宏观经济形势政策分析

宏观经济形势分析浙江大学公共管理学院

杨遴杰2015年5月释义进出口贸易的总规模及其变动货币发行的总规模与增长速度劳动就业的总水平与失业率物价的总水平国民经济中的主要比例关系国民经济的总值及其增长速度总供给与总需求宏观经济宏观经济(MacroEconomy）

指总量经济活动，是指整个国民经济或国民经济总体及其经济活动和运行状态。宏观经济的主要目标产出率物价失业率123现状与问题原因分析外部环境45政策走向展望4政策走向（一）经济增长1现状与问题2014年7.4%。从GDP构成上看，我国工资占GDP的比重约占20%左右，而美国高达50%。

109（二）GDP构成2014年，全国固定资产投资(不含农户)502005亿元，同比名义增长15.7%(扣除价格因素实际增长15.1%)

M1反映着经济中的现实购买力；M2不仅反映现实的购买力，还反映潜在的购买力。若M1增速较快，则消费和终端市场活跃；若M2增速较快，则投资和中间市场活跃。

M0：流通中的现金M1=M0+单位活期存款M2=M1+单位定期存款+个人存款+其他存款（三）货币国家统计局称：2014年12月末，广义货币（M2）余额122.84万亿元，同比增长12.2%，按照央行数据仅11%2014年底，M2/GDP为1.93，略有下降。（四）进出口2013年：超越美国成为世界第一大贸易国。

2014年我国进出口总值4.30万亿美元，同比增长3.4%；

出口2.34万亿美元，同比增长6.1%；

进口1.96万亿美元，同比增长0.4%。

贸易顺差3824.6亿美元，同比扩大47.3%。

但外贸增速连续3年没有完成指标，2013年实际增长7.6%；2012年仅实现6.2%。

2014年,实际使用外资1195.6亿美元。

2014年我国对外直接投资达到1029亿美元。近期资金外流严重，一季度末降至3.73万亿美元。（五）财政收入

2014年中国一般公共财政收入140350亿元，增长8.6%，增速跌至1991年以来新低.2015年1季度增幅3.9%.概况：世界第二大经济体贸易国货币国投资国1（六）面临的主要问题1.经济增长整体乏力，增速下滑。（1）国际贸易增长趋缓。大宗商品价格走低，降低进口增速，国外经济低迷，出口难以大幅提升。（2）国内投资难以提振。08年四万亿计划推出，各种大型建设项目短期内拉动经济。投资形成生产能力，需要消费跟上来提供收益。今天的投资结构就是明天的产业结构。过度投资导致投资效益递减，坏账率上升，导致银行投资意愿不强烈。

中国商业银行2014年四季度末不良贷款率上升至1.29%，单季度坏账增速0.13%，为2004年以来最快。包括政策银行在内的整个银行业金融系统坏账率为1.64%。

（3）国内消费持续低迷。2.货币增速放缓，融资成本高，通缩风险大2014年底，M2为122万亿，增速11%。

2014年，社会融资规模为16.46万亿元，比上年少8598亿元。

前三季度，中国规模以上工业企业的财务费用上涨了14.6%，融资难融资贵，流动性紧张。

原因：2013年全社会融资额17.29万亿，房地产行业到位资金12.2万亿，占全社会融资额比重超70%。

3.地方债务风险增加，土地财政难以为继2013年中地方债务总额18万亿。

《2013中国国土资源公报》显示：2013年各地“卖地”收入4.10万亿元，2014年4.2万亿；截至2013年底，全国84个重点城市处于抵押状态的土地40.39万公顷，抵押贷款总额7.76万亿元；主城A书记东部新城B书记南部产业园C书记西部高新区D书记北部生态城【比尔·盖茨震惊：中国3年水泥用量超美国100年用量】【楼继伟：中国地方发债主体有10万个

在镇级都有】土地财政的三层含义：1.出让金，每年3万亿上下，2013年4.1万亿。占地方财政收入比例一般为40-50%。2.开发建设带来的税收：开发过程中的营业和建设税，房地产销售中的五个税种，2012年已经超1万亿，财政部数据显示，2013年房地产链条上的税收占税收总额的15%。3.融资平台抵押贷款：地方政府以土地为主要抵押物从银行融资用于城市建设，不走财政的账，做的是财政的事情。

停不下来的循环，需要政府掌握更多土地。

循环下去：社会动荡或者金融危机？当前处于三期叠加阶段1.增长速度进入换挡期，是由经济发展的客观规律所决定的2.结构调整面临阵痛期，是加快经济发展方式转变的主动选择3.前期刺激政策消化期，是化解多年来积累的深层次矛盾的必经阶段

2原因分析（一）经济结构失衡

我国居民消费持续低迷，比例过低，导致经济无法良性运转，为解决GDP增长和就业问题，过度依赖出口与投资。

消费低迷的原因：1.收入分配不均衡。

（1）政府税收过高，税负痛苦指数常年世界第二位；劳动收入占GDP比重不断下降。

（2）少数国有企业获得垄断利润，吞噬社会财富。

（3）部分行业由于政府控制资源，少数人占有大量财富，收入分配高度不均衡。1296亿2013年利润964亿565亿210亿2385亿

工行去年实现净利润2763亿元，继续蝉联世界最赚钱银行。

2）福利差，社会保障不够，人们不敢消费。中国2011年中央本级支出美国2010年联邦财政支出

经济增长过程并没有带来收入的公平分配，导致社会消费比例进一步降低，更依赖进出口和投资拉动经济。（二）出口导向与投资导向交替成为经济发展主动力，导致货币超发。2001年，中国加入WTO，为刺激出口，人为压低人民币汇率，对外贸易高速发展，外汇盈余剧增，同时开放政策带来的外商直接投资FDI也同期增加，流入中国的外汇增加。2008年前,对外贸易的顺差和外汇储备增加,导致被动超发货币。

中国外汇管制制度，外汇不能直接流通，要求在外汇交易中心买卖。央行为了维持低汇率，高价格购买市场多余的外汇，形成大量外汇占款，成为货币被动投放过多的根源。压低汇率有带来大量热钱涌入，需要投放更多人民币来维持市场低汇率。

市场新增货币数量=新增基础货币×货币乘数

外汇交易中心商品出口外汇流入商品进口外汇流出余额

新增外汇储备少，新增基础货币少，新增货币少，如果低于经济发展所需，相安无事，还可补充发行一定数量货币。

作为世界上第一大贸易国和第一大外汇储备国，外汇占款使得货币供应超过实体经济的需要，冲销有限，导致货币过量。

2009年之后,中国为拉动经济增长大量投资项目，主动超发货币。2009年固定资产投资增长高达30%（三）超发货币投向房地产，导致社会资金过度集中，带来房地产市场风险与社会融资成本提高。温总理多次提到中央政府不会放松房地产调控，强调“房价仍远远没有回归到合理水平”。他表示最重要的测量指标是房价收入比。横向比

美国住房和城市发展部：

全美2010年11月共售出新房29万套，均价21.3万美元（含地价）、平均建筑面积303平方米、平均占地面积1416平方米。

2009年美国从业人员人均年收入43460美元，平均5年就可以买一套300多平方米的新房。

租售比（租金房价比）：

一般情况下，若要满足5%-6%的投资回报要求，房价租金的比值为196-232。

即使近期租金大幅上涨后，北京租价比保持在1:500——1：600（月租）左右

燕郊的极端个例租售比达1：1200。

房屋：居住用途+投资用途

货币追逐投机市场的两种特征1.持有期间不易变质豆你玩姜你军蒜你狠2.短期内无法增加供应2013年房地产投资额86013亿元，占GDP15.36%

长江商学院副院长、金融学教授陈龙：梳理中国1990年~2013年的数据来看，房价的涨幅与M2增长率的相关性高达71%。

实际GDP平均涨幅：9.9%CPI平均涨幅：4.6%M2平均涨幅：21.0%

房价平均涨幅：10.7%(全国房地产销售额除以销售面积)

说明房价上涨的最大驱动力并不是刚需，而是货币。房地产就像一块巨大的海绵，现时逾60%的新广义货币供应量流入商品房销售。

2014年开始，房地产投资逐步下滑，房价松动。逻辑线：收入分配不均衡福利水平不高内需不旺盛，前期靠出口，后期靠投资货币超发，寻找投资方向房地产价格上涨，吸纳大量社会资金，抬高社会融资成本经济结构失衡，增长乏力3外部环境（一）美国复苏——竞争美国持续复苏，奥巴马大力推动制造业回流。美国的创新能力与生产效率高，产品国际竞争力强，出口将增加，美元汇率持续上涨。美国联邦储备委员会，2014年9月17日公布退出量化宽松政策的新原则，并于10月29日正式退出QE。美国就业形势好转，美联储明确将于2015年内提高联邦基金利率，升至1.25%至1.5%，吸引大量资金流回美国。（二）日本

日本2012年底后在安倍经济学的刺激下经济出现了短暂的复苏迹象，GDP保持连续四个季度的增长。2014年4月调整消费税率后，经济形势出现了反转，2014年第二季度，日本实际GDP按季环比年率收缩6.78%，日本7月全国CPI年率升幅达3.4%，7月失业率升至3.8%。

长期来看，城镇化已经完成、人口老龄化、消费需求低迷以及为社会福利支出而不断增长的政府债务等一系列问题未根本改善的弊端仍掣肘着日本未来的经济表现。货币过度宽松而自身消费能力不足，复苏必将不可持续。2013年中日关系趋紧，从钓鱼岛争端到日本修宪，再到东海防空识别区的设立和参拜靖国神社，中日对抗的升级直接导致“政冷经凉”的局面，直接影响我国与日本之间的贸易发展。（三）欧洲国家持续低迷（四）东盟2013年我国与东盟双边贸易额4436.1亿美元，增长10.9%，2014年贸易额为4803.94亿美元，同比增长8.3%。

变数：缅甸发生内战，泰国政局动荡；中国与越南菲律宾的关系依然没有解冻。（五）对中国的影响

影响我国货币与贸易两大部分。人民币相对美元贬值，国际投资者重新配置其资产，热钱开始流出；国际出口需求不稳；

加上国内人力和其他生产成本上升,我国外贸长期快速增长的动力缺失。全球经济的问题：货币过于宽松

美国前两次量化宽松，就业率无增长，房价继续下跌，金融机构盈利回复，因为大量资金进入新兴市场国家炒作。

三重获利机制，吸引热钱涌入，更刺激中国通胀和资产价格上涨。利差汇率上涨资产泡沫世界金融危机1.国外民主制度下，福利扩大化2.中国的作用：美食+麻醉剂

新常态：习近平我国发展仍处于重要战略机遇期，我们要增强信心，从当前我国经济发展的阶段性特征出发，适应新常态，保持战略上的平常心态。新常态意味着经济发展相对稳定，主要表现为：经济增长速度适宜结构优化社会和谐

4政策走向

宏观经济当务之急：1.外汇储备与贸易盈余的不匹配，表明大量资金外流，引发M2减少趋势。2.外汇占款与信用扩张带来的货币投放量减少，通过何种方式投放货币保证M2的稳定与可控。3.如何避免资金被用于投机和投资，而是有效地以低成本方式供应于实体经济，引导利率下行，推动经济转型。（一）大规模货币刺激的可能性下降周小川：中国央行历来强调货币政策调控的主要目标是低通胀率、经济增长、新增就业、国际收支平衡。这四个目标的权重会动态调整，因为经济有较正常时，也有全球经济危机的时候，在不同情况下，目标权重会发生变化，但通常情况下，对于央行来说，通胀目标更重要，未来货币政策也不大可能会把就业当为最主要的目标。

国务院有考虑经济增速在什么区间内属正常范围，货币政策的制定考虑了增长率，如果经济增长率完全偏离了目标，货币政策会采取微调或是大一点的调整。

李克强：“不采取短期刺激措施，不扩大赤字，不超发货币”，2013年广义货币M2增长缩小到近年来最低的13.6%，2014年12.2%（11%？），2015年目标为12%。

“如果我们放松货币政策，多发赤字，那就像抱薪救火，薪不尽，火不灭。”

主动超发货币的可能性减少。

李克强2014年非洲之行：“从中国来说，如果整体上贸易不平衡，会给我们宏观经济调控带来极大的压力，我这里也坦率的说，比较多的外汇储备已经是我们很大的负担，因为它要变成本国的基础货币，会影响通货膨胀。”“中方不仅不追求这种不平衡，而且将努力采取措施予以改善。

”

压低汇率出口的可能性也在减少。（二）多样化灵活化供应货币1.定向降准政策：2014年多次调低县域农村商业银行、县域农村合作银行人民币存款准备金率，对符合审慎经营要求且“三农”和小微企业贷款达到一定比例的商业银行也下调存准率0.5个百分点。同时，财务公司、金融租赁公司和汽车金融公司也下调存准率0.5个百分点。后来还将定向降准扩展至包括兴业银行、民生银行、招商银行、宁波银行等股份制银行。2.创新的货币投放方式短期流动性调节工具(SLO)：超短期的逆回购。抵押补充贷款(PSL):通过商业银行抵押资产从央行获得融资的利率，直接为商业银行提供一部分低成本资金，引导中期利率。

常备借贷便利（SLF):以抵押方式发放，期限为1-3个月，利率水平根据货币政策调控、引导市场利率的需要等综合确定。中期借贷便利（MLF）：类似于SLF，期限3个月，要求各行投放三农和小微贷款。

以上都提供较低成本的短期资金，弥补市场流动性，同时确保资金可灵活收回，避免失去流动性控制的主动权。3.使用短期不可逆的降息降准手段弥补外汇占款减少带来的流动性缺口。2014年末，我国外汇占款27万亿元，全年增加6410亿元，同比少增了2.12万亿元。

2014年11月22日降息。2015年2月5日降准。2015年3月1日降息。通过降息降低整个社会融资成本，提高流动性。通过降准释放一部分资金入市。2月金融机构新增外汇占款环比回升至422.15亿元，结束了连续两个月负增长的格局。降息降准压力稍减。2015年4月20日降准1%.

困局依旧：从疲弱经济增长和低迷通胀来看，货币政策理应更加宽松。而高层领导“降低融资成本”的要求也给央行带来了很大宽松压力。

另一方面，央行也有理由对货币政策放松保持谨慎。因为宽松货币政策只能在短期内发挥“维稳”的作用，但会在长期留下很多副作用。货币政策的放松还会降低结构调整的动力，甚至“固化”经济结构失衡。

（三）简政放权，鼓励创业，改善民生向促改革要动力，向调结构要助力，向惠民生要潜力。1.简政放权：2013年，分批取消和下放了416项行政审批等事项，修订政府核准的投资项目目录，推动工商登记制度改革。扩大“营改增”试点，取消和免征行政事业性收费348项，减轻企业负担1500多亿元。全国新注册企业增长27.6％，民间投资比重上升到63％。

2014年，取消和下放246项行政审批事项，取消评比达标表彰项目29项、职业资格许可和认定事项149项，再次修订投资项目核准目录，大幅缩减核准范围，下放核准权限，减少投资项目前置审批，放宽民间投资市场准入

。着力改革商事制度，新登记注册市场主体达到1293万户，其中新登记注册企业增长45.9%，形成新的创业热潮。2.放开市场空间，鼓励民间投资与创业。

推广使用政府与社会资本合作模式，鼓励社会资本参与城市基础设施等公益性事业投资和运营（PPP）；剥离融资平台公司政府融资职能，弱化政府投资能力。

提出大众创业、万众创新，扩大就业、增加居民收入，促进社会纵向流动和公平正义。

对小微企业减免增值税和营业税。小微企业范围的上限，已经由年应纳税所得额6万元较大幅度提高到10万元；雇佣失业人员减税。

鼓励电子商务发展，着力促进农村电商。

3.改善民生促进消费。

“中国13亿人是世界上最大的消费市场，也是“需求的富矿”。随着民生的改善，内需对经济增长的拉动作用将不断增强”。

2014年，统一城乡居民基本养老保险制度，企业退休人员基本养老金水平提高10%。新开工保障性安居工程740万套，基本建成511万套。全面建立临时救助制度，城乡低保标准分别提高9.97%和14.1%，残疾军人、烈属和老复员军人等优抚对象抚恤和生活补助标准提高20%以上。

提高家庭经济困难学生资助水平，国家助学贷款资助标准大幅上调。中等职业学校免学费补助政策扩大到三年。全国财政性教育经费支出占国内生产总值比例超过4%。

城乡居民大病保险试点扩大到所有省份，疾病应急救助制度基本建立，全民医保覆盖面超过95%。

（四）投资刺激经济1)产能与资金输出。

“一带一路”战略与亚太自贸区。亚洲基础设施投资银行，总部设在北京，法定资本1000亿美元，中国出资500亿。

推销高铁，印度德里与钦奈之间修建1750公里高铁线路可行性报告由中国方面出资进行，俄罗斯拟建莫斯科到北京高铁

投资600亿美元

。

在不搞强刺激、大放水等前提下，“一带一路”投资资金计划近万亿，可能主要来自三个渠道：债务置换盘、PPP和亚投行。

2）加大基础设施投资，2014年国家发改委已批复的铁路项目投资总额达11165.39亿元；2015年安排8000亿规模；核电建设，中西部和贫困地区铁路建设与特高压输电系统建设都在提速。3）推进基础设施建设和区域协调发展。京津冀协同发展、长江经济带建设取得重要进展。4）发挥开发性金融对棚户区改造的支持作用

；5）促进贸易便利化推动进出口稳定发展的措施，自贸区的建设提速；（五）金融制度改革1.推进利率市场化，扩大金融机构利率自主定价权。2.稳步推进由民间资本发起设立中小型银行等金融机构，引导民间资本参股、投资金融机构及融资中介服务机构。3.促进互联网金融健康发展，完善金融监管协调机制，密切监测跨境资本流动，守住不发生系统性和区域性金融风险的底线。4.建立存款保险制度，健全金融机构风险处置机制。5.加快发展多层次资本市场，推进股票发行注册制改革，规范发展债券市场。6.保持人民币汇率在合理均衡水平上的基本稳定，扩大汇率双向浮动区间，推进人民币资本项目可兑换。可能效果：1.银行间竞争加剧，资金成本上升，利润下降。2.企业贷款方式多样化，成本下降，尤其是中小型企业。3.打破金融垄断，提高群众与企业的收入。4.国际贸易趋向平衡。

针对地方债务，创新和完善地方政府举债融资机制。允许地方发行市政债，保障符合条件的在建项目后续融资。今年地方政府债券发行额度为6000亿元，其中1000亿元为专项债券。

国务院批准，财政部下达了今年共计1万亿的地方政府债券置换存量债务额度，将地方即将到期债务通过更低成本更长周期的债务进行置换。同时今年常规发行6000亿预算地方债。

要求各地优化财政支出结构，2015年1月国办印发《关于进一步做好盘活财政存量资金工作的通知》，出台十项措施盘活存量财政资金，提高使用效率。

（六）稳定房地产市场

2014年两会，李克强：“对房地产市场则是要因城因地分类进行调控，抑制投机投资性需求，重在建立长效机制，促进房地产市场平稳健康发展。”2015年政府工作报告：“坚持分类指导，因地施策，落实地方政府主体责任，支持居民自住和改善性住房需求，促进房地产市场平稳健康发展。

”

住建部政策研究中心主任秦虹：今后的房地产调控政策相对简单：一是分类调控，中央政府不会出一刀切政策，过去一刀切政策比较多；二是今后不会提考核地方政府房价控制目标，尽可能减少行政干预市场。2014年，限购限贷逐步放松

除一线城市和三亚外，全部放松限购。9月30日，央行、银监会发布《关于进一步做好住房金融服务工作的通知》：对拥有1套住房并已结清相应购房贷款的家庭，为改善居住条件再次申请贷款购买普通商品住房，可享受首套房贷款政策，有机会享受“首付三成、贷款利率七折”的优惠。2015年

改善性需求逐步释放

330新政：六部门连发三文，松绑楼市调控政策。二套房首付降至四成，首套房公积金贷款首付降至两成，二套房公积金贷款首付降至三成，个人将购买2年以上（含2年）的普通住房对外销售的，免征营业税。

各地纷纷提高公积金贷款额度。

救市：确实如此。楼市低迷，引发实体经济支撑不足，地方债务危机恶化。通过鼓励二手房交易，降低改善性需求门槛，增加公积金支持，使得房地产交易活跃。

泡沫：不必过虑。放松少许杠杆，没有加多杠杆。宏观面上没有大规模的货币增加，同时资金更多进入股市。2015年3月25日,国土资源部、住建部联合下发《关于优化2015年住房及用地供应结构促进房地产市场平稳健康发展的通知》【明确！商品住房可作为棚改安置房和公共租赁住房房源】整体购买在建房地产项目用于棚改安置房和公共租赁住房，或将尚未开工建设的房地产用地转为棚改安置房和公共租赁住房用地的，允许其适当调整规划建设条件，优化户型结构，并完善配套用地手续。【新提法！未开发房地产用地可转型利用】房地产供应明显偏多或在建房地产用地规模过大的市、县，可研究制订未开发房地产用地用途转换方案，通过调整土地用途、规划条件，引导这类用地转型利用，用于国家支持的新兴产业及养老、文化、体育产业等项目用途的开发建设。【重磅！住房供应偏多市县住宅用地供应要减少】对住房供应明显偏多的市、县，或在建住宅用地规模过大的市、县，应减少住宅用地供应量直至暂停计划供应；住房供求矛盾较突出的热点城市，应根据市场实际情况有效增加住宅用地供应规模。房地产发展的区间：

上限：不能通过大量投放货币导致房地产暴涨，抬高社会融资成本，导致经济转型无法继续。

下限：避免货币过紧与行政性限制手段过多，导致房地产市场低迷，政府收入下降过快，诱发债务危机。

当前政府在寻找一种平衡，不增发货币避免通胀，同时又避免经济过快下滑导致地方债务危机爆发。

关键：房地产市场的平稳化发展。

到了行政性调控退出之时调控引发大量政策性离婚的尴尬（七）股市启动撬动资金流动