期货分析与投资

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投资规划第四讲(2)期货分析与投资版权属FPSCC所有受法律保护Copyright©FPSCC2版权属FPSCC所有受法律保护Copyright©FPSCC远期和期货:提要远期和期货合约概述期货市场的功能期货市场的交易机制期货市场的交易策略期货价格的决定指数期货的应用我国期货市场的现状以及发展趋势3版权属FPSCC所有受法律保护远期合约远期合约（forwardcontract）是交易双方约定在未来某一特定时间、以某一特定价格、买卖某一特定数量和质量的金融资产或实物商品的安排。现货合约则是在当前以一定价格购买或者出售一项资产的安排。远期合约的交易在柜台（OTC）市场上（通常是在两家金融机构之间或金融机构与其某一客户之间）进行。远期合约通常用来对冲价格波动带来的风险。衍生产品就是用来规避系统风险的。4版权属FPSCC所有受法律保护远期合约的价格与交割价格远期合约中的价格称为交割价格（deliveryprice）。在合约订立时，交割价格的确定恰好使得远期合约对于多空双方的价值均为零。远期合约在某特定时刻的远期价格（forwardprice）是指，在假定合约是在该时刻订立的情况下，该远期合约所确定的交割价格。应该正确区分远期价格与交割价格。当远期合约最初订立时，二者是完全一致的。随后远期价格将有可能偏离交割价格。远期合约的远期价格通常取决于到期日的长短。订立远期合约时不论持有多头还是空头，都不需要向对方支付费用。5版权属FPSCC所有受法律保护期货合约期货合约（futurescontract）是交易双方约定在未来某一特定时间、以某一特定价格、买卖某一特定数量和质量的金融资产或实物商品的安排。与远期合约不同的是，期货合约通常在交易所进行交易。为了便利交易，交易所将期货合约的某些特征标准化，使其成为标准化的合约，对合约到期日及其买卖的资产的种类、数量、质量作出了统一规定。远期合约双方直接交易，有违约风险，期货合约结算机构为交易对手，一般不存在违约。期货合约实行保证金制度与逐日盯市制度。多数远期合同在到期日实物进行交割，期货没必要。期货合约是由期货交易所统一制订的、规定在将来某一特定时间和地点交割某一特定数量和质量的实物商品或金融资产的标准化合约。6版权属FPSCC所有受法律保护期货合约的标准化条款交易数量和单位条款质量和等级条款交割地点条款交割期条款最小变动价位条款每日价格最大波动幅度限制条款最后交易日条款7版权属FPSCC所有受法律保护案例：上海期货交易所阴极铜标准合约交易品种阴极铜交易单位5吨/手报价单位元(人民币)/吨最小变动价位10元/吨每日价格最大波动限制不超过上一交易日结算价+3%合约交割月份1-12月交易时间上午9:00—11:30

下午1:30—3:00最后交易日合约交割月份的15日(遇法定假日顺延)交割日期合约交割月份的16日至20日(遇法定假日顺延)交割品级标准品：标准阴级铜替代品：1、高级阴级铜2、LME注册阴级铜交割地点交易所指定交割仓库最低交易保证金合约价值的5%交易手续费不高于成交金额的万分之二(含风险准备金)交割方式实物交割交易代码CU上市交易所上海期货交易所8版权属FPSCC所有受法律保护期货市场的功能回避价格风险的功能。期货市场最突出的功能就是为生产经营者提供回避价格风险的手段。即生产经营者通过在期货市场上进行套期保值业务来回避现货交易中价格波动带来的风险，锁定生产经营成本，实现预期利润。也就是说期货市场弥补了现货市场的不足。发现价格的功能。在市场经济条件下，价格是根据市场供求状况形成的。期货市场上来自四面八方的交易者带来了大量的供求信息，标准化合约的转让又增加了市场流动性，期货市场中形成的价格能真实地反映供求状况，同时又为现货市场提供了参考价格，起到了“发现价格”的功能。有利于市场供求和价格的稳定。首先，期货市场上交易的是在未来一定时间履约的期货合约。它能在一个生产周期开始之前，就使商品的买卖双方根据期货价格预期商品未来的供求状况，指导商品的生产和需求，起到稳定供求的作用。其次，由于投机者的介入和期货合约的多次转让，使买卖双方应承担的价格风险平均分散到参与交易的众多交易者身上，减少了价格变动的幅度和每个交易者承担的风险。9版权属FPSCC所有受法律保护期货交易的全过程建仓也叫开仓，是指交易者新买入或新卖出一定数量的期货合约。在期货市场上，买入或卖出一份期货合约相当于签署了一份远期交割合同。如果交易者将这份期货合约保留到最后交易日结束，就必须通过实物交割或现金清算来了结该笔期货交易。大部分交易者一般都在最后交易日结束之前择机将买入的期货合约卖出，或将卖出的期货合约买回，即通过一笔数量相等、方向相反的期货交易来冲销原有的期货合约，以此了结期货交易，解除到期进行实物交割的义务。这种买回已卖出合约，或卖出已买入合约的行为称为平仓。建仓后尚未平仓的合约叫未平仓合约或者未平仓头寸，也叫持仓。交易者建仓之后可以选择两种方式了结期货合约：要么择机平仓；要么保留至最后交易日并进行实物交割。与远期合约类似，在期货交易建仓时，买入期货合约后所持有的头寸叫多头头寸，简称多头；卖出期货合约后所持有的头寸叫空头头寸，简称空头。10版权属FPSCC所有受法律保护期货合约的多头和空头盈利（损失）多头期货到期日期货标的资产的市价F0盈利（损失）空头期货到期日期货标的资产的市价F011版权属FPSCC所有受法律保护商品期货和金融期货根据期货交易品种即期货合约交易的标的物或基础资产（underlyingasset）的不同划分。商品期货：以实物商品，如玉米、小麦、铜、铝等为标的物的期货合约。金融期货：以金融产品，如汇率、利率、股票指数等为标的物的期货合约。金融期货品种一般不存在质量问题，交割也大都采用差价结算的现金交割方式。目前我国还没有开展金融期货交易，商品期货的上市品种主要有铜、铝、大豆、小麦和天然橡胶等。12版权属FPSCC所有受法律保护期货市场和交易量13版权属FPSCC所有受法律保护期货结算期货结算是指期货结算机构根据交易所公布的结算价格对客户持有头寸的盈亏状况进行资金清算的过程。交易所对会员进行结算会员公司对其所代理的客户进行结算交易所在银行开设统一的结算资金账户会员在交易所结算机构开设结算账户会员在交易所的交易由交易所的结算机构统一进行结算14版权属FPSCC所有受法律保护期货结算期货结算机构对所有的期货市场上的交易者起到第三方的作用对每一个卖方会员而言，结算机构是买方；对每一个买方会员而言，结算机构是卖方。结算机构通过对每一笔交易收取交易保证金，作为代客户履约的资金保证，在制度上保证了结算机构作为期货交易最终履约担保人的地位。清算机构多头空头货币货币商品商品15版权属FPSCC所有受法律保护对冲机制

由于期货合约的买卖双方不必考虑交易对手的信用程度，因而使期货交易的速度和可靠性得到大大提高。期货交易的最终目的并不是商品或资产所有权的转移，而是通过买卖期货合约回避现货价格风险。在期货交易中，合约的了结并不一定必须履行实际交货的义务，买卖期货合约者在规定的交割日期前任何时候都可以通过数量相同、方向相反的交易将持有的合约相互抵消（即所谓“平仓”），无需再履行实际交货的义务。期货交易中实物交割量占交易量的比重很小，一般小于5％。期货结算的这种“对冲机制”为交易者进行套期保值或投机操作提供了条件，是期货交易区别于现货交易的主要特征之一。16版权属FPSCC所有受法律保护结算准备金与交易保证金期货保证金：交易者只需要按期货合约价格的一定比率交纳少量资金作为履行合约的财力担保，便可参与期货合约的买卖。结算准备金是会员单位或客户为交易结算预先准备的资金。交易保证金是会员单位或客户在期货交易中因持有期货合约而实际占用的保证金17版权属FPSCC所有受法律保护期货交易结算流程交易所实行每日无负债结算制度。每日无负债结算(又称逐日盯市)是指每日交易结束后，交易所按当日结算价结算所有合约的盈亏、交易保证金，收取手续费等费用，相应增加或减少会员的结算准备金。每日结算后，交易所向会员提供结算报表，据此，会员对投资者进行结算。交易所在每日结算时划转当日盈亏。当日结算时的交易保证金超过昨日结算时的交易保证金部分从会员结算准备金中扣划。当日结算时的交易保证金低于昨日结算时的交易保证金部分划入会员结算准备金。手续费等各项费用从会员的结算准备金中扣划。结算后，会员的结算准备金余额为负时，交易所即向会员发出的追加保证金通知,会员必须在下一交易日开市前补足。交易所可根据市场风险和保证金变动情况，在交易过程中进行结算并发出追加保证金通知，会员须在通知规定的时间内补足保证金。未按时补足的，交易所可按有关规定对其强行平仓。18版权属FPSCC所有受法律保护期货保证金制度目前，我国商品期货交易采取比例保证金制度。开仓保证金是交易者新开仓时所需缴纳的资金。开仓保证金＝交易金额×保证金比率我国现行的保证金比率一般为5％，国际上一般在3％～8％之间。持有某个商品期货的仓位时，保证金账户中必须维持的最低余额叫持仓保证金。持仓保证金＝结算价×持仓量×保证金比率当保证金帐面余额低于持仓保证金时，交易者必须在规定时间内补充保证金至持仓保证金水平或以上，也就是使保证金账户的余额≥结算价×持仓量×保证金比率，否则，在下一交易日，交易所或代理机构有权实施强行平仓。这部分需要补充的保证金就称为追加保证金。此外，保证金实行分级管理：随着期货合约交割期的临近和持仓量的增加，交易所将逐步提高交易保证金。对不同的投资者，通常收取的保证金比例也不同。

国外有的交易所采用固定保证金制度，即每一个合约收取固定的保证金金额，而该金额通常占合约价值的5-10%。19版权属FPSCC所有受法律保护补充参考：关于保证金的说明保证金分比例保证金与固定保证金两种体系。国内商品期货采用的是比例保证金体系，各期货交易所根据品种风险程度制定收取的最低保证金，期货公司根据证监会规定，在期货交易所收取保证金上至少加收若干百分点。美国的交易所采用固定保证金体系，初始保证金与维持保证金都是固定的。开仓保证金是指客户开仓时，按照开仓价位和期货公司收取的保证金比率计算的保证金，相当与固定保证金中的初始保证金。国内期货公司一般规定交易所收取的保证金为持仓保证金，相当于固定保证金中的维持保证金。这样，对于持仓客户来说，只要客户的资金低于持仓保证金，将收到追加保证金的指令。比例保证金中的开仓保证金与持仓保证金都是动态的。20版权属FPSCC所有受法律保护补充参考：关于保证金的说明（续）对于交易所收保证金8%，期货公司加收2个百分点实收10%的情况，对任一价位来说，持仓保证金的计算公式为：持仓保证金=股指期货价位×合约乘数×买卖手数×保证金比例×（8/10）即按照所计算的开仓保证金乘以系数0.80。若交易所保证金提高到10%，期货公司实收12%，则系数变为0.83。只要客户的权益大于所计算的持仓保证金，手中的持仓就可以维持。若商品期货交易所收5%，期货公司收7%，则该系数为0.71，该系数其实就是风险率概念。这就是经纪人经常告诉客户的，当你的风险率达到71%的时候，就触发了强平点，期货公司有权进行强平。21版权属FPSCC所有受法律保护资料来源

期货交易保证金收取标准

—大连商品交易所黄大豆2号合约22版权属FPSCC所有受法律保护案例：期货交易保证金大连商品交易所黄大豆2号合约期货交易保证金比率为5％。假若某客户以2700元/吨的价格买入5张黄大豆2号合约（每张10吨），那么，该客户必须向交易所支付2700×（10×5）×5％＝6750元的开仓保证金。假设客户以2700元/吨的价格买入50吨大豆期货后的第三天，大豆结算价下跌至2600元/吨。由于价格下跌，客户的浮动亏损为（2700－2600）×50＝5000元，客户保证金账户余额为6750－5000＝1750元。这一余额小于持仓保证金2600×50×5％＝6500元。客户需将保证金补足至6500元，需补充的保证金4750元（6500－1750）就是追加保证金。23版权属FPSCC所有受法律保护期货交易的风险经纪委托风险：客户在选择期货经纪公司时，应对期货经纪公司的规模、资信、经营状况等对比选择，确立最佳选择后与该公司签订《期货经纪委托合同》。流动性风险：即由于市场流动性差，期货交易难以迅速、及时、方便地成交所产生的风险。强行平仓风险：期货交易实行由期货交易所和期货经纪公司分级进行的每日结算制度。在结算环节，由于公司根据交易所提供的结算结果每天都要对交易者的盈亏状况进行结算，所以当期货价格波动较大、保证金不能在规定时间内补足的话，交易者可能面临强行平仓风险。除了保证金不足造成的强行平仓外，还有当客户委托的经纪公司的持仓总量超出一定限量时，也会造成经纪公司被强行平仓，进而影响客户强行平仓的情形。24版权属FPSCC所有受法律保护

期货交易的风险（续）

交割风险：期货合约都有期限，当合约到期时，所有未平仓合约都必须进行实物交割。因此，不准备进行交割的客户应在合约到期之前将持有的未平仓合约及时平仓，以免于承担交割责任。这是期货市场与其他投资市场相比，较为特殊的一点，新入市的投资者尤其要注意这个环节，尽可能不要将手中的合约，持有至临近交割，以避免陷入被"逼仓"的困境。所谓"逼仓"，就是在临近交割时，多方（或空方）凭借其资金优势，逼空方（或多方），当对手无法筹措足够的实物（或资金）时，就可逼对手认输，平仓离场。市场风险：客户在期货交易中，最大的风险来源于市场价格的波动。这种价格波动给客户带来交易盈利或损失的风险。因为杠杆原理的作用，这个风险因为是放大了的，投资者应时刻注意防范。25版权属FPSCC所有受法律保护期货和期权的区别26版权属FPSCC所有受法律保护期货的交易策略套期保值套利投机27版权属FPSCC所有受法律保护套期保值(hedging)套期保值是指买入(或卖出)与现货市场数量相当但交易方向相反的期货合约，以期在未来某一时间通过卖出(或买入)期货合约(即平仓）来补偿现货市场价格变动所带来的实际价格风险，从而达到降低乃至对冲风险的目的。买入套期保值是买入期货合约以防止因现货价格上涨而遭受损失卖出套期保值是卖出期货合约以防止因现货价格下跌而造成损失某一特定商品的期货价格和现货价格受相同的经常因素的制约，两者的变动方向基本一致而且具有市场趋合性，即当期货合约邻近交割期时，现货与期货的价差趋于零。由于期指是以代表大市组合的股价指数作为买卖对象的，所以当投资者在股市持有投资组合多头或空头时，可根据实际情况在期货市场抛出或购入期指来实现套期保值。以抛空股指合约来对冲股市风险，称为空头套期保值（shorthedging）通过买入期指合约进行对冲，称为多头套期保值（longhedging）28版权属FPSCC所有受法律保护案例：熊市中电铜生产商的保值交易某铜业公司在某年初根据资料分析，担心铜价会有较大幅度的下跌。于是该公司决定按每月4000吨的计划销售量，对其产品--电铜进行套期保值交易。该公司在期货市场上分别以17450元/吨，17650元/吨，17850元/吨，18050元/吨，18250元/吨的价格卖出5，6，7，8，9月份期货合约各4000吨。并且该公司将当时的现货价格为17200元/吨作为其目标销售价。在进入二季度后，现货铜价果然跌至16500元/吨，该公司按预定的交易策略，从4月1日起，对应其每周的实际销售销售量对5月份期货合约进行买入平仓。到4月末的套期保值交易结果如下：

29版权属FPSCC所有受法律保护案例：熊市中电铜生产商的保值交易30版权属FPSCC所有受法律保护案例：熊市中电铜生产商的保值交易根据上述结果，盈亏相抵并减去8万元交易手续费后，还盈利37万元。因此该公司实际实现的销售价格为17290元/吨。这一结果表明该公司通过套期保值交易，有效地规避了铜价下跌所产生的经营风险，实现了该公司所希望的目标销售价。以后各月的交易过程同此。我们通过这个案例可以得出在熊市中电铜生产企业，在现有的投资市场条件下，应该以卖出套期保值为主。

31版权属FPSCC所有受法律保护套利（arbitrage）套利指同时买进和卖出两张不同种类的期货合约。交易者买进自认为是“便宜的”合约，同时卖出那些“高价的”合约，从两合约价格间的变动关系中获利。在进行套利时，交易者注意的是合约之间的相互价格关系，而不是绝对价格水平。套利的风险较低，套利交易可以为避免始料未及的或因价格剧烈波动而引起的损失提供某种保护，但套利的盈利能力也较直接交易小。套利的主要作用一是帮助扭曲的市场价格回复到正常水平，二是增强市场的流动性。套利一般可分为三类：跨期套利、跨市套利和跨商品套利。32版权属FPSCC所有受法律保护跨期套利跨期套利是套利交易中最普遍的一种，利用同一商品但不同交割月份之间价格差距出现异常变化时进行对冲而获利，又可分为牛市套利和熊市套利两种形式。例如在进行金属牛市套利时，交易所买入近期交割月份的金属合约，同时卖出远期交割月份的金属合约，希望近期的合约价格上涨幅度大于远期的合约价格的上帐幅度；而熊市套利则相反，即卖出近期交割月份合约，买入远期交割月份合约，并期望远期的合约价格下跌幅度小于近期的合约的价格下跌幅度。

33版权属FPSCC所有受法律保护跨商品、跨市套利跨商品套利指的是利用两种不同的、但相关联商品之间的价差进行交易。这两种商品之间具有相互替代性或受同一供求因素制约。跨商品套利的交易形式是同时买进和卖出相同交割月份但不同种类的商品期货合约。例如金属之间、农产品之间、金属与能源之间等都可以进行套利交易。跨市套利是在不同交易所之间的套利交易行为。当同一期货商品合约在两个或更多的交易所进行交易时，由于区域间的地理差别，各商品合约间存在一定的价差关系。例如伦敦金属交易所(LME)与上海期货交易所(SHFE)都进行阴极铜的期货交易，每年两个市场间会出现几次价差超出正常范围的情况，这为交易者的跨市套利提供了机会。例如当LME铜价低于SHFE时，交易者可以在买入LME铜合约的同时，卖出SHFE的铜合约，待两个市场价格关系恢复正常时再将买卖合约对冲平仓并从中获利，反之亦然。在做跨市套利时应注意影响各市场价格差的几个因素，如运费、关税、汇率等。34版权属FPSCC所有受法律保护跨市套利举例上海某一代理铜产品进出口的专业贸易公司通过跨市套利来获取国内外市场价差收益.例如,2000年4月17日在LME以$1650的价格买入1000吨6月合约，次日在SHFE以17500RMB的价格卖出1000吨7月合约，此时SCFc3-MCU3×8.28＝3838；到5月11日在LME以1785的价格卖出平仓，5月12日在SHFE以18200的价格买入平仓，此时SCFc3-MCU3×8.28＝3420，该过程历时1个月(假设1$=8.28￥不变），美元年利率为5.7%,人民币年利率为5%.盈亏如下：保证金利息费用：5.7%×1／12×1650×5%×8.28＋5%×1／12×17500×5%＝3＋4＝7交易手续费：（1650＋1785）×1/16%×8.28＋（17500＋18200）×6/10000＝18＋21＝39费用合计：7＋39＝46每吨电铜盈亏：（1785－1650）×8.28＋（17500－18200）－46＝401总盈亏：401×1000＝40.1（万元）35版权属FPSCC所有受法律保护期货投机（speculation）"投机"一词用于期货、证券交易行为中，并不是"贬义词"，而是"中性词"，指根据对市场的判断，把握机会，利用市场出现的价差进行买卖从中获得利润的交易行为。投机者可以"买空"，也可以"卖空"。投机的目的很直接---就是获得价差利润。但投机是有风险的。根据持有期货合约时间的长短，投机可分为三类：第一类是长线投机者，此类交易者在买入或卖出期货合约后，通常将合约持有几天、几周甚至几个月，待价格对其有利时才将合约对冲；第二类是短线交易者，一般进行当日或某一交易节的期货合约买卖，其持仓不过夜；

第三类是逐小利者，又称"抢帽子者"，他们的技巧是利用价格的微小变动进行交易来获取微利，一天之内他们可以做多个回合的买卖交易。投机者是期货市场的重要组成部分，是期货市场必不可少的润滑剂。投机交易增强了市场的流动性，承担了套期保值交易转移的风险，是套期保值功能和价格发现功能得以发挥的重要条件之一。36版权属FPSCC所有受法律保护基差的定义基差（basis）是指某一特定商品或资产在某一特定地点的现货价格与其期货价格之间的差额，即：基差＝现货价格－期货价格。（基差这个词用得不太严密，有时指期货与现货价格的差，有时指现货与期货价格的差。）在计算基差时，通常使用离交割期最近月份的期货合约价格作为期货价格。现货价格低于期货价格时，基差为负；反之，基差为正；当二者相等时，基差等于零。基差的绝对值越大（即负值越小或者正值越大）表示基差越强；反之，绝对值越小表示基差越弱。37版权属FPSCC所有受法律保护期货价格与现货价格的关系

38版权属FPSCC所有受法律保护

案例：基差风险与套期保值

在合约到期时，基差为零：收敛性隐含了FT-PT＝0。但在到期前，期货价格与现货价格会有很大的不同。空头套期保值者，他现在持有资产(国库券)，并且持有此资产的期货空头。假如他将该资产与期货合约都持有到期，则没有任何风险，因为资产组合在交割日的价值已由现在的期货价格锁定了。到期时期货与现货的价格一致，资产与期货的损益正好抵消，所以风险被消除了。如果在合约到期前清算合约与资产，则套期保值者承担基差风险（Basisrisk），因为期货价格与现货价格在到期前不完全同步变化。在此例中，合约与资产的损益就不一定会完全抵消。有些投机者会利用基差的变动获利。他们赌的不是期货或现货价格的变动方向，赌的是两者价差的变化。当基差变小时，现货多头加期货空头的组合会盈利。例如某投资者有100盎司黄金与一份黄金期货空