金融学 第十二章 货币政策调控

第十二章

货币政策调控第一节

货币政策及其目标（重点）第二节货币政策工具（重点）第三节

货币政策传导机制和时滞第四节

货币政策的有效性及其理论第五节

中国货币政策的实践第六节

货币政策的国际协调

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至下章

第一节货币政策及其目标一、货币政策的含义及其构成要素二、货币政策的最终目标三、货币政策的中介指标

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至下节①

货币政策工具；②

货币政策中介指标；③

货币政策目标。货币政策是指中央银行在一定时期内利用各种政策工具作用于某个经济变量，从而实现某种特定经济目标的政策性规定。一、货币政策的含义及其构成要素1.含义：

2.构成要素图示

货币政策三要素及其关系二、货币政策的最终目标1.货币政策目标内容

货币政策最终目标亦称货币政策目标，它是中央银行通过货币政策的操作而达到的最终宏观经济目标。货币政策最终目标基本上不外乎下列四种类型：①单一目标型，即稳定币值②双重目标型，即稳定币值和发展经济③三重目标型，即前两个目标加上国际收支平衡④四重目标型，即前三个目标加上充分就业货币政策最终目标是一个因国家不同而有所差别、因时期不同而不一致、因经济形势变化而变化的问题。

西方七国货币政策最终目标变化一览表（二战以后）

（1）稳定币值：纸币本身并没有价值，稳定币值即稳定货币购买力和物价水平。稳定是相对的：相对于经济增长速度。（2）经济增长：经济增长是指发展速度加快、结构优化与效率提高三者之间的统一。提高人民生活水平是关键，但不能过热。（3）充分就业：不仅包括劳动力的充分就业，即任何愿意工作并有能力工作的人都可以找到一个有报酬的工作，还包括其他生产要素的充分利用。（4）平衡国际收支：国际收支平衡是保障国民经济持续稳定增长和国家安全稳定的重要条件。2.货币政策目标的内涵

（1）稳定币值与充分就业的矛盾与统一:菲利浦斯曲线（2）稳定币值与经济增长的矛盾与统一（3）稳定币值与平衡国际收支的矛盾与统一（4）充分就业与经济增长的矛盾与统一（5）充分就业与平衡国际收支的矛盾与统一（6）经济增长与平衡国际收支的矛盾与统一货币政策的诸目标之间既矛盾又统一。只有因势利导，慎重选择，才能把握全局。3.货币政策目标相互之间的矛盾与统一

我国货币政策的目标是：保持货币币值的稳定，并以此促进经济增长我国货币政策目标背景条件的变化：肆虐我国宏观经济的不仅有通货膨胀，而且也有通货紧缩间接融资为主导的融资体制有弱化的趋势货币与产出之间的关系日益疏远就业形势越来越严峻国际收支状况对我国经济的影响越来越大4.我国货币政策目标的调整

要将“保持货币币值的稳定，并以此促进经济增长”修改为“保持金融稳定，并以此促进经济增长”要增加充分就业的内容要将保持国际收支平衡列入央行货币政策目标。注：货币政策目标应根据特定阶段的主要矛盾来进行调整和确定。

我国货币政策目标应相应调整

货币政策中介指标是指中央银行为实现特定的货币政策目标而选取的操作对象。货币政策中介指标应该具有如下四个特征：①

可测性：能够获取和监测②

可控性：能够有效的控制③

相关性：与货币政策目标高度相关④

抗干扰性：较少受到外来因素的干扰可选取的中介指标主要有利率、货币供给量、银行信用规模、基础货币、超额准备金、股市价格指数等，主要为前两个，即利率和货币供给量。三、货币政策中介目标1.中介指标的含义及其标准

优点：①

货币供给量的变动能直接影响经济活动②

中央银行对货币供给量的控制力较强③

与货币政策意图联系紧密④

可以明确地区分政策性效果和非政策性效果

不足：①

中央银行对货币供给量的控制能力不是绝对的，公众和商业银行的行为也会影响货币供给量②

中央银行通过运用货币政策工具实行对货币供给量的控制存在有一定的时滞2.货币供给量作为中介指标的优缺点

我国历来锁定单一货币供应量指标的理由：①

股票大多不被央行宏观调控的直接对象所持有，央行不能左右股票价格的变动②

我国居民参与股票市场的人数有限

近年来随着上述情况的变化，有必要将货币供应量与金融资产价格并重：①我国利率对消费和投资的调节作用有限②

汇率作为中间目标有时会起误导作用③股票价格对经济走势和货币政策反应敏感，具有可测性、相关性和超前性3.我国货币政策中介指标的调整

至下节第二节货币政策工具一、一般性货币政策工具（重点）二、选择性货币政策工具三、其他货币政策工具

至下节

含义：所谓一般性货币政策工具是指对货币供给总量或信用总量进行调节，且经常使用，具有传统性质的货币政策工具。一般性政策工具，主要有以下三个，也称货币政策的“三大法宝”。一、一般性货币政策工具

1.法定存款准备金政策

（1）含义

法定存款准备金政策是指由中央银行强制要求商业银行等存款货币机构按规定的比率上缴存款准备金，中央银行通过提高或降低法定存款比率来达到收缩或扩张信用的目标。

效果：对所有存款银行的影响是平等的（前提是法定存款准备率相同），对货币供给量具有极强的影响力，通常称它是一帖力度大、反应快的“烈药”。既调整了银行的信贷供应量和贷款成本，又调整了借款的需求。

局限性：①对经济的震动太大，不宜轻易采用作为中央银行日常调控的工具②对各类银行和不同种类存款的影响大小不一致。如超额存款准备金的差异性导致银行流动性的差异。

（2）效果和局限性按经济发展需要及时调整存款准备金率增加调整法定存款准备金的频率实行差别存款准备金制度（大银行高，中小型银行低）

（3）我国法定存款准备金制度的完善（1）再贴现政策的含义及其作用

含义：央行通过正确制定和调整再贴现率用来影响市场利率和投资成本，从而调节货币供给量的一种货币政策工具。内容：一是再贴现率的确定与调整；二是规定向中央银行申请再贴现的资格。2.再贴现政策

作用：再贴现政策是国外央行最早使用的货币政策工具，它既能起到引导信贷注入特定领域以增加流动性总量的作用，又能对社会信用结构、利率水平、商业银行资产质量等方面发挥调节作用。融资货币政策告示宏观间接调控激励商业信用票据化加速资金周转（贴现期限较短）

优点：它有利于中央银行发挥最后贷款者的作用，并且既调节货币供给的总量，又调节货币供给的结构（优势）。缺点：①业务的主动权在商业银行，而不在中央银行，这就限制中央银行的主动性

②难以真正反映中央银行的货币政策意向，可能导致再贴现规模甚至货币供给量发生非政策意图的波动

③调整频繁会引起市场利率的经常波动，从而影响商业银行的经营预期

（2）再贴现政策的优缺点

观念上的转变：必须大力宣传票据贴现及再贴现知识，努力创造适宜于票据贴现、再贴现业务的社会氛围和环境。体制上的完善：加快发展以中心城市为依托的区域性票据市场，适当扩大再贴现的对象和范围。运用上的配套：要与超额准备金的管理相结合；要与公开市场业务操作相配合；逐步实现银行商业化经营和利率的市场化；建立企业信誉评级和信誉档案等制度。

（3）我国拓展再贴现政策的思路

（1）公开市场业务的含义及其特点

概念：指中央银行在金融市场上公开买卖有价证券，以此来调节市场货币量的政策行为。特点：①公开性：在市场上公开买卖，竞价交易

②灵活性：灵活选择买卖的时间和数量

③主动性：可主动出击，确保货币政策具有超前性。

④直接性：可直接调控银行系统的准备金总量，使其符合政策目标的要求。3.公开市场业务

图示11-2公开市场业务引起的货币供给量增加

优越性：①主动权在中央银行，中央银行可以“主动出击”，经常性、连续性地操作，并具有较强的弹性②操作可灵活安排，可用较小规模进行微调，不致于对经济产生过于猛烈的冲击③可促使货币政策和财政政策有效结合和配合使用

（2）公开市场业务的优缺点

局限性：①需要以发达的金融市场作背景

②必须有其他政策工具的配合（主要依托于存款准备金制度）③收效较慢，且公开市场业务的进行对金融和经济外部环境的要求较高。三者需配合使用我国公开市场业务的操作概况我国公开市场业务操作的完善第一，完善公开市场业务发挥作用的微观基础；第二，注重与其他货币政策工具相配合第三，注重与国债发行和交易相配合第四，注重与整个经济体制改革相配合第五，注重与外汇市场的操作相配合

（3）我国公开市场业务的操作

选择性货币政策工具是指中央银行针对某些特殊的经济领域或特殊用途的信贷而采用的信用调节工具。主要有以下几种：二、选择性货币政策工具1.消费者信用控制2.证券市场信用控制

指中央银行对不动产以外的各种耐用消费品的销售融资予以控制。

指中央银行对有关有价证券交易的各种贷款进行限制，目的在于限制用借款购买有价证券的比重。

3.不动产信用控制4.优惠利率

指中央银行对商业银行等金融机构在房地产方面放款的限制。主要目的是为了抑制房地产投机。

指中央银行对按国家产业政策要求重点发展的经济部门或产业，规定较低贴现利率或放款利率的一种管理措施。三、其他货币政策工具1.直接信用工具

2.间接信用指导

指中央银行从质和量两个方面以行政命令或其他方式对商业银行等金融机构的信用活动进行直接控制。

指中央银行通过道义劝告、窗口指导和金融检查等办法对商业银行和其他金融机构的信用变动方向和重点实施间接指导。

至下节第三节货币政策传导机制和时滞一、货币政策传导机制二、货币政策时滞

至下节

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指货币管理当局确定货币政策之后，从选用一定的货币政策工具进行现实操作开始，到实现最终目标之间，所经过的各种中间环节相互之间的有机联系及因果关系的总和。一、货币政策的传导机制

货币政策传导机制的涵义

图示

对货币政策传导主要路径的横向描述

现代经济学家对货币政策传导机制的研究是从凯恩斯开始的。凯恩斯认为，货币政策主要通过两个途径发挥作用：①货币与利率之间的关系，即流通性偏好

②利率与投资之间的关系，即投资利率弹性的途径具体思路是：货币供给相对于需求而突然增加后，首先产生的影响是使利率下降，然后又促成投资增加。如果消费倾向为已知量，则通过乘数作用，又可促使国民所得增加。

1.凯恩斯的货币政策传导机制理论①有效需求的改变并不与货币数量改变相一致

②就业量逐渐增加时，报酬会发生递减现象③各种资源的不可替代性会使其供给弹性不同④尚未达到充分就业时，工资单位即有上涨趋势⑤边际生产成本中各生产要素的报酬并不以同一比例改变还应考虑的一些因素：

上述表达式中，Ms表示货币供给量，I表示利率，I表示投资，P表示物价，y表示收入。

上述传导机制很可能因以下两个因素而被堵塞：①“流动性陷阱”的出现②投资的利率弹性非常低

凯恩斯的货币政策传导机制表述如下：

（1）q理论中的货币政策传导机制

按照托宾的定义q

：托宾的货币政策传导机制为：

上述表达式中，Ms表示货币供给量，I表示投资，Ps表示股票价格，y表示收入。2.后凯恩斯学派的货币政策传导机制理论

上述表达式中，V为金融资产的价值，Ｄ为财务困难的可能性，ＣＡ为耐用消费品的支出，其他符号含义同前。米什金还认为，上述分析也可适用于对住宅的需求。所以货币政策传导的另一途径为：（2）米什金的货币政策传导机制

米什金描述的货币政策传导过程为：

Ｈ

弗里德曼及其货币学派认为，货币政策传导过程较为直接和迅速，并不像凯恩斯学派认为的那样间接和迂回。两者可用以下模式区别：凯恩斯学派的一般模式：货币学派的一般模式：3.货币学派的货币政策传导机制理论

上述表达式中，A为金融资产，Ｃ为消费，P为价格，……代表可能存在但还未被揭示的过程，其他符号含义同前。

弗里德曼认为，从短期来看，货币数量的变化是决定名义收入和实际收入的主要因素，或者说，货币数量变化是决定经济变动的主要因素。而从长期来看，货币增长率的变化只会引起价格水平的变化，不会对实际产量发生影响。货币学派的货币政策传导机制：

不同学派基本公认的观点是：①货币数量增加后，对金融市场的利率会产生影响，同时对股票价格或债券价格也会产生影响②利率或股票价格、债券价格的变化，会影响企业家的投资热情和个人的消费欲望及现实支出③投资和消费变化后，国民生产总值自然会发生相应的变化因此，货币政策传导机制的一般模式为：4.货币供给传导机制的一般模式西方货币政策传导机制理论所描述的货币政策是通过利率的变化传导的，但实践证明，完整的货币政策传导机制，并非只注重作为资产价格的利率，还必须考虑其他若干种资产价格对货币政策传导机制的作用：①汇率的变化②权益价格的变动③银行信贷的调节④企业和家庭收支的调节5.影响货币供给传导机制的新变化

①非国有经济特别是多种经济成份并存的中小企业在整个国民经济中，发挥着举足轻重的作用②信贷支持重点已由生产转向生产和消费并重③经济增长已经从注重速度向优化结构和提高质量方面转变目前影响中国货币政策传导机制的新的因素：

所以，央行货币政策的重点是：

既要致力于扩大内需，促进经济的快速增长，又要着眼于经济的可持续发展与中长期稳定既要缓解通货紧缩，又要防止潜在的通货膨胀既要积极支持企业发展资金的需要，又要防止不良贷款的攀升，努力防范和化解金融风险二、货币政策时滞

货币政策时滞，亦称货币政策时差，是指货币政策从研究、制定到实施后发挥实际效果的全部时间过程。（1）内部时滞

指中央银行从制定政策到采取行动所需要的时间内部时滞又可以细分为认识时滞和决策时滞两个阶段

货币政策的时滞按发生源和性质分类，可以分为内部时滞和外部时滞两大类。1.货币时滞的分类内部时滞

指中央银行从采取行动到这一政策对经济过程发生作用所需要的时间距离。外部时滞不是指货币政策的最初入点到最终出点之间所耗用的时间，而是货币政策的最初入点到最初出点之间的时间过程。外部时滞可细分为操作时滞和市场时滞两个阶段。2.货币政策时滞的实证分析

货币政策的内部时滞主要取决于中央银行信息反馈系统的灵敏程度、预测能力以及货币当局根据自己的预测采取行动的意向，这种时滞长短不定。

（2）外部时滞

图示

货币政策各种时滞之间相关关系分解图

与内部时滞相比，外部时滞比较客观，而非中央银行能直接加以控制。外部时滞的长短，主要取决于投资者和消费者对市场变化及信息的反应、经济管理体制、经济发展水平、货币政策力度、社会公众的预期等。货币政策时滞究竟有多长，这在很大程度上是一个实证经济学问题，西方有不少经济学家对此进行过探讨，但结论存在颇大差异。

至下节第四节货币政策有效性及其理论一、货币政策有效性的含义二、新古典学派的“面纱论”三、哈耶克的货币中性理论四、凯恩斯主义的货币政策有效性理论

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至下节一、货币政策有效性的含义

2.货币政策是否有效的条件1.货币政策有效性的概念①货币能否系统地影响产出②货币与产出之间是否存在稳定联系③货币当局能否有效地控制货币量的多少

指货币政策在稳定货币和促进经济增长这两方面的作用大小和有效程度，即货币政策的实施在多大程度上以尽可能低的通货膨胀来获取尽可能高的经济增长。

自由与干预是西方经济学的主线索对货币控制的认识经历了从外生到内生的演变对货币作用的认识经历了从中性到非中性的转变3.货币政策有效性理论发展的线索

二、新古典学派的“面纱论”

该学说产生于普遍实行金币本位制的19世纪末20世纪初，其代表人物有甘末尔、费雪、马歇尔和庇古。其基本信条在于货币数量的增减必然会引起物价的升降。该学说有两大分支，一支是费雪的现金交易数量说，另一支是庇古的现金余额数量说。

简要评价：

总体而论，新古典学派的货币数量说认为，货币仅仅是笼罩于实质经济之上的一层“面纱”。实质经济可以自行其是，与“面纱”多大全然无关。用宏观经济模型来概括，即不管货币如何变动，经济始终处于充分就业状态，因此，货币政策是完全无效的。

三、哈耶克的货币中性理论

哈耶克在维克塞尔中立货币概念的启发下，进一步研究了货币与物价、货币与经济的均衡关系，在1931年出版的《物价与生产》一书中，提出了著名的中立货币说。

他认为，在静态的均衡经济中，货币数量是一定的。在动态经济中，如果变动货币供应量，就将使货币失去中立性而引起经济失衡。

因此，要保持货币中立首要条件是保持货币的数量固定不变。其次还要有自由价格机制和人们对未来价格比较准确的预测，但这两点很难达到。因而要实现货币的完全中性，有一定的困难。四、凯恩斯主义的货币政策有效性理论

1929—1933年大萧条的残酷现实粉碎了古典主义的充分就业美梦，并迫使经济学家重新思考，凯恩斯的《通论》就是这一时代的产物。凯恩斯主义对货币政策有效性的评价不仅包括凯恩斯本人的外生货币论及其对货币变动效应的阐述，而且应包括IS-LM模型对货币政策效果的评价。

1.外生货币论

货币供应是由中央银行控制的外生变量，它的变化影响着经济运行，但自身却不受经济因素的制约。这一特点不仅是因为国家凭借权力创造了货币，还与货币供应的零弹性有关。货币供应的零弹性是指由于资源稀缺性或国家权力的垄断，私人部门既不可能划算地生产金属货币，也不可能与国家的权力抗衡以竞争货币的生产。

凯恩斯认为，货币供应量变动对经济的影响是通过利率来实现的。这可表示为：

Ms↑→超额Ms→债券购买→债券价格↑→利率↓→投资↑→总需求↑→产出、就业或物价↑

凯恩斯还注意到，货币供应量的增加能否顺畅地传导到最后环节并提高社会总产出水平，还受制于以下三个条件：①增加货币供应量能否降低利率②降低利率能否扩大投资③是否已达到充分就业均衡点由以上归纳，凯恩斯对货币政策总的看法是：货币政