城投2023年城投定融有何新变化

目录TOC\o"1-1"\h\z\u近年来对定融监管趋严，预计更多省市将发文限制区域内定融 1城投涉及定融增长态势或得以遏制，今年以来山东涉及定融规模占比大幅下降、川渝占比提升 4区县级低评级主体为涉及定融城投主力，涉及定融或提升城投风险溢价 7风险提示 11图目录图1：“XX集团有限公司应收账款收益权”交易结构 2图2：不同监管周期城投债净融资及利差情况 4图3：2017年以来城投发行或担保发行定融产品情况 5图4：涉及定融较多的省市2020年以来城投发行或担保发行定融规模 5图5：涉及定融较多的省市2020年以来城投发行或担保发行定融规模占全国比重 6图6：部分涉及定融较多的省市2023年H1城投债净融资情况 6图7：2023年前7个月山东省内各区域城投发行或担保发行定融情况 6图8：2023年前7个月四川省内各区域城投发行或担保发行定融情况 7图9：2023年前7个月天津市内各区域城投发行或担保发行定融情况 7图10：2023年前7个月重庆市内各区域城投发行或担保发行定融情况 7图11：2023年前7个月河南省内各区域城投发行或担保发行定融情况 7图12：2023年前7月发行或担保发行定融城投行政等级分布 8图13：2023年前7月发行或担保发行定融城投级别分布 8图14：XX公有资产经营有限公司和XX投资集团有限公司在长期应付款中列示的定融情况 9图15：XX建设投资有限公司在应付债券中列示的定融情况 9图16：地市级层面样本城投收益率及和可比城投收益率差值 10图17：区县层面样本城投收益率及和可比城投收益率差值 11表目录表1：2023年前7个月发行或担保发行定融规模排名前20的城投情况 8附表：对于金交所及“伪金交所”主要监管政策及会议等 12本文首先介绍了定融的概念、主要模式等，梳理了定融监管变迁历程；其次从区域的角度呈现了城投参与定融发行情况；最后，用对比分析的方法一定程度上验证了涉及定融会增加城投主体风险溢价这一情形。1近年来对定融监管趋严，预计更多省市将发文限制区域内定融定向融资计划（以下简称“定融）指融资方通过金交所或“伪金交所”以非公开方式（每款产品不超过人债权融资计划”等；一种是发行方需要转让收益权、债权等基础资产（发行方可能会回购）XX资产收益权”等。定融主要涉及备案方、融资方、增信方、承销方和受托管理人、投资方等。其中，备案主要为地方金交所或者“伪金交所融资方方面，主要以区域经济财政实力较弱、投资方方面，主要为金交所设置合格投资人34011000交所还规定同一种定向融资计划产品的投资者人数合计不得超过融产品准入标准相对较低，大多数不对个人金融资产、收入等进行限制。增信措施方面，要有两部分，一是设置担保方，多为当地城投平台，例如融资主体的母公司或区域内的其他城投平台；二是设置抵押物，包括债权、收益权的转让等，一般会通过土地抵押、应收账款质押的方式。承销方和受托管理人方面，一般定融产品主要是由第三方财富公司或资产管理公司作为承销方，他们同时大多也是受托管理人。我们以“XX集团有限公司应收账款收益权”为例说明主流的定融交易结构，在该项目中，备案方为广金所；融资方为X集团有限公司（实际控制人为当地财政局括当地的更高级别城投（4.5亿应收账款质押；承销方4.5亿元应收账款处置变现资金。图1X集团有限公司应收账款收益权”交易结构资料来源：政信测评网，衷是在年金融危机后，为了满足发展多层次资本市场的需求，盘活流动性较差的金融资产。金交所的主营业务包括基础资产交易、权益资产交易、融资类业务、中介类业务四大类，但年资管新规出台之后，银行资金通过资管产品向企业融资的通道基本被堵死，发行定向融资计划和定向投资计划成为金交所最主要的业务。2010年5月，天金所和北金所成立，系最早的两家金交所，同年安徽金交所、贵阳金交所、重庆金交所也先后成立。截至2011年年末，国内金交所数量上升至12家，分布在广东、辽宁、四川、湖北等多个地区。此后金交所在发展过程中经历了初次清理整顿期、再次清理整顿期、清理整顿“伪金交所”期等阶段，具体而言：2011-2012年，初次清理整顿期。下，国务院在年、2012年先后出台了《关于清理整顿各类交易场所切实防范金融风险的决定（38号（〕37号）等清理整顿政策，明确金交所审批权限归入省级政府，取得“交易所”注册资格还交易中心等代替“交易所”在各地成立。年2月，清理整顿各类交易场所工作会议暨部际联席会议第一次会议在北京召开，其目的正是为了落实38号文，标志着全面推进清理整顿工作。2017-2021年，再次清理整顿、规范业务范围期。经过2011-2012年的整顿，金交所开始有所规范，但2012-20172017年后，整个金融行业开始面临强监管环境，对于金交所的监管亦开始趋严。年1月，交易场所清理整顿“回头看”活动，用半年时间集中整治；同年2月证监会新闻发言人强调金交所是重点整治对象之一；同年7月《关于对互联网平台与各类交易场所合作从事违法违线的违法违规业务的增量。年1月，证监会发布《关于三年攻坚期间地方交易场所清理整顿有关问题的通知7月证监会在北京召开有关交易所清理整顿第四次会议，指出“目前交易场所数量过多，金融资产类、邮币卡类、大宗商品类等交易场所的遗留问题和风9年底前存1/3202061/3年底前完成各类交易场所存量风险的清理工作。年月，财政部印发的《规范产权交易机构开展金融企业国有产权交易管“同一类别交易所原则上保留一家”与公开；同年12顿“回头看”行动基础上，对交易场所违规活动和遗留问题风险开展的总体战。年明确要严控新增、持续压降各类非标融资主体的融资业务，禁止金交所为房地产企业（项目、城投公司等国家限制或有特定规范要求的企业融资。根据第一财经，截至年底，国内经省级政府批准注册成立的金交所性质场所至少有70家，其中浙江、江苏、陕西、辽宁、黑龙江等地数量居多，以“交易所”为名的只有12家；此外，还有大量打着政府批准的旗号变相从事交易场所业务的“伪金交所”。年至今，清理整顿“伪金交所”期。据证券时报报道，2018年至年9月，全国70搭建了一条为地产、三方财富等行业违年12（扩大会议上，1月、3月、5月证监会在不同场合多次强调这一工作，其中52022年9月，中央纪委国家监委网站发布通报，提及在清理整顿各类交易场所部际联席会推进“伪金交所”整治工作。根据证券时报的报道，截至62日，其统计的全国76家“伪金交所”中，已有46年以来对于金交所及“伪金交所”主要监管政策及会议详细内容参见附表1）部分省份发文着手清理定融，根据21世纪经济报道，年8月东部某省发文要一方面要求杜绝新增，另一方面通过排查存量，明确化债资金来源，通过置换等方式逐步削减。同年6金交所定融产品的发行难度将逐步提升。因此预计将有更多的省市出台文件限制区域内城投通过定融融资这一高成本渠道进行融资。定融规模占比大幅下降、川渝占比提升定融产品作为一种获得性好、资金用途灵活的融资通道，近年来城投亦广泛参与其中。城投可通过直接发行或者担保发行两种模式介入定融产品，其中在担保发行的模式中，被担保方基本均为子公司或区域内其他关联国企，后续通过定融获取的资金或可通过拆借等形式回流至担保城投。年底随着宏观经济恢复情况良好，对于城投融资管理进入严控期，债券、贷款及信托和租赁等传统非标融资渠道均有所收紧，相应的年-2022年以后城投债净融资规道，2020-2022年，城投发行或担保发行定融产品的规模呈上行趋势，根据统计，同期城投发行或担保发行定融产品296156.54394.35亿元、亿元。7291.55亿元，线性外推全年规模约为城投发行或担保发行定融产品规模快速增长的态势或得以遏制。图2：不同监管周期城投债净融资及利差情况数据来源：，图3：2017年以来城投发行或担保发行定融产品情况数据来源：DM，分省份来看，2021-2022年，涉及定融产品较多的省份包括山东省、四川省、河南省、50%，四川省占比约为，河南省占比约为，重庆市、天津市、湖北省占比均约为余省市占比均在29.67%，湖北省大幅下降至0.17%；四川省占比较大幅提升至23.87%，重庆市大幅提升至15.88%，天津市大幅提升至10.08%，云南省大幅提升至。上述发行格局的变化或与今年各省城投债净融资情况有较大关联，资情况相对较优，四川省、重庆市、云南省净融资同比较多走弱。此外，今年山东省涉及定融规模占比大幅下降或也与省政府对于债务管理重视程度提升有关，次发文强调防范化解债务风险，今年5月份山东省国资委发布的《切实加强省属企业债券期限反应出山东进行债务管控的力度与决心。图4：涉及定融较多的省市2020年以来城投发行或担保发行定融规模数据来源：DM，图5：涉及定融较多的省市2020年以来城投发行或担保发行定融规模占全国比重

图6：部分涉及定融较多的省市2023年H1城投债净融资情况 数据来源：DM， 数据来源：，今年前7个月，根据DM统计口径，城投发行或担保发行定融产品171只，规模合计291.55亿元，其中山东省、四川省、重庆市、天津市、河南省发行或担保发行较多，涉及规模分别为86.50亿元、69.60亿元、46.30亿元、29.40亿元、20.50。分省份来看，山东省发行相对较多的城市有济宁市、滨州市、潍坊市、威海市，发行规模分别为28.4亿元、11.5亿元、10.5亿元、10.2亿元；四川省发行相对较多的城市有成都市、遂宁市、资阳市，发行规模分别为42.5亿元、13.0亿元、7.5亿元；天津市发行相对较多的区有北辰区、宁河区、静海区，发行规模分别为14.4亿元、6.0亿元、6.0亿元；重庆市发行相对较多的区有武隆区、綦江区、酉阳县，发行规模分别为9.8亿元、9.5亿元、7.0亿元；河南省发行相对较多的城市有洛阳市、安阳市、郑州市，发行规模分别为9.0亿元、6.0亿元、3.0亿元。图7：2023年前7个月山东省内各区域城投发行或担保发行定融情况亿元只亿元只8645 2济宁市滨州市潍坊市威海市德州市淄博市聊城市临沂市菏泽市济南市烟台市枣庄市泰安市0 0济宁市滨州市潍坊市威海市德州市淄博市聊城市临沂市菏泽市济南市烟台市枣庄市泰安市发行或担保发行规模 发行或担保发行规模数（右）数据来源：DM，图8：2023年前7个月四川省内各区域城投发行或担保发行定融情况

图9：2023年前7个月天津市内各区域城投发行或担保发行定融情况 数据来源：DM， 数据来源：DM，图年前7融情况

图11：2023年前7个月河南省内各区域城投发行或担保发行定融情况 数据来源：DM， 数据来源：DM，升城投风险溢价年以来，根据291.55亿元，分行政等级70.30%24.39%、4.12%、1.20%。分主体评级来看，AA+、、AA以下主体评级主体发行规模占比分别为17.32%、75.05%、7.63%低评级主体融资限制更多，且该类城投整体而言面临更大的还本付息压力，故而该类主体更多的选择资金用途灵活、可相对便利获得的定融产品进行融资。图12：2023年前7月发行或担保发行定融城投行政等级分布 图13：2023年前7月发行或担保发行定融城投级别分布数据来源：DM 数据来源：DM表1：2023年前7个月发行或担保发行定融规模排名前20的城投情况城投2023年前7个月涉及定融规模（亿元）2023年前7个月（）发行产品业绩比较基准加权值行政级别主体评级省份城市区县城投118.5059.43区县AA四川省简阳市简阳市城投215.6069.43区县AA+山东省邹城市邹城市城投311.5039.40区县AA四川省简阳市简阳市城投49.5038.40地市AA+天津天津市北辰区城投59.0039.60区县AA山东省滨州市沾化区城投68.0039.73地市AA四川省遂宁市-城投78.0047.81省(开发区)AA重庆重庆市綦江区城投87.8039.10地市AA-重庆重庆市武隆区城投97.0048.99地市(开发区)AA云南省昆明市-城投106.5039.64区县AA四川省成都市金堂县城投116.0049.80区县AA河南省林州市林州市城投126.0039.53区县AA重庆重庆市彭水县城投136.0029.07区县-天津市天津市静海区城投146.0029.35区县AA+山东省威海市文登区城投155.5038.47区县AA山东省德州市齐河县城投165.0019.80区县AA+山东省济宁市兖州区城投175.0029.66地市AA四川省遂宁市-城投185.00110.20区县AA-山东省济宁市鱼台县城投194.9039.06地市(开发区)AA+天津天津市北辰区城投204.50410.03区县AA河南省洛阳市老城区数据来源：DM长期应付款、应付债券、一年内到期的非流动负债非流动负债等科目，如“XXXXXX城投应收账款债X交易所有限公司X金融资产交易中心股份有限公司”等以定融产品备案场所名称列示。举例来说，XX公有资产经营有限公司在其审计报告中长期应付款科目的附注中以“XX机构承销定融产品X期”的形式列示了多期定融产品；XX投资集团有限公司在其募集说明书中长期应付款科目的附注中以“应付安徽省金融资产交易所有限责任公司”的形式列示了定融产品；XX建设投资有限公司在其审计报告中应付债券科目的附注中以“20XXZRx”的形式列示了两期债权融资计划。图14：XX公有资产经营有限公司和XX投资集团有限公司在长期应付款中列示的定融情况资料来源：，图15：XX建设投资有限公司在应付债券中列示的定融情况资料来源：，对于城投来说，发行定融产品会对其信用资质造成一定损害，如定融产品成本往往较高，相较于通过贷款和债券融资会增加其债务负担以及后续债务接续压力；目前已有多个定融产品违约，且对于金交所和“伪金交所”层面监管趋严，发行定融会增加其潜在的非标违约风险；定融产品发行与使用缺乏有效监管，发行可能涉嫌非法集资，使用可能导致新增隐债，以上情形均可能会导致发行主体产生负面舆情。且发行定融产品会向市场传达再融资压力大、流动性紧张的压力。总体而言，对于发行定融产品的城投，投资者往往会要求更高的风险溢价。791日有存量公募债的城投为79月1从结果来看，市级层面一共获得6组数据，其中4组中样本城投加权到期收益率高于可比城样本城投加权到期收益率平均较可比城76组中样本城投加权到期收益率高于可比城样本城投加权到期收益率平均较可比城投高从地市级和区县级两个层面的对比分析结果一定程度上验证了定融会增加城投主体风险溢价这一情形，增加的风险溢价均值在0.7%左右。图16：地市级层面样本城投收益率及和可比城投收益率差值数据来源：DM图17：区县层面样本城投收益率及和可