化债政策与机构赎回交织下的城投债演绎思考

目 录一、当前城投债市演到了什么阶段？ 4（一）级“配行情告一落 4（二）国体交率继下，部地二级场到回动 51、交益：国体继下，津端前在4.84%左右 52、投差中等利差缩显适拉期特显现 7二、城投债后市演思：风险及策略 9（一）续投务怎么？ 9（二）债策机回交下策选择 1、端种高继参与 2、优主仍适拉久至2年 123、点注债策斜区域 13三、风险提示 15图表目录图表1 2023年8月申购在10倍上投债明细 4图表2 2023年8月，各城债交益（周） 6图表3 223年8月，各城债交益变化况周单P） 7图表4 期、级投债差动况 8图表5 省投差动情（位：BP） 9图表6 2023年7月地方府务解关要监政梳理 10图表7 期、级投债差动况 图表8 久择筛结果部亿） 12图表9 久至2年券筛结（分（） 13图表0 2高险区短期券选果部分（元） 14图表1 中梯弱区域久择筛结（部亿） 1412一、当前城投债市场演绎到了什么阶段？（一）一级“抢配”行情暂告一段落7申购倍数位于50倍以上，发行金额共计7223SCP050430.5-1短期融资券申购倍数均达到50以上，甚至部分接近80倍。并且总结发现，高申购倍数的城投债券呈现期限短、高评级的分布特点。而9月初，或受债市调整因素影响，城投债市场并未延续8月高倍数申购的热度，一级“抢配”行情的演绎暂时告一段落。图表1 2023年8月以申购倍数在10倍以上的投债券明细证券简称发行人发行日期期限(年)发行利率发行额亿元)主体评级隐含评级省份城市行政层级申购倍数23津城建SCP053天津城市基础设施建设投资集团有限公司2023/8/170.745.0%10AAAAA天津天津市市本级7923滨建投SCP020天津滨海新区建设投资集团有限公司2023/8/180.464.5%5AAAAA(2)天津天津市国家级新区7623津城建SCP052天津城市基础设施建设投资集团有限公司2023/8/160.413.5%10AAAAA天津天津市市本级7423津城建SCP051天津城市基础设施建设投资集团有限公司2023/8/150.464.5%15AAAAA天津天津市市本级7023武清国资CP004天津市武清区国有资产经营投资有限公司2023/8/251.005.0%10AA+AA-天津天津市区县级6423滨建投SCP023天津滨海新区建设投资集团有限公司2023/8/220.743.5%12AAAAA(2)天津天津市国家级新区5623津城建SCP054天津城市基础设施建设投资集团有限公司2023/8/180.503.3%10AAAAA天津天津市市本级5223嘉善经开SCP002嘉善经济技术开发区实业有限公司2023/8/140.742.8%5AAAA浙江嘉兴市国家级园区4623天津轨交MTN002天津轨道交通集团有限公司2023/8/212.004.0%5AAAAA天津天津市市本级4423津城建SCP050天津城市基础设施建设投资集团有限公司2023/8/110.374.5%10AAAAA天津天津市市本级4323株洲城建CP001株洲市城市建设发展集团有限公司2023/8/101.003.0%6AA+AA(2)湖南株洲市地市级3423青岛北发MTN003青岛市北城市发展集团有限公司2023/8/102.003.5%4AA+AA(2)山东青岛市区县级2423滨建投SCP022天津滨海新区建设投资集团有限公司2023/8/230.453.0%10AAAAA(2)天津天津市国家级新区2223建湖城投SCP002建湖县城市建设投资集团有限公司2023/8/220.743.9%2AAAA-江苏盐城市区县级2123孝感高创CP001孝感市高创投资有限公司2023/8/171.003.8%5AAAA(2)湖北孝感市国家级园区2023金港CP001张家港保税区金港资产经营有限公司2023/8/301.004.0%2AA+AA江苏苏州市国家级园区2023鑫泰SCP002泰州鑫泰集团有限公司2023/8/210.743.3%5AA+AA(2)江苏泰州市地市级1923淮北建投MTN009淮北市建投控股集团有限公司2023/8/163.004.0%5AA+AA(2)安徽淮北市地市级1823津南城投CP003天津津南城市建设投资有限公司2023/8/291.004.5%20AA+AA-天津津南区区县级1823武清经开SCP007天津武清经济技术开发区有限公司2023/8/290.745.0%14AAAA-天津武清区国家级园区1823咸阳城投CP003咸阳市城市建设投资控股集团有限公司2023/8/91.004.0%4AAAA(2)陕西咸阳市地市级1423共享工业SCP004重庆共享工业投资有限公司2023/8/150.743.9%3AAAA(2)重庆重庆市区县级1423上虞水务CP002绍兴市上虞区水务集团有限公司2023/8/291.002.9%1AAAA(2)浙江绍兴市区县级1223天津经开MTN004天津经济技术开发区国有资产经营有限公司2023/8/222.003.8%7AA+AA-天津天津市国家级园区12资料来源：，注：申购倍数=投标（申购）总量/债券发行规模（二）全国整体成交收益率继续下行，但部分地区二级市场受到赎回扰动1、成交收益率：全国整体继续下行，天津短端当前在4.84%左右8212看，当前全国城投债券加权成交收益率在4.60%左右，较8月初下行34BP左右。行权剩余期限在1年以内的城投债，较8月初共26其中1550BP300BP9月初以来，15100BP20BP以50BP在一揽子化债利好政策影响下，即使有机构赎回的扰动，短久期、高票息的偏高风险地行权剩余期限在1-28月初共23省成交收益率有所下行6省50BP2而9月初以来，15省收益率有所上行，甘肃上行210BP，其次是天津上行71BP，江西、北京、浙江、陕西也在20BP1-2823950BP200BP178BP，50BP30BP9月初以来，区域视角看，1-2年91-2y1y17BP，虽然短端呈继续下行态势，但势头明显减弱。11986BP38BP933BP、85BP78BP17BP图表2 2023年8月以，各省城投债成交益（周度）资料来源：，注：1）成交收益率为当期交易金额大于100万的所有成交的加权成交YTM平均数。2）剔除CFETS永续债，剔除行权剩余期限小于半年的债券成交。图表3 223年8月以各省城投债成交益变化情况（周度（位B）资料来源：，注：1）成交收益率为当期交易金额大于100万的所有成交的加权成交YTM平均数。2）剔除CFETS永续债，剔除行权剩余期限小于半年的债券成交。2、城投利差：中低等级利差压缩明显，适当拉久期特征显现从整体利差情况看，较7月初，城投债利差呈现出先收窄后走阔的特征。期间利差收窄截至8月29日，其后小幅走阔。收窄期间城投利差变化整体呈现出等级和期限上的两个特点：8达729AA+AAAA(2)AA-7-13BP8-19BP20-38BP25-32BP、19-36BP，总体而言，中高等级品种利差收窄幅度小于中低等级品种。729日，1y、2y、3y、4y、5y13-32BP11-38BP11-36BP8-27BP、7-28BP211-2年那么8月底的资产荒行情是否已突破去年资产荒的最低点？通过对比发现，本轮1y各等级中除AAA2022AA-品种1yAAA1BP20222-51BP、3y、4y、5y2-33BP、13-37BP8-15BP、14-21BP。此外，较8月29日，9月8日城投利差普遍走阔，除AA-比较坚挺，1y、2y、3y、4y、5y其余等级城投利差分别走阔7-20BP、11-19BP、9-22BP、5-15BP、2-8BP，本阶段而各期限AA-AA-AA-图表4 各期限、等级投债利差变动情况资料来源：，注：历史分位数统计范围为2015年1月4日以来数据77月初至8月288月28省区域城31BP23BP2030BP40BP2-22BP10BP1-29BP图表5 各省城投利差动情况（单位：BP）资料来源：，注：历史分位数统计范围为2014年1月2日以来数据总体而言，891-21yAA-二、城投债后市演绎思考：风险及策略（一）后续城投债务风险怎么看？短期看，一揽子化债工具箱逐步打开，特殊再融资债券或将启动发行、银行参与高18券打破刚兑仍属较小概率事件，主要风险仍是基本面下行之下的技术性违约风险及债市调整阶段的估值波动风险。中长期看，债务风险化解工作仍任重道远。图表6 2023年7月以地方政府债务化解关要监管政策梳理日期部门政策文件/会议主要内容2023/8/30财政部《2023年上半年中国财政政策执行情况报告》类支持性政策措施，紧盯市县加大工作力度，妥善化解存量隐性债务，优化期限结构、降低利息负担，逐步缓释债务风险。2023/8/28十四届全国人大常委会《国务院关于今年以来预算执行情况的报告》促地方统筹各类资金、资产、资源和各类支持性政策措施，紧盯市县加大工作力债务行为，终身问责、倒查责任，防止一边化债一边新增。2023/8/18央行、金融监管总局、证监会金融支持实体经济和防范化解金融风险电视会议金融部门要认真贯彻落实党中央、国务院关于防范化解重点领域风险的精神，统筹协调金融支持地方债务风险化解工作，丰富防范化解债务风险的工具和手段，强化风险监测、评估和防控机制，推动重点地区风险处置，牢牢守住不发生系统性风险的底线。2023/8/18证监会证监会有关负责人就活跃资本市场、提振投资者信心答记者问强化城投债券风险监测预警，把公开市场债券和非标债务“防爆雷”作为重中之重，全力维护债券市场平稳运行。2023/8/4国家发改委国家发改委专题新闻发布会系统谋划、精准施策，稳妥处置化解房地产、地方债务、金融等领域风险隐患，大力提升粮食、能源资源安全保障能力。2023/8/1央行、外管局2023年下半年工作会议统筹协调金融支持地方债务风险化解工作。2023/7/25证监会2023年系统年中工作座谈会不折不扣落实党中央、国务院关于促进房地产市场平稳健康发展、有效防范化解地方债务风险等部署。2023/7/24中共中央政治局中共中央政治局会议要加大保障性住房建设和供给，积极推动城中村改造和“平急两用”公共基础设施建设，盘活改造各类闲置房产。要有效防范化解地方债务风险，制定实施一揽子化债方案。2023/7/17交易商协会《关于进一步做好乡村振兴票据有关工作的通知》鼓励信用增进机构为乡村振兴企业提供信用增进服务，提升涉农主体市场认可度，有效增强金融资源可得性。确保募集资金所投项目具备商业可持续性，严禁新增政府隐性债务。2023/7/12交易商协会2023年上半年银行间债券市场自律处分情况通报特别要高度重视地方政府债务风险防范化解，实施穿透式监管，坚决遏制增量、稳妥化解存量，加强融资平台公司综合治理，禁止各种变相举债行为，守住严禁新增政府隐性债务红线，以高质量审计保障经济社会高质量发展。2023/7/4国务院《国务院关于2022年中央决算的报告》进一步压实地方和部门责任，建立健全防范化解地方政府隐性债务风险长效机制。督促省级政府加大对市县工作力度，立足自身努力，统筹资金资产资源和各类政策措施稳妥化解隐性债务存量，逐步降低风险水平。资料来源：中共中央，国务院，财政部，发改委，央行，金融监管总局，证监会，外管局，交易商协会，人大常委会，（二）化债政策与机构赎回交织下的策略选择展望后续，短期内债市存在一定调整压力，但在当前经济弱修复环境之下，预计发12江西等中间梯队省份的尾部地市或亦将同样在本轮政策中获得一定支持，亦可关注区域内相关机会。1、短端品种逢高可继续参与经过近一周的小幅调整，当前短端各等级品种配置价值有所抬升，利差历史分位数水平在12%-27%可以0.5-13%45581yAA-图表7 各期限、等级投债利差变动情况资料来源：，注：历史分位数统计范围为2015年1月4日以来数据图表8 短久期择券筛结果（部分（亿元）资料来源：，注：债券余额、行权剩余期限、中债估价收益率、外部评级、隐含评级、存量债券余额均为2023年9月8日时点数据，资产规模为2022年末数据。2、偏优质主体仍可适当拉久期至2年当前1-2年期中高等级品种利差历史分位数在33%-43%在短期内中央支持