企业兼并、收购与反收购对策

企业兼并、收购与反收购对策

近年来，中国出现了企业的一体化和收购浪潮。尤其是伴随着中国证券市场逐步兴起、发展和完善,上市公司的兼并和收购成为必然趋势之后,人们对企业兼并更加重视。企业兼并、收购在我国出现的时间不长,许多人对它还不太了解。本文重点谈谈企业兼并、收购与反兼并、反收购对策。一、企业合并、收购成功后的经济效益企业兼并、收购中买方选择合适的卖方及卖方选择合适的买方关系到最终企业兼并、收购能否成功,以及企业兼并、收购成功以后对被兼并或被收购企业进行包装、重组进而能否产生良好的利润。因此,在企业兼并、收购中必须重视对企业买卖双方的选择。(一)企业选择并购对象的准备工作通常企业在兼并、收购中选择卖方有两种方式:主动式和被动式。1.主动式。企业主动式寻找卖方是指:兼并、收购企业根据购并的目标,明确订出收购标准。在此标准下,企业主动寻找并筛选出几家目标公司,进行个别洽谈购并的可能性。企业制定的兼并、收购的标准和条件一般包括:产业部门类型、目标企业的规模、财务状况、地理位置、技术水平、市场地位等。有时目标企业的标准也可逆向规定:如不从事用人过多即劳动密集型行业,不在企业产品目前销售的地域范围内,不与企业现有的客户进行竞争等等。事实上,企业兼并、收购标准的订立,除必须符合企业总体的经营目标外,并没有固定的形式。卖方在选择目标企业时,还要考虑兼并、收购费用问题,即愿意出多少价格兼并收购一个企业?这往往与买方自身的实力有关。一个实力雄厚的买方往往并不在乎兼并、收购的费用,而一个资金有限的买方则很注重兼并收购成本。买方如果想进行跨国收购,应该考虑以下几点:自己对被兼并、收购企业所在国的法律制度、会计制度等了解多少?自己是否有足够的资源去控制国外被收购公司?企业如果对跨国公司兼并、收购的有关事务不甚清楚,也可委托投资银行、会计师事务所等专业机构,寻找合适的国外收购对象。此外,买方在寻找目标企业时,最好了解卖方为什么要卖?了解卖方出售动机,将有助于对目标公司审查重点的掌握、并购费用的估算等等,尤其卖方如果因经营困难而想出售,那么,在兼并收购后,企业还需投入多少资金进行包装重组?重组后能否获得满意的利润回报?这往往是买方在收购决策上非常重视的考虑。买方在主动寻找目标的情况下,经常出现这样的现象,根本没有一家企业想出售;或者买方因不愿花高价去收购,一直没有寻找到合适的企业。鉴于此,企业只好一直等待合适的被动收购机会。对于被动的机会,买方同样必须评估目标公司是否符合既定目标。2.被动式。企业被动式寻找卖方是指:企业在其整体规划里,并没有特别进行收购、兼并的专门规划,只是被动地得知同业间有哪家公司想出售,或中介机构传来公司出售的消息,企业再综合考虑目标公司与自身的发展策略,决定是否值得进行收购或兼并。因此,当企业得知消息时,应先评估和决定并购这家公司与企业总体策略的配合程度,如果不符合,不必考虑兼并和收购。不过,具备扩张意识、成长意识的企业,对于被动收购机会的评估,即使与企业总体策略不相符合,也可以重新评估企业整体策略是否可以修改,以掌握一个来之不易的企业扩张机会。企业主动式寻找卖方和被动式寻找卖方各有利弊。一般来说,企业主动规划并筛选、评估兼并收购目标公司,短期内出价较高,但与企业总体发展规划相符,容易产生长远的综合效益。企业在被动选择并购对象时,为防范卖方提供不真实的财务资料,买方需花费相当多的调查费用,且投资风险很大。如果是多年的客户关系或同行,由于比较熟悉了解对方,投资风险和专家费用都比较节省。(二)经营和经营方面的影响企业兼并、收购中卖方也要选择合适的买方,这牵涉到卖方被兼并、收购后能否获得快速的发展。一般说来,卖方愿意选择出价较高、各方面条件与卖方决定出售自己的初衷相符的企业。1.卖方为什么要卖企业?卖方决定卖企业,是出于对多种因素的考虑。在西方国家。这些因素可分成经营因素和企业主个人因素两大类。经营因素包括:资金缺乏;日渐下降的销售记录和利润记录;因买方资本、市场范围、研究开发能力的加入企业将发展更快;企业面临严峻的竞争局面;投资多样化或转移投资的考虑等等。企业主个人因素包括:对公司股票价格的不确定性非常担忧;希望资本变现;对企业经营方向不满意;个人想退休等等。在我国,决定卖企业主要由经营方面的因素决定。2.卖方如何选择最佳的买方?在企业兼并或收购中,卖方有时能选择买方(比如大部分的协议收购),有时不能选择买方(如敌意收购)。如卖方能选择买方,就要选择最佳的买方,即各方面条件与卖方决定出售自己的初衷相符的企业,出价卖方也能接受。卖方一般需了解有关买方的以下一些信息:(1)公司历史和背景;(2)股权配置状况和股东情况;(3)公司前五年运转状况和平衡表,未来三年的项目,即公司的生产经营状况;(4)我希望通过买方能解决什么问题?对方能解决吗?(5)卖方在兼并后组织中的管理位置是什么?(6)买方在兼并后如何安置卖方企业的职工?二、卖方主要情况在合并、收购后,在后续过程中也要注意以下几个(一)协议兼并、收购中买方。1.买方在进行协议兼并、收购前,一定要做好充分的调查工作。买方在进行协议兼并、收购前,一定要看看到底可能买到的是什么样的公司。没有对目标公司相当程度的了解,一方面不利于兼并、收购中买方的订价与协商交易条件;另一方面也不利于兼并、收购后对目标公司进行包装、重组和正常的经营活动。买方的调查包括对目标企业经营、法律、财务等方面的调查。在调查过程中,买方需防止卖方提供虚假或错误的财务报表。(1)行业分析。买方要调查目标公司处在什么行业?目标公司在行业中的竞争地位如何?与同行业其他企业相比,成本和品质如何?在产品、技术、市场营销能力、管理能力及其他经营特色上,与本公司的配合程度有多高?一般说来,买方对目标公司的选择应以本行业性质的公司为主,这样有利于对目标公司的了解,也有利于收购后的企业重组。当然,也不排除在条件成熟的情况下,特别是买方要拓宽自己的经营范围时,对不同性质行业企业的收购。买方要注意的是,根据我国的《公司法》,在关系国计民生的重要行业中(目前主要包括金融行业、有些公用事业和特批行业等),国家在公司所持股份中保持着控股地位,对这类公司的计划收购将成为徒劳。(2)经营上的调查。买方对目标公司经营上的调查包括:了解目标公司的利润与销售量,兼并收购后原来关系融洽的供应厂商和主要客户是否会流失,等等。在调查过程中,因买方兼并、收购的目的不同,使得调查重点会有很大差别。比如,买方的目的是要利用目标公司现有的生产设备,则在调查中应注意:目标公司的生产设备是否保养良好,自己购买、安装这些设备,与利用这些现有设备,将要损失多少时间?买方在对目标公司经营上的调查过程中,一定会发现以前未注意的问题,对于这些新发现的问题,买方能否承受,能否加以克服,一定要相当审慎地自我评估。(3)对公司法律文件和重要合同的调查。为了避免在兼并、收购中遭受不必要的困扰,买方要熟悉目标公司的章程、招股说明书等重要文件,特别要了解公司合并或资产出售,需要多少比例的股权方可进行,是需要董事会决议通过还是股东大会决议通过?等等。对重要合同的调查同样重要。目标公司在商标、专利权、租赁、代理、借贷等方面的重要合同,合同另一方是否会因目标公司的控制权发生变化而解除合同?特别在公司的债务方面,买方应审查所有目标公司涉及的重大债务,注意其偿还期限、利率及对债权人是否有限制。这些往往关系到兼并、收购后的立即偿债压力,买方了解这些情况越早越好。(4)对目标公司财务方面的调查。买方审查目标公司财务报表的过程,常常可以发现目标公司未透露之事;同时,财务状况是一个公司生产、经营、流通等方面的综合反映,了解目标公司的财务状况,就可对目标公司有一个整体的、全面的了解。在资产科目的审查方面,应收帐款一般应按其可收回性,估计适当的呆帐准备金,存货要注意是否提取足够的涨价、呆滞、损坏损失准备,长期股权投资注意被投资公司的财务状况等。至于土地、建筑物、设备及无形资产的价值评估,可按双方事先同意的评估方式作适当的调整。在负债方面,对于未估列或估列不足的负债应予调整。如果有些负债早期已到期未付,则注意债权人法律上的追索问题及额外利息支付。应付的税负可能不只帐上所列,买方应与卖方确定在交割前经营上所发生的额外税负,目标公司应自行负责因过去漏报税负而在未来发生的补税、罚金、利息。此外,买方应尽可能查明任何未记录负债,可与目标公司签订书面协议,一旦报表中有未列负债出现,目标公司应自己负责。2.买方如何进行议价?交易价格的确定是兼并、收购的中心问题。买卖双方在对交易价格进行协商议定的过程中,稍稍对买方不利。因为卖方很清楚自己在卖的是什么类型的企业,而买方却不太清楚自己的购买对象到底如何。所以,在协商过程中,买方应尽可去了解目标企业,以判断该项交易的价格是否合理,而且,如果发现兼并、收购后产生不利于自己的事项,买方要注意保护自己的权益,为此,在买卖双方签订有关协议时,买方要尽可能地把有关事项罗列清楚,以便买方根据协议保护自己应有的权益。在公司兼并、收购价格的讨价还价过程中,买方对目标公司进行价值估算也是非常重要的。买方在对目标公司进行价值估算时,可按照各种不同的计算方法,确定目标公司价值的上下限范围。比如按收益还原法评估目标公司价值时,可根据对收益值指标的不同选择及不同的折现率,算出不同的价值,形成一个价值范围。再考虑其他因素,买方可订出价格的“上限”。卖方出价如低于这个上限价格,买方即可接受,双方拍板成交。不过,在通常的谈判协商过程中,卖方常不会表示其最低可接受的价格下限,买方也不会贸然讲出真正的上限,通常讲得比这个上限值低。但买方如果将上限说得很低,使卖方不想再谈,之后再主动提高,就要削弱买方的谈判力量。另外,在买卖双方谈判过程中还会经常出现这样的现象:当卖方出价超过买方上限时,买方考虑认为卖方无法找到出更高价格的其他买方,而想等待卖方调低价格。不过,卖方也考虑不急于出售,根本不调低价格,等待其他出高价的买主。此时,买方也许不急于兼并、收购而宁可等下去,坚持不超过上限出价。这种买卖双方是否急于兼并、收购交易的完成,也构成谈判力量的大小。通常,公司股票收购价格往往高于公司股票每股净资产值,这种差别即是买方提供给卖方出让控制权的补偿,这也会激励卖方转移其控股权。同时,买方通常在收购前对收购标的了解非常有限,存在着相当大的风险,所以买方对未来预期的收益必须大于提供给卖方的此类“补偿”,买方才乐于承担此风险。(二)协议兼并、收购中的卖方。协议兼并、收购中的卖方一方面希望协议兼并、收购能够成功,另一方面希望能以较高的价格成交,价格越高越好。为了实现这两个目标,卖方可以采取以下策略:1.瞄准一些最有可能兼并、收购的买主。2.促成买方之间的竞争。如何促成买方之间的竞争?卖方可同时与几家可能的买主接触,把同样的、有关公司经营方面的信息提供给它们,这些买主了解到卖方的情况后,都决定参与兼并、收购,但又怕最终被别人买走,从而在买主之间建立了一种竞争机制。最极端的情况就是投标。如产生这样的局面,对卖方是非常有利的。卖方需注意,必须对所有参与兼并、收购过程的买主一视同仁,即提供相同的信息资料,给予同样长的考虑时间,等等。因为一旦有一些买主发现卖方对它们亲疏不一,就要退出竞争过程。这对卖方是极其不利的。3.牵制买方。卖方还可采取的一个策略,是一旦买主已确定,要竭力和买主达成成交协议,即牵制住对方,达成协议,免得对方离开谈判桌。因为这个买主和卖方接触了这么长时间,已经了解。(三)协议兼并、收购中的谈判艺术。谈判艺术对于买卖双方哪一方在协议兼并、收购中占据较优势的地位往往起着重要、有时甚至是决定性的作用。下面是买卖双方可以采纳的谈判艺术要点:1.了解自己。即了解自身通过谈判达到什么目标,以及达到这些目标有哪些不利因素。卖方在谈判中要达到的目标是:证明自己的资产评估是真实、客观的。达到这个目标的不利因素是:资产评估方法、资产评估过程很容易被质疑。为了便于自己在谈判中取胜,在谈判之前卖方就要对这些问题作充分的准备。反之,买方要在谈判中达到的目标是:证明卖方的资产评估是虚假、主观、高估的。达到这个目标的不利因素是:对资产评估表示质疑容易,但要找到确凿的证据不容易。对此,买方要进行充分的调查研究,掌握大量的第一手材料。2.了解竞争对手。(1)适度的妥协。(2)善于寻找共同利益基础。(3)坦诚面对对方,不搞任何欺诈行为。(4)沉着冷静,失败后不气馁。(5)善于调节谈判气氛。三、已刑事用量数据敌意兼并、收购,指兼并、收购行为遭到目标公司经营者的抗拒仍强行并购;或者,没有事先与目标公司经营者商议而大量购入目标公司股份。在敌意并购行为中,并购双方展开了激烈的商战,并购方挑起进攻,目标公司被迫奋起防御,产生了许多进攻战略——兼并、收购对策和防范、抵抗战略——反兼并、反收购对策.(一)意图并购的后果关系敌意兼并、收购的过程是:并购公司先暗中在证券市场上吸入一部分股份。各国《证券交易法》均规定:任何法人直接或间接持有一家公司发行在外的一定比例股份时,在一定期限内,必须向该公司、证券交易所和证券监督管理部门作出书面报告并公告,甚至要求发出收购要约.所以,目标公司在一定时间内必然知悉针对自身的收购行为,会采取种种防御措施抵抗并购公司的袭击,并购公司也会继续以高于证券市场的价格收购目标公司股东的股份,此时,因市场已知道有收购行为,目标公司的股票价格被大幅度抬高,敌意收购的价格,唯有超出市场很多,才能打动股东的心,出售股票,所以并购公司的收购成本急剧上升。最后,如并购公司吸入的股份达到控股地位(其比例各国《证券交易法》或规定一个比例,如超过目标公司的50%,或规定依据目标公司章程规定的、取得控股地位应占有的股份比例数),则为收购成功;如没有达到控股地位,则收购失败。敌意收购要取得成功,一要保密,二要准备充分。公开收购股票对股票市场有很大的影响,常表现为股价异常上升,目标公司察觉后会提高警惕,进而采取抵抗措施。因此,为了达到收购成功的目标,不仅在事前对准备工作严守秘密,在预料目标公司经营者将反抗而抵御收购时,许多工作便秘密进行,严防泄露。敌意并购的准备工作同样非常重要,包括整个收购过程的计划、资金调度计划和目标公司收购后的经营计划等等。收购过程和资金调度的安排既要缜密,又要迅速,因股票市场变幻莫测,夜长梦多。目标公司收购后的经营计划,通常要包括在《收购公告书》或《收购要约公告书》中,一般而言,如果收购后经营计划上能说明收购后目标公司的组织和管理,以及原有职工的处理方法,那么,收购成功的可能性会大大增加。这些收购准备工作一一安排就绪后,即可依据资金实力,考虑股市动向,决定收购价格及支付方法,具体实施收购。敌意并购的对象,常为下列两种类型的股市:1.资产价值超过帐面价值的股市。2.经营业绩不良的公司。敌意收购常常使并购公司和目标公司两败俱伤。其原因为:(1)并购公司无法自目标公司管理层获得实际经营的有关资料,因而常常无法正确判断目标公司的价值。经常出现这样的情况:并购公司花了很高的收购成本,买回来的是一家业绩下跌、资产陈旧不堪、技术人才早已流失的烂摊子。(2)敌意并购所需资金庞大,往往需通过借贷或其他方式融资,沉重的资金利息负担往往压得并购公司喘不过气来。收购失败,白白花费那么多人力、物力、财力;收购成功,如目标公司能顺利运转,获得良好利润,则能缓和收购公司的财务负担,如收购来的公司是一个烂摊子,整顿目标公司的生产经营仍需大量资金,这对并购公司而言,无疑又是雪上加霜。(3)敌意收购迫使目标公司采取种种措施反抗,或高价从股东手中,回购股票;或与别的公司订立不利于收购的合同,如订立贷款合同,一旦公司被收购,贷款立即偿还;或大量增加公司的负债,减少公司被收购的吸引力,这些防范措施也耗费了目标公司的大量的人力、物力、财力,往往勉强躲过被收购,却已负债累累。80年代初,美国曾经流行敌意并购,后因造成并购双方损失惨重,从80年代中期开始,美国许多州都制定了更严厉的反接受法,目前,大多数在美国进行的并购交易都属于协议并购。日本敌意并购甚为罕见,也大多数采用谈判交涉而最终形成一致意见的协议并购方式。1993年4月22日我国务院证券委员会发布的《股票发行与交易管理暂行条例》第四十七条规定:“任何法人直接或者间接持有一个上市公司发行在外的普通股达到5%时,应当自该事实发生之日起3个工作日内,向该公司、证券交易场所和证监会作出书面报告并公告。任何法人持有一个上市公司5%以上的发行在外的普通股后,其持有该种股票的增减变化每达到该种股票发行在外总额的2%时,应当自该事实发生之日起3个工作日内,向该公司、证券交易场所和证监会作出书面报告并公告。法人在依照前两款规定作出报告并自公告之日起两个工作日内和作出报告前,不得再行直接或者间接买入或者卖出该种股票。”第四十八条规定:“发起人以外的任何法人直接或者间接持有一个上市公司发行在外的普通股达到30%时,应当自该事实发生之日起45个工作日内,向该公司所有股票持有人发出收购要约,按照下列价格中较高的一种价格,以货币付款方式购买股票:第一,在收购要约发出前12个月内收购要约人购买该种股票所支付的最高价格;第二,在收购要约发出前30个工作日内该种股票的平均市场价格。前款持有人发出收购要约前,不得再行购买该种股票。”第五十一条规定:“收购要约期满,收购要约人持有的普通股未达到该公司发行在外的普通股总数的50%的,为收购失效;收购要约人除发出新的收购要约外,其以后每年购买的该公司发行在外的普通股总数的5%。收购要约期满,收购要约人持有的普通股达到该公司发行在外的普通股总数的75%以上的,该公司应当在证券交易所中止交易。收购要约人要约购买股票的总数低于预受要约的总数时,收购要约人应当按照比例从所有预受收购要约的受要约人中购买该股票。收购要约期满,收购要约人持有的股票达到该公司股票总数的90%时,其余股东有权以同等条件向收购要约人强制出售其股票。”从这些条款可以看出,目前在我国进行敌意并购受到的约束还是比较严格的,实际上是限制敌意并购行为的。(二)并购公司的股份敌意并购的第一阶段是:并购公司在股票市场上暗中吸纳一定比例的股份。此时并购公司以市价购入目标公司股份,成本较小;并购公司掌握了一定的股份筹码后,便于以后继续吸纳。当目标公司采取“白色武士”的方法抵御收购时(白色武士,即善意收购者。当目标公司在面对敌意收购时,若无法抵抗时,便会寻求善意收购者以更高的价钱提出收购),并购公司掌握的股份筹码一方面会迫使“白色武士”以更高的价格提出收购,另一方面也为并购公司采取强有力的措施击退“白色武士”的进攻奠定一定的基础。并购公司吸纳目标公司的股份达到一定比例时必须通告目标公司、证券交易所和证券监管机构。英国、美国和我国的法律均规定,这一比例为5%。并购公司秘密吸纳目标公司的股份主要有以下两种方式:1.平静、长久吸纳,打持久战。2.迅速、大规模吸纳目标公司股份,打袭击战。并购股市在决定以何种方式秘密收购目标公司股份时,要根据自身的财务实力、目标公司的情况以及股票市场的情况来决定。(三)接发进展的方式当并购公司在股票市场上吸纳一定比例的目标公司股份时,并不知道目标公司管理层对此采取什么态度。并购公司吸纳目标公司的股票达到一定比例时,依据各国的《证券交易法》,必须向目标公司发出公告。目标公司管理层可能采取两种态度,或欢迎收购,或不欢迎收购。如目标公司管理层欢迎收购,并购双方就会就价格、人员安排等事项共同谈判协商,此为协议并购;如目标公司管理层拒绝收购,这种收购称为敌意收购。此时,并购公司如何采取进一步的行动呢?下面介绍几种进攻策略。1.先发制人的高价收购策略。这种策略的优点是:高价对目标公司股东的诱惑力很大;高价也可阻止别的并购公司的侵入,使之望而却步。缺点是收购成本很高,并购公司需筹集庞大的并购资金,财务负担很重。2.低价渗透策略。与先发制人的高价策略相对应的是低价渗透策略,即先把并购价格定得稍低一些,然后逐步提高价格。低价渗透策略的不利之处是:最初的低价可能吸引别的并购公司的侵入,从而引发一场收购大战;价格逐步提高的过程可能会使整个并购时间拖延,贻误战机;部分目标公司股东看到出价不断提高,产生以后出价还会进一步上升的期望,反而不抛售手中的股票,等等。3.发行垃圾债券,进行杠杆收购。并购公司在发动敌意并购时往往遇到的最大问题是资金不足,发行垃圾债券成为并购公司筹集资金的一种方式。垃圾债券,评级较低,风险较大,但利率很高。它或者由投资银行、商业银行等金融机构认购,或者直接向目标公司的股东们发行。当并购交易成功完成后,可通过变卖目标公司的部分多余资产或附属子公司支付这笔庞大的债务和利息。这种方法自70年代中期开始,成为当今欧美国家企业并购的重要手段。这种方法也被称为“杠杆收购”。杠杆收购的优点是小公司也有可能通过举债收购大公司。缺点是债务负担往往称为目标公司进行自卫攻击的一个焦点。一旦收购后无法还清债务,并购公司可能会遭到破产的厄运。4.发出收购要约。收购要约,也称“公开出价收购要约”,指并购公司必须依据各国的《证券交易法》及有关法律对所有股票持有人进行公开收购,并且在正式发出收购要约后,不得在该要约的有效时间内,另在公开的股票市场或采取私下协商的方式购买目标公司的股票。各国的《证券交易法》及有关法律还规定了通过收购要约进行公开收购,获得的股份占目标公司的股份一定的百分比之上时,为收购成功,反之,则为收购失败。5.投票权争论。即并购公司在已持有一部分目标公司股票的情况下,可以鼓励其他股东们在下一届股东会议时投票选举买方所推荐的董事,其后果是有效地控制了目标公司。在这种情况下,买方不必收购目标公司,只是通过控制目标公司的董事会就达到其目的了。投票权争论这一方法在不需花费购买目标公司的股权费用、节约资金方面是其他任何方法无法比拟的。其缺点是因没有取得目标公司必要的股权,对目标公司的控制权不够稳定。一旦目标公司的股东不再支持并购公司,其控制权就非常危险了。6.并购公司经常采用的、与上述方法并用的几种武器。(1)狗熊的拥抱。“狗熊的拥抱”是流行在欧美股市的一个术语。其含义是并购公司根据已拥有目标公司一定比例的股份,向目标公司传递最后通牒。最后通牒的内容一般包括:并购公司已拥有目标公司一定比例的股份,其比例是多少;目标公司的管理层采取何种态度,将决定并购成功后是否继续聘用。如管理层采取合作态度,将会继续聘用;反之,就要面临失业的危险。如目标公司立即同意收购建议,并购公司可以提高收购价格;目种公司董事会限期在本通牒下达后12-36小时内作出答复,否则,公开的收购战就要开始。“狗熊的拥抱”是极具侵略性的一种武器,在美国的使用比欧洲普遍。(2)发动宣传攻势。自从70年代以来,欧美国家的收购战中大量采用宣传攻势,表现在《华盛顿邮报》、《金融时报》上经常出现整版的并购广告,形象生动的广告描述比起干巴巴、空洞的并购广告,更能打动目标公司股东们的心。(3)对政府官员进行疏通活动。世界上没有任何一种事务比政府官员的干预更容易摧毁一项收购活动了。政府官员可以凭借政府的力量颁布某项法令或实施现有的某些法规来干预收购兼并活动。因此,无论是并购方还是目标公司一方在实施进攻策略或防御措施时,都有必要对政府官员进行疏通活动,通过政府行为达到兼并收购目的或者反并购目的。(四)反并购防御措施在敌意并