结构恢复、利润反转与建设现代资本市场-2023Q2国内宏观经济

目 录一、结恢复全球经济 1（一）给冲缓慢修中的经济 1（二）济结构复对国贸易响 2二、2023中国观经济望 2（一）2023年下年经济势 3（二）A股上公业绩与观经势的高一致性 5三、中国A股公司业表现 8（一）A股上公价值来与价造 8（二）同行司修复况有变 12四、建中国现代资市场 14一、结构恢复中的全球经济（一）供给冲击与缓慢修复中的全球经济20202021根据世界银行数据，20215.9%。202220212021年12101.0（LM）121012.8%20222202224走势受到严重影响。CPI20217202210.52022261.1个百分点；其中，CPI1.25.6CPI20217月202210.4个百分点，2022261.1CPI2.83.4PPI202112202211.20.2年2月开始出现连续4个月的上涨，累计涨幅达到2.3个百分点。20223月开始启动本轮加息周期，202274252023年美联储仍在继8410020227月202389425个基点。2021年就启动了加息，世503.1%；20236的《全球经济展望》预测，20232.1%。（二）经济结构恢复对国际贸易的影响20222020~2021（不变价14.2%8.93.1（不变价年平均增速为-0.4%2018~20192.3个百分点。2022（不变价0.4%不变价4.5%。20232.0%、-0.1%20190.5、2.92.520191.03业就业增长是主要推动因素。2023年上半年，美国私人部门新增非农就业累计129201936.4117.337.720191.31.520190.9万。2023值增速明显加快，经济结构也呈现出向疫前恢复态势。PMIPMI持续处于荣枯线以下。20237PMIPMI72.8%61.7%GDP2.1%易增速放缓背景下，我国货物出口增长将持续面临一定下行压力。二、2023年中国宏观经济展望2023上半年，在疫情防控平稳转段后，中国线下消费场景较快恢复；在前期（PGDP1.8个百分点，但剔除基数变动影响的近四年二季度平均增速为4.5%，较一季度平0.40.920194.3%1.020190.72.520190.8三年明显加快但仍低于疫情前。（一）2023年下半年经济走势预计2023年中国经济可以实现5.2%的增长5.8%4.3%3.7%，消费增速可能已回落至新的平台。如果下半年我国社会消费品零售总额四年同期平均增速仍维持3.7%的水平，那么全年社会消费品零售总额同比将增长7.9%左右，低于年初的预期水平。基础设施投资，在前几年基数抬2023年三、四季度GDP4.5%5.3%GDP4.9%左右，GDP5.2%（世界银行2023年6月份发布的《全球经济展望》报告预测，2023年中国经济可以实现5.6%的增长，较1月份的预测值调高了1.3个百分点；国际货币基金组织（IMF）2023年7月发布的《世界经济展望》报告预测，2023年中国经济可以实现5.2%的增长，与4月份的预测值持平。5.55.15.55.115105 5.20-52023-122023-092023-062023-122023-092023-062023-032022-122022-092022-062022-032021-122021-092021-062021-032020-122020-092020-062020-032019-122019-092019-062019-032018-122018-092018-062018-032017-122017-092017-062017-03GDP当季同比增速 当季GDP增速预测值GDP累计同比增速 累计GDP增速预测值图1 2017年以来GDP当季同比和累计同比增速及2023年三、四季度预测数据来源：国家统计局，2023年三、四季度增速为预测值。PPI定基指数仍处于高位，环比可能继续下降；CPI全年可能零增长PPI月均环比0.432.86PPI14.616.8%19.9%20.0%PPIPPI（20201月120201PPI0.93.82.16PPI16.229.013.73.3个百分点（PPIPPI同比的向下拉动作用将有所减弱，但如果环比仍出现较快下降，那么PPI同比仍将处于较深的负增长区间，这对我国工业和制造业利润增长将形成持续压力。160150140130120110100908070年2年2月2011年6月2011年10月2012年2月2012年6月2012年10月2013年2月2013年6月2013年10月年2月2014年6月2014年10月2015年2月2015年6月2015年10月2016年2月2016年6月2016年10月2017年2月2017年6月2017年10月2018年2月2018年6月2018年10月2019年2月2019年6月2019年10月2020年2月2020年6月2020年10月2021年2月2021年6月2021年10月2022年2月2022年6月2022年10月2023年2月2023年6月PPI定基指数（2020年1月=100） 采掘业PPI定基指数 原材料PPI定基指数图2 2011年1月至2023年6月我国PPI及主要分项定基指数变动情况注：2020年1月=100数据来源：国家统计局，经笔者计算得到。受春节效应和疫情防控政策优化调整影响，2023CPI环比呈现先1CPI0.5%1~2月份累计0.3%3CPI0.8个百分点，6CPI1月份2.1CPICPI全年可能零增长。（二）A股上市公司业绩与宏观经济走势的高度一致性A股上市公司营收和利润同比增速与名义GDP同比增速亦步亦趋A520021880AAAGDP20202020年二至四季度逐步回升；2021AGDP2022年继续呈逐季缓慢下降，2023（3）0.30.20.10

0.60.50.40.30.20.10-0.1-0.2-0.32023Q12022Q42022Q32022Q22022Q12021Q42021Q32021Q22021Q12020Q42020Q32020Q22020Q1营业总收入累计增速 名义GDP累计增速 归母净利润累计增速（右轴）2023Q12022Q42022Q32022Q22022Q12021Q42021Q32021Q22021Q12020Q42020Q32020Q22020Q1图3 新冠疫情暴发以来A股上市公司经营业绩与名义GDP季度累计同比速数据来源：国家统计局、WIND，经笔者计算得到。2.PPI-CPI剪刀差变动影响产业链上中下游公司利润增长202225PPI469PPI环比呈现持平或下降态势，10PPI2022PPI0.72022PPIPPICPI3%1.92%PPI2023比跌幅继续扩大；CPI同比涨幅仍维持低位波动。PPICPICPI20212022年的逐步收窄，2023年一季度出现了负剪刀差（CPIA在各板块股票价格指数涨跌幅中已得到很好体现。2022年上半年，中国工业行A年四季度下游2023PPI-CPI同比增速呈现A股上市公司利润增速呈现出下游高于中游、中游高20226月3033.8%、-4.7%、-20.7%，呈现2022630203331日，7.8%11.8%（12）1086420-220232023202220222022202220222022202120212021202120212021-42023202320222022202220222022202220212021202120212021202197531年 年 年 月 月 月 97531

年 年 年 月 月 月

年 年 年 年 年 年31119753月 月 月 月 月 月31119753111PPI累计同比涨幅 CPI累计同比涨幅 PPI-CPI剪刀差111图4 PPI与CPI累计同比涨幅及PPI-CPI剪刀差情况数据来源：国家统计局，经笔者计算得到。表1 工业行业A股上市公司上、中、下游利润增长情况单位：%时间段2021年一季度2021年上半年2021年前三季度2021年全年2022年一季度2022年上半年2022年前三季度2022年全年2023年一季度1149.7125.363.2408.051.827.1139.938.56.7117.728.60.142.54.90.834.04.5-1.019.3-0.58.314.4-0.517.5-20.7-10.113.32021年利润增速非常快。表2 A股市场代表性指数涨跌情况单位：%时间段2021年1月4日至2022年6月30日2022年6月30日至2023年3月31日中证下游33.8-4.7-20.7-7.8-11.8-4.5三、中国A股上市公司业绩表现（一）A股上市公司价值来源与价值创造A成为影响企业净利润的重要因素。2022响，中国经济面临一定下行压力。为稳定经济，20224政策工具。2022年，中国贷款市场报价利率（LPR）3LPR15个基点，5LPR35个基点。在此背景能力的影响。具体公式如下：

入-出

）)入 产 产 益)ST3A2021年有所提高，但净资产收益率（ROE）在上市公司总体杠杆率下降的情况下，较上年小幅下行。表3 非金融上市公司杜邦分析（剔除金融、房地产及ST股票）年份ROEaROEbROAaROAb营运利润率总资产周转率财务费用比权益乘数实际税率20130.08480.07200.03460.02940.06610.83400.01002.44820.232820140.07680.06460.03160.02660.06750.77820.01122.43210.236120150.05730.04250.02430.01800.06560.66430.01112.35960.252920160.06340.05180.02710.02220.06960.63540.00882.33940.235020170.07850.06570.03430.02870.07640.69150.00932.28890.210920180.07260.06100.03160.02650.07070.72060.00942.29850.241020190.06790.05680.02940.02460.06720.70880.00912.30820.235520200.06900.05250.03050.02320.07110.65860.00822.25850.210320210.08120.07010.03590.03100.07280.72050.00692.26160.212220220.08050.07130.03610.03200.07170.70700.00512.22990.2071注：净资产收益率a、净资产收益率b和总资产收益率a、总资产收益率bab的区别是，a分子为净利润，b分子为扣除非经常性损益后的净利润。ROE2022A股非金融上市公司的总体市场创值能力（营运利润率总资产周转率）202118个基点（BP利润率下降和总资产周转率下降都对公司创造能力产生了影响。2022年，A20212022年的上市公司分类两类，第一类包含采矿业和原材料行业，2022年包括采矿业和工业原材料的第一类公司营运利润率和总资产周转率均较202123BP202129B（45PPI-CPICPI20201（20101月100PPICPI2022PPI20225620212022年呈现2022PPI-CPI8.820212.3个百分点。因此，在这种背景下，2022A材料上市公司创值能力较上年继续提高，而其他下游行业则较上年有所下降。表4 非金融上市公司杜邦分析（剔除金融、房地产及ST股票，仅包含采矿工业原材料）年份ROEaROEbROAaROAb营运利润率总资产周转率财务费用比权益乘数实际税率20180.07430.07060.03700.03520.06510.93500.01032.00750.267720190.05360.05460.02580.02630.05180.91600.01112.07540.289320200.05680.04000.02780.01960.05840.80490.01022.03910.243320210.11060.10710.05470.05300.08110.97360.00852.02110.223920220.11520.11170.05860.05680.08270.98280.00671.96570.2138注：净资产收益率a、净资产收益率b和总资产收益率a、总资产收益率b中a与b的区别是，a分子为净利润，b分子为扣除非经常性损益后的净利润。表5 非金融上市公司杜邦分析（剔除金融、房地产及ST股票，不包含采矿工业原材料）年份ROEaROEbROAaROAb营运利润率总资产周转率财务费用比权益乘数实际税率20180.07190.05720.02980.02370.07340.65000.00902.41380.229520190.07320.05760.03060.02410.07420.64270.00852.39390.219620200.07300.05660.03130.02430.07590.61600.00762.33150.201320210.07190.05830.03070.02490.06940.65090.00642.33820.206320220.06920.05820.02990.02520.06700.63090.00472.31560.2035注：净资产收益率a、净资产收益率b和总资产收益率a、总资产收益率b中a与b的区别是，a分子为净利润，b分子为扣除非经常性损益后的净利润。115.0 12.0110.0

10.0105.0100.095.0

8.06.04.02.020232023202320232023202320232023202220222022202220222022202220222022202220222022202120212021202120212021202120212021202120212021654321654321121110987654321121110987654321PPI-CPI定基指数剪刀差（右轴） PPI定基指数（2020年1月CPI定基指数（2020年1月=100）图5 PPI-CPI定基指数剪刀差变动情况（2020年1月数据来源：国家统计局，经笔者计算得到。2022