PPP股权比例设置条款研究

公司地址：南京市雨花台区锦绣街公司地址：南京市雨花台区锦绣街5号绿地之窗C4-7楼公司网址：www.cfacn.on现代经营理念：共享理念共济经营共创远景现代企业精神：团结高效创新发展PPP股权比例设置条款研究摘要：现下政府出资参与设立项目公司的比例设置，除有一个上限限制之外，并无其他政策依据，各地多依据其财承能力设定其是否出资或出资比例，并未考虑出资比例设置的合理性及适用性。鉴于此，本文就PPP项目股权比例设置进行研究，通过对国家示范库中已落地项目进行调研，分析其主要影响因素和设置关键点，提出动态控制调整办法。关键词：PPP股权比例政府出资引言PPP模式运作下，政府出资参与设立项目公司，不仅有利于增强社会资本方对PPP项目投资的信心，有利于协调政府各相关部门间的关系，有效增加社会资本方对项目执行的信心；还有利于为项目融资增信，对PPP项目进行监督管理，提高管理公共事务的效率，更有助于实现风险共担和收益共享。但是，在实际操作过程中，政府方参股PPP项目公司却存在着一系列问题。诸如，政府方股东对项目运营的介入过深，甚至在社会资本建设完成后承担项目的运营工作;政府方股东的出资资金来源存在争议;政府方股东的权责关系不明确，混淆了政府方股东与实施机构的权利义务范围；政府方股东管理失控，无实际监管行为；政府方股东对项目的投资回报或运营收益向社会资本作出承诺，成为项目的“接盘侠”；政府方股东实际出资比例与项目公司占股比例不匹配等。此外，现下政府出资参与设立项目公司的比例设置，除有一个上限限制之外，并无其他政策依据，各地多依据其财承能力设定其是否出资或出资比例，并未考虑出资比例设置的合理性及适用性。鉴于此，本文就PPP项目股权比例设置进行研究，通过对国家示范库中已落地项目进行调研，分析其主要影响因素和设置关键点，提出动态控制调整办法。一、PPP股权比例设置条款的内涵和政策依据（一）PPP股权比例设置条款的内涵PPP股权比例设置条款是约定政府出资方与社会资本方共同出资设立项目公司时分别占项目资本金的比例，间接表明了政府出资方与社会资本方在项目公司中的权利义务关系。（二）PPP股权比例设置条款的政策依据2014年以来，我国极力推行采用政府和社会资本合作模式进行基础设施的建设，财政部和国家发展改革委等相关部门也针对PPP模式的运作相继发布了很多政策文件，其中涉及到政府方出资设立项目公司及政府方出资比例的政策整理出来主要有：财金〔2014〕113号文约定，“政府可指定相关机构依法参股项目公司”；财金〔2014〕156号文约定，“项目公司可以由社会资本（可以是一家企业，也可以是多家企业组成的联合体）出资设立，也可以由政府和社会资本共同出资设立。但政府在项目公司中的持股比例应当低于50%、且不具有实际控制力及管理权”。此外，发改投资〔2016〕2231号文和发改投资〔2014〕2724号文也约定鼓励政府明确出资人代表出资设立项目公司，并明确出资比例及出资人的股东权利等事宜。根据以上政策可知，政府方可参股项目公司也可不参股项目公司，如政府方参股项目公司，其在项目公司中的持股比例应当低于50%、且不具有实际控制力及管理权。©江苏观代洛询兮中国城建投II©江苏观代洛询兮中国城建投II资和PPP咨询领导品牌用现代智慧解决问题，为客户创造价值江苏现代咨询冬侈中国域建投融资和PPP江苏现代咨询冬侈中国域建投融资和PPP咨询领导品牌用现代智慧解决问题，为客户创造价值公司地址：南京市雨花台区锦绣街公司地址：南京市雨花台区锦绣街5号绿地之窗C4-7楼公司网址：现代经营理念：共享理念共济经营共创远景现代企业精神：团结高效创新发展公司地址：南京市雨花台区锦绣街公司地址：南京市雨花台区锦绣街5号绿地之窗C4-7楼公司网址：www.cfacn.on现代经营理念：共享理念共济经营共创远景现代企业精神：团结高效创新发展二、政府参股项目公司的价值和意义分析更好地协调项目推进，实现风险共担、收益共享PPP项目涉及部门较多，具有极其复杂的法律关系和利益关系，社会资本难以协调，不利于项目的顺利推进。政府参股项目公司，政府方代表作为政府职能部门更便于协调政府各部门之间的关系，协调项目实施过程中的各类问题，加快项目推进，减少项目风险的发生，间接实现风险共担；作为股东，政府出资方有权根据持股比例分享运营成果，对项目利润进行分配，做到真正的收益共享。扩大政府方对项目的知情权与监督权政府通过参股项目公司，可以股东的身份直接参与项目公司的重大决策，并通过委派项目公司的董监高人员，参加股东会会议，掌握项目实施情况，扩大了政府对项目的知情权；同时对项目公司资金使用、重要决策、项目实施进行实时监管，必要时行使一票否决权。3•为项目融资提供增信政府参股项目公司，直接以资金的形式为项目提供支持，加大了政府的支持力度。尤其是非经营性项目和准经营性的项目，项目本身没有收入或收入较少，社会资本投资回报难以保障，通过政府出资参股项目公司，增加项目信用等级及抗风险能力，为项目融资提供增信。三、PPP股权比例设置（一）股权比例设置调研数据分析本节通过对PPP项目管理库中纳入国家示范库的项目进行归类，归纳出对政府方参股比例影响较大的因素并进行分析，为其他项目政府方参股比例设置提供参考。1•不同行业股权比例设置调研数据分析80%■0—10%■10-30%■30%以上图1各行业政府方参股比例占比统计

从上图可以看出，不同行业对股权比例的设置有较大影响，其中仅有医疗及交通行业,政府方参股比例超过30%的项目占比较大，而城镇开发、能源、水利等行业政府方参股比例一般在10%-30%之间。纳入示范库的项目中，市政行业占全部行业的比例较高，占比约50%。市政行业政府方参股比例超过30%的项目有较强的集中性，其中污水、供水、管廊、轨道交通及海绵城市等相关子行业政府方出资比例较高，如下图所示：16,25%18,29%6,9%10,16%■污水■管廊■供水■轨道■其他图2市政子行业政府方参股比例超过30%统计2•不同地区股权比例设置调研数据分析图3各地区政府方参股比例统计从上图可以看出，纳入PPP国家示范库的项目中，西部地区总共为210个，其中政府方参股比例超过30%的有64个项目，占比约30%；东北及华北地区总共为249个，其中政府方参股比例超过30%的有50个项目，占比约20%；东南及华南地区总共为252个，其中政府方参股比例超过30%的有58个项目，占比约23%。江苏现代咨询中国城仪投越资和PPP江苏现代咨询中国城仪投越资和PPP咨询领导品牌用现代智慧解决问题，为客户创造价值江苏现代咨询中国城建投融资和PPP江苏现代咨询中国城建投融资和PPP咨询领导品牌用现代智慧解决问题，为客户创造价值公司地址：南京市雨花台区锦绣街公司地址：南京市雨花台区锦绣街5号绿地之窗C4-7楼公司网址：www.cfacn.on现代经营理念：共享理念共济经营共创远景现代企业精神：团结高效创新发展公司地址：南京市雨花台区锦绣街5号绿地之窗公司地址：南京市雨花台区锦绣街5号绿地之窗C4-7楼公司网址：www.cfacn.on现代经营理念：共享理念共济经营共创远景现代企业精神：团结高效创新发展3•不同回报方式下股权比例设置调研数据分析图4不同回报方式下政府方参股比例统计从上图可以看出，纳入PPP国家示范库的项目中，可行性缺口补助项目约占到项目总数的56%，而政府方参股比例在30%以上项目中，可行性缺口补助类项目占比高达76%。表明可行性缺口补助模式下，政府更愿意以更高的参股比例参与到项目中。（二）PPP股权比例设置的主要影响因素分析结合相关法律法规规定和项目实操经验，梳理出政府方出资代表出资比例设置的影响因素有项目风险情况、项目市场化运营程度、政府方监管意愿、资金能力等。具体影响因素如下：项目风险情况项目风险因素是影响股权比例设置的重要因素之一，部分PPP项目投资金额巨大，项目回报周期长，较长期限的特许经营期等因素造成了PPP项目在未来的不确定性以及潜在的风险因素较多。如果项目初始投资完全由社会资本方负责，将超出其社会资本的承受能力。即使社会资本方有能力投资，受限于项目风险、投资回报率和法律允许特许经营期最长期限等因素的影响，项目的可行性也会降低。因此，需要政府方通过参股的方式满足项目的资金、收益率等各方面需求。例如第二批示范项目呼和浩特市城市轨道交通1号线一期工程项目总投资规模巨大（155.84亿），项目期限长（30年），回报机制为可行性缺口补助。中标的社会资本为中国中铁股份有限公司和深圳市太平投资有限公司组成联合体，在项目公司呼和浩特市地铁一号线建设管理有限公司中，政府出资方呼和浩特市城市轨道交通建设管理有限责任公司占股49%，中国中铁股份有限公司和深圳市太平投资有限公司组成联合体占股51%。另外，我国银行、保险等金融机构在我国金融体系中风险防控水平最高，对增信措施、担保方式有效性、覆盖率及其法律效力要求很高，部分PPP项目本身的可融资性不强，对社会资本方和金融机构的吸引力不足。因此，政府方可通过设立出资代表参股项目公司的形式增加项目的可行性，可以以政府部门的优势来降低融资成本，为项目增信，从而降低项目的风险，增加项目收益，从而达到吸引社会资本与金融机构参与的目的。因此，对于项目规模比较小，融资能力较强，风险比较低的PPP项目倾向于采用社会资本独资型股权结构或政府方占股比例较低（20%以下）的股权结构;而对于投资规模较大、风险较大的PPP项目，也相应的提高了对社会资本方抗风险能力及在资金、技术和协调能力等方面的要求，同时社会资本方也希望政府方增加持股比例以提高其资本金的收益，此类项目政府方出资比例一般较高。2•项目市场化运营程度项目市场化运营程度、市场化竞争程度以及政府部门对项目的支持程度等等形成市场环境中行业环境因素。而项目市场化运营程度作为行业环境中最重要的因素之一，对股权比例设置的影响尤为关键。很多项目市场化运营程度不高，政府一方面通过持有较高的股权比例，参与对项目运行的调节作用是政府单纯作监督管理方无法替代的，例如政府可通过较高股权比例参股城市轨道交通，设置灵活的价格调节机制，实现良好的社会效益和经济效益；另一方面更有利于对该类项目进行管理及协调，通过协调处理项目实施过程中的各类问题，对项目公司资金使用、重要决策、项目实施进行实时监管，并在涉及公共利益的某些特殊事项享有特别否决权以减少项目风险的发生，间接实现风险共担。因此，市场化运营程度较低的PPP项目政府方出资比例一般较高，而市场化运营程度较高的PPP项目政府方出资比例一般较低。不同行业PPP项目市场化运营程度不尽相同，从财政部PPP综合信息平台及项目库中可以看出目前PPP项目的类型主要包括市政、能源、交通运输、水利建设、生态建设和环境保护、市政工程、保障性安居住房、医疗保险等，而市政行业又分为PPP项目类型较多，涵盖面较广，不同项目适用的PPP项目股权结构类型有所差异。对于以运营管理复杂，运营能力要求高为主的基础设施、综合管廊项目，以及行业垄断性较强，不适宜全部由社会资本来运营或关乎国家安全、国计民生及重大利益的特殊行业（如轨道交通、水利、港口、车站）等，此类项目政府占股比例一般较高。例如云南省文山州文山市城南片区地下综合管廊项目，政府方通过持有较高的股权比例（40%）,从而更多介入项目的运营管理，更有利于控制社会及政治风险；而对于垃圾处理类、城镇综合开发等准经营性项目，属于市场化运营程度较高且消费者对该类服务质量不敏感的行业，此类项目政府占股比例一般较低。例如国家级第四批示范项目东乡县城乡环卫一体化垃圾处理PPP项目，政府方出资代表江西省东乡区城市投资开发有限公司仅出资10%，而中标社会资本劲旅环境科技有限公司出资90%。因此，在设置股权比例时，应充分考虑社会资本以及资本市场对于不同项目政府参股比例的接受程度。政府方监管意愿根据PPP项目合同指南（试行）约定“在某些情况下，为了更直接地参与项目的重大决策、掌握项目实施情况，政府也可能通过直接参股的方式成为项目公司的股东（但政府通常并不控股和直接参与经营管理）。在这种情形下，政府与其他股东相同，享有作为股东的基本权益，同时也需履行股东的相关义务，并承担项目风险。”政府不参股项目公司，无法直接参与项目的重大决策事宜，难以实时掌握项目具体情况，对项目实施进行指导。而政府参股项目公司，则有权以股东身份对项目进行管理，及时了解项目公司的日常经营情况、查阅项目公司账册，对项目资金使用、财务状况、人事决策、日常管理等事项进行监管。另外由于我国在PPP项目股权结构设计方面的法律法规还不健全，因此选择PPP项目股权结构类型时还取决于政府部门对PPP项目的监管意愿，如果政府部门大力支持发展该行业、且行业相对比较成熟、易于监管的项目，则政府方可以选择社会独资型股权结构或政府出资比例较低的股权结构,而对于政府方监管意愿较强的项目政府方出资比例一般较高。同时，政府方与不同股东身份的社会资本合作，同样会使得政府的监管意愿有所差别，进而影响PPP股权比例的设置。股东身份类型主要有如下几种类型：（1）金融机构金融机构已成为PPP项目主要的资金来源，银行、信托、保险、券商及子公司、基金等金融机构纷纷参与PPP项目。为了保障资金安全，金融机构一般会要求政府出资，作为金融机构资金的安全垫。但通常情况下，政府监管意愿不强，出资比例不会太高，多为5%-30%。（2）建筑承包商以大型央企为代表的建筑承包商，在PPP项目竞争中具有很大的优势，融资能力强、融资成本低，且管理更规范，综合实力更强，中标后一般会联合政府出资方共同组建项目公司，负责PPP项目资金筹集、建设、运营及维护等事宜。且建筑承包商参与PPP项目最大动力是获得施工利润，所以对于大型的PPP项目，前期需要大量的资金投入，建筑承包商通常会联合具有资本运作实力的金融机构，双方各司其职，实现效率最大化。在这种情况下，政府方出资比例较低，一般为5%-20%。3）运营商对于运营部分占比较高的PPP项目，运营商的角色举足轻重，不可或缺。但事实上，运营商多以联合体成员参与PPP项目，且不占有主导地位，其融资能力较弱。在这类项目中,政府方更愿意通过以出资方代表的形式对项目进行监管，因此政府方出资比例一般较高。资金能力政府部门在参与PPP项目时主要目的是为了吸引社会资本参与基础设施建设，缓解地方政府的压力，获得社会效益最大化。在地方政府面临巨大的债务压力和在建设基础设施时存在较大缺口建设资金需求的情况下，PPP模式的推广刚好满足了政府部门的资金需求，因此,股权比例设置时需综合考量政府的财政支出能力，如地方政府债务负担较重的情况下，需将更多的出资责任转移到社会资本方，将政府出资能力限制在可承受范围之内。从实践上看,可通过不同的项目自偿率及股东收益特征选择不同的股权结构，从而降低政府资金风险。项目自偿率是政府资金能力的可靠保障，对于以投资规模大，合作周期长的政府付费项目及可行性缺口补助项目，项目的自偿率往往会间接影响项目的收益金额。如果项目自偿率低，后期主要为政府付费，则需要平衡前投后补的关系（前期投入少，意味着后期运营补助就高）。在这种情形下，股权结构设计通常需考虑股权投资对后期政府运营补贴的影响。政府一方面通过部分股权投资进入项目公司,另一方面将相应资金作为资本公积投入项目中，降低引入的社会资本自有资金，从而降低后期的运营补贴，减轻后期压力，防范财政及资金风险。项目股东收益也同样影响政府方资金能力，进而影响政府方参股比例。对于政府付费或可行性缺口补助类项目，如果政府方股东选择参与利润分配，由于利润分配是所得税后利润，因此增加政府支出数额会大于参与利润分配的金额，对于政府付费项目或可行性缺口补助金额较大的项目，政府一方面选择较低的参股比例，另一方面可通过不参与分红的形式，降低相应的财政支出能力。（三）PPP股权比例设置的动态调整为实现项目公司股东的权益，不同股东在PPP项目的不同阶段需要根据其发挥作用的重要程度来不断调整股权结构，以应对项目的阶段性风险。例如在PPP项目中前期阶段需要金融机构占项目公司较多的股权比例，以保证融资的及时到位，项目建成投入运营阶段由专业的运营管理机构作为重要股东可以提高在项目公司中所占的股权比例。因此在PPP项目的不同阶段应根据项目的进度和需求及股东优势来调整项目公司股权比例，以实现项目公司股东的高效参与，提升项目效率和服务品质，提高项目对投资者的吸引力，缓解政府财政支出、公共服务供给和项目监管等压力，促进PPP项目的顺利实施。1•后期调整触发因素对社会资本而言，其对股权变更条款的诉求主要出于以下两种考虑：融资与退出。社会资本希望减少对股权变更的限制，以实现一定程度上灵活转让股权，由此社会资本可通过转让项目公司股权的方式，引入财务投资人并获取股权转让对价，以获得低成本融资的同时实现项目资本的流动性。对政府方而言，股权变更限制是实现其监管职能的重要抓手，通过股权转让限制避免不合适的主体被引入到项目的实施过程中，确保实施项目的社会资本符合项目采购阶段对社会资本融资能力、技术能力、管理能力的要求，或至少应具备项目建设、运营维护相应阶段的相应能力。后期调整类型（1）股权转让股权转让分为直接转让及间接转让：直接转让即项目公司股东直接转让其持有的项目公司股权，可分为对内转让与对外转让两种。根据《公司法》第七十一条：除公司章程另有约定外，公司股东可以将其持有的部分或全部公司股权转让给本公司的其他股东，也可以在经本公司其他股东过半数同意时将股权转让给本公司股东之外的人。”间接转让则指项目公司股东的股东或更上一层的股东的股权的变更。在实务操作中，投资人经常会搭建多层级的投资架构，以确保初始投资人的股权变更不会对项目公司的股权结构产生直接影响，在这种多层级结构中，核心原则通常为：中选社会资本直接或间接持有的项目公司的股权或其对项目公司的实际控制地位不得改变，据此项目公司的各层级股东的股权变更受限。（2）股权变更与增资