量化分析报告：国泰中证细分机械设备产业主题ETF上市分析掘金ETF把握锂电、光伏、通用设备景气-20210506-国盛正文版

证券研究报告

|金融工程研究2021年

05月

06日量化分析报告掘金

ETF：把握锂电、光伏、通用设备景气——国泰中证细分机械设备产业主题

ETF上市分析中证细分机械设备产业主题指数投资价值分析：作者1、机械设备行业基本逻辑与发展趋势。机械设备属于产业链中游，其需求由下游投资驱动，对于注塑机、机床、工业机器人乃至叉车等通用属性较强的设备品种，其景气周期则与宏观制造业投资周期紧密相关。其中，注塑机、叉车设备，下游涵盖领域更为广泛、国产化格局较成熟，更能充分反馈行业层面整体需求的变化。而工业机器人、机床，目前中高端产品仍以进口为主，疫情影响海外供应链，国内厂商呈现加速替代。2、微观宏观逻辑下行业景气度不断提升。微观层面，受疫情催化，当前通用设备需求端总量持续呈现高增长，同时供给端进口替代不断推进，行业供需结构不断改善。宏观层面，行业目前正处于自

2005年以来的第四轮复苏周期，疫情催化下，“机器替人”加速，同时细分产业结构性景气叠加疫情得控后下游需求大幅回升也带动制造业经营边际改善，货币政策倾向实体经济复苏，双循环格局下，制造业高景气度有望持续。1、《量化点评报告：五月大类资产配置建议——资产配置思考系列之二》2021-05-042、《量化分析报告：基思广益：利率未来趋势何从？——来自久期择时型基金经理的观点》2021-04-283、《量化周报：中证

500、创业板确认日线级别上涨》2021-04-253、锂电、光伏行业未来有望迎来高增长。指数成分在锂电与光伏行业具有较高暴露，两行业未来成长性凸显。锂电：新能源车长周期景气拐点确定，预计未来

5-10年新能源车行业伴随渗透率的不断提升，整个行业都处于成长阶段。光伏：全球光伏招标电价屡创新低，经济性凸显，光伏发电将助力各国实现碳中和目标，行业长期趋势确定，估值有望修复至前期水平。4、《量化周报：短期市场或缺最后一跌》2021-04-185、《量化点评报告：哪些行业进入了超配区间——资产配置思考系列之一》2021-04-174、指数聚焦于锂电、光伏、通用机械设备核心类公司。从历史表现来看，中证细分机械设备产业主题指数

2020年以来超额收益显著，具有明确的独立行情。从行业分布来看，指数主要聚焦于机械设备行业的核心龙头公司及市场关注度较高的公司。指数风格总体为中大市值、高

Beta、高成长，未来成长性同样可期。国泰中证细分机械设备产业主题

ETF上市分析：1、

国泰中证细分机械设备产业主题

ETF（简称：机械

ETF，516960），其将于

2021年

5月

7日发行。基金紧密跟踪标的指数表现，追求跟踪偏离度和跟踪误差的最小化。2、

基金管理公司国泰基金管理有限公司具有丰富的

ETF产品管理经验。截至

2021年

4月

30日，基金共管理

ETF基金

24只，相关联接基金

11只，ETF规模已达约

797亿元。其

ETF产品线覆盖宽基、行业、主题、债券、黄金、美股等，提供全方位被动投资工具。风险提示：本报告从历史统计的角度对特定基金产品、行业观点进行客观分析，当基金投资策略、市场环境、政策倾向发生变化时，不能保证统计结论的未来延续性。本报告不构成对基金产品的推荐建议。请仔细阅读本报告末页声明2021年

05月

06日内容目录1.机械行业投资价值分析.....................................................................................................................................41.1.1.2.通用设备需求传导路径

..........................................................................................................................4微观跟踪，通用设备需求持续回暖..........................................................................................................41.2.1.1.2.2.注塑机

&叉车/重卡

...................................................................................................................4工业机器人

&数控机床..............................................................................................................51.3.宏观视角，制造业景气周期持续上行

......................................................................................................71.3.1.复盘制造业景气周期宏观特征......................................................................................................7如何看待制造业投资持续回暖？...................................................................................................9双循环新格局，看好制造业高景气持续.......................................................................................151.3.2.1.3.3.2.中证细分机械设备产业主题指数投资价值分析..................................................................................................172.1.2.2.2.3.指数历史表现：2020年以来超额收益显著

............................................................................................17指数选股特征：主要以电气设备和机械设备龙头为主

.............................................................................18指数风格特征：中大市值、高

Beta、高成长..........................................................................................193.国泰中证细分机械设备产业主题

ETF投资价值分析

..........................................................................................213.1.3.2.3.3.国泰中证细分机械设备产业主题

ETF基本信息

......................................................................................21管理人具有丰富

ETF产品管理经验

.......................................................................................................22跟踪指数当前具有良好的投资价值........................................................................................................22风险提示..............................................................................................................................................................23图表目录图表

1：企业固定资产投资及通用设备需求传导过程

.................................................................................................4图表

2：海天国际国内收入增速与制造业固定资产投资完成额增速

.............................................................................5图表

3：伯朗特机械手销量与制造业

PMI..................................................................................................................5图表

4：国内重卡销量及增速...................................................................................................................................5图表

5：国内叉车销量及增速...................................................................................................................................5图表

6：国内工业机器人产量（万台）及增速

...........................................................................................................6图表

7：日本出口中国工业机器人金额同比增速........................................................................................................6图表

8：国内数控金属切削机床产量同比及数控化率变化...........................................................................................6图表

9：日本机床订单（中国市场）增速..................................................................................................................6图表

10：制造业固定资产投资完成额累计同比

.........................................................................................................7图表

11：制造业技改投资占比变化（2016-2017）....................................................................................................8图表

12：高技术制造业投资变化（2016-2017）.......................................................................................................8图表

13：房地产/基建投资完成额累计增速...............................................................................................................8图表

14：国内出口金额增速

....................................................................................................................................8图表

15：工业企业利润率与制造业投资周期.............................................................................................................9图表

16：产成品存货与制造业投资周期

...................................................................................................................9图表

17：M1与制造业投资周期...............................................................................................................................9图表

18：中债国债到期收益率变化

..........................................................................................................................9图表

19：国内人口结构.........................................................................................................................................10图表

20：制造业从业人数

.....................................................................................................................................10图表

21：制造业总产值及人均产值

........................................................................................................................10图表

22：国内制造业人员工资水平

........................................................................................................................10请仔细阅读本报告末页声明2021年

05月

06日图表

23：春节后全国发送旅客数量（正与初一至正月二十五）

................................................................................11图表

24：2018&2019年饿了么注册骑手年龄分布

...................................................................................................11图表

25：美团骑手工作主要特征

...........................................................................................................................11图表

26：中国餐饮外卖产业规模

...........................................................................................................................12图表

27：美团骑手工作主要特征

...........................................................................................................................12图表

28：纺织纱线、织物及制品出口金额激增

.......................................................................................................13图表

29：便携式电脑出口金额攀升

........................................................................................................................13图表

30：国内电动自行车产量...............................................................................................................................13图表

31：自行车出口金额持续提升

........................................................................................................................13图表

32：2020Q3单季工业产能利用率回升至景气前高水平

....................................................................................14图表

33：工业企业：营业收入利润率处于高位

.......................................................................................................14图表

34：贷款市场报价利率(LPR)：1年.................................................................................................................14图表

35：新增人民币贷款-企业中长期....................................................................................................................14图表

36：社会消费零售总额累计同比.....................................................................................................................15图表

37：基建及地产投资增速...............................................................................................................................15图表

38：美国/欧元区制造业

PMI回升...................................................................................................................16图表

39：出口金额及增速

.....................................................................................................................................16图表

40：主要国家出口累计同比

...........................................................................................................................16图表

41：主要产品出口累计增速

...........................................................................................................................16图表

42：RCEP成员为中国主要产品出口市场.........................................................................................................17图表

43：主要产品出口累计增速

...........................................................................................................................17图表

44：中证细分机械设备产业主题指数历史走势.................................................................................................17图表

45：指数

2020年以来表现

............................................................................................................................18图表

46：指数行业分布（申万一级）.....................................................................................................................19图表

47：指数行业分布（申万三级）.....................................................................................................................19图表

48：指数概念暴露度

.....................................................................................................................................19图表

49：指数相对

Wind全

A的风格暴露...............................................................................................................20图表

50：指数相对

Wind全

A的风格暴露变化........................................................................................................20图表

51：指数

ROE与毛利率.................................................................................................................................20图表

52：指数归母净利润同比与营业收入同比

.......................................................................................................20图表

53：指数历史净利润与万得一致预期净利润（亿元）.......................................................................................21图表

54：基金基本资料.........................................................................................................................................21图表

55：国泰基金

ETF产品一览...........................................................................................................................22请仔细阅读本报告末页声明tOtPsQwOwO7NaObRnPnNpNnMiNmMtOiNpPpRbRoPrPwMnOnQNZoMqQ2021年

05月

06日“掘金

ETF系列报告”旨在发掘具有潜在交易或配置价值的

ETF/LOF基金。系列报告将对

ETF/LOF基金跟踪的指数进行基本面、交易面的定量分析，同时结合市场环境和基金特色分析基金的投资价值。本报告分析的基金为：国泰中证细分机械设备产业主题

ETF（516960，基金简称：机械

ETF）。1.机械行业投资价值分析1.1.通用设备需求传导路径机械设备属于产业中游，其需求受下游投资驱动。对于注塑机、机床、工业机器人乃至叉车等通用属性较强的设备品种，其景气周期则与宏观制造业投资周期紧密相关。通常而言，企业的资本开支预期主要和两个因素相关：1）自身的盈利状况，在利润率较高、排产较饱满的情况下，企业扩产意愿更为充足；2）资金成本，低利率、流动性充足环境下，企业投资资金成本相较低，投资收益率预期提升。受疫情影响，2020年

Q1国内制造业盈利能力、固定资产投资均现大幅下滑。随着

2020年

Q2复工复产持续推进，产业景气度逐步回暖。微观数据跟踪，当前通用设备需求持续高增长。先前对于需求端偏短暂性爆发的担忧逐步得到修正。图表

1：企业固定资产投资及通用设备需求传导过程下游投资消费工业企业流动性技改通用设备盈利水平产能企业固定资产投资订单/销量进口替代产能弹性生产效率供给侧改革高新产业出口资料来源：国盛证券研究所1.2.微观跟踪，通用设备需求持续回暖微观层面，我们可以以注塑机、机床、工业机器人、叉车等典型品种的销售数据作为通用设备乃至宏观制造业景气跟踪指标。其中，注塑机、叉车设备，下游涵盖领域更为广泛、国产化格局较成熟，更能充分反馈行业层面整体需求的变化。而工业机器人、机床，目前中高端产品仍以进口为主，疫情影响海外供应链，国内厂商呈现加速替代。1.2.1.注塑机

&叉车/重卡先前我们在关于宏观景气周期的研究过程中发现，头部注塑机厂商经营数据与制造业投资在波动趋势上有一定吻合。主要有两组数据：1）注塑机龙头海天国际，其国内市场收入增速领先国内制造业固定资产投资增速约

1请仔细阅读本报告末页声明2021年

05月

06日年，平移后两者波动趋势较一致。时滞原因，中游设备企业通常在交货之后便进行收入确认，而下游生产企业还需进行产线调试、整合，在达成实际产能后才会将其转固确认。2）伯朗特，注塑机配套用机械手出货量与制造业

PMI变化趋势较一致。伯朗特为国内最大的机械手厂商，为注塑成型机上游重要零部件厂商。图表

2：海天国际国内收入增速与制造业固定资产投资完成额增速图表

3：伯朗特机械手销量与制造业

PMI制造业固定资产投资完成额YoY海天国际国内收入YoY制造业PMI伯朗特机械手销量53%52%51%50%49%48%47%46%45%250020001500100050045%30%15%0%160%120%80%40%0%2008H1-15%资料来源：Wind，国盛证券研究所20102013H120152018H1-40%-80%0201801201806201811201904201909202002202007资料来源：国家统计局，公司公告，国盛证券研究所叉车/重卡，广泛应用于国民经济各个生产环节，其销量与制造业景气度高度相关，是实体经济活动强弱的重要指标。4月份以来，国内叉车及重卡销量逐步回暖，1-9月份叉车累计销量同比增速分别为

24.13%；1-10月份重卡累计销量同比增速为

39.92%。9/10月份单月，叉车及重卡销量增速分别为

66%/51%，需求维持强劲。图表

4：国内重卡销量及增速图表

5：国内叉车销量及增速重卡销量(万辆)YoY叉车销量(万台)YoY25120%80%40%0%987654321080%40%0%2015105-40%-80%-40%-80%02018-012018-072019-012019-072020-012020-072018-012018-072019-012019-072020-012020-07资料来源：Wind，国盛证券研究所资料来源：Wind，国盛证券研究所1.2.2.工业机器人

&数控机床从产品应用属性及行业竞争格局看，工业机器人与数控机床有一定相似度，并且明显区分于注塑机、叉车/重卡等通用设备品种。工业机器人作为工业自动化核心设备，中长期视角，具备“机器替人”的持续性需求；与此同时，数控机床生产精度、效率均显著领先于普通加工机床，对标发达国家

80%左右的数控化率，向高端制造迈进的国内制造业，其对于数控机床的需求具备持续提升基础。以上是国内工业制造业在工业机器人及数控机床品类最基本的消费需求概况。年初以来，受疫情催化，需求端及供给端均出现一定变化：1、需求端，总量呈现高增长请仔细阅读本报告末页声明2021年

05月

06日➢➢工业机器人：自

2020年

3月以来，国内工业机器人产量同比增速持续攀高，10月单月增速

38.50%；进口数据看，中国自日本进口工业机器人金额

2020Q1、Q2同比增速分别为

40.47%、35.45%。数控切削机床：4月份，国内数控切削机床产量同比转正，9月单月增速达

45.11%。与此同时我们关注到，9月国产切削机床数控化率达

42.82%，创立历史新高。终端加工对于精度、效率需求提升。进口数据看，日本机床产业源自中国市场订单自6月份同比转正以来，增速持续创新高，9月份单月增速达

89.86%。2、供给端，国内厂商绝对量持续攀高，进口替代推进从同比角度看，国内外厂商产/销量均呈现高增长；但绝对量却呈现一定分化。工业机器人行业尤其显著，日本出口中国工业机器人金额单季值尚未突破前高（2017Q3，681亿日元）；而国内工业机器人单月产量持续创新高，9月份单月达

2.32万台，约为

2017-18年单月高点的

165%。机床领域，9月，日本机床产业源自中国市场订单约

208亿日元，约为

2018年初高点的

58%左右；国内数据看，近期单月数控切削机床峰值产量约为2017-18年单月峰值的

63%左右。整体恢复状态优于国外厂商。图表

6：国内工业机器人产量（万台）及增速工业机器人产量(万台)图表

7：日本出口中国工业机器人金额同比增速日本出口中国工业机器人金额(亿日元)YoY2.5120%100%80%60%40%20%0%8007006005004003002001000100%80%60%40%20%0%21.510.5-20%-40%-60%-20%-40%02017-032017-122018-092019-062020-032014Q12015Q22016Q32017Q42019Q12020Q2资料来源：Wind，国盛证券研究所资料来源：JARA，国盛证券研究所图表

8：国内数控金属切削机床产量同比及数控化率变化图表

9：日本机床订单（中国市场）增速数控金属切削机床产量同比增速数控化率日本机床订单-中国市场（亿日元）YoY50%40%30%20%10%0%45%40%35%30%25%20%15%40035030025020015010050100%80%60%40%20%0%2017-032017-122018-092019-062020-03-10%-20%-40%-60%-80%-20%-30%-40%-50%02018/012018/082019/032019/102020/05资料来源：wind，国盛证券研究所资料来源：JMBT，国盛证券研究所就细分通用设备品类而言，需求驱动力及底部复苏反弹的强度有着较大的不同，但需求的基石还是和制造业宏观景气度紧密相关。因此，接下来我们主要回顾制造业几个大周期特征，并在此基础上对比分析当前制造业景气度所处节点，并就景气复苏持续性做出一定判断。请仔细阅读本报告末页声明2021年

05月

06日1.3.宏观视角，制造业景气周期持续上行1.3.1.复盘制造业景气周期宏观特征自

2005年以来，我国制造业投资大致已经历了三轮周期（2005/02-2010/02，2010/03-2016/08，2016/09-2020/02），目前正经历及第四轮复苏周期。从微观层面讲，产品的盈利水平主要是由利润率和销量决定，最终取决于供需关系。回顾过往的三轮制造业投资周期，前两轮周期景气度与需求端提振关联度较高（投资和净出口是影响中短期需求的主要变量），而第三轮复苏周期，则是需求叠加供给，除需求端稳步扩大(基建投资维持高位，地产投产/出口反弹)，供给侧改革则有效带动了先进产业结构性扩张和制造业整体技术改造。➢➢➢第一轮制造业投资周期（2005/02-2010/02）：房地产/基建投资/出口增速维持高位，城镇化与全球化共振带动制造业终端投资保持了近

30个月的高增长。2008年受全球金融危机的冲击，制造业投资进入下行周期。（2006年

8月，政策面影响，制造业投资阶段性下滑）第二轮制造业投资周期（2010/03-2016/08）：“四万亿”计划带动基建投资增长，地产投资在

2009年

2月触底后开始反弹，出口逐步复苏。制造业投资新一轮复苏周期在

2010年

3月左右开启。（制造业投资在

2013年有一波回暖，地产/基建投资增速在

2013年

2季度阶段性见顶后，制造业投资扩张并未持续）第三轮制造业投资周期（2016/03-2020/02）：需求端稳步扩大，地产投资

15年底反弹/出口在

17年恢复；供给侧改革积极推动，除解决中低端产业过剩产能问题，要着力扩大有效供给，提高供给结构适应性和灵活性，提高全要素生产率。新兴产业投资及制造业技术改造贡献重要投资增量。图表

10：制造业固定资产投资完成额累计同比固定资产投资完成额:制造业:累计同比趋势项周期项50%40%30%20%10%0%10%5%0%-5%-10%-15%-20%-25%-30%05060708091011121314151617181920-10%-20%-30%-40%2005/02-2007/11地产/基建/2010/03-2011/12“四万亿”刺激2016/06-2018/12供给侧改革，制造升级出口全面向好资料来源：Wind，国盛证券研究所（参照国盛宏观团队

2018年研究报告《这轮制造业投资反弹还能持续多久？》分析思路）注：宏观角度统计的是制造业固定资产投资数据，实际上滞后于微观通用设备类企业订单/收入指标。因此，需注意我们划分的投资周期是依据资产负债表项目而非利润表项目。需要特别注意的是供给端改革对于第三轮制造业景气周期的推动。国内经济发展进入“新常态”后，供给端的矛盾逐步突出。2015年中央经济会议强调，要适度扩大总需求的同时，着力加强供给侧结构性改革，矫正要素配置扭曲，扩大有效供给，提高供给结请仔细阅读本报告末页声明2021年

05月

06日构适应性和灵活性，提高全要素生产率。解决结构性矛盾成为中国经济重新焕发活力的核心所在。供给侧改革除了“破旧”之外，也需要“立新”，要着力扩大有效供给。这其中，“补短板”是供给侧改革的重要抓手，主要包括：1、推动制造业高端化、智能化、绿色化、服务化，支持企业技术改造和设备更新。2、培育发展新产业；3、加快服务业优质高效发展；4、积极推进农业现代化。从投资端数据看，2016-2017年期间，制造业技术改造投资占比制造业投资的份额持续攀升，阶段性比例达

48%；高技术造业蓬勃发展，期间投资增速超

15%，大幅领先于制造业整体投资增速，对制造业投资增量形成重要贡献。图表

11：制造业技改投资占比变化（2016-2017）技改投资占比

技改投资增速图表

12：高技术制造业投资变化（2016-2017）高技术制造业投资(万亿元)制造业投资增速高技术制造业投资增速制造业投资增速50%48%46%44%42%40%38%18%2.52.01.51.00.50.025%20%15%10%5%15%12%9%6%3%0%0%2016-042016-082016-122017-042017-082016/042016/082016/122017/042017/08资料来源：国家统计局，国盛证券研究所资料来源：国家统计局，国盛证券研究所无论是先前总量高增阶段，需求端直接拉动制造业投资增长；或是

2016年以来，供给侧改革对技改升级、新产业的刺激，制造业投资景气上升阶段的典型传导的路径不乏如下：1)盈利能力改善：投资/出口持续增长（供给侧自身消化），供需改善提振推升工业品出厂价格（PPI提升）、带动企业利润率增加（工业企业利润率上行拐点大约领先制造业投资

1年左右）；2)产能不足：盈利能力的改善叠加处于高位的产能利用率、低库存水平强化企业资本开支意愿。（库存增速拐点与制造业投资拐点较为一致）3)资本充足：内部积累的充足资金或者外部宽松的融资环境（利率维持阶段性底部、较好的流动性）则是投资意愿落地的重要支撑。几个周期节点看，M1增速拐点约领先于制造业投资拐点

1.5-2年左右。图表

13：房地产/基建投资完成额累计增速图表

14：国内出口金额增速房地产投资完成额累计同比出口金额:累计同比60%40%20%0%60%40%20%0%050607080910111213141516171819-20%-40%050607080910111213141516171819-20%资料来源：Wind，国盛证券研究所（2003-2019）资料来源：Wind，国盛证券研究所（2003-2019）请仔细阅读本报告末页声明2021年

05月

06日图表

15：工业企业利润率与制造业投资周期工业企业:营业收入利润率:累计值(左轴)制造业固定资产投资同比增速图表

16：产成品存货与制造业投资周期制造业固定资产投资同比增速工业企业:产成品存货:累计同比（右…10%5%35%30%25%20%15%10%5%6.8%6.3%5.8%5.3%4.8%4.3%3.8%3.3%15%10%5%0%0%2003/022006/072009/122013/052016/10-5%-5%-10%-15%-20%-25%-10%-15%-20%-25%0%2003-022006-072009-122013-052016-10-5%资料来源：Wind，国盛证券研究所（2003-2019）资料来源：Wind，国盛证券研究所（2003-2019）图表

17：M1与制造业投资周期图表

18：中债国债到期收益率变化制造业固定资产投资同比增速M1：同比(右轴):10:1中债国债到期收益率年10%5%40%35%30%25%20%15%10%5%6.0%中债国债到期收益率年5.0%4.0%3.0%2.0%1.0%0.0%0%2003/022006/072009/122013/052016/10-5%-10%-15%-20%-25%0%05060708091011121314151617181920资料来源：Wind，国盛证券研究所（2003-2019）资料来源：Wind，国盛证券研究所（2003-2019）1.3.2.如何看待制造业投资持续回暖？正如先前所讲论述的，自

3月份至今，微观角度看，相较制造业固定资产投资而言具备领先指标意义的中游通用设备订单/业绩较去年同期均呈现高增长。宏观指标看，工业企业营业利润、产能利用率及制造业固定资产投资等，均出现正向边际改善。如何看待此轮制造业景气度的回升，我们认为主要有以下几个因素：➢疫情催化，“机器替人”加速。中长期趋势看，全要素生产率提升下，制造业“机器替人”大趋势明确。此次疫情对劳动力供给端形成压力，一方面，节后工人回流较难；另一方面，外卖等新兴产业受催化发展迅速，传统产业工业人呈现外流。➢细分产业结构性景气叠加疫情得控后下游需求大幅回升带动制造业经营边际改善。受疫情影响，医疗防护、居家日用产品消费需求大幅增长。产能提升下，上半年相关产业呈现结构性的投资高景气度。复工复产后，先前受疫情影响有所迟滞的投资/消费需求反弹。产能利用率及营业利润率边际显著改善对于制造业企业资本开支具备较大的提振作用。➢宏观宽松流动性，货币政策倾向实体经济复苏。根据央行发布的

2020年第三季度中国货币政策执行报告，前

10个月金融部门向实体经济让利约

1.25万亿元。并指出，构建金融有效支持实体经济的体制机制为央行下一阶段七大政策思路之一请仔细阅读本报告末页声明2021年

05月

06日1、疫情催化，“机器替人”加速从人口结构以及制造业从业人数两方面看，近年以来制造业用工难问题逐步凸显。从人口结构上看，15-59岁劳动年龄人口呈现下滑态势，2019年其总人数为

9.11亿人，较2011年下降

3.13%；占总人口比例为

65.09%，较

2011年降低

4.71%。制造业工人

“外流”趋势明显，2019年国内制造业从业人数

0.97亿人，同比降低

2.16%，约为

2014年峰值的

94%。图表

19：国内人口结构图表

20：制造业从业人数人口比例制造业从业人数

亿人)(YoY1.21.00.80.60.40.20.020%15%10%5%100%75%50%70%25%65%0%0%-5%2011201220132014201520162017201820190-14岁

15-59岁

60岁及以上资料来源：国家统计局，国盛证券研究所资料来源：国家统计局，国盛证券研究所中长期趋势看，全要素生产率提升下，制造业“机器替人”大趋势明确。供给端看，劳动力人口以及其对制造业就业的选择规模均呈现萎缩趋势。需求端看，劳动力对于制造业总产值的边际贡献逐步衰减，一方面就业环境较恶劣的工种难以招到工人；另一方面，用工成本普遍提升，2019年制造业人员工资较

2011年水平涨幅在

110%以上。因此，无论从切实的供给端制约还是需求端对于产出效益的追求，先进生产技术要素对于总产值增加值的贡献率预期持续增长，反之劳动力要素将逐步弱化，“机器替人”大趋势明确。图表

21：制造业总产值及人均产值图表

22：国内制造业人员工资水平制造业人员工资(万元/年)制造业总产值(万亿元)人均产值(万元/人)303025201510510.08.06.04.02.00.02520151050020102012城镇非私营单位资料来源：国家统计局，国盛证券研究所2014201620182020201120122013201420152016201720182019城镇私营单位资料来源：国家统计局，国盛证券研究所1）疫情影响——劳动力返岗困难，新兴产业形成冲击受新冠疫情影响，2020年春节后返程旅客量同比去年大幅下滑。根据交通运输部统计数据，节后至正月二十五期间，全国旅客单日平均发送量为

1332.5万人次，仅为

2019年同期平均发送量的

17.94%。返程比例看，往年正月十五已达

100%，2020年同期只有20%左右，至

4月

20日左右才达到

100%水平，时点推迟近

2个月。复工复产过程中，特别是中小企业、小微企业面临返岗工人不足的问题。请仔细阅读本报告末页声明2021年

05月

06日图表

23：春节后全国发送旅客数量（正与初一至正月二十五）节后发送旅客(万人次)YoY30000%2500200015001000500-20%-40%-60%-80%-100%0初一35791113151719212325资料来源：交通运输部，国盛证券研究所（正月初一至正月二十五发送旅客数量）2）疫情催化——外卖等新兴产业迅猛发展，传统产业工人外流基于移动互联网、大数据、云计算等新技术的平台技术、共享经济等新业态迅猛发展，催生了大量就业形态。时间灵活、多劳多得等因素抉择下，骑手职业已经成为许多地区年轻人就业的新选择。2019年，饿了么蓝骑士平均年龄为

31岁，80后/90后比例分别为

39%、47%；当期，95后新增注册骑手同比增长

1.3倍。转型做骑手最多的为工人，占比

15%。美团外卖看，2019年，通过美团获得收入的骑手总数达到

398.7万人，比

2018年增长

23.3%。多劳多得激励机制下，骑手工资较为可观，以饿了么蓝骑士为例，贫困县骑手月薪资超

5800元，高于全国城镇居民平均工资

65%。骑手学历亦呈现高端化，饿了么蓝骑士中大学生占比近两成。图表

24：2018&2019年饿了么注册骑手年龄分布2018年注册骑手

2019年注册新手图表

25：美团骑手工作主要特征骑手工作主要特征30%25%20%15%10%5%0%18-23岁29-33岁39-43岁49岁以上0%10%20%30%40%50%60%70%资料来源：《2020饿了么蓝骑士调研报告(2019年)》，国盛证券研究资料来源：《2019年及

2020年上半年中国外卖产业发展报告》，国盛所证券研究所根据美团研究，疫情催化外卖产业链的发展，一方面加速了万物到家时代的来临，用户选择线上购买生鲜的主要原因（60.1%）是无接触更安全和不方便出门（49.8%）。另一方面，疫情也推动了餐饮行业线上化，更多的品牌餐厅开始通过美团平台开展外卖服务，仅

2020年一季度就有超过五成必吃榜餐厅上线外卖，餐饮行业线上化趋势明显加速。美团预估，2020年线外卖产业渗透率将达

20%左右，总量增长配合结构化优化，我国外卖产业有望在未来

1-3年内发展成万亿级别规模市场。请仔细阅读本报告末页声明2021年

05月

06日数字经济领域成为吸纳就业的重要渠道，疫情期间网约配送员就业规模迅速提升：➢美团平台大数据显示，2020年

1月

20日-5月

24日期间，美团平台上新注册并且有收入的骑手超过

100万人（2019年底，美团获得收入的骑手总数

398.7万人），这些骑手有

37.6%来自餐饮等生活服务业，27.2%来自制造业企业，13.8%来自小微创业者，成为吸纳其他行业溢出劳动力、稳定社会就业的重要力量。➢《2020饿了么蓝骑士调研报告（2019年）》披露，新冠疫情爆发以来，饿了么蜂鸟即配共吸纳约数十万人注册成为骑手。疫情期间从其他职业从业者转行做骑手的来源，第一为餐饮从业者、第二为工厂工人。图表

26：中国餐饮外卖产业规模图表

27：美团骑手工作主要特征餐饮外卖产业规模(亿元)美团获得收入的骑手总数

万人)(外卖产业渗透率7000600050004000300020001000025%20%15%10%5%45040035030025020015010050398.7≥10000%2019年底2020年1-5月新增201520162017201820192020E资料来源：《2019年及

2020年上半年中国外卖产业发展报告》，国盛证券研究所资料来源：《2020饿了么蓝骑士调研报告(2019年)》，国盛证券研究所2、结构性景气叠加经营边际性改善1）疫情对于防疫、居家产品消费需求的刺激受疫情影响，医疗防护、居家日用产品消费需求大幅增长。产能提升下，上半年相关产业呈现结构性的投资高景气度。➢➢就与疫情直接相关的防护口罩看，根据工信部数据，疫情爆发初期，国内口罩产能每天

2000万只、N95口罩产能

60万只；而到了

4月中旬，口罩日产能则大幅提升至

4亿只/日，其中

N95口罩

340万只。且后续由于海外疫情的持续扩散，出口需求大幅增长，参照商务部数据，2020年

4月

24日当日中国出口口罩

10.6亿只，较3月底增长

373%。疫情影响下的居家办公用品、个人日常通勤出行工具需求均呈现大幅增长。一方面，疫情影响公共出行，个人出行用自行车、电动车等需求大幅增长，呈现供不应求格局。自

4月份以来，国内电动自行车产量持续创新高，9月单月产量近

400万辆；自行车出口金额/增速持续提升，10月单月增速达

79.26%；另一方面，居家办公背景下，便携式电脑需求持续增长，自

4月份以来单月同比增速基本维持在

20%-40%区间；小家电亦表现亮眼，上半年全渠道零售量同比增长

6.5%。注：产出的提升滞后于投资，月频数据产出拐点基本在

4月份，投资拐点判断在

3月份。请仔细阅读本报告末页声明2021年

05月

06日图表

28：纺织纱线、织物及制品出口金额激增出口金额:纺织纱线、织物及制品(亿美元)图表

29：便携式电脑出口金额攀升出口金额:便携式电脑(亿美元)YoYYoY25020015010050100%80%60%40%20%0%10080604020080%60%40%20%0%-20%-40%0-20%2018/042018/112019/062020/012020/082018/042018/112019/062020/012020/08资料来源：国家统计局，国盛证券研究所资料来源：国家统计局，国盛证券研究所图表

30：国内电动自行车产量图表

31：自行车出口金额持续提升电动自行车产量(万辆)YoY出口金额:自行车(亿美元)YoY4.0100%50030%80%60%40%20%0%20%10%0%40030020010003.02.01.00.0-10%-20%-30%-40%-50%-20%-40%-60%2018/032018/102019/052019/122020/072018/042018/112019/062020/012020/08资料来源：国家统计局，国盛证券研究所资料来源：国家统计局，国盛证券研究所2）需求递延，边际改善提振投资预期资本开支是终端需求的二阶导，边际盈利能力的改善以及产能利用率的提升将有效催化投资预期。疫情影响，节后

2/3月份，除部分疫情防护相关物资生产链外，终端一般消费/投资/出口等均停滞递延。中游生产制造受下游需求收缩以及自身员工返工推迟影响，产能利用率/盈利能力均现阶段性大幅下降，2020Q1国内工业产能利用率为

67.30%、2020年

2月工业企业利润率为

3.54%，均为历史低点。随着国内疫情得控以及复工复产持续推进，经济生产进入上升通道。先前受疫情影响有所迟滞的投资/消费需求反弹。生产端看，产能利用率环比大幅回升显著，2020年三季度单季，国内工业产能利用率提升至

76.70%，处于

17年经济较热区间的高位；盈利能力亦是环比改善，6月单月工业企业营业利润率达到阶段性高点

7.08%，接近前高（2018年

6月）。产能利用率及营业利润率边际显著改善对于制造业企业资本开支具备较大的提振作用。请仔细阅读本报告末页声明2021年

05月

06日图表

32：2020Q3单季工业产能利用率回升至景气前高水平图表

33：工业企业：营业收入利润率处于高位工业企业:营业收入利润率工业产能利用率:当季值80%8.0%7.0%6.0%5.0%4.0%3.0%75%70%65%60%2015/032016/012016/112017/092018/072019/052020/032016/022017/022018/022019/022020/02资料来源：国家统计局，国盛证券研究所资料来源：国家统计局，国盛证券研究所3、宏观宽松流动性，政策倾向实体经济年初以来，央行进行了三次降准、两次降息，将支持实体经济恢复发展放置在突出位置。➢➢降准：2020年

1月

6日，央行下调金融机构存款准备金率

0.5个百分点释放

8000亿元资金。2020年

3月

16日，为支持实体经济发展，降低社会融资实际成本央行实施普惠金融定向降准，对达到考核标准的银行定向降准

0.5-1个百分点。在此之外，对符合条件的股份制商业银行再额外定向降准

1个百分点，支持发放普惠金融领域贷款。以上定向降准共释放长期资金

5500亿元。2020年

5月

15日，央行下调金融机构超额存款准备金利率，由

0.72%下调至

0.35%。降息：2020年

2月

20日，央行

1年期

LPR报价

4.05%，此前为

4.15%；5年期以上

LPR报价

4.75%，此前为

4.8%。4月

20日，1年期

LPR调为

3.85%、5年期以上调为

4.65%。至今

LPR连续

7个月不变，小微企业、民营企业在内的实体经济贷款需求仍然十分强劲。企业融资端看，年初以来新增中长期人民币贷款同比持续高增。2020年

1-10月，企业中长期贷款累计达

7.66万亿元，同增

51.36%。根据央行发布的

2020年第三季度中国货币政策执行报告，金融支持实体经济力度稳固。今年以来已推出涉及

9万亿元货币资金的货币政策应对措施，前

10个月金融部门向实体经济让利约

1.25万亿元。报告指出，构建金融有效支持实体经济的体制机制为央行下一阶段七大政策思路之一，推动商业银行改进内部资源配置和绩效考核评价，建立健全银行增加小微企业贷款投放的畅销机制，引导金融机构加大对小微企业、民营企业、“三农”、制造业的信贷支持，提升金融科技水平，增强金融普惠性。图表

34：贷款市场报价利率(LPR)：1年贷款市场报价利率(LPR):1年图表

35：新增人民币贷款-企业中长期新增人民币贷款-企业中长期(万亿)1.8100%80%60%40%20%0%4.4%4.2%4.0%3.8%3.6%累计同比1.51.20.90.60.30.02016/012017/012018/012019/012020/012016/032017/032018/032019/032020/03-0.3-20%资料来源：全国银行同业拆借中心，国盛证券研究所资料来源：中国人民银行，国盛证券研究所请仔细阅读本报告末页声明2021年

05月

06日1.3.3.双循环新格局，看好制造业高景气持续2020年

7月

30日中央政治局会议指出，“我国遇到的很多问题是中长期的，必须从持久战的角度加以认识，加快形成以国内大循环为主体、国内国际双循环相互促进的新发展格局”。从出口数据看，随着海外复工复产的推进，其工业生产均呈现复苏，进而带动国内出口反弹；国内看，基于中长期发展视野下的“内循环”将对高端制造板块形成较为深远且正向的刺激作用，我们看好需求景气度回升，更关注产业升级带动的中高端制造设备需求总量增长以及进口替代的双重机遇。1、内循环：需求拉动与供给升级并驱内循环主要包含投资和消费两方面。拉动投资增长主要有基建、地产及工业固定资产开支等方面。地产方面，近期监管部门出台新规控制房地产企业有息债务的增长——“三道红线”，后续投资增速预期边际收紧。基建和工业固定资产的投资则是落实于供需两端的正向循环。一方面，通过基建投资扩大国内有效需求，其与当前推动的小微企业降税、“脱贫攻坚战”等方式目的相契合，即改善和提升低收入群体的消费能力的。另一方面，通过产业升级，亦即当前强调的除传统“铁公机”之外的“新基建”投资（供给侧改革），进而实现中高端产品从制造端到消费端全产业链的本土化，并创造新消费场景。从另一个角度看，内循环不仅仅针对需求端的刺激，同时强调供给端的产业升级。供给端除终端消费品的体现外，还包含工业生产资料尤其是先进技术设备，这是高端产业发展的基石，也是国家重点扶持发展的领域。因此，我们需重点关注在供给侧产业升级背景下