《FOF系列研究之六十六》：鹏华基金伍旋重视基本面与估值、严控组合风险的价值派投资老将

目录TOC\o"1-1"\h\z\u一、基经理介 4二、基经理资框架 4三、基经理表基绩分析 5四、代基金品能价 7五、代基金品风好 8六、基经理易特征 9七、基经理分行置 10八、基经理仓股析 九、总结 12风险提示 13图表目录图1：基金经理在管理产品列表（截止203年6月30日（只包含初始基金） 4图2：鹏华盛世创新基本情况及业绩表现（%（截止203年06月0日） 5图3：鹏华盛世创新业绩表现（截止2023年06月30日） 6图4：鹏华盛世创新半年度业绩表现（截止2023年06月30日） 6图5：鹏华盛世创新在不同市场行情中表现（截止2023年06月30日） 7图6：基金超额收益表现Alpha(年化)（2018年1月31日至2023年06月30日） 7图7：基金近三年业绩Brinson归因结果（2020Q1至2023Q1） 7图8：基金最新一期风格因子暴露（2022年12月31日） 8图9：基金经理管理该基金以来风格因子暴露平均（2012H1至2022H2） 8图10：基金平均市盈率（2018H1至2022H2） 9图基金平均市净率（2018H1至20222H2） 9图12：鹏华盛世创新基金换率情况（2018H1至2022H2） 9图13：股票占基金净值比（位%（20181至203） 10图14：前十大重仓股占股票仓比（单位：%（20181至20231） 10图15：基金全部持仓细分行配置（2020Q1至2023Q1） 图16：基金全部持仓细分行配置（2020H1至2022H2） 图17：鹏华盛世创新历史重股分析（2012Q1至2023Q1） 12一、基金经理简介伍旋，毕业于北京大学光华管理学院，20066担任研究部高级研究员、基金经理助理，目前在鹏华基金担任基金经理、权益投资一部的副总经理。202363017111家，历经多轮牛熊市，是一位久经沙场的价值派投资老将。伍旋当前共管理4只公募基金，管理总规模达10.47亿元。伍旋管理的4只基金产品收益表现和风险控制均较为优异，收益和回撤幅度明显优于沪深3002023年6月30日，获得353.79%300287.10%，区间最大回撤-43.17%300图1：基金经理在管理产品列表（截止2023年06月30日）（只包含初始基金）回撤回撤基金经理 基金规模（亿）任职日期 任职总回报沪深300收益任期超额收益任职最大回撤沪深300区间最大基金类型基金简称基金代码160613.OF鹏华盛世创新偏股混合型基金伍旋4.042011-12-28353.79%66.70%287.10%-43.17%-46.70%008134.OF鹏华优选价值普通股票型基金伍旋2.662019-12-1729.13%-3.64%32.77%-19.32%-39.59%011574.OF鹏华领航一年持有A偏股混合型基金伍旋1.622021-06-221.09%-24.52%25.61%-19.49%-33.19%012640.OF鹏华稳健鸿利一年持有A偏股混合型基金伍旋2.152021-08-251.98%-21.40%23.38%-20.23%-30.98%数据来源：,二、基金经理投资框架投资理念：秉持以好价格买好公司的理念，深挖被低估的优质企业。风格特征：投资风格长期稳定，坚定价值型策略，重视风险控制，着重估值和基本面选股策略，是一位价值派投资老将。细分行业配置：行业配置较均衡，看重的个股相对集中，目前主要集中在消费行业、制造细分领域，以及金融或电信运营商等有牌照壁垒的行业。个股选择：秉持好价格买好公司的思路，非常看重估值和基本面因素。在估值维度上，会从绝对估值和相对估值两个方面进行衡量；在基本面维度，会从中长期的视角筛选出具有强劲盈利能力的企业，注重行业竞争格局、企业可持续竞争优势以及现金流的创造能力。组合管理：“种庄稼”式组合管理模式，在坚持好公司好价格的投资理念下，高比例持有在一定时间维度上能够看到公司价值恢复迹象的“收获型”股票，密切跟踪和关注等待股价催化剂还需较长时间成本的“种子型”股票。基金产品高仓位运作，前十大重仓股持仓占比在50%风险控制：把风险控制视为第一要务，从估值风险和基本面风险两个层面进行把控，在可控基础上去博取超额收益。在估值风险维度上，当市场对股票价值已经预期非常充分，上行空间也有限时，会进行适时调整，对持仓进行一定比例的减持，当股票估值相对较低，下行风险可控的情况下再进行布局。在基本面风险方面，会从公司治理结构、商业模式、现金流创造能力、行业竞争格局以及上下游产业链等进行仔细甄别，避免落入价值陷阱，即避免看似估值低但风险高的投资。三、基金经理代表基金业绩分析基金经理目前管理4只公募基金，本报告以任职时间最长的鹏华盛世创新为例进行分析（对鹏华盛世创新的分析不代表整体管理业绩的风险）20081010日，20111228日接管该基金，基金的投资风格长期稳定。根据产品业绩基准，本文选3002013112023630时间区间。根据wind20132023630309.56%的正300257.26%图2：鹏华盛世创新基本情况及业绩表现（%）（截止2023年06月30日）数据来源：，年度战胜沪深300指数概率达80%鹏华盛世创新自伍旋接管以来整体业绩优异，近10年（2013/06/30-2023/06/30）相对沪深300244.82%22.12%30022.19%。2013108300指数获得正的超额收益，平均年度超额收益9.18%300指数的表现，这与基金经理管理组合理念一致，注重风险控制并防范个股业绩暴雷，在可控基础上去博取超额收益。月近1年近2年近3年近4年近5年月近1年近2年近3年近4年近5年9.748.220.5962.8686.88-0.75-14.33-26.45-7.720.449.4410.4922.5427.0334.4862.4277.44-12.678.9696116.86151.89-17.248.078-5.2244.99339.40113.9313.8715.0716.7317.2118.7622.1213.9315.8015.4922.5319.2621.2811.3725.2041.4117.8719.8013.3515.6717.7718.9719.0420.2122.1913.3520.3218.5122.6819.7721.3410.1122.1439.2719.1822.13-5.76-11.98-22.17-22.17-22.17-22.17-43.17-5.76-21.85-11.76-14.35-11.33-23.09-6.24-19.92-43.17-18.20-13.31-9.81-21.96-32.91-39.59-39.59-39.59-46.70-9.81-28.65-18.19-16.08-13.49-31.88-6.07-19.38-43.48-10.12-22.161.380.550.000.480.730.700.711.38-0.900.421.342.24-0.881.34-0.151.091.440.68-0.17-0.97-0.83-0.130.020.120.32-0.17-1.09-0.281.321.94-1.212.13-0.490.332.76-0.39-7.6530.01-21.6522.3551.6630.0114.7144.99-11.285.58-4.746.0621.717.03-25.3151.8932.5727.212.055.4615.826.8632.6710.49-0.75-21.63-5.209.74244.8274.61319.4326.76化夏普比普比最大回撤(%)(%)化波动率(%)率(%)(%)超额(%)相对沪深300年化收益率区间年化波动沪深300区间年区间最大回撤沪深300区间区间年化夏沪深300区间年沪深300(%)鹏华盛世创新(%)年度表现数据来源：，；波动率、夏普比率计算周期为日，结果均为按照每年250个交易日年化数据相对沪深300指数胜率半年度胜率达71%，风险收益比表现优异201321对沪深300指数业绩胜率71.4%，平均半年度超额收益4.53%。近五年的10个半年度中（2018/06/30-2023/06/30）30070%5.39%。综合2013300普比率相对于沪深300指数也有一定优势，同时信息比率也证明基金经理的主动管理能力较强，将风险和收益进行了较好的权衡，整体表现出更好的持有体验。图4：鹏华盛世创新半年度业绩表现（截止2023年06月30日）数据来源：，；夏普比率，信息比率计算周期为日，结果均为按照每年250个交易日年化数据；信息比率计算采用标的基准为沪深300指数历经多轮牛熊市，稳定获得超额收益300的净值情况主观划分。自2013年来基金历经了多轮牛熊市，不论是快速上涨、快速下跌或是震荡行情中，基金都能获得较为稳定的超额收益，在震荡市场行情中基金最大回撤、夏普比率相对于沪深30020152022年初市场剧烈下行的行情中，仍能获得5%左右的超额收益，且区间最大回撤幅度优于沪深300指数。总体来看，在市场下行时，基金的超额收益和区间最大回撤表现更优，说明该基金经理严格做好风险控制，在熊市中持续战胜市场行情。图5：鹏华盛世创新在不同市场行情中表现（截止2023年06月30日）震荡行情震荡行情2013/01/01-2013/05/312013/06/01-2014/01/312014/02/01-2014/07/242014/07/25-2014/11/252014/11/26-2015/06/122015/06/13-2016/03/012016/03/02-2017/04/202017/04/21-2018/10/312018/11/01-2019/04/252019/04/26-2020/6/152020/06/15-2021/01/072021/01/08-2021/05/102021/05/11-2021/12/312022/01/01-2022/04/262022/04/27-2023/06/3010.174.31-4.5719.683.31-15.501.5720.05-39.5194-6.8619.81-6.14-0.378.285.5611.162.232.6820.45-5.485.5910.794.9316.01-6.91-11.78-18.20-4.08-5.83-42.20-8.05-23.09-7.00-14.35-7.52-8.55-7.79-18.41-11.98-12.21-16.98-9.72-4.56-9.09-45.34-7.50-30.65-10.01-16.08-7.16-15.18-11.05-23.05-21.961.210.28-0.703.614.97-1.271.40-0.422.440.882.36-0.671.00-3.630.980.39-1.110.114.778.92-1.221.17-0.512.760.053.81-1.19-0.12-2.490.072.692.84-1.21-0.211.670.351.100.250.992.26-1.231.261.780.901.571.47 0.270.37 -0.91-0.25 0.164.82 4.4018.35 10.85-0.94 -0.993.64 2.42-0.43 -0.393.95 2.501.45 0.024.29 5.27-0.45 -0.621.25 -0.09-1.00 -1.021.46 0.07超额(%) 回撤（%）回撤（%） 比率 普比率 率 率 玛比率(%)鹏华盛世创新沪深300(%)相对沪深300基金区间最大指数区间最大区间基金夏普区间指数夏区间信息比区间卡玛比区间指数卡时间区间市场情景-9.45-1.0423.401.5437.70.3324.9--29.27-9.8227.6620.7832.25-3.869.7518.4817.5545.0718.1112.05-98.66106.93数据来源：，；夏普比率，信息比率计算周期为日，结果均为按照每年250个交易日年化数据；信息比率计算采用标的基准为沪深300指数四、代表基金产品能力评价CAPM300Alpha（年化），2018120236Alpha度重仓股持仓信息通过Brinson归因方法计算基金近三年（2020/03/31-2023/03/31）相对沪深300300（证券选择收益与交互收益之和）。300Alpha8.75%Brinson2020Q12023Q1323.8%。6Alpha(年化)（20181312023年06月30日）Alpha（年化）

图7：基金近三年业绩Brinson归因结果（2020Q1至2023Q1）季度资产配置收益证券选择收益季度资产配置收益证券选择收益组合超额收益2020/03/311.4%7.0%8.4%2020/06/302.4%8.3%10.7%2020/09/30-2.7%-0.9%-3.6%2020/12/31-7.6%-15.4%-23.0%2021/03/31-0.6%3.6%3.0%2021/06/30-4.3%-2.8%-7.2%2021/09/300.5%16.2%16.7%2021/12/312.7%-2.9%-0.1%2022/03/311.1%7.3%8.4%2022/06/30-7.5%-6.0%-13.5%2022/09/302.3%2.4%4.8%2022/12/308.7%2.3%11.1%2023/03/317.3%4.7%12.0%合计3.8%23.8%27.6%121086420数据来源：， 数据来源：，五、代表基金产品风格偏好为分析基金产品的风格偏好，我们根据基金最新披露的全部持仓股票计算基金的风格因子暴露，并且我们用全市场基金的风格因子暴露中位数作为全市场基金的持仓风格。从基金2022年年报披露的全部持仓的基金风格暴露看，与市场上其他基金相比，鹏华盛世创新具有大盘价值的风格特征，在成长、波动率、趋势性因子上的暴露更低。从基金经理管理该基金的区间以来的风格因子暴露平均情况来看，基金经理风格稳定性较强，与同类基金相比，长期风格呈现出低估值、低成长、低趋势、高SOE（国企持股比例）的风格特征，这与基金经理坚持长期持有低估值价值股理念一致。图8：基金最新一期风格因子暴露（2022年12月31日） 图9：基金经理管理该基金以来风格因子暴露平均（2012H1至2022H2）鹏华盛世创新 全市场基金Beta1

鹏华盛世创新 全市场基金Beta1.5VolatilityValueTrendSize

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CertaintyCubicsizeGrowthLiquidity

VolatilityValueTrendSize

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CertaintyCubicsizeGrowthLiquiditySOE SOE数据来源：， 数据来源：，进一步，我们结合基金经理低估值价值投资策略进行分析，在估值维度进行挖掘，下图展示201810300平均市132低于沪深300的市盈率和市净率，这和基金经理好价格买好公司、深挖低估值优质股票的理念相一致。同时基金经理在调研时还强调，他并不是盲目持有低估值公司，在持有前会对公司的治理结构、行业的周期波动以及行业竞争格局进行分析，剔除治理结构有明显瑕疵以及具有潜在危险因素的公司，在持有时会对公司进行持续观察，如果公司具有可持续竞争优势，但由于市场系统性调整导致公司业绩增长放缓，仍会保持长期持有，如果股票估值反应的比较充分或者达到历史估值上限，会及时进行调整进行卖出操作。图10：基金平均市盈率（2018H1至2022H2） 图11：基金平均市净率（2018H1至20222H2） 鹏华盛世创新 沪深300706050403020100

鹏华盛世创新 沪深300109876543210 数据来源：， 数据来源：，六、基金经理交易特征践行中长期持有逻辑，换手率维持在4倍以下下图展示了鹏华盛世创新的年化单边换手率，计算公式为报告期买入股票金额与卖出股票金额较小值，除以报告期平均股票市值，根据定期报告披露数据每半年计算一次。自2018年以来，鹏华盛世创新的换手率控制在较低水平，始终维持在4倍以下，近两年基金换手率在2倍左右。总体而言，基金换手率维持在低位，符合基金经理中长期持有价值股的投资逻辑。图12：鹏华盛世创新基金换手率情况（2018H1至2022H2）43210数据来源：，长期高仓位运作，重仓股持仓占比50%左右下图展示了近五年鹏华盛世创新的股票持仓占基金净值比(股票仓位)和前十大重仓股集中度情况。基金股票持仓占比较为稳定，基本保持在90%的附近。伍旋在调研中还提到，在资产配置方面会参考股债性价比或者风险溢价指标来进行股票仓位动态调整。50%2023Q12022Q4略有下降。从调研中了解到，在组合管理中，会维持30只左右个股，价值型低估值且具有明显复苏迹象的“收获型”股票持仓集中度相对更高，而符合价值型低估值但复苏等待时间较长的“种子型”股票会密切关注，持仓比例会较低。图13：股票占基金净值比（）（2018Q1至2023Q1）

图14：前十大重仓股占股票持仓比（单位：%）（2018Q1至2023Q1）100 7090608070 5060 4050304030 2020 10100 0 数据来源：， 数据来源：，七、基金经理细分行业配置以鹏华盛世创新为例，观察产品的细分行业配置情况，我们按照中信一级行业作为细分行业的划分标准，配置比例用股票持仓市值占重仓股股票投资市值总值的百分比表示。行业配置比较均衡，重仓主要集中在消费、制造、金融以及电信运营商行业从近三年（2020H1至2022H2）半年报和年报披露的持仓来看，行业配置比较均衡，进行全市场布局，202219个行业中，但从近三年（2020Q12023Q1）图15：基金全部持仓细分行业配置（2020Q1至2023Q1）数据来源：，图16：基金全部持仓细分行业配置（2020H1至2022H2）

数据来源：，八、基金经理重仓股分析10定期报告包括所有的季报、中报和年报，时间段为基金经理管理该基金的区间，持有比例为股票占当期基金净值的比例，股票持有收益根据每期持仓计算季度收益，再将所有区间累计得到。2023426只，占基金历史所有重仓股数量的19%，其中工商银行、兴业银行、中南传媒重仓次数超过15次，12只股票历史重仓超过10个季度，其中新华保险为基金带来的收益最高，持有期间累计收益达7.36%，其次为中金环境，持有期间累计收益7.23%。图17：鹏华盛世创新历史重仓股分析（2012Q1至2023Q1）股票代码股票名称中信一级行业平均持有比例(%)重仓次数累计收益(%)开始持有报告期最后持有报告期601398.SH工商银行银行4.49161.272012/3/312021/3/31601166.SH兴业银行银行5.25163.512012/3/312021/9/30601098.SH中南传媒传媒5.57154.512012/9/302017/6/30601336.SH新华保险非银行金融4.91137.362012/3/312020/12/31601318.SH中国平安非银行金融4.73136.582012/3/312021/12/31300145.SZ中金环境机械4.92137.232013/6/302016/9/30000001.SZ平安银行银行4.61135.352012/3/312023/3/31600887.SH伊利股份食品饮料5.01120.052013/9/302023/3/31002624.SZ完美世界传媒4.64113.012017/9/302021/12/31601668.SH中国建筑建筑4.75101.222020/9/302023/3/31601006.SH大秦铁路交通运输3.64101.652015/3/312019/12/31600690.SH海尔智家家电