股权质押的法律风险分析毕业论文

摘要随着《物权法》以及《工商行政管理机关股权出质登记办法》的颁布实施，广大企业逐渐认识到股权质押作为融资方式的重要作用。物权法实施几年来，股权质押制度在实践中被大量运用，随之产生了大量的法律纠纷，股权质押制度法律规定的不足也相应暴露了出来。在对股权质押实践进行调查的基础上，笔者发现相比于上市公司股权质押，非上市公司股权质押因其对质权人的风险更大而难以为融资方所接受，但是实践中广大的中小企业又亟需利用该方式贷款以解决资金缺乏的问题。因此，本文主要从质权人利益保护的角度对非上市公司股权质押的风险防范进行研究。由于股权质押的风险在股权质押的过程中都有风险存在的可能性，因此本文主要分析股权质押过程中可能存在的风险及防范。关键词：非上市公司股权质押法律风险风险防范ABSTRACTAfterthepropertylawandsomeotherrelatedlegalprovisionsweresuccessivelyissued,theimportanceofthesystemhasbeengraduallyrealizedbythecompanies,especiallywhichhavefellintothefundingcrisis.Inrecentyearstheimplementationofpropertylaw,equitypledgesystemhavebeenwidelyusedinpractice,followedgeneratedalotoflegaldisputes,lackofinstitutionalequitypledgelawaccordinglyexposed.Throughthesurveyofthesystem,Ifoundthatthestockoftheunlistedcompaniesishardtobeacceptedbythelenders.Thereasonisthatthereexitsmuchmoreriskswhentakethestockofunlistedcompaniesastheobjectofthepledge.However,theunlistedcompaniesaremoreanxioustogetmoneyusingthissystemcomparedwiththelistedcompanies.Therefore,thispapermainlyfromtheperspectiveofprotectingtheinterestsofthepledgeeunlistedcompaniespledgedequityriskpreventionresearch.Becauseofthepossibilityofriskintheequitypledgeequitypledgeprocesshasrisks,sothemainanalysisinthisarticlemaysharepledgeprocessriskandprevention.KeyWords：unlistedcompany,equitypledge,legalrisk,thepreventionoftherisks目录TOC\o"1-2"\h\u6554摘要 125520ABSTRACT 229269文献综述 126174引言 319541.非上市公司股权质押风险防范概论 425701.1非上市公司股权质押的基本理论 4300241.2.非上市公司股权质押的风险及判断 5106562.出质人欺诈的风险及防范 75302.1出质人欺诈的类型 7207992.2降低出质人欺诈风险的措施 7285103.股权质押标的隐含的风险及防范 9293113.1质押标的不适格的风险分析 939173.2质押股权的选择 10190124.质权人权利体系不规范的风险及防范 1465124.1质权人权利缺陷的风险分析 14202614.2完善质权权利体系 166665结语 2013379参考文献 2130738致谢辞 2311172附录 24山东科技大学本科毕业论文PAGE37文献综述股票作为一种财产权利开始成为了财产权利质押担保的重要组成部分，股权质押以一种全新的面貌出现在财产权利质押领域，尤其是与股权质押相关的法律制度开始出现在不同法系国家的法典和公司制度立法中。在大陆法系国家，股权质押制度开始在民法典和独立的公司法中体现。而在英美法系国家，股权质押是以股票按揭的形式出现的，而这种股票按揭的形式有可以分为法定按揭与股票的衡平法按揭。李曙峰:《香港法律与务实:担保与抵押》，三联书店1997年版，第208页。可以说，股权质押的出现，丰富了权利质权的内容，也促进了公司的建立和商业贸易的繁荣，是市场经济发展的必然条件，也是进一步发展商品贸易的重要因素。同时，它也对股权的交换价值进行了充分的利用，使股权作为财产权利充分发挥出其债权担保与资金融通的功能。李曙峰:《香港法律与务实:担保与抵押》，三联书店1997年版，第208页。国外很多国家都对股权质押制度做出了规定，立法相对较成熟，以英美法系为例，股权质押是股权质权的一种，对股权的担保，英美法上一般有股权按揭和股权证质押，其中的股权证担保类似我国的股权质押制度。立法的完善也减少了理论界的争议，涉及股权证质押的论述很多，比如美国法律研究出版的《RestatementoftheLawofSecurity》、HenryJ.BaileyШ和RichardB.Hagedorn创作的《SecuredTransactions》等著作对股权证的定义、与其他担保区别、设质的方式等做了阐述。目前，我国对股权质押制度进行全面深入研究的学者尚不算多，最为全面的一本专著就是林建伟的《股权质押制度研究》，此书详细介绍了股权质押的基本理论、股权质押的设立、效力、实现等问题，但是此书著于《物权法》颁布之前，其中介绍的立法不足很多已经被现行立法所完善，且有些地方还与现行立法有所出入。论述股权质押的论文，早期最具代表性的是阎天怀的《论股权质押》；此外还有严晓慧的《股权质押的设立若干问题探讨》；陈晓军的《股权质押中的几个特殊问题》；付小川的《股权质押基本问题研究》；姚兆基的《股权质押法律制度若干问题探讨》。参见曹琦：《论股权质押中质权人权益的保护》，华东政法大学硕士学位论文2013年，第8-9页。参见曹琦：《论股权质押中质权人权益的保护》，华东政法大学硕士学位论文2013年，第8-9页。总的来说，学者们的论述主要是都是集中在对股权质押的性质、标的物、设立、登记等问题。近来，学者们论述的重点开始转移到了股权质押风险的防范等问题上来，有代表性的如吴春岐的《从解释论的视角论我国股权质押制度的新发展》；吴其芳的《股权质押公示方式及其效果探析》。

引言我国《物权法》对股权质押制度予以了明确规定，使得这项在西方国家历经上百年风雨的融资方式在我国获得了迅速发展。金融危机后，我国的中小企业普遍存在融资困难的局面，该制度在实践中的进一步发掘、运用，让陷入困难的众多中小企业抓住了难得的一根救命稻草。我国《物权法》第226条根据股权质押设立的方式，将股权质押分为两类：一类是以上市公司股票为标的的质押；另一类则是以非上市公司股权为标的的质押。上市公司股票质押是指以在证券交易所上市流通的股票为质押标的的质押。与上市公司雄厚的资产实力相比，非上市公司的融资渠道要相对薄弱，因此其对股权质押融资有着更大的需求。但是，与非上市公司强烈的股权质押需求相比，愿意为非上市公司提供资金的融资方并不多，且融资条件要苛刻得多。而非上市公司股权质押，则因受到法律规定缺乏、设立程序繁琐、质权实现较为困难等因素的制约，成为股权质押实践亟待破解的难题。在广大非上市的中小企业急需利用股权融资的现状面前，对非上市公司股权质押制度的研究就更为有实践价值。参见周杰：《论非上市股权质押的风险防范》，中国政法大学硕士学位论文2011年，第10-11页。参见周杰：《论非上市股权质押的风险防范》，中国政法大学硕士学位论文2011年，第10-11页。然而，随着股权质押制度的普遍使用，越来越多的法律问题日渐凸显，法律制度的不足严重制约未上市公司通过股权质押融资，本文主要分析未上市公司股权质押风险及防范，以期对未上市公司成功融资提供一定帮助。1.非上市公司股权质押风险防范概论1.1非上市公司股权质押的基本理论我国《担保法》、《公司法》对于非上市公司以及股权的表述也存在观念上的不统一。因此，研究非上市公司股权质押的风险及其防范，就必须首先对“非上市公司股权质押”这一基本概念进行明确。《担保法解释》第103条第3款的规定，非上市公司不仅包括股票没有上市的股份有限责任公司，还应包括有限责任公司等公司形式。即指上市公司以外的其他公司。在股权质押的司法实践中也一直将非上市公司认为包括非上市股份公司和有限责任公司。我国法律界对股权质押的概念没有做出有共识性的准确规定，从我国《担保法》第25条、第28条的具体规定来看，只是规定了“依法可以转让的股份、股票可以质押”。股权质押是权利质押的一种，标的是股权，在学理上通常把股权分为自益权和共益权，自益权指股东为自身利益，可单独主张的权利，自益权是财产性权利。共益权指股东为公司利益兼为自身利益而行使的权利，主要是公司事务参与权。对于股权中，出质股东到底以哪些权利质押，理论界存在不同看法。有的学者认为，股权质押仅以股权中的财产性权利为标的，典型代表是史尚宽先生，他曾在其著作中这样说道：“股份为质权之标的盛行于世，但股份为股东权利义务的全部表示，不必为纯粹财产权的化身，而纯粹财产权的部分的为质权之标的，且此财产权设质的方式以股票的设质为便。”史尚宽：《物权法论》，中国政法大学出版社2000年版，第193页。而有的学着认为，股权质押是作为自益权和共益权的结合体一同出质的，其理由是，自益权和共益权是一种内在统一的权利，是目的和手段的关系，而并非两种独立的权利。同时，在质权实现时，对股权的处分是对股东权利整体处分，并非对其中一个部分的处分，而将另一部分权利予以保留。阎天怀：史尚宽：《物权法论》，中国政法大学出版社2000年版，第193页。阎天怀：“论股权质押”，载《中国法学》1999年第1期。笔者同意后一种观点，股权质押的不仅是股权的财产性权利，而是股权中的自益权和共益权这个整体，有学者以：“共益权属于人身权非财产性权利，不可转让。”毛亚敏：《担保法论》，中国法制出版社1997年版，第217页。故股东应仅以其自益权出质。笔者认为，这是对人身权的误解，共益权是股东基于出资而取得的一种股东身份权，但是共益权并非不能转让。股东的“共益权”是一种较为特殊的权利，他与“人格权”不同，它可以因为权利基础发生变化而转移给他人，即“共益权”产生的前提是股东对公司的出资而不是股东个人的人格或身份，“共益权”毛亚敏：《担保法论》，中国法制出版社1997年版，第217页。1.2.非上市公司股权质押的风险及判断风险一词是舶来词，权威说法认为其来源于意大利古语“risque”，在早期的运用中一般指自然危险，到了19世纪后才有了现代意义上的风险。其含义包括遭受损失以及该损失发生的可能性。按照风险发生原因的不同，又可将其分为自然风险、社会风险以及经济风险。因为风险的发生是一种或然性存在，人们就有必要审慎地判断风险，并合理选择、规避风险。而对于股权质押的质权人来讲，面临的风险也有很多，如出质人的道德风险、股权价值变动的风险、法律风险等。本文主要对非上市公司股权质押中的法律风险在一般意义上予以概括，并从质权人的角度阐述判断法律风险的一般方法。1.2.1非上市公司股权质押的法律风险股权质押的法律风险，主要包括两层含义：一是指股权质押违反法律规定产生的股权质权不能成立的风险；二是指因现行法律规定的不完善给股权质押当事人带来的风险。我国法律对股权质押限制相对较为严格，明文规定某些股权不能作为股权质押的标的。如公司法规定，公司不得接受本公司股权作为质押标的。国有股权以及涉外股权的出质要经过相关部门的批准，如未经过这些部门的批准，股权质权就不能成立。另外按照我国物权法的规定，非上市公司股权的出质要经过工商部门的登记始得设立，因此出质双方必须到工商部门完成股权质押登记，否则股权质权也不生效力。针对我国目前股权质押权法律制度的规定来讲，该制度规范很不周延，缺乏与其他制度的协调，并且在理论上欠缺统一的考虑。因此不仅给质权人带来了很大风险，而且阻碍了非上市公司股权质权制度在实践中作用的发挥。对非上市公司法律风险的分析及防范是本文的重点，下文将主要分析股权质押面临的部分风险及防范。参见林建伟：参见林建伟：“股权质押的安全性研究”，载《福建论坛》2005年第10期。1.2.2非上市公司股权质押法律风险判断质权人对股权质押风险的判断将直接影响到债权的清偿。基于非上市股权本身的性质，以非上市公司股权为标的的质押都存在或大或小的风险。当股权质押权生效时，股权价值变动的风险就部分地转移到质权人身上。而对股权质押法律风险的判断，主要依赖于股权质押行为符合现行法律的规定。而对于股权质押法律规范的不完善给质权人带来的风险，则需研究者的判断，并能从立法上及时完善。这也是下文所要论述的重点。参见周杰：论非上市股权质押的风险防范，中国政法大学2011年。参见周杰：论非上市股权质押的风险防范，中国政法大学2011年。

2.出质人欺诈的风险及防范2.1出质人欺诈的类型2.1.1欺瞒公司的实际资本出质在非上市公司股权质押设立时，由于非上市公司的封闭性，债权人很难清楚地了解出质股东所在公司的资本实际组成状况。即使是上市的股份有限公司，也存在信息披露不充分、帐面价值严重偏离实际资产价值的现象。这一方面是由于会计方法所出现的误差，一方面是因为出质人故意隐瞒公司实际经营状况、财务状况和相关重大事项。在这种情况下，质权人无法深入了解借款人和质押股份所在公司的信用水平、财务状况以及产权明晰度，不能真实预测出质人股权质押的实力和未来偿债能力，使银行股权质押贷款风险提高。2.1.2擅自处分设质的股权在我国证券市场的股权质押融资操作中，将权利凭证交由质权人占有，其目的是限制出质人在质押期间处分质物，但由于证券市场早己普遍使用“无纸化”的电子交易方式，出质人无需占有权利凭证就有可能擅自处分股票或多头质押，从而使质权人利益受到损害。参见吴惠金：《股权质押法律问题研究》，上海交通大学硕士学位论文2007年，第23页。参见吴惠金：《股权质押法律问题研究》，上海交通大学硕士学位论文2007年，第23页。2.2降低出质人欺诈风险的措施2.2.1完善股权质押信息披露制度信息披露制度是指上市公司及公司大股东依法将其重大的经营行为和事项等真实信息以一定的方式向社会公众予以公开，以便投资者知晓其真实情况作出证券投资判断的法律制度。而中小企业股权质押对信息披露制度缺乏规范性的规定，需要进一步的完善。股权质押的公示主义就是通过转移股权凭证或者就股权质押进行登记公示来维护交易的安全。公示于外表的事实，即使与真实的情况不符合，但对于信赖该外表事实，并有所作为的人也要加以保护。作为出质人的公司股东，特别是持股比例较大的大股东，应当将其重大的经营行为、资本状况等信息真实的向社会公众公布。这点不仅是基于保护公司中小股东同时也是保护质权人的知情权和合法权益出发的。因为一旦大股东不能清偿到期债务，导致股权被冻结乃至被处分，对公司的经营势必会产生重要影响，同时也会损害中小企业的利益，对质权人也会造成极大的损失。因此为保障质权人及中小股东的利益，应当规定股东在出质股权之前，必须真实的披露相关信息。对于关于股权质押信息披露不及时、不充分、不真实的情况，应该及时予以处罚。2.2.2建立多样化的股权质押融资担保质权人在接受出质人提供股权质押的同时，也可以要求其提供信用担保、保证金、不动产抵押或动产质押等多种形式，以确保债务最终能够得到履行。因此在股权质押贷款的实际操作中，可在贷款担保上特别约定贷款原则上实行质押加保证或者质押加抵押的担保方式。参见詹礼愿：“参见詹礼愿：“略论公司股权的质押”，载武汉大学学报2001年第6期，第83页。3.股权质押标的隐含的风险及防范3.1质押标的不适格的风险分析3.1.1涉外股权瑕疵出质的风险我国《外商投资企业法》规定，允许外商投资企业的投资者在企业成立后按照合同约定或法律规定或核准的期限缴付出资，实行的是注册资本授权制，即股权的取得并不是以已经实际缴付的出资为前提。在实践中，外国投资者在中国设立公司，首先在公司章程中确定资本总额、股东的出资方式以及出资期限，股东按照中国法律法规和公司章程的规定认缴一部分出资后，工商登记管理部门即认为公司已合法设立，投资者就取得其在该外商投资企业中相应的股权，投资者并不因为尚未缴足剩余的部分出资而丧失对应的股权。因此，外商投资企业的股东若以其未缴付出资部分的股权设定质权，必然会给质权人带来风险。参见吴惠金：《股权质押法律问题研究》，上海交通大学硕士学位论文2007年，第24-25页。参见吴惠金：《股权质押法律问题研究》，上海交通大学硕士学位论文2007年，第24-25页。3.1.2法律禁止流质股权出质的风险我国《担保法》、《物权法》从保护出质人的角度出发规定禁止流质，这使股权质押的质权人权利难以得到保障。有限责任公司股份同股份有限公司股票不同，后者通过证券市场很容易转让，从而兑换成现金，用以低偿质权人债务。但有限责任公司的股份无法上市交易，质权人在实现质权时，只能私下寻找愿意接受的买主。由于有限责任公司股东少，且多是建立在相互信任基础上的合作关系，又因为公司无法偿还债务使出质股权急剧贬值，所以除原股东以外的第三人一般不愿接受一个自己不了解的有限责任公司的股份。而出质人以外的其他股东或碍于情面不愿收购，或只愿低价收购，加之所有权不能流质，质权人无法承顶被出质的股份，其利益会受到严重损害参见钟青，“参见钟青，“股权质权研究”，载于梁慧星主编：《民商法论丛》，金桥文化出版2001年版，第48页。3.2质押股权的选择33.2.1规避法律上限制转让的股权质权人选择用于担保债权清偿的股权，必须能够依法转让，否则股权质押不能成立，其担保债权清偿的初衷也将付之东流。所以，出质人首先应将按照法律不能转让的股权排除在外。第一，以股份公司发起人持有的股权作为出质标的，应考虑到《公司法》对发起人股权转让的限制。“由于股份有限公司的发起人对公司的成立及公司成立初期的财产稳定和组织管理具有重要的影响，所以为了保护其他股东和公众的利益，防止发起人利用设立公司进行投机活动和逃避发起人责任，保证公司成立后一段时期能够顺利经营，一般要对发起人所持股份的转让予以一定限制。”孙晓洁：《公司法基本原理》，中国检察出版社2006年版，第295-296页。我国《公司法》第141条即规定：“发起人持有的本公司股份，自公司成立之日起一年内不得转让。”因股权质权实现时需要将出质股权拍卖、变卖或者折价以清偿债权，所以如以发起人持有的本公司股份出质，并且在股权质押期限届满时该公司成立尚不满一年时，那么质权就无法实现。因此，质权人应避免以此种股份为质押之标的。但是，只要股权质押的届期发生在发起人股权转让禁止规定的期限以外，就可以对发起人持有的股权设定质权。参见官本仁：“孙晓洁：《公司法基本原理》，中国检察出版社2006年版，第295-296页。参见官本仁：“股权质押立法缺陷及其完善”，载《引进与咨询》2003年第10期。第二，以股份公司董事、监事、高级管理人员持有本公司的股份作为出质标的，应考虑《公司法》对上述人员股权转让的限制。“公司的董事、监事、高级管理人员的行为对公司经营管理影响极大。对公司的董事、监事及高级管理人员持有本公司股份的转让限制实际上是对董事、监事及高级管理人员进行利益制约的一种方式。”赵旭东：《公司法学》，高等教育出版社2006年版，第351页。赵旭东：《公司法学》，高等教育出版社2006年版，第351页。我国《公司法》第141条第2款规定，上述人员在任职期间应当向公司申报其所持有的本公司的股份及变动情况，每年转让的股份不得超过其所持有的本公司股份总数的百分之二十五。并且在离职后半年内，不得转让其所持有的本公司股份。因此，质权人在接受公司董事、监事、高级管理人员所有的股权作为质押标的时，必须将上述人员不能转让股权的期限和数额考虑在内，即能够接受上述人员的股权用于设质的在其在职时，不能超过其所有股权总数的百分之二十五。当上述人员离职后，接受其股权出质，质权的届期必须是在上述人员离职半年后。第三，禁止接受本公司股权设定质押。公司法上一般不允许公司接受本公司股票作为质押权的标的。我国《公司法》第142条规定，公司不得接受本公司的股票作为质押权的标的。《关于外商投资企业股权变更的若干规定》第6条也规定，投资者不得将其股权质押给本企业。这是因为，首先如果公司接受本公司的股票作为质押权的标的，无异于用自己的财产担保自己的债权，显然不妥。其次，当公司的债务人无力清偿到期债务而公司拍卖质押股票所代表的股份又无人应买时，公司就将成为质押股份的所有人，这就违反了公司不得持有自身股份的限制。参见赵旭东：《公司法学》，高等教育出版社2006年版，第353页。对于有限公司是否能够接受本公司的股票作为质押标的，公司法未做规定。因此，作为股份公司的质权人，在接受股权作为质押标的时，应将本公司的股份排除在外。参见赵旭东：《公司法学》，高等教育出版社2006年版，第353页。第四，以国有股权作为出质标的，应取得国有资产管理部门的批准。国有股权也可用于质押，但相关规章对国有股权质押设置了较多的限制，行政审批色彩较浓。按照有关规定，国有股权的转让必须经国有资产管理部门审批，因此，国有股权的出质，也应经国有资产管理部门审批。林建伟：《股权质押制度研究》，法律出版社2005年版，第134页。那么质权人在接受国有股权作为质权标的时必须查看是否有国有资产管理部门的相关审批。林建伟：《股权质押制度研究》，法律出版社2005年版，第134页。第五，应查看有限公司章程是否对股权转让作出限制性规定。基于有限公司的人合性，股东可以利用公司章程约定股权不得转让。我国《公司法》第71条第4款即规定，公司章程对股权转让另有规定的，从其规定。因此，从理论上来说，存在公司章程约定股权不得转让的情形。质权人在接受有限公司股权作为质押标的时，应该查阅出质股权公司的章程，确认出质股权是能够用于转让的股权。3.2.2对质权实现的风险进行评估质权人在接受股权作为质押担保的标的时，首要的是应符合法律的规定，并规避法律在期限上对股东转让股权作出的限制。除此之外，还要对质权实现的风险进行估量。这就首先涉及对出质股权价值的评估。因为，非上市公司不存在完善的市场定价机制，质权人就需要通过出质股权公司的资产状况进行调查，从而了解出质股权的价值。但是，非上市公司对外披露的信息不但匮乏而且不真实的情况也经常存在，因此凭借质权人个人很难准确把握股权代表的实际价值。在有必要的情况下可以委托专业评估机构对出质股权进行价值评估，并要求评估费用由出质人负担。也可以双方协商确定股权价值，这时质权人应要求确定一个较高的质押率“质押率“质押率”=股权价值/债权额。该比值越大，质押率即越高。相应的，其担保债权清偿的能力就越强。其次，由于股权的虚拟占有，股权价值的变动性，股权流通性差的特点，质权人需要对这些特点引起的质权不能实现的风险进行评估。这就需要质权人对出质人的资信状况进行考察，确保不会存在出质人道德风险发生的可能。对出质股权公司的经营业绩、股权流动的情况予以调查，确保在实现质权时能够顺利地转让。

4.质权人权利体系不规范的风险及防范股权质权成立后，出质股权开始承担担保债务清偿的责任。如出质人欲使自己利益最大化而枉顾质权人利益，则会利用法律上之漏洞损及质权。同时股权出质期间，其价值亦会发生重大变化，如不从质权人利益保护的角度，完善质权权利体系，则很难防范风险的发生。因此，本章主要从质权人权利体系完善的角度，论述非上市公司股权质押期间的风险防范。4.1质权人权利缺陷的风险分析4.1.1股权质权的保全权缺乏可操作性股权质权保全权与动产质权的保全权相同，即权利证书所表彰的财产权利的价值有减少或出质人的行为有危害质权存在之虞时，股权质权人有保全质权的权利。陈祥健：《担保物权研究》，中国检察出版社2004年版，第247页。陈祥健：《担保物权研究》，中国检察出版社2004年版，第247页。我国《物权法》第216条对质权保全权作出了规定，因不能归责于质权人的事由可能使质押财产毁损或者价值明显减少，足以危害质权人权利的，质权人有权要求出质人提供相应的担保；出质人不提供的，质权人可以拍卖、变卖质押财产，并与出质人通过协议将拍卖、变卖所得的价款提前清偿债务或者提存。同时，《物权法》规定股权质权制度准用动产质权的法律规定，这也就在法律上确立了股权质权保全权。根据该条的规定，行使股权质权保全权，需要具备以下几个条件：1、股权价值有明显减少的可能，且属现实的可能；2、足以危害质权人的权利，即出质股权价值的减少有不能担保债权清偿的危险；3、质权人应通知出质人，要求其提供相当于股权价值减少部分的新的担保，如遭拒绝，可行使保全权。然而，依据非上市股权质押的特性，质权人虚拟占有股权，同时，非上市公司股权价值的变动信息较为封闭，质权人难以对股权价值变动的情况迅速知悉，在股权价值变动较快的情形下，质权人难于及时行使质权保全权。况且，对于非上市公司股权价值是否已经发生现实的下降，难以认定。因为目前非上市公司股权转让市场发展尚未成熟，还有许多非上市公司股权未在股权交易场所挂牌，其价格变动情况就不能直观反映出来。如质权人认为出质股权价值发生了明显害及质权的下降，需要出具证明，认定上的困难使得股权质权保全权的行使更加不具有可操作性。鉴于非上市公司股权质权与动产质权的重大区别，应对股权质权保全权进行更为细致的规定，否则其只能是“纸上的权利”。4.1.2质权人股权孳息收取权的规定不明确质权孳息收取权是指质押期间，质权人可以径行收取质押物所生之孳息，以供作债权担保的权利。孳息是由原物孳生的收益物，包括天然孳息和法定孳息。陈祥健：《担保物权法》，中国检察出版社2004年版，第201页。股权质权人的孳息收取权则准用动产质权孳息收取权的规定，即股权质权人可以收取出质股权的收益，包括分配公司盈余、剩余财产分配等，以强化出质股权的担保功能，维护担保权人的利益。陈祥健：《担保物权法》，中国检察出版社2004年版，第201页。我国《物权法》未对股权质权的孳息收取权作单独规定，但第213条对动产质权的孳息收取权进行了规定：“质权人有权收取质押财产的孳息，但合同另有约定的除外。前款规定的孳息应当先充抵收取孳息的费用。”股权质权孳息收取权准用第213条的规定，即我国物权法也承认了股权质权人的孳息收取权。然而，我国《物权法》对于股权质权孳息收取权的规定至少存在两方面的疏漏：第一，法律条文上并未对股权质权孳息收取权作专门规定，虽然可以准用物权法第213条对于动产质权孳息收取权的规定，但是股权本身与动产有着较大的区别，股权质权的孳息范围和动产孳息相比较难认定，在实践中往往也争议颇多，如公司送股、配股能否成为股权的孳息就未曾有定论。因此，有必要在法律上作出明确，以减少缺乏明确规范的不确定性风险。第二，由于股权质权的设立与动产质权的设立程序不同，动产质权的成立将动产转移至质权人所有，而股权质权的成立需要到工商机关登记，质权人虚拟占有股权。从对孳息的收取上看，普通动产孳息的收取并不会产生太多的麻烦。而股权的孳息一般表现为公司派发的红利、送股、派息等，质权人收取这些孳息都需要得到出质股权所在公司的支持。即是说，股权质权人收取出质股权的孳息必须取得在法律上对抗公司的效力，否则会产生公司不予理睬的风险。因此，基于股权质权设立的特殊性，法律需要对股权质权的孳息收取在程序上予以特别的规定。参见周杰：《论非上市股权质押的风险防范》，中国政法大学硕士学位论文2011年，第28-30页。参见周杰：《论非上市股权质押的风险防范》，中国政法大学硕士学位论文2011年，第28-30页。4.2完善质权权利体系从质权风险防范的角度来看，对质权权利体系进行完善是最为有效的方法。对上市公司股票质押的管理，我国颁行了《证券公司股票质押贷款管理办法》，其中不乏一些较为先进的制度，值得借鉴。4.2.1股权质权保全权的完善因股权质权有其独特性，在行使质权保全权时和动产质权有较大的不同。对于动产质权保全权的规定，股权质权保全权在准用时，不具有可操作性。因此，对完善股权质权保全权应着眼于使股权质权行使的方法契合股权质权的特性。根据《物权法》的规定，行使质权保全权，必须首先具备两个条件：第一，发生质押财产价值明显减少的现实，此现实不能为质权人的臆测；第二，质押财产价值上减少足以危及债权的清偿。那么，作为质权人行使质权保全权，首先就须知悉出质股权价值发生减少的事实。然而质权人虚拟占有股权，缺乏对股权价值变动的掌控能力，且非上市公司的股权价值信息缺乏良好的发现机制。因此，如不从制度上强化质权人的权利，质权人很难及时知晓股权价值变动的事实。其次，质权人行使质权保全权必须证明出质股权的价值变化已经威胁到其质权的清偿。因此，质权人需对股权的价值现状作出评估，并且该评估需具备一定的证明力。然而实践中缺乏对何为“威胁到债权的清偿”确切的判断依据，这就增加了股权质权行使的不可测性。4.2.2股权孳息收取权的完善质物所生孳息能够成为质权的标的，已为世界各国法律所承认。而其理论基础却存在不同的主张，一说认为是基于孳息收取上的便利，如谢在全先生认为，“盖质物既有质权人占有，孳息由质权人收取之，自较为便利。”谢在全：《民法物权论》（下册），中国政法大学出版社1999年版，第779页。一说认为是孳息作为质权从权利的属性使然，史尚宽先生就认为，“质权人之孳息取得，非占有之效力，乃为质权之效力。”但是不可否认的是，无论哪种学说都确认了质权人对孳息的收取是将孳息供作担保的共同质物的，并不能径行抵充债权。诚如谢在全先生所言：“质权人收取由质物所生之孳息，非如他孳息收取权人径行取得其孳息之所有权，惟对于其孳息取得质权。孳息不限于天然孳息，亦包含法定孳息在内。”史尚宽：《物权法论》，中国政法大学出版社2000年版，第363页。因此，我国法律应当明确股权质权人对于股权孳息的收取权，同时规定，质权人收取的股权孳息作为与股权构成共同质物，而不能由质权人直接作为债权的清偿，或者规定以出质股权所生的财产性权利作为其孳息由质权人收取，作为质权的共同担保。谢在全：《民法物权论》（下册），中国政法大学出版社1999年版，第779页。史尚宽：《物权法论》，中国政法大学出版社2000年版，第363页。我国法律还应对股权孳息收取权的成立要件作出规定。因质权人收取股权所生孳息需要从公司得到该孳息，其收取孳息的行为需要得到出质股权公司的配合。因此，质权人需要在法律上取得对抗公司的效力，必须履行一定的程序。质权人要想取得对抗公司以收取出质股权孳息的效力，必须在公司股东名册上作质押记载，这一程序实际上是为了对公司进行公示，彰显质权的存在。如果公司在不知有质权存在的情形下而将公司红利等股权孳息发放给股东，也就不可追责。质权人收取出质股权的孳息，需要以在公司股东名册上登记为要件。我国《物权法》规定非上市公司股权设质只需到工商机关完成出质登记即可，而工商机关没有告知出质股权所在公司的义务，这就达不到将质权向公司公示的效果，从而影响质权人对股权孳息的收取。4.2.3赋予股权质权人知情权知情权广泛存在于社会生活中，各个学科对于知情权都有不同的定义，法学角度我们认为知情权是指，民商事活动过程中，为了实现权利的实质平等和利益均衡的目标，在信息控制关系中处于弱势的一方，依法享有的被告知或主动获知某种必要信息的权利。黄群财：黄群财：“论私法上的知情权”，载《内蒙古社会科学》2004年第3期。前文也已经阐述，股权质押的出质股东是以股权全部的权能作为出质标的物，做一体地处分的。而司法实践中并没有明确规定非上市公司股权质押时，质权人拥有知情权，质权人也仅仅能被动得到公司的有关信息，在股权质押中，股权价值与权利凭证相分离，质权人并未实际占有质押物的价值，相反，出质人却存在毁损质押物的可能性，应该是出质人尽到善良管理人的义务才对。笔者认为，既然质权人拥有质权保全的权利，质权人就应该拥有维护其质押物价值的权利。可以借鉴抵押担保的相关规定，如：若出质人的行为足以使出质的股权价值减少的，质权人有权要求出质人停止其行为。出质股权价值减少时，质权人有权要求出质人尽力恢复股权价值，或者提供与减少的价值相当的担保。此外，由于股权质权不同于其他的质权，具有表征性的特点，质权人虽然转让了他的凭证，但是质权人对公司仍有实际控制权。要落实好质权人的质权保全权就要确保好质权人的知情权，股权质押的质权人虽有在质物可能贬值之时，有要求追加担保或提前清偿的权利，但质权人无法实际掌控质物，无法得知质物是否贬值。知情权，是一个前提性、基础性的权利、是保护股权质押质权人其他合法权利的必要条件。曹琦：《论股权质押中质权人权益的保护》，华东政法大学硕士学位论文2013年，第25-26页。曹琦：《论股权质押中质权人权益的保护》，华东政法大学硕士学位论文2013年，第25-26页。

结语在本文的写作中，笔者深感理论功底的欠缺以及实践知识的匮乏，因此，对于本人来说，每一点的论证都是小心翼翼，惟恐出错。即使如此，相信文中疏漏之处亦不在少数。另外笔者对本文中的有些问题的论证还不够深刻，相信股权质押还存在许多风险是文中未能发现研究的，这些问题还有待笔者在以后的研究中继续进行。希望本文能对非上市公司股权质押制度的研究起到一定的抛砖引玉作用。

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致谢辞历时一个多月的时间终于将这篇论文写完，在论文的写作过程中遇到了无数的困难和障碍，都在同学和老师的帮助下度过了。尤其要强烈感谢我的论文指导老师牛哲莉老师，她对我进行了无私的指导和帮助，在牛老师的严格要求下，从论文提纲开始，严格要求，一遍遍的修改，并提出一些更加合理的建议，在这里再次向我的导师送上深深的谢意。感谢这篇论文所涉及到的各位学者。本文引用了数位学者的研究文献，如果没有各位学者的研究成果的帮助和启发，我将很难完成本篇论文的写作。感谢我的同学和朋友，在我写论文的过程中给予我很多素材，还在论文的撰写和排版过程中提供热情的帮助。由于我的学术水平有限，所写论文难免有不足之处，恳请各位老师和学友批评和指正！

附录：DANISHMORTGAGEREGULATIONS—STRUCTURE,EVOLUTION,ANDCRISISMANAGEMENTI.INTRODUCTIONTheDanishmortgagesystemwashailedbytheInternationalMonetaryFundinlate2006as“highlyrated“andoneofthe”mostsophisticated”mortgagesystemsintheworld.Allmortgagesgrantedbycreditinstitutionstopropertypurchasers(“Homebuyers”)inDenmarkmustbesupportedbyan“equivalentbondwithamaturityandcashflowthatmatchesthoseoftheunderlyingloanalmostperfectly.”Thisfoundationalprinciple,knownasthe“balanceprinciple,”balanceprincippet,iscodifiedinDanishlawandhasbeenthebasisandhallmarkofDenmark’smortgagemarketmodelsincethemarket’sinceptionin1797.Atfirstglance,themortgagemarketsystemofasmallScandinaviancountrywithapopulationofapproximately5.5millionandalandareaofslightlyunder43,000squarekilometers(slightlylessthantwicethesizeofMassachusetts),mayseeminsignificant.However,incontrasttothecountry‘slandsizeandpopulation,theDanishmortgagemarket,relativetoitsgrossdomesticproduct(“GDP”),isthelargestintheworld.Further,intermsofsheermonetaryvalue,itisthesecond-largestmortgagemarketinEurope.This“tiny”countryhasanimmensevalueinitsrealestate.MortgagebondscomprisejustoverseventypercentoftheDanishbondmarket.FinancialorganizationscallDanishmortgagebonds“verystrongandverylow-riskfinancialinstruments.”Intheovertwohundredyearssincetheinceptionofthemortgagebondmarket,“therehasneverbeenanincidenceofdefaultonaDanishmortgagebond.”Largelyduetothisstableregime,emergingmortgagemarkets,suchasMexico’s,arenowattemptingtoemulatetheDanishsystem.BillionairefinancierGeorgeSoroshasalsocalledforanadoptionoftheDanishsystemintheUnitedStatesaswellasinothercountries.Giventhisglobalhighesteemandregard,theDanishsystemappearstobethe“bestpossible”mortgagesystemyettobeconceived.Assuch,giventhecurrentunstableglobalfinancialclimate,ifanyhousingfinancesystemweretoretainintegritythroughthesetoughtimes,itoughttobetheDanishversion.ThisNotetracesthehistory,development,andrecentcrisesoftheDanishmortgagesystem.Italsoexamineshowtheamountofinsularitythesystemhasprotectsitfromtheglobalmarketwhilecontinuingtocourtglobalinvestorstoitsproduct.ThestrengthoftheDanishmortgagesystemwasrecentlycalledintoquestionwhenDenmark’seighth-largestbankwentbankruptinJuly2008.Atthattime,RoskildeBanknolongermetsolvencyrequirementsinthefaceofincreasing“writedowns”ofrealestateloans.Mostoftheserealestateloansdonotequatewithmortgagesregulatedunderthemortgagesystem,butareinsteadrelatedto“propertydevelopmentprojects.”Thus,Roskilde’sdemisewaspremisednotonmortgagedefaultsorotherproblemswiththemortgagebondsystem,butratherwithRoskilde’sotherloanswhichfailedduetothebank’s“slipshodcreditpolicyandacollapseinthelocalpropertymarket.”However,muchofRoskilde’sholdingswerealsonestedinthemortgagecreditmarket:IncommonwithmostregionalandlocalDanishbanks,RoskildeBankcontinuestofinanceitsmortgageloansviamortgageprovidersTotalkredit/NykreditandDLRKredit.Since2007,RoskildeBankhasnotprovidedguaranteesagainstlossesinconnectionwiththearrangementofmortgagestoTotalkredit.Therefore,theguaranteesagainstlossesonmortgageloanswilldecrease.Goingforward,lossesonTotalkreditmortgagesarrangedbyRoskildeBankwillbeoffsetagainstthecurrentcommissiontothebankforitscurrentservicetoTotalkredit’sborrowers.Thus,eventhoughitsliquiditywoeswerelinkedtobadrealestateloansandnotthemortgagebondmarket,RoskildeBank‘sfinancialfailuresaffecteditsguaranteesagainstHomebuyers’defaultonmortgagesarrangedbythebankonbehalfofthemortgagecreditinstitutions.LaterinJuly2008,RoskildeBankputitselfupforsale.Withnotakers,itwasbailedoutbytheDanishCentralBank,Nationalbanken,inAugust2008.Thebailoutamountedtoover4.5billionkroner,whichwasequivalenttoapproximately$897millionUSD.NationalbankensGovernorNilsBernsteinexpressed“thatotherDanishbanks’abilitytoaccessinternationalcapitalcouldhavebeencompromisedifthecentralbankhadnotsteppedintoguaranteeRoskilde’sdebt.”Roskilde’sdemisebroughttolightachinkinthearmoroftheDanishmortgagesystemdespiteitsreputationasa“tightlyregulated”marketthattraditionally“shieldedmortgagebondsfromdefaultrisk.”Since2007,RoskildeBankhadnotguaranteedanyofitsarrangedmortgageswithTotalkredit.Thus,while“mortgagorsshallbeliablefortheloan[mortgage]personallyandwiththemortgagedpropertytowardstheseriesorthemortgage-creditinstitutioningeneral,”intheeventthatHomebuyersdefault,mortgagecreditinstitutionsremainobligedtopaymortgagebondholders.Ifacommercialbankoriginallyservicestheloan,itmustalsoprovideaguaranteetothemortgagecreditinstitutionshouldHomebuyersdefault;the“link”betweenthelenderandtheriskholderincasesofdefaultpreventsirresponsiblelending.RoskildeBank‘savoidanceofguaranteeingmortgagestocreditinstitutionsshatteredthepayment-reinforcementmechanismthatiscentraltoDenmark‘smortgagemarketsystem.Howwasitpossibleforabank,withinatightlyregulated,highlyregardedmortgagesystem,tofaceliquidityproblemsandultimatelyinsolvency?IftheDanishmortgagesystemisconsideredthebestintheworld,whatareitsweaknesses?Understandingtheweaknessesofthe“best”mortgagesystemcouldhelpidentifysimilar,latentweaknessesinothernations’mortgagesystems.AnalyzingtheDanishgovernment’ssolutionstothoseweaknesses,anddeterminingwhethersuchactionstranslatetoviablelong-termsolutions,willallowothersystemstotakemoreintelligentstepsinsafeguardingthemselvesfromsystemfailure.AnsweringthesequestionsfirstrequiresanunderstandingofthehistoryoftheDanishmortgagesystem,includingtheevolutionofitsmortgagelawsandregulations,andtheiroperationonthemortgagesystemitself.TheDanishmortgagesystemislargelyfinancedbybonds,whichareissuedbasedona“balanceprinciple”—a1:1ratioofbondstodebt.ThissystemhasbeenadjustedovertimetoaccommodatethevariousneedsofinvestorsandthehealthoftheDanisheconomyintimesofrecession.Next,withinthishistoricalframework,thisNotewillanalyzethecurrentregulations.Further,thisNotewilldiscussthesignificantareasofchangeandhowthesechangeshaveaffectedtheenviablestabilityoftheDanishmortgagesystemrelativetootherinvestmentoptionsforglobalinvestors.Then,thisNotewillexaminetheburstoftheDanishhousingbubblethroughthelensofthesenewregulatorychanges.

II.HISTORYOFTHEDANISHMORTGAGESYSTEMTheDanishmortgagesystemistraceableto1795.Thatyear,alargefireengulfed“manydistrictsintheoldtown”ofCopenhagen,thehomeoftheDanishParliament.Thefireconsumedoverninehundredproperties,whichwasoverone-fourthofthehomesinCopenhagen.Thefirecausedover4.5milliondollarsindamage,onlyhalfofwhichwasrecoverablefromKobenhavnsBrandforsikring,theonlyfireinsurancecompanyinthecity.Thetremendousamountofdestructionwaspartlyduetothefactthatstreetsintheolderpartoftownweretoonarrowtoallowadequateaccesstofirefighters.Thevastdestructionpromptedaneedforamassiveincreaseinlendingtofundnewconstruction.Traditionally,lendinghadbeengivenonanunsecuredbasiswithinterestcappedatfourpercent.Bothofthesefactorslimitedthesupplyofcreditbecauseoflimitationsplacedonincentivesforlenderstoofferloans.Becauseoftheunsecuredbasisofloans,lendersweregivennooptiontocollectonanunpaidloanbecausenocollateralhadbeenexchangedinreturnfortheloan.InCopenhagen,withinterestratescappedatfourpercent,theriskinvolvedinlendingwasnotadequatelycompensatedforbyinterestreturns,andthereforetherewasalimitedsupplyofsuchloansofferedonthemarket.Yetthedevastationcausedbythefirecalledforsomekindofaction.Inthiscase,itwasthegeneralpublicwhocameupwithasolutiontothecrisis.By1797,agroupofwealthycitizenscreatedthefirstDanishmortgageinstitution:KreditkassenforHusejerneiKobenhavn(“Kreditkassen”).Theseloansweresecuredbyamortgageonrealpropertywithjointandseveralliability.Ownerspooledtheirlandassetstoform“creditsocieties”,or“creditassociations.”Againstthecombinedcollateral,loansweregrantedtothegroupinsteadoftoindividualborrowers.Thisworkedinfavoroftheownersbecausetheassociation‘sloanrateswerelowerthanratesobtainedbyownersindividually.Notonlywasmorelandmortgaged,thusincreasingforeclosableassetsintheeventofdefault,buteachowner-memberofacreditassociationwasalsojointlyandseverallyliablefortheentiretyofthemortgage.Thus,therewaspressurebytheassociationforanindividualownertokeepupwithhispayments.Inaddition,therewastheguaranteethatinthecaseofsomedefaulters,itdidnotmeanthattheentireassociationwoulddefault.Thus,thelendershadgreaterincentivetooffermortgagesonanassociational,ratherthanonanindividual,basis.Allfinancingfortheloanscameintheformofbonds,ornegotiabledebtsecurities.ThisistherootoftheDanishbalanceprinciple,whichdemandsthattheamountofbondssoldbeequivalenttotheamountofloansdistributed.ThepoolingofthepropertiesoccurredbeforeassociationswerelegallyrecognizedinDanishlawin1849,butitsprevalentusetoobtainmortgagesisarguablyoneofthereasonswhyassociationsbecamelegallyrecognizedby1850.In1849,Denmarkbecameaconstitutionalmonarchy.Whilethekinghadthe“final”decisionofwhethertheactsofParliament,theFolketing,wouldbeimplemented,themonarchwasessentiallylimitedtoa“symbolicandrepresentative”roleasopposedtoapoliticalone.Thus,thepeople,throughtheFolketing,hadcommandovertheirgovernance.ThenewFolketingquicklypassedtheDanishMortgageActof1850.Fo