祥源文旅(600576)文旅融合打造新业态转型升级开启新篇章

证券研究报告媒(证券研究报告媒(＃祥源文旅(600576)型升级开启新篇章23-06-303angyjsxyzqcomcnS04yangshangdongxyzqcomcnS03投资要点⚫资产重组促进业态转型，协同发展迈向崭新阶段。祥源文旅以旅游资产和数字文化资产投资运营业务为核心，形成“旅游资产、动漫衍生、动画影视、数字科技”协同发展的业务格局。过去，公司深耕动漫领域，拥有1200+动漫版实现“线上文化产品+线下旅游场景”协同发展，迈入祥源文旅新阶段。⚫政策推动产业复苏，融创带来“文旅+”时代。近年国家出台政策推动旅游业发展、文旅产业有望进一步复苏。祥源文旅顺势而为，资产重组标的和国家旅游城市建设重点同方向。2018年文化部和旅游部正式挂牌，标志中国开启文旅融合新时代。祥源文旅依托拥有的稀缺文旅资产和一流的内容创意能力，深度挖掘中国文化要素并以IP化方式和科技化手段与旅游消费场景深度融合，构建“文化IP+旅游+科技”产业模式迎接文旅新时代。⚫稀缺资源催化文旅融合，理念一体推动未来发展。公司通过发行股份购买资产方式收购祥源控股下属稀缺的优质文旅资源，标的主要位于张家界、凤凰齐云山核心景区，优质稀缺旅游资产的注入，将与祥源文旅原有的文化创新及原创IP等核心能力、开发能力发生“化学反应”，促进文化和旅游的相互赋能。公司秉承“投、研、建、运”一体理念，在投、研、建方面背靠集团优质资源，为公司在整合运营、景区引流、用户体验提升层面多角度精细化运营打造坚实基础，进一步丰富文旅消费业态，持续升级祥源文旅的品牌及文化⚫盈利预测及投资建议：2022年公司完成重大资产重组工作，实现了战略转型，湖南大湘西、安徽齐云山等地的多项优质旅游资产注入公司，为公司实现文旅融合高质量发展奠定了坚实的基础，预计公司2023-2025年归母净利润分别为1.53/2.02/2.54亿元，对应当前股价(2023年06月30日)的PE分别为55.8/42.0/33.4倍，首次覆盖，给予“增持”评级。⚫风险提示：宏观及行业政策风险、经营及业务拓展风险、人才及管理投资风主要财务指标会计年度20222023E2024E2025E182%474%205%154%元)24353%5972%326%257%43.4%76.9%77.4%E08%54%67%77%每股收益(元)2.0来源：WIND，兴业证券经济与金融研究院整理请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明公司跟踪报告请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-2- -请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-3-录 表2、祥源文旅业绩承诺(单位：万元) -14- 请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-4-报告正文1.1、动漫业务持续深耕，文旅融合转型发展源注入，实现“线上文化产品+线下旅游场景”协同发展，迈入祥源文旅新阶段。源控股下属稀缺的优质文旅资源，标的主要位于张家界、凤凰古城、齐云山核心景区，业务包括向游客提供涵盖景区电梯观光游览服务、索道观光游览服务、游船观光游览服务及智慧文旅配套数字化服务等旅游目的地系列综合服务。优质稀、开发能力发生“化学反应”，有利于公司文旅产业闭环生态链的打造，P请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-5-与金融研究院整理.2、股权结构稳定清晰，战略重组注入新动能祥源控股集团有限公司通过祥源旅游开发有限公司及浙江祥源实业有限公司共持源控股秉承“健康地活着”企业愿景，坚持生态优先、绿色发展，为满足中国游客文旅产业发展的创新模式。形成了“一主两翼、协同发展”的独特商业模式，以文旅为集团主业，地产和基建为两翼，相互催化、协同共进。2008年祥源控股开始立了又宽又深的护城河，连续多年占据中国旅游集团二十强的榜单，在行业逆境中仍然保持稳健向上的步伐。公司跟踪报告请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-6-祥源控股有限责任公司董事长俞发祥为祥源文旅实际控制人。同时祥源文旅控股祥源文旅通过发行股份的方式分别购买祥源旅游开发有限公司持有的杭州小岛网%股权以及齐云山旅游股份有限公司80%股权。本次交易前，公司主营业务为动漫及其衍生和动画影视业务，本次交易向公司注入祥源控股下属多项稀缺文旅资源,业务范围包括向游客提供涵盖景区电梯观光游览服务、索道观光游览服务、游船观光游览服务及智慧文旅配套数字化服务等旅游目的地系列综合服务,资源禀赋极具稀缺性且未来盈利能力较强，继续深入推动“文公司跟踪报告请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-7-1.3、业务扩张营收高增，进军文旅培育新业态2022年占的认证和许可，为中国移动动漫基地、中国移动互联网基地、中国移动阅读基地等持续提供优质原创内容及渠道发行。依托于此，公司同时开展传统短信衍生业育、玩具、家纺家居、日用百货多个领域。动漫及其衍生业务主要通过版权资源是与三大电信运营商合作实现收入；二是通过出售线上或线下版权方式以及创意动漫产品实现收入；三是基于积累的渠道和运营的优势，通过第三方计费和互联网推广方式实现收入。司经营带来冲击，运营商方面加紧对5G业务的布局，而对电信增值业务发展支P46.08%。作为公司动漫业务主要变现渠道的通信行业在2019年以来普遍面临传G利逐渐消退、新兴领域多元化竞争不断加剧等挑战。公司跟踪报告请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-8-2020%%%86420%201820192020202120222023Q1营收(亿元，左轴)同比(右轴)2018201820192020202120222023Q1归母净利润(亿元，左轴)同比(右轴)研究院整理资料来源：公司公告，兴业证券经济与金融研究院整理表数据一致。公司经营业务面临着前所未有的不确定性。营业成本上，在疫情影响和电信增值影视成本大幅回落，同时由于互联网推广、技术服务等业务的萎缩，动漫及其衍生品业务营收与成本均达到90%左右。2022年，公司完成重组，新开辟的旅游景%78080游戏运营业务互联网推广旅游景交服务22与金融研究院整理公司跟踪报告请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-9-节节节%节节节%%50%0%201720182019202020212022-50% 信息服务与金融研究院整理00201720182019202020212017201820192020202120222023Q1-5.00 与金融研究院整理2、政策利好旅游业，顺势而为稳增长2.1、疫情影响逐步减小，旅游行业持续复苏80%60%40%20%01013济与金融研究院整理公司跟踪报告请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-10-加健全，旅游有效供给、优质供给、弹性供给更为丰富，大众旅游消费需求得到更好满足，特别提出要加强文化和旅游业态融合、产品融合、市场融合、服务融合，促进优势互补、形成发展合力。推进国家文化产业和旅游产业融合发展示范类文艺表演团体、演出经纪机构、艺术游船夜游体验项目，在阜阳颍州西湖打造了数字长卷，此外多个文旅资源融融研究院整理与金融研究院整理2.2、文旅产业积极求变，“文旅+”时代创新发展随着生产力的提升和物质生活的丰富，人们不再满足于“吃住行，游购娱”，更深层次的“康、养、育”、深度体验和美好生活成为刚需，它的内涵外延扩展成为多代。旅游的内容因文化的介入，其生产、分发、消费都将被颠覆，而文化的内容因旅游的融入也成为文旅产品创新的吸引力和重点突破方向。以当地特色的传统或者现代文化，赋予地域新的精神吸引力。一方面，这是伴随方面，这也是因为新一代旅游消费者们文化素养更高，难以被单一的视觉体验所取悦，既要拥有历史文化的厚重感，也要参与体验感，对旅游产品升级有较强诉公司跟踪报告请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-游为民，构建类型多样、分布均衡、特色鲜明、品质优良的旅游供给体系，推动文化和旅游业态融合、产品融合、市场融合。旅游景区需要提升旅游发展的文化内涵，依托文化资源培育旅游产品、提升旅游品位，让人们在领略自然之美中感特色，将文化内容、文化符号、文化故事融入景区景点，把社会主义先进文化、中华优秀传统文化纳入旅游的线路设计、展陈展示、讲解体验，让旅游成为人们感悟中华文化、增强文化自信的国务院总理李克强主持召开的国务院常务会议，确定了支持“互联网＋旅游”发展色景区数字展览馆等，推动道路、旅游厕所等数字化建设。旅游+主题IP：多地IP频：城市通过抖音短视频营销等形式扩大知名度和影响力，西安永兴坊摔碗酒、厦门海景地铁等通过抖音宣传成为康产业为核心，将健康、养生、养老、休闲、旅游等多元化功能融为一体，正成公司跟踪报告请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-12-融研究院整理“十一五”时期产动漫在占据国内市场的同时开拓国际市场“十二五”时期原创动漫创意、研发、制作能力大幅提升牌和骨干动漫企业，使动漫成为文化产业发展的重要增长点“十三五”时期漫产业出台多项税收优惠政策漫产业，加强版权问题整治力度，支持原创动漫生产和推广“十四五”时期动漫产业质量效益动漫“全产业链”和“全年龄段”发展产业链和价值链券经济与金融研究院整理游”因其IP形象鲜明、自带粉丝流量、产业化水平高、商业化空间大而成为文旅产业转型最具有转化能力的领域。上海迪士尼旅游度假区的“新晋顶流”玲娜贝儿与旅游目的地开展多样化项目创新融合尝试，通过内容与科技赋能游客旅游体验公司跟踪报告请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-13-文化圈中一种常见的词汇，指某部作品的爱好者们，实际前往探访现实中的场景万外国动画制作公司制作巡礼地图、办活s动、甚至提供资金支持，而巡礼可以带动庆黄金周，全市共接待游—福建土楼也吸引了不少粉丝前来打卡。圣地巡礼”是动漫IP赋能文旅融合的初IPIP场景(如动与金融研究院整理公司跟踪报告请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-14-界和黄山市(齐云山)为重点旅游城市，要加快完善旅游业体系，加大旅游资源与金融研究院整理行股份购买资产并募集配套资金暨关联交易报告书(草案)(修订稿》，其中承诺点为张家界百龙天梯。基于当前公司积累的丰富的文化创意创新能力以及数字化技术能力，优质文旅资产的注入将有助于推动公司在文化旅游领域的深耕发展。一方面，公司可依托标游目的地资源，以IP化方式和科技化手段与旅游实体经济和消费化创意创新能力以及数字化技术能力等核心能力，进一步提升旅游目的地的消费表2、祥源文旅业绩承诺(单位：万元)序号诺净利润2022年2023年2024年2025年2026年2027年12祥盛3.8281.9317.9845.79比例模拟汇总68.33平台，采用资产基础法进行评估，未进行盈利预测；其子公司百龙天梯采用资产基础法及收益方法进行评估，并采用收益法评估结果作为最终评估结论。因此，选取百龙天梯收益法评估的盈利预测数乘以百龙绿色与金融研究院整理请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-15-，以看出，尽管此前疫情对旅游目的地客流量及营业收入有较大影响，但标的资产通过不断挖掘自身发展潜力，优化升级旅游产品内容，充分利用资源稀缺属性以探索追求持续高质量发展。和同行业可比公司比较，展现出较强经营韧性。未来凭借上市公司文化创意创新能力和数字化技术能力整合旅游资源，增加旅游文化19年营业收入20年营业收入21年收入精准影响值实际值还原精准影响值314.616.32%8227%祥盛10.4477.9332.98计.35767.46与金融研究院整理漫、真人实拍、电影视听、光影设备等多种形式进行了巧妙融合，创意围绕凤凰传统文化特点为核心。齐云山独创的“复古游齐云”新玩法，是通过实景演绎的方式“活化”齐云山历史文绎，拜入仙门、梦想成真、霞客探道。祥源文旅打造的一系列文旅营销活动和项公司跟踪报告请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-16-与金融研究院整理景区张家界武陵源景区核心观光景点的交通工具；黄龙洞景区亦位于张家界市武陵源区，因享有“世界溶洞奇观”而享誉中外，同时因其水陆兼备的游览观光线路而备受游客喜欢；凤凰祥盛主要产品系“沱江泛舟”，系凤凰古城景区核心旅游产品，凤凰古城因著名作家沈从文小说《边城》为人熟知，兼具深厚人文禀赋及自生辉，历来素有“黄山白岳甲江南”之誉。小岛科技以全流程数字化能力赋能旅游游凤凰的积极性，吸引更多的国内外游客来凤凰观光旅游、休闲度假，大力拓展全域旅游客源市场，凤凰县出台了促进旅游产业复苏的若干支持政策，出台支持旅行社“引客入凤”、支持景区和企业创品夺牌、支持旅游宣传和营销、补贴企业高，请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-17-00国庆元旦春节清明五一国庆春节五一春节2020202120222023游客接待人次(万)券经济与金融研究院整理公司通过发行股份的方式购买凤凰祥盛100%股权，主要产品为凤凰古城景区内的游船观光及配套服务(熊公馆民宿经营等)。2021年7月，祥源古城项目推出景搭建、夜游装置、光影设备等多种表现形式进行巧妙融合。游船通过卫星定位系统，经船载音箱与中控系统连通，实现了乘船游客的独享视听体验。同时还可过手机进入互动系统，随时在光影艺术作品上放蝴蝶、放天灯、放锦鲤，共与金融研究院整理请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-18-票房(万元)1/4/1《金刚川》1/4/2《我的姐姐》1/4/1团大战》(重映)972.11/4/3《西游记之再世妖王》1/4/2《第十一回》21/4/2《明天会好的》1/4/3《奇异世界历险记》，动画1/4/1《圣山村谜局》3.5十个休宁县旅游景点的发展，休宁县推出多项举措，如开通齐云山至黄山旅游公中国非物质文化遗产保护协会公布了2022年“全国非遗与旅游融合发展优选项目”旅游小镇类项目名单。00%游客接待量(万人次)券经济与金融研究院整理齐云山旅游股份有限公司通过打造以汉文化为载体的“逍遥国风游”、“复古游齐王》取景地带来的IP效应，吸引众多游客纷纷打卡，将“线上+线下”的经营计划有机结合起来，深度挖掘中华优秀文化基因(如西游文化、仙侠文化)，通过符合当代年轻消费人群、消费理念的创意方式(如动画大电影、实景山水演艺、国风互动体验)，引爆旅游热潮，走出了一条独特的发展路径，进一步完善了公司“动请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-19-与金融研究院整理件系统集成建设服务。同时，小岛科技致力于为祥源多元化的文旅生态系统搭建板，通过可视化手段清晰有效传达交流信息，为提高景区科学管理提供有力支撑。在华中地区，小岛科技致力于百龙天梯、黄龙洞、凤凰古城等景区的数字化改造打造智慧化数字文旅，完成业务数据全生命周期沉淀，在提升游客游玩体验的同时，利用数据充分挖掘经济最大价值，并以模式升级。旅游体验提升等方面的创新探索，彰显出其在运营管控上的实力。在整合运营方心资源，提升整体运营效率及产品质量。在景区引流方面，结合在大湘西片区拥有多个旅游目的地优势，制定联票政策并实行新媒体平台营销推广。景区结合自身客源结构、产品特点等因素，进行差异化营销。比如，百龙天梯组织以“首届极限荡绳活动”大型区则持续开发全国大散渠实现产品竞争力的引流。在提升游客体验方面，各景区通过精细化升级服务，提请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-20-(混合现实)等多种现实虚拟混合技术的延展现实给文旅行业带来的创新体验正如身处室内却可以体会天空、海洋、宇宙，位于现代却可以回看建模出的历史乃至于未来场景，可以极大地弥补一些的金融研究院整理公司作为元宇宙产业专委会发起单位及主任单位，将依托专委会生态链企业的创、场景优势，研究推进数字文化产业健康有序发展的模式、方法、路径和机制，为行业发展提供顶层设计与标准规范制订支持，努力构建杭州请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-21-产业、平台建深度、传播展形象”五大目标，推动杭州市元宇宙产业高质量发展。与金融研究院整理推出基于在地文化的数字文创产品“在地声游计划”。以在地文化为核心，以故事讲述为逻辑，以声拓宽了数字文创产品的应用场景。4、盈利预测及投资建议2022年公司完成重大资产重组工作，实现了战略转型，湖南大湘西、安徽齐云山等地的多项优质旅游资产注入公司，为公司实现文旅融合高质量发展奠定了坚实的基础，预计公司2023-2025年归母净利润分别为1.53/2.02/2.54亿元，对应当前股价(2023年06月30日)的PE分别为55.8/42.0/33.4倍，首次覆盖，给予“增持”评级。年度23E4E5E47.4%20.5%15.4%77-72.5%1041.7%25.5%18.7%24-35.3%597.2%32.6%25.7%股净资产(元)1542.0院整理预测请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-22-示(1)宏观及行业政策风险。疫情或其他不可抗力因素，都可能给旅游行业造成较大冲击和影响，从而给公司国家有关法律、法规及政策的严格监督、管理。随着国家文化监管相关机构对监业的规范升级、结构分层。对公司动画影视业务而言，国家在资格准入、内容审查、行政许可等方面的监管政策的变化都有可能对公司相关业务带来一定影响。(2)经营及业务拓展风险一方面，随着文旅行业的不断发展，各类旅游产品和旅游服务将不断涌现，市场竞争加剧，给公司带来了较大的竞争压力；另一方面，旅游行业存在一定的季节性特征，游客出行的旺季通常集中在法定节假日(包括春节、清明小长假、五一小长假、十一黄金周等)和暑期。此外，阴雨、寒冷等天气状况也会直接影响公司景区交通类业务。公司业务受季节性因素的影响较为明显，经营业绩存在季节受天气状况及特种设备人员操作等因素直接影响。公司已建立了严格的安全管理等自然和人为因素产生运营故障并发生安全事故的风险，将可能对公司正常生产(3)人才及管理投资风险等才的稳定是公司健康可持续发展的保障。公司将探索各种激励机制，完善实施多层次的激励体系，进一步增强核心团队的凝聚力和稳定性，增强企业的核心竞争力。此外，公司重组完成后资产规模、业务规模、人员规模、管理机构等都得到扩大，对于公司的经营管理体系及专业人员储备等均提出更高要求。因此，在公的重要战略方针，公司持续关注旅游产业链上具有潜力的投资标的，包括优质的请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-23-旅游目的地资源、具有在地文化特色的旅游文化创新产品业态以及能够为文旅场导致投资和整合效果不达预期的风险。公司跟踪报告请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-24-万元计年度23E4E5E47624333应收票据及应收账款431款项存货69902程555502455554244款1000应付票据及应付账款1231202248484848合计0740现金流量表万元计年度23E4E5E24和摊销30000公允价值变动损失000投资损失1011活动产生现金流量9投资活动产生现金流量生现金流量95动6初余额末余额万元计年度23E4E5E4及附加3456销售费用79发费用69920005887投资收益0公允价值变动收益1111减值损失00007722221877129024EPS元)务比率计年度23E4E5E47.4%20.5%15.4%5%7%43.4%76.9%77.4%7%债能力19.5%17.0%17.0%16.3%率10.9%15.7%18.2%19.8%帐款周转率87.5%91.9%91.9%存货周转率每股资料(元)%%股收益股经营现金股净资产估值比率(倍)1542.0公司跟踪报告请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-25-师声明券业协会授予的证券投资咨询执业资格并登记为证券分析师，以勤勉的职业态度，独立、客观地出具本告。本报告清晰准确地反映了本人的研究观点。本人不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或投资评级说明投资建议的评级标准级说明报告中投资建议所涉及的评级分为股票评级和行业评级(另有说明的除外)。评级标准为报告发布日后的12个月内公司股价(或行业指数)相对同期相关证券市场代表性指数的涨跌国市场以标普500或纳斯达克综合指数为基准。级相对同期相关证券市场代表性指数涨幅大于15%相对同期相关证券市场代表性指数涨幅小于-5%司面临无法预见结果的重大不确