未发报告将受益于通航产业大发展

公司深度 机械行 2014年11月19九洲资本运作稳步推进本次注入公司的九洲空管和九洲信息均为企业。九洲空管2013730359%15.6%；九州信息2013270726%11.4%。标的公司成长性及能力均超过公司现有业务，本次收购将提升公司业绩和按营业收入计，九洲资产化率仅17%，仍有较大空间。上市公司体产主要包括导航、光电线缆和LED等产业。随着省国企的推进，或将进行后续资本运作。202045-68ADS-B12不考虑本次收购预计2014-2016年公司EPS为0.12元0.14元0.16元，对应PE分别为 倍；考虑本次收购，预计2014-2016年公司EPS为0.35元、0.44元、0.52元，对应PE分别为51、41、34倍；未来如果九洲进行后续资本运作，公司估值有望继续提升。给予“推资料来源：中国研究部（注：股价截止至2014年11月19日

九洲（000801.SZ）谨慎推荐机械行业分析师 机械行业分析师 A股收盘价(元A股一年内最高价(元A实际流通A股（亿股 流通A值(亿元 “九洲实力雄厚，2013年收入182亿元，利润总额8亿元，其中业绩占比估计在50%以上；按营业收入计，资产化率仅17%。上市公司体产主要包括导航、光电线缆和LED等产业，其中具有一定比例的，或将进行后续资本运作。公司所属九洲电器为国有独资公司，划归省绵阳市国资委；省国有企业正快速推进；随着成立国有企业小组，预计2015年国企将取随着省国企的推进，九洲资产化进程将超市场预期。为、倍；考虑本次收购，预计2014-2016EPS0.35元、0.44元、0.52元，对应PE分别为51、41、34倍；未来如果九洲进行后续资本运作，公司估值有望继通用航空产业利好政策出台、九洲资产化进程获突破。 （一）公司主营机顶盒，加快业务.............................................................................................................................. （四）将受益于省国企.........................................................................................................................................二、背靠九 ，资本运作将推动公司发 四、预 附录：3预 插图目 表格目 13%的增速。公司加业务公司进由单的广机顶和线网络备提商向电电信、互联网机顶盒和宽带网络设备提供商的转变，由硬件提供商向综合服务提供商的转变。2014213年的5%降至20146%。11%2014Q320%。 图2：2010-2013年公司净利润CAGR为 4.360.5%。化趋势将推动机顶盒市场持续增长。根据研究的数据，截至2013年9月，我国2013年前三季度，机顶盒总量增长1851.7万台，增长率达到89.5%，2014年第一季度，有线机顶盒新增出货量为324.9万台，占有线机顶盒新增量市场的50.1%，化趋势明显。我们认为，虽然机顶盒拥有率已经较高，但化趋势仍将推动机顶盒市场持续增长。 资料来源：研究，数据截止到当年9月，中国研究 资料来源：研究，数据截止到当年9月，中国研究机顶盒增量市场格局正发生变化。机顶盒包括有线机顶盒、IPTV机顶盒和OTTTV机顶盒三大类2013年前三季度，IPTV机顶盒和OTTTV机顶盒迅速发展，使得有线机顶盒在增量市场中的占比下降约24%。其中OTTTV机顶盒的市场占比上升了10.4个百分比。高端机顶盒占比的提升，将促进机顶盒产业结构的升级换代，并提升行业整体的能力。，“户户通”促进机顶盒稳定增长。截至2014年11月户户通开通，域保持行业产销量第一。2013年公司有线机顶盒出货量第二，设备市场占有率21.6%，位居第一，有线电视宽带网络产品市占率也位居前列。 ，公司技术实力雄厚公司是国家广电NGB工作组合作单位智能终端组副组长单位、接入网组成员单位广播电视设备工业副会长单位承接了多项国家三网融合重大科技攻关和项目建有国内一流国模最大的数字电视设备科研生产并拥有沈阳、、三大技术开发中心。公司在NGB、IPTV、智能机顶盒、传输网络、家庭多中，、、公司传统业务将保持平稳发展。2014年以来，公司一方面加大国内市场挖潜力度，一方面积极开拓海外市场。公顶盒产品在广西等地省网项目和等地的卫司已进入韩国、和拉美等市场，海外业务未来有望不断增长。此外，公司还推出了新型EPON/EOC局端、终端、光猫、DVB+OTTOTT电视智能终端等、、2014年2月公司公告，公司部分高委托绵阳九华投资以14.445元/股的价格增持公司19.79万股，增持之后公司高共持有公司约114万股，占公司总股0.25%。我们认为，本次增持体现了公司高管对公司未来发展的信心，高管持有大量（四）将受益于省国企公司所属九洲电器为国有独资公司，划归省绵阳市国资委。2014年5月，年全面启动深化省属企业劳动、人事、分配制度，2017年完成。省国企正快速推进。2014年8月，作为省国企重要试点之一的长2014年11月，成立国有企业小组，副挂帅，同时据新华社包括国资委发改委财政部和人社部等部委正积极推进和制定相应的国企方案，预计最快于2015年上半年出台。我们认为，2015年国企将取得实质性进展和突破，公司和九洲有望受益于省国企。二、背靠九洲，资本运作将推动公司发九洲电器始建于1958年，是国家“一五”期间156项重点工程之一，是国家从事二次系统及设备、空管系统及设备科研、生产的大型骨干企业。经过近60年的发10大产业。亿元。截至2013年底，拥有总资产178.84亿元、净资产52.31亿元、九洲是我国电子骨干企业九洲是我国二次系统体系的发源地，是我国下一代二次系统的主要技术论证单位，研制生产了多项属于“我国第一”的军事电子装备。2013年某型增强型项目正式获得总装立项，明确了的系统总师地位。目前拥有6个，先后参与制定了21项国家标准。2013年，与40余家合作单位在多个领域开展了项目合作，并与理工大学等5家单位、 资料来源《九洲企业可持续发展报告2013，中国研部2013营2013营

，，，，资本运作稳步推进。2013年，公司以现金2.72亿元收购所持的九洲空管科950012.9270%79.14%股权、收购206号厂房项目及补充流动项目。2013730326%，净利润率为11.4%。成长性及能力均超过公司现有业务。同时，标的公司2013年收入占比达到76%，资产的注入将提升公司整体估值水平。 C919大型客机、AC313、AC311、HO300等供应机载电子设备。66项，并承担了多项国家科技计划及专项任务。201368日，国家科技部批准九洲空管作为唯一实施载体，组建成立九洲空管目前收入以为主2012年九洲空管取得国内的全部资质并在2012年、2013年性订货会上，单独与军方签订了未列入军方“十二五”计划期间增补的谈判协商采购项目合同和竞标项目合同。近年来公司业务占比超过97%。九洲空管已进入市场。2013年12月18日，中国西南地区管理局向九洲颁发了YDK-2CS国首个取得CTSOA适航证的S模式应答机。 ；业务将稳步增长九洲空管主要产品为二次系统党的提出建设巩固强大国防和三中全会国家安全成立，国家对工行业高度重视，国防； （中国气象局) 各类气象 国营784 航天科工23 中电科14 中电科28所 九洲电器 省国资委 二次系统、电子通信产品 中电科38 气象，航管142-20028-40亿元（2000万元左右。航空产业的起飞，空管产品将最先受益。2020年，ADS-B亿元（详见第三章和我们于2014年3月17日发布的行业深度报告《通用航空：低空改表2：国内涉及ADS-B技术装备领域的主要企业：二所、九洲、中国电科28所、空管技术装备公司时 单位/公 ADS-B技术装ADS-B完成了兰州—2011年7 2012年2 中国电科28所（莱2012112012年11

产ADS-B为空管技术装备发展ADSB-2000A型广播式自动相关监视（ADS-B）地面站（接收）设备颁发了使用由中国电科28所自主研发的MGS-01型ADS-B地面站整机监视设备获空管办颁发的中国临时使用证空管办在绵阳为九洲空管公司和数据通信公司共同研发生产JZDAK01RM型ADS-B地面站设备颁发了设备临时使用证图17：九洲获得ADS-B地面站设备九洲信息是国内首批通过RFID技术切入物联网产业的企业之一，掌握RFID传感技术、830余项典型示范应用系统、百余种硬件设备 图20：九洲信息：溯源器JZ- 2012年取得了国防科工局、总装、工信部等单国家部省级、总装及军等重点科研项目十一项，包括RFID集成应用、符合国军标标准的RFID设备及系统研制等。2013年公司逐步在总装、、等部门形成竞争优势，未来将继续向、总后、二等相关领域发展业务未来有望高速增长。2012年以来，九洲信息业务收入占比稳步提升，2014步走”战略构想，2020年基本实现机械 资 《科研生产证》 质量体系认证 《质量体系认证》国防科研生产单位资格认证《二级资格单位》中民工业和信息化 《计算机信息系统集成企业资质（叁级九洲信息智能溯源业务集中于食品和中药材溯源是肉菜追溯体系建设重点企业，具有较强的竞争力。在肉菜溯源的前3批35个试点城市中，公司设备中标太原、、长沙、、合肥等12个城市。此外，公司已具备独立承接农村土地和房屋确权追溯业务的能力，现已在省宜宾、绵阳、遂宁、巴中等多个市县开展土地、房屋确权追溯等业务。立‘从农田到餐桌’的全程追溯体系”，20147月公布的《食品安全法（修订草案》中也；201211个省份开展试点，并争取在“十二五”末实现覆盖的目标；此外，2012年起，农业部农垦局启动了农垦农产品质量追溯系统建设。目前拥有300多个地级市，其中仅有较小部分开展了食品和中药材追溯试点，未来仍具有较大发展潜力。我们预计，随着加大地道中药材溯源体系、农产品现代流通体系20128“2012年10 《关于开展中药材流通追溯体系建设试点》 在试点城市建设覆盖主要中药材品种、中药材种2014年3 《关于做好2014年农垦农产品质量追溯工作2014年5 《2014年食品安全重点工作安排》2014年7 法制

食品药品监督管理部门会同农业行政营企业采用信息化建立食品追溯体系。、智能安防项目的产品开发和设备制造，系统集成和运营等业务，多年来为银行、交、（五）资产化率较低，或将进行后续资本运育、创业投资、商贸、等产业，产业有导航、LED和光电线缆等。

九洲线缆公 九洲创业投资公 数字音产

九洲贸易贸（）九洲金融、贸 湖山电器公 九洲数码科技数码电市九洲光电子九洲巴西电子公九洲电子信息系统公 汽车、贸易、

以扩建融资平台为主，并依托融资平台功能，与境内公司和银行开展金融产品（DF、NDF为主）合作，进行无风险，同时利用九洲的资源和自身的积累，开展并根据全球化经营战略的需要，在开展收购、兼KTV、慢摇吧、酒吧音响系统；家庭影院、HI-FI音响；售，货物、技术。公司主要产品为LED半导体封装器件和半导体照明系列产品，包括LEDlamp、SMD系列、点阵、数码，LED显T-5、T-8LED日光灯、MR16LED射灯、PAR30筒灯等室公司原名为九洲电 公司修九洲光电九洲教育投资管理教育产

主要负责九洲军、民品保障工作制、产品。 重庆星熠导航设备公

公司主要从事：北斗导航、应用终端、芯

科瑞软件公 九洲迪飞科技公

九洲九洲特种润滑油公 、环

销售（产、寿险）产品、收取费、受保和销售，是、绵阳及其周边地区该类产品最重要的供九洲数视通公司 九通能源材料公司 ，互联网，中国研究工元器件科研单位，研制实力突出，拥有被复线生产线、光缆生产线、航天航空高温特种电缆生产线三条国军标生产线，其中被复线生产线为国内独有，并成功成为神舟国电信、中国、国家电网等企业的合格供应商。，2012年2月启动了九洲军民融合产业园光电线缆扩能改造项目新增设备仪器，来光电线缆产业将得到进一步的发展。图23：光电线缆分荣 、。是导航区域性龙头。拥有北斗导航民用终端级服务资质，是“省北斗导航”理事长单位，牵头制定《省北斗导航产业发展路线图，并与中国交通通信信息中心省测绘地理信息局等行业主管部门建立了战略合作关系建有省首个北斗工程，已形成包括导航板卡及模块、整机及设备、天线和多个应用系统在内的四大类30余种成熟产品。2013年，牵头成立省北斗导航产业、。图25：着力推进导航全面应 。，、LED产业主要供应LED（东南亚地区建有省级企业技术中心承担和参与了国家863计划等多个国家重点科技开发专项课题，具有较强的技术实力。此外LED产品还进入到地铁机场、C919大客、潜艇等特种照明领域。未来LED产品将在现有基础上，大力进军市场，力争成为国内顶尖的LED照明整体解决方案提供商。。，、图26：LED产业完成了50余地区的布 图27：LED产品部分标志性案 本身资产化率较低。截至2013年底，上市公司（计入本次收购）总资产占比仅洲信息）实现营业收入151亿元，占营业收入比例为83%。，资产化率有望进一步提升。本次收购标的中，九洲信息尚有20.86%的股权因交易程序或价格的原因未完成转让。此外，一方面省国企意见中提出了“深化包括层面在内的各级国有企业的制，优化国有企业股权结构，具备条件的企业实现整体改制上市或主营业务上市，另一方面，体产中存在优质资产。我们预计在国企和资产化的大趋势下未来将继续通过资本运作解决九洲信息剩余股权，

201251.72.8%。其中:工业航空作业完成7.7136%3.193.9%；40.811.2%。2003-2012年中国通用航空飞行作业资料来源：中国民用航空局，中国研究部整理（注：2011年96家，与之前年报口径不同）

根据中国统计，2006年通用航空市场规模约为17.9亿元，其中各级财政支付约为7亿元。表6：2006年通用航空市场规模约为17.9亿元，其中各级财政支付约为7亿元0.6530%3200亿元（25003200

。，中国通用航空产业即将迎来产业大发展的战略机遇期全球第一人口大国幅根据2012年颁布的《关于促进业发展的，到2020年中国通用航空的发200万小时，19%。，通用航空产业开放30年以来极少数没有放开发展的产业。我们认为未来若干中国通用航空产业正由产业准备期逐步迈入产业发展期；2015年有望通用航空产业大发展起步阶段的重要时期。我们判断2015年国家对低空空域管理的进程将大幅提速《低空空域管理使用规定《通用航空飞行条例（修订版、公开的低空航图等中国韩国中国韩国 （1）管理的基础（4）由导航设备、系统、二次、通信设备、地面控制中心组成空 图41：自动化综合空通系统框 空管系统完整的描述是通信、导航、监视与空通管理系统，简称CNS/ATM系统，其中通信、导航和监视（CNS）部分属于设施范畴，空通管理系统（ATM）是空管人员实际用于管理空通的信息处理系统。图 图 、根据《莱斯首次公开招股说明书（申报稿，目前，在七大区域中心中，仅有、和广州3个区域中心的空通管理主用系统已建设完成，、西安区域中心主用系统正在建设，其余沈阳两个大区域中心的主用系统目前还都在规划建设中这为空管系统在区域中心主用系统建设方面提供了市场空间同时，原先装备空管系统的中小机场大多数为国外引进系统且已接近使用期不能满足业务发、根据民用航空管理局制定的发展“十二五”规划和“2020年远景目标在2011年24497个（2006年为基数述规划，需要投资4,500亿元（静态投资）1.0%-1.5%，45-68睛，是实施空通管理的前提和基础。目前主要的空管监视技术包括三类：二次监视（SSRADS-B技术。 监视定 精 二次询问应 180万

200海里：38860海里：11618海里：35

4-10 20万

1 无人值守、、地面站成本、国际组织于第十一届航行大会确定ADS-B技术为全球新航行技术的主要发展方向。ADS-B实施规划，建立相关的规章和标准，开展验证、ADS-B地空监视（ADS-BOUT）的实施奠定了基础。ADS-B试验和验证工程已经成功实施。中国在西部高原地区实施了B213航路（成都-）ADS-B试验工程和试验运行，并缩小了航路间隔；在B330-九寨航路、南中国ADS-B的推广应用奠定了基础。图44：中国ADS-B运行体资料来源：中国《中国民用航空ADS-B实施规划，中国研究ADS-B 监视8400米覆盖图45：“十二五”ADS-B 监视8400米覆盖资料来源：中国，中国研究部（注：蓝色为ADS-B覆

图47：“十二五”ADS-B监视6600米覆盖 图48：“十三五”ADS-B监视6600米覆盖 ADS-BADS-B 监视3300米覆盖

ADS-B 监视3300米覆盖ADS-B地空监视（ADS-BOUT）的实施奠定了基础。（3）2020ADS-B12空ADS-B实施规划，到2020年实现全空域ADS-BOUT的全面运行，全部机场塔台实备投资20万，航空方面ADS-B地面设备市场累计规模可达约5000万，折合人3亿元。ADS-BADS-B建设与运行将按照统一规划、分类指导、与航空协调推进的原则，结合国家五年发展规划分两个阶段实施。到“十二五”末，实现重点区域、重点通用航空活动ADS-B监视服务应用，到“十三五”末，全面实现通用ADS-B监视服务。30公里计算，同时为实现监视无盲区和保证监视精度，多套监地面设备市场累计规模约为1.5亿，折合超过9亿元。因此，到2020年，ADS-12用途计算依 设备数量地面设备投根据《民用机场布局规划，到2020年，我国机场总244根据《中国民用航空ADS-B实施规划，到2020年全部机场台实现ADS-B

4880万

200之间有，总共约需要2,500套202030%

1.5亿总 1.988亿（约12.19亿资料来源：互联网，中国研究部，其元对汇率按照6.13计四、预不考虑资产注入，2014-2016年公司主营业务收入将保持稳健增长。2014-2016年公司EPS0.12元、0.14元、0.16PE分别 表：九洲现有业务预0620141119承诺业绩增速分别为35%、19%、15%，我们认为标的公司实际业绩增速将快于承诺。预计2014-2016年公司EPS0.35元、0.44元、0.52PE51、41、34备考EPS（元%资料来源：公司公告，中国研究部，股价截至2014年11月1913.6元，目前股价溢价约30%，具有一定安全边际。如果九洲进行后续资本运作，公司未来估值

代通航运营、 九 空管与机场 哈飞通用航空核 附录：3预用71000012224445EPS(按预测年度股本计算历史1211100000000400净营运增00000 图2：2010-2013年公司净利润CAGR为 图7：公司产品：A20OTT智能机顶 图14：九洲空管组建成立国家空管监视与通信系统工程技术....................................................................图15：九洲空管业务收入占比超过 图17：九洲获得ADS-B地面站设备 图22：九洲信息业务收入占比逐步提 图23：光电线缆分荣 图26：LED产业完成了50余地区的布 ： 图39：空通系 图44：中国ADS-B运行体 图45：“十二五”ADS-B与监视8400米覆盖 图46：“十三五”ADS-B与监视8400米覆盖 图47：“十二五”ADS-B监视6600米覆盖 图48：“十三五”ADS-B监视6600米覆盖 图49：“十二五”ADS-B与监视3300米覆盖 图50：“十三五”ADS-B与监视3300米覆盖 表1：国内产业竞争格 表2：国内涉及ADS-B技术装备领域的主要企业：二所、九洲、中国电科28所、空管技术装备公司 表5：九洲未上市子公司信 表6：2006年通用航空市场规模约为17.9亿元，其中各级财政支付约为7亿元....................表7：ADS-B与二次的对比：成本远低于二次.......................................................................................