基金重仓掘金2.0：确定性是否依然有效

内容目录综述 3本文综述 3数据说明 3稳定成长因子有效性研究 5中小盘股因子有效性 5大盘股因子有效性 9交易手段对多因子选股优化的研究 14中小盘股交易手段表现 14大盘股交易手段表现 15风险提示 17图表目录图表1：研究流程 3图表2：中小盘股增速因子净值走势 6图表3：中小盘股增速子统计指标 6图表4：中小盘股性价比因子净值走势 7图表5：中小盘股性价比因子统计指标 7图表6：中小盘股现金因子净值走势 8图表7：中小盘股现金因子统计指标 8图表8：稳定成长因子中小盘股的优化净值走势总览 9图表9：稳定成长因子对中小盘股的优化统计指标总览 9图表10：大盘股增速因子净值走势 10图表11：大盘股增速因子统计指标 10图表12：大盘股性价比因子净值走势 11图表13：大盘股性价比因子统计指标 11图表14：大盘股金因子净值走势 11图表15：大盘股现金因子统计指标 12图表16：稳定成长因子对大盘股的优化净值走势总览 13图表17：稳定成长因子对大盘股的优化统计指标总览 13图表18：中小盘股上不同交易手段对组合净值走势的影响 15图表19：中小盘股上不同交易手段策略统计指标 15图表20：大盘股上不同交易手段对组合净值走势的影响 16图表21：大盘股上不同交易手段策略统计指标 16综述本文综述在往期报告中，我们发现了以主动权益基金重仓股作为样本构建重仓股组合，能够稳定跑赢A股市场上的宽基指。在此基础上，我们用多个财务指标构造了类债、稳定成长以及高竞争力三类风格的股票组合，进而捕获不同风格的收益。本文探究了将基金重仓股按照是否属于沪深300的标分为两类，将所有稳定成长因子分为增速因子、性价比因子、现金因子类，更为细致测试分了他们的表现；最后，本文对比分析了不同交易手段的影响，以期寻找最风格适策略。稳定成长因子有效性研究为了探明不同因子对所选股票的影响，我需要深入探究各个因选股后组合的表现。本篇报在大盘股、中小盘股上分针对PE，营收同比标准差，净利润增速标准差，当期净利润增速，经营现金流净值，经营现金流净值增速，现金及现金等价物，现金及现金等价物增等因子进行了分。结果表，现金及现金等价物相关指标由于其特殊性，并不能很好地提升选股表；对于中小盘股，期末现金及现金等价物及其增速两个指标并不能很好地提升组合表现，因此从有效因子中剔。大盘股上仅有“经营现金流净值“经营现金流净值增速“前四年标准化营收同比波动率”以及“净利润增速”提升了组合的夏普比率，我们将其视为有效因子。交易手段对多因子选股优化的研究图表：研究流程

为了尽可能减组合的大幅回撤并实现现有收益，我们检验个股级别静态止损以及移动停损作为卖出择时指标对组合表现的提升，并对比分析了是否采用止盈对结果的影响。静态止损在每季度持仓相较季度第一天下跌幅度超过10%时止损卖出；移动停损则在每季度持仓相较该季度最高点下跌幅度超过10%时止损卖出总的来说，中小盘股上仅使用止盈的组合有着最优的收益表现，静态止损止盈组合有着最优的风险调整后收益表现，而移动停损止盈组合有着最优的风险控制表现；而大盘股上使移动停损策略有着最优的收益和风险平衡收益表现，而移动停止盈组合有着最的风险控制表现。数据说明股票池选取：权益类资产管理能力优秀的基金公司旗的主动权益基金的重仓股基金类型：普通股票型基金、偏股混合型基金、灵活配置型基金数据区间2013Q1—202Q1财务数据：参考调仓当日已公布的财务数据调仓日：每季末后一个月的最后一个交易日进行调仓回测区间：2013年5月1日到222年5月7日。该数据区间选取包含了2015年以及08年两段市场波动较大的时期，能够充分反应三个风格组合在两轮牛熊周期中的表现。稳定成长因子有效性研究为了兼顾成长性与稳定性，我们选取.增速因：营收同标准、净利润增标准差当期净利润增；.性价比因子：PE；).现因子：经营现金流净、经营现金流净值增、现金及现金等价、现金及现金等价物增速等因作为备选因子各因子选股策略如下：0前四年标准化营收同比波动040前四年标准化净利润增速波动04当期净利润增0PE2，其中PE为当前PE值，企业年盈增长率预期为最新一期财报内指标前四年经营现金流净0前三年经营现金流净值增0前四年现金及现金等价0前三年现金及现金等价物增0中小盘因子有效增速因子“0前四年标准化营收同比波动率04（ptngncom_nCS300）隐含了公司前四年平均营收为的条件，且限制其标准差至04，进而约束其增长稳定性限制最大波动是具有实际意义，它排除了非经常性营业收入所带来的短期影响该因子筛选后组合收益由2260%提升到了288%，年化收益率为145%，年化波动率及bta值基本和bene持平，但最大回撤有小度下降apha值有明显的提升，从455%增至667%。从结果来看，该因子能较好地提升组合的盈利能力但是该指标有一定的缺陷，一并不能较好地增强组合的稳定，二是无法体现更为深层次的现金收入与各项费用。我们测试了0前四年标准化净利润增速波动04（ntPotothStd_noS30）与“当期净利润增0（ntPoftoth_noCS300两个净利因子，他们在营业利润的基础上进行了主营业务以外的收入支出以及税上的调整，是企业经营的最终成果。其中“当期净利润增速”的总收益以及夏普比率表现较“前四标准化净利润增速波动率略好，分别为266%与036“前四年标准化净利润增速波动率则在pha值上表现更好，为581%，回撤也相对更小，为5514%。图表：中小盘股增速因子净值走势资料来源：，产业金融研究院图表：中小盘股增速因子统计指标中证等权aselieCS00eraime_CS0erirwnCS0erirwStCS0总收益.%.%.%.%.%年化波动率.%.%.%.%.%年化收益率.%.%.%.%.%夏普比率.0.7.8.0.8最大回撤.%.%.%.%.%ala.%.%.%.%ea.2.5.9.0资料来源：，产业金融研究院性价比因子PEG代表市盈率相对盈利增长比（PcEnngstoothrto，它是一种用于评估股票价的相对估值指。粗略而言，PG值越低，股被低估的可能性越。我们限制其最大值为2，这样可筛选掉一部分当前很可能被高估的企业，从确组合的稳定性。可发现，经PEG筛选后的组不没有失去高成长性企业带来的收益而获得了相较于bne更优的表现，总收益由原来的263%增长了14个点，达到2409%，年化收益率达1303%，apha上升了062%至517%，无论是波动还是bta相较于bne均有一定下降，最大回撤减少65%，夏普比率为0343。图表：中小盘股性价比因子净值走势资料来源：，产业金融研究院图表：中小盘股性价比因子统计指标中证0等权aselieCS0CS0总收益.%.%.%年化波动率.%.%.%年化收益率.%.%.%夏普比率.0.7.3最大回撤.%.%.%ala.%.%ea.2.5资料来源：，产业金融研究院现金因子对于中小盘股，去除沪深300成分的bn（baen_noCS300）和图紫线几乎重叠，说明在当前资产池“期末现金及现金等价0”并没有较为明显的选股作用，各项统计指标和bsene基本持平。并且“前三年期末现金及现金等价物增0”这一筛选指拉低了组合表现，总收益从226%下降到21%，夏普比率从017下降到03，pha从455%减小至412%。我们认为这是由于现金及现金等价物作为成长能力指标的特殊性导致的。一家公司拥有较多现金能确保安全度过熊市确公正常运营，但是在牛市中保有太多资金会减缓扩张速度，进而影响股价上涨“前三年期末现金及现金等价物增0”这一指标筛选结果更加印证了这一思想，若一家公司财显示其现金数连续多年上涨，市场可能会认为该公司资金运用能力不够，生产力增长的预期减弱（案例90年代末期的微软。我还测试了“前四年经营现金流净0（optChFo_noCS300“前三年经营现金流净值增速0（optChooth_noCS300）两个因子，相较于营业收入，他们能提供更为清晰的企业成本息以及其他收益的获取能，并且收付实现制相权责发生制更为可。统计结果显，组合波动率有所下，最大回撤有一定改，夏普比提升明显，从0317分别提升到0392和0398，pha显著上升，分别为644%和651%。图表：中小盘股现金因子净值走势资料来源：，产业金融研究院图表：中小盘股现金因子统计指标中证0等权aselieCSIeeCasFlowCS0eeCasFlowrwCS0asAoCS0asArowCS0总收益.%.%.%.%.%.%年化波动率.%.%.%.%.%.%年化收益率.%.%.%.%.%.%夏普比率.0.7.2.8.6.0最大回撤.%.%.%.%.%.%ala.%.%.%.%.%ea.2.5.7.9.8资料来源：，产业金融研究院因子有效性总览下图展示了各个因子在中小盘股上的选股表现走势以及统计指标。色阶基准为aselie_CSI0。可以看到，“期末现金及现金等价物”和“前三年期末现金及现金等价物增速”的表现略差，其余因子都提升了夏普比率，我们将其视为有效因子。图表：稳定成长因子对中小盘股的优化净值走势总览资料来源：，产业金融研究院图表：稳定成长因子对中小盘股的优化统计指标总览PE_noS300chAndEqowth_noS300chAndEq_noS300netPofitowStd_noS300netPofitow_noSI300opeethowowh_noS300opeethow_noS300opetngncome_noS300bene_noSI300中证500等权总收益240.39%213.02%225.07%247.43%266.15%303.21%292.55%288.92%226.03%97.27%年化波动率29.23%30.25%30.09%30.33%30.17%30.07%29.70%30.54%30.10%25.20%年化收益率13.03%12.09%12.51%13.26%13.86%14.96%14.65%14.55%12.54%7.03%夏普比率0.3430.30.3160.3380.360.3980.3920.3780.3170.16最大回撤54.99%61.47%61.45%55.14%58.24%58.13%58.39%58.35%61.50%64.83%pha5.17%4.12%4.52%5.81%5.58%6.51%6.44%6.67%4.55%beta1.1751.2081.1991.161.2591.2871.2151.2151.202资料来源：，产业金融研究院大盘股因有效增速因子“前四年标准化营收同比波动（optngncom_CS300）虽然没有明显提升盈利表现或减小波动，但是较大幅度地控制了回撤，最大回撤相较于基准的4%下降了557%至433%，pha也有所提高，为496%“净利润增速”（ntPototh_CS300）小幅提升了各项指，夏普比率增至0254。但“标准化净利润增速波动率ntPotothStd_CS300）不但降低了总收益，还增加了年化波动率，从结果来看，这并不是一个有效因。图表：大盘股增速因子净值走势资料来源：，产业金融研究院图表：大盘股增速因子统计指标沪深0等权aselieCS0eraime_CS0erirwCS0erirwStCS0总收益.%.%.%.%.%年化波动率.%.%.%.%.%年化收益率.%.%.%.%.%夏普比率.0.2.3.4.4最大回撤.%.%.%.%.%ala.%.%.%.%ea.0.7.3.5资料来源：，产业金融研究院性价比因子由沪深300成分股都是关注度较高的大企业，其业绩预期较为平稳，估值相对合理，因此难以出现价格大幅偏离价值的情况。即对于这些公司其PEG是相对合理的，且有较大概率实现预期，因此在大盘股中应用该因子容易损失盈利机会，但是剩下的企业稳定性会进一步增强，统计结果也印证了这一点。图表：大盘股性价比因子净值走势资料来源：，产业金融研究院图表：大盘股性价比因子统计指标沪深0等权aselieCS0CS0总收益.%.%.%年化波动率.%.%.%年化收益率.%.%.%夏普比率.0.2.6最大回撤.%.%.%ala.%.%ea.0.2资料来源：，产业金融研究院现金因子和中小盘股类似期末现金及现金等价物0（chndEq_CS300）并没起明显的选股作用ben_CS300和chndEq_CS300几乎重叠各项统计指标基本持平。此外“前三年期末现金及现金等价物增0（asAdqrwtCSI00）这一指标限也给组合表现带来了负面影，各项指标均有所恶化，总收益小幅下降约5%，夏普比率从0242下降了0224，年化波动率及最大回撤也有小幅上升。但是“经营现金流净值（optCho_CS300）以及“经营现金流净值增速”（optChooth_CS300）两个指标显著改善了资产组，说明无论是在大盘股还是在中小盘股，投资者均偏好经营情良好，经现金流为正且稳步上涨的企业。图表：大盘股现金因子净值走势资料来源：，产业金融研究院图表：大盘股现金因子统计指标沪深0等权aselieCS00eeCasFlowCS0eeCasFlowrwCS3asACSIasArowCS0总收益.%.%.%.%.%.%年化波动率.%.%.%.%.%.%年化收益率.%.%.%.%.%.%夏普比率.0.2.2.2.2.4最大回撤.%.%.%.%.%.%ala.%.%.%.%.%ea.0.2.8.2.2资料来源：，产业金融研究院因子有效性总览下图展示了各个因子在大盘股上的选股表现走势以及统计指标。色阶基准为aselieCS00。各因子在大盘股上的表现不一，“经营现金流净值“经营现金流净值增速“前四年标准化营收同比波动”以及“净利润增速”提升了夏普比率，我们将其视为有效因子。图表：稳定成长因子对大盘股的优化净值走势总览资料来源：，产业金融研究院图表：稳定成长因子对大盘股的优化统计指标总览CS0

asAdrwCS3

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erirwhCS00

eetCasFlowrwtCS3

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aselieCS00

沪深0等权总收益.5%.9%.9%.3%.5%.1%.3%.5%.6%.%年化波动率.%.%.%.%.%.%.%.%.%.%年化收益率.%.%.%.%.%.%.%.%.% .%夏普比率.6.4.2.4.4.2.2.3.2.0最大回撤.%.%.%.%.%.%.%.%.% .%ala.%.% .%.%.%.% .%.%.%ea.2.2.2.5.3.8.2.7.0资料来源：，产业金融研究院交易手段对多因子选股优化的研究上文我们研究了不同的选股策略以及不同因子的表，但他们的回测表现并不能真实反映真实效用。本使用上文提到的所有成长因子进行选股并在此基础上究不同交易手段对组合收益的影。我们主要测试了三种止策略并加控制是否使用止，生成了6种交易策略。止损策略：notopo：不使用止。topo：个股级别静态止损，在每季度持仓相较季度第一天下跌幅度超过10%时清仓。tngtopos：个股级别移动停损，在每季度持仓最大回撤超过10%时清仓。止盈策略：个股级别止盈。当盈利达到10%，卖出0%的初始持仓，即持仓为初始持仓的8%；当盈利达到15%，继续卖出0%的初始持仓，即持仓为初始持仓的0%；当盈利达到20%，清仓。中小盘股交易手段表现如所示，经过所有稳定成长因子筛选后中小盘组合，在不加入止盈止损的情况下（稳定成长CS0nsolossalse，较baen_noCS300有了大幅提升，总收益从22%上涨至48%，年化波动基本持但最大回大幅减少142%到4%，夏普比率大幅上涨，从037增至.，ala大幅上升，从.上升至.且ea下降至.。统计结果基本符合策略目标，即在保证一定稳定性的前提下尽量捕获成长性带来的盈利。止损策分析（黄、红、褐：从净值走势图上可以明显观察到，移动停损策略在市场上涨时能捕获到可观的收益，且在大幅下跌时能及时止损，甚至逆市上（如在2015年股灾2022年中。从统计结果来看虽然静态止在总收益上表现略差于不止损的策略，但是明显减小了年化波动，并略微改善了最大回，夏普比率仅小幅上涨；而移动停损策略不但能保证收益，还大幅减小了年化波动率以及最大回撤，两分别从309%降至82%，从3%降至19%，夏普比率上升0347至.，ala小幅上涨至.，ea大幅下降至.。止盈策略分析黄、绿：观察净值图，由于止盈策略在市场上涨时未雨绸缪，及时将盈利资产部全部卖出，而继续持具有较大上涨空间的资产，从而在2015年股灾获得了正的收益，但是由止损计算区间为季度，因此可能会导致两个季度盈利总和高于10%但是未能止盈的情况从而带来损失（如未能在021年末止盈因在222年中迎来了较大的回。从统计结果来看止盈后组合所有指标均有提高，总收益大幅提高至706%，年化波动降至18%最大回撤降至.8，夏普比率由.3上升至.，ala升至.，ea降至.。总的来说，仅使用止盈的组合有最优的收益表现，总收益为0%，年化收益率232%，pha为162%；静态止止盈组合有最优风险调整后收益表现，夏普比率为127，pha为163%；而移动停止盈组合有最优的风险控制表现年化波动为13%，最大回撤59%，以及最的bta0411，夏普比率和静态止止盈接近，为126。图表：中小盘股上不同交易手段对组合净值走势的影响资料来源：，产业金融研究院图表：中小盘股上不同交易手段策略统计指标稳定成长CS0slossFalse稳定成长CS0slossTre稳定成长CS0slossFalse稳定成长CS0slossTre稳定成长CS0railisolossFalse稳定成长CS0railisolossTreaselieoCS0中证0权总收益.%.%.%.%.%.%.%.%年化波动率.%.%.%.%.%.%.%.%年化收益率.%.%.%.%.%.%.%.%夏普比率.3.2.7.7.7.6.7.6最大回撤.%.%.%.%.%.%.%.%ala.%.%.%.%.%.%.%ea.6.4.5.3.9.1.2资料来源：，产业金融研究院大盘股交易手段表现对于大盘股经所有稳定成长有效因子筛选稳定成长S_slossalse）总收以及夏普比均有了一定程度的上涨年化波动率略微上。止损策略分析（黄、红、褐：从净值走势图上可以明显观察到，移动停损策略在股价大幅下跌时能及时止损，从而保有收益（如2015年股灾。从统计结果来看，静态止损的收益表现较