上海汽车股份有限公司和公营机构与合组公司

指导老师：张新民教授小组成员：杨刚强、罗科、李爱民姚纳新、吴永光、陈文津、任海月靳卫民、蔡虹燕、陈远、俞子荣林菁、刘剑、宋华青、张敏6/14/20231目录公司基本情况行业分析基本财务状况利润质量分析资产质量分析基本财务指标分析总结6/14/20232公司基本情况1、股票发行情况上海汽车股份有限公司(“上汽股份”)由上海汽车工业(集团)总公司(“上汽集团”)独家发起，采用社会募集方式设立的股份有限公司。股票代码:600104股票名称:上海汽车，发行日期:1997.11.7总股本1400000000股，上汽集团持有980000000股，占70%，前10名股东中除上汽集团外，都为基金，占4.4%典型的一股独大6/14/20233公司基本情况(续)2、公司主营目前只是零配件供应商，并非生产“轿车”主体上海汽车齿轮总厂：是国内规模最大、技术最先进的汽车变速器总成生产企业，配套“上海大众”生产的2000型桑塔那及帕萨特；另有少量金杯面包车变速器总成和出口产品弹簧厂开始向上海通用“别克”供货6/14/20234CorporateStrategyCourse行业分析整车制造行业：1。加入WTO以后，跨国汽车公司纷纷来华合资或收购，国内整车制造厂将面临巨大的竞争压力2。中国轿车价格降低，行业平均利润减少3。必然会要求零配件厂商降低成本零部件制造业现在零部件价格高出国际市场10-20%，采购的全球化每年至少降价8-10%（以上资料来自罗兰——贝格国际咨询公司对中国汽车市场的研究报告）6/14/20235基本财务状况通过对上汽股份合并财务报表的分析，可以看出上汽股份是一只“金牛”。物流畅通，货款回笼迅速，财务稳健，获利能力强，销售净利润率达到29.46%，净资产收益率达到17.62%问题是：理由何在？核心竞争力？超新技术？垄断行业或市场先行者？美妙的公司管理？6/14/20236利润质量分析(1)关联交易对利润的贡献公司1999年销售收入2,434百万，其中向关联公司销售2,226百万，占91%以上。尤其向上海大众汽车有限公司(“上海大众”)销售2,193百万，占90%。（前已介绍，公司主导产品变速器总成主要为“上海大众”的轿车产品配套）上汽股份处于上汽集团以上海大众为龙头的汽车产业链的一环，其90%以上的销售额产生于集团内。利润的高低由集团内部转移价格调节。作为一个普通的汽车变速箱供应商，这可能就是其绩优的一个主要原因。6/14/20237利润质量分析(续)利润类别本年度利润占总利润的比例对应资产平均占有额平均资产收益率营业利润（不计利息收入）61875%225528%长期股权投资收益11013%15188%短期投资收益+利息收入819。8%16555%税前利润总额824542915%6/14/20238利润质量分析(续)数据说明：1.短期投资收益(包括委托投资和委托贷款收益)和财务费用中利息收入均为货币资金运用收益，对应的资产是货币资金和短期投资加权平均。该资产收益率指标反映公司对货币资金的运用效果。

6/14/20239利润质量分析(续)2.长期股权投资收益指年末调整的被投资公司所有者权益净增减，本年度尚未收到被投资公司的现金分红。对应的资产为原始实际投资额(包括长期股权投资额+追加投资额+非合并范围股权投资差额初始金额)。该资产收益率指标反映长期股权投资的投资财务成果。

由于本例中长期投资大都为产业投资，被投资公司处于上汽股份整个生产链的上下游，长投效果除考虑财务成果外，还要考虑稳定供应销售渠道等非财务成果或者说整个主业经营成果，既这些长期股权投资对主业经营成果是有贡献的。3.息税前利润指的是营业利润扣除财务费用，反映主业经营成果。对应的资产是平均占用的总资产减去①②中占用资产。6/14/202310利润质量分析(续)可以看出，上汽股份主业资产收益率很高，通过关联交易的分析认为其高收益率来源于关联交易。而货币资金的资金运用效果比较差，反映了以下方面：.公司管理层资金运营能力不强。在禁止上市公司在二级市场买卖股票后，公司难以找到资金运用出路。.主业发展既得益于关联交易，也受制于关联交易。公司主业局限在上汽集团内，99年比较98年销售基本没有增长(母公司，扣除合并范围变化影响).。而公司占用如此多低收益的现金，应该有能力也需要拓展业务范围。.本年增加短期借款2.3亿，全无必要。6/14/202311资产质量分析

上汽股份由于不适当的合并政策，让报告阅读者无法了解未纳入合并范围的被投资公司的资产质量状况。在会计角度而言，需要了解长期股权投资质量来解决这个问题。(1)合并政策的选用和长期股权投资质量以下子公司持股比例在50%以上，但未纳入合并：上海齿轮二厂上海齿轮四厂上海中威弹簧有限公司上海中星汽车悬挂件有限公司等点击查看6/14/202312资产质量分析(续)未合并的理由是其资产总额、销售收入和当期净利润加总比例在全部的10%以下。我们认为这里是滥用了重要性原则，违背了《合并会计报表暂行规定》。尽管其前述资产和收入所占比例可能很小，如果子公司出现较大亏损或潜在巨大亏损，对母公司的影响也可能是相当重要。分析合并范围选择，也可以认为上汽股份的合并政策的选用有矛盾之处。比如，齿轮二厂注册资本3,900万，持股77%，未纳入合并；齿轮三厂注册资本4,500万,持股88%，纳入合并。6/14/202313资产质量分析(续)在编制会计报表的实际中，如果公司纳入合并，审计师一般会对其审计并采用与母公司相同的会计政策，也就是说会比较严格。如果不纳入合并而只采用权益法核算，审计师可能会不对其审计而是由公司委托别的会计师行或者简单审核，也就是说不会太严格。如果这个子公司资产本不优良，(在2001年前，国内会计制度不要求提取存货、固定资产、投资的减值准备)在这种方式下容易被忽略，从而使上市公司身上可能存在的“烂肉”被遮挡过去。

通过前面分析可知，长期投资平均投资收益率为8%，远低于主业的28%，尽管其对28%有贡献。6/14/202314资产质量分析(续)由于本例子公司资料所限，无法详细分析这几个子公司的资产状况。通过分别计算其本年度投资收益率，可知如下公司收益率较低：投资额（百万）收益率齿轮四厂106%齿轮五厂164%上海中旭弹簧23-7%重庆小车灯2-8%上海通用汽车1102-6/14/202315资产质量分析(续)结论：1、

对其他资产减值准备的评价应收帐款：三年以下0.5%，三年以上30%。尽管大部分应收为关联公司，该帐龄分析的坏帐准备政策仍然太宽松。固定资产：未提取减值准备。除上海通用汽车处于在建状态外，其余几家如果没有好的现金流入预测，应该考虑资产减值。6/14/202316资产质量分析(续)2、对内部收购的分析

本年度从上汽集团收购三家子公司，平均溢价10%，共支付购买价款5.2亿(与现金流量表略有出入)。由于我们无法获取这三家公司的财务数据以及缺乏对汽车行业的专业判断，难以判断转让价格是否公平。不过对其实质可如此描述：在本年度经营活动产生的现金流入9.4亿中，55%通过关联收购支付给了母公司。6/14/202317资产质量分析(续)所占股份额转让金额溢价金额溢价比例原币折合人民币（百万）%上海汽车制动系统USD11.45mil94.806148.686.14上海小车灯JPY1,800mil262.732137.5215.313上海转向机USD15.239mil126.1789232.8824.812合计483.7169519.0846.2106/14/202318基本财务指标分析

清偿能力比率：Y1999Y1998修正后修正后流动比率1.71.33.32.0速动比率1.41.22.81.86/14/202319基本财务指标分析(续)公司流动资产中主要是现金，占65%。主要流动负债是未付股利，占54%。假定股利已支付，修正后比率如上。

表明公司偿付短期债务能力较强，不存在流动性问题。而且未付股利中有4.3亿为未付上汽集团(97年利润)，上汽集团对其的资金支持意向明显。

6/14/202320基本财务指标分析(续)

n

活力比率：Y1999合并母公司存货周转天数5552应收帐款平均收帐期1411固定资产周转率1.41.5营运资本周转率3.43应付帐款平均帐期39316/14/202321基本财务指标分析(续)由于1999年公司合并范围有较大变化，对于应收帐款、存货采用年初年末简单平均，所得数据不完全代表平均数。故同时选用母公司数据。在计算平均收帐期时，假定全部销售收入为赊销收入。6/14/202322基本财务指标分析(续)

n

杠杆比率：Y1999Y1998债务/权益比率49%21%权益比率67%82%6/14/202323基本财务指标分析(续)

1999年杠杆比率的下降在于公司1999年增加长、短期银行借款2.6亿。通过现金流量分析，可以认为公司借款主要用于从上汽集团收购三家公司。经营活动产生的现金净流入1999年达到9个亿，公司不存在现金压力。

而我们可以看到1999年累计用于债券投资达13亿。可以看出，公司由于现金的富余，在财务上被动稳健。公司应该考虑的不是进一步举债，而是为现金寻找高收益率的领域。6/14/202324基本财务指标分析(续)n

获利能力比率

Y1999Y1998合并报表毛利率41%44%资产报酬率14%16%股东权益比率20%20%母公司毛利率42%45%资产报酬率45%17%股东权益比率20%20%6/14/202325基本财务指标分析(续)公司有超强的获利能力。14%的总资产报酬率意味着只需要6~7年就可以完全赚回一个同等规模的公司。

几个特殊比率Y1999Y1998每股摊薄收益0.5120.502每股净资产2.912.826/14/202326总结

尽管上汽股份在汽车变速箱、汽车弹簧的基础上，努力提高技术水平，拓宽产品线(限于汽车零配件)，但其经营严重依赖于整车行业的景气即上海大众的市场，同时更严重依赖于上汽集团对于集团内利润的分配即内部转移价格的决定。6/14/202327谢谢！6/14/202328按商業原則合組公司經營跨境基建

我們認為，以商業原則，以入股方式組成公司，經營珠三角或跨境的基建發展項目，是既有效率而又可避開各種繁文縟節的可行方法，其優點如下。基建項目屬於資本投資，大部分都可以按商業原則計算成本、回報和風險，如果以這些原則作為商討基礎，中方和港方都可以避開各種政治問題，在商言商探討合作的可行性，雙方既有明確目標，也有清晰的談判標準，比起空泛地討論協調要有效益得多。按商業原則合組公司經營跨境基建正如上述，基建是一個地區能否向前發展的關鍵，涉及龐大利益；說到底，珠三角地區和香港合作，不能純粹談原則，更重要的是雙方怎樣才能均沾利益，達到雙贏目標。要令利益分配均勻、合理，應該用入股方式決定粵港兩地在某一個項目內所佔的權益。成立公司共同管理基建項目，按商業機構的方式經營，也可避免官方的對等談判或公文往來，而且，當基建項目「公司化」之後，粵港雙方可以聘用專業人士而非政府官員出任管理層，為股東謀取最大利益。按商業原則合組公司經營跨境基建成立公司之後，基建項目按公司章程管理，毋須時刻擔心地方政策改動影響項目的發展和營運，有法可依，有規章可循，總比無休止的政治磋商有效率。「公司化」之後，當基建項目有收益時，按入股比例攤分利潤；當項目不幸「爛尾」時，按公司章程清盤，不傷和氣，「商」事「商」辦，只有如此，才能避免粵港兩地「因財失義」。公營部門

公營部門其實分成兩部分，一是公務員體系，另一是公營機構。公營部門改革，不一定是指私有化，過去政府推行公營部門改革有幾種方式，包括：推行營運基金（在郵政署、機電工程署、公司註冊處、土地註冊處、渠務署、電訊管理局六個部門成立）；公司化（Corporatisation），例如九廣鐵路和機管局；以及公營部門

用興建／營運／移交的方式（即BOT，如紅磡海隧）。 不同的方式，目的都是把政府服務脫離公務員體制，推向市場，以成本效益的方式經營。政府成功私有化的項目，迄今只得地下鐵路，但私有化之後，政府仍是大股東。將工程交予市場的三種形式公私合