上市公司破产重整的选择机制经济效率

上市公司破产、重整的选择机制、经济效率及法律基础类别：行业公司类课题研究人：何旭强选送单位：海通证券股份致谢:本文研究得到了海通证券研究所杨海成博士、郤峰研究员的无私帮助，在此一并表示感谢，但文中错误概由本人负责。上市公司破产、重整的选择机制、经济效率及法律基础内容摘要色中国被A移股市渴场发间展至衔今，帮尚无析上市留公司根破产售先例亦，这烘并非异由于钢我国炕上市领公司旋长期胖经营雀业绩屠优良鸡。从凳20悲05朗年中经报来侮看，都按捐公司秘资不千抵债声且不拨能偿迁付到设期债抖务作腥为破散产依揪据，羊就有咬41丧家公多司净劝资产衬为负存且净丽现金堂流小丝于流店动负站债而摔濒临暗破产别。并竖且历乖史上躲已经贼有乘6斗家上辟市公磁司被能债权锋人提烦出过夹破产纺申请筹，但满无一贿例外跌地得牧到了涝重整贪。那瞒么为芹什么难A港股上郊市公饭司难卸以破法产？科目前员的重居整是浸否具罗有经唐济效片率？白法律童基础勒是什吐么？居针对盏这些型问题顽，本瑞文构廉建了筝关于注上市彩公司必破产租、重畜整的末选择载机制否的理触论模独型，要得出第：（初1逮）若贵上市哑公司易进行吴重整悔，大穿股东瞒与债偏权人乘的成巾本分孝摊成挺单调织正比坊关系臭，并隔且该望分摊达比例既由大菠股东屯持股摩比例置、双肆方贴适现因电子或奸对破抹产的岩忍耐涉程度冬,以乏及政在府的恐声誉畜机制字等因灿素共妙同决穗定；拴（胖2挠）由菊于非螺经济砍收益达的存曲在，博即使怒债权告人不伙承担绒成本斑，大姐股东茄仍存考在最请低的竞单向诵出资益额，瞧即阀厘值仰，使陈公司蹲免于堆破产莲；（耻3翼）作庆为大立股东滚的政检府的玩非经扣济收贩益存禾在阀穿值科，若片要求够政府污承担朝的额美外成踢本超乎出这猛一阀圈值，乔就意衰味着垂无法肿达成弄和解推，公随司破胳产清销算。胞然后浪本文色以被但申请而破产丑的危6欲家上衡市公梨司为锤样本沙，从瑞公司笑重整狐后的评持续道经营圆业绩阴、大冒股东唇与债吹权人涉的成网本分蜂摊和以公众崖投资义者的重累积钓超额编收益弱率三萝个方固面，奇对中炉国上品市公群司重矛整的奇经济萝效率终进行元实证秧分析进。结镇果表缴明：引（半1男）渴经过蔑大规皆模资晚产置尸换，搏主业允发生浸变更血后的吧上市炒公司榆，其伍业绩亏的持坡续性仙较好呀，重滑整的陷经济秋效率突较高扇，该音类公袖司占决总数圆的汇33铲％左短右；仅仅仅纹通过召财政跟补贴浩、债垂务和冰解等绵方式熄的财访务重习整，满公司元业绩盐增长疾难以及持续睡，重气整效亚果一幸般，也该类土公司初占总朵数的糖50溪％左戏右；斥重整苏后仍旅然连戒年亏睡损直墨至退理市，鹿重整愈失败怕的公鹿司占阵总数朴的海17礼％左吵右。再（强2映）从括成本碰分摊称来看塑，重猾整中筒大股默东发屑生更钩替的敬公司戏，原首大股秧东与骗新大便股东尊共同输分担州成本势，但概以新版股东殃为主封。债岗务和叠解后桶，公填司债汁务减魔免幅叙度不棋等，贷但基聋本上殊在惊60票－蝇70主％左善右，洞甚至章更高英。（团3各）公尘众投顶资者织在（风－材20涉，秧20巨）期爱间扁因公去司重那整获班得的津超额嚷累积涂收益顷率平铜均为大25浆.0震1厕％，缓是重今整的滥直接象受益哈者。咬但是贡存在橡结构泻性差政异，宴重整大效率雄最高群的2齿家上好市公筝司，才投资毕者庸在（窝－退20效，涝20限）泄期间桥获得父的平峡均超曲额收搅益率锈达到刘了5膏4.芹19棵％；吹其余仓4流家公窑司的堪平均战累积令超额略收益粥率只蹦有凳4.真28聋％港。可蓝见，董我国赵破产压制度冻能够占把具普有潜岂在经散济效成率的医准破澡产上详市公待司通岁过重盆整恢躁复持痕续经钟营能丹力，瓦但没娱有把葵无效框率的碰上市幼公司航清算览掉，喉因此买，没冠有完艇全起不到过群滤装递置的蜘功能武。股尽管予重整忠的效经果不抢一，旁作为录决策离双方靠的大涛股东埋与债探权人璃都无勺一例烈外地孝选择药重整递的原舅因在涨于：兄（妹1岩）直奔接原撇因是扣从利去益上造，包斥括国太有控梢股大霉股东岩、债册权人粮、投说资者升和监泽管部匪门在担内的裹相关垄主体冒都倾酒向于兆进行阶重整默；（负2雁）深液层次淹原因膀包括损：大斗股东绑的国闷有性缺质，盲使其隔在重惑整中箭更多贤的考瞧虑非绍经济忌收益粒；上筹市公简司濒并临破爸产的艘原因防比较荷复杂要，往崭往由旁非经崖营性薯因素添导致蛋，简嫁单的牙破产德难以旦有效歪解决嚷问题梦；新男《企壁业破旦产法鲜》尚大未出乘台，吸法律葱基础部薄弱糠；缺灯乏行躬政规摧范，影操作矮中对级准破宿产上然市公纪司重僚整没妥有限张定比宪较严罗格的恨前提炊条件柳。总竭体上剪，由壤于上赞述原倘因的稳存在消，直窝接造博成我服国公夸司破雅产制炉度是胆债务猜人导亡向的汗，对龙债权狡人的团保护攻相对遍不足搁，尤黎其当计债权申人是蝇国有轰的银丘行或寄其他皆金融巧机构量时更已是如浪此。庆为此海，本笛文提求出如倡下政萄策建歪议：宝（余1德）在躬目前升股改迟迅速擦推进畏的前滩提下承，政守府应荒逐步功退出反竞争命性领娱域，池使竞简争性瞒企业御的股踩权结歌构更驶加合迎理，低让市分场机怀制发腔挥更沃大的摆作用宁。汁（声2妹）由凯于导仙致报A历股上撑市公轮司破浑产的寻原因挣中包魔含着哨过多批的非币经济龙因素竹，对堆这些恋公司岛的破压产要糕相对恢谨慎乱，防抢止破鬼产成向为大纵股东疾或实千际控辫制人割逃废稍债务橡的手堵段。繁同时她，司烦法程安序上否改原也来的岛“鬼先破让产再恢赔偿界”迟为技“同先赔征偿后境破产咏”梁或育“订边赔谨偿边宗破产泰”率。经（壶3饼）加惹快新密《企随业破咽产法医》的致修订做与出弦台，纤使上巡市公已司破般产也仰有法盖可依赌。同舟时加巡快证茅券交听易制纵度等欲其他掏法律区、法敢规的出配套腹修改朽，对言上市达公司帜申请忧破产省与退暑市的饲程序税、投到资者轻对上趣市公芒司中秋违法盆违规唉责任清人的尘索赔亲与公捞司破间产程何序之跌间的凶时间滋安排盖等问福题做使出相缝应规配定。稠（4筋）在毫《企抚业破缝产法岛》或蠢实施脏规范浴中，洒要严垒格限铜定公优司重只整的胡前提企条件苏，防厉止滥神用重尿整条粘款，敞否则里破产孙制度蜂将丧尺失其边过滤斑装置栋的功狗能，再导致帝资源璃的巨眨大浪革费。吗（5寒）要堪正确装看待商对无晒效上躺市公阳司的奉破产图清算辨在保沿持经判济效睁率中形的重查要作粒用，拾当前虏要强音化清袄算在同《破白产法吼》和合实际揪操作铅中的辛重要私地位麻。翠（6怪）加痕快建济设三蝇板市尺场，跟使其嚷部分吼替代贱破产枣法作止为过勺滤装拔置的队功能询。强庭化退湾市制抱度，算使濒红临破扑产的室上市愈公司扶从主交板退午到三舟板，么降低蹦大股欢东源干于非柿经济砌因素近的重仍整动口力，缝减少始资源砌浪费谁。目录TOC\o"1-3"\h\z惹1油、引猾言坚2划2剪、破撕产还搁是重块整：熔选择前机制诞的理算论分巨析框局架侄8辨3怀、公之司重粗整第的效悔率增孤进与故利益撑调整壁：实根证检周验烈13榜3.市1僵研究扩方法共与样迁本数陪据利14虾3.低2沫上市逃公司辱重整狗后的尤持续式经营吓绩效丑14办3.情3放重整逼过程爆中大组股东同与债团权人取的成遭本分夸摊文16激3.烧4册流通棒股股填东的伪累趣积超粒额收汽益率留17钉4酸、准榆破产娇公司瞒都选背择重呆整的染原因护探讨离20劝4.先1箱直接低原因药20雀4.壮2朴深层梅次原川因逆2稳2垫5沟、结焰论与狠政策魔建议杀23自参考息文献浩：陕27竿1、本引羡言杀中国湿A唯股市膛场发功展至条今，浩尚无幕上市宅公司乌破产基的先达例，箩这并士非由喝于我别国上肢市公缎司长吵期经慧营业妥绩优胀良。初若脚将公廊司资浇不抵热债且绘不能侄偿付遣到期婶债务耐作为何破产暮依据益，把槽净资例产为纳负值杀且净盆现金讽流小为于流胁动负幻债的盐上市悬公司棉定义映为准惹破产迁公司吴，从村20掌05就中报销数据筋来看棍，就由有饭41豆上市辜公司强濒临摔破产耻，它边们平伸均每遍股净崇资产趴为－挨2.油03脆元，叮平均仇净现援金流平量－羽98叶6.鹅71个万元趋，而易平均沾流动泛负债柄为暖8.悉93主亿元爹（见巩表炼1朝）。漂并且听历史退上已膝经有朴6夏家上劣市公舍司被移债权险人提港出过并破产挡申请爽，写ST庭轻骑貌还正终式滴进入奉了破榆产程找序，罚但无苦一例程外地币得到众了重每整重整是指对已具破产原因且有再生希望的债务人进行生产经营上的整顿与债权债务关系的清理，使之摆脱经营与财务困境，重获经营能力的特殊法律程序，本质上属于破产预防体系的重要组成部分。资（见勇表皂2纱）。绳因此骗，A拨股市兴场上骄产生辅了上胆市公此司变永远陶不会壳破产帐的社掘会心扮理和苦普遍航预期西，但图这不悄是市腹场经驶济条宋件下胶的正返常现型象。永那么袖为什席么凑A浑股上斗市公漂司难销以破姿产？卷目前搁的重拉整是励否具愁有经根济效抱率？佳法律唉基础科是什蚂么？蜡这些挎问题贵迫切继需要滚深入暑研究梅重整是指对已具破产原因且有再生希望的债务人进行生产经营上的整顿与债权债务关系的清理，使之摆脱经营与财务困境，重获经营能力的特殊法律程序，本质上属于破产预防体系的重要组成部分。靠实际阵上，畜企业税破产匪是市锄场经云济下细优胜忘劣汰旺、优滑化资泡源配啊置的慕一种薄有效青方式问。近断20尿年来萝，国闭际上姥法律纳学家钱和经仆济学蝇家都遥对这猜个问葵题进研行了口深入尿研究谨，形单成了霜大量洲理论考和实弓证的承文献迅。其沸研究虾重点斥主要著集中缩在以桐下方副面：殊一是益对破贸产法饿的产坡生及丘存在供合理币性的趣经济痒学与堪法律蛮学的蹦解释亏。法奏律学墙家认侨为破斤产法葱的产蹦生与张存在胞是对倘公共就地悲傅剧的甘反应服（幻Pi把ck俗er仅，使19雷92蔑；腾Ja自ck菜so愤n,风1旦98慈6睁；重Wh乔it聪e曾，秋19档90哑）常，逐当企减业资规不抵茶债时秩，债贱权人程“纤谁先削提出迫破产合申请邻、谁深先得挠到偿微付移”悔（贴fi桃rs静t-秩co潜me欺,句fi拾rs模t-蹲se线rv比ed泛）挤的优勇先次英序使薪得债察权人豪的个四人理前性行卷为不胃利于石债权妙人整链体的馋利益壮，破刺产法候的存卸在有样助于糕此问刑题的慢解决至。同销时，娘只有活交易读成本炎容许磨，通已过债箭权人愁之间勉的市冻场交红易也奔能够造解决垂此公鲜共地畏问题检（葛Po降sn彩er笨，沈19侵86挠）信。但刷敲Lo踩ng责ho室fe艳r烟an滚d翠Pe丧te鉴rs沿（椅19妙99童）观明确雁指出顾，当驱债务希人资预不抵替债时除，由挤于囚滚徒困闻境的掀存在翅，债仍权人惜之间之无论浅在事石前还汤是事判后不谣会自向动选陶择合汇作，桃正是省债权井人之货间的磁冲突依使得质破产孝法具歪有经已济上提的合砍理性陆。破叠产法蚀的存掘在既跃不是联保护托债务辫人免瓶于债帆权人寺的侵蜡害，担也不何是保男护债惠权人工免于越债务谦人的薯侵害帐，而煤是使贡得债棒权人贩之间哄没有择相互栽侵害腰。早二是替对破腰产程叫序的精合理插性、触效率夏以及毫进一症步改达进的捏探讨副。溜Bu首tt筐wi璃ll悟a渡nd瓣W瓶ih宝lb砍or顶g待（俘20借00押）宫把破态产程指序分使为债克权人录导向棚与债涉务人粗导向柴两种跨形式筑，按匙事前沸效率听和事缠后效鞠率，稍从动骡态的拣角度侵对破滋产程逮序的远经济假效率羊进行嚼了研膀究。房动态脑效率排的含稀义在桐于两毙种错士误导激致的神成本托最低采：一站是让投竞争车中失烧败的袜企业碰存活勇时间齐过长部导致态的成锣本，醉二是污阻碍纺竞争她中胜暮出企客业的披发展翼而导重致的积成本刊。作与者对排不同昏国家你在破添产企季业清锦算与火重整较的不雄同情漫况进嚼行了秃实证疮的对衬比分所析，只发现好债权攻人导喇向的予瑞典竭、英务国和王德国慧等国姻家申瞒请破虹产企订业的壶清算板比例允较高所，而煤美国率、日挥本等友国家惭重整扔的比搅例较默高。晨作者这认为糕，因嘴破产西程序碎低效竹导致饲失去晒了有群发展拨潜力娇企业警的风稼险，淹美国再要高诞于瑞丸典和程德国当等其勤他国随家。照Wh搜it境e(机19执94陪)程运用辨博弈赢理论总分析搜美国暂破产无法第继11克章及城庭外踏债务图和解处，以柜此来筑评估茫破产训程序醒的经脉济效王率，怖认为何庭外亿债务率和解柴使无扁效率搭的均脚衡解墨更容坛易发怪生，禾使得村破产财程序猜的效治率下典降。春破产总法作俊为一激种过乒滤装昏置，始应该惕使具油有经著济效徒率的炭企业滑通过激破产坡法第折11昆章的僚重整觉继续备生存顷下去僻，而尿把没良有经万济效游率的倡企业雾按照距破产搅法第厦7靠章清译算掉沟。哈仙特迟（领Ha依rt卧,2蛙00券0叨）绘认为屡尽管办某些凑破产量程序道存在判明显喷的不小当之仆处，著但破唯产程粉序仍送然遵善循着芦主要固的效顺率准宅则。粪一个愤好的潜破产洽程序推应该赤能够胳满足筑如下敌目标广：一岩是要潮有事克后的半正产攀出，看也就权是使阀利益凯相关茎者的智总价袭值最扁大化兽；二拆是能旅够通饺过惩歌罚破誉产企誓业的着管理率者和纳股东匹，保律护债叶务的匀相关蹄权力桂得到句正常机行使离；三戴是除卧了部情分用岭于股茄东之报外，耕财产参要首剪先满潮足债外务条锅款所均规定枝的优歌先权马。在脉破产余程序奉的选隐择和荣改进致方面尚，已民经形范成共统识的拨是，怠破产磁制度鉴的改适革不研是单至独的历事件冈，它砖必须骑与法焰律制撇度的童完善难、司明法制胖度的瓜改进编、公剖司治逐理水港平的病提高燕和投粥资者灭保护绑程度岔的增冤强相马联系赌（狮La异Po里rt方al步e厨t吹al双,1撞99革8筐）会，甚架至与燥国际昆金融枣制度睬的变历化相老联系笑（乒Ro倦wa炼t锈an金d践As啄ti托ga姨rr泳ag唇a,窝19观99刃）寇。哈汤特岗（雪Ha眯rt虽,2扫00吹0削）创提供闹了一扯种市帮场化绣的改遵进路脂径，懂作者蓄提出狭了债抖权－舒股权住掉期受转换俩的密2撕个方希案，侨结合驴决定话公司俯未来找的金3覆种不调同破拘产解燕决方窗式（躲拍卖逢、接惰管和磨新股稠东直截接进陈入）夸，就淋产生嘴了贷6碎种不善同的坛破产为程序株。在凡强制详执行狡的程扭序之宪外，殊通过奴这菜箭单式芦的昆6由种破眯产程到序，次给债涉权人耐与债段务人践自由可选择耗，经锁过长湖期的堆“新市场您”识检验恰，最彼终最构有效宪率的揉破产匙程序遭会留馅下来朵，而拖其他雁则会轻被抛离弃。马此外粥，还六有大吴量的扬文献银研究称了破绳产成饱本对览公司推资本辜结构泳的影池响抵（牲Le袍e梅an绝d混Ba杜rk像er蜂,1携97敢7;码He景ll踏wi皮g,补19魂77伯;效El箭ie盲A袋pp敞el关ba猴um漠,1设99显2）近、以告及破妇产威奔胁对度养老俭金等廉补充贴收入化结构节的影龟响聋(C细ur视me艳a粥nd限K槽ah租n,锅19束90悟)盒，以矮及破地产对鼻经济控衰退抓的影邀响跃(B款en温an拾ke案,1忍98括1)辆等，闯与本评文关泥系不琴大，到不再震赘述捡。蜻国内着关于幸破产肥法的点著述臭颇丰丸（王舰卫国瑞，1量99部9；府汤维莲健，广20惨01擦；李耕永军报，2块00钢0）圆，但抬针对膜上市扫公司沾破产允的规赢范学际术研焰究几诱乎是镇空白侄，只截有一丝些见们诸报锻端的樱评论旷性观膨点（邪李曙品光，宴20锣04皮；朱揉少平辈，欣20洲04挺；顾垦纪生见，塘20扮04号；孙音森林亡；朗20况05饿）。按主要骑原因秒在于汪：一减是上碧市公诚司破忙产涉蝶及公退众利那益，洗国内鸭一直号非常赴谨慎载，在亚操作枣上与烈金融单机构片作同胜样的惊法律喷程序幼来处冷理，零因此辈，进务行理卡论研离究的动价值峡没有强得到允体现晋；二风是至确今没志有上距市公冰司破焰产的简案例泛，缺还乏实袍证研规究的彩基础亿。但妄市场虑化的浩发展椒非常绵迅速思，胜20矿04穿年平“影新破借产法轿草案马”谢的审溉议意终味着妇新《榜企业锋破产草法》惨的出悉台已瓣经为迫时不似远了疫，上已市公丛司的述破产农同样豆适用贱于《肺企业动破产愿法》胃。并除且我掏国对维准破雷产上切市公喘司的急重整抢一直兄没有卖停止虎过，滨其重命整效恐率需墓要重除新审技视。店因此局，对度这一臣问题析的研挪究，呈不仅的具有佩经济奇和法速律上各的理辆论意熔义，供还具液有重抢要的久实践队意义点。病本文废主要姥沿着竟Bu俊tt言wi敌ll骆a票nd钳W承ih洋lb娘or摸g曲（瓣20肆00购）彩的研衣究路缎径，脉借鉴辉Wh麻it边e(浮19概94谦)珠对破咐产制啦度功笛能的晚理解叉和哈捕特君（特Ha翻rt丸,2你00牵0敌）妥对破平产程拨序的爬效率拢观点观，对河我国字证券践市场刃上破础产和知重整完的内麦在运梳行机自制进猫行理弯论探恢讨，旧并对负重整摩效率掩进行宿实证暮分析蹦。希订望能除够抛灯砖引烟玉，贪引起拢学术误界与迈实物符界对卸这一慈问题谦的更爷多关炊注。连本文棒结构启安排絮如下障：接纤下来衔的第握二部咸分，滤建立范上市戏公司匪破产里与重脸整的逐选择掏机制堪的理灯论分傻析框鼠架。宗在此催基础狱上，悼在第抬三部俯分采联用事拒件研株究法缸，从管公司颗重整围后的演持续顿经营摊业绩粘、大拌股东遗与债滴权人拉的成普本分龟摊和丸公众饺投资桥者的佳累积怕超额方收益缘率三疫个方壶面，龄对中享国上齐市公迫司重刚整的速经济村效率寸进行宾实证鸟分析宋。第创四部奔分探笛讨引肉致中透国上此市公粉司难洋以破汪产的维潜在婚经济弃原因较和制近度原宰因。杰第五络部分徐进行挂总结纺并提照出政宽策建龟议。怜表受1俗斑准破利产公惧司情脊况一窜览表余（巨20涛05聪年中吗报）立股票陶代码递股票薪名称拔每股锹净资连产途(发元址)张净现扒金流宁量遗(神万元刮)肉流动的负债健(嘴万元痰)闹主营域业务贷利润哀(佩万元技)泼00陵00新35固ST推震科限健充-1怪1.软17炉-7读74命.1秋17肥33幅48荒.8猪8迟59亦5.泄32初00令07咸36阳ST泽氧重假实起-1详0.冲03凑-2监89愧4.封53宝91腹33怨7.蚕73消25谜11城.7楚2纳60狠01吉37梦ST聋益长抓控链-8嫌.7灾25耽-1驼76坝.4收5免57厕71眼8.对17警24旬5.价36馋00翠00牺30简ST嚼盛润锁Ａ归-5俩.5忧8锋-5扁60商.6窃9替17狗91泽40椒.1餐5亚78咱9.顺69资60留02案34底ST穗君天爸龙唇-4可.3污6狭-6悔12桂.1库6烟83波93咬1.振29晶64炉5.筑38树00你08阔05峰*S般T谊炎黄穷-4范.3朗-9食3.橡66纲35撑05碑2.萌62屈8.州9解00煌05戚83醋*S巾T纵托普吗-4箭.0柳7扯-8厚3业18授99孕38糖.2膜9委28滑8.苹35陵60圈06产29酱*S末T爸棱光透-3只.7动2绞-4辉6.腿44槽53螺67译2.但61贱34狱3.暮34士00纳00舒17丝*S贞T胃中华跃Ａ狗-3薯.5岭5洽73积7.凝27五10崇93丈85演.7奶1房79童2.弯49裙60雷00鼠90滥*S国T节酒花翻-3脑.1题1堤17伪02齐19予58亡02屡.0班1趣35旱35孙.5下4萄60吸06炮03每ST库衰兴业灾-3抽.0带7刻-4锻00饮.1城71辣67甘4.堆62寺12症0.伍59毫00伙06盯38抚*S芬T衡中辽冬-2勒.5乏5羡-5跃14然.7遣1率55鼠17锦1.岛89辈77进9.冲04桨60甚08冬42刮ST还做中构西且-2散.4锦2图-9丰.3候5伞10喇47植45霸.3东3匪44杜75承.6砍4鸦60赵06些81喝ST扬印万盏鸿皂-2尽.3充2紫-1井79疏9.蔬72辫75作74店8.炼67乡14摘68向.8窝2枣00铺05每57务*S迎T窑广夏圈-1栽.8仙9洁36结.7椒6岁14督53农65册.1申22里6.劣77国00矮05较61为*S疯T本长岭券-1针.5弄9档34星0.璃33窄11米96苗34浮.0正4辆26骗02枣.7却6孩60途07们99矩*S沃T行龙科养-1析.2梦5虑50屡.6司8溜55灰27拔0.只76廊0功00爽08释32悔*S基T强龙涤香-1妇.1丽8进61千99堪.9跳5待17彼21饲69喂.2赚2材11誉18黑.2每8榨00贸00耕34霜ST胸遗深路泰尽-0板.9懒9竞-4炊23僚.3闲1青11糊66卷15搬.5植7秘83晴3.摩4现60拨01貌87红*S爪T汗黑龙嗓-0策.9晨8夸-1辱71粪.5册7钳14墓92稀83貌.7娇1恼-0狭.0址5序60鸽00起53差ST造优江亲纸卸-0怀.6闪8鞋-7挂4.漆25秩30给39栗1.桐36床95棋.0校2汗00现05阀92盆*S筑T匆昌源唇-0管.5芹4寇-4跃2.议45唤68昂17灭8.判06逐-1筹81读.8冈3翅00崇05次55汗ST肉解太铁光吹-0丧.5薪1井0.围88我16已14杠0.驶21跃88并.5恰2桌00乳07涝18葵G*决ST狱环球盟-0先.5州1增12送50藏4.却2领16稀62处45守.6雪3宵-1纤3.挨12索60乱07拍59接ST想琼华或侨巴-0六.5抽1踩-1魂38末.4半4如26桂82远4.极93距60蛮4.沿32液60纸08籍92诉*S鸽T旺湖科在-0助.4拖7黎77炼4.级63朽14若56分1.凝33拔68朵6.个72主60酬07令45老天华筝股份鞭-0陪.4弊6将-1辨.7鸦7俩28惊79拢0.敌94勺1.容57笔00极08脉87占*S图T班飞彩都-0鼓.4愿1滩-9璃83睛8.汇91仙93区07捆8.申2段-1慈66遍4.减2风00终06息20位*S填T妙圣方坛-0逐.3债2贪-1哈7.运13架51欺61倘2.拐61硬24象.4寇6诵00稼06产22叮*S幅T堡恒立嫩-0漠.2艳6刃36芹7.档09简49蚀13款4.浴25伯49珠5.蜓85陆60筛03贸85胁ST痰罗金伶泰歪-0框.2送6盼8.喊21符24火68下5.杰23笔57灭.2派9沈00块05男60勺ST陪昆百凯大童-0许.2缴5赠-9麻93锁7.倒5嘴72坝97牲4.臂82蜘72州89盛.8跟4澡00怒05怕29民*S吓T玻美雅晃-0之.2微5灯-3稍32凝0.氏96脂12革23块89见.0拔8骄-4虚73爬.0吧9够60联07嫌37确ST疏骂屯舒河温-0慨.1旦8谁38湿34菜.7愈5用28满25炼22管.9忍4装16振96芬8.庄74弱00雄06嗽13困*S美T鞭东海南A坊-0锁.1甚6驰-2烦1.填02币17胸98抵5.跃42运76亲5.劫27种60弊00虫92榨*S物T哪精密虏-0包.1闻5鞋-2枪95范98美.4灶9忽46短84屯0.锄29夏12姻4.喇64览60史03念38均ST主马珠糖峰邻-0驰.1咐-1啦05槽3.勾37宇37诉86干4.域22士32平4.叹91帝00匆05因36纷ST疤闽闽桶东牢-0溜.0秃9驾20浙8.循21慌19绪42倘4.熟55轮59盾4.元15新60陆02傲86捐*S材T史国瓷妥-0衡.0途7附-1倡15康.6链3络10沟22挡73险.3得5谦12略22树.1搁8挥00聚06拔31粗*粘ST帝郑兰宝删-0伙.0愿2戚-3估19旋4.掏69廉13巩78怀11亡.7财7印75穗4.茄4垄60她00盈83眨ST壮性博晚讯仅-0吹.0系06糖-1藏30薯5.离49简17凤39道7.衰89剖16转4.医89顽平竭歪均宅－鼓2.砍03班－烟98狂6.岛71畅89抖32塘0.凭33招91答17斗.0足8碌资料皂来源斗：根绕据聚称源数匀据统挂计它注：抓准破滨产公隶司为定净资方产小挂于0巩且净配现金顾流小您于流绣动负梢债。纺表种2仙被债惯权人视提出庸破产派申请滴的上旋市公色司垄资料辱来源剧：根析据上凶市公奖司公港告统玻计。乒注：音上市狮公司绕业绩席与资锐产状还况数既据来哲自于蚁公司延被申逃请破软产之饭前的证公开虾报告患，其余中胶郑百论文、汤ST讯猴王东为馋20命00闪年报北，石ST绳东北闲电为图20妈01葛年年狠报，席ST猾轻骑旦20辽03袭年一否季度亩季报忘，楚ST湿宁窖茎为株20单04光年中挠报，户ST严吉纸削为语20摔04车年报敞。盆2羽、破尾产还扑是重牧整：证选择撒机制穴的理矿论分夺析框度架旅上市肺公司香破产姿还是馒重整锡，对圾大股尤东而丰言，亮是一咸个权蝇衡的走结果注：一饱方面汁是经类济利熊益与霜非经许济利武益的乔权衡耕，另河一方案面是伴当期扒收益掩与跨蛋期收舅益的后权衡周。同毅时，皮重整网必然罢要支定付成症本，免若没押有债友权人孤对债喝务的红减免许，重舍整几温乎不跌可能洞成功叮。因辰此，抢上市改公司概的重果整主晶要取燥决于碧两个伍方面欢：一她是作年为重胡整主艇导者停的大涉股东陈的意氏愿；进二是算能否米取得琴债权价人的泛支持计。这谅是一飘个典姥型的现在大艇股东残与债妥权人滑之间拒的讨略价还鼠价行化为，龟其重仿整方鸣案必洁须在晌大股券东与驻债权钳人之叫间达甩成利宿益均随衡。各公司次重整注中，哨大股误东承汪担的遭成本侨主要跟是重能新注驰入的旅优质绣资产宫，包落括实色物资腥产与布现金启。其布经济狠收益庆表现摔为：尖公司英价值污提升怠所对猜应的碍份额烦。在魄经济爪利益源之外添，若技大股纽东是民政府择，还茎会考惰虑非尼经济羞目标效，如棉失业敏率的起维持馅、社魂会稳抵定状肯况以勾及政誓府形塑象等坚。萝债权钢人的仗成本挠就是减免除敌的部下分债痒务，麻潜在猎收益疼就是狂公司稍重整怎之后搜，收岗回尚愧未免乱除的未债务谈。从测静态端角度毒来看作，债客权人见肯定有是要歪损失鉴的，哲关键还是重扁整之良后能顾够使炭债权炊人的缴损失填得以刺降低滔。困假设汗：开（椅1警）该狼公司馆在重尸整之另前净游资产律为料Q<冒0血。现沃金流剪C<锡0时。债宝务规黑模为脑D>浅0有。吵（昆2挥）公弄司大骗股东裹投入录资产轰或资里金的蕉价值伞为兰M陈。公亲司中柏小股成东不窝需支胞付成殿本。降（料3欺）债俭权人叹愿意何免除泰的债虎务为烂DD膊。皇上市抓公司跟的角鬼度看鱼，通冶过重如整，鼠其公具司价堆值的吉增加阻为僵，公酸司价赠值为魔V笔＝弄M醋＋陵DD庸－垦Q醋。如莲果公平司破倘产，泥债权鉴人的房损失厨为尤D非，如更果公腥司重虏整，首其损盲失棒DD诚，因震此，睁债权尽人重慧整带祝来的令价值筐为能D涌－渔DD嘱。公乌司重框整后凳必须姥偿还牲债权塌人未混免除系部分间的本锈息豆D塞－号DD即。因克此，抄公司矛的股疲权价恐值为停Vs踩＝袍M裂＋煎2D芹D芽－单D救－搬Q昂。效由于牲不涉市及股铅权的劳变更赏，大卷股东归与债娃权人源讨价垫还价姿的就垫是攀M熟和歪DD凝，不世同的声（辰M氏，疏DD俊）意半味着星大股秃东和躬债权岭人在井公司续重整巷中支翠付成答本的贺不同站，以预及所拦提升软价值墓中分筐配比血例的痛不同式。企羽业增夕量价尊值的进利益败分割肥分为弱两部扔分：扇一是界大股杯东与次债权弃人之合间的限讨价蝶还价付过程贼，决蚕定股辟东与屑债权市人之栋间的齿利益海分割固。二旺是根页据持乏股比康例，雀大股捉东与严中小朽股东剧之间烂的利终益分态割。芦假设疑大股僚东股驻权占孩比育，则行大股扶东在于重整牙中获树得的府经济顾收益饺为族，中心小股足东的暖收益室为（身1娃－殊）担*鸭。米大股宪东与待债权鸡人之皂间的趟讨价赤还价怨行为脏，是能一个捞典型事的轮置流出市价的捆完全安信息消动态矩博弈聚。大走股东苏先出琴价（爹M样，徒DD钟），部即大稳股东肯注入稻优质机资产倚M店，要提求债六权人桶免除旗债务煤DD扶。若肾债权未人同探意，障则博卸弈结锻束。摧如果书债权蛇人不鸟同意朗，则午提出劫新的狱方案覆（辜M1励，歼DD垮1驰），冒即债层权人弃免除妇债务浑为向DD种1岗（谱DD剩1<弱DD鼓），黄或者第同时孤要求弄大股夕东增士加投碑入厅M1羡（箱M1嫩>M麦），陡若大顺股东启同意民，则兼博弈崖结束榆。若秆大股裂东不哥同意僚，重葡新提狂出新爽的方缝案（味M2橡,D断D2云）。涝如此忍直到抄双方派满意疤为止躬。戒由于躺准破歌产公晕司的粥时间酿有限脑，按吹照交确易所牵的规慨定，换公司园连续休三年尘亏损赤将面永临退膏市。袋因此陵，进决行重扣整的萍公司塞都是与面临木退市宪风险恢的公表司，械留给腰公司京重整孝的时失间相存对有焦限。锹而且午这些醒公司电的业醉务一袜般处旗于停单顿或羡半停悼顿状多态，平重整印的时垄间越被长，拘公司帐的亏验损越宇大，卖破产棋清算裕风险疼越高街，大于股东株需要榴投入斜的资碌产就调越多拦，债诞权人材面临励的损统失概散率也秃就越薯大。些因此秆，无砍论是映大股淡东还旅是债属权人穿，都执有时村间成衫本，隐这个玉成本语就表胆现为钓博弈户主体钢的贴筛现因劳子。方假设附大股贝东的刻贴现路因子换为变，债马权人倚的贴孝现因恭子为叼。由号于双表方重志复博梳弈的累次数惰无限苦，根荡据勿Ru火bi微ns橡te圾in渔(1园98偶2)持，此骗无限柄期轮尖流出禁价博述弈存泛在唯哲一的巧子博旨弈精纽练纳北什均匆衡，廉均衡桌解为丸：累其中锻就是混全体屿股东浊对公盈司价车值量颠增加终部分蓝的分栏配比饥例。污根据列上述俭分析幕可知批，债叶权人誓在公猜司重霞整中炊所获交增量息价值嫁的比打例为群，承股东姻所获部增量裙价值镜的比能例为距，其僚中大片股东帜获益应比例峡为筒。堪在均嘴衡状敢态应蔽满足道：甩，从舱而有格：陪＝铺（娇1齿）扒同时千，对陈大股傅东来每说，材必须沟满足扶：灿其中咏，厉是作联为大默股东缸所考地虑的笛非货精币收抖益，节包括牲诸如怒失业底率的释维持捧、社政会稳联定状够况以侦及对扔政府架形象层的关裹注等谁。货唐币收税益与梁非货齿币收仙益之亲和应雄该不宣低于待大股正东对炉公司滚资产辩的投漫入。刺在均慰衡点静上，烛，从德而有夸丧请丈脉锡阳基稠身(乌2)勿式（增1谅）和真式（坊2恰）就份决定积了讨毙价还窜价均瓜衡解诸。肠令漫，联墓立腿(1诸)拥、躬(2浆)舌两式即得到偷：谣（司3子）裕把（勇3辣）代肉入（腾1备），奉得出跌两组里解生和及：缘辰筛跳炼暗M仍图一周大股自东与址债权半人之笑间的敬博弈释通过领上述言分析按，可蠢以得捷出如毁下结吨论：窝曲线输是拟乎破产货上市付公司翅进行撇重整会的可顽能性谷曲线辉。大吸股东束与债紫权人钞按式猫（益3往）进规行博今弈，述式（独3姐）就嫩是大着股东礼与债仅权人丹讨价乡还价道的反悟应函眯数，触在图患一上妹就是除曲线妈，只票有大捧股东粮与债摔权人流之间优的讨乞价还浮价结缘果落挤在这丛一曲婶线，纺重整兽才有棕可能慈进行认，否状则公妥司因居无法评达成平一致堤而走贱向破鲁产。掩若上晒市公谷司进奏行重清整，粮大股瓣东出渴资额识与债狱权人耗免除挂本息贺成单森调正级比关凳系，济及双垮方在届成本京负担莫上有莲一种峡正比赢关系盗。骄曲线逼的斜咽率变表示惜债权自人与屿大股束东之席间成区本分怎摊的舅比率牛关系梅。该泄比例毛受大秘股东房持股土比例惜、双归方贴止现因花子，派或对秤破产闻的忍碍耐程奖度的肝影响座。（患1仙）大竹股东眨持股挂比例改越高少，甚越大银，蚀曲线奉的斜亭率辱最大个，债率权人怒分摊巴成本妨的相漏对比诸率越折低。怀（捡2当）如戒果大魔股东禾的贴饺现因裤子研，即继大股砖东根寄本无劫法忍手受破克产，挡那么乐，那亏么态曲线常的斜曾率最啦大，挨债权酱人与泛大股互东相责比的勿成本南负担鞠相对扁最低磨。无如果槐大股梁东可拖以对虑公司捕破产垮具有益极高竟的容序忍程询度，他即寿大股铸东的射贴现拉因子硬，那凡么斤，那瑞么酷曲线探的斜叶率最牛小，煎债权断人与葛大股挂东相鹿比的吼成本扩负担锦相对搜最高谅。反怠之，缎当债罗权人刃根本荡无法迈忍受摄破产身时，鱼，截，债渠权人冒愿意浆承担打无限省责任匀。当迟债权恭人对碰公司表破产烘具有荷极高圈的容民忍度枕时，匀，蛇，债究权人嘉愿意亚承担讽的成伪本最顽低。认此外咐，大恭股东煤（尤签其是偏政府尾）的集声誉腥机制罚影响绒贴现荒因子消来改格变成遇本分旦摊结围果。汽政府熊越希泉望保乱持自懒身的畜声誉日，不愤让本亮地上颈市公卖司破哄产，挎其贴火现率扮就越搅高，辆分摊制成本中就越干大。钟博弈摘存在肯两个蛙均衡柱解蹲和赔，最印后解史取决雨于双岂方的欲谈判绳结果旋。挠由于著非经饭济收老益的烫存在研，要捆使公府司免制于破若产，衡大股而东存婚在最翻低的悟出资葵额，辆即阀爆值滩，夺。由抓（着3亭）式算可知灶，当药债权演人不狸愿意气做任币何的润债务退减免捞时，悔大股拍东也氏愿意葵单独辰支付颗，使春公司驴免于垃破产瘦。拉大股捎东的绍非货滤币收拨益存兔在阀露值济，若稳要求洞，则冲方程让无解那，意慰味着蹈作为正大股奇东与疫债权帖人无款法达六成和姑解，敞公司框破产正。娃3刚、公君司重痛整的涛效率华增进景与利贵益调丑整：剖实证通检验示借鉴渡Bu鸟tt如wi田ll咽a薄nd娇W岩ih班lb峰or菠g渡（股20熄00轮）、托Wh府it坡e(男19躬94际)箩和拦Ha只rt跪（萍20化00像）习中关花于破液产程算序的羽效率值观点届，本头文认仪为具债有经触济效活率的扮重整薯应该唯符合积如下黎方面拨的特虽征：科一是剖公司插重整盟后具成有正唐的价植值，掩重整体后的买经营宋业绩爽有较侄大的逃、持搂续地茎提升言；二抢是相浴比清伪算，碗相关组主体翼的利触益得肠到增耍进，像尤其浅是债戴权人州和公炸众投侨资者换有正正的收说益；窄三是虏让无俊效公德司得获到清钓算，罚优化鼓社会甩资源缴配置鼠。基易于此居，本躬部分影从公数司重师整后析的持誉续经祝营绩币效、陈大股巩东与质债权兰人的坊成本吸分摊舟和公加众投灵资者饭在重样整成馆功后膜的超府额收怀益率危三个鸣方面臂，对扔上市怪公司显的重初整效已率进烘行实匪证分永析。茫3.密1惨研究兼方法狗与样犁本数莫据胳由于宿受债孩权人驾提出萍破产予清算镰的上涌市公逝司只受有详6用家，霞本文呜采用哗事件批研究温法，软依次奔对上苏市公禁司重暮整的掠经济稻效率营、大棒股东拔与债傅权人贪的成鸭本分哪摊，较以及季流通情股股端东的测累积仍超额歼收益们率进劫行实辞证分晴析。坏以此世揭示直拟破涨产公宵司在至破产村与重制整的劳选择贴、博祸弈中懂利益坟分配珠的一沙般规较律、谁以及棵选择泛结果路的影茧响因厨素。丘时间秀跨度脾：本领文选木取的主样本名20饭01绳－授20乌04羡年作沫为研剪究时锤限，海因为敲20诉01受年之例后中篇国证置券市释场市宗场化懒、规脂范化士步伐件明显晒加快尝。彩数据床来源露：主仓要是厌证监让会、姐交易打所的杆公开级披露顷信息关，以脑及聚兔源数弟据的膏统计沿资料佛。藏3.势2累撒上市虚公司衔重整云后的樱持续交经营枕绩效挤我们阴以被劲申请域破产丧清算杆的培6步家上列市公占司，峡在经于过重深整后主的经共营业尖绩变流化，秃来考藏察上党市公妇司重变整本救身的天经济宣效率及。考带察指僻标主副要是暂每股素收益原与每秃股净啊资产溪。牌（盼1笨）在初6纤家公俗司中把，氧郑百懒文和晕ST垃吉纸顿的重其整最链为成赞功。宰经过版债务钓豁免偿、大淹股东粉更替枕和资耳产置爹换之烟后，饺郑百骆文的定主业莫获得顿了良合好的筝发展虽，其眉净资币产从略20述01变年的狠－徒6.晒36撞元增侮加到移20幕02剧年的投1.况27查元，海每股卸收益让从－乱0.塘17蛛3墓增加决到为20勒02笛年的圾0.腔10勇5哗元。规此后米每股希收益退与每只股净绍资产表都处禁于平显稳增蹄长之晃中。叼ST贴吉纸防于计20茂05歇年经侍过大嫩股东摘更替睡、以旦注入岗优质鸦资产番作为窄股改雄对价姨之后盲，公纷司的监基本吊面发遇生了叨重大宣变化袋，般公司钩净资慎产由症0端元上拖升为祥40京,2海77编.9汁0序万元供，增持续适经营支能力莲得以粗恢复长。大迎股东丑承诺较，秆本公驱司实释现的么净利他润在捐20徐06仗年度端不低配于蚂4,姑30疗6知万元郊、施20涂07截年度旺不低纵于书5,许50慰0租万元顽、怎20稠08护年度医不低凑于能7,丰09虫8谨万元搬。否局则，延大股栗东按村每开10眼股流笛通股仆获得石2.痰2滴股的垮追加的对价吵。景（蛋2钉）伤ST垄猴王判重整阻后的大业绩暑持续平性最蒜差。绘ST劈猴王蒙只是番在重煤整当蒜年实榜现了辞盈利殖，随旋后两素年又醉产生杨巨额禽亏损陷，其念每股孕净资建产一陆直小四于这0研，最浴后被娇退市恋到三屈板市饶场进需行交逗易。灯其状凤况说炼明对助ST克猴王职本身叹已经并处于简无法画挽救蜡的境联地，办对其售重整杜是没肾有经狗济效绣率，娘也不希符合睬企业拜重整计的目拘的。拔另外生，听ST心宁窖介在跃20否03辜年依萍靠经凳过重狭整实额现盈酸利之奋后，截其净修资产察由负每值变峰为正胃值，拿但沫20物04崇年又崇处于晓亏损枣境地窄，被评申请秩破产浇清算梢，因开此，挪公司速20师03污年的犬重整挠并不怎成功堡。公屋司又充在姐20织05熊年进醉行了痕大规画模的额资产锡置换炉，重灯整效业率要煮在以殿后体劳现出春来。居（溪3掀）械ST税东北送电、浪ST下轻骑眯的重庙整效奉果一篇般，忧重整爆后虽感然保治持了跑一定插的盈酸利，俱但盈著利水敬平逐体年下恐滑。绸（分4务）总庆体上尺看，散经过终资产某置换最，主肉业发越生变尝更后州的上衣市公叹司，素其业凝绩的仅持续恒性较准好，勒重整粥的经牲济效眨率较罗高。仔而仅昨仅着亚眼于费避免渗退市旬，通坐过财朗政补员贴、别债务乒和解鞠等方亲式的滨财务彩重整绢，不芬能提绘升公驰司的耳造血逢功能绩，业说绩的衫增长联难以晓持续酬，网ST迅用猴王己是个红典型叼的重戚整失镇败案追例。尼因此预，我国国破易产制酱度能汇够把撒具有脱经济很效率雨但处莲于困缠境的萌上市曾公司棍通过献重整梅恢复怠持续双经营凤能力膨，但励没有芬使丧汉失效剃率的伤上市超公司尽得以辩清算宾，阻披碍了饥资源稍配置宜效率胖的提么高。左表完3报肆上市菊公司愁重整剃后状强况尤上市洒公司羞每股问收益断每股抢净资勺产井重整烧前一受年键重整蝴当年瞧其后取一年世其后脾二年帖重整堂前一写年牙重整峰当年殖其后捷一年呆其后更二年环郑百银文宪－刚0.矮17卡0.荣10段5按0.远15跟8珠0.努16尖4上－棚6.杆36撕1.殊27沿1.巡46轨1.对47咳ST罪猴王世－视2.炸28轰0.番01记7闸－播0.清59蒜－誉0.识33叛－写1.材24茶－锄1.很0算－货1.葛45压－死2.蛛09禾ST艺东北街电游－尤0.谢92色0.虑08祥0.寸03贪0.占00亡3忆0.摩38眼0.禁61殿0.尽65招0.含88搅ST僚轻骑辅－诞3.钟5朗0.晕02勇0.盾01咏1漆－辛1.够66喊0.怀37酷0.满3何8爽ST艳宁窖艳－塌2.象2某0.瓜07底－寒0.寺29猛－恳0.蔑02雷0.廉29触0.铸22晃ST吧吉纸杨－披1.屈70筒0.腐11司0.俭14桑－拼0.量1判6恩1.兵01赞注：域ST席吉纸阶20逗05狗年发撇生重叶组，型年报加数据观未及亭披露训,晶重整事后一芝年、叔二年浩的每讨股收谢益为田大股挑东在例股改州方案中中的爽承诺梦最低立值醉。王ST信轻骑讽、示ST左宁窖节均在视20室03墓年重忙组完片成，恒20移05梨年年海报尚邻未披调露。史3.饿3例重整致过程巩中大满股东剧与债贪权人构的成棋本分菌摊超重整双过程忽中大皆股东菜与债既权人滋之间司的博忌弈，军主要鄙是成桂本的朋分摊糠和利误益的僻分配卵，其旧基本怕结果胞见表洽4竭。可械以得逢出如岔下结序论：挨（敢1杀）大哲股东燃更替连的公警司，淘原大铺股东热与新水大股信东共寿同分递担成驰本，挪但以踩新股鸭东为陪主。政如趴ST盐郑百修文的翁重整添中新午大股幕东三硬联集完团公株司以寿3制亿元吴人民桃币取另得信眨达约辟15弟亿元买债权翅，然犹后将该债权蛮全部朗豁免替。同禾时，坡本公同司全认体股属东，器包括孟非流怜通股娇和流鉴通股请股东严需将龙所持蓄本公米司股普份的役约行50逢％过旱户给喂三联配集团活公司遇。你ST良宁窖敲的新五大股丘东大耀龙总顷公司求对上脖市公堂司债恩务豁抖免著2.火04相8攻亿元按，原合大股港东政式府给锯予财庸政补妇贴抓23严00继万元含。落（欣2碰）债球务和锄解后参，债往权减尘免基哄本上泼在旬60舞－秃70盈％左版右，裤甚至余更高金。和ST沃猴王避公司拼的整世体债延务减曲免峡70伟％，水30威％留乏在本汪公司藏，且块债务衡总额掩不超梢过砖3稠亿元暴。紫ST碧吉纸绑的债辛权本瑞金按吼30惕.2裳28绢8%评的比狸例偿添付。克ST均宁窖线无担样保债歪权的右14取%耕由宁骑城老坊窖在没本协辆议生谋效后位5承个月能内以庄现金求及酒课类产冒成品个进行敌清偿栗，其敏余转赶给宁缝城昊师添。拜济南患轻骑足各债欣权人垃债权仰本金喘19垦3,泥31滤9.迁64榴万元帖的熄40廉%蚕部分金由济拿南轻权骑清宅偿，翻剩余断的要60杀%计部分俱由中晴国轻语骑集敬团有胸限公苦司；兽S欣T春东北余电分查三次拨归还恩香港暮中芝尊兴业骡财务秃公司行代表达的银态团方快4泛，含00姨0兔万美孝元的公65纺％本汽金。渴表棋4仔唉大股帮东与亲债权估人的伞成本梅分摊缩及经极济收寿益情铅况冻上市锄公司变大股远东投石入紧(载亿元刺)希债权续人债获务减燕免湖重整指后在净资治产（滑亿元馋）冒大股悟东占神有比剂例胡债权具人收聚回债款务（若亿元夏）陷ST浩郑百智文仿3楼11驴.4邪7险2.故51仇49储.9寿7灵％荡3.弄0眨ST深猴王秆2.袖4闷5.袍7玩－爸4.革4范21撕.4崇7应％凡2.掠44偿ST授东北黑电桥0.谎67障1.拢16芝5.监35弃26使.3潮3厌％算2.皮15待ST耻轻骑王16带.3蒜11谣.6冠3.冬59咐40创.9据％咐7.肠73姑ST矮宁窖超2.洒27垂8帝2.重29宫4泛2.务59歇71寒.1夺5射％副0.医37恒3会ST摧吉纸辅4.股42含8纸15科.8麦7眼4.朱02窗8把50桐.0屯6迈％误7.分4地资料者来源倡：根倚据上捐市公录司公射告整捡理。夕注：浆ST反东北浅电的垫国家偶股股溜东以惯其他旗公司里的股馆权抵衡债溜66付91寿.5播万元凶。灰ST弟吉纸宪：她4.杀42们8蛙亿元死包括随政府暑财政晃补贴魂40吉00本万元详和新叠大股鼠东流4.户02男8劝亿元杏的债山务豁逮免。顽ST疾宁窖胳：申2.拖34惩8贝包括孕20屑03捎年宁玻城县达财政叶局补凭贴袍23萝00究万元殃和大验龙总脚公司涌债务担豁免都2.暖04筐8灵亿元偏。旱3.饺4流循通股巷股东制的累笼积超危额收钟益率偏本部佛分以举投资厅者在吴上市泉公司垫股票棕复牌渠日作鱼为基轮准，嚼对于据没有肢停牌面的公眯司（巷如最ST愉宁窖絮）以萄公司耳与债毙权人揭达成载和解秆的公银告之伟日作枯为基祸准，减计算纺投资轧者在爽基准鸟日之州后获装得的基累积膀超额霜收益班率，缓此累尾积超弓额收句益率假就是扯公司图重整省带给恰投资辛者的闯收益书。由(1送)巷平均惧超额后收益筋率同计算袋每只乒股票各的每话日超招额收肉益率谣，公涉式如武下：硬其中必表示具第脸i翁只股赶票在燕第夫t屡日的裙超额痒收益岁率；倦表示赚第奔i丘只股捷票在路第炉t茂日的劳实际窃收益芒率；坏是用崖CA谊PM凡模型雨计算躺的旧i夕只股银票的售期望考收益还率，页。唤计算治样本弯股的必平均惑超额失收益赔率，乞公式冠如下衫：冷(2博)失平均匆累积铅超额敏收益城率右计算府所有逼样本稀股在祸考察刃期摊(避－仇20城，侍20蜜)村内的杀平均辨累积起超额俗收益环率，雄公式丑如下内：餐根据酷上述显计算拔方法识，得菌到统斩计结蜓果（键见表锻5丽、图耳2穷），神从中远可以泡得出两如下张结论顾：即（1堂）在揭（－丈20钢，备20捎）的籍区间夫内，择投资预者整经体上吵获得阔了累幕积超殊额收刺益率鞋18爹.3捞5琴％。举意味听着重此整对姑投资真者而效言，受整体妹上都唱是利算好。愧尤其茅在复俭牌当栋日，率都获玻得了物正的筑超额酱收益弃率，雪其中绘ST牢吉纸营和三离联商钩社分子别达爆到了仇10控2.云99宋％和群73姥.4逮4赴％。弄这一版结论迟证明弟了前搏面关戚于投档资者候是公委司重灭整的竟直接属受益搬者的席论述区。仪（2符）市花场对落上市复公司充被申裂请破筐产或朴重整喝的市灯场反忧应比俗较理宋性。剧在（帽－恳20腊，－管1衡）区徒间内耳，及勤在重予整结亏束恢沙复上扩市或抖达成枣债务荒和解足之前凝，投岭资者肆超额多收益躁为－唱6.坚66误％，佳说明居市场丛对被男申请稀破产驾或停探牌的监不利价信息源的反吧应还颂是比置较理裤性。不在（榆0役，甜20熄）区王间内仇，投除资者扰获得辟了依25租.0秘1邀％的犯累积荒超额盐收益为率。调（3伐）公悼司重饶整经部济效下率越蹲高，脚投资橡者获痛得的悼累积饶超额夕收益马率就驰越高生。无汤论是表（－监20邀，竖20仿）还胸是在苦（广0平，浊20舍）区权间内鹊，三叨联商税社和洗ST砍吉纸疤的累令积超园额收彼益率摄都远池远超世过逗6宽家公麦司的忽平均拐水平扶。尤搜其在竟（奋0枣，山20絮）区牌间内啊，三宇联商针社和颤ST痰吉纸竿两家讲公司刊的平青均累秤积超冈额收贞益率渴达到坊了辈79翠.8织9炮％的拘水平垫。正暑如前龙述分些析的矮那样垃，因障为三载联商船社和拾ST挑吉纸竖的重扣整最震为成牧功，培经济纸效率午最高桑，所静以市色场反逢应也榆最为宰突出丸。掘（4巡）重跨整效辜率差编的公睛司，匙投资店者获骆得的营超额茂收益重率低竖。如莫其余促4组家公炼司在肿（－炒20障，估20书）的马平均茫累积俘超额像收益乓率只农有洋4.栗28白％，丝（贷0壶，劝20鸡）的夸平均歼累积国超额坝收益咳率为裳－贝2.间43划％。恐表宰5醒身各时接间窗杀口的龟平均套累积者超额让收益怪（粱CA铁R胡）及吩比较玻六只替股票盛CA犁R蚁其余炎四只倘股票粘CA啊R懒三联大和吉筹纸童CA赤R但(-糟20劲,2绘0)闭18薪.3士5论％坟4.鄙28投％斧54殖.1服9箩％付(-郊20匙,-扔1)是-6慌.6件6穷％妹2.劲86伯％臂-2护5.缴70烛％慌(0降,2袖0)化25湖.0早1伞％逝-2介.4切3抱％赤79腾.8品9浇％畜注：幸截至防数据螺成表庄日，抱吉纸皮复盘哪后经暑历茶12乞个交侦易日筑。在恐数据偷处理毛上，弟不足卸20此个交厅易日废的数厦据按土照收礼益率骂为短0睁处理唯。四额只股等票弄图郊2朵本分类罩股票孔的平耳均累凑积超栗额收艰益率村4忍、准港破产熟公司肥都选律择重御整的茧原因尖探讨桑尽管期前面求的实铲证结搭果表辈明上哑市公享司重片整效亏率不业一，糟有的凝甚至派是无蛾效重摩整，堵但国奇内被典申请欲破产凝的上嘴市公三司无酬一例全外的宗都选法择了烛重整伍，既芽有关帖乎经泡济利型益的糊直接劣原因难，也缝有包秋括法脑律基径础薄致弱在贱内的飞潜在地的制浮度上眠的深巷层次记原因挪。览4.盈1横直接洲原因芒（咏1钓）政掏府作覆为大抽股东萄，不堵愿意肥选择径破产京，并驰且非灯经济峰因素传是其达选择突重整勤的最顶主要狡理由俊。此员6份家公朝司在莫濒临诸破产欲时，娇大股辽东都橡是政霞府。贫从经提济利孕益来坐看，尿政府天选择帐重整壤其付斯出远冲远大录于所殿得。授如润ST凑郑百拘文、纱ST竹吉纸欧、重ST沫宁窖曲在重嚷整时尘，大京股东宵都把胁股权漫无偿穗转让用，原雷大股兰东并启不能未享有风公司漂重整胞后的聚收益纹。即哈使大牛股东住没有背发生脉更替瓶的，旅重整禽成本企也大迹于重消整后御获得屈的直址接经呀济利匀益，奏如晚ST徒猴王妄和敌ST须轻骑快，大何股东助的成掠本分功担分屋别是胆2.猾4吹亿元镜和权16耽.3骄亿元粗，重标整后恶按持眯股比搭例计挽算的角净资廉产却芳只有邮－杰0.姨94伞亿元谣和埋1.暗47兴亿元峡。因斤此，腥就政仅府这葛一大悠股东欠而言扯，与泼让公投司破印产相刊比，淡没有滤直接伏的收膨益。念但政代府之息所以纵无一韵例外议愿意报付出侵一定诵成本去选择邀重整穷，在源于两思个非揭经济恩方面像的考嚼虑：跳一是沟政府勇声誉慧。地尊方政旦府一腿般不眠愿意歇自己喂管辖斯地的挡企业诉成为把中国胶第一故家破烟产的称上市争公司绿。二州是重呢整后苗免于挥增加繁社会铅压力景，公蜜司破策产必汽然导开致更督多的剑员工斤失业地，增殖加就驶业压中力，晨不利跑于社龙会稳甲定。探（温2樱）债经权人浮一般案优先绝选择农重整肯。浆在国积内怪A铲股市楼场上喊，被堪债权键人申萝请破可产的饥上市趋公司幻，都跪存在夹着巨炸大的杰资金全黑洞效，经滔营状有况极吃度恶刊化。君而乓由于萄破产脾企业狸的修清偿皂顺序迁依次默是：旁企业担所欠阳职工夺工资心和劳晶动保举险费裙用、惩企业务所欠马税款爱、破辈产债笔权、彼股东涌。对档债权膏人而酸言，储若企恒业破游产，谈清算焰资产情中支是付完胖所欠炎职工唐工资核和劳懒动保崖险费戚用、腾企业受所欠挡税款派之后偏，能歪够留兵给债霜权人亦的几章乎为幅零，辨因此税债权喜的损袍失会句更大面，甚扮至血咽本无器归。塌所以碰债权不人一骑般都馆希望蒜进行疮重整火，原送大股开东能盈够偿粱还部霸分欠项款，给政府弃给予趴补贴托，或喝引入怕新的新大股弱东，浅使企槐业能组够重统新正贼常运臂转，绞从而鲜收回容部分劣债权签。所患以，成债权茫人申扇请破酿产，涨往往闻是为照了推肉动公悔司重桐整，眠而不杨是让穿公司衫进入绪破产芦程序不。谷（班3罩）上亩市公剩司的驻公众握投资雾者无耳一不坏是希米望公典司进加行重缺整。门由于墓股东锅排在叫清算奥资产叮清偿恭顺序控的最规后，用如果环上市笔公司舅破产乱清算怎了，烈投资强者也模就血储本无盆归了钻。而纲上市佩公司仍的江“令壳堆”盾资源业还有跃一定棋价值怨，只巷要上矮市公拾司不童破产厅，二碍级市透场上捐股票央就有照一定跨价格利。即拐便退嚼到三逆板市查场，版投资红者的磁股票颜仍然睛具有耕一定秒的价柏值。离（盼4份）对车证券窃市场跃监管笨者而膝言，肢上市糊公司证重整闯的选岔择也岔优于凯破产仇清算累。监伏管者危关心慧市场鹿的稳循定和顺投资延者信况心的租维护鲁，从施维护侧市场打稳定寺和保招护投工资者话利益惊的角走度上见，也铸倾向荡于上咽市公倦司进鸦行重饿整。馅重整树成功变后不籍仅能社提高奖上市束公司市质量迎，还蚊能保锹护公鱼众投狐资者探利益防，减湾少市耀场上守的法松律纠终纷，乡保持爽社会谋稳定恐。攀4.蒙2内制度丢上的迎深层嗽次原燕因粪（玩1御）上第市公超司的争股权它性质衫。被升申请惊破产彻的6堆家上品市公筑司在隶重整快前都波是国浴有控颜股企狸业，戒公司忌的国碰有性表质往味往使汤政府茧承担昌着不士可推呈卸的汁社会艇责任伏。若健大股会东不辣是政串府，刻不会气考虑李社会捐因素痕，其警选择功只是辞取决践于经和济利充益，陶对于大公司慈重整天，会斑更加决理性艺。而籍政府困出于世“台父爱锄主义泡”球的关网怀，瓦对社储会影帆响和骂自身缘声誉蹲的关印注，启决定纯了其预在公馆司重等整中李会付尾出较圣大经肤济成尝本。雕（猜2虑）造款成公逆司破纸产的诚深层巡次原夜因。军我国俩上市廊公司袖濒临焰破产负，客朽观上塞有经舱营失春败的派因素胶，但仁更多雷的则阿是由合非经座营性幻因素冠导致瓣，简惯单的饿破产碧难以内有效垂解决叹问题黄。如携控股喂股东蓝大量更占有谢上市肚公司泄资金恳、迫杜使上烧市公吴司为英关联偶方提抛供大粉量担厉保，黑最终绸由其茫承担打连带话清偿荒责任蚕导致胀上市祝公司佣经营趴资金喘匮乏禁，甚够至通乳过财缠务造伪假，酱大量顷非法费转移救上市步公司词资金只等。它若此沟违规逮违法庸行为专导致氧上市销公司是破产娃，在竿投资病者维诞权意言识不呜断加档强的欢情况虎下，架势必昨引发贞大量旺的诉狱讼。嘱而如穗果采念取余“蜜一破姜了之菌”妇的做匪法，挡有可问能使猪破产规成为土不法流分子酿逃废熊债务夫的手炒段。争（耕3介）法蔬律基战础薄是弱。安19丑86舍年通伤过的枪《企箩业破游产法活（试筒行）歼》，刃仅适护用于坡全民火所有谣制企仓业。唐19萄91度年的腊《民舅事诉乏讼法体》第鬼十九丛章阻“宰企业抖法人帅破产俩还债度程序仓”贯中，津对企壤业法响人破陕产问贪题作斜了规拒定。输但条雷款过启于简狠单，必也难蚕以适友用于服上市栽公司财破产允这一绝复杂魔情况誉。新勺的《污企业觉破产锅法（袄草案劝）》划将统啦一适炒用于议包括惊上市芒公司殖在内昌的各挡类企治业法局人，辅但这我部法哀律草脖案尚塑在审李议中遗。因纳此，疲目前钓对上喉市公魄司破咽产的圆法律邻基础多尚未块健全新，实封施难韵度相脸对更叫大。饼（4宴）在盾法律桌基础鞭极端孕薄弱灾的情借况下砖，也铃没有秩相应至的行须政规袖范，贪对准共破产菊上市顽公司昏的重六整限峡定比恨较严随格的糟前提稻条件狸。由锡于对搭国有需控股秃上市伶公司吵而言诞，大才股东衬对国妨有资材源浪雁费的除关注盏远不藏如对治政府悼形象哨、失择业率顺等非睬经济占因素兼的关匪注。具如果怪缺乏摊相应好规范吉，有膏经济毅能力盗的政肢府大客股东排必然库选择友重整扰，即抚使重谱整的疾经济质效率淋较低屯。若梦进一分步考澡虑政足府的财任期贼，这眨一重鸽整冲欲动更垄强。外5朱、结铃论与辜政策幼建议否中国泰A疮股市罗场发说展至恢今，毛尚无中上市归公司承破产苹的先罢例，杀这并英非由别于我闲国上机市公跪司长铸期经养营业叫绩优培良。易从京20撞05草年中吓报来国看，荐按按公司趋资不拢抵债锦且不围能偿没付到章期债娱务作荷为经策济意步义上嚼破产序依据棕，就斯有霉41锐家公表司尘濒临射破产润边缘纠。并梢且历玻史上遗已经浅有迷6改家上寻市公熊司被岸债权敬人提内出过现破产概申请如，但弟无一怖例外炭地得映到了暗重整滴。那吨么为捏什么盯A拘股上矩市公拒司难悦以破速产？腥目前等的重赚整是狗否具堪有经纹济效毅率？哭法律初基础猎是什绵么？乘针对秩这些装问题肤，本咱文构拖建了煮上市籍公司绍破产宪还是聋重整权的选扑择机尸制的肃分析始框架容，得长出：用（夸1怀）若境上市锈公司揭进行婆重整伶，大昌股东生出资楚额与恋债权就人免奴除本秩息成室单调愈正比呼关系通，该杨成本辛分摊视比例途受大侵股东捏持股庙比例宵、双绕方贴州现因情子，填或对各破产晌的忍线耐程泊度以厕及政阻府的信声誉餐机制鬼等因倡素的绸影响着；（废2俘）由上于非漂经济呼收益勒的存别在，绸要使岛公司恩免于身破产竖，大俊股东思存在顾最低性的出棒资额狂，即知阀值扎。（乐3贱）作罗为大效股东堪的政哄府非陆经济掌收益消存在浆阀值库，若修要求惨政府颗承担它的额句外成藏本超庄出这膏一阀僚值，扶就意属味着枕无法浓达成旱和解异，公锡司破益产。脆然后稀本文等以曾窝经被它申请图破产保的痛6俩家上香市公根司为塔样本乱，从勤公司授重整吗后的卫持续课经营顶业绩梦、大楚股东庙与债惩权人裕的成循本分袖摊和疮公众乞投资回者的调累积调超额蠢收益员率三楚个方坑面，哪对中衡国上如市公堪司重倘整的臭经济踏效率速进行食实证班分析贝。结像果表懒明：棍（亏1登）士经过庸资产吓置换远，主编业发社生变暂更后片的上鉴市公擦司，寺其业棉绩的叼持续三性较年好，喉重整光的经窜济效点率较岁高的感公司谅占总尺数的割33可％左呀右；对仅仅皱通过禁财政浓补贴待、债机务和端解等密方式调的财则务重凤整，小业绩双增长醉难以芝持续击，重奏整效难果一歪般的犬公司渴占总躬数的奸50煤％左陕右；骨重整摔后仍熄然连哨年亏谊损，舅无法阵避免抄退市截，重串整失酷败的它公司努占总宴数的框17等％左酸右。躬（虎2袭）从振成本坡分摊爸来看叹，重背整中或大股缩东发见生更汽替的休公司败，原眉大股糊东与谢新大向股东崭共同梁分担陵成本牢，但盾以新惯股东捡为主周。债杯务和走解后测，债期权减倍免幅促度不武等，覆但基穗本上惕在感60岔－酒70舰％左授右，饮甚至箭更高兔。（聪3雅）公局众投桥资者百因公疲司重电整获冶得的申超额亚累积摧收益造率平半均为班25慨.0磨1山％，搜是重渠整的忌直接枝受益藏者。业因此柱，总鞋体上教看，钳我国稳破产按制度辉能够暗把具桃有经滩济效贿率但拢处于学困境乖的上矿市公霞司通亩过重旧整恢影复持哪续经狗营能草力，熔但没春有把眨丧失导效率鸟的上诚市公结司清蒙算掉酬，因嚼此，返没有驰完全谈起到僚过滤动装置榜的功伐能。闻尽管炉重整低的效勤果不抹一，羡作为探决策肥双方峡的大粱股东乘与债纤权人盟都无烈一例川外地忍选择领重整促的原终因主螺要是旱：（征1积）直欢接原稠因是困从利骑益上亮，包格括国荐有控淹股大喘股东蝇、债排权人兼、投摘资者记和监劫管部拦门在慢内的此相关雁主体联都倾响向于向进行诊重整考；（荒2驴）深旷层次昂原因挠包括迁：政置府作芝为大爷股东拢，其佳社会央责任部和声博誉机童制促庄使其伶即使肤在不联具有泉经济爆效率今的情拍况下除也选央择重慢整；逗上市碰公司乖濒临诵破产鲜的原都因比潜较复腥杂，洪往往态由非维经营崖性因机素导耻致，承简单验的破菠产难求以有宾效解驳决问彻题；总新《乞企业休破产抱法》怖尚未着出台役，法么律基避础薄悄弱；千缺乏甘行政赶规范痕，对阻准破锁产上榆市公孩司重瓦整没享有限缠定比译较严溉格的枝前提校条件跌。总将体上趁，由乞于上匹述原辨因的骄存在年，直狭接造拆成我朵国公争司破泼产制响度是钳债务罗人导遗向的善，对问债权犯人的诉保护鼻相对丛不足农，尤控其当船债权走人是抖国有厚的银欺行或瑞其他衣金融直机构章时更粮是如垄此。量为此宽，本缝文提救出如贤下政踢策建指议：拥（活1窜）在四目前瓦股改烧迅速辈推进干的前粱提下找，政益府应集逐步喂退出目竞争屯性领喷域，搬使竞戒争性赛企业支的股疑权结敲构更普加合阵理，艘让市窜场机讲制发偿挥更锋大的火作用谨，以喉此避俗免破装产企食业低朱效或诱无效废的重雹整，箱防止怖资源愚的浪萝费。短（数2社）由贱于导抬致古A滔股上冰市公翻司破器产的甜原因键中包坐含着英过多帮的非摔经济阁因素惭，如山大股拾东资燕金侵锈占、叶违规狭担保招、资逐金非竹法转醋移等恨，对做这些侵公司屿的破谊产要写相对巧谨慎月，防倍止上纱市公羡司破拢产成锋为大陈股东通或实耐际控粮制人治逃废丘债务扁的手供段。颂此外炉，按引原来光“邮先破关产再歇赔偿慧”榜的规暑定，伏因破胀产程蛇序过骂程较调长，挎有可缺能使初违法国者转跟移或锋隐匿室资产鼻。因锅此，刚对由菜于非迁经营捷因素木导致限破产考的公惯司，宪在司宴法程王序上肿可以翠考虑隐实施膛“厘先赔熊偿后搞破产仰”医或座“战边赔俭偿边栏破产易”矩。锦（聪3毁）加识快新便《企项业破零产法好》的朵修订里与出杠台，阻使上垂市公彩司破箱产也犬有法垒可依裂。同否时，灭由于闷上市逗公司袭与一串般企婶业存浑在着谢差异扬，还唇必须拨加快喊证券煮交易嫩制度卫等其猾他法溉律、寻法规亡的配碰套修痰改。蠢如上关市公扯司是窝直接身申请叫破产凤还是帖先退鸽市再首破产春等的厨程序愉、投痒资者租对上距市公棕司中叶违法纲违规岭责任直人的碗索赔念与公肺司破叫产程竿序之昏间的诞时间禾安排接等问娇题做蹲出相热应规业定。垫（4垄）要浓严格净限定愚公司罩重整僵的前桌提条之件，柏防止侍滥用争重整扎条款标，否易则破邮产制赴度将槽丧失馅其过仪滤装扔置的召功能茄。现却在国咸际上量破产笋法修脏正的霸趋势孩是强歇化重姜整的紧作用穗，但另研究休表明迫申请挠破产席企业夏中清切算比对例并躁未下椅降。骂即使坦在银口企关士系异避常密望切的绪日本穿，视19遗64香年至洒19律99慕年，割在勉80尝家宣壤布破铲产的及上市旱公司摸中，科有2屯0家相公司事被清藏算，欢清算科比例岁高达腰25给％。羞从经惰济效至率和迟道德附风险生的角拿度考圈虑，绞各国对都对欣重整斥有严叉格的窃规定侮，以罗降低畜再Bu粒tt蝇wi桑ll站a倦nd健W倡ih纸lb仗or特g带（势20悦00喇）中腿指出贸的让轧竞争下中失况败的咳企业离存活拒时间酸过长鱼导致浩的成想本。冒尽管边我国矿“误破产樱法草珍案迷”朱中明趟确规森定重布整程您序适窗用于视不能棍清偿慧到期尿债务祖但仍兰有挽攻救希雕望的摄企业弄法人岩。但们在我带国蛙“肌预算闷软约据束野”惊仍然岩普遍厘存在什的经炉济环秀境下昏，还伟需要院对公举司重症整的烧前提鸟做出暗更加后明确胡和可旧操作流性的蜘规定滥，排般除如贞ST弓猴王拦这样饼无望庭的企眠业进熔行重训整，糠减少扒资源辈的浪毙费。担（5创）要给正确巨看待册对无奴效上丰市公填司的城破产辛清算请在保痒持经笼济效瓶率中搏的重河要作沿用。牛美国它破产岁法第绘7条喷和第臭11塔条是单并重天的，匀通过罚第7抄条把厘无效顽率的量企业怀清算烛掉，培与通松过重展整把吼具有粘经济葛效率宫但由答于其祖他原沾因而放处于忙财务乡困境开的企垦业恢协复持乞续经对营能拢力，等是同古样重丈要的胆。本村文的忘分析慌也表腰明国绝内即谁使是瞧无可职救药幻的上颗市公盗司也被都会单投入津巨额宜成本朱来规届避清僵算，脏这其蛛实是臣对资霸源的掏巨大蓬浪费蜜。就仓国内矮证券荐市场乱而言勤，仍技然需肺要强肾化清着算在远破产调法中痰的重她要地须位。斑（6缠）尽米管目剃前三顺板市渡场还绵是一苹个边殖缘化包的市钻场，坝仍然图需要菠加快搂建设辨步伐址。三禾板市替场能召够部角分替直代破妹产法性作为厉过滤互装置党的功院能。闻通过位提高兔主板糊市场贴门槛况，强控化退识市制池度，享使濒城临破脂产的晒上市萌公司便从主牙板退撤到三袋板，娱能够雄降低怎大股槐东的钩重整桐动力拿，减至少破贵产程茧序中纪的第供一类锻错误漫：对面无效岩率企夫业进汪行重西整，怒浪费瘦社会什资源咳（W佛hi裙te堂,1剧99忽4）钉，这惧也是棉国内逢证券棕市场嚷上关燕于上玉市公蔑司重扁整中退最容帝易犯阁的错询误。悦参考浴文献奸：滩1即、乳Be泛n揪S.肺B邀en到an吓ke薪,状Ba摔nk般ru便pt右cy载,斜Li鬼qu游id效it辫y,意a穴nd柱R布ec捞es庭si严on宪,派Th绵e暂Am许er哑ic快an呼E肠co截no警mi闻c弄Re产vi虏ew楼,V贱ol衬.7伙1,啊No派.2拳,1剖98许1,漆15画5-报15设9.北2瞒、面El橡ie樱A柔pp践el醋ba为um嘉,袋Ba脊nk恋ru鉴pt慎cy讯,丸Wa掉rr鸟an疗ti爽es泳a休nd掘t找he吹F振ir车m’沸s越Ca牵pt笋ic右al职