TCL中环研究报告成本优势明显龙头地位稳固

TCL中环研究报告-成本优势明显龙头地位稳固深耕晶硅材料60余年，始于半导体兴于光伏中环在晶硅材料领域的积累已超60年。1958年天津市半导体材料厂、天津第一半导体厂、第二半导体厂成立，1969年第三半导体器件厂注册成立。1998年沈浩平先生开始和美国ASIMI合作来料加工，要求将进口的多晶硅料拉成单晶棒并切成硅片，天津市第三半导体器件厂迎来转折，也由此正式开启了硅片业务。1999年，天津市半导体材料厂和天津市第三半导体器件厂合并重组，改制为中环半导体。2009年中环依靠在半导体硅材料的技术积累切入光伏晶硅领域，设立内蒙古中环光伏材料有限公司。2012年公司与美国Sunpower、内蒙古电力和金桥城建共同组建华夏聚光光伏电力有限公司开始向下游布局电站业务，2015年先后成立东方环晟、天津环美新能源，进一步开拓光伏电池片及组件业务。2019年公司战略入股由Sunpower北美以外业务分拆出的MaxeonSOLARTECHNOLOGIES，成为其第二大股东。2020年公司迎来混改，实控人由天津市国资委变更为TCL科技。2022年6月，中环股份名称变更为TCL中环。增持彰显信心，混改效果显著控股股东变更为TCL科技，混合所有制改革逐步完成。2020年TCL科技收购了中环控股股东天津中环信息集团有限公司（后更名为TCL科技（天津））100%股权，TCL科技成为中环控股股东，公司逐渐完成混合所有制改革。控股股东及董事长多次增持彰显信心，两次回购维护市值。2020年底开始TCL科技、TCL科技（天津）及董事长多次增持公司股票，截止到2022年10月31日TCL科技合计持有公司总股本的29.8%，董事长李东生先生持有公司总股本的0.07%。除此以外，2021年起公司两次进行回购，回购数量占总股本的0.59%。公司现有股权激励和员工持股双计划，混改后公司激励大幅改善。公司混改后推出2021年股票期权激励计划，股权激励计划对象合计34人，其中董监高10人，总期权数量485.68万份。以公司净利润为考核目标，2022年较2021年净利润增长率不低于30%。员工持股计划较混改前规模大幅提升，2022年员工持股计划参与对象提升至1500人，激励金额上限提升至39,589.50万元。资本结构优化，费用控制能力显著提升。公司净利率持续提升，期间费用率大幅降低，并且费用结构优化。财务费用率和管理费用率不断下降，公司带息债务不断降低，过去资本结构差的问题得到解决。硅片为核心主业，市占率不断提升TCL中环主营业务包括光伏硅片、光伏电池及组件、半导体材料，其中光伏硅片是公司的核心业务。2022年上半年看，光伏硅片收入占比为77.19%，光伏组件收入占比15.03%，半导体材料占比4.85%。TCL中环是硅片环节双寡头之一，公司光伏硅片2021年出货量达82.12亿片，同比增长30%，2016-2021年复合增速约60%。根据CPIA，2021年全球硅片产量约为232.9GW，中环产量约43.4GW，市占率约18.63%，全球硅片总产能415.1GW，中环产能88GW，市占率约21.20%。光伏硅片：先进产能放量，龙头优势凸显光伏行业需求旺盛，2025年全球光伏装机有望达到580GW，2022-2025年复合增速约36%，其中在大尺寸、N型片、薄片化趋势下，硅片环节将进入差异化发展阶段。中环作为210的引领者，210电池和组件非硅成本较182分别降低5.70%和2.66%，并积极推动行业薄片化进展，目前硅片报价已经降至150μm的厚度，并且成为N型硅片的引领者。硅料环节在经历了两年的短缺后，进入了降价通道，使得硅片企业间非硅成本占比逐步提升，非硅成本的竞争重回舞台。中环始终坚持制造方式变革，坚持工业4.0柔性制造，实现生产效率、人机效率、效益指标及ESG全方位领先。公司坚持3+3+3战略，每生产一公斤硅棒硅料相较其他公司节省3元、非硅成本比其他公司节省3元、单位长度硅片每公斤可多切割3片，公司成本优势有望达6分/W左右，铸就公司护城河。产能快速扩张，行业分化初现市场对于硅片环节最大的担忧在于硅料供应充足后盈利水平的下降及格局恶化，进而行业扩产速度的降低。在旺盛的终端需求之下，一体化企业大多匹配自身组件产能同步扩张硅片产能，而对于行业中专业化龙头公司而言，扩产亦是其最优解。我们预计，2025年全球光伏装机将有望达到580GW，2022-2025年复合增速约36%，而2023年硅片产能增速有望达到35%-40%。大尺寸、N型片、薄片化趋势明确，硅片环节将进入差异化发展阶段。具体来看：

大尺寸硅片占比迅速提升，生产难度提升带动大炉型需求。大尺寸能降低度电成本，经济性明显，2021年行业182mm与210mm大尺寸硅片占比由4.5%迅速增长至45%，未来占比仍将快速扩大。大尺寸硅片生产难度更高，对生产设备、热场控制、工艺设计均有更高要求，带动对于更大单晶炉的需求。硅片生产包括拉晶与切片两个环节，拉晶环节决定了生产硅片的尺寸。拉晶环节主要生产设备为单晶炉，单晶炉的热屏决定了所能生产硅棒的最大直径。行业中大多生产166mm硅片的单晶硅只能升级改造生产182mm硅片，不能改造升级210mm硅片，生产210mm硅片需要更换新的单晶炉。同样的热场条件，温度梯度不变，拉晶的直径越大，径向温差就会越大，拉晶过程也就越困难，大尺寸硅片的生产对于热场控制的要求更高。此外，大直径拉晶会增加硅棒重量，对生产企业提拉工艺和后续加工处理技术提出了更高的要求。总的来说，大尺寸硅片生产难度高，存在一定壁垒，格局优于硅片行业整体。N型硅片与薄片化需求带来结构性盈利。据不完全统计，目前已投产及在建、规划N型电池产能超过规模较大，龙头企业布局更带来了良好的示范作用。N型电池的逐步量产将带动N型硅片需求，N型单晶硅片目前占比较小，2021年约4.1%，2022年预计将迅速提升。此外，N型硅片占比提升以及硅片行业降本需求，均增加了硅片变薄的需求，硅片变薄能显著降低硅耗进而降低成本，当前行业尺寸厚度已降低至140μm-150μm附近。N型硅片与薄片化趋势给有相关布局的企业带来了结构性盈利。工业4.0为本，技术优势凸显光伏产业链始终围绕着降低度电成本（LCOE），目前硅片端的大尺寸化和薄片化是降低产业链成本的主要方式。大尺寸化能够帮助下游电池和组件降低非硅和bos成本，中环引领硅片环节大尺寸化。中环主推210硅片主要应用在600W以上的大功率场景，在地面电站放量大背景下应用场景占比提升。薄片化能够降低单瓦硅耗，特别是在硅料价格高企的情况下降本效果显著。中环积极推动行业向薄片化方向发展，《中环股份关于技术创新和产品规格创新降低硅料成本倡议书》中提到，硅料价格上涨10元/KG，对应硅片的成本上涨0.18元/片，需减薄18μm厚度可保持硅片单价维持不变。目前，中环硅片报价已经降低至140-150μm的厚度。此外，中环N型硅片市占率为行业最高，并在行业中率先推出了N型产品的公开报价。硅料降价通道中，企业间非硅成本差异逐步显现。随着硅料产能的释放，单晶致密料价格从高点30.60万元/吨已经逐步腰斩。过去，硅成本占了硅片成本的主要部分，据solarzoom，硅料价格在25万元/吨时，硅成本占比已经达到了86%左右。硅料价格的高企使得企业间非硅成本的差距不明显，硅料价格的大幅下降，使得企业间制造的差异逐步在非硅成本差异中体现出来。公司始终坚持制造方式变革，坚持工业4.0柔性制造，实现生产效率、人机效率、效益指标及ESG全方位领先。据中环测算，公司目前已经实现了“333”成本领先目标，即单公斤硅料成本领先3元以上，单公斤开炉成本领先3元以上，圆棒单位公斤出片数领先3片以上。目前，210硅片单片中环报价为8.2元/片，PVInfolink报价为6.2元/片，单公斤圆棒出片数领先3片以上可带来较多的利润增厚。原料保障充裕，顺势发挥已长控股股东助力中环打造产业城，硅料供应有保障。TCL中环与控股股东TCL科技在2022年4月7日分别与内蒙古自治区人民政府和呼和浩特市人民政府签署了内蒙古中环产业城项目群有关合作协议，拟在公司原有的产业基地的基础上进一步打造形成内蒙古中环产业城，建成具备国际竞争力、国内最重要的单晶硅材料制造产业基地。TCL科技与

协鑫科技在内蒙古呼和浩特市合作投资多晶硅项目，TCL中环承担日常联络工作，协调相关合作项目落户中环产业城，并依照与当地政府有关合作协议约定享受项目优惠政策。TCL科技、协鑫科技在呼和浩特共同投资120亿元，股权比例拟定为40%、60%，建设10万吨颗粒硅以及1万吨电子级多晶硅项目，该产能于2021年9月28号开工，2022年11月投第一个模块，预计2022年投两个模块，2023年4月前投完。光伏其他环节：自有组件消化部分硅片，具备下一代电池技术储备电池端，Maxeon采用IBC路线，技术储备较为充足，实验室转换效率达到25.2%。国内方面，2022年11月，环晟光伏与宜兴市经开区签订50亿元光伏电池片扩产项目，公司一体化布局逐步完备。组件端，环晟光伏是唯一拥有叠瓦专利知识产权许可授权的公司，叠瓦的封装技术可以使得组件转换效率提升8%-10%，并可有效降低热斑风险。叠瓦专利保护效果较好，其他组件厂都只能采用成本相对高些的横排叠瓦。效率、成本方面优势明显的同时，有望打开海外市场。联营企业具备下一代电池储备，自有企业电池快速扩张电池技术方面，联营企业具备下一代电池技术储备。IBC是一种完美的电池结构，但由于复杂的处理工艺以及较高的生产成本，产业化进程一直缓慢。Sunpower是IBC电池的领军者和开拓者，公司的实验室IBC电池转换效率达到25.2%。2020年Sunpower光伏组件制造业务被剥离到一个新的公司--MaxeonSolarTechnologies（MXT）。中环认购Maxeon增发的股本，成为其第二大股东，持有Maxeon24.19%的股本。此外，2022年11月，环晟光伏与宜兴市经开区签订50亿元光伏电池片扩产项目，中环直接持有环晟光伏83.73%的股权，公司一体化布局逐步完备。叠瓦专利助力，自有组件产能消化部分硅片组件技术方面，环晟光伏是唯一拥有叠瓦专利知识产权许可授权的公司。组件封装技术是提升组件效率的主要手段，目前的封装技术有半片、MBB、高密度封装技术（叠片、叠瓦、小间距技术等）。叠瓦技术是将一个全片电池片等分成几部分（多为5或6部分），然后通过导电胶将小电池片边缘层叠粘结在一起。叠瓦由于无电池片间距，可以有效提升受光面积，同时取消了焊带和汇流条，有效降低电学损耗，组件转换效率相对可提高8%-10%；同时，由于单片电池电流变小，可以有效降低热斑风险。叠瓦组件有横排版和竖排版两种类型。由于Sunpower拥有竖排版方向的专利，其他企业一般都采用横排版。叠瓦专利保护效果显著。叠瓦的专利主要被Sunpower垄断，专利布局面广，从电路、排版到外观设计，其工艺方案目前是叠瓦技术的最优路径。Sunpower在中国、美国、欧洲几大主要市场都完成了专利布局，而环晟光伏是唯一拥有叠瓦专利知识产权许可授权的公司。隆基绿能

2020年曾请求Maxeon所属Sunpower“覆盖式太阳能电池模块”

专利无效，但被宣告维持Sunpower专利权有效。而Maxeon指控阿特斯日本子公司未经许可使用Maxeon叠瓦太阳能电池组件专利也以阿特斯撤回对Maxeon专利的挑战，并在“满足2022年某些为完成的订单后”在2025年第二季度前停止在该市场销售基于叠瓦太阳能电池的组件的方式和解告终。半导体材料：技术积淀深厚，充分享受行业周期半导体硅片行业壁垒高，前五大企业均为非大陆企业，2021年销售额市占率超80%。近年全球新增8英寸和12英寸晶圆厂主要集中在中国，而上游硅片产能较少，国内半导体硅片端迎来超级周期。TCL中环是国内最早从事半导体硅片研发生产的企业之一，技术经验积累深厚，已实现8英寸及以下主流产品全覆盖，12英寸Logic，CIS，Power等产品已基本完成所有产品门类设计。中环全面融入半导体价值链，实现了国内客户全面覆盖和国际多家头部客户的突破，全球商业化加速，市场份额快速提升。国产替代+新兴应用需求爆发，行业处于超级周期半导体硅片行业壁垒高，海外巨头占据了绝大多数市场份额，2021年前五大半导体企业合计市占率超80%，前五大半导体企业均为非大陆企业。半导体硅片相较光伏硅片，在纯度、平整度、光滑程度和洁净程度上也要求更高，光伏硅片纯度在6N以上

（99.9999%），而半导体硅片在9-11N。近年全球新增8英寸和12英寸晶圆厂主要集中在中国，而上游硅片产能较少，国内硅片供需缺口可能持续，国内半导体硅片端迎来超级周期。产能加速释放，客户验证稳步推进TCL中环是国内最早从事半导体硅片研发生产的企业之一，技术经验积累深厚。天津中环半导体组建于1989年，其前身是始建于1958年的天津半导体材料厂。在60余年中，公司经历了创立成长、升级创新、技术突破等多个发展阶段，目前已处于国际化竞争发展期。公司产品涵盖4-12英寸全系列抛光片、外延片、退火片等。深耕Power+IC双路线，公司已实现8英寸及以下主流产品全覆盖，12英寸Logic，CIS，Power等产品已基本完成所有产品门类设计。大尺寸硅片产能放量，半导体业务迎来高增。公司12英寸产能近两年大