恒瑞医药研究报告-创新变革迎拐点蝶变新生向未来

恒瑞医药研究报告：创新变革迎拐点，蝶变新生向未来1恒瑞医药的昨天、今天和明天都踩在时代的风口上1.1

“知所从来，方明所往”——恒瑞医药的前世今生恒瑞医药深耕医药行业五十余载，以民族制药引领者的身份窥见了中国医药行业的翻天巨变。公司最初以原料药和仿制药起家，在发展的关键时期举旗定向，踏上“科技创新”和“国际化”的新征程。二十年来，公司已经从民族制药“仿创转型”的探路者到具有稳固地位的行业龙头。在战略实施层面，恒瑞医药共经历三个发展阶段。2003年以前，公司采取仿制药为主导的发展战略；2003年-2014年，公司采取“科技创新”与“国际化”双轮驱动的发展战略，2011年2个创新药上市，国际化实现仿制药出海与创新药海外临床；2015年-今，“两个战略”得到深化，近8年时间创新药上市数量增至13个，国际化在licensein与licenseout上均取得了不斐的进展。第一阶段：仿制药时代，前瞻性布局抗肿瘤赛道（2003年以前）2001年-2002年，公司营业总收入、扣非归母净利润复合增速分别为19.20%，15.42%。江苏恒瑞医药股份有限公司最早成立于1970年，原名连云港制药厂，主要从事原料药的生产。1990年孙飘扬接任厂长后，公司进入了新的发展阶段。在心血管药物市场占主导的时代，公司前瞻性地布局抗肿瘤药物。1991年花费120万元从中国医科院药研所手中买下抗癌药异环磷酰胺专利权。1997年完成股份制改造。2000年10月，在上海证券交易所挂牌上市。公司主要从事仿制药和药用包装材料的研发和生产，药品领域涉及抗肿瘤、麻醉镇痛和抗感染。截至2003年，抗肿瘤药物收入占比39.27%，成为公司支柱业务。第二阶段：“科技创新”与“国际化”战略起步，成为民族制药蝶变新生的探路者（2003年-2014年）2003年-2014年，公司营业总收入、扣非归母净利润复合增速分别为19.50%，29.79%。受到集采降价及诊疗端因素双重压力，公司2021年营业收入259.06亿元，同比下降-6.59%，扣非归母净利润42.01亿元，同比下降-29.53%，公司业绩面临短期承压。内外部环境竞争激烈，公司牢牢把握“科技创新”与“国际化”两个战略重点。国内制药行业呈现“仿制药为王，创新药仍是一片荒漠”的特点。随着我国医疗体制改革的进一步深化以及药品招标采购制度的普遍推行，药品降价范围不断扩大，国内仿制药企业竞争激烈。再加上中国加入WTO，实力雄厚的国外药企纷纷抢滩国内市场，进一步压缩了国内仿制药企业的生存空间。在此背景下，恒瑞医药勇立潮头，以“科技创新”为新的起点，以“国际化”为行动坐标，率先成为“从仿制走向创新、从国内走向国际”的探路者。首款创新药临床获批，开启“仿创转型”新征程。2003年公司研制的一类新药艾瑞昔布片（用于治疗关节炎的COX-2抑制剂）获国家食品药品监督管理局《药物临床研究批件》。同时，公司研制的那格列奈原料及制剂和艾瑞昔布的临床研究被列入国家“863”计划。公司也由此被列为国家“863计划”成果产业化基地。这标志着公司新药研究由“仿制”向“创新”的转变。2011年6月，公司第一款国家一类新药艾瑞昔布获批上市。时隔3年，第二款创新药甲磺酸阿帕替尼于2014年10月获批上市。以仿制药出海为“小切口”，积蓄创新药国际化“大动能”。2005年公司提出“继续坚持以科技创新为核心的发展战略”、“进一步实施国际化战略”。2007年提出“科技创新”和“国际化”为战略重点，“国际化”首次提上与“科技创新”相当的地位。公司采用“先仿制药出海，再创新药出海”的路线，通过加强与跨国制药企业的交流合作，逐步在海外建立自己的销售队伍，为未来创新药的全球化销售奠定基础。2011年12月，公司伊立替康注射液通过了美国FDA认证，获准在美国上市销售，成为国内第一家注射液通过美国FDA认证的制药企业。2012年8月，公司注射剂奥沙利铂成功在欧盟上市，国产注射剂首次叩开欧洲市场大门。创新药海外临床稳步推进，积蓄业绩释放新动能。2009年公司自主研发的用于治疗Ⅱ糖尿病的创新药瑞格列汀在美国获批进入一期临床试验，这是我国化学制药行业首次在美国进行创新药的临床试验。第三阶段：行业变革影响深远，“科技创新”与“国际化”登上新台阶（2015-今）2015年-2020年，公司营业总收入、扣非归母净利润复合增速分别为24.38%，22.39%。行业发生深刻变革，创新药迎来政策春风。自2015年开始，医药行业步入政策大年。药品集中招标采购、仿制药一致性评价压缩传统药企的利润空间；时隔8年，医保目录首次调整为创新药带来政策春风。在政策、技术、产业链等多方合力下，创新药市场在国内迎来蓬勃发展，恒瑞医药也迎来创新药密集收获期。创新药进入密集收获期，每年都有2-3款产品上市。2015年之前，公司创新药上市时间间隔了3年；2015年后，每年都有多款创新药产品上市，时间相差仅隔数月。创新药研发并非一朝一夕，而是一个“十年磨一剑”

的艰苦征程。从坚定踏上创新药研发道路以来，恒瑞走过了一段披荆斩棘、筚路蓝缕的岁月，用二十多年的时间倾心打造13款创新药。研发投入占营收比重从2007年的8%增至2021年的24%，研发人员从2015年的1693人增至2021年的5478人。加快仿制药出海和创新药海外临床的步伐。公司不断推进创新药海外临床探索，积极向海外输出创新药成果。2022年上半年公司继续稳步推进国际化战略，报告期内公司海外研发投入共计5.19亿元，占总体研发投入的比重达到17.85%，开展近20项国际临床试验。截至2022年上半年，公司已在欧美日获得包括注射剂、口服制剂和吸入性麻醉剂在内的23个注册批件，另有1个制剂产品在美国获得临时性批准。在与全球接轨的同时，公司的综合实力得到了国际上的高度认可。在美国制药经理人杂志公布的“全球制药企业TOP50榜单”中，恒瑞医药连续4年上榜，排名逐年攀升。1.2管理层深耕医药行业数载，前瞻性眼光带领公司走在时代前沿公司股权结构较为稳定，实际控制人为董事长孙飘扬。十大股东中江苏恒瑞医药集团有限公司持有比例最高，持有公司24.11%的股份，孙飘扬持有江苏恒瑞医药集团有限公司89.22%的股份。公司以董事长孙飘扬先生为代表的核心高管团队多数具有医药相关技术背景，加之深耕医药行业数载经验丰富，在公司发展历史上以高超的战略眼光精准布局，带领公司领先于中国制药行业。纵观公司五十载发展历史，不乏公司管理层对患者市场的精准把控和对新药潜力的独特见解的案例。公司早在上市之前就开始布局肿瘤线。1991年公司前身连云港制药厂，在孙飘扬先生主导下斥巨资从中科院药研所引进了国家级抗癌药异环磷酰胺专利权，带领公司先于行业布局肿瘤领域，其肿瘤线产品奥沙利铂、多西他赛、伊立替康等是公司成立之初不可或缺的重要业务组成，在肿瘤药物不断推陈出新的今天依旧占领行业高地。率先布局创新药和国际化。2000年恒瑞医药上市之后十年间，公司虽以仿制药业务作为营收基石，但在2001年左右公司就开始着手布局创新药，并于2003年提交首个1.1类创新药艾瑞昔布的临床申请，2011年开始，公司正式进入创新药收获期，推动股价上涨。与此同时，2005年公司在美国成立恒瑞新泽西研发中心，2011年伊立替康注射液获准在美国上市，公司成为第一家注射剂获准在美上市的民族制药企业公司，率先按布局海外市场。“科技创新+国际化”的战略方针绝不是空口无凭，较之其他面临集采压力的仿转创型企业，恒瑞医药不是随波逐流，只是加快了其转型的步伐，延续了管理层一直以来的发展策略。为提高公司创新生产力，恒瑞在连云港、上海、成都、苏州、南京等多地设有研发中心和分支机构。此外，恒瑞在海外成立了多家子公司，包括美国、日本、德国、澳大利亚等地，旨在形成各有特长、功能互补的全球研产销体系。子公司各司其职，分工明确，其中研发生产相关子公司占比最高。1.3以肿瘤为核心，广泛布局多元化治疗领域恒瑞医药主要从事抗肿瘤药、麻醉药、造影剂等药品的生产、销售、研发。除了传统优势的抗肿瘤领域外，还广泛布局自身免疫病、疼痛管理、心血管系统、代谢疾病等多个治疗领域，近几年来公司的管线迅速拓展到呼吸、眼科、核药等其他领域，不断提升公司综合竞争力。营收端：抗肿瘤药物占营业收入半壁江山2021年恒瑞营业收入约259.06亿元。依照产品指标划分营业收入，抗肿瘤药是恒瑞最大的营业收入来源，收入约130.72亿元，恒瑞超过半数的营业收入都来自抗肿瘤药；麻醉药紧随其后，收入约49.16亿元；造影剂收入约32.70亿元，其他主营业务收入约为45.23亿元。产品端：管线开发以抗肿瘤为核心，糖尿病和风湿免疫药物未来可期根据insight数据库显示，含合作引进的新药在内，公司在国内处于申请临床及以上阶段的创新药共115个。从药物类型来看，小分子化学药在公司创新药中占比最高（62%），共有72款。单特异性抗体17款，ADC药物6款，双特异性抗体2款。公司目前已上市创新药增至13个，孕育多款重磅产品，未来有望持续放量。公司在创新药研发上，已基本形成了上市一批、临床一批、开发一批的良性循环，构筑起强大的自主研发能力。已上市的13款创新药中超半数拿下国内“首个”，马来酸吡咯替尼、氟唑帕利、达尔西利、瑞维鲁胺等产品成为中国首个靶向该靶点的药物。从研发进度来看，在研管线优势突出，研发进入良性循环。公司在全球热门靶点和前沿疗法都有所布局，PD-1/PD-L1、CDK4/6、JAK1等热门靶点公司研发进度位于行业前列。目前公司最高状态为NDA及临床III期的药物共19个，临床早期药物（国内最高研发状态为临床I/II期或IND）超过80个，一些竞争蓝海的靶点，如Aβ、EZH2、IL-15等，公司也作为先行者提前布局。从适应症分类来看，公司上市药物和临床早期药物中抗肿瘤药物达到半数或半数以上。III期及NDA药物数量排名前三的治疗领域分别为抗肿瘤药物（4款）、糖尿病药物（4款）和风湿免疫（3款）。除了优势的抗肿瘤领域外，糖尿病和风湿免疫药物未来表现也值得期待。从创新药物靶点来看，公司管线中覆盖多个国内外尚无同靶点产品获批的药物（国内新MOA），包括处于III期临床的SHR-1701（PD-L1/TGF-β）、II期临床的SHR2285（FXIA）、SHR-1802（LAG-3）、SHR-1501（IL-15）、I/II期SHR2554（EZH2）、I期临床的SHR-1707（Aβ）、SHR-1222（SOST）、HAO472（AML1-ETO）、SHR-1702

（TIM-3）等，新MOA数量位于国内龙头水平。公司目前最高状态NDA的新药共有7个，分别为瑞格列汀（DPP-IV）、HR20033（SGLT2/二甲双胍）、HRX0701（DPP-IV/二甲双胍）、SHR-8008（CYP51）、SHR-8058（3-Nov）、SHR-8554（MOR）、SHR8028

（环孢素A），这些产品预计2023-2024年陆续上市，将助力未来公司业绩回升。公司目前最高状态III期的新药共有12个，较为抢眼的两个领域为抗肿瘤和自身免疫性疾病。抗肿瘤新药有SHR-1701（PD-L1/TGF-β）、苹果酸法米替尼（VEGFR，FGFR，c-kit等多种激酶）、SHR-A1811（HER2ADC）、MIL62（CD20）；自身免疫性疾病有艾玛昔替尼片（JAK1，拟报上市）、SHR-1314（IL-17A）、SHR4640（URAT1）。1.4业绩短期承压，经营拐点渐现公司2021-2022年受外部环境及内部人员变动影响，经营压力较大，业绩出现下滑，2021年公司营业收入降至259.06亿元，同比下降6.59%；归母净利润降至45.30亿元，同比下降28.41%。2022年前三季度，公司营业收入159.45亿元，同比下降21.06%；归属于母公司所有者的净利润31.73亿元，同比下降24.57%。公司业绩短期承压的主要原因包括内部因素与外部环境两方面影响：

外部环境影响：

第一，集采仿制药收入断崖式下跌，创新药进入医保面临短期降价压力：2021年9月开始陆续执行的第五批集采，涉及公司8个药品，2022年上半年销售收入仅2.5亿元，较去年同期减少17.6亿元，同比下滑88%。2022年1月1日起，阿帕替尼、吡咯替尼、硫培非格司亭、瑞马唑仑、氟唑帕利、海曲泊帕等多款创新药执行新的医保谈判价格，医保销售价格平均下降33%。第二，国内诊疗受到冲击，经营成本增加：受诊疗量下降影响公司麻醉条线及造影剂条线销售收入同比分别下滑33%、28%。同时，产品出口订单出现积压，部分海外业务需求未能及时转化为销售收入。同时，原辅料及物流成本增加导致经营成本提高使得公司利润有所下降。内部因素影响：

公司高强度的研发投入：2022年上半年公司累计研发投入达到29.09亿元，同比增加12.74%，研发投入占销售收入的比重同比提升至28.44%，创历史新高。高研发投入在一定程度上影响了公司的当期利润，但是给公司未来发展打下了牢固的基石。2022年开始公司业绩逐步稳定，并有边际改善。从单季度业绩来看，2022Q3营业收入及归母净利润均有一定水平回升，2022年第三季度营业收入57.17亿元，环比增长20.36%，归母净利润为10.54亿元，环比增长19.50%，虽业绩整体未恢复至2020年水平，但经营情况持续改善，拐点逐渐显现。公司销售毛利率和净利率较为稳定，净利润2022年较2021年有所提升。销售费用率、管理费用率及财务费用率自2021年起持续下降，有效缓解经营成本方面的压力。随着公司创新转型步伐的迈进，公司产品结构不断优化，降本增效持续推进，预计未来公司毛利率稳中会有上升。2核心竞争优势突出，创新研发能力铸就“护城河”2.1高强度研发投入，股权激励彰显创新转型决心公司研发实力的快速提升得益于长期以来对研发的高强度投入。公司现有全球员工24000多人，拥有16个研发中心，8个生产基地，近十年累计研发投入238亿元，2017-2021年公司研发投入占营业收入比重均超15%，2021年研发投入高达62.03亿人民币占比23.95%。2022年上半年公司累计研发投入达到29.09亿元，同比增加12.74%，研发投入占销售收入的比重同比提升至28.44%，创历史新高。公司在A+H市场市值（2023年2月8日）前10的制药公司（不包括CXO及疫苗专营企业）中研发投入名列前茅。根据中国上市产品的数量进行分类，将10家公司分为BigPharma和Biotech/BioPharma两类。公司在BigPharma药企中研发投入占比排名第一，同时也是A+H市场市值前10的制药公司（不包括CXO及疫苗专营企业）中2021研发投入超过60亿的两家药企之一。另一方面，恒瑞医药也将大量的资金投入到了人才建设上，研发人员是研发技术的核心资源。经过多年发展，公司已经形成了一支5400多人的规模化、专业化、能力全面的研发团队，在多个疾病研发领域的创新能力和执行能力方面都形成了一定的竞争优势。通过大力引进优秀人才，目前恒瑞医药的研发人员数量已经达到公司全部员工人数的20%，硕博人数逐年增加。在高度重视研发的轻资产盈利模式下，恒瑞医药组建了一个高质量的研发团队，其新药研发时间短、质量高、疗效好，帮助企业极大地抢占了市场份额，并最终得到市场的认可。并且恒瑞医药也通过国际技术联盟，将业务扩展到了海外市场，确保了企业高的盈利增长。2022年8月公司发布《2022年员工持股计划（草案）》，业绩考核目标彰显了公司创新转型的决心。员工持股计划所获标的股票分三期解锁，解锁时点分别为自公司公告最后一笔标的股票过户至本次员工持股计划名下之日起满12个月、24个月、36个月，每期解锁的标的股票比例分别为40%、30%、30%。员工持股计划的考核指标分为公司业绩考核指标与个人绩效考核指标，考核年度为2022年至2024年，结合公司业绩考核与个人绩效考核的结果，确定各解锁批次内持有人最终解锁的标的股票权益数量。2.2潜心打造技术平台，跻身国际一流水平公司在药物研发前端实力强劲，赢在“起跑线上”。公司是国家抗肿瘤药技术创新产学研联盟牵头单位，建有国家靶向药物工程技术研究中心、博士后科研工作站。被评为“全国医药系统先进集体”、“国家重点高新技术企业”，国家火炬计划新医药研究开发及产业化基地的骨干企业之一，“国家863计划成果产业化基地”。公司拥有一批具有自主知识产权、国际一流的新技术平台，截止2022年上半年，已有5个新型、具有差异化的ADC分子成功获批临床，抗HER2ADC产品SHR-A1811快速进入临床Ⅲ期研究阶段；3个基因治疗分子完成PCC进入临床前开发阶段；1个PROTAC分子正在申报临床；PD-L1/TGFβ双特异性抗体药物SHR-1701快速推进多项临床Ⅲ期研究，新一代PD-L1/SIRPγ、TIGIT/PVRIG融合蛋白已顺利开展临床研究，还有10多个First-in-class/Best-in-class双/多特异性抗体在研。偏向前端的交易需要强大的平台研发能力做支撑，从近年来BD趋势看中国药企的“平台优势”正在兑现。除了最常见的成熟产品授权外，作为以技术平台为核心的恒瑞医药，依托于优质研发平台开发的早期产品也陆续实现授权海外，在产品迭代快速、传统靶点内卷严重的新药研发环境下，拥有优质平台的恒瑞医药未来必定能够与更多国内外企业建立合作，互利共赢。凭借国际一流的技术平台，恒瑞医药在专利布局方面已经取得丰硕成果，截至2021年底，公司累计申请发明专利1806项，PCT专利494项，拥有国内有效授权发明专利360项，欧美日等国外授权专利478项。今年8月，全球专利数据库incoPat创新指数研究中心发布全球生物医药发明专利TOP100榜单，恒瑞医药位列榜单第13名，是唯一一家进入TOP20的中国药企。国内大分子药物研发热度持续高涨，双/多抗及ADC领域成为兵家必争之地。公司在双/多抗药物及ADC平台建设上位于行业前列。经过多年的探索和实践，公司已经建立有国际竞争优势的ADC药物平台，成功设计出具有自主知识产权的吡咯并杂芳基衍生物ADC、依喜替康类似物ADC、艾日布林衍生物ADC、海鞘素类ADC等药物。目前公司已经公开了12个ADC专利，除现有产品外PSMA等靶点也是潜在开发靶点。2023年1月19日，公司BCMA/CD38/CD3三抗专利公开，正式进军三抗领域。公司目前建立有具有自主知识产权的双/多抗平台，HOT-Ig双抗平台已完成两轮优化，保证药物具有优良的生物活性和成药性，同时解决“错配问题”，公司公开的双/多抗专利已有15个。2023年1月31日，子公司天津恒瑞医药收到国家药监局核准签发关于镥[177Lu]氧奥曲肽注射液的《药物临床试验批准通知书》，填补了恒瑞医药肿瘤管线核素精准治疗的空白，是其进入核药领域的里程碑事件。公司目前也在积极建设放射性核素偶联药物（RDC）平台，势必将在核药领域引发下一个浪潮。2.3以临床需求为导向，培养优秀转化医学能力公司转化医学团队基于对药物机制的深入理解，建立了一系列有特色的体内外实验体系，包括免疫学平台、体内药效平台、IHC平台、生物信息平台、生物分析平台等。团队从转化医学角度支持靶点立项、早期发现、药物联用、适应症探索、临床生物标记物探索、伴随诊断开发以及上市后药物的抗性机制研究。2022年上半年公司共完成转化医学研究超过15项，保证了管线产品研发的顺利推进。在早期立项阶段，转化医学团队为公司的产品布局、开发、定位提供策略支持。在配合临床试验开发过程中，转化医学团队逐步提高PK、ADA、RO等生物分析方法开发水平，保障了临床检测方法的质量。从公司在研产品出发，主持或参与伴随诊断开发的分子包括吡咯替尼、卡瑞利珠单抗、氟唑帕利、SHR2554和SHR-1701，并参与《与抗肿瘤药物同步研发的原研伴随诊断试剂临床试验注册审查指导原则（征求意见稿）》的修订。伴随公司药物逐步进入后期开发与上市，转化医学团队积极开展耐药研究，前瞻性地布局产品迭代与下一代药物研发，反馈应用到早期研发中。同时，转化医学团队主持上市后药物耐药抗性的临床研究。2.4临床团队能力强大，高效执行全球开发公司先后在连云港、上海、成都、美国和欧洲等地设立了研发中心，以满足多个疾病领域管线对新分子实体的发现和开发需求，以应对外部严峻的竞争态势。根据insight数据库显示，截止2023年2月14日公司正在进行的临床试验数目（包括正在招募中/招募已完成）为270余个（含BE），其中包括国际多中心临床近20项。公司临床研发团队持续以高效率和高质量为工作导向。以SHR0302-302研究为例，这是中国创新药行业内首个尝试应用Ⅱ/Ⅲ期无缝适应性设计的临床研究，极大地提高了临床研发的效率。近年来，公司临床研发项目平均每年接受10次以上药监部门的临床现场核查，均以全面合规性顺利通过。同时，公司是国内首家顺利通过美国FDA总部药物安全系统现场视察的公司。从目前公司临床试验结构分析，短期兑现及长期成长两手抓。创新药各阶段管线占比较为均衡，III期管线数量可观，在未来几年创新药持续上市值得期待，同时早期临床储备丰富，长期发展动力十足。从公司临床试验数量及领域分析，公司临床数量在国内断崖式领先，足见公司临床能力与效率之强大。其中抗肿瘤领域管线占比超过半数，其次为代谢/内分泌领域。临床研发全面开启国际化新征程。公司国际项目运营流程持续优化，全球临床研发SOP体系建设成绩显著，建立了全球产品团队（GlobalProgramTeam,GPT）的国际合作模式体系、国际注册合作模式体系（GlobalRegulatoryAffair,GRA），改变了过去海外临床研发借助CRO的模式。同时公司海外团队加快拓展与国际知名医学中心的合作渠道，与国际一流专家建立了良好的、持续的合作关系。3商业化优势凸显，创新药价值持续兑现3.1生产基地遍布全国，打造世界一流生产线恒瑞医药正在成长为研、产、销为一体的中国Bigpharma企业，对外部CXO企业的依赖性逐步下降，从研发到生产的完整能力和高质量团队使得公司具有成长空间。公司建有高标准的生产基地，形成了分工明确、统一协作的生产体系。公司在全国各省都设有8个生产基地，包括连云港国际化制剂生产基地、苏州生物医药研发生产基地、济南生产基地、厦门生产基地、成都医药生产基地、上海制剂生产基地等。公司依据中国GMP、美国cGMP、欧盟GMP、ICH等国内外质量管理法规要求建立了完善的质量管理体系文件和管理制度并持续改进。在质量标准严格遵从国家法定标准的基础上，还对部分关键质量指标进行严控和提高，制定了高于法定标准的企业内控标准。为进一步提高公司质量竞争力，提高工作效率，加快国际化战略落实，公司通过建立完善《质量系统集团化管理章程》等一整套制度文件，促进不同分子公司间质量优势资源互补和规范化管理，强化协同效应、规模效应与模范效应。3.2加强销售基础管理，提升体系运营效率公司在各疾病领域建立了专业化的学术队伍，搭建多样化的学术交流平台，传递最新的医药研究成果，已成为我国抗肿瘤、麻醉等领域的市场领跑者。营销领域，公司很早就开始转型学术营销，积极进行分线改革。恒瑞医药从2003年开始就启动学术营销的转型工作，2005年成立独立法人的销售子公司江苏恒瑞医药销售公司，2008年收购江苏新晨、布局了手术麻醉类药品的专业推广队伍，形成了现有销售的主要体系；2017年开始公司积极开始销售分线改革。历经多年沉淀，公司拥有一支久经锻炼、执行力强、灵活应变、人数逾万的销售团队，2021年销售人员数量位居可比公司榜首。在自主研发药品的销售方面，公司利用自身产品丰富的优势，有效实行了产品组合销售，其中“双艾”（艾瑞卡+艾坦）产品的销售组合取得了可观突破，切实降低了患者负担，受到市场的高度认可。公司不断提升销售体系运营效率，促进资源整合，顺应销售转型新形势、新变化，促进全面合规，推动销售健康、持续发展。公司已经构建了遍及全国的销售网络，形成了涵盖销售管理中心、销售事业部、中央医学事务部及战略发展部的专业、规范、有序、完善的销售团队。3.3医保助力产品放量，创新药市场表现抢眼2023年1月18日，《国家基本医疗保险、工伤保险和生育保险药品目录（2022年）》公布。羟乙磺酸达尔西利片（商品名：艾瑞康®）、脯氨酸恒格列净片（商品名：瑞沁®）、瑞维鲁胺片（商品名：艾瑞恩®）3款创新药通过谈判首次纳入目录，至此恒瑞医药进入国家医保药品目录的产品累计达93个，除阿得贝利单抗、林普利塞之外公司其余的11款已上市创新药全部进入医保。根据样本医院抽样数据显示，2017-2020年首次纳入医保的创新药产品销售额都得到大幅增长，其中2019年谈判进入医保的吡咯替尼、硫培非格司亭的2020年样本医院销售额较2019年，同比增长1423.20%，放量情况十分可观。2021年进入医保的3个产品由于受到诊疗量下降影响，2022年前三季度放量情况相对温和，随着国内诊疗水平的恢复，预计能够迎来放量高峰。近年来医保步入常态化，定价以临床价值为导向，更为科学。2022年6月29日，医保局公布了《2022年国家基本医疗保险、工伤保险和生育保险药品目录调整工作方案》，本次调整方案优化了申报范围，向罕见病患者、儿童等特殊人群适当倾斜；完善了准入方式，改进了续约规则，更利于稳定预期；优化了工作流程，评审更加科学高效。随着医保常态化，规则逐渐明晰。此外，恒瑞医药

7个仿制药产品纳入《国家基本医疗保险、工伤保险和生育保险药品目录（2022年）》，其中2个仿制药产品首次纳入医保，分别是昂丹司琼口溶膜、普瑞巴林缓释片；2个仿制药产品通过竞价形式纳入新医保目录，分别为碳酸氢钠林格注射液、托伐普坦片；1个仿制药产品通过简单续约纳入新医保目录，为盐酸艾司氯胺酮；1个仿制药产品直接纳入新医保目录，为注射用替莫唑胺；1个仿制药产品调整至常规国家医保目录，为培门冬酶注射液。值得关注的是，昂丹司琼口溶膜（商品名：艾其速）为国内首仿上市，用于预防高致吐性化疗引起的恶心呕吐、预防中度致吐性化疗引起的恶心和呕吐、预防放疗引起的恶心和呕吐、预防手术后恶心和/或呕吐。该产品的药物形式为口溶膜，是一种新型药物递送系统，与传统口服制剂相比溶出更快、给药方便、患者顺应性更高，对于存在吞咽困难的老人、儿童以及治疗依从性较差的特殊患者更加适用。3.4海外BD打开局面，从独自研发到开放合作多维度践行国际化发展思路，公司国际化战略持续发力。近年来恒瑞医药不断加大产品海外BD的工作力度，2015年，公司引进美国Tesaro公司用于肿瘤辅助治疗的止吐专利药Rolapitant，加强科技创新合作，并在美国开展吡咯替尼I期临床试验，标志着公司在创新药BD及全球化方面取得了重大突破。2021年恒瑞海外研发投入共计12.36亿元，占总体研发投入的比重达到19.93%，用于打造国际化临床研发团队、布局创新药物国际临床试验。2023年初，江宁军加入恒瑞医药并出任公司首席战略官，与董事长孙飘扬以及董事、副总经理张连山组成战略决策小组，全面负责创新药国际化、临床研究和商务拓展工作；江博士作为基石药业创始CEO，在基石药业的六年任职期间先后领导完成了四款产品的上市工作，主导开展基石药业与EQRx、辉瑞公司签署的两项具有重要意义的交易。此番加入恒瑞医药，凸显公司在全球创新研发和对外BD与合作方面的持续推进和重视。产品海外商业化有望快速推进，关注具备出海潜力的靶点药物。2023年2月12日，恒瑞医药宣布与美国TREELINEBIOSCIENCES,INC。公司达成协议，将具有自主知识产权的抗肿瘤药品SHR2554（EZH2抑制剂）项目有偿许可给Treeline公司；根据协议，Treeline公司将获得SHR2554在除大中华区以外的全球范围内开发、生产和商业化SHR2554的独占权利；而恒瑞医药将收到1100万美元的首付款、累计不超过4500万美元的开发里程碑款、累计不超过6.5亿美元的销售里程碑款以及约定比例（10%-12.5%）的销售提成。公司在研发体系上也更加开放。2020年9月公司与普瑞基准宣布达成伴随诊断战略合作。2021年12月，公司与法国Iktos签署了AI新药研发平台战略合作协议，对外合作的增加，帮助公司有效分散风险、各取所长效率提升。回望公司BD历史，2015年以来，公司在licensein/out方面均有亮眼表现，至今公司共有8个引进项目、8个授权项目，在国内licenseout数量上强势霸榜。引进项目开花结果，有望获得投资高回报。2022年11月9日，林普利塞获批上市，用于治疗既往接受过至少两种系统性治疗的复发或难治（R/R）滤泡性淋巴瘤（FL）成人患者。作为公司BD项目中第一个上市的创新药，林普利塞的上市具有里程碑意义，证实了恒瑞医药的BD实力，同时也为后续更多BD项目的落地打开局面。授权项目助力产品出海，公司获得丰厚现金流。2023年2月12日，公司宣布与美国TreelineBiosciences签订协议，将抗肿瘤药物SHR2554授权许可给Treeline公司，使得公司的海外授权项目达到8个。将产品授权海外公司，不仅是公司研发能力受到国际认可的表现，同时也进一步提升了公司创新药知名度。长期来看，销售端借助国际大药企的销售网络，授权产品销售得到保障，能够获得长期可观的现金流回报。2023年开年两个半月，共有10项中国创新药Licenseout交易达成。2月12-13日，恒瑞医药和石药集团接连发布公告与海外药企达成授权协议，两天两项BD大单落定，标志这中国药企海外BD进入快轨，中国创新药迎来"出海"热潮。目前公司孕育多个潜在BD产品，产品出海潜力巨大：

在抗肿瘤药物领域，卡瑞利珠单抗（PD-1）、阿帕替尼（VEGFR-2）等已经搭上BD快车的重磅产品海外权益有待进一步释出。2023年3月13日辉瑞430亿美元收购ADC药物的先驱企业Seagen再次将ADC引向高潮，公司较早布局ADC领域，目前进入临床阶段的抗体偶联药物共有6个，包括HER2、Claudin18.2、CD79b、HER-3等靶点。其中SHR-A1811（HER2ADC）处于III期临床阶段，安全性与疗效得到临床证实，多项适应症获评突破性治疗品种，国际竞争力进一步提升。4深度践行创新战略，构建多元产品矩阵根据获批适应症数量（是否大于等于2个）及2023年销售额预测（是否超过10亿）将公司上市的13款药物按四象限法则分为经典品种、新生品种、潜力品种及明星品种四类。气泡大小为2031年销售额预测，总体呈现多点开花的良好态势。经典品种包括早年上市的硫培非格司亭及艾瑞昔布等。该类产品上市时间较长，已形成较成熟的销售渠道和市场竞争策略，整体市场份额较大；产品历久弥新，市场表现良好，为公司持续创造稳定的营收现金流。新生品种包括近两年获批的瑞维鲁胺、阿得贝利、恒格列净和林普利塞等。该类产品上市时间不久，正处于激烈的市场竞争演进过程；产品的比较优势及未来发展潜力主要集中在适应症拓展带来的市场增量、BD合作推进带来的营收增长及医保策略以价换量等维度，是公司未来盈利增长及转型发展的新生代力量。潜力品种包括达尔西利、氟唑帕利、瑞马唑仑等。该类产品研发进度快、管线获批高效推进，具备一定的先行优势与研发优势；多领域适应症的布局和获批，有力支撑了该分类产品未来市场叠加效应的实现。具体而言，达尔西利、氟唑帕利后续管线储备充足，市场启动后有望实现快速放量提升；瑞马唑仑作为公司麻醉领域首个上市药物，获批适应症数量仅次于卡瑞利珠单抗，在同类型产品中潜力较大，市场表现优异。明星品种包括卡瑞利珠单抗、吡咯替尼、海曲泊帕乙醇胺、阿帕替尼等。该类产品适应症及管线布局相对全面、药物优势显著产品力强劲；并且该分类产品销售额规模较大，历经细分市场的充分竞争和“沙中淘金”，具备了成熟且优秀的商业模式，是驱动公司业绩增长与持续创新研发的强大引擎。4.1明星品种：研创强劲产品重磅，市场价值持续兑现4.1.1卡瑞利珠单抗：第九个适应症获批上市，牢据国内PD-1市场龙头卡瑞利珠单抗（商品名：艾瑞卡）是恒瑞医药自主研发并拥有知识产权的人源化PD-1单克隆抗体。PD-1单抗是一种程序性死亡受体1（PD-1）阻断剂，能结合PD-1并解除PD-1通路对T细胞的抑制作用，促进活化T细胞对肿瘤细胞的攻击。2019年5月获批上市以来，卡瑞利珠单抗已在肺癌、肝癌、食管癌、鼻咽癌以及淋巴瘤五大瘤种中获批9个适应症，是目前获批适应症最多的国产PD-1产品之一。目前国产PD-1呈现维持恒瑞、信达、君实、百济“四小龙”的竞争格局，集中度有所下降；恒瑞医药卡瑞利珠单抗国内PD-1市场份额处于龙头位置。恒瑞医药卡瑞利珠单抗核心优势：

（1）适应症覆盖广泛，覆盖瘤种数量领先。2019年5月获批上市以来已在肺癌、肝癌、食管癌、鼻咽癌以及淋巴瘤五大瘤种中获批9个适应症，为获批适应症和覆盖瘤种数量领先的国产PD-1产品之一。除了2023年3月新获批的一线晚期肝细胞癌外其他获批适应症均进入国家医保，对比进口PD-1产品具有价格优势。（2）市场份额占比高。目前国内共上市15款PD-(L)1单抗加1款双抗，其中12款为国产，4款为进口。目前国产PD-1销售呈现恒瑞、信达、百济、君实

“四小龙”的竞争格局，恒瑞凭借其优秀的销售能力，PD-1产品销售位于国产产品头部位置。海外BD方面，2020年4月20日恒瑞将单抗卡瑞利珠项目有偿许可给韩国公司CrystalGenomics，后者将获得在韩国的独家临床开发、注册和市场销售的权利，恒瑞医药将获得总计不超过8775万美元的首付款和研发、上市和销售里程碑付款，此外恒瑞医药还可获得卡瑞利珠单抗在韩国的净销售提成。此外，恒瑞医药的卡瑞利珠单抗全球Ⅲ期临床试验达到主要终点。2021年4月，注射用卡瑞利珠单抗获得美国FDA授予的孤儿药资格认定，用于治疗肝细胞癌。2022年5月12日，注射用卡瑞利珠单抗联合甲磺酸阿帕替尼片的国际多中心Ⅲ期临床试验（SHR-1210-Ⅲ-310）研究结果表明卡瑞利珠单抗联合阿帕替尼对比索拉非尼作为一线治疗可以显著延长晚期肝细胞癌患者的无进展生存期（PFS）以及总生存期（OS）。4.1.2吡咯替尼：有效性、安全性兼优，晚期到早期乳腺癌全面覆盖吡咯替尼（商品名：艾瑞妮）是恒瑞医药自主研发并拥有知识产权的口服HER1、HER2、HER4酪氨酸激酶抑制剂（TKI），是中国首个自主研发的抗HER1/HER2/HER4靶向药。吡咯替尼是一种小分子、不可逆、泛ErbB受体酪氨酸激酶抑制剂（TKI），属于新一代抗HER2治疗靶向药。通过与HER1、HER2和HER4的胞内激酶区ATP结合位点共价结合，TKI抑制HER家族同源/异源二聚体的形成和自身磷酸化，从而阻断RAS/RAF/MEK/MAPK、PI3K/AKT信号通路和肿瘤细胞周期在G1期的激活，抑制肿瘤的发展，具有全能、强效的抗肿瘤作用。2018年凭借与拉帕替尼头对头比较的优异Ⅱ期临床数据，成为我国首个基于Ⅱ期临床研究成果获得国家药监局有条件批准上市的治疗实体瘤的创新药；2019年被纳入国家医保目录；2020年复发或转移性乳腺癌适应症获得国家药监局完全批准，成为我国通过优先审评有条件获批上市的药物中首个获得完全批准的抗肿瘤创新药。恒瑞医药吡咯替尼核心优势：

（1）吡咯替尼的创新之处在于“小分子、不可逆”。吡咯替尼是酪氨酸激酶抑制剂（TKI）类药物，也就是小分子的药物，所以和大分子的单抗类药物不一样，它是能透过血脑屏障的，对脑转移患者有较好的疗效。大分子单抗类药物是作用于细胞膜外，吡咯替作用位点在细胞膜内，所以对于曲妥珠单抗耐药的患者，吡咯替尼仍可能有效。（2）目前国内已上市用于乳腺癌治疗的HER2小分子抑制剂可以非可逆与不可逆两大类。与拉帕替尼相比，吡咯替尼靶点更全面，且对靶点造成不可逆抑制，更强效地抑制肿瘤生长

；

国内已上市的针对EGFR/HER2/HER4靶点的不可逆TKI有3个分别为达可替尼、奈拉替尼及吡咯替尼，达可替尼在国内并未获批治疗乳腺癌。吡咯替尼生物利用度更