MBA财务管理第七讲

1本讲主要内容一、期权的基本概念二、call—putpairty三、二项式定理四、Black—scholes模型五、期权价值影响因素、方向六、含权证券的种类及创新七、可转换债券目前一页\总数三十九页\编于十四点2一、期权的基本概念

1、期权：即选择权，是指到期可以这么做，也可以那么做的权利。

2、CALLOPTION：是一份法律合约，它给予期权的持有者在给定的时间点，或者该时点之前的任意时刻，按事先规定的价格购买一定数量证券的权利。举例：一个简单的期权合约。我，张三，同意在2001年5月15日，或者该日之前，卖一张零息债券。我清楚，我的对方李四，有购买这张债券的选择权。我同意，这些债券的价格共计39万元，其面值共计100万元。

期权的卖者：张三

对方：李四。

目前二页\总数三十九页\编于十四点33、PUTOPTION：是一份法律合约，它给予期权的持有者在给定的时间点，或者该时点之前的任意时刻，按事先规定的价格

卖出一定数量证券的权利。4、施权价、执行价（exerciseprice,strikingprice）：合约中规定的购入证券或卖出证券的价格。5、到期日（maturitingdate）,合约中规定的最后有效日。6、标的资产：7、期权费（premium）,买卖双方购买或出售期权的价格。目前三页\总数三十九页\编于十四点48、欧式期权：执行日为一个时点的期权。9、美式期权：执行日为一个时段的期权。10、期权出售者（optionwriter）：发行（issue）或者出售

(sell)期权的人，他处于空头地位（shortposition）。11、期权购买者（optionbuyer）：支付费用，购买期权的人。目前四页\总数三十九页\编于十四点5二、期权的内在价值（一）CALLOPTION

施权价为K，标的资产的市场价格为S，在执行日期权

的价值为Pc，则举例：某股票的欧式CALLOPTION，到期日为12月31

日，施权价K=10元。如果股票市价为15元，那么持有

者施权，即按照每股10元的价格购买，他可以按照12

元的价格卖出，获利5元（S-K=15-10）。如果到期日

市价为8元，持有者放弃权利，其获利为0。目前五页\总数三十九页\编于十四点6目前六页\总数三十九页\编于十四点7（二）PUTOPTION

施权价为K，标的资产的市场价格为S，在执行日期权的价值为PP，则

目前七页\总数三十九页\编于十四点8S目前八页\总数三十九页\编于十四点9（三）币内期权、币上期权、币外期权在不考虑期权费的情况下，由于CALLOPTION

所以，S>K，in-the-money币内期权

S=K,at–the-money币上期权

S<K,out-of-the-money币外期权目前九页\总数三十九页\编于十四点10在不考虑期权费的情况下，由于PUTOPTION所以，S<K,in-the-money币内期权

S=K,at–the-money币上期权

S>K,out-of-the-money币外期权目前十页\总数三十九页\编于十四点11三、PUTOPTION为定期保险单（一）二者的相同之处

很明显，当被保险的债券价值波动性越高，PUT的价值就越高。目前十一页\总数三十九页\编于十四点12（二）二者的不同之处

1、PUT也许有负的deductible2、PUT的购买者不一定拥有那种标的物（被保的财产）

PUT有活跃的二级市场。目前十二页\总数三十九页\编于十四点13财务管理第七讲第二节目前十三页\总数三十九页\编于十四点14股票，按照i的利率借出，施权价是K的现值（）

以及红利的现值D。四、PUT-CALLPARITY

（一）一般论证令

C为CALLPREMIUMP为PUTPREMIUMi为年利率

S为股票的价格

K两种期权共同的施权价

T为至到期日的时间（年）

D至到期日股票所产生的红利的现值（完全可以预测）今天t=0，你买CALL（欧式），卖PUT（欧式），卖空这一系列交易的现金流量的净值为目前十四页\总数三十九页\编于十四点15因为都是欧式期权，不必关心到期之前的施权问题，只要关心到期日的净现金流量即可。目前十五页\总数三十九页\编于十四点16既然期末的净现金流量为0，那么期初的净现金流量也一定为0。否则，就会出现空手套白狼的机会。无风险套利0.3元终值00T-0.3元00.3元0T目前十六页\总数三十九页\编于十四点17（三）举例：债券因此，对债券而言，也有CALLPUTPARITY

目前十七页\总数三十九页\编于十四点18五、提前施权（一）CALLOPTION1、对于不会支付coupon或dividend的CALLOPTION而言，不应该提前施权。因为第一，提前施权，表明自动地没有补偿地取消了保险，而保险费用已经提前支付了。第二，

提前施权，相当于贷款到期之前偿还，放弃了货币的时间价值。（1）相当于

0t支付T支付我是按照T点来支付期权费的，t短，期权费应该少。

目前十八页\总数三十九页\编于十四点19一、二项式模型（一）定价原理期权价格不能象其他原生资产那样，依据未来现金流量贴现获得。因为a)预测现金流量很困难和复杂（但仍可以做）；b)无法确定期权的资本成本。因为期权的风险是由施权价与标的资产市场价格的差决定的，当标的资产价格变化时，期权的风险状况也在变化（比如，股票的市场价格越高，买入期权的风险越低），因而无法确定期权的风险，从而无法确定期权的资本成本。确定衍生金融工具的价格的基本方法：

1、“衍生”意味着该金融工具的收益变化可由现有金融工具的组合构造出来；

2、构造一个收益状况与衍生金融工具相同的，由其他金融资产构成的资产组合；

3、根据金融市场上“无套利机会”的原则，衍生金融工具的价值一定与上述资产组合的价值相等目前十九页\总数三十九页\编于十四点20（二）多期情况的举例假定股票价格变化如下：

1007050503525

t=0t=1t=2

有一个CALLOPTION，K=50，利率为11%目前二十页\总数三十九页\编于十四点21先看

1007050t=1t=2对应的期权价值为

50

C0t=1t=2目前二十一页\总数三十九页\编于十四点22100?

50目前二十二页\总数三十九页\编于十四点237050355025C000再构造一个组合，使得该组合的现金流量与t=1时刻的期权的现金流量完全一样，即

目前二十三页\总数三十九页\编于十四点24财务管理第七讲第三节目前二十四页\总数三十九页\编于十四点2510070501%99%目前二十五页\总数三十九页\编于十四点26二、Black－Scholes公式式中：

C＝买入期权价格；

S＝标的股票当前市价；

K＝买入期权施权价；

T＝距到期日时间；

r＝无风险利率；σ＝股价变动标准差计算步骤如下：

1、计算出期权执行价格的现值（连续形式）

2、计算CALLOPTION的价值问题：PUT价格如何计算？目前二十六页\总数三十九页\编于十四点27三、二者的关系

1、相同点：B.S.模型是二项式模型的特例。当二项式模型的间隔期趋于0时，资产价格变化逐步缩小，并成为连续过程，有限分布为正态分布，如果有跳跃，可以用泊松分布来解释。

2、不同点：二项式模型为离散模型，B.S.模型为连续型。二项式模型需要众多信息，.B.S模型只需较少信息。目前二十七页\总数三十九页\编于十四点28二、Black－Scholes公式式中：

C＝买入期权价格；

S＝标的股票当前市价；

K＝买入期权施权价；

T＝距到期日时间；

r＝无风险利率；σ＝股价变动标准差影响期权价值的因素：

1、标的资产：市场价格S、股利或现金红利D、风险

2、合同：执行价格K、时间长度T3、金融市场：I

目前二十八页\总数三十九页\编于十四点29一、可转换证券的种类

1、认股权证

2、可转换债券可转换债券赋予了持有者将该证券转化为其他证券的权利。

3、有货币选择权的债券（currency–optionbonds）这种债券赋予投资者在收取债券本息时，可以按两种货币中的任意一种计价，汇率事先给定。很明显，这种货币选择权对于投资者是有价值的。目前二十九页\总数三十九页\编于十四点304、可回购债券在回购债券中，回购保护与再融资保护是维护债券投资者利益的两种方式。回购保护不允许发行者以任何理由（除偿债基金条款之外）买回债券；而再融资保护则不允许发行者通过收益率更低的债券进行融资以买回既有的高收益率的债券。

MBS属于含权证券。转手证券的现金流量的提供者，为抵押贷款的使用者。借款人有权提前偿还它的债务，这与可回购债券的发行者提前偿还它的债务是一样的，因此MBS中转手证券属于有买入期权的债券。目前三十页\总数三十九页\编于十四点315、偿债基金条款有些债券含有偿债基金条款，该条款要求发行者在偿还期到来之前注销部分或者全部的既存债券。一般情况下，偿债基金条款会有规则地注销债券，因为存在具体的规定，要求发行者定期买回一定比例的债券。

6、可回卖债券（puttablebond）

7、可延期债券目前三十一页\总数三十九页\编于十四点32金融工具为何不断创新？1、信用风险：外部信用提升：担保、评级等

内部信用提升2、利率风险：价格风险

再投资收益率风险3、流动性风险4、购买力风险5、税收风险

目前三十二页\总数三十九页\编于十四点33二、认股权证筹资（一）认股权证的内在价值认股权证(warrants)：股份公司发行的，持有者有权购买该公司股票的一种权利证书。认股权证的持有者没有投票权，也不享受股利分配，但认股权证规定的施权价随股票股利的分配或拆股而自动调整。认股权证的价值。认股权证具有期权的性质，它相当于一个股票买入期权，因此其价值可由期权定价公式确定。认股权证的价值可分为内在价值与时间价值两部分。目前三十三页\总数三十九页\编于十四点34例：UG公司发行了总价值200万美元的公司债券和认股权证的组

合，有关数据如下：股票数N＝100万股，P＝12，无风险利率＝10％，每股股票对应认股权证数＝0.10，全部认股权证数Nq=10万，认股价K＝10，距认股权证到期日＝4年，股价标准差＝0.40,

设无认股权证的同样债券的价值为150万元，则认股权证总价值＝200－150＝50万元每个认股权证的价值＝50万元/10万份＝5元上述认股权证的价格为每份5美元是否合理呢？目前三十四页\总数三十九页\编于十四点35根据前面的数据，可计算出calloption的价格，C=5