外资流出、南向抄底时谁是“聪明钱”

▍南向流入外资流出时期的港股投资者行为南向增配成长及大金融，外资普遍流出018年以来，共有六个时期在南向资金持续大幅流入的同时北向资金反而阶段性流出。分别是：8年0月、9年-5月、0年-3月、20年-9月、2年3月及2年-1月。图：8年以来有南向金阶段流入北向港股资续流出时期南向（港元） 港股外（亿元） 北向（元） 恒生综（右） 沪深（右轴）,0

,0

,0 0 ，港交所中央结算中心，结合我们测算的资金流向来看，在历史上南向流入而北向流出的时期中，港股市场资也普遍呈流出趋势。其中仅9年-5月期间，港股外资小幅流入，其余时期港股市场外资均显著流出。另外，我们也观察到，自0年以来，各类资金流入规模相对此也显著增加，或与疫情爆发以来市场波动相对更强，情绪波幅较大有关。从市场涨跌幅来看，与南向流出、北向流入阶段情况相似的是（详见同系列专题《股流动性专题系列之一—外资增配、南向流出阶段的投资者行为，--9，在资金背离期间，港股及A股市场也均呈下跌趋势。除了南北向资金背离的第六个时期（年-1月上旬）看似港股整体小幅上涨。但在这一时期的前中期（2年0月）市场亦处于各因素均显著承压，各板块大幅下跌的阶段；而1月起，多个前期压制市场情绪的因素明显改善带来了一波快速反弹行情若仅考虑2年10月则港股市场亦处显著下跌阶段。因此总体看，南北向资金走势阶段性背离时期，均处于港股市场持续下的时期。图：历史上向流及外流时期的类资流向规南向（港元） 外资（港元） 北向（元）,0200700,0时期一时期二时期三时期四时期五时期六

图历史上向流及外流时期的股及A市场（）指 沪深20时期一时期二时期三时期四时期五时期六，港交所中央结算中心， ，具体看南向资金流入而港股外资阶段性流出的六个时期绝大多数处于内部经济基本面较弱、外部流动性承压或地缘风险再起的时期。）如8年0月及9年-5月均处在中美贸易摩擦升温时期，叠加海外货币紧缩政策使得全球流动性环境趋紧全球济基本面（包括国内）亦处于阶段性的下行期。）0年-3月则是新冠疫情爆发的初期，无论从市场情绪还是经济基本面角度均是十分低迷的阶段。）0年-9月尽管国内基本面处于修复期（也是唯一一个基本面向好阶段，但所谓“香港国安法”的发布，以及后续特朗普所谓“香港自治法及“总统令的签署使得中美摩擦显著恶化大幅压制市场情绪2年3月国内疫情再起拖累基本面表现且地产信用风险蔓延也压制市场风险偏好外围俄乌冲突的爆发美联储货币紧缩预期等均使港股市场承压年0月国内防疫政策的预期差、外围中美关系担忧、海外货币紧缩预期等也显著压制市场情绪。综合来看在南向流入而外资流出的六个时期，也同样基本处于内外部风险频的背景下。表：历史上向阶性流而资流出个时历史盘时期 国内 海外中美贸摩擦续升元ibr快速上、时期一 时期二 ....1时期三 ....6

国内经数据软工增加比速放消增速落基建未明显反；且临金去杠压力二季度来国经济渐走软4月地产投小幅长外余经指均低于市预5月PI收缩枯下方2月全国经济到新疫情明冲击；、I同比降幅大；外情扩散响国出口

美债0年期收率破.，创1年以↓ 来新高全球券市收益上；欧洲济 ↓前景转；美关系化引市担忧，价格上涨中美贸摩擦次恶；全经低迷，国↓ PI连续两个回落盟PI再度回落日 ↓本PI重新至荣线下方新冠疫引发球金市场格幅波动油↓ 价显著跌；3月下美联推多项措救 ↓市，提市场心时期 国内 海外特朗普署所“香自治”“总统；时期四 ....0时期五 ....1时期六 ....1

工业生定资投资消出等数据呈现长趋势经济修疫情呈多点发蔓态势2社数据低市场期房产信险续发房产开售等表疲软疫情反复市场防疫策预带恐慌性售制业生和市求缩带动0月PI数据至荣以

↑ 美国启“清网络计划特普签署政 ↓令限制k和微信中美擦制市场绪俄乌冲爆发欧美国对采制裁措，↓ 使得全滞胀险提；美储3月议息议 ↓开启加进程↓ 美联储币紧预期中美系担忧仍制 ↓市场情绪，CNBC，路透社，WSJ，具体来看南向流入而外资流出时期的港股投资者行为：首先对于信息技术板块来说在各个时期南向资金显著抄底而外资大幅流出的趋势十分明显在此期间板块也均呈下跌趋势但值得注意的是，从南向与外资买入个股的重复次数来看外资相对南向资金在信息技术板块的买入更为集中：该板块外资的个股重买入次数约为0次，显著高于南向资金的8次，这也是唯一一个外资买入集中度高于南向资金的板块另外从多次买入个股的偏好来看南向资金更倾向于在此期间买入互联网、游戏等板块企业（如美团、心动公司等；而外资除游戏板块外，也较为偏好通信相关企业（如G、中兴通讯等。图：南向流而外流出期股信息术行资金向及业现.3.2.1.00.10.20.30.4

南向资加权化 外资加变化 恒生信息术涨幅右轴时期一 时期二 时期三 时期四 时期五 时期

0，港交所中央结算中心， 注：左轴单位：pcts公司代码公司名称万得三级行业南向资金买入次数公司代码公司名称万得三级行业外资买入次数.K中手游软件3.KIGG软件4.K心动公司软件公司代码公司名称万得三级行业南向资金买入次数公司代码公司名称万得三级行业外资买入次数.K中手游软件3.KIGG软件4.K心动公司软件3.K半导体品与导ASPT 3体设备.K美团W互联网售货目3.K中国通服务多元电服务3.K金山软件软件3.K中兴通讯通信设Ⅲ3.K中国通号电气设备3.K网龙软件3平均买入次数.8平均买入次数.0录零售，港交所中央结算中心，在六个时期中医药板块南向资金也均呈显著流入趋势而外资也在其中三个时期显流入，表现出较强的配置偏好从南向与外资重复买入个股偏好来看南向资金明显偏好中药板块个（如白云山同仁堂等而外资更为偏好制药中的西（如远大医药等。另外南向资金更为偏好创新药XO板块个股而外资则更偏好配置医疗服务互联医疗等板块个股。图：南向流而外流出期股医疗健行资金向及业现0.100.080.060.040.020.00.2.4.6.8.0

南向资加权化 外资加变化 恒生医疗健涨幅右轴时期一 时期二 时期三 时期四 时期五 时期

72，港交所中央结算中心， 注：左轴单位：pcts表：南向流而外流出期向与外买入疗保行业股数情形（P）公司代码公司名称万得三级行业南向资金买入次数公司代码公司名称万得三级行业外资买入次数.K白云山制药3.K远大医药制药4.K锦欣生殖医疗保提供商3与服务.K阿里健康互联网售货目3录零售.K同仁堂药制药3.K康哲药业制药3.K康龙化成生命科工具和3.K石四药团制药3服务Ⅲ.K中国中药制药2.K希玛眼科医疗保提供商与服务3平均买入次数.6平均买入次数.4，港交所中央结算中心，同期，可选消费板块总体亦呈现南向流入、外资流出的趋势，仅在9年-5月的时期二中有所不同。细分板块来看，0年以来，南向资金在零售业及耐用消费品及服装板块有更强的配置偏好，资金流入趋势更为明显。图南向流而外流出期股可选费行资金向及表现

图：可选消二级业南资持仓占变化.4.2.0.2.4

南向资加权外资加变化恒生可选费涨幅右轴时期一时期二时期三时期四时期五时期

8

业耐消品装汽与车件消者务.6.5.4.3.2.1.0.1时期一时期二时期三时期四时期五时期六，港交所中央结算中心， 注：左轴单位：pcts

，港交所中央结算中心， 注：左轴单位：pcts在六个时期中，金融板块总体也呈现南向与外资走势背离趋势。值得注意的是在三个时期南向资金配置银行板块的偏好十分强烈南向持仓占比提升明显而这也是南资金在前三个时期显著流入金融板块的主要原因而在后三个时期南向资金配置偏好转向成长性更强的多元金融板块。图南向流而外流出期股金融业资流向行业现南向资加权化 外资加变恒生金融跌右,)

图：金融二行业向资持占比变（t）保险 银行 综合金融.8.3.2.1.0.1.2.3

时期一时期二时期三时期四时期五时期

50

.3.8.3.2

时期一时期二时期三时期四时期五时期六，港交所中央结算中心， 注：左轴单：ts

，港交所中央结算中心，地产板块南向资金亦总体呈现流入趋势但外资在第二及第四个时期亦有流入。而于其他防御性及顺周期板块来说南向资金持续流入的趋势及幅度并不明显其中仅有御性较强且外资占比较低的通信板块在历次南北向资金背离期间均获得了南向资金的增配。图：南向而资流时港股地行业金流及行现南向资加权化 外资加变恒生房地涨跌右轴%)

图：南向流入而外流出时港股电信行资金流向行业现南向资加权外资加变化.2.1.0

3

.5.3.1

恒生电信务涨幅右轴

.1

时期一时期二时期三时期四时期五时期

.1

时期一时期二时期三时期四时期五时期

，港交所中央结算中心， 注：左轴单位：pcts

，港交所中央结算中心， 注：左轴单位：pcts我们结合《港股流动性专题系列之一—外资增配、南向流出阶段的投资者行为》（3--9）对全部南北向资金走势背离时期的市场表现及影响因素、资金流向及个股偏好的分析，得到如下结论：每当南北向资金阶段性走势背离，基本均处于港股市场走势较弱、内外部风险频发的时期。但当南向阶段性流入时，往往多处于宏观因素影响更强的时期，如外围货币紧缩风险、疫情爆发时期及中美关系风险等。而外资阶段性流入时，往往受行业因素影响较多，如国内产业监管趋严时期。从南向及外资行为角度看，当南北向资金背离时期，南向往往会有一定的调仓行为及资金轮动效应，而外资普遍倾向配置成长板块及大金融（主要是综合金融板块对比来看在南向阶段性流出时期其往往在成长及大金融板块流出但相对流入防御性较强的通信、顺周期的工业等板块。而在南向阶段性流入时期，往往流入成长及大金融板块，但在部分顺周期及防御性板块呈流出趋势。而外资无论在阶段性流入亦或流出时期，对于防御性及顺周期板块配置偏好均较弱；基仅倾向于流入（或流出）成长板块，及大金融板块中具有较强稀缺性的标的（如港交所。南向流入外资流出时期，谁是真正的“聪明钱”？另外我们也发现当南向持续流入而外资流出时期结束后，港股市场往往会迎来阶段性的上涨。尽管在上述六个时期后的上涨持续时间不一，但在最短的时期也达到一个月。平均来看六个阶段性上涨时期的平均时长约为7天期间恒生综指平均涨幅约为%。图：南向流入外资出时及其后段时恒生指涨情况时期一 时期二 时期三 时期四 时期五 时期六048，；注：T=0为资金流向背离时期结束时点，指数点位均经过标准化综合前述南向及外资配置偏好，及后续市场上涨时期各板块表现来看在南向流入外资流出时期，持续抄底成长及大金融板块的南向资金或为真正的“聪明钱。分行业来看在后续的上涨行情中成长板块平均涨幅较高信息技术可选消费医疗保健涨幅分别达到9.%/19.8%/18.5%而大金融板块亦有相对靠前的涨幅考虑前期南向资金更倾向于增配相关板块，因此在这个时期，南向或为真正的“聪明钱。图：南向流入外资出时后的上阶段股分业平涨幅（）.5..8.5.115.5 .4.5.0.8.1 .8.9 .650，▍配置建议创新药半导体中特估相关板块值得关注2月中上旬以来，我们观察到南向及港股外资走势再度背离，且近期北向资金也再次呈现流出趋势4月-5日三个交易日流出超0亿元从港股市场上各类资金持仓占比来看2月0日是阶段性的南向持仓低点以及外资持仓高点因此我们分行业来看2月0日以来的港股各类资金行为。图：近期南北资金情况单日） 图：近期南北及港外资金流情（累）

南向（港元） 北向（元）

,0,0

南向（港元） 北向（元外资（港元）， ，港交所中央结算中心，图：港股市场类资持仓比.%.%.%.%.%.%

南向 内资 外资（轴

.%.%.%.%.%00300070401171411182522292612191613102623202736333037434047，港交所中央结算中心，从持仓比例变化来看南向资金持仓占比提升最多的板块集中在成长板块及中字头业较多的板块中成长板块包括生物科技新能源汽车半导体技术硬件等“中特估相关板块包括电信建筑金属等。而外资持仓占比提升最多的板块集中在地产后周期的家电家居；以及部分可选消费板块如教育、商贸零售、纺服等。图：3年2月0日至4月0日港股细分板南向外资仓比例化（分点）外资持比例外资持比例化64商贸零售2家居纺织服装

汽零件物流医疗服务消费电子

家电0CO

制药保险券商资管石油石化食品饮料燃气互联网化工 金属软件物业管理

新能源煤炭互联网

医疗器运输

建筑电信服务半导

技术硬件新源车

生物科技5 3 1 1 3 5 7南向持比例化香港交易所中央结算中心，，但从年初以来各个细分板块资金持仓比重变化趋势来看，由于3月3日为港股通纳入及港股主要指数调仓日期部分板块南向持仓占比显著提升主要是指数调仓原因导致的因此剔除这部分因素来看南向资金实际持仓不断提升的板块仍是以成长性较强的科技医药及“中特估”主题下的传统经济板块为主。具体看，南向资金在半导体、技术硬件、软件及制药等成长板块持仓比重提升较多，2月0日以来持仓占比分别提升..4个百分点南向净流入占日均流通市值比重最高的个股为中兴通讯、金山云、商汤W、加科思B香港航天科技。图：近期港股技细板块向持仓例持提升 图：近期港股药板南向仓比例续提升

技术硬件 软件 半导体右轴）.%.%.%.%.%.%

.%.%.%.%.%.%.%.%.%3 0203 3 ，港交所中央结算中心， ，港交所中央结算中心，股票代码股票名称恒生一级细分赛道行业南向净流入 南向净流入日均P（）（亿港元） 流通市值（）3年盈 3年营PE分位利预测 收预测.股票代码股票名称恒生一级细分赛道行业南向净流入 南向净流入日均P（）（亿港元） 流通市值（）3年盈 3年营PE分位利预测 收预测.K中兴通讯信息技术技术硬件.3.7.4.5.%.K金山云信息技术软件.0.6---.%.K商汤W信息技术软件.9.9---.%.K加科思B医疗保健制药.4.1---.%.K香港航天工业技术硬件.8.0----.K金山软件信息技术软件.5.6---.%.K中芯国际信息技术半导体.1.2.1.5.%康宁杰瑞.K 医疗保健制药.6.4---.%.K中国软件信息技术软件.0.4.3.1.%.K绿叶制药医疗保健制药.5.1.4.9.%科技制药国，港交所中央结算中心，Bloomberg（含一致预期），对于传统经济板块中，南向资金在电信、建筑、金属及机械板块持仓比重持续提升，2月0日以来持仓占比分别提升61.9/.2个百分点而这部分板块主要以央国企为主中特估主题特征十分明显其中南向净流入占日均流通市值比重最高的个股为中国黄金国际、中国电信、中国铁建、力劲科技、中国交建。图：近期港股属及械板南向持比例续提升 图：近期港股筑及信板南向持比例续提升金属 机械（轴） 建筑 电信服（右）18.5%18.0%17.5%17.0%16.5%16.0%15.5%，港交所中央结算中心，

.%.%.%.%.%.%.%.%.%.%

，港交所中央结算中心，

表：近期南资金入占最的传统济细板块股（OP，2月0日4月0日）股票代码 股票名

恒生一级行业

细分赛道 公司属性

南向净入（亿

南向净流入均流通市

PE元）（）.元）（）.2.0.8.3.0.5.1.6.0.0.8.9.6.4.5.0.3.4.1.9.7.8.0.5.4.7.9.8.3.5.9.8.4.9.5.5.3.5.5.8.6.6.6.0.1.2.9.0.5.0.5.7.2.4.8.5.8.7.5.5

PE位

PB（M）

PB分位.K

中国黄金国际

原材料 金

中央国有企业中央国有.K 中国电信 电讯业 电信服.K 中国铁建 地产建筑 建

企中央国企业.K 力劲科技 工业 机械 民营企业.K

中国交通建设

地产建筑 建

中央国有企业中央国有.K 中国中铁 地产建筑 建筑企业.K 中联重科 工业 机械 公众企业.K 洛阳钼业 原材料 金属 民营企业.K

中国有色矿业

原材料 金

中央国有企业中央国有.K 五矿资源 原材料 金属企业，港交所中央结算中心，剔除指数调仓影响，外资仍表现出持续增配地产后周期及个别可选消费板块趋势。2月0日以来外资在家居家电教育及纺织服装板块持仓占比显著提升/4个百分点其中外资净流入占日均流通市值比重最高的个股为敏华控股创科实业环球生活、新东方在线、中教控股。图：近期港股电家板块资持仓例持提升 图：近期港股育及服板外资持比例续提升家居 家电（轴） 教育 纺织服（右）82.4%81.9%81.4%80.9%80.4%79.9%79.4%，港交所中央结算中心，

.%.%.%.%.%.%.%.%.%.%

，港交所中央结算中心，

.%.%.%.%.%股票代码股票名称恒生一级细分赛道行业外资净流入 外资净流入日P（）（亿港元） 均流通市（）3年盈 3年营PE分位利预测 股票代码股票名称恒生一级细分赛道行业外资净流入 外资净流入日P（）（亿港元） 均流通市（）3年盈 3年营PE分位利预测 收预测.K敏华控股可选消费家居.8.1.7.2.%.%.K创科实业可选消费家电.4.2.4.0.%.%S环球生.K 可选消费家电.9.4.3.6.%.%.K新东方在可选消费教育.4.7.4.9.%.%.K中教控股可选消费教育.0.3.6.5.%.%.K海尔智家可选消费家电.9.0.7.7.%.%.K申洲国际可选消费纺织服装.0.7.8.1.%.%.K新东方S可选消费教育.7.2---.%.K中国科培可选消费教育.3.1.9.3.%.%中国东方.K 可选消费教育.4.9.1.4.%.%活线教育，港交所中央结算中心，Bloomberg一致预期，2月以来，中美摩擦、美联储货币政策及海外银行体系风险的担忧、以及国内经济复苏的预期差是影响港股表现的主要因素而4月美国债务上限及商业地产风险担忧的提前反应也是导致近期港股跑输其他新兴市场的主因。但往后看，国内基本面复苏趋势延续，未来结构性政策也有望出台促进经济增长外围如债务上限风险、中美摩擦等已经部分提前被市场price，但预计风险爆发的时点为时尚早，市场短期或过度反应。而5月预计美联储加息周期结束也有望利好港股的表现。叠加CI指数季度调仓时点临近，因此资金有望重新增配港股市场结合前文资金背离时期后的市场复盘及近期南向资金配置方向，我们建议关注两条主线：1）成长板块中的硬科技及医药，包括半导体、技术硬件及创新药；“中特估”主题下的相关板块，如电信、建筑、金属等。▍风险因素1）历史数据对当前借鉴性意义不足的风险；）中美关系进一步恶化的风险；）海外央行超预期收紧货币政策的风险；）国内经济复苏低于预期的风险。▍附录表：南向流外资出时及续上涨期港表现资金背离开日期资金背离截日期后续上涨时期止日期资金背离时期隔天数后续上涨时期隔天数资金背离时期恒生指涨跌幅后续上涨时期恒综指涨跌幅//5//1//4.4.8//3//1//4.3.0//0//6//9.4.0//3//0//0.0.7//1//1//9.0.8//9//1//6.7.8，信息技术.0.0.0.信息技术.0.0.0.0.0.0可选消费.0.0.0.0.0.0医疗保健.0.0.0.0.0.0金融.0.0.0.0.0.0房地产.0.0.0.0.0.0原材料.0.0.0.0.0.0能源.0.0.0.0.0.0工业.0.0.0.0.0.0必选消费.0.0.0.0.0.0通讯业务.0.0.0.0.0.0公用事业.0.0.0.0.0.0一级行业 时期一 时期二 时期三 时期四 时期五 时期六，港交所中央结算中心，表9：南向流入外资流出时期各板块外资流向一级行业 时期一 时期二 时期三 时期四 时期五 时期六，港交所中央结算中心，表10：南向流入外资流出时期各板块涨跌幅一级行业 时期一 时期二 时期三 时期四 时期五 时期六一级行业 时期一 时期二 时期三 时期四 时期五 时期六必选消费.1.9.3.9.5.9通讯业务.