城投随笔系列：大兴调查研究之风背景下的贵州-20230417-民生证券-15正式版

城投随笔系列大兴调查研究之风背景下的贵州2023年

04月

17日➢了解一下贵州省发展研究中心贵州省人民政府发展研究中心是省委、省政府的决策咨询机构，是从事综合性政策研究和决策咨询工作的省人民政府直属参公管理事业单位。研究中心成立以来，致力于对贵州经济社会发展中的重大问题进行研究，同时还与国务院发展研究中心、国务院研究室以及各省、自治区、直辖市发展研究中心协作攻关，共同研究全国性的重大课题。分析师执业证书：

S0100522030001谭逸鸣尽管发展研究中心名为研究中心、不是直接的执政部门，对于其表述我们还是不能仅简单地从研究角度理解。调研组的表述一方面反映出当前债务化解的困难，另一方面或亦能反映一些政策动向。电话：邮箱anyiming@相关研究省发展研究中心的职能中包含与国务院发展研究中心协作攻关、共同研究全国性的重大课题，其近期调研反馈中提到的，“将根据了解到的实际情况和各市县反映的突出问题积极向国研中心争取智力支持，为化解贵州地方政府债务提出差异化、可操作的建议”，引发了市场的广泛探讨。1.利率专题：债市不言轻易下车-2023/04/162.城投、产业利差跟踪周报

20230416：城投、产业利差连续两周整体下行-2023/04/16➢贵州债务问题的现状3.可转债周报

20230416：又到重视转债信用风险的时候-2023/04/16从调研组的表述可以看到，当前贵州债务遇到的难题不小：“债务问题已成为摆在各地政府面前重大而又亟需解决的问题，但受制于财力水平有限，化债工作推进异常艰难，仅依靠自身能力已无法得到有效解决”。4.信用一二级市场跟踪周报

20230416：发行明显增加，收益率和信用利差普遍收窄-2023/04/16第一，贵州总量债务水平较高，且受制于区域发展禀赋，债务投入之下当前财力仍偏弱；第二，结构上，下辖诸多地市债务压力较大，尤其高成本的融资较多，债务短期化现象以及利息覆盖压力愈发增大；第三，贵州的非标逾期等信用负面事件仍然频发，定融发行也止不住；第四，债券仍然存在非市场化发行，离均值回归仍有一段路要走。5.品种利差跟踪周报

20230416：收益率普遍下行，短久期信用利差收窄-2023/04/16为此，近两年贵州自上而下结合自下而上，开启了化债缓释之路，市场一直在高度关注，也多在思考贵州的特殊性，进一步来看是否有普适性？➢资产债务端同时发力首先，聚焦债务端来看，仍有边际利好可以期待：此前，在国发

2号文和财预

114号文加持之下，遵义道桥的银行贷款进行了全面的重组安排，期限结构优化的同时大幅降低了利息成本。而往后看，考虑到当前的债务压力，贵州其他区域的主体不排除有针对银行贷款进一步做重组优化的可能性，但范围和力度上或不一定像遵义道桥这样全面重组，针对局部主体的局部债务进行重组的概率较高，毕竟也要考虑到金融机构的可持续发展以及道德风险。但关于债券，进行重组的概率比较低，考虑到债券的发行滚续机制以及背后的参与机构，可能更多还是以续发的形式，不排除其中会涉及对成本的协调调整，但方式会更偏市场化。另外，聚焦资产端，这是最终化解债务问题、形成闭环的重要环节：关注到，近期贵州省在产业合作和金融机构合作两方面都有较多的战略合作协议签署。金融机构支持结合产业的高质量发展，中长期上不断形成正向循环，才能从根本上化解贵州的债务难题。➢风险提示：城投口径偏差；部分数据缺失所导致的偏差；宏观经济、地方政府债务压力、区域及平台评价的主观性。本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告1每日免费获取报告1、每日微信群内分享7+最新重磅报告；2、每日分享当日华尔街日报、金融时报；3、每周分享经济学人4、行研报告均为公开版，权利归原作者所有，起点财经仅分发做内部学习。扫一扫二维码关注公号回复：研究报告加入“起点财经”微信群。。固收专题研究目录1了解一下贵州省发展研究中心...................................................................................................................................32贵州债务问题的现状.................................................................................................................................................53资产债务端同时发力.................................................................................................................................................84小结

......................................................................................................................................................................115风险提示

...............................................................................................................................................................13插图目录

..................................................................................................................................................................14表格目录

..................................................................................................................................................................14本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告2固收专题研究2023.4.11，贵州省政府发展研究中心财税金融研究处先后赴贵阳贵安、遵义、毕节、六盘水等地开展了化解贵州地方政府债务情况专题调研：“调研发现，债务问题已成为摆在各地政府面前重大而又亟需解决的问题，但受制于财力水平有限，化债工作推进异常艰难，仅依靠自身能力已无法得到有效解决。下一步，调研组将根据了解到的实际情况和各市县反映的突出问题积极向国研中心争取智力支持，为化解贵州地方政府债务提出差异化、可操作的建议。”相关表述引发市场高度关注：其中一方面体现出当前贵州债务化解问题的形势不容乐观，另一方面表述中提到“将进一步根据实际情况向国研中心争取智力支持”。对此，有哪些关注点和期待？1了解一下贵州省发展研究中心首先，我们来了解一下贵州省发展研究中心：贵州省人民政府发展研究中心是省委、省政府的决策咨询机构，是从事综合性政策研究和决策咨询工作的省人民政府直属参公管理事业单位：主要承担省委、省政府交办的各项工作任务，对全省经济社会发展中的长远性、战略性、综合性问题进行研究，提出对策，为省委、省政府决策提供科学依据，是省委、省政府的参谋、咨询和智囊机构。其主要职能有以下几点：1、参与研究拟订全省经济社会发展战略及发展规划；完成省人民政府交办的重要文稿和领导讲话稿的起草工作；参与起草《政府工作报告》。2、根据省人民政府领导同志要求，组织或协同有关方面起草、修改省人民政府有关重要文稿。3、围绕省委、省人民政府的工作重点开展调查研究，提出政策建议；围绕全省经济社会发展和改革开放中全局性、综合性、战略性、长期性问题开展超前研究和跟踪研究，为制定全省中长期发展规划和区域发展政策提出方案和建议。4、参与部门、地区发展战略、规划、政策的研究和论证，并提出建议。5、承办省人民政府和国务院发展研究中心、国务院研究室交办的其他事项：研究中心成立以来，致力于对贵州经济社会发展中的重大问题进行研究，同时还与国务院发展研究中心、国务院研究室以及各省、自治区、直辖市发展研究中心协作攻关，共同研究全国性的重大课题，为各地、州、市、县、各部门以及企业编制经济社会发展规划和发展战略研究。本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告3qRvMpNoOqOnNsOpMmNoRwP8O8Q8OoMrRpNnOfQrRrNeRoPwOaQmNpRxNoNtPNZnQmO固收专题研究其机构设置主要囊括：办公室、宏观经济研究处、产业发展研究处、农业农村研究处、社会发展研究处、对外经济研究处、区域经济研究处、财税金融研究处。图1：贵州省发展研究中心机构设置办公室（人事处、机关党办）机关后勤、人事、党建等工作贵州经济发展重大问题、西部大开发综合改革等有关重要改革创新研究省领导有关重要讲话和省政府有关重要文稿的起草与国务院发展研究中心等单位的纵横向联合研究宏观经济研究处贵州现代产业体系、新型工业化、数字经济、企业发展、民营经济、科技创新等相关研究产业发展研究处农业农村研究处贵州“三农”重大问题、巩固拓展脱贫攻坚成果、乡村振兴、农业农村现代化、城乡统筹发展等相关研究贵州民生问题、旅游产业化、生态文明建设、人才发展、社会治理等相关研究社会发展研究处对外经济研究处区域经济研究处内陆开放型经济、现代物流业、贸易发展、对外合作、营商环境等相关研究贵州区域经济、新型城镇化、城市建设与发展、县域经济等相关研究工作财税政策、投融资体制、金融创新发展、国有资本运营等相关研究工作财税金融研究处资料来源：政府官网，民生证券研究院整理可以看到，省发展研究中心是省政府下直属事业单位，是为省委省政府提供政策建议的智囊团，调研组的相关表述值得我们审视其重要性。尽管发展研究中心名为研究中心、不是直接的执政部门，但对于其表述我们还是不能仅从研究角度理解。调研组的表述一方面反映出当前债务化解的困难，另一方面或亦能反映一些政策动向。省发展研究中心的职能中包含与国务院发展研究中心协作攻关、共同研究全国性的重大课题，其近期调研反馈中提到的，“将根据了解到的实际情况和各市县反映的突出问题积极向国研中心争取智力支持，为化解贵州地方政府债务提出差异化、可操作的建议”，引发了市场的广泛探讨。有哪些期待和可能性？我们进一步来看看贵州债务问题的现状。本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告4固收专题研究2贵州债务问题的现状从调研组的表述可以看到，当前贵州债务遇到的难题不小：“债务问题已成为摆在各地政府面前重大而又亟需解决的问题，但受制于财力水平有限，化债工作推进异常艰难，仅依靠自身能力已无法得到有效解决”。第一，贵州总量债务水平较高，且受制于区域发展禀赋，债务投入之下当前财力仍偏弱；图2：2020-2022年全国各省经济、财政、债务指标（亿元）一般债券付息支出/一般公共预算支出专项债券付息支出/政府性基金支出地区GDP地方政府债务余额城投有息债务负债率债务率广义债务率综合财力对债券的覆盖倍数2020

2021298%

115.96

93.41年份全国广东江苏山东浙江河南四川湖北福建湖南上海安徽河北北京陕西江西重庆辽宁云南广西山西内蒙古贵州新疆天津黑龙江吉林甘肃海南宁夏青海西藏2022

20201137743

256557

303673

349443

513092

577518

6010332020

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20222021

2022H1

2020202127%16%16%24%24%21%28%24%21%30%17%27%33%22%29%30%31%37%40%35%24%43%61%42%50%44%47%48%46%43%83%24%202231%19%17%27%26%25%31%26%22%32%19%30%37%25%30%34%35%38%42%37%25%40%62%44%53%46%55%54%51%39%84%27%202088%57%66%79%67%64%74%77%88%94%58%80%81%57%89%67%85%121%97%87%67%124%128%89%124%87%94%73%92%109%109%16%202193%2022109%93%2020263%156%355%243%287%183%262%271%246%271%142%216%148%352%317%215%307%174%261%242%130%178%305%188%413%113%182%207%109%171%162%41%2021270%193%378%290%324%225%321%362%297%300%156%245%183%389%312%262%362%195%321%311%151%207%330%204%475%138%244%237%154%197%172%56%2022202267.972.810.851.531.172.541.741.811.751.553.622.276.211.922.571.581.1818.333.382.565.5445.822.964.701.0019.474.616.6515.309.6610.9412.04202020212.0%1.1%1.7%2.1%2.2%1.7%2.1%2.0%2.2%3.0%1.2%1.9%2.2%1.1%2.3%1.7%1.9%4.0%2.9%2.5%1.7%5.1%4.0%2.4%1.9%2.5%3.5%1.8%2.6%3.4%3.7%0.4%202220202.8%2.7%2.5%2.7%1.9%2.8%3.1%3.2%3.7%3.3%2.8%3.7%3.3%3.1%4.5%2.5%3.9%5.9%3.6%3.9%3.0%3.1%5.1%4.1%6.7%4.5%3.9%4.4%3.8%7.7%5.3%1.0%20213.0%3.7%2.8%3.6%2.3%4.2%4.3%5.9%4.7%4.5%3.6%4.5%5.4%3.7%4.5%3.9%5.2%8.3%6.9%6.2%5.6%8.9%6.7%6.7%10.5%6.3%5.9%5.9%7.8%16.2%7.7%4.9%20224.3%6.1%3.7%5.3%3.4%-25%14%17%23%23%18%26%23%19%28%18%25%31%17%29%28%27%37%39%34%26%48%62%45%45%42%43%44%47%47%82%20%1.9%1.2%1.7%2.1%2.2%1.6%2.0%1.8%2.1%2.8%1.2%1.8%2.0%1.0%2.3%1.6%1.8%3.9%2.7%2.2%1.5%3.2%3.8%2.2%1.7%2.3%2.7%1.6%2.4%3.1%3.2%0.3%2.2%1.3%1.7%2.1%2.1%-1291191228768743577715613455675053735531104867044653450454237041611327733207529129289752895426301256432315920165177411631115901130701120268181531817227165921464298151274310079833911815689296001101660647436714967999257959276154613826910991617663685685522139332623186024543752041518964199921742712396152381193210091136057357250822069423588201691510417705139001190215405853926824749783449548383180393259925262150622233498373336285094422075837220753391622860517779248261138418460980137023880734418962522217784218630006206932577511102197441058129805194201891720106368473%69%229%410%320%354%252%324%332%329%311%150%253%199%397%301%276%385%199%348%337%143%190%338%208%586%147%235%236%145%183%173%41%4.401.172.461.824.492.352.992.511.855.402.879.772.462.972.731.6214.993.303.735.4737.883.174.621.0718.184.435.0321.5411.338.5918.133.310.941.811.323.131.811.711.931.604.052.456.592.032.661.721.2817.353.152.665.0628.372.824.631.2218.773.774.8014.7910.598.3311.7078%93%74%111%86%84%90%103%96%2.1%-5.0%-107%108%106%61%105%120%116%65%2.2%2.6%1.1%1.8%2.3%1.1%-6.1%6.1%3.8%6.1%7.2%7.8%-11576132268771133041574910565978216194905894%102%119%104%101%101%128%149%142%124%85%105%85%3124819056157751787940473146618810182041958137908688901398%87%1086010071109801209897141.9%2.1%3.9%3.0%2.7%1.6%-5.9%7.4%11.7%10.6%8.2%7.0%-8610111%142%125%108%85%102531095285611629613591436317290161604266176361661442605414890062869340365215162692734761541969123143150387091149%144%100%166%112%135%93%142%153%109%221%121%136%106%117%116%140%21%11874663378821247078498646----1492016574955146921543503814229152952512.4%3.1%3.1%-18.4%14.6%8.8%-65356259729171684896300860883487713948575588207396841121%124%132%23%2.6%3.3%-6.0%13.5%-50703610192227871996304410621208112685511607302133496568607708511--资料来源：wind,企业预警通，民生证券研究院注：城投有息债务截至

2022年中报。负债率=地方政府债务余额/GDP；债务率=地方政府债务余额/（一般公共预算支出+政府性基金支出）；广义债务率=（城投有息债务余额+地方政府债务余额）/（一般公共预算支出+政府性基金支出）；综合财力对债券的覆盖倍数=（一般公共预算支出+政府性基金支出）/城投债余额，下同。第二，结构上，下辖诸多地市债务压力较大，尤其高成本的融资较多，债务利息覆盖压力愈发增大；图3：2020-2022年贵州省各地市经济、财政、债务指标（亿元）一般债付息支出/一般公共预算支出专项债付息支出/政府性基金支出GDP财政自给率地方政府债务余额城投有息债务负债率债务率广义债务率综合财力对债券的覆盖倍数地级市2022

2020

2021

2022

2020

2021

2022

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2022H1

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2022

2020

2021

202220201.7420211.7720221.952020-202120202021贵阳市遵义市毕节市黔南州492144012207177259%34%18%25%28%34%14%13%23%63%35%18%26%30%32%15%15%23%63%35%18%26%30%32%15%15%23%56%44%51%61%44%49%58%49%56%53%43%51%61%45%49%58%54%56%53%42%52%62%48%50%60%57%58%163%138%105%128%93%162%144%133%148%121%165%145%114%165%162%169%152%170%141%175%155%139%171%410%336%178%184%161%342%210%150%275%397%341%214%198%208%391%210%169%324%400%353%212%224%237%400%2.28%9.20%9.33%2397

2499

2604

3624

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38251655

1774

1839

2379

2427

20002.128.999.444.462.272.067.409.763.832.036.577.242.721.897.9610.493.852.366.746.333.16-5.25%3.90%4.07%3.64%5.37%4.29%2.62%4.11%-4.33%7.31%6.60%4.34%4.81%5.67%6.32%6.65%3.47%4.03%3.40%5.72%4.00%2.56%3.54%3.76%4.78%2.19%2.28%3.80%4.43%4.48%1033

1118

1152973

1069

1101709426439679360490989383327583453348492960397335562黔西南州

1509六盘水市

1504595656771582538685724851678607725134%124%96%752

1020铜仁市黔东南州

1293安顺市

10811477224%

19.42893740630536327579201%324%7.273.78133%资料来源：wind,企业预警通，民生证券研究院注：2022年一般债付息支出数据不全，仅统计至

2021年。第三，贵州的非标逾期等信用负面事件仍然频发，定融发行仍在继续；本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告5固收专题研究图4：2018-2023年贵州省非标逾期事件（次）2520151050201820192020202120222023资料来源：企业预警通，民生证券研究院注：2023年数据截至

2023年

3月

27日。第四，债券仍然存在非市场化发行，离均值回归仍有一段路要走。图5：2023年以来贵州省城投债一级发行明细（亿元、年、%）发行日期证券名称发行人发行规模

发行期限

票面利率

投标区间

票面利率-投标下限

投标倍数证券类别一般公司债一般中期票据私募债主承销商五矿证券2023-03-27

23贵控01贵阳产业发展控股集团有限公司贵州交通建设集团有限公司5.005.008.602.803.0010.002.8114.601.444.961.1056.004.854.803.373.385.506.505.007.507.806.905.30-6.300.70%-1.10-2023-03-27

23贵州交通MTN0022023-03-23

23水投0234.20-5.200.65%浙商银行,中国工商银行贵州省水利投资(集团)有限责任公司贵州交通建设集团有限公司3--国信证券,中金公司,中德证券中国民生银行2023-03-16

23贵州交通SCP0022023-03-10

23贵州交通SCP0012023-02-27

23贵州交通MTN0012023-01-17

23遵旅010.73973.00-3.380.37%1.071.001.02-超短期融资债券超短期融资债券一般中期票据私募债贵州交通建设集团有限公司0.73973.10-3.380.28%中国银行贵州交通建设集团有限公司3232254.50-5.501.00%国开行,中国光大银行中德证券遵义交旅投资(集团)有限公司贵州省水利投资(集团)有限责任公司贵阳泉丰城市建设投资有限公司贵州宏财投资集团有限责任公司遵义市新蒲发展集团有限责任公司----------2023-01-13

23水投01-私募债中德证券,中金公司,国信证券川财证券2023-01-12

23泉丰01-私募债2023-01-04

23宏财01-私募债华创证券2023-01-04

23新蒲01-私募债中天国富资料来源：wind，民生证券研究院注：数据截至

2023年

4月

17日。图6：2019年以来贵州省各区域一二级倒挂情况（bp）区域省级2019H1(8)2019H2(35)2020H1(4)2020H2(38)2021H12021H22022H1(17)2022H2(9)2023H117贵阳市遵义市毕节市黔南州黔西南州六盘水市铜仁市黔东南州安顺市(73)(208)(55)(226)(155)(59)(96)(308)(82)1(613)(466)(447)(643)(294)(398)(362)(76)(970)(40)6(145)(14)13(134)(2)(13)(60)(34)(73)(9)6(10)(69)(542)(37)(2)(58)(56)(121)(63)(16)(91)(33)(145)(45)(605)(140)(122)(65)(22)(41)(319)(33)(107)资料来源：wind，民生证券研究院注：数据截至

2023年

4月

17日；一二级倒挂幅度=发行时票面利率-上市后首次有估值日估值

；按发行规模加权平均。本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告6固收专题研究为此，近两年贵州自上而下结合自下而上，开启了化债缓释之路，市场一直在高度关注，也多在思考贵州的特殊性，进一步来看是否有普适性？本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告7固收专题研究3资产债务端同时发力首先，聚焦债务端来看，仍有边际利好可以期待：此前，在国发

2号文和财预

114号文加持之下，遵义道桥的银行贷款进行了全面的重组安排，期限结构优化的同时大幅降低了利息成本。2022年

1月

26日，国务院印发《关于支持贵州在新时代西部大开发上闯新路的意见》（国发〔2022〕2号），文件提出

“按照市场化、法治化原则，在落实地方政府化债责任和不新增地方政府隐性债务的前提下，允许融资平台公司对符合条件的存量隐性债务，与金融机构协商采取适当的展期、债务重组等方式维持资金周转”。2022年

9月

9日，财政部印发《支持贵州加快提升财政治理能力奋力闯出高质量发展新路的实施方案》

(财预(2022]114号)，贯彻了国发

2号文加大对贵州的财政资金支持、防范化解政府债务风险等方面的要求，并在产业支持、财政制度方面进一步作出细化安排。2022年

12月

30日，遵义道桥建设（集团）有限公司发布《关于推进银行贷款重组事项的公告》，明确了对银行贷款的重组安排：“本次银行贷款重组涉及债务规模

155.94亿元，重组后银行贷款期限调整为

20年，利率调整为

3.00%/年至

4.50%/年，前

10年金付息不还本，后

10年分期还本。”而往后看，考虑到当前的债务压力，贵州其他区域的主体不排除有针对银行贷款进一步做重组优化的可能性，但范围和力度上或不一定像遵义道桥这样全面重组，针对局部主体的局部债务进行重组的概率较高，毕竟也要考虑到金融机构的可持续发展以及道德风险。并且，这也符合今年政策顶层设计的导向。年初至今，《求是》刊文、政府工作报告及人民银行党委书记、银保监会主席郭树清的访谈中都有提到：“优化债务期限结构，降低利息负担。”但关于债券，进行重组的概率比较低，考虑到债券的发行滚续机制以及背后的参与机构，可能更多还是以续发的形式，不排除其中会涉及对成本的协调调整，但方式会更偏市场化。表1：2023年以来关于“优化债务期限结构，降低利息负担”的表述日期文件/事件内容2023-03-05《2023年政府工作报告》防范化解地方政府债务风险，优化债务期限结构，降低利息负担，遏制增量、化解存量。2023-02-15《当前经济工作的几个重大问题》（《求

防范化解地方政府债务风险，要压实省级政府防范化解隐性债务主体责任，加大存量隐是》2023年第

4期，习近平总书记）性债务处置力度，优化债务期限结构，降低利息负担，稳步推进地方政府隐性债务和法定债务合并监管，坚决遏制增量、化解存量。本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告8固收专题研究2023-01-08人民银行党委书记、银保监会主席郭树

积极配合化解地方政府隐性债务风险。督促金融机构增强风险管理能力。有序开展地方清采访资料来源：政府网站，新闻网站，

民生证券研究院整理政府债务置换，推动优化债务期限结构，降低利率负担。此外，便是考虑再融资债试点置换隐性债务，今年贵州省财政预算执行报告当中便有明确：在

2023年财政主要任务部分，“更加稳妥化解风险，牢牢守住不发生系统性风险底线”章节提到：争取高风险建制市县降低债务风险试点等政策支持，通过发行政府债券置换隐性债务，优化地方债务结构，降低债务成本。表2：2020-2021年贵州省的再融资债置换隐债（亿元、年、%）发行日期代码证券简称发行规模期限发行利率2020-12-302020-12-302071135.IB2071136.IB20贵州债

7020贵州债

7154.0876.53130.61110.5552.9940.1129.3814.2619.10266.3910.0010.003.443.442020年合计2021-01-272021-01-272021-05-132021-05-132021-09-132021-09-132105035.IB2105036.IB2105155.IB2105156.IB2105887.IB2105888.IB21贵州债

0121贵州债

0221贵州债

0921贵州债

1021贵州债

3121贵州债

325.005.003.213.213.403.402.812.9410.0010.003.005.002021年合计资料来源：wind，民生证券研究院注：2022年贵州省未发行置换隐债的再融资债。另外，聚焦资产端，这是最终化解债务问题、形成闭环的重要环节：关注到，近期贵州省在产业合作和金融机构合作两方面都有较多的战略合作协议签署。金融机构支持结合产业的高质量发展，中长期上不断形成正向循环，才能从根本上化解贵州的债务难题。表3：近期贵州省签署的战略合作协议日期事件内容4月

14日，省委、省政府与国务院国资委在北京举行工作会谈。省委书记、省人大常委贵州省委省政府与国务院国资委在京举

会主任徐麟，国务院国资委党委书记、主任张玉卓，省委副书记、省长李炳军出席，双2023-04-14行工作会谈

签署战略合作框架协议方签署《国务院国资委

贵州省人民政府关于支持贵州在新时代西部大开发上闯新路战略合作框架协议》。4月

13日，省委、省政府与国铁集团在北京举行工作会谈。省委书记、省人大常委会主贵州省委省政府与国铁集团在京举行工

任徐麟，省委副书记、省长李炳军与国铁集团董事长、党组书记刘振芳，国铁集团总经2023-04-13作会谈理、党组副书记郭竹学，就推进重大铁路项目规划建设、助力贵州高质量发展和现代化建设等深入交流。广西壮族自治区与贵州省在南宁举行两省区经济社会发展交流座谈会。会上，两省区签署了系列合作协议，分别是：《广西壮族自治区人民政府

贵州省人民政府深化战略合作协议》《广西壮族自治区商务厅

贵州省商务厅深化口岸联动及口岸经济合作协议》《广西壮族自治区文化和旅游厅

贵州省文化和旅游厅战略合作协议》《桂黔政务服务高质量协同发展框架协议》《广西北部湾国际港务集团有限公司

贵州铁路投资集团有限公司战略合作框架协议》2023-03-26贵州广西签署系列合作协议本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告9固收专题研究2023粤黔产业协作大会

3月

23日在深圳举行。现场签约产业投资项目

23个，签约总金额

493.1亿元。2023-03-232023粤黔产业协作大会由省国资委主办、贵州省黔晟国有资产经营有限责任公司承办的贵州省国资系统

2023年贵州省国资系统

2023年银企（黔晟国

银企（黔晟国资）交流推介会在贵阳举行。黔晟国资与贵州银行、建设银行、工商银2023-03-09资）交流推介会行、贵阳银行、农业银行、中国银行、兴业银行、中信银行、平安银行、浙商银行、贵阳农商银行

11家在黔金融机构签订战略合作协议。贵州贵安发展集团有限公司揭牌仪式暨项目签约座谈会上，产业合作签约环节，贵安发展集团分别与

6家单位签署合作协议；金融合作签约环节，贵安发展集团与国家开发银行贵州省分行、中国农业发展银行贵州省分行、建设银行贵州省分行、工商银行贵州省分行等

10家单位签署合作协议。2023-02-21贵安发展集团与

16家单位签约贵州省人民政府与上海证券交易所签署

省委副书记、省长李炳军在贵阳会见上海证券交易所党委书记、理事长邱勇一行，并见战略合作协议

证《贵州省人民政府上海证券交易所战略合作协议》签约。资料来源：新闻网站，

民生证券研究院整理2023-02-14本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告10固收专题研究4小结1、了解一下贵州省发展研究中心贵州省人民政府发展研究中心是省委、省政府的决策咨询机构，是从事综合性政策研究和决策咨询工作的省人民政府直属参公管理事业单位。研究中心成立以来，致力于对贵州经济社会发展中的重大问题进行研究，同时还与国务院发展研究中心、国务院研究室以及各省、自治区、直辖市发展研究中心协作攻关，共同研究全国性的重大课题。尽管发展研究中心名为研究中心、不是直接的执政部门，但对于其表述我们还是不能仅简单地从研究角度理解。调研组的表述一方面反映出当前债务化解的困难，另一方面或亦能反映一些政策动向。省发展研究中心的职能中包含与国务院发展研究中心协作攻关、共同研究全国性的重大课题，其近期调研反馈中提到的，“将根据了解到的实际情况和各市县反映的突出问题积极向国研中心争取智力支持，为化解贵州地方政府债务提出差异化、可操作的建议”，引发了市场的广泛探讨。2、贵州债务问题的现状从调研组的表述可以看到，当前贵州债务遇到的难题不小：“债务问题已成为摆在各地政府面前重大而又亟需解决的问题，但受制于财力水平有限，化债工作推进异常艰难，仅依靠自身能力已无法得到有效解决”。第一，贵州总量债务水平较高，且受制于区域发展禀赋，债务投入之下当前财力仍偏弱；第二，结构上，下辖诸多地市债务压力较大，尤其高成本的融资较多，债务短期化现象以及利息覆盖压力愈发增大；第三，贵州的非标逾期等信用负面事件仍然频发，定融发行也止不住；第四，债券仍然存在非市场化发行，离均值回归仍有一段路要走。为此，近两年贵州自上而下结合自下而上，开启了化债缓释之路，市场一直在高度关注，也多在思考贵州的特殊性，进一步来看是否有普适性？3、资产债务端同时发力首先，聚焦债务端来看，仍有边际利好可以期待：此前，在国发

2号文和财预

114号文加持之下，遵义道桥的银行贷款进行了全面的重组安排，期限结构优化的同时大幅降低了利息成本。而往后看，考虑到当前的债务压力，贵州其他区域的主体不排除有针对银行贷款进一步做重组优化的可能性，但范围和力度上或不一定像遵义道桥这样全面重组，针对局部主体的局部债务进行重组的概率较高，毕竟也要考虑到金融机构的可持续发展以及道德风险。本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告11固收专题研究但关于债券，进行重组的概率比较低，考虑到债券的发行滚续机制以及背后的参与机构，可能更多还是以续发的形式，不排除其中会涉及对成本的协调调整，但方式会更偏市场化。另外，聚焦资产端，这是最终化解债务问题、形成闭环的重要环节：关注到，近期贵州省在产业合作和金融机构合作两方面都有较多的战略合作协议签署。金融机构支持结合产业的高质量发展，中长期上不断形成正向循环，才能从根本上化解贵州的债务难题。本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告12固收专题研究5风险提示1、城投口径偏差。本文所采用的城投口径系非传统产业类的广义城投口径，较传统意义上的城投，口径更为广泛。行业竞争加剧的风险。2、部分数据缺失所导致的偏差。由于部分城投公司历年年报数据缺失，或会导致相关指标计算有偏差。3、宏观经济、地方政府债务压力、区域及平台评价的主观性。本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告13固收专题研究插图目录图

1：

贵州省发展研究中心机构设置....................................................................................................................................................4图

2：

2020-2022年全国各省经济、财政、债务指标（亿元）

....................................................................................................5图

3：

2020-2022年贵州省各地市经济、财政、债务指标（亿元）............................................................................................5图

4：

2018-2023年贵州省非标逾期事件（次）

.............................................................................................................................6图

5：

2023年以来贵州省城投债一级发行明细（亿元、年、%）................................................................................................6图

6：

2019年以来贵州省各区域一二级倒挂情况（bp）........................................