财务管理之收入分配决策

第八章收益分配决策本章要点：了解资本收益分配的对象，掌握资本收益分配的内容与程序；重点掌握影响企业股利政策制定的因素和股利政策的主要类型；了解资本收益分配的其他补充形式，即股票的分割与回购。理解和把握股票的分割与回购的主要特点及其对企业利益各方的影响。

第一页，共四十六页。企业收益分配决策具有特殊重要的地位，它直接涉及到各利益集团的切身利益，事关企业的生存与发展。因此，收益分配决策是企业财务决策中非常重要的一环，必须对其予以足够的重视。一、企业收益分配的内容与程序二、股利政策三、股票分割与回购

第二页，共四十六页。第一节收益分配的内容与程序一、企业收益分配的对象

企业收益分配，就是根据企业所有权的归属及各权益者占有的比例，对企业生产成果进行划分，是一种利用财务手段确保生产成果的合理归属和正确分配的管理过程。企业收益分配的对象应是企业的生产成果。企业资本收益的分配顺序主要包括息前税前利润、利润总额及税后利润的分配三个基本步骤。第三页，共四十六页。二、企业利润总额的构成与调整

1.构成我国企业收益分配的对象是利润总额。因此，准确计算一定时期的企业利润总额，也就是确保分配正确的基础。一般而言，企业的利润总额由营业利润、投资净收益和营业外收支净额组成，用公式表示就是：

利润总额＝营业利润＋投资净收益±营业外收支净额第四页，共四十六页。其中：（1）营业利润，是企业从事生产经营活动所取得的经营成果，它包括主营业务利润和其他业务利润。其基本计算公式为：

营业利润＝主营业务利润＋其他业务利润－管理费用－财务费用（2）投资净收益，是企业对外投资所获得的净利润，它表现为对外投资收益扣除了投资损失后的余额，即：投资净收益＝投资收益－投资损失第五页，共四十六页。（3）营业外收支，是与企业生产经营无直接联系的收入和支出。尽管这部分收支与企业生产经营活动无直接联系，但却与企业整体经营有关，所以也应成为企业利润组成部分之一。综上所述，企业的利润总额是一项综合反映企业一定时期全部财务成果的重要指标，其计算结果表现为企业全部收入抵补了全部支出后的余额。利润总额不但能反映企业最终的财务成果，而且，它是评价企业经济效益水平和管理质量的重要依据，也是企业进行收益分配的基础。第六页，共四十六页。

2.调整

企业的利润总额要在计征了所得税后，才能作为利润分配的依据。依据我国《公司法》和税法的规定，企业的会计利润应按规定进行必要的税前调整后，依法缴纳所得税。这里所说的必要的税前调整，从内容上讲，主要有三项：①税前利润弥补亏损；②已纳税或只需补交税的投资收益；③应纳税的损益扣减项目。第七页，共四十六页。三、税后利润分配的一般程序按制度规定，企业实现的利润，缴纳所得税后，一般按下列顺序分配：

1.抵补被没收的财物损失，支付各项税收的滞纳金和罚款。

2.弥补以前年度的亏损：超过税前弥补期限的。

3.提取法定盈余公积金。

4.提取公益金。

5.向投资者分配利润。其中股份公司应先按规定股息率支付优先股股利，然后提取任意盈余公积金，最后根据公司股利政策，向普通股股东分红。第八页，共四十六页。第二节股利政策一、股利理论（P285）关于股利与股票市价间的关系，存在着不同的观点，并形成了不同的股利理论。由此出发，国际著名的股利政策理论有两类三种：

1.股利无关论；

2.“一鸟在手”论；

3.税负差异论。股利有关论第九页，共四十六页。1.股利无关论（MM理论）

是由美国著名学者米勒（Miller）和莫迪格莱尼(Modigliani）首次提出的。其基本观点是：

在完善的资本市场条件下，股利政策不会影响公司的价值。公司价值（公司全部资产的市场价值，即股票与负债市场价值之和）是由公司投资决策所确定的本身获利能力和风险组合所决定，而不是由公司股利分配政策所决定。

第十页，共四十六页。股利有关理论讨论公司股利政策决策时，离不开投资者对投资收益偏好的分析，即股利和资本利得中投资者更偏爱哪一个。2.“一鸟在手”论主要代表人物M.Gordon和D.Durand。其基本思想是：股票投资收益包括股利收入和资本利得两种，即：

股票投资收益率＝股利收益率＋资本利得但（风险小）（风险大）由于大部分投资者都是风险厌恶型，他们宁愿要相对可靠的股利收入而不愿意要未来不确定的资本利得，因此公司应维持较高的股利支付率，也就是“两鸟在林，不如一鸟在手”。第十一页，共四十六页。3.税负差异论是由Litzenberger和Ramaswamy于1979年提出的。其基本思想：由于股利收入所得税率高于资本利得所得税率，这样，公司留存收益而不是支付股利对投资者更有利；另外，资本利得税要递延到股票真正售出的时候才会发生，同时考虑到货币的时间价值和风险价值，即使股利和资本利得这两种收入所征收的税率相同，实际的资本利得税也比股利收入税率要低。因此支付股利的股票必须比具有同等风险但不支付股利的股票提供一个更高的预期税前收益率，才能补偿纳税义务给股东造成的价值损失。由于普遍存在的税率的差异及纳税时间的差异，资本利得收入比股利收入更有助于实现收益最大化目标，企业应当采用低股利政策。第十二页，共四十六页。二、股利政策的含义与类型（P296）

股利政策，是公司管理当局对与股利有关的事项所采取的方针政策。股利政策涉及的内容十分广泛，如股利支付程序的确定、股利支付率的确定、股利支付形式的确定、股利发放时所需资金的筹集等。但其中最重要的是股利支付率的确定，因为它直接关系到股东的收益和公司未来的发展，可能影响到公司股票的价格。第十三页，共四十六页。①确定最佳资本支出水平（根据资本投资计划和加权平均资本成本）◆如果满足后有剩余，则发放股利②设定目标资本结构（股东权益资本/债务资本）

债务数额

股东权益数额留存收益◆如果留存收益不足，需发行新股③最大限度满足股东权益数的需要1.剩余股利政策

◎

公司的收益首先应当用于盈利性投资项目资本的需要，在满足了盈利性投资项目的资本需要之后，若有剩余，则公司可将剩余部分作为股利发放给股东。第十四页，共四十六页。①确定最佳资本支出水平

120万元满足后剩余：150－84＝66（万元）股利发放额：66万元股利支付率（66÷150）×100%＝44%②设定目标资本结构（股东权益资本70%，债务资本30%）债务数额股东权益数额84万元留存收益150万元③最大限度满足股东权益数的需要120×70%

例：某公司现有利润150万元，可用于发放股利，也可留存，用于再投资。假设该公司的最佳资本结构为30%的负债和70%的股东权益。根据公司加权平均的边际资本成本和投资机会计划决定的最佳资本支出为120万元。第十五页，共四十六页。资本支出预算200万元300万元现有留存收益资本预算所需要的股东权益资本股利发放额股利支付率150140（200×70%）106.67%150210（300×70%）——

∵现存的收益（150万元）满足不了资本预算对股权资本的需要量（210万元），∴不能发放股利，需要发行新普通股60(210－150)万元，以弥补股权资本的不足。

沿用上例资料，假设资本支出预算分别为200万元和300万元，则采取剩余股利政策，该公司的股利发放额和股利支付率为：第十六页，共四十六页。剩余股利政策评价：按照剩余股利政策，股利发放额每年随投资机会和盈利水平的变动而变动。

在盈利水平不变的情况下，股利将与投资机会的多少呈反方向变动，投资机会越多，股利越少。反之，投资机会越少股利发放越多。

在投资机会不变的情况下，股利的多少随着每年收益的多少而变动。第十七页，共四十六页。2.固定或持续增长的股利政策这一股利政策是将每年发放的股利固定在某一特定水平上并在较长的时期内不变，只有当公司认定未来盈余会显著地、不可逆转地增长时，才提高年度的股利发放额。重要原则绝对不要降低年度股利的发放额第十八页，共四十六页。图示固定或持续增长的股利政策第十九页，共四十六页。固定股利政策的评价：

优点：有利于股票价格的稳定，投资者风险较小。

缺点：股利支付不能很好地与盈利情况配合，盈利降低时也固定不变地支付股利，可能会出现资金短缺，财务状况恶化的后果；在投资需要大量资金的时候还会影响到投资所需的现金流。第二十页，共四十六页。3.固定股利支付率政策公司从其收益中提取固定的百分比，以作为股利发放给股东。在这种情况下，公司每年所发放的股利会随着公司收益的变动而变动，从而使公司的股利支付极不稳定，由此导致股票市价上下波动，很难使公司的价值达到最大。第二十一页，共四十六页。图示固定股利支付率政策（50%）第二十二页，共四十六页。固定股利支付率政策的评价：

优点是，能使股利与公司盈余紧密配合，真正体现多盈多分、少盈少分、无盈无分的原则，善待每一位股东。

缺点是不利于股价的稳定，因为股利不稳定。第二十三页，共四十六页。

4.低正常股利加额外股利政策低正常股利加额外股利政策，是公司一般情况下每年只支付固定的、数额较低的股利，而在盈余较多的年份，则加发额外股利。实行低正常股利加额外股利政策，优点是既保证股利支付的稳定，又能做到股利和盈余有较好的配合。因此，当公司的盈余和现金流量波动都比较剧烈时，采用这一政策效果最佳。

可见，上述各种政策是各有所长，公司在分配股利时应借鉴其基本决策思路，制定适合自己具体实际情况的股利政策。参见P368“股利政策的主要类型”第二十四页，共四十六页。三、影响股利政策的因素（P292)

(1)资本保全

(2)公司积累

(3)净收益

(4)偿债能力

(5)超额累计利润法律因素《公司法》《证券法》第二十五页，共四十六页。限制性条款（1）未来的股利只能以签订合同后的收益来发放；（2）营运资金低于某一特定金额时不得发放股利；（3）将利润的一部分以偿债基金的形式留存下来；（4）利息保障倍数低于一定水平时不得支付股利。契约性约束长期借款协议、债券契约、优先股协议、租赁合约等第二十六页，共四十六页。（1）变现能力（2）举债能力（3）盈利能力（4）投资机会（5）资本成本公司因素（1）稳定收入（2）股权稀释（3）税赋

股东因素第二十七页，共四十六页。四、股利支付程序：四个时间点(p290)董事会宣告发放股利的日期确定股东是否有资格领取股利的截止日期

领取股利的权利与股票彼此分开的那一日企业向股东发放股利的日期

按一般规定为股权登记日之前的第四个交易日股权登记日后的第一天就是除权日或除息日，这一天或以后购入该公司股票的股东，不再享有该公司此次分红配股。除权日是，转增或者配送股以后市场可流通总股数增加，那么原来的市场价格必须进行除权。

在计算机交易系统下，股票买卖交易的当天即可办完交割手续。在这种交易制度下，股权登记日的次日（工作日）即可确定为除息日。第二十八页，共四十六页。五、股利支付方式国际上，常见的股利支付方式有四种，即：

1.现金股利，以现金作为支付手段；

2.股票股利，以股票替代现金作为支付手段；

3.财产股利，以现金以外的资产，通常是企业持有其他单位的有价证券，作为支付手段；

4.负债股利，以负债方式向股东发放股利，通常是以公司应付票据的方式。

上述四种方式中，我国现阶段只允许采用前两种，即现金股利和股票股利。第二十九页，共四十六页。第三节资本收益分配补充

（股票分割与回购）一、股票股利(P300)

股票股利是指增加发行股票给现有股东（如配股，派股）。股票股利的特点：（一）股票股利的发放只改变所有者权益各项目的结构，而不影响所有者权益总额。例9-3第三十页，共四十六页。（二）当企业的盈余总额以及股东的持股比例不变时，每位股东所持股票的市场总值保持不变。例9-4第三十一页，共四十六页。二、股票分割（P302）

股票分割，严格说起来，并不属于股利分配范围，但由于其效果与股票股利类似，故而在此一并做些介绍。所谓股票分割，是指将面额较高的股票交换成面额较低的股票的行为。例如，将原来的一股股票交换成两股、三股等。第三十二页，共四十六页。

公司进行股票分割，其主要动机是为了控制股票价格，增强股票的流通性，吸引更广泛的散户投资者。因为，人们普遍认为股票的“最优”价格范围是客观存在的，一旦超出这一范围，不但会偏离企业财务目标，而且投资者也会退避三舍。据观察，在纽约证券交易所，大多数股票的最优价格在20——80美元之间。第三十三页，共四十六页。

股票分割时，发行在外的股数增加，会使每股面额降低，每股盈余下降；但公司价值不变，股东权益总额、权益各项目的金额及其相互间的比例也不会改变。例如，某公司原发行有面额为2元的普通股300000股，若按1∶2的比例进行股票分割，则分割前后的股东权益项目如下表所示。第三十四页，共四十六页。表股票分割前、后的股东权益股票分割前股票分割后（1：2）普通股600000(300000股，每股2元)资本公积

800000未分配利润

3000000

股东权益合计

4400000普通股600000(600000股，每股1元)资本公积

800000未分配利润3000000股东权益合计

4400000第三十五页，共四十六页。

从表中可见，股票分割时，普通股股数增加，使得每股面额降低，但公司价值没变，股东权益总额、权益各项目的金额及其比例也没有变。在这里，如果假定公司本年净利润为660000元，那么分割前的每股收益为2.2元，而分割后则只有1.1元，所以每股市价会因此而下降。从实践效果看，由于股票分割与股票股利非常接近，所以一般要根据证券管理部门的具体规定对二者加以区别。例如，有的国家证券交易机构就规定，发放25%以上的股票股利即为股票分割。第三十六页，共四十六页。股票股利与股票分割的比较：股票股利发放股票股利前发放股票股利后（10送1股,市价为10元/股）负债300普通股100(1000000股，每股1元)资本公积100留存收益500

股东权益合计700负债和股东权益总计

1000

负债300普通股110(1100000股，每股1元)资本公积190留存收益400股东权益合计700负债和股东权益总计

1000第三十七页，共四十六页。投资者股利支付前后的收益

项目发放前发放后每股收益EPS(元)持股比例（给定）持股收益（元）

2000000/1000000=2100000/1000000=10%100000×2=2000002000000/1100000=1.818110000/1100000=10%110000×1.818=200000第三十八页，共四十六页。股票股利与股票分割的比较：股票分割股票分割前股票分割后（1：2）普通股100(1000000股，每股1元)资本公积100留存收益500

股东权益合计700

普通股100(2000000股，每股0.5元)资本公积100留存收益500股东权益合计700

第三十九页，共四十六页。三、股票回购（P302）

1.股票回购的含义与方式

股票回购，是指上市公司从股票市场上收购本公司一定数额的发行在外的股票。股票回购于20世纪70年代首先在美国的证券市场上出现，发展至今已成为上市公司的一种有效的财务工具，近年来，更有许多公司实施了创记录的股票回购计划。例如，1986年，菲利普石油公司购回了8100万股普通股票，总值达41亿美元；1997年，通用汽车公司完成了50亿美元的股票回购计划；1998年，IBM回购了价值35亿美元的公司股票。第四十页，共四十六页。股票回购的方式主要包括公开要约收购、非要约市场买入和私下协商收购三种。（1）公开要约收购，是指上市公司发出公开收购要约向股东收购本公司的股票，其又分为市场价要约收购和固定价（通常高于市场价）要约收购。（2）非要约市场买入，是指公司不发出公开要约而在市场上自行买回股票。（3）私下协商收购，主要是指向少数大股东协议购买。第四十一页，共四十六页。

2.股票回购的类型一般来说，公司股票回购按照其目的可以分为以下两种类型：（1）股利替代。公司回购部分股票，一方面