财务管理第五章

第五章项目投资管理第一页，共六十九页。本章主要教学内容与要求本章主要介绍项目投资的特点和项目决策评价方法。学习本章，要求了解项目投资的特点，掌握项目投资的现金流量分析，掌握各种决策评价方法的原理及应用。第二页，共六十九页。第一节项目投资概述项目投资的意义项目投资的种类和特点项目投资的程序项目投资要考虑的因素第三页，共六十九页。一、项目投资的意义企业的经营活动实质上是由若干个投资金额不等、收益率不等的投资项目构成的。企业筹集的资金需要在各投资项目间分配。投资决策的正确与否，直接影响到企业的兴衰。第四页，共六十九页。二、项目投资的种类和特点项目投资主要以固定资产为投资对象，按照其对企业生产能力的影响分为新建项目和更新改造项目。新建项目又进一步分为单纯固定资产投资项目和完整工业投资项目。前者只涉及固定资产投资，后者还涉及流动资金投资和其它投资。项目投资属于长期投资。具有时间长、耗资多、风险大、变现力差的特点。

第五页，共六十九页。三、项目投资决策程序提出投资项目对投资项目进行可行性评价作出投资决策启动运作投资项目对投资项目进行再评价第六页，共六十九页。四、项目投资评价要考虑的因素现金流量——从数量上了解项目投入的资本及其收益情况。时间价值——考虑不同时期现金流量的价值差异。资金成本——考虑项目投入资本的成本水平。投资风险——考虑不同项目的风险大小。第七页，共六十九页。第二节现金流量分析一、现金流量的概念二、现金流量的构成和估算三、现金流量估算的假定四、投资决策中使用现金流量的原因第八页，共六十九页。一、现金流量的概念现金流量是指一个投资项目引起的企业现金收入和现金支出增加的数量。注意：1、这里的现金流量不仅包括项目投入的全部现实的货币资金，也包括投入的非货币资产的变现价值（或重置成本）。2、项目现金流量包括项目从建设期开始至项目报废为止的全部现金流量。第九页，共六十九页。二、现金流量的构成和估算（一）从内容上看：现金流量包括现金流入量、现金流出量、净现金流量三个具体概念。1、现金流入量：是由项目引起的现金收入（CI）。2、现金流出量：是项目引起的现金支出（CO）。3、净现金流量=现金流入量－现金流出量（NCF）第十页，共六十九页。（二）从时间上看：现金流量包括初始现金流量、营业现金流量、终结现金流量三个组成部分。1、初始现金流量：指建设期间的现金流量。2、营业现金流量：指项目建成投产后，经营期产生的现金流量。3、终结现金流量：指项目报废时清理产生的现金流量。第十一页，共六十九页。1、初始现金流量的估算

初始现金流量，是指项目在建设期间发生的现金流量。包括前期开办费、固定资产投资支出和及项目投产前垫支的流动资金。初始现金流量主要是现金流出量，但如果是改建项目，则有少量旧固定资产的变现收入。初始现金流量构成项目的原始投资额。第十二页，共六十九页。2、营业现金流量的估算

营业现金流量。是指项目投入使用后，由于生产经营带来的现金流入和流出的数量。（1）经营现金流入：经营收入（2）经营现金流出：付现营业成本和所得税支出。营业净现金流量=营业收入-付现成本-所得税=营业收入×（1－所得税率）一付现成本×（1－所得税率）+折旧×所得税率=（营业收入－付现成本－折旧）×（1－所得税率）＋折旧=净利润+折旧第十三页，共六十九页。3、终结现金流量的估算

终结现金流量。是指投资项目完结时发生的现金流量。主要包括：固定资产的残值收入或变价收入。建设期投入的流动资金的收回。第十四页，共六十九页。三、现金流量估算的假定1、时点指标假定。估算现金流量的时点一般规定为：营业现金流量在每个营业期的期末发生；终结现金流量在最后一个营业期期末发生；建设期第一笔投资在计算期起点投入。2、项目投资在建设期全部投入，在经营期不再追加投资。一次投入,当年投产的,建设期设定为03、项目投产前投入的流动资金在终结时全额收回。第十五页，共六十九页。[例1]某公司计划新建一条生产线，建设投资需500万元，一年后建成投产，另需追加流动资产投资200万元；投产后预计每年可取得营业收入630万元，第一年付现成本250万元，以后每年增加修理费20万元；该项目寿命期为5年，采用直线法计提折旧，预计残值为原值的10%，项目到期可收回投产前垫支的流动资金。所得税率为20%。要求计算各年的现金流量。现金流量计算表单位：万元现金流量0123456初始-500-200营业322306290374268终结250合计-500-200322306290374518第十六页，共六十九页。

年折旧额=500×（1－10%）÷5=90（万元）营业现金流量计算表单位：万元

3223062902745180123456500200项目23456营业收入630630630630630付现成本250270290310330折旧费9090909090税前利润290270250230210所得税(20%)5854504642税后利润232216200284178NCF322306290274268第十七页，共六十九页。四、投资决策中使用现金流量的原因1、有利于考虑时间价值。科学的投资决策要求考虑资金的时间价值，为此必须弄清每笔收入和支出发生的时间。而按权责发生制计算的利润没有考虑资金收付的时间，与按收付实现制计算的现金流量会存在时间上的差异。2、现金流量更具客观性。利润的计算包含很多不科学、不客观的成分。它受会计政策的影响，具有较大的主观随意性，以此作为决策的依据不太可靠。3、对于投资项目而言，现金流动状况比盈亏状况更重要。4、从整个项目计算期看,∑净现金流量=∑净利润第十八页，共六十九页。第三节项目投资决策评价指标对投资项目经济上的评价指标有两类：一类是不考虑时间价值的指标。也叫静态指标或非贴现指标。（包括：投资回收期、平均报酬率）一类是考虑时间价值的指标。也叫动态指标或贴现指标（包括：净现值、现值指数、内含报酬率）学习本章，要求掌握每一种指标的含义、计算方法，理解每种指标的决策规则及优缺点。第十九页，共六十九页。一、投资回收期投资回收期的概念投资回收期的计算方法投资回收期法的决策规则投资回收期法的优缺点第二十页，共六十九页。（一）什么叫投资回收期（PP）投资回收期是指收回初始投资所需要的时间。一般以年为单位。项目投资额在建设期投入，资金的回收是通过营业期产生的净现金流量收回的。计算回收期可以包括建设期，也可不包括。不包括建设期的回收期=包括建设期的回收期-建设期第二十一页，共六十九页。（二）投资回收期的计算方法1、每年的回收额相等时，投资回收期的计算方法如下：投资回收期=原始投资额÷每年的NCF2、每年的回收额不等时，则采用以下方法确定：（1）计算每年的累计回收额（2）累计回收额=原始投资额时处于哪一年，该年即为回收期的年数。第二十二页，共六十九页。例2：有两个投资总额均为150万元的项目，各年现金流量如下：试计算两方案的投资回收期。年限项目012345甲项目-1505050505050乙项目-1504040504090甲项目投资回收期=150÷50=3（年）乙项目投资回收期=3+20÷40=3.5(年)前例1，包括建设期的回收期为3+(700-628)÷290=3.28年不包括建设期的回收期=2.28年第二十三页，共六十九页。（四）投资回收期的决策规则及其优缺点决策规则：预测回收期≦期望回收期则可行，回收期越短越好。一般认为投资回收期不应超过项目经济寿命期的一半。优点（1）概念易懂，计算简单；（2）以收回原始投资快慢作为决策的依据，有利于减少投资风险。缺点：（1）忽略了时间价值（2）未全面考虑投资项目的各年的回收额及回收的资金总额。第二十四页，共六十九页。二、平均报酬率平均报酬率的概念及计算平均报酬率的决策规则平均报酬率的优缺点第二十五页，共六十九页。（一）平均报酬率的概念和计算平均报酬率是年平均报酬与原始投资额的比率。用ARR表示。平均报酬率的计算方法有二种：①平均报酬率=年平均NCF/原始投资总额②平均报酬率=年平均净利润/原始投资总额本教材采用第一种观点。为区分，采用第二种观点的，称为投资利润率或会计收益率。

第二十六页，共六十九页。承上例2，设固定资产折旧为每年30万元，用平均报酬率法计算甲、乙两项目的平均报酬率甲平均报酬率=50÷150=33.3%甲投资利润率=20÷150=13.33%乙平均报酬率=52÷150=34.66%乙投资利润率=23÷150=15.33%第二十七页，共六十九页。（二）平均报酬率法的决策规则及其优缺点决策规则：预测平均报酬率≧期望平均报酬率，则可行，越大越好。优点：简单、易算、与回收期法相比，考虑了投资项目在其寿命期内产生的全部现金流量，有利于选择收益最多的项目。缺点：仍未考虑时间价值，且用现金净流量作为报酬，会出现净利润为零，平均报酬率不为零的现象，不易为人所认同。第二十八页，共六十九页。三、净现值什么是净现值净现值的计算程序净现值法的决策规则净现值法的优缺点第二十九页，共六十九页。（一）什么叫净现值？NPV净现值——指一个投资项目未来报酬的现值总额与原始投资额的现值总额之差额。

净现值的意义：反映贴现后投资项目的回报与投入相比所增加的的净值。第三十页，共六十九页。（二）净现值的计算步骤1、计算各年的现金流量2、选择一个合理的贴现率（资金成本率或投资要求的最低报酬率或行业基准收益率）3、计算未来报酬的总现值。（包括每年的营业现金流量的现值总额和终结现金流量的现值总额之和）4、计算投资额的总现值。如果投资额在开始时一次投入，则其现值就是初始投资额。如果分次投入，则要计算各期投资额的现值总额。5、净现值=未来报酬的总现值-投资额的现值第三十一页，共六十九页。承前例2：设资金成本率为15%，计算两方案的净现值年份012345甲-1505050505050乙-1504040504090NPV甲=50×P/A,5,15%－150=50×3.3522－150=167.61－150=17.61万元NPV乙=40×P/F,1,15%＋40×P/F,2,15%＋50×P/F,3,15%＋40×P/F,4,15%＋90×P/F,5,15%－150=40×0.8696+40×0.7561+50×0.6575+40×0.5718+90×0.4972-150=165.52-150=15.52万元第三十二页，共六十九页。（三）净现值决策规则净现值≧0，方案可行；净现值﹤0，方案，方案不行。净现值越大，效益越好。第三十三页，共六十九页。（四）净现值的优缺点优点：1、考虑了资金的时间价值。2、考虑了项目计算期内全部现金流量。3、考虑了投资的风险。（因为贴现率的选取会考虑风险）不足：1、净现值是绝对数，不能直接比较投资规模不同或使用期限不同的方案的获利能力。2、不能直接了解项目的实际报酬率。3、需要预先设定合理的贴现率。贴现率越大，净现值越小。第三十四页，共六十九页。四、现值指数（PI）1.现值指数的概念：现值指数是未来报酬的现值与原始投资额的现值的比值。2.现值指数的计算公式：现值指数=未来报酬的现值/原始投资额的现值=1+净现值/原始投资额的现值3.现值指数的意义：反映贴现后的投入产出比率第三十五页，共六十九页。4.现值指数的决策规则：现值指数≧1，可行，反之则不行；现值指数越大越好。现值指数与净现值的优缺点基本相同。由于净现值≧0，则现值指数必定≧1，故净现值法与现值指数数在可行性评价上没有差异.但净现值越大的项目现值指数不一定越大。所以择优评价上会出现分歧。现值指数有利于评价投资规模不同的方案的获利能力。第三十六页，共六十九页。五、内含报酬率（IRR）内含报酬率也称内部报酬率。是使项目的净现值等于零的贴现率。是项目实际可以达到的年收益率。

第三十七页，共六十九页。（一）内含报酬率的一般计算方法_逐步测试法原理:依据净现值的大小与贴现率大小的关系，逐步测试出。首先随便估计一个贴现率，并按此贴现率计算NPV，如果计算出的NPV＞0，应提高贴现率再进行测算；如果计算出的NPV＜0，应降低贴现率再进行测算；经过如此反复测算，直到找出使净现值为零的贴现率。也可找到净现值为正和为负的两个相邻贴现率，然后再利用插值法计算出内含报酬率。第三十八页，共六十九页。例：有两个投资总额均为150万元的项目，各年现金流量如下：试计算两方案的内含报酬率。年限项目012345甲项目-1505050505050乙项目-1504040504090第三十九页，共六十九页。甲项目内部报酬率计算如下i=15%,NPV=17.61i=18%,NPV=6.36i=20%,NPV=-0.047=19.98%简算法：50×P/A,IRR,5-150=0则：P/A,IRR,5=3查年金现值系数表，得出：P/A,18%,5=3.1272P/A,20%,5=2.9906同样可用插值法求出IRR第四十页，共六十九页。例：某公司08年1月1日发行了5年期债券，面值为1000元，票面利率为10%，按年付息，到期还本。若投资者在09年1月1日以1080元的价格购买，持有至到期，投资收益率有多高？

10010010011001080第四十一页，共六十九页。使：100×P/A,4,i+1100×P/F,4,i=0则i=IRR第四十二页，共六十九页。（三）内含报酬率法的决策规则及优缺点决策规则：内含报酬率≥资金成本率，或投资者要求的报酬率，则可行；内含报酬率越高越好。优点：1、考虑了时间价值。2、能直接了解项目的实际收益率。3、不必预定贴现率。因为内含报酬率不受预定的贴现率大小的影响。缺点：1、计算比较复杂。2、在现金流量方向发生多次改变时有多个内含报酬率第四十三页，共六十九页。总结：各种决策评价方法比较1、体现资金时间价值的指标是决策分析的主要指标，不考虑时间价值的指标是辅助指标。一个投资项目肯定具有可行性的要求是：NPV≥0，PI≥1，IRR≥资金成本率。PP和ARR达到预期。2、从指标的计算值看，只要贴现率选择恰当，NPV≥0，PI≥1，IRR≥资金成本率。三者在项目可行性评价上不会有分歧。但在择优选择上有差异。3、在资金有限量的情况下，最大的净现值符合企业的理财目标，故一般认为净现值是最好的方法。第四十四页，共六十九页。课堂练习：投资决策的基本指标的计算[例]某公司现A、B两个方案可供选择，A方案需一次性投资50万元，当年投产，预计第一年可取得销售收入30万元，以后逐年递减2万元，付现成本为各年收入的30%，寿命期5年，预计净残值5万元；B方案第一年需投入40万元，第二年初再投入40万元，建设期2年，投产后预计第一年营业现金净流量20万元，以后逐年递增3万元，寿命期5年，预计净残值6万元。设企业所得税率为33%，资金成本率为5%,试根据上述资料计算五个基本指标。第四十五页，共六十九页。

17.0416.10215.16414.22613.288＋5A方案：012345

50

B方案：2023262932＋6

0123456740401、投资回收期：PPA=3＋(50－48.306)÷14.226=3.12（年）√PPB=3＋（80－69）÷29=3.38（年）2、平均投资报酬率：ARRA：∑NCF÷5÷50×100%=32.33%ARRB：∑NCF÷5÷80×100%=34%√第四十六页，共六十九页。3、净现值：NPVA=17.04×0.952＋16.102×0.907＋15.164×0.864＋14.226×0.823＋18.288×0.784－50=69.97－50=19.97（万元）NPVB=20×0.864＋23×0.823＋26×0.784＋29×0.746＋38×0.711－40－40×0.952=105.245－78.08=27.165（万元）√4、现值指数：PIA=69.97÷50=1.399√PIB=105.245÷78.08=1.3485、内部报酬率：i=18%NPVA=0.566i=20%NPVA=－0.022i=10%NPVB=6.3865i=12%NPVB=－0.2323插值法求得：IRRA=19.9%√IRRB=11.93%第四十七页，共六十九页。第四节投资项目评价方法的运用独立项目的决策互斥项目的决策资本限量的投资组合决策更新决策是否缩短建设期的决策第四十八页，共六十九页。一、独立投资项目决策独立投资项目决策，只要求项目可行就可以。折现指标的可行条件是：净现值大于0。现值指数大于1。内含报酬率大于资金成本率。非折现指标的可行条件是：静态投资回收期低于投资者期望的回收期。平均报酬率高于期望报酬率。第四十九页，共六十九页。二、多个互斥项目的决策在企业可接受的投资范围内，净现值最大的方案最优。因为最大的净现值有利于企业价值的最大化。需要注意的问题：在投资项目寿命不等时不能用净现值总额来比较，可用年均净现值法来决策。年均净现值越大，项目的效益越好。年均净现值=净现值÷年金现值系数第五十页，共六十九页。三、资本限量时投资组合决策资本限量是指企业资金有一定限度，不能投资于所有可接受的项目。那么，在资金有限量的情况下，什么样的项目将被采用呢？为了使企业获得最大的利益，同时资金得到充分利用，应投资于一组使净现值最大的项目。方法：可按投资项目现值指数的大小并结合净现值排队，然后按资金限额进行各种组合，选择能实现净现值最大的投资组合。第五十一页，共六十九页。

例：已知资本限量为60万元，可选择投资项目如下：项目初始投资额净现值现值指数A400,00060,0001.15B250,00032,5001.13C350,00038,5001.11D300,00024,0001.08E100,000－10,0000.90

选择结果投资组合初始投资额净现值加权现值指数 B、C600,000710001.12 B、D、550,000565001.10 显然，最佳组合是B、C组合。第五十二页，共六十九页。四、固定资产更新决策决策问题：在有新的设备替代旧的设备情况下，是继续使用旧设备还是使用新设备？决策要点：

(1)将继续使用旧设备和使用新设备看成是两个互斥方案的选择。（2）以旧设备的变现价值作为旧设备的继续使用的初始投资。而不能以旧设备的账面净值作为初始投资。（3）要考虑新设备使用年限和旧设备继续使用年限是否一致。第五十三页，共六十九页。1、差量分析法（增量分析法）概念：比较新旧设备在使用年限内现金流量的差异，计算差量净现值，根据差量净现值(△NPV)来决定是否更新设备的方法。决策规则：差量净现值＞0，更新；差量净现值＜0，继续使用旧设备。适应范围：新设备使用年限和旧设备继续使用年限相等的情况。第五十四页，共六十九页。差量分析法举例例：吉利公司准备购置一台60,000元的新设备替换旧设备，新设备预计可使用5年，期满后有残值10,000元。旧机器是五年前花40,000元购入的，估计还可使用5年，使用期满无残值，如果现在变卖，可得价款15,000元。新设备替换旧设备后，每年会增加销售收入30,000元，增加付现成本10,000元。新旧设备均采用直线法计提折旧。企业所得税率为40%，资金成本率为10%，问：企业是否更新设备？第五十五页，共六十九页。（1）分析初始投资的差量△初始投资=60,000-15,000=45,000（2）各年营业现金流量的差量△销售收入=30,000△付现成本=10,000△年折旧额=10,000-4,000=6,000△税前利润=30,000-10,000-6000=14,000△所得税=14,000×40%=5,600△税后利润=14,000-5,600=8,400△营业现金流量=8,400+6,000=14,400（3）终结现金流量的差量10,000第五十六页，共六十九页。

（4）计算差量净现值：△净现值=14,400×3.170+24,400×0.621-45,000=15,8004、评价：机器更新后，会增加净现值15,800元，故应更新。第五十七页，共六十九页。2、年均使用成本法年均使用成本法：是根据新旧设备的年平均使用成本的高低来决定是否更新的方法。所谓年均使用成本，是指与设备相关的现金流出的年平均值。该方法适用范围：新旧设备继续使用年限不等，且设备更新不影响营业收入的情况。与设备相关的现金流出包括:A、设备投资;B、每年营运成本C、残值收入（抵减现金支出）第五十八页，共六十九页。年均使用成本的计算方法：（1）不考虑时间价值：年均使用成本=（设备投资+各年营运支出总计-残值收入）÷使用年限（2）考虑时间价值：年均使用成本有三种方法：公式一：年均使用成本=（设备投资+各年营运支出的现值合计-残值收入的现值)÷年金现值系数公式二：年均使用成本=设备投资÷年金现值系数+年营运支出-残值收入÷年金终值系数公式三：年均使用成本=（设备投资-残值）÷年金现值系数+年营运支出+残值×贴现利率第五十九页，共六十九页。年均使用成本法举例某企业有一台旧设备，工程技术人员提出更新要求。有关数据如下：设企业的资金成本率为15%项目旧设备新设备原值预计使用年限已使用年限残值变现价值年运行成本550010450015001750600010075060001000第六十页，共六十九页。旧设备年均使用成本=1500÷P/A,15%,6+1750-500÷F/A,15%,6=2089.24新设备年均使用成本=6000÷P/A,15%,10+1000-750÷F/A,15%,10=2158.26结论：继续使用旧设备。第六十一页，共六十九页。五、是否缩短投资期的决策决策特点：缩短投资期会增加投资额，使项目提早见效，但不会影响项目的使用寿命。故不考虑时间价值的话，肯定不宜缩短。但考虑时间价值，只要项目提早见效所增加的收益现值超过增加投资额的现值，就可行。决策方法：比较缩短投资期与正常投资期的净现值。选择净现值较大的方案。第六十二页，共六十九页。[例]公司拟进行一项投资，正常投资期为3年，现欲缩短为2年，有关资料如下：分析是否应缩短建设期。（设资金成本率为8%）项目01234~910正常投资期的现金流量－500－500－5000400400缩短投资期的现金流量－800－80004004000△现金流量－300－30050040