企业融资战略与价值创造

企业融资战略与价值创造王怀方博士2010年9月第一页，共一百三十六页。目录

万科发展壮大历程的融资之路当前市场主要融资工具及企业对策融资结构与融资理论中国融资市场的发展及展望案例讨论：蒙牛与摩根的“豪赌协议”第二页，共一百三十六页。一、万科发展壮大历程的融资之路第三页，共一百三十六页。一、万科发展壮大历程的融资之路1、万科公司简介2、万科发展战略3、管理模式4、多元化的融资渠道第四页，共一百三十六页。一、万科发展壮大历程的融资之路1、万科公司简介

万科成立于1984年5月，是目前中国最大的房地产上市公司。1991年在深交所挂牌上市，两次荣获福布斯“全球最佳小企业”称号，一次入选“福布斯亚洲最佳小企业200强”。万科将大众住宅开发确定为公司核心业务，目前业务覆盖上海、深圳、广州、北京、天津等20多个城市。2006年，公司销售收入178.5亿元，净利润21.5亿元，纳税14.1亿元。截至2006年年末，总资产485亿元，净资产149亿元。

第五页，共一百三十六页。一、万科发展壮大历程的融资之路2、万科发展战略

1）资产重组的归核化战略——集中于房地产业1993年业务范围：房地产、进出口贸易、商业、工业制造与服务、广告娱乐等；非直接控制、仅参股投资企业达12家之多。1996年，转让深圳怡宝食品饮料公司、北京比特实业股份公司；1997年，转让深圳万科工业扬声器制造厂及深圳万科供电公司的股权；1998年，转让深圳国际企业服务公司、香港银都国际置业公司股权，盘活所持北京银建股份有限公司和上海泛亚招商控股公司等公司法人股；2001年，将深圳万科精品制造公司股权整体转让给公司员工（ESOP）或外部投资者、将所持万佳百货72%的股权转让给华润。万科成功的原因：选择了一个行业、创造了一套制度、培养了一个团队、树立了一个品牌、确立了主流产品、实行了跨地域发展模式。

——王石第六页，共一百三十六页。一、万科发展壮大历程的融资之路2、万科发展战略

2）制定适合于中国经济区域发展的战略布局投放的资源由20个城市向北京、深圳、上海和天津集中。也就是说，万科走的不仅是经营领域的专业化，也是地域专业化战略之路。万科发展策略是集约化发展。从区域发展策略上来说，是3＋X的发展模式，3是指珠三角，长三角，和环渤海地区，这三个地区占了商品销售住宅71.7％的份额，目前万科基本完成了这个区域的布局。X是指中西部地区的重点城市，像武汉、成都这样的中心区域城市。第七页，共一百三十六页。一、万科发展壮大历程的融资之路3、集权式的管理架购

第八页，共一百三十六页。一、万科发展壮大历程的融资之路4、多元化的融资渠道——战略成功实施的关键因素1）万科的直接融资之路时间融资方式融资规模1988年发行A股票2758万元1991年配股1.3亿元1993年发行B股票4.5亿港元1997年配股3.82亿元2000年配股6.4亿元2002年可转债15亿元2004年可转债19.9亿元2006年定向增发42亿元2007年增发100亿元合计194亿元第九页，共一百三十六页。一、万科发展壮大历程的融资之路4、多元化的融资渠道——战略成功实施的关键因素2）万科的间接融资之路年度200120022003200420052006资产64.882.158105.6155.34219.9485借款总额16.146.221.00220.1527.58122短期借款13.534.618.411.15215.6327长期借款2.611.62.6028.9911.9595授信额度34405353第十页，共一百三十六页。一、万科发展壮大历程的融资之路4、多元化的融资渠道——战略成功实施的关键因素3）综合运用其他融资手段——项目融资项目合作对象类型金额深圳东海岸新华信托债权信托2.6亿深圳17英里新华信托营销信托2亿深圳云顶项目深圳国投复合信托1.5亿广州南湖项目平安信托债权信托2亿广州城市花园平安信托债权信托2亿天津水晶城永亨银行境外银行贷款1.6亿中山城市风景HI境外银行贷款2.3亿东莞运河东项目中信资本境外银团贷款1.7亿成都魅力之城GIC境外基金1.4亿合计17亿资料来源：公司2005年中报第十一页，共一百三十六页。一、万科发展壮大历程的融资之路4、多元化的融资渠道——战略成功实施的关键因素2005年公司有息负债结构科目2005年利率短期借款900,000,0005.08%-5.58%一年内长期负债662,980,000

银行借款284,030,000

其中:人民币180,000,0005.76%港币借款104,030,000Hibor+3.15%集合信托借款378,950,0004.0%—5.184%长期借款1,194,889,180

银行借款794,889,180

其中:人民币借款290,000,0005.76%

50,000,0005.76%

214,000,0005.184%-5.76%港币借款19,765,700Hibor+1.75%

221,123,480Libor+4.25%集合信托借款400,000,0004.75%应付债券884,762,6491.38%有息负债总计3,642,631,829

第十二页，共一百三十六页。一、万科发展壮大历程的融资之路4、多元化的融资渠道——战略成功实施的关键因素

2005年公司有息负债结构

第十三页，共一百三十六页。一、万科发展壮大历程的融资之路5、科学的战略规划与丰富的融资渠道成就了万科的辉煌第十四页，共一百三十六页。一、万科发展壮大历程的融资之路5、科学的战略规划与丰富的融资渠道成就了万科的辉煌注:2005年统计口径发生变化，故不具有可比性第十五页，共一百三十六页。二、当前市场主要融资工具及企业对策

第十六页，共一百三十六页。二、当前市场主要融资工具及企业对策（一）融资工具的运用原则（二）企业传统融资的主要工具及运用（三）项目融资模式及运用第十七页，共一百三十六页。二、当前市场主要融资工具及企业对策（一）融资工具的运用原则合理确定资金需量，努力提高筹资效果周密研究投资方向，大力提高投资效果适时取得所筹资金，保证资金投放需要认真选择筹资来源，力求降低筹资成本

合理安排资金结构，保持适当偿债能力

遵守国家有关法规，维护各方合法权益第十八页，共一百三十六页。二、当前市场主要融资工具及企业的对策主要融资工具A、一般的融资工具及渠道◆银行借款◆商业信用◆股权融资B、本专题所探讨的企业融资工具◆企业传统融资的主要工具①短期融资券②公司债券③可转换债券——分离与非分离④股权融资⑤特殊目的融资——并购贷款◆项目融资的主要工具及渠道①BOT融资模式②资产证券化③信托第十九页，共一百三十六页。二、当前市场主要融资工具及企业的对策（二）主要融资工具及运用——短期融资券短期融资券，是指企业依照本办法规定的条件和程序在银行间债券市场发行和交易并约定在一定期限内还本付息的有价证券。A、短期融资券出台背景B、相关法律与法规及发行程序C、短期融资券的融资优势D、当前短期融资券环境E、短期融资券的经济意义第二十页，共一百三十六页。二、当前市场主要融资工具及企业对策（二）主要融资工具及运用——短期融资券A、短期融资券出台背景1）早在1988年-1997年企业就曾发行过短期融资券，但由于乱拆借、乱提高利率和乱集资的“三乱”，而退出市场；2）短期融资券是一种货币市场工具。面向合格机构投资人发行短期融资券是以货币市场发展促进金融整体改革的重要政策措施。第二十一页，共一百三十六页。二、当前市场主要融资工具及企业对策（二）主要融资工具及运用——短期融资券B、相关法律与法规及发行程序主要内容一是明确中国人民银行依法对短期融资券的发行和交易进行监督管理；二是明确只对银行间债券市场机构投资人发行，不对社会公众发行；三是规定采取备案发行的方式；四是发行规模实行余额管理，期限实行上限管理，发行利率不受管制；五是应进行信用评级、注册会计师审计、聘请律师出具法律意见书；六是明确了发行人的信息披露规范。第二十二页，共一百三十六页。二、当前市场主要融资工具及企业对策（二）主要融资工具及运用——短期融资券B、相关法律与法规及发行程序——主要条款1）发行人条件：（一）是在中华人民共和国境内依法设立的企业法人；

（二）具有稳定的偿债资金来源，最近一个会计年度盈利；

（三）流动性良好，具有较强的到期偿债能力；

（四）发行融资券募集的资金用于本企业生产经营；

（五）近三年没有违法和重大违规行为；

（六）近三年发行的融资券没有延迟支付本息的情形；

（七）具有健全的内部管理体系和募集资金的使用偿付管理制度；

（八）中国人民银行规定的其他条件。第二十三页，共一百三十六页。二、当前市场主要融资工具及企业对策（二）主要融资工具及运用——短期融资券B、相关法律与法规及发行程序——主要条款2）信用评级企业发行融资券，均应经过在中国境内工商注册且具备债券评级能力的评级机构的信用评级，并将评级结果向银行间债券市场公示。近三年内进行过信用评级并有跟踪评级安排的上市公司可以豁免信用评级。

3）发行期限与利率融资券的期限最长不超过365天。发行融资券的企业可在上述最长期限内自主确定每期融资券的期限。

融资券发行利率或发行价格由企业和承销机构协商确定。第二十四页，共一百三十六页。二、当前市场主要融资工具及企业对策（二）主要融资工具及运用——短期融资券B、相关法律与法规及发行程序——主要条款4）信息披露在融资券存续期内，发行人发生可能影响融资券投资人实现其债权的重大事项时，发行人应当及时向市场公开披露。下列情况为前款所称重大事项：

▷发行人的经营方针和经营范围的重大变化；

▷发行人发生未能清偿到期债务的违约情况；

▷发行人发生超过净资产百分之十以上的重大损失；

▷发行人作出减资、合并、分立、解散及申请破产的决定；

▷涉及发行人的重大诉讼；第二十五页，共一百三十六页。二、当前市场主要融资工具及企业对策（二）主要融资工具及运用——短期融资券B、相关法律与法规及发行程序——主要条款第二十六页，共一百三十六页。二、当前市场主要融资工具及企业对策（二）主要融资工具及运用——短期融资券B、相关法律与法规及发行程序——发行程序公司与主承销商沟通并准备所需要材料人民银行核定发行最高额发行前5日，将相关发行材料报人民银行备案20日5日公告募集说明书3日发行结束公告发行情况结束10工作日后，主承销商将发行情况报告人民银行◊与股票发行程序接近◊备案制下，程序更加简单第二十七页，共一百三十六页。二、当前市场主要融资工具及企业对策（二）主要融资工具及运用——短期融资券C、短期融资券的优势

融资成本较少。10年期企业债券总融资成本4.7%－5.1%左右，1年期银行贷款利率5.58%，365天期限短期融资券融资成本在3.5%左右。另外，发行企业债券还必须提供担保，而短期融资券无需担保，从而节约了担保费用。

发行门槛较低。企业只要具有稳定偿债资金来源，流动性良好，最近一个会计年度盈利就具备了发行短期融资券的核心要件。

审批程序比较简单。短期融资券发行实行备案制，其惟一管理机构中国人民银行须在自受理符合要求备案材料之日起，20个工作日内通知企业是否接受备案，并且允许企业自主决定发行时间和利率。

发行时机可自行确定。可由企业自主决定，企业在中国人民银行核定最高余额范围内，可分期发行。具体发行时间自行确定，只需在每期融资券发行日前5个工作日，向中国人民银行备案即可。第二十八页，共一百三十六页。二、当前市场主要融资工具及企业对策（二）主要融资工具及运用——短期融资券D、当前短期融资券环境1）截止2009年12月底，企业短期融资券市场发行规模已达15000亿元以上。2）截止09年12月底，400多家上市公司通过发行短期融资券筹资8000多亿元。3）目前参与发行短期融资券的企业达到除了上市公司外，还有中国石油化工集团等大型国企；第二十九页，共一百三十六页。二、当前市场主要融资工具及企业对策（二）主要融资工具及运用——短期融资券D、当前短期融资券环境4）发行利率。以一年期短期融资券为例，自05年5月26日起，发行利率保持在2.92%左右，最高的江苏恒力化纤为4.75%。自2008年随着市场利率下降，短期融资券的发行利率随之下降，目前维持在2.5%—3%左右.第三十页，共一百三十六页。二、当前市场主要融资工具及企业对策（二）主要融资工具及运用——短期融资券D、当前短期融资券环境5）发行期限。涵盖3个月、6个月、9个月和1年期4个品种，其中1年期短期融资券为主体，占发行规模的73.26%，这也是短券允许发行的最长期限。6）发行主体。不仅包括中电信、中石化等国有特大型企业，也有魏桥创业集团等集体企业、横店集团、福禧投资控股等私营企业以及翔鹭石化等外资企业。7）信用评级。共有五家评级公司参与短券信用评级，分别为中诚信、联合、大公、上海新世纪和上海远东。第三十一页，共一百三十六页。二、当前市场主要融资工具及企业对策（二）主要融资工具及运用——短期融资券案例：中国首只“垃圾债”福禧短期融资券

福禧投资2006年3月向投资者推出的10亿元1年期的短期融资券时，恐怕连公司自身也没有想到，将接连创造两个第一：福禧投资是中国第一家发行短期融资券的非上市民营企业；福禧短期融资券在上海社保案发后评级降为C级，沦为中国第一只“垃圾债券”。第三十二页，共一百三十六页。二、当前市场主要融资工具及企业对策（二）主要融资工具及运用——短期融资券06年7月，福禧投资曾违规拆借32亿元上海社保基金，用于购买沪杭高速上海段30年的收费经营权的丑闻被揭露。福禧投资的主要财产遭法院冻结，10亿短融券投资者直面偿付风险，整个中国债券市场都被这有史以来的第一次信用危机所震动。2006年8月21日，福禧融资债短期信用评级被上海远东资信评估公司降为C级，成为中国首只垃圾债券。然而，就在这意想不到的时刻，中国第一批“垃圾债券”淘金者出现了。2006年9月6日，福禧融资券以79.338元的平均价格成交了4200万元，共有两笔成交。其中一笔成交单价只有60元。另一笔成交单价为98元。

60元单价成交的那家福禧债的买家，便是总部位于深圳的第一创业证券。该公司当时买下了面值2100万的福禧债。案例：中国首只“垃圾债”福禧短期融资券第三十三页，共一百三十六页。二、当前市场主要融资工具及企业对策（二）主要融资工具及运用——短期融资券2007年2月27日下午，福禧债持有人参与了由央行主持的沟通会。当时的决定是，福禧债的偿付资金放在一个司法监管账户上，通过中央国债登记结算公司完成兑付。为了避免对金融市场造成震荡，福禧债的偿付将不发布公告。福禧债在2007年3月7日兑付之后，第一创业证券那笔投资半年多的债券收益率为66％，年化收益率高达134.4％。中国垃圾债券“第一单”的收益令人满意。福禧债的持有人包括商业银行、基金公司和保险公司，因此，中国银监会、证监会以及保监会都被动地介入到这场风波之中。按照监管部门的规定，保险公司和基金公司只能投资于国内信用级别在A-1以上的债券，商业银行购买融资券需要内控部门授信，也无法投资垃圾债券。一位参与其中的人士说，这是中国债券市场第一次真正经历信用风险，“历史的教训应该被记住”。案例：中国首只“垃圾债”福禧短期融资券第三十四页，共一百三十六页。二、当前市场主要融资工具及企业对策（二）主要融资工具及运用——短期融资券E、短期融资券的经济意义1）微观角度——企业降低融资成本发行短期融资券计划云南铜业公告表示，发行募集资金主要用于补充公司扩大再生产的流动资金和置换部分高利率的银行贷款。

2）宏观角度——发展短期融资券市场有利于完善货币政策传导机制

▷当前以间接融资为主导的格局使货币政策传导机制受商业银行影响颇大；

▷短期融资的直接融资方式将通过利率形式完善货币政策传导机制

第三十五页，共一百三十六页。二、当前市场主要融资工具及企业对策（二）主要融资工具及运用——公司债券A、公司债券概况B、企业债券融资概述C、公司债券融资的相关问题D、中国债券市场未来发展展望第三十六页，共一百三十六页。二、当前市场主要融资工具及企业对策（二）主要融资工具及运用——公司债券A、公司债券概况（1）按债券可否提前赎回划分，分为可提前赎回债券和不可提前赎回债券。（2）按债券票面利率是否变动，企业债券可分为固定利率债券、浮动利率债券和累进利率债券。累进利率债券指随着债券期限的增加，利率累进的债券。

（3）按发行人是否给予投资者选择权分类，分为附有选择权公司债券和不附有选择权的公司债券。附有选择权的公司债券，如可转让公司债券、有认股权证的公司债券、可退还公司债券等。债券持有人没有上述选择权的债券，即是不附有选择权的公司债券。第三十七页，共一百三十六页。二、当前市场主要融资工具及企业对策（二）主要融资工具及运用——公司债券B、企业债券市场发展概述1）发展背景：主要基于国家重点建设项目，保证国家重点建设项目的融资需求，由此导致我国企业债券的发行主体基本上都是国有大型企业甚至是超大型企业，这些企业基本以国家信用为支持，募集资金用途主要是基础建设或固定资产投资，由此其信用风险、期限、利率水平趋于一致。严格意义上看，应为准国债。2）主要法律法规：《企业债券管理条例》（1993/08）第三十八页，共一百三十六页。二、当前市场主要融资工具及企业对策2、主要融资工具及运用——公司债券B）中国企业债券市场概况3）历次发行规模4）企业债券期限分布第三十九页，共一百三十六页。二、当前市场主要融资工具及企业对策2、主要融资工具及运用——公司债券5）中国企业债券市场存在的问题

规模小从1997年到2006年近10年当中，企业债券融资额只有股票融资额的47.3%，国债融资额的18.4%，远远低于美国公司债融资占资本市场的比例。第四十页，共一百三十六页。二、当前市场主要融资工具及企业对策2、主要融资工具及运用——企业债券5）中国企业债券市场存在的问题主体结构从发行主体结构情况看，企业债券并不是真正意义上的企业债，而是具有“准国债”的性质。管理体制企业在发行债券过程中面临着多头管理，由国家发改委负责额度审批，中国人民银行负责利率控制，证监会主管上市流通。企业债券品种少，结构单一目前市场交易的品种只有按年付息和到期付息两种，以到期付息为主，多为固定利息券，大多数债券期限集中在5到10年的品种第四十一页，共一百三十六页。二、当前市场主要融资工具及企业对策2、主要融资工具及运用——公司债券C）公司债券融资的相关问题1）公司债券融资渠道出台的背景⊙企业债券市场存在的严重问题⊙丰富上市公司的融资渠道，改善上市公司的治理结构第四十二页，共一百三十六页。二、当前市场主要融资工具及企业对策2、主要融资工具及运用——公司债券C）公司债券融资的相关问题2）公司债券融资的相关规定●《公司债券发行试点办法》——2007年8月15日●发行条件：(一)公司的生产经营符合法律、行政法规和公司章程的规定，符合国家产业政策；(二)公司内部控制制度健全，内部控制制度完整性、合理性、有效性不存在重大缺陷；(三)经资信评级机构评级，债券信用级别良好；(四)公司最近一期末经审计净资产额应符合法律、行政法规和中国证监会有关规定；(五)最近三个会计年度实现的年均可分配利润不少于公司债券一年的利息；(六)本次发行后累计公司债券余额不超过最近一期末净资产额的百分之四十；金融类公司的累计公司债券余额按金融企业的有关规定计算。

第四十三页，共一百三十六页。二、当前市场主要融资工具及企业对策2、主要融资工具及运用——公司债券C）公司债券融资的相关问题2）公司债券融资的相关规定●《公司债券发行试点办法》——2007年8月15日发行公司债券，可以申请一次核准，分次发行。自中国证监会核准发行之日起，公司应在六个月内首次发行，剩余数量应当在二十四个月内发行完毕。超过限定时效未发行的，核准文件失效，须重新经中国证监会核准后方可发行。

首次发行数量应当不少于总发行数量的50%，剩余分次发行的数量由公司自行确定，每次发行完毕后五个工作日内报中国证监会备案。

第四十四页，共一百三十六页。二、当前市场主要融资工具及企业对策2、主要融资工具及运用——公司债券C）公司债券融资的相关问题●《公司债券发行试点办法》与《企业债券暂行管理办法》的比较

第四十五页，共一百三十六页。二、当前市场主要融资工具及企业对策2、主要融资工具及运用——公司债券C）公司债券融资的相关问题●当前公司债券的发展自2008年起，包括长江电力在内100多家上市公司成功发行2000多亿资金规模的公司债券。目前已成为地产等诸多行业上市公司直接融资的重要途径。

第四十六页，共一百三十六页。二、当前市场主要融资工具及企业对策2、主要融资工具及运用——公司债券

D、中国债券市场未来发展展望

公司债券急需解决银行与保险等金融机构的交易所债券会员问题

公司债券市场将得到快速发展，企业债券有望逐步退出历史舞台

公司债券市场的金融创新将得到极大提升，从而加快中国金融市场的国际化步伐第四十七页，共一百三十六页。二、当前市场主要融资工具及企业对策2、主要融资工具及运用——可转换企业债券A、可转换债券基本分类B、可转换债券相关法规及发行条件C、可转换债券主要发行要素D、可转换债券市场发展极其概况E、上市公司如何促使可转债持有人形式转股权，实现股权融资偏好第四十八页，共一百三十六页。二、当前市场主要融资工具及企业对策2、主要融资工具及运用——可转换企业债券A、可转换债券基本分类

可分为两类：分离型与非分离型，分离型是指认股权证可与公司债分离，单独在市场上自由买卖，非分离型是指认股权证不能与公司债券分开，两者应同时流通转让，也就是我们现在的可转换债券，分离型与非分离型之间的区别：►产品设计主要不同点：可转换债券转股期限与可转债本身存续期限重合，附认股权证公司债券中的认股权证与普通债券部分的存续期可以不同；分离性附认股权公司债券在行权时必须再交股款，而可转债不需要►对公司资本结构影响不同：可转债中嵌入权证往往是美式权证，附认股权证公司债券中权证往往是欧式权证。第四十九页，共一百三十六页。二、当前市场主要融资工具及企业对策2、主要融资工具及运用——可转换企业债券B、可转换债券相关法规及发行条件——主要法规《可转换公司债券管理办法》（1997年3月25日）——（2006年5月8日废止）《上市公司发行可转换公司债券实施办法》（2001年4月26日）——（2006年5月8日废止）《上市公司证券发行管理办法》（2006年5月8日）第五十页，共一百三十六页。二、当前市场主要融资工具及企业对策2、主要融资工具及运用——可转换企业债券B、可转换债券相关法规及发行条件——一般规定:

●最近三个会计年度连续盈利。扣除非经常性损益后净利润与扣除前净利润相比，以低者作为计算依据；●最近24个月内曾公开发行证券的，不存在发行当年营业利润比上年下降50%以上情形；●最近三年及一期财务报表未被注册会计师出具保留意见、否定意见或无法表示意见的审计报告；被注册会计师出具带强调事项段的无保留意见审计报告的，所涉及的事项对发行人无重大不利影响或者在发行前重大不利影响已经消除；●最近三年以现金或股票方式累计分配利润不少于最近三年实现年均可分配利润20%。●募集资金数额不超过项目需要量；●除金融类企业外，本次募集资金使用项目不得为持有交易性金融资产和可供出售的金融资产、借予他人、委托理财等财务性投资，不得直接或间接投资于以买卖有价证券为主要业务的公司。注：上述条款也是配股与增发等再融资的基本要求第五十一页，共一百三十六页。二、当前市场主要融资工具及企业对策2、主要融资工具及运用——可转换企业债券B、可转换债券相关法规及发行条件——可转换债券

公开发行可转换公司债券，除符合一般规定外，还应符合下列规定：●最近三个会计年度加权平均净资产收益率平均不低于6%。扣除非经常性损益后的净利润与扣除前的净利润相比，以低者作为加权平均净资产收益率的计算依据；●本次发行后累计公司债券余额不超过最近一期末净资产额的40%；●最近三个会计年度实现的年均可分配利润不少于公司债券一年的利息。第五十二页，共一百三十六页。二、当前市场主要融资工具及企业对策2、主要融资工具及运用——可转换企业债券B、可转换债券相关法规及发行条件——可转换债券发行其他规定

●期限最短为一年，最长为六年；●利率由发行公司与主承销商协商确定，但必须符合国家的有关规定；●应进行信用评级和跟踪评级，并每年至少公告一次；●应当约定保护债券持有人权利办法，以及债券持有人会议权利、程序和决议生效条件；●应当提供担保；●自发行结束之日起六个月后方可转换为公司股票，转股期限由公司根据可转换公司债券的存续期限及公司财务状况确定；●转股价格应不低于募集说明书公告日前20个交易日该公司股票交易均价和前一交易日的均价。第五十三页，共一百三十六页。二、当前市场主要融资工具及企业对策2、主要融资工具及运用——可转换企业债券B、可转换债券相关法规及发行条件——可分离债券

发行分离交易的可转换公司债券，除一般规定外，还应当符合下列规定：●公司最近一期末经审计的净资产不低于人民币十五亿元；●最近三个会计年度实现的年均可分配利润不少于公司债券一年的利息；●最近三个会计年度经营活动产生的现金流量净额平均不少于公司债券一年的利息；●本次发行后累计公司债券余额不超过最近一期末净资产额的百分之四十，预计所附认股权全部行权后募集的资金总量不超过拟发行公司债券金额。●分离交易的可转换公司债券应当申请在上市公司股票上市的证券交易所上市交易。第五十四页，共一百三十六页。二、当前市场主要融资工具及企业对策2、主要融资工具及运用——可转换企业债券B、可转换债券相关法规及发行条件——可分离债券

●分离交易的可转换公司债券中的公司债券和认股权分别符合证券交易所上市条件的，应当分别上市交易。●分离交易的可转换公司债券的期限最短为一年。●认股权证的行权价格应不低于公告募集说明书日前二十个交易日公司股票均价和前一个交易日的均价。●认股权证的存续期间不超过公司债券的期限，自发行结束之日起不少于六个月。●募集说明书公告的权证存续期限不得调整。●认股权证自发行结束至少已满六个月起方可行权，行权期间为存续期限届满前的一段期间，或者是存续期限内的特定交易日。●分离交易的可转换公司债券募集说明书应当约定，上市公司改变公告的募集资金用途的，赋予债券持有人一次回售的权利。第五十五页，共一百三十六页。二、当前市场主要融资工具及企业对策2、主要融资工具及运用——可转换企业债券C、可转换债券主要发行要素1）发行规模2）债券利率3）还本付息的期限和方式4）转股条款的确定与调整预测5）转股期6）赎回条款7）回售条款8）担保条款第五十六页，共一百三十六页。二、当前市场主要融资工具及企业对策2、主要融资工具及运用——可转换企业债券C、可转换债券主要发行要素1）发行规模◊投资计划◊发行人财务状况◊约束机制：募集资金投向变更将面临回售压力2）债券利率可转换公司债券利率不超过银行同期存款利率水平对策：适当提高票面利率3）转股条款的确定与调整预测调整：投资者与企业倾向于转股价越低越有利；而对原股东则形成较大的稀释效应第五十七页，共一百三十六页。二、当前市场主要融资工具及企业对策2、主要融资工具及运用——可转换企业债券C、可转换债券主要发行要素4）赎回条款公司股票价格在一段时间连续高于转股价格一定幅度，公司按事先约定价格买回未转股的可转换公司债券5）回售条款股票价格在一段时间内连续低于转股价格某一幅度时，持有人按事先约定价格将债券出售给发行人第五十八页，共一百三十六页。二、当前市场主要融资工具及企业对策韶钢松山可转换企业债券条款第五十九页，共一百三十六页。二、当前市场主要融资工具及企业对策韶钢松山可转换企业债券条款第六十页，共一百三十六页。二、当前市场主要融资工具及企业对策韶钢松山可转换企业债券条款第六十一页，共一百三十六页。二、当前市场主要融资工具及企业对策2、主要融资工具及运用——可转换企业债券D、可转换债券的定价第六十二页，共一百三十六页。二、当前市场主要融资工具及企业对策2、主要融资工具及运用——可转换企业债券E、可转换债券市场发展极其概况

⊙中国早期曾发行宝安转债券，是可转债发展的萌芽阶段，但以失败告终；

⊙1997年3月颁布实施《可转换债券管理暂行办法》

⊙1998年开始进入试点阶段，当年发行了南化转债、丝绸转债，1999年发行茂炼转债，这三只转债均是非上市公司发行的转债；

⊙2000年以上海机场为首，逐步演变为上市公司发行可转换债券，

⊙2001年4月，证监会颁布事实《上市公司发行可转换公司债券实施办法》；

⊙2002年发行可转债41.5亿元，共计发行5只；

⊙2003年至2005年，共发行30只，募集资金450亿元左右；

⊙2006年5月，颁布实施《上市公司发行证券管理办法》，可转换债券进入新的阶段，引入可分离公司附认股权证公司债券，目前唐钢股份、云天化等公司提出发行。第六十三页，共一百三十六页。二、当前市场主要融资工具及企业对策2、主要融资工具及运用——可转换企业债券D、可转换债券市场发展极其概况转债名称转债代码期限年利率发行量发行日期上市日期转股日期初始转股价最新转股价纯债券定价转债理论价实际转债价水运转债10008750.93.2002-8-1302-8-2803-8-1312.095.6197.77102.49105.19丝绸转债12630151.88.0002-9-902-9-2403-3-98.783.0098.35106.28138.70燕京转债12572951.27.0002-10-1602-10-3103-10-1610.597.0697.36116.55129.80民生转债10001651.540.0003-2-2703-3-1803-8-2710.112.8497.70205.70100.18丰原转债12593051.8/2.0/2.2/2.4/2.55.0003-4-2403-5-2103-10-278.134.80101.92119.50145.01铜都转债12563051.27.6003-5-2103-6-403-11-216.904.52103.62152.35113.60华电转债10072651.58.0003-6-303-6-1803-12-37.433.10104.15116.85110.90山鹰转债10056751.5/2.05/2.27/2.8/3.182.5003-6-1603-7-103-12-168.412.46100.99140.63120.37桂冠转债10023651.1/1.3/1.7/2.1/2.58.0003-6-3003-7-1504-6-3012.886.07103.49112.74110.55国电转债10079550.8/1.1/1.8/2.1/2.520.0003-7-1803-8-104-1-1810.556.59107.01118.34114.50西钢转债10011751.2/1.5/1.8/2.1/2.64.9003-8-1103-8-2604-2-115.344.85102.17110.33106.58华西转债12593651.6/1.8/2.1/2.4/2.74.0003-9-103-9-1604-3-111.862.70101.30156.92143.98注：上述系截止2006年11月3日部分可转换债券基本资料。全部信息参考EXCEL文件——可转换债券第六十四页，共一百三十六页。二、当前市场主要融资工具及企业对策2、主要融资工具及运用——可转换企业债券F、上市公司如何促使可转债持有人形式转股权，实现股权融资偏好1）丰厚的利润分配：2002——2005年，考察24家公司，在转股期间共有14家通过送股或资本公积金方式进行利润分配，平均送股为10送6.41股2）业绩快速增长:考察2002年—2005前三季度利润增长情况，在转股期间当期利润平均增长为29%，而其他年度利润增长分别为8.4%、25%、5.6%、10.2%，明显高出。第六十五页，共一百三十六页。二、当前市场主要融资工具及企业对策2、主要融资工具及运用——可转换企业债券F、上市公司如何促使可转换债券持有人形式转股权，实现股权融资偏好以万科为例万科净利润增长率每股收益分配方案1999229,142,287

0.42

2000301,231,49931.46%0.4810派1.5元2001373,747,21724.07%0.5910派1.6元2002382,421,2742.32%0.6110派1.6元2003542,270,65841.80%0.3910派1.6与10转增10股2004878,006,25561.91%0.3910派0.2与10送520051,350,362,81653.80%0.3610派1.5元与10转增5第六十六页，共一百三十六页。二、当前市场主要融资工具及企业对策2、主要融资工具及运用——可转换企业债券F、上市公司如何促使可转换债券持有人形式转股权，实现股权融资偏好以万科为例第六十七页，共一百三十六页。二、当前市场主要融资工具及企业对策2、企业传统融资的主要工具——可转换债券非上市公司可转换债券的融资◆值得借鉴的是其融资思想——期权◆中小规模，高成长性企业更值得借鉴◆突破现有法律法规条文——设立海外空壳公司第六十八页，共一百三十六页。二、当前市场主要融资工具及企业对策2、主要融资工具及运用E、股权融资1）企业股票融资优势分析2）企业股票发行相关制度3）企业发行程序与要素4）企业股票发行市场环境分析第六十九页，共一百三十六页。二、当前市场主要融资工具及企业对策2、主要融资工具及运用——股权融资1）企业股票融资优势分析为何股权融资，发行上市优势及便利增加资本，改善财务结构募集资金，持续融资运用股本扩张，并购扩张规范运做，永续经营提升知名度责任与风险要对所有股东负责失去控制权风险短期经营压力信息透明第七十页，共一百三十六页。二、当前市场主要融资工具及企业对策2、主要融资工具及运用——股权融资1）企业股票融资优势分析直接上市与间接上市比较直接上市花费时间长程序环节多条件多募集资金多而且直接运作规范间接上市（买壳上市）花费成本较大收购风险大后续融资时间长后续整合风险大收购方要求不高操作程序简单目标公司可选第七十一页，共一百三十六页。二、当前市场主要融资工具及企业对策首次公开发行IPO增发配股私募向社会公众和机构投资者公开发售股票,实现股份上市流通;一次募集资金量大;发行价格一般为15-20P/E;操作时间长,一般需要三年或更长,但未来有望缩短;对公司利润无实质性要求,但要连续三年赢利股本要3000万元以上向社会公众和机构投资者增发新股,对老股东有一定的优先权;一次募集资金一般不超过净资产;发行价格一般为正股价格的70%-80%;操作时间长向公司原有股东比例配售;配售比例一般为10:3;发行价格一般为正股价格的70%;操作时间相对较短,一般为1年左右;向特定投资者进行股权融资,一般在公司IPO前进行;不通过交易所,股份不上市流通;股份没有流动性,发行价格较低;不需要审批,操作时间快;没有盈利要求;中小企业行为.2、主要融资工具及运用——股权融资1）企业股票融资优势分析股权融资方式第七十二页，共一百三十六页。二、当前市场主要融资工具及企业对策2、主要融资工具及运用——股权融资2）企业股票发行相关制度——发行上市监管制度变迁（1）“额度管理”阶段(1993至1995年)。共确定了105亿股发行额度，共有200多家企业发行，筹资400多亿元。（2）“指标管理”阶段（1996至2000年）。实行“总量控制，限报家数”的做法（3）“通道制”阶段（2001至2004年）。向各综合类券商下达可推荐拟公开发行股票的企业家数。（4）“保荐制”阶段（2004年10月份以后）。全称是保荐代表人制度，保荐制的主体具备推荐企业发行上市的资格。第七十三页，共一百三十六页。二、当前市场主要融资工具及企业对策2、主要融资工具及运用——股权融资2）企业股票发行相关制度IPO：

⊙股票经国务院证券监督管理机构核准已公开发行；

⊙公司股本总额不少于人民币三千万元；

⊙公开发行的股份达到公司股份总数的百分之二十五以上；公司股本总额超过人民币四亿元的，公开发行股份的比例为百分之十以上；

⊙公司最近三年无重大违法行为，财务会计报告无虚假记载。

证券交易所可以规定高于前款规定的上市条件，并报国务院证券监督管理机构批准。

第七十四页，共一百三十六页。二、当前市场主要融资工具及企业对策2、主要融资工具及运用——股权融资2）企业股票发行相关制度——配股向原股东配售股份(简称“配股”)，除符合一般规定外，还应当符合下列规定：⊙拟配售股份数量不超过本次配售股份前股本总额的百分之三十；⊙控股股东应当在股东大会召开前公开承诺认配股份的数量；⊙采用证券法规定的代销方式发行。控股股东不履行认配股份的承诺，或者代销期限届满，原股东认购股票的数量未达到拟配售数量百分之七十的，发行人应当按照发行价并加算银行同期存款利息返还已经认购的股东。控股股东不履行认配承诺，或原股东认购量未达到拟配量70%，发行人按发行价并加算银行同期存款利息返还已认购股东。

原规定：净资产收益率三年平均不低于6%，发行股数不超过股本总额30%。第七十五页，共一百三十六页。二、当前市场主要融资工具及企业对策2、主要融资工具及运用——股权融资2）企业股票发行相关制度——非定向增发向不特定对象公开募集股份，除符合一般规定外，还应当符合下列规定：⊙最近三个会计年度加权平均净资产收益率平均不低于6%。扣除非经常性损益后的净利润与扣除前的净利润相比，以低者作为加权平均净资产收益率的计算依据；⊙除金融类企业外，最近一期末不存在持有金额较大的交易性金融资产和可供出售的金融资产、借予他人款项、委托理财等财务性投资的情形；⊙发行价格应不低于公告招股意向书前20个交易日公司股票均价或前一个交易日均价。原规定：净资产收益率三年平均不低于10%，且最近一年不低于10%，募集资金量不超过上年度净资产值，最近三年进行过利润分配，前次募集投资项目完工进度不低于70%。第七十六页，共一百三十六页。二、当前市场主要融资工具及企业对策2、主要融资工具及运用——股权融资2）企业股票发行相关制度——定向增发非公开发行股票的特定对象应当符合下列规定：

(一)特定对象符合股东大会决议规定的条件；(二)发行对象不超过十名。发行对象为境外战略投资者的，应当经国务院相关部门事先批准。上市公司非公开发行股票，应当符合下列规定：

(一)发行价格不低于定价基准日前二十个交易日公司股票均价的百分之九十；(二)本次发行的股份自发行结束之日起，十二个月内不得转让；控股股东、实际控制人及其控制的企业认购的股份，三十六个月内不得转让；(三)本次发行将导致上市公司控制权发生变化的，还应当符合中国证监会的其他规定。第七十七页，共一百三十六页。二、当前市场主要融资工具及企业对策2、主要融资工具及运用——股权融资中国目前为何定向增发上市公司股票价格普遍出现大幅上涨？——收购集团公司的资产的估值偏低第七十八页，共一百三十六页。案例——中船集团借沪东重机整体上市1）收购双方概况——中船集团中船集团组建于1999年7月，目前注册资本为63.743亿元，是国务院国资委直接管理的特大型企业集团，也是国家授权的投资机构。中船集团是我国产量规模最大、管理技术水平最为先进的特大型造船集团，目前，中船集团已发展成为在中国造船行业生产、技术领先，在多个行业领域内快速发展的特大型企业集团。2006年集团造船产量已超600万吨，连续三年稳居世界造船公司第三位。其“十一五”目标：到2010年造船产量确保900万吨、力争1000万吨，争取成为全球第二大造船集团，2015年成为世界第一大造船集团。目前该集团控制三家上市公司，即沪东重机、广船国际、江南重工二、当前市场主要融资工具及企业对策第七十九页，共一百三十六页。案例——中船集团整体上市1）收购双方概况——沪东重机公司位于上海浦东新区，是国内生产规模最大和技术开发能力最强的的船用大功率柴油机生产和研发基地，迄今已有40多年的造机历史，截止2004年底累计生产船用柴油机1294台/935万马力。2005年计划产量107万马力，生产产量占国内生产总量的60%以上。目前，公司已被认定为上海市浦东新区企业技术开发机构、上海市浦东新区信息化试点企业、上海市高新技术企业、上海市企业技术中心主要股本结构如下（2006年中船整体上市前）：沪东中华造船（集团）有限公司50.87%上船澄西船舶有限公司17.25%社会流通股31.88%二、当前市场主要融资工具及企业对策第八十页，共一百三十六页。2）整体上市主要内容A、基本情况公司向中船集团等特定对象非公开发行股票总数不超过40,000万股新股。认购方式分为资产认购和现金认购两部分，其中中船集团以资产认购不低于本次非公开发行新股数量的59%，宝钢及上海电气以资产合计认购不少于本次发行总量的16%，其余部分由包括宝钢集团、中国人寿、中信集团等其他不超过7家的国有大型企业以现金认购。非公开发行股票发行价格为30元/股。除中船集团、宝钢集团、上海电气以资产认购的部分外，本次非公开发行新股的现金认购部分预计可募集现金约30亿元，主要用于外高桥、澄西船舶的技术改造。中船集团持有的用以认购新股的资产包括外高桥66.66%的股权、澄西船舶100%股权及远航文冲54%的股权；宝钢用以认购新股的资产为其所持有外高桥公司16.67%的股权，上海电气用以认购新股资产为其所持有的外高桥公司16.67%的股权。上述认股资产评估值约90亿元二、当前市场主要融资工具及企业对策第八十一页，共一百三十六页。2）整体上市主要内容B、标的资产情况介绍★上海外高桥造船有限公司

注册资本13.2亿元，是我国最大、最现代化的船舶制造厂商，被誉为“中国第一船厂”，目前具备年造船250万吨的能力，可建造10万吨以上好望角型散货船和阿芙拉型油轮，同时还可建造20万吨以上VLCC、FPSO和海洋钻井平台等海洋工程。06年造船产量达300万吨以上，约占中船集团造船总吨位的50%。截至2006年10月31日，外高桥总资产108.44亿元，净资产21.54亿元，主营业务收入56.07亿元，净利润7.08亿元，净资产收益率32.87%。二、当前市场主要融资工具及企业对策第八十二页，共一百三十六页。3）标的资产情况介绍★中船澄西船舶修造有限公司

澄西船舶注册资本2亿元，是中船集团所属的大型修船企业，拥有10万吨、8万吨、3万吨、1.5万吨浮船坞各1座，总坞容22.5万吨。截至2006年10月31日，澄西船舶总资产24.94亿元，净资产5.31亿元，主营业务收入23.91亿元，净利润2.37亿元，净资产收益率44.63%。★广州中船远航文冲船舶工程有限公司

远航文冲注册资本6.41亿元，是中国最早承修外轮的修船厂之一，也是中国南方最大型的修船基地，有15万吨和1.5万吨干船坞各1座，总坞容16.5万吨，在龙穴拟新建30万吨、20万吨干船坞各1座。截至2006年10月31日，远航文冲总资产8.45亿元，净资产7.47亿元，主营业务收入4.44亿元，净利润1.06亿元，净资产收益率14.19%。二、当前市场主要融资工具及企业对策第八十三页，共一百三十六页。4）资产估值：◆所收购资产按照盈利水平计算，市盈率约为9倍，低于同类上市公司广船国际40倍左右市盈率；◆定向增发价格为30元，按照公司06年每股收益，认购市盈率为30倍左右，而按照07年计算，则仅为10倍左右。二、当前市场主要融资工具及企业对策第八十四页，共一百三十六页。二、当前市场主要融资工具及企业对策2、主要融资工具及运用——股权融资3）当前股票市场环境及特点A)市场规模：截至到2010年3月份，中国已成为市值全球第三大市场第八十五页，共一百三十六页。二、当前市场主要融资工具及企业对策2、主要融资工具及运用——股权融资4）当前股票市场环境及特点B）股票市场定位的变化试点——国有企业解困——金融改革——市场化第八十六页，共一百三十六页。二、当前市场主要融资工具及企业对策2、主要融资工具及运用——股权融资4）当前股票市场环境及特点C）创新——企业融资对策首先，融资方式选择尽可能符合管理层的政策导向——可转债方式融资其次，深入研究有关融资领域的法律法规第三，选择有利时机第八十七页，共一百三十六页。二、当前市场主要融资工具及企业对策2、主要融资工具及运用——私募股权投资A）私募股权投资概述B）私募股权投资的结构安排第八十八页，共一百三十六页。二、当前市场主要融资工具及企业对策2、主要融资工具及运用——私募股权投资A）私募股权投资概述

PrivateEquity（简称“PE”）在中国通常称为私募股权投资，从投资方式角度看，依国外相关研究机构定义，是指通过私募形式对私有企业，即非上市企业进行的权益性投资，在交易实施过程中附带考虑了将来的退出机制，即通过上市、并购或管理层回购等方式，出售持股获利。有少部分PE基金投资已上市公司的股权（如后面将要说到的PIPE），另外在投资方式上有的PE投资如Mezzanine投资亦采取债权型投资方式。第八十九页，共一百三十六页。二、当前市场主要融资工具及企业对策2、主要融资工具及运用——私募股权投资A）私募股权投资概述——私募股权投资的特点

＊在资金募集上,主要通过非公开方式面向少数机构投资者或个人募集,销售和赎回是基金管理人通过私下与投资者协商进行，在投资方式上也是以私募形式进行，绝少涉及公开市场操作,一般无需披露交易细节。＊多采取权益型投资方式，绝少涉及债权投资。PE投资机构也因此对被投资企业的决策管理享有一定的表决权。反映在投资工具上，多采用普通股或者可转让优先股，以及可转债的工具形式。＊一般投资于私有公司即非上市企业，绝少投资已公开发行公司，不会涉及到要约收购义务。＊比较偏向于已形成一定规模和产生稳定现金流的成形企业，这一点与VC有明显区别。第九十页，共一百三十六页。二、当前市场主要融资工具及企业对策2、主要融资工具及运用——私募股权投资A）私募股权投资概述——私募股权投资的特点＊投资期限较长，一般可达3至5年或更长，属于中长期投资。＊流动性差，没有现成的市场供非上市公司的股权出让方与购买方直接达成交易。＊资金来源广泛，如富有个人、风险基金、杠杆并购基金、战略投资者、养老基金、保险公司等。＊PE投资机构多采取有限合伙制，这种形式有很好的投资管理效率，并避免了双重征税的弊端。＊投资退出渠道多样化，有IPO、出售、兼并收购（M&A）、标的公司管理层回购等等。第九十一页，共一百三十六页。二、当前市场主要融资工具及企业对策2、主要融资工具及运用——私募股权投资B）私募股权投资的结构安排

多数私募投资者除了参与企业的重大战略决策外，一般不参与企业的日常管理和经营。他们需要在董事会占有至少一个席位，拥有一票否决权，而且很多PE投资者会指派被投资公司的财务总监，对企业财务进行掌控。

一般情况下私募股权投资基金占公司股份不超过30％。

为了减少对于股份的稀释，采取可转换公司债券和可转换优先股之类的金融工具，并能根据需要做出调整。国外PE的常见方法还有“卖出选择权”和转股条款等。卖出选择权要求被投资企业如果未在约定的时间上市，必须以约定价格回购私募股权基金的那部分股权，否则私募股权基金有权自由出售所持公司股权，这将迫使经营者为上市而努力。转股条款是指投资者可以在上市时将优先股按一定比率转换成普通股，同享上市的成果。

并购重组基金通过收购上市公司的股权，将其下市、重组、整合然后再上市，在这过程中必须先获得目标企业的控制权。也有一些PE投资基金逐渐倾向于从参股到控股，如麦格理基础设施基金通过控股提升企业价值获得高额回报，它们期望从被动的少数股权投资转变为购买控制权，甚至100%买断。第九十二页，共一百三十六页。二、当前市场主要融资工具及企业对策PE类型是否战略投资投资概述股权安排成长型投资

否2007年3月，德州太平洋集团(TPG)旗下的TPG成长基金对中国葡萄酒制造企业云南红酒业集团首期投资1,500万美元，未取得控股权。20-30%是2007年3月，凯雷旗下的亚洲投资基金Ⅱ以8000万美元已完成收购诚德钢管有限公司的股权。49%是2005年末，凯雷集团和战略投资者Prudential以4.10亿美元获得了中国太平洋保险的少数股权。25.0%并购

是2004年末，美国华平投资集团等机构联手收购哈药集团股权，取得了控制权。55%否2006年1月，PAG以1.225亿美元的总价买下中国童车之王好孩子，取得了控制权。67.4%否2005年底，凯雷集团宣布参与徐工的改制，希望获得控股权。待定否2004年5月，新桥资本以12.53亿元的价格从深圳市政府的手中收购了深圳发展银行的股份，获得了深发展的控制权。17.9%不动产投资否2004年12月，上海新茂房地产发展有限公司(新茂大厦的直接持有者)的控股权以9800万美元的价格转让给房地产基金MG-PA。95%是2005年7月，麦格理银行与一个机构投资者组成的辛迪加组织以支付5500万美元、提供3800万美元优先债的代价获取了9家中国境内大型商业零售中心的少数股权。24%不良债权投资否摩根士丹利房地产基金MSREF与金地、上海盛融合资设立注册资本约为人民币5亿元的项目公司，处理建行不良资产包。MSREF取得控制权。55%Pre-IPO资本否2006年高盛集团投资约25.82亿美元持有工商银行少数股权。5.75%否2007年1月，英联、摩根斯坦利和高盛向太子奶集团注资7300万美元，取得少数股权。约30%创业投资否2000年凯雷集团注入携程旅行网800万美元资金取得少数股权。约25%第九十三页，共一百三十六页。二、当前市场主要融资工具及企业对策投资概述股权设计附加条件在1997年底华平注资1100万美元入股亚信，取得少数股权。11%如亚信未能实现约定的增长目标，华平持有的股权比例自动升至22%2002年12月，摩根士丹利、鼎晖、英联向蒙牛投资入股2600多万美元共持蒙牛乳业少数股权。32%从2003年～2006年，蒙牛乳业的复合年增长率不低于50%。若达不到，公司管理层将输给摩根士丹利约6000万～7000万股的上市公司股份；如果业绩增长达到目标，摩根士丹利等机构就要拿出自己的相应股份奖励给蒙牛管理层。2005年初，摩根士丹利及鼎晖以5000万美元认购上海永乐家用电器少数股权。27.31%若2007年（可延至2008年或2009年）净利润高于7.5亿元，外方将向中方转让4697.38万股；如果净利润不高于6.75亿元，中方将向外方转让4697.38万股；如果净利润不高于6亿元，中方向外方转让9394.76万股。2005年初，高盛以3000多万美元的价格置换了江苏雨润食品的少数股份。

9%若2005年雨润净利润在2.63－3.25亿元区间，中方需将至多2.81%的已发行股份转给外方；若净利润少于2.592亿元，中方需以溢价20%的价格赎回外方所持股份。2006年2月，华平认购国美电器发行的1.25亿美元可转换债券及2500万美元认股权证。0%一旦债券及认股权证获悉数转换及行使，华平将持有1.7668亿股普通股，占国美电器总发行股本约9.71％，成为国美电器的第二大股东。第九十四页，共一百三十六页。二、当前市场主要融资工具及企业对策2、主要融资工具及运用——并购贷款《商业银行并购贷款风险管理指引》——2008年12月主要内容：商业银行从事并购贷款的条件：⊙有健全的风险管理和有效的内控机制；⊙贷款损失专项准备充足率不低于100%；⊙资本充足率不低于10%；⊙一般准备余额不低于同期贷款余额的1%；⊙有并购贷款尽职调查和风险评估的专业团队。第九十五页，共一百三十六页。二、当前市场主要融资工具及企业对策2、主要融资工具及运用——并购贷款《商业银行并购贷款风险管理指引》——2008年12月主要内容：风险评估：商业银行应在全面分析战略风险、法律与合规风险、整合风险、经营风险以及财务风险等与并购有关的各项风险的基础上评估并购贷款的风险。商业银行并购贷款涉及跨境交易的，还应分析国别风险、汇率风险和资金过境风险等。第九十六页，共一百三十六页。二、当前市场主要融资工具及企业对策2、主要融资工具及运用——并购贷款《商业银行并购贷款风险管理指引》——2008年12月主要内容：风险管理：⊙商业银行全部并购贷款余额占同期本行核心资本净额的比例不应超过50%。⊙条商业银行应按照本行并购贷款业务发展策略，分别按单个借款人、企业集团、行业类别对并购贷款集中度建立相应的限额控制体系。商业银行对同一借款人并购贷款余额占同期本行核心资本净额的比例不应超过5%。⊙并购的资金来源中并购贷款所占比例不应高于50%。⊙并购贷款期限一般不超过五年。⊙商业银行应具有与其并购贷款业务规模和复杂程度相适应的足够数量的熟悉并购相关法律、财务、行业等知识的专业人员。⊙商业银行应在并购贷款业务受理、尽职调查、风险评估、合同签订、贷款发放、贷后管理等主要业务环节以及内部控制体系中加强专业化的管理与控制。第九十七页，共一百三十六页。二、当前市场主要融资工具及企业对策2、主要融资工具及运用——并购贷款《商业银行并购贷款风险管理指引》——2008年12月值得关注点：⊙适用于企业在二级市场收购上市公司股票，但必须满足并购方与目标企业之间具有较高的产业相关度和战略相关性的要求。不支持企业在二级市场进行财务投资。⊙主要支持战略性的并购，以更好地支持我国企业通过并购提高核心竞争能力，推动行业重组。在银行贷款支持的并购交易中，并购方与目标企业之间应具有较高的产业相关度或战略相关性，并购方通过并购能够获得研发能力、关键技术与工艺、商标、特许权、供应及分销网络等战略性资源以提高其核心竞争能力；⊙风险评估与风险管理占有重要地位；⊙不是以借款人的偿债能力作为借款的条件，而是被并购对象的偿债能力作为条件。如A公司收购B公司的股权，首先要对B公司进行重估，看并购后B公司的现金流能否满足A公司的偿债要求。第九十八页，共一百三十六页。二、当前市场主要融资工具及企业对策2、主要融资工具及运用——并购贷款宝钢集团收购宁波钢铁的并购贷款案例⊙2009年3月1日，宝钢集团与杭钢集团签署重组宁波钢铁公司的协议，宝钢集团获得宁波钢铁56.15%股权。这是钢铁产业调整振兴规划出台后，钢铁行业的首个重组并购。宝钢集团并购宁波钢铁，并购总价达到31.4亿元，从银行获得的并购贷款金额为15.5亿元，其中7.5亿元由交行上海分行提供，8亿元由建设银行上海分行提供。期限均是三年。⊙以往贷款给宝钢集团，我们更关注宝钢集团的整体经营情况和现金流；现在我们还关注被兼并收购方整体的财务情况和业务前景。这也是为什么在兼并收购以后，我们还要到宁波去现场看一看，再去跟踪他们的后续运行情况——交行上海分行副行长林骅⊙在一般借款人的风险之外，并购贷款特有的风险主要有四方面：一是战略风险，即并购后的整合效应；二是具体实施操作中的整合风险，即并购企业有无实施操作能力；三是法律合规方面的风险；四是财务风险，主要是被并购企业未来的现金流和财务状况。四点中最关键的是整合效应，即产业的相关度和战略的相关性能否达到预期效果。第九十九页，共一百三十六页。二、当前市场主要融资工具及企业对策2、主要融资工具及运用——综合对比短期融资券企业债券可转换债券股权融资年成本3%—3.5%4.5%—5%2%?约束硬硬硬软期限短期中长期中长期长期门槛低高高高程序与环节简单较复杂复杂复杂发展趋势向好向好向好向好第一百页，共一百三十六页。二、当前市场主要融资工具及企业对策A、项目融资与传统融资之间的比较融资机构项目A项目B项目F贷款••••借款人项目发起股东项目B项目A••••支持项目F借款人融资机构项目融资传统融资（三）项目融资1、项目融资的发展及模式第一百零一页，共一百三十六页。二、当前市场主要融资工具及企业对策A、项目融资与传统融资之间的比较

1）决策与责任公司融资系公司作为投资者，作出投资决策，承担投资风险，也承担决策责任项目融资系项目公司承担投资风险，但因决策在先，法人在后，所以无法承担决策责任，只能承担建设责任；也不负责筹资，只能是按已经由投资者拟定的融资方案去具体实施(签订合同等)。2）贷款追索权公司融资下债务方是公司而不是项目，整个公司的现金流量和资产都可用于偿还债务、提供担保；也就是说债权人对债务有完全的追索权，即使项目失败也必须由公司还贷，因而贷款的风险程度相对较低。项目融资下债权人对项目发起人没有追索权或只有有限追索权，项目只能以自身的盈利能力来偿还债务，并以自身资产来作担保；由于项目能否还贷仅仅取决于项目是否有财务效益，因此又称“现金流量融资”。第一百零二页，共一百三十六页。二、当前市场主要融资工具及企业对策A、项目融资与传统融资之间的比较

3）融资的参与者

公司融资一般情况下有两类参与方：一是公司作为投资者，要作出投资决策；二是当需要债务资金支持时，银行(及其他债务资金提供者)要作出信贷决策。另外公司规模扩大时，可以增资或者新增债务。项目融资一般情况下主要有三类参与者：一是项目发起方；二是项目公司，它是投资决策产生的结果，只负责项目投资、建设、运营、偿贷；三是当需要债务资金支持时，银行(及其他债务资金提供方)要作出信贷决策。第一百零三页，共一百三十六页。二、当前市场主要融资工具及企业对策B、参与方

组成投资项目的资产贷款者股权投资者投资者/保证人购买者供应方权益资金投资者报酬现金不足保障协议及其他的信用支持