机械行业船舶制造专题报告：造船小周期行情头部船企受益明显

证券研究报告请务必阅读正文之后第54页起的免责条款和声明此轮航运和造船周期驱动因素更多出现在供给端，相较于上一轮航运和造船超级周此轮航运和造船周期驱动因素更多出现在供给端，相较于上一轮航运和造船超级周期(2002-2008年)，本轮周期中不同船型周期峰值相对错位，因此整体看本轮周期相对平缓，但持续性更久。我们预测2023-2024年全球整体船市新船订单价值量为1157.81亿、1285.94亿美元，分别同比-11.2%、11.1%，油轮、干散货船、海工装备中FPSO和风电工程船相对景气，同时船厂产能紧张将使船价维持高位、钢材价格持续下跌将有利于造船厂盈利能力大幅改善。目前中国已成为全球船舶制造中心，2022年新船订单市场份额全球占比达49% (以CGT计)，造船业集中度不断提升，产品结构不断高端化。我们看好深度受益于本轮造船上行周期的龙头船企，首次覆盖，给予“强于大市”评级，刘海博制造产业首席分析师造船小周期行情，头部船企受益明显核心观点中信证券研究部S080011李越机械行业首席分析师S010008付宸硕国防与航空航天首席分析师S080005李睿鹏机械分析师S0003建议重点关注中国船舶、中船防务、亚星锚链、中国动力、中国重工。▍行业概览：造船业具有强周期性，本轮周期为小周期行情，头部船企受益明显。 (1)2002-2008年景气周期特点：需求的飙升(全球化及中国崛起)及供给的缺乏弹性(上世纪80-90年代海运长期萧条，过剩运力持续出清)导致供需严重错配，催生了2002-2008年海运及造船业超级周期。(2)2020年至今景气周期特点：本轮造船周期需求较平缓，为小周期行情，过去十多年造船业产能刚性出清且缺乏弹性导致供需关系紧张是船价持续上涨的主要因素，目前我国造船业行业集中度(CR3=61%)较上轮周期(CR3=19%)有大幅提升，另外本轮周期以高附加值的大型新能源船舶为主，具备承接能力的头部船企受益明显。▍油轮：新船市场有望迎来较强复苏行情。(1)油运景气度较高：我们预测2023-2024年有效运力增速分别为3.3%、2.1%，油运需求增速分别为5.3%、4.7%，国际油轮运输市场过剩运力将加速出清，2023年油运市场料将保持景气。 (2)油轮市场有望强劲复苏：油运市场持续景气、运力供需紧张关系逐步显现以及船龄结构老化有望共同刺激船东购船意愿，油轮船市有望强劲复苏，我们预测2023油轮订单价值量为146.56亿美元，同比增长157.8%。▍集装箱船：运力过剩导致新船市场前景悲观。(1)集运前景悲观：2023年集运供给将远高于需求，我们预测2023-24年有效运力增速分别为7.0%、8.0%，集运需求增速分别为-0.3%、3.1%，集运市场将走向平淡。(2)集装箱船订单量将下跌：我们认为运价大幅下跌将导致船东2023年业绩面临较大压力，同时对供需关系持续恶化的担忧将使得船东购船意愿大幅降低，我们预测2023年集装箱船订单价值量为132.93亿美元，同比减少60.0%。▍干散货船：航运市场供需相对平衡，船市有望迎来弱复苏。(1)干散货运供需相对平衡：我们预测2023-2024年交付运力仍将维持低位，有效运力增速分别为2.9%、3.5%，干散货运需求增速分别为1.6%、2.0%，供需增速基本均衡。 (2)干散货船市有望迎来弱复苏：干散货船队面临较大碳排放整改压力，EEXI和CII环保公约落地有望刺激船东换船需求，同时随着运价企稳，干散货船市有望迎来弱复苏，我们预测2023年干散货船订单价值量为153.44亿美元，同比增长25.6%。▍LNG运输船：航运市场供需依旧紧张，新船市场景气度较高。(1)LNG海运供需紧张：全球能源转型叠加俄乌冲突导致全球LNG贸易航线重构将助推LNG海运进入增量时代。预计2023年LNG运力增长依然无法满足现货市场运力需求，更多长期租船合同将加剧LNG现货市场运力紧张。预计2023年供需关系LNG运输船市景气度较高：随着造船厂产能持续紧张，船价仍可能继续走高，部分项目(根据微信公众号航运界，如卡塔尔“百船计划”第二阶段订单将在2023年陆续生效)仍有订单涌现，市场景气度将较高。我们预测2023年LNG运输船订单价值量为234.81亿美元，同请务必阅读正文之后的免责条款和声明2.0%。▍汽车滚装船：预计2023年船市高景气度行情将延续。(1)汽车海运供需紧张：预计2023年，全球汽车海运周转量增速仍将高于运力增速，因此汽车海运供需紧张关系将无法得到有效缓解，运价有望维持高位。(2)汽车滚装船市保持高成为全球新能源汽车品牌中心，汽车出口长期向好，海运周转量将持续增长。综合来看，我们预计2023年船东新船下单意愿依然强劲，预计船市将保持高景气度。我们预测2023年汽车滚装船订单价值量为78.40亿美元，同比增长56.1%。▍海洋工程装备：FPSO和风电工程船舶前景持续向好。(1)FPSO需求持续复苏：油价维持高位有望拉动全球FPSO需求增长，RystadEnergyFPSOCube预测，2023-2024年全球FPSO新合同授予数量有望分别达到16和14个，较2021-2022年的10个和9个提升。(2)风电工程船需求高速增长：全球海上风电加速建设带动风电工程船需求高速增长，我们预计2022-2031年平均每年新增装机量达31.5GW，2023-2028年风电工程船舶需求有望达260亿美元。 (3)海工装备需求持续向好：FPSO和风电工程船舶拉动海洋工程装备需求持续向好，我们预测2023年海工装备价值量为238亿美元，同比增长42.4%。▍市场格局：中国和韩国占据大部分市场份额，中国船企将持续往高端突破。(1)竞争格局：以CGT计，2022年中国新船订单市场份额全球占比达49%，韩国为38%。中国造船行业集中度正不断提升，前三大和前五大造船厂市占率分别提升至2022年61%、70%。(2)中国造船业往高端突破：中国船企产品结构正不断高端化，以大型LNG运输船为例，2022年中国船企取得历史性突破，拿下约30%市场份额。目前中国船企相较于日韩在原材料和劳动力成本和供应方面优势明显，船舶产业配套率也不断提升，凭借我国在全球制造业领先优势，中国船企有望在高端产品领域取得更高市场份额，同时头部集中趋势将更加明显。(3)中国船厂盈利能力有望大幅改善：预计2023年新船价格维持高位(目前船价较2020年低点上涨约30%)叠加钢材价格下跌(目前20mm中厚板价格较2022年高点下降约35%)，头部船企利润弹性较大。▍风险因素：海外宏观经济形势下行风险；中国经济复苏不及预期风险；钢材价格大幅上升风险；人民币升值风险；核心技术国产化低于预期风险；中国船企市场份额下降风险；俄乌冲突缓和导致的风险；市场竞争加剧风险。▍投资策略：本轮周期为小周期行情，各船型周期进程不同步，集装箱船、LNG运输船、海工装备、油轮、干散货船市行情依次改善，行业集中度及高附加值船型占比大幅提升导致本轮周期头部船企受益明显。我们预测2023年整体新船订单价值量1157.81亿美元(同比-11.2%)，其中油轮146.56亿美元(同比+157.8%)、干散货船153.44亿美元(同比+25.6%)、集装箱船132.93亿美元(同比-60.0%)、LNG运输船234.81亿美元(同比-40.0%)、汽车滚装船78.40亿美元(同比+56.1%)、海工装备238亿美元(同比+42.4%)。同时预计未来三年船企将迎来业绩兑现期，产能持续紧张有利于船价维持高位且钢材价格下跌将使造船厂盈利能力大幅改善。我们看好：(1)受益于中国船舶制造行业集中度不断提升以及产品结构不断高端化的船舶制造领域龙头。(2)受益于船配核心部件和技术自主可控的产业链细分领域龙头。我们看好中国船舶制造行业长期发展，首次覆盖，给予“强于大市”评级，建议重点关注中国船舶、中船防务、亚星锚链、中国动力、中国重工。重点公司盈利预测、估值及投资评级0.SH5请务必阅读正文之后的免责条款和声明3行业概览：造船业具有强周期性，本轮周期头部船企受益明显 8造船业属性总结：造船业具有强周期性，供需错配是周期启动的底层逻辑 8历史复盘：全球化以及中国崛起催生2002-2008年海运和造船超级周期 10本轮周期：供给端刚性出清且缺乏弹性是主要矛盾，头部船企受益明显 10油轮：新船市场有望迎来较强复苏行情 16油运市场展望：2023年油运市场持续景气，运价将维持较高水平 16油轮船市展望：供需紧张关系凸显，新船市场有望迎来较强复苏行情 19悲观 23集运市场展望：2023年集运市场将进入运力过剩，供给将大幅高于需求 23集装箱船市展望：船东业绩承压，集装箱船市前景预期悲观 25干散货船：供需相对平衡，新船市场有望迎来弱复苏 26干散货运市场展望：2023年运力和需求低速增长，供需增速基本均衡 26干散货船市展望：运价趋于稳定叠加环保公约落地有望带动船市弱复苏 29LNG运输船：供需依旧紧张，新船市场景气度较高 30LNG海运市场展望：2023年LNG海运供需紧张，运价有望维持较高水平 30LNG3年LNG船市行情仍有望保持较高景气度 33汽车滚装船：2023年船市火热行情将延续 35汽车海运市场展望：2023年供需关系无法有效缓解，运价有望维持高位 35汽车滚装船市展望：2023年汽车滚装船市火热行情将延续 36海洋工程装备：FPSO和风电工程船前景持续向好 37海工装备市场：FPSO和风电工程船舶拉动海洋工程装备需求持续复苏 37FPSO：订单与油价呈较高相关性，2023年合同授予数量有望继续增长 37风电工程船：全球海上风电加速建设，风电工程船舶需求高速增长 39各类型船舶2023-2024年新船订单价值量预测 40市场格局：中国和韩国占据大部分市场份额，中国料将持续往高端突破 41竞争格局：中国市场份额全球第一，韩国占据更多高附加值船舶市场 41竞争优劣势：劳动力和原材料优势明显，船舶配套依然欠缺 44中国造船发展趋势：产品结构不断高端化，行业集中度不断提高 45 插图目录 图2：新船交付往往滞后于新船订单2-3年(百万DWT) 8 请务必阅读正文之后的免责条款和声明4付份额演变历史 9GDP 10 10图7：2003-2007年新船订单量(百万CGT)不断创历史新高 10图8：80年代海运萧条导致大量船舶拆解而新增运力保持低位 10 图10：三大船型即期收益和LNG运输船即期收益(右，美元/天) 11图11：各类型船舶新船订单量(百万CGT) 11图12：各类型船舶新船订单金额(亿美元) 11图13：各类船型新船订单量占比(以CGT计) 12图14：清洁燃料动力新船订单量占比提升(以CGT计) 12图15：克拉克森新船价格指数(左)和在手订单覆盖年数(右) 12 图18：全球活跃船厂数量不断下降 14图19：全球活跃船坞数量较上轮高峰跌去2/3 14图20：中国造船产能利用检测指数(CII) 14图21：全球造船厂产能(百万CGT)及产能利用率 14图22：各类型船舶新船订单价值量预测(亿美元) 15 型集装箱船和大型LNG运输船订单占比 15图25：2022-2023年新接订单单载重吨价值量(美元)明显提升 15GDP较高一致性 16图27：石油库存周期与原油价格呈反向变动 16图28：全球原油贸易量、周转量及运距增速变化 17图29：俄乌冲突导致全球油运贸易航线重构 17图30：在手订单占现有运力比例处于历史较低位置 18图31：新接订单量(左轴)和新船交付量(右轴)均处于低位 18图32：储油运力(百万DWT)和即期收益(美元/天) 18图33：闲置运力(百万DWT)和即期收益(美元/天) 18图34：全球原油周转量、有效运力增速及供需差增速预测 19图35：新增订单(左)与即期收益(右)呈正向变动关系 19图36：在手订单与在手订单占现有运力比例处于低位 19图37：全球新造船订单增加和成本上涨导致新船价格提升 20 图39：全球主要油运船东净利润在2022年实现扭亏(亿元) 20图40：1996-2022年全球原油周转量、有效运力增速及供需差增速 21图41：全球二手油轮交易量(左，艘)及交易价格指数(右) 21图42：全球二手油轮交易金额(左，百万美元)及交易价格指数(右) 21图43：各类型油轮即期收益(美元/天) 22图44：供需增速差转正，过剩运力有望加速出清 22 图47：全球集装箱运输与美国经济有较高一致性 23图48：美国批发商和零售商库存处于高位 23单激增 24请务必阅读正文之后的免责条款和声明5图50：全球集装箱船新接订单量和新船交付量(TEU) 24图51：集装箱船平均船龄(年) 24图52：拆解数(千TEU)和即期收益(美元/天) 24图53：全球集运周转量增速、有效运力增速及供需差增速 25图54：即期收益与订单增长态势出现大幅背离 25图55：主要类型集装箱船上涨乏力并出现回调趋势(百万美元) 25图56：新增订单量随即期收益开始下降 26图57：新船价格指数(左)滞后于即期收益(右)的调整 26图58：全球干散货海运需求与全球工业表现强相关 26图59：预计中国经济的复苏是全球干散货贸易前景的关键因素 26图60：波罗的海干散货指数(BDI)经过2021年一轮快速上涨后逐步下跌 27图61：在手订单和在手订单占现有运力比例均处于较低位置 27图62：新接订单量和新船交付量(百万CGT) 27图63：干散货船平均船龄(年) 28图64：拆解数(百万DWT)和即期收益(美元/天) 28图65：全球干散货海运周转量增速、有效运力增速及供需差增速 28图66：即期收益的上涨并没有拉动造船厂在手订单提升 29图67：即期收益的急升急落使得船东新船下单谨慎 29图68：新船价格指数(左)滞后于即期收益(右)的调整 29图69：干散货船各船型新船价格已经出现回落态势 29增速 30 图72：俄乌冲突和欧洲能源危机导致LNG价格和运价飙升 31 图76：新接订单量(左轴)和新船交付量(右轴) 32图77：闲置运力(DWT)和即期收益(美元/天) 32图78：拆解量(DWT)和即期收益(美元/天) 32图79：全球LNG周转量、有效运力增速及供需差增速 33图80：2022年运力持续紧张导致即期收益与新船订单飙升 34图81：即期收益出现回落而新船价格持续创新高 34全球汽车海运周转量及增速 35图83：中国汽车月度出口量(辆) 35图84：全球汽车滚装船现有运力及增速 35图85：全球汽车滚装船新船订单(万辆) 35图86：汽车滚装船即期收益(美元/天) 36图87：全球汽车海运运力供需增速及增速差 36图88：新船订单(左)伴随即期收益(右)大幅增长 36图89：新船价格指数(左)伴随即期收益(右)大幅增长 36图90：全球海洋工程装备新接订单金额(亿美元) 37FPSO电工程船舶占据2022年99%海工成交金额 37FPSO 023年原油价格将维持高位震荡 38 SO 请务必阅读正文之后的免责条款和声明696：中国获得了全球FPSO大部分合同订单 3997：中国各船厂获得的FPSO合同订单明细 39图98：全球海上风电装机量预测(GW) 39图99：全球风电安装船签单情况(艘) 40图100：各类型船舶2023-2024年新船订单价值量(亿美元)预测 41图101：1996-2022年全球新船订单量(万CGT) 42图102：1996-2022年全球新船订单金额(亿美元) 42图103：1996-2022年全球新船订单市场份额(以CGT计) 42图104：1996-2022年全球新船订单市场份额(以美元计) 42图105：2022年中国船企新船订单分布(以CGT计) 43图106：2022年韩国船企新船订单分布(以CGT计) 43 图109：2021年韩国和中国主要造船员工年平均工资对比(万元) 44图110：中厚板价格走势(美元/吨) 45图111：2022年底全球和中国船厂高附加值船舶在手订单(万CGT) 46图112：2022年底中国船厂高附加值船舶在手订单占全球比例 46 图114：中国前三大和前五大造船厂在手订单份额占比 46图115：造船厂产能持续紧张导致新船价格维持高位 47图116：中国钢材价格已经较周期高点下降约40% 47图117：中船毛利率和净利率曾分别达到27.84%和19.76%的峰值，而行业底部分别为8.49%和-0.84% 47图118：中国船舶营业收入和净利润(亿元) 49 图120：中船防务营业收入和净利润(亿元) 50 图122：亚星锚链营业收入和净利润(亿元) 50 图124：中国动力营业收入和净利润(亿元) 51 图126：中国重工营业收入和净利润(亿元) 51 表格目录 表7：各类型船舶2023-2024年新船订单价值量预测 40 表9：重点公司盈利预测、估值(元) 52请务必阅读正文之后的免责条款和声明7 表12：载重吨(DWT)和修正总吨(CGT)修正系数表 55请务必阅读正文之后的免责条款和声明8Jan0Jul3Jan7Jul0JanJan0Jul3Jan7Jul0Jan4Jul7Jan1Jul14Jan8Jul1▍行业概览：造船业具有强周期性，本轮周期头部船企受益明显周期性较强：船舶制造业有一套成熟的市场交易机制和可自由流通的市场，无论是新船还是二手船都有明确的估值(航交所或者经纪机构根据船级社检查的船舶使用情况出评估价)。因此，在航运牛市期间投机资金对造船业的周期有推波助澜作用，例如被疯狂炒作的二手船价将对新船价格有一定的预期指导作用。“量”与“价”的共振导致船价剧烈波动，在景气上行时，行业表现为“量价齐升”，在周期向下时，表现为“量价齐跌”。ClarkSeaIndex00,000000Clarksons研究部造船周期滞后于航运周期：通常在航运业高度景气，船东大量盈利的时候，造船厂会获得大量的新船订单。而新船制造周期一般为2-4年，因此新船交付高峰一般在获得订单后的2-3年，若期间全球经济和航运存在大幅波动，则会造成供需错配的局面，运力的大量过剩将导致航运业进入长期萧条。因此，行业存在典型的“繁荣-衰退”的巨大周期。在手订单(百万DWT)新船订单(百万DWT)新船交付量(百万DWT)0Clarksons研究部请务必阅读正文之后的免责条款和声明9周期较长：造船业的下游航运业主要承担原油、干散货、LNG等大宗商品的运输，而大宗商品周期往往跟大国崛起、货币政策宽松以及全球产业变迁相关，造船需求周期与大宗商品周期较一致，一般长达20-30年。此外，商船的使用年限一般为20-25年，产品的替换需求也需要更长时间才能获得释放。000d产业随制造业转移：船舶工业具有劳动密集型、资金密集型和技术密集型等特征，历史表明，造船业转移总是随着全球制造业转移，由劳动力成本高的国家向劳动力成本低的国家转移，全球造船中心一共经历了四次转移：欧洲-日本-韩国-中国。以修正总吨计算，2022年中国在全球范围内船舶交付量市场份额占比已超过50%，但在豪华邮轮、大型LNG运输船等高附加值船型领域，核心技术和制造能力基本被欧洲和韩国掌握。0%请务必阅读正文之后的免责条款和声明10全球化以及中国崛起导致供需严重错配催生2002-2008年海运和造船超级周期。从需求端看，全球化带来的经济繁荣，中国加入WTO更好融入了全球经济的发展，成为全球制造中心向全球输出高性价比商品，同时中国工业化及城市化的迅猛发展也对大宗商品需求量大幅增长，从2002年开始全球海运贸易需求保持快速增长。从供给端看，上世纪90年代海运和造船业长期的萧条，导致了大量的运力拆解和造船厂产能出清。随后虽然需求一直保持温和扩张，但新船订单和新增运力供给一直保持低位，面对需求的快速增长，2003年闲置运力开始出现大幅下滑，而新增运力尚需时间。总结来看，供给的长期出清及需求的突然飙升导致供需严重错配，2002年开始BDI和BDTI运价指数开始出现大幅上涨并且维持高位直到2008年，船东盈利能力大幅增长同时对运力补充迫切需求也是导致了2003-2007年新船订单和船价不断创出新高，从而造就了此轮航运和船舶制造超级周期。全球海运贸易量增速全球GDP增速8.0%6.0%4.0%2.0%0.0%%年8000.06000.04000.02000.0 波罗的海油运指数(BDTI)0BalticExchange券研究部图7：2003-2007年新船订单量(百万CGT)不断创历史新高散货新船订单集装箱新船订单油轮新船订单.0.0.0.00.0.0.0拆船量(百万DWT)交付量(百万DWT)00Clarksons研究部2020年至今海运周期驱动因素更多出现在供给端且不同船型周期形成错位。2020-2022年疫情导致供应链紊乱叠加货币宽松政策导致欧美消费需求大幅增长促成了此请务必阅读正文之后的免责条款和声明11轮集运超级周期。2021-2022年欧洲能源危机和俄乌冲突带来的LNG海运贸易需求的激增和现货市场运力紧张促成了此轮LNG海运超级周期。2022年至今俄乌冲突的持续发酵导致欧洲石油禁令和价格上限也以前所未有的规模重塑了全球石油贸易格局和航线，正推动油运进入强周期。总体来看，2020年至今的海运周期驱动因素更多是因为全球供应链的混乱和重构等供给端因素导致，且不同的船型周期进程也形成了相应的错位。在未来欧美经济衰退以及中国经济复苏的预期下，需求端将成为此轮周期持续性的关键因素。 波罗的海油运指数(BDTI)0000交易所，中信证券研究部 干散货油轮集装箱LNG,000000Jan1Aug-2015Jul6JunJan1Aug-2015Jul6Jun7Apr2019Jan20,0000,00000000Clarksons研究部盈利大幅改善、运力紧张以及IMO脱碳环保政策导致船东新船下单意愿大增，集装箱船和LNG船共同驱动了此轮船舶制造周期。整体来看，2021-2022年，全球新船订单总量分别为5330万(同比增长113.6%)、4278万CGT，全球新船订单总价值量分别为1173亿(同比增长129.6%)、1243亿美元，两年内接单总量和总价值量创上一轮超级周期(2002-08年)以来新高。从订单结构来看，以CGT计，2021年油轮、散货船、集装箱船、LNG运输船新船订单份额占比分别为12%、23%、38%、13%，2022年新船订单3%、30%、35%。另外，受IMO脱碳环保政策影响，LNG与甲醇双燃料动力船订单占比均明显提升，以CGT计，2021年LNG双燃料动力船与甲醇双燃料动力船订单占比分别为9%、1%，2022年这一占比提升至16%、3%。.00.00.00.00.00.00.00GGLNG船NGPG0.00Clarksons研究部请务必阅读正文之后的免责条款和声明120%0%EE2022年新船价格指数和造船厂在手订单覆盖年数上涨趋缓。2021年全球新造船订单 (集装箱船、LNG船)大幅增加，造船厂产能持续紧张导致新船价格指数持续上涨。集装箱船方面，由于近期集运市场运价快速下行，以及船东对未来供需持续恶化的担忧，集装箱船新船订单大幅降低。LNG运输船方面，基于对未来LNG海运供需关系持续紧张预期，近期运价的回调并没有对LNG船市行情造成太大影响，新船价格指数依然坚挺。油轮方面，俄乌冲突的持续将导致原油海运贸易大幅增长，未来的新增运力将处于低位，供需紧张趋势将逐步凸显，新船价格指数维持高位。干散货船方面，中国经济的复苏进程将成为关键因素，运价持续复苏。整体来看，2022年新船价格指数累计涨幅较2021年同比下降16个百分点，在手订单覆盖年数稳定在3.5年左右，但目前造船厂产能仍然处于紧张状态。Jan5Jan9Jan5Jan9Jan3Jan7Jan10.000.000000000000000Jan6Jan6Jan4Jan2Jan0Jan8Jan6Clarksons研究部EEXI/CII环保法规正式生效，预计将降低运力效率，同时加速老旧船舶退出。国际海事组织IMO规定，自2023年1月1日起，船舶必须获得现有船舶能效指数(EEXI)能效认证，同时还需收集CO2排放数据，报告年度运营碳强度指标(CII)。根据VesselsValue调查，在全球现役船队(散货船、油船和集装箱船)中，只有21.7%的船舶符合EEXI要请务必阅读正文之后的免责条款和声明13IZENAMAXBULKERXBULKERAMAXXLKERIZENAMAXBULKERXBULKERAMAXXLKERANAMAXCONTANAMAXCONTXCONTPANAMAXCONTNTAINERAXVLCCMAXAFRAMAXTPANAMAXMTMAXMTANKERLLTANKER求。其中，散货船的合规率最低，合规比例仅为10%；集装箱船作为最大的二氧化碳排放。而据Clarksons选取的基准船型数据估算，目前在营的油船及散货船船队中，60%在理论上将满足EEXI要求(包括启用轴/发动机功率限制系统)，不满足要求的40%船舶则可能需要采用多种手段来达标，否则将被迫退出市场。我们认为EEXI和CII的实施将导致大量船舶降低航速以满足碳排放规定，同时也将加速部分老旧船舶退出运力市场。CompliantNonCompliant0%VesselsValue中信证券研究部办法2023年1月1日之前交付或重大改建的400总吨 (GT)及以上属于下列类型的船舶：散货船、液货船、集装箱船、杂货船、滚装货船、气体运输船、LNG运输车辆运输船、客滚船、兼用船、邮轮、冷藏货 (SHaPoLi/EPL)；2.安装节能装置：整流导管、。适用于5000总吨及以上下列船型的船舶(与EEXI适用船型相同)的年度营运碳强度指标(CII)进行评级(A-E效管理(SEEMP)中制定整改计划。IMO证券研究部全球活跃船厂数量大幅减少，有效船坞供给较上一轮高峰跌去2/3，造船厂产能紧张。由于过去10多年造船业长期萧条导致大量造船厂倒闭，造船业产能刚性出清。根据Clarksons数据，全球活跃船厂(手持订单中至少有1艘1000+GT船舶)数量由2007年118家。还有接单能力的大型船坞(＞2万载重吨)从2009年的320个下降至2022年的119个，仅余高峰期的1/3左右。而2021-2022年新船订单(百万CGT)已经2006-2007年周期高点一半水平，供需紧张关系加剧，导致船价不断上涨。请务必阅读正文之后的免责条款和声明14000000Clarksons研究部行业整体供给在短期内难有增量，供给极度缺乏弹性。我们认为近三年内船厂不具备大幅扩张的可能。中国方面，受《长江保护法》和土地、岸线资源的审批限制，基本不存在新增船坞的可能性，国家发改委自2009年开始再也没有审批过一个新的船坞，增量主要来自于外高桥船厂的搬迁及扩建，以及部分已退出船坞的起死回生(近期恒力重工注资重启STX(大连)，但人员培训、设备安装调试和量产均需要时间)。韩国方面，现代重工于2023H1重启群山船坞(但增量有限)，但更大的问题是从业人员凋零和较大的熟练工缺口。整体来看，目前新增供给非常有限，供给端极度缺乏弹性，根据Clarksons预测数据，未来5年行业整体的船坞利用率将从目前80%不到的水平逐步提升至95%左右。图20：中国造船产能利用检测指数(CII)00工业协会，中信证券研究部图21：全球造船厂产能(百万CGT)及产能利用率ChinaSouthKoreaJapanEuropeOtherUtilisation(RHS)00EEEEEClarksons研究部2023-2024年船市供需紧张关系将无法有效缓解，船市行情继续向好。从需求端看，此轮航运和造船周期更多为结构性行情而非系统性，驱动因素更多出现在供给端。相较于上一轮船舶制造的超级周期(2002-08年)，本轮周期中不同的船型的周期进程有较大差异，集装箱船、LNG运输船、汽车滚装船、油轮/海工、干散货船行情依次改善，因此本轮新请务必阅读正文之后的免责条款和声明15船订单周期较上一轮周期相对平缓。从供给端看，造船业产能刚性出清且极度缺乏弹性导致目前造船产能持续紧张，支撑了船价不断上涨。综合来看，未来受益于LNG运输船和汽车运输船市场持续向好，以及海工装备、油轮和散货船市场复苏，预计2023-2024年船市供需紧张关系将无法得到有效缓解，新船价格有望持续上涨，船市行情继续向好。值量预测(亿美元)00000E0Jan6Jul4Jan6Jul4Jan3Jul1Jan0Jul8Clarksons研究部本轮周期以高附加值的大型新能源船舶为主，头部船厂优势凸显。本轮周期高价值船型(1.2万TEU以上集装箱船、14万方以上LNG运输船)的需求远好低附加值船型(干散货船、小型箱船、小型油轮等)，2022年新接订单单载重吨价值量达1455美元/DWT(同比+69.8%)。头部船厂和中小船厂面临的供需格局差异大，头部船厂优势船型主要是超大型集装箱船、LNG运输船、VLCC、风电船、汽车运输船、豪华邮轮等，均是高难度/高景气船型，一坞难求。而中小船厂受限于岸线资源、人员和技术，主要船型为中小型干散货船和集装箱船，更多是承接外溢需求(大船厂船坞被订满)，订单可持续差，供给无实际瓶颈。根据Clarksons统计，2022年全球只有150家船厂接获了新订单，而有约400家没有获得任何订单，本轮周期头部船厂受益明显。TEU万TEU/14万方以上0%集装箱船LNG运输船00QClarksons研究部请务必阅读正文之后的免责条款和声明16E油运市场展望：2023年油运市场持续景气，运价将维持较高水平全球石油消费量增速与全球GDP增速保持较高一致性。2022年12月，国际货币基金组织IMF预测2022-2024年全球GDP增速分别为3.2%、2.7%、3.2%，同时国际能源署IEA预测2022-2024年全球石油消费增速分别为6.1%、1.6%、4.9%。根据美国能源信息署EIA数据，受疫情对需求及全球供应链冲击影响，全球石油在2020年下半年开始主动降库存，此外2022年受俄乌战争影响油价处于高位，目前仍处于降库存周期，全球石油库存处于近10年低位。整体来看，石油库存与原油价格呈反向变动关系，在未来全球石油消费保持不错增长预期下，油价下调有望带动下游补库存动力。GDP增速全球石油消费增速.0%%%布伦特原油均价00.0000.0000.0000.0000.0000.0000.00-01-01-074-04-01-07-04-01-07-04-01-0700俄乌冲突导致全球原油运距增加，原油周转量加速增长。2021年，欧盟原油消费量全球占比约12%，其中从俄罗斯进口占比高达29%。2022年受俄乌冲突影响，欧盟从俄罗斯石油进口量正在急速下降，国际能源署(IEA)数据显示，2021年欧洲平均每天从俄罗斯进口220万桶原油。受俄乌冲突影响，2022年8月俄罗斯对欧盟和英国的原油出口实施“限价令”，这将进一步导致欧盟对俄罗斯石油需求降低，从而将更多需求转向美国、中东等地区，因此导致全球原油运距提升。Clarksons预测，2022-2024年全球原油贸易5.1%、1.5%、3.2%，2023-2024年全球原油运距增速分别达3.8%、1.5%，全球原油周转量增速分别达5.3%、4.7%，这将进一步增加对全球油轮运力需求。请务必阅读正文之后的免责条款和声明17EE % 全球原油贸易量增速全球原油周转量增速全球原油运距增速Clarksons研究部orpioTanker新交付运力维持低位，未来新增运力持续紧张。2021-2022年，新交付运力连续创自2015年来新低，叠加拆解量维持近三年来高位，油轮船队运力增长维持低位。在手订单和新增订单方面，2022年造船厂油轮在手订单及在手订单占现有运力比例处于近20年低位，新增订单210万CGT，较2021年降低63%，同样创下近20年新低。造船周期一般为2-3年，近年来不断减少的新增订单意味着未来新增运力较紧张。请务必阅读正文之后的免责条款和声明18Jan8Jan9Jan0Jan1Jan2Jan4Aug-2014Jul7Apr2019Jun0Jan1Aug-2021在手订单(百万CGT) 订单占现有运力比例.00.00.0050.00%40.00%30.00%20.00%10.00%0.00%Clarksons研究部图31：新接订单量(左轴)和新船交付量(右轴)均处于低位50新接订单量(百万CGT)新船交付量(百万CGT)86420Clarksons研究部运力紧张和运价提升会使船东将更多闲置和储油运力投入到有效运力中。储油运力和闲置运力的增加会导致有效运力降低。储油运力一般与原油期货合约期限结构有关，当预期原油远期升水存在套利机会时，储油运力将上升，2020年5月沙俄石油战期间，浮舱年油价处于上行周期导致船东经营成本出现大幅上升，而即期收益低位徘徊时，闲置运力也呈现不断上升的趋势。当有效运力紧张，运价上升时，闲置运力和储油运力将更多被利用起来投入到有效运力中，从而导致闲置和储油运力下降。图32：储油运力(百万DWT)和即期收益(美元/天)储油运力(百万DWT)即期收益(美元/天).0.00.0.0.0.0,00000Clarksons研究部图33：闲置运力(百万DWT)和即期收益(美元/天)闲置运力(百万DWT)即期收益(美元/天),00000Clarksons研究部预计2023年全球石油贸易将持续景气，油运市场将供需紧张。2022年俄乌冲突爆发导致石油禁运和价格上限，并以前所未有的规模重塑了全球石油贸易。由此产生的贸易格局和航线的重构造成石油贸易效率的大幅降低，进而推动大多数油运细分市场从缓慢复苏加速进入强周期。我们预测2023-2024年，全球原油周转量增速为5.34%、4.72%，有效运力增速为3.34%、2.14%，国际油轮运输市场过剩运力将加速出清，同时新增运力处于低位，2023年油运市场将持续景气，运价将维持较高水平。请务必阅读正文之后的免责条款和声明19EE原油周转量(十亿吨海里)%%%72%30%%速差%8%%%%Clarksons研究部预测供需增速差全球原油周转量增速有效运力增速%0%0%20192020202120222023E2024EClarksons含有效运力增速、供需增速差预测)2022年油运即期收益的提升并没有拉动新船订单量。2022年造船厂油轮在手订单及在手订单占现有运力比例处于近20年低位。根据历史规律，当造船厂在手订单处于低位时，即期收益的提升往往会拉动造船厂新增订单，但是2022年情况较特殊，根据Clarksons数据，2022年全球油轮即期收益平均为37188美元/天，较2021年提升474%，但是造船厂新增油轮订单为210万CGT，较2021年降低63%。我们认为主要有以下几个原因：1.2022年船价处于高位。2.经历2021年整体亏损，船东买新船动力不足。3.过去多年积累的过剩运力需要进一步消化。新增订单(百万CGT)即期收益(美元/天)0000 ,00000Clarksons研究部在手订单(百万CGT) 订单占现有运力比例.00.00.0050.0%40.0%30.0%20.0%10.0%0.0%Clarksons研究部请务必阅读正文之后的免责条款和声明20Jan6Jul1Jan7Jul2Jan809-30Jan6Jul1Jan7Jul2Jan809-3009-3009-3009-3009-3009-3009-3009-3009-3009-3009-3009-3009-302022年船价处于高位且造船厂产能紧张抑制了油轮船东下单意愿。2021年全球新造船订单(集装箱船、LNG船)大幅增加，以修正总吨计同比翻倍达到2014年以来最高年签单量。同时2021年5月，中国20毫米中厚板价格达历史峰值，较2019-20年平均价格上涨69%。需求和成本的同时上涨导致船价飙升。另外，金融危机以来，全球造船产能整体呈下降趋势，当前全球实际投入使用造船产能较2010年的峰值水平下降40%，需求的突然上涨导致造船厂产能持续紧张。因此新船价格高企且造船厂产能持续紧张共同抑制了油轮船东下单意愿。全球新接订单总额(百万CGT)新船价格指数8.006.004.008.006.004.00Clarksons研究部20毫米中厚板价格指数板材价格指数00.000工业协会，Wind，中信证券研究部船东刚扭亏为盈，买新船动力不足。2021年油运市场运价持续低位徘徊叠加燃料油价格高企，前三季度全球主要油运企业盈利集体暴跌，下跌幅度几乎达到100%以上。2022年，油运市场开始复苏，大部分油运船东实现扭亏为盈，但基于对油运前景不确定性以及运力过剩的担忧，大部分船东持谨慎态度，买新船动力不足。2022Q1-Q30招商南油报，中信证券研究部过去多年积累的过剩运力需要进一步消化。2022年伴随全球经济复苏，石油消费需求温和复苏，全球原油周转量三年来首次恢复正增长至4.1%。2021-2022年，新交付运力连续创自2015年来新低，叠加拆解量维持近三年来高位，油轮船队运力增长维持低位。请务必阅读正文之后的免责条款和声明21但油运市场供需增速差自2017年来连续五年为负，于2022年首次实现转正。因此在过去多年积累的过剩运力需逐步消化，导致船东买新船动力不足。供需增速差有效运力增速全球原油周转量增速%0%0%Clarksons研究部二手油轮是船东补充运力的优先选择，2022年二手油轮市场景气度大幅提升。新船的建造需要2-3年，且船东在未产生实质性盈利的情况下，对下新船订单保持谨慎，因此二手油轮成为船东完成运力扩张最直接有效的方式。2022年二手油轮市场景气度大幅提VesselsValue，交易价值量共116.43亿美元(同比+27.0%)。其中主要用于运输俄罗斯石油的阿芙拉型油轮和苏伊士型油轮交易尤其活跃，阿芙拉型油轮交易价值量共23.97亿美元(同比+212.1%)，苏伊士型油轮交易价值量共16.73亿美元(同比+195.6%)。2022年二手油轮交易价格也出现大幅上涨，克拉克森二手油轮交易价格指数同比增加38.5%。二手油轮交易量、交易价值量以及交易价格指数均创近10年新高。图41：全球二手油轮交易量(左，艘)及交易价格指数(右)00VLCC0VLCCLR2MR交易价格指数0000我们认为2023年油轮新船市场主要取决于以下三个因素：(1)船东盈利情况。船东实现盈利越多，其购买新船的意愿则越强，而船东的盈利能力则取决于运价的高低，我们判断2023年油运市场将维持景气，供需基本面将有助运价维持在较高水平。(2)船东对请务必阅读正文之后的免责条款和声明22Jan0Jun1Apr2004Jul8Jan0Jun1Apr2004Jul8Aug-2015Jan7Jun8Apr2021Jan3pJan8Jan3Jan8pJan3Jan8市场景气度及运力供需结构的预期。在船东对未来市场景气度预期较高、供需关系紧张的情况下，其购买新船的意愿则较强。近年来，油轮新增订单维持低位意味着未来新增运力将持续紧张，我们判断2023年全球石油贸易将持续景气，过剩运力将加速出清，供需关系难再平衡。(3)船龄结构及环保公约。船龄结构的老化以及环保公约的执行都将导致船东对老旧船舶的拆解需求，从而增加船东购新船改善其运力结构需求。截至2022年12月未来更多老旧船舶有望退出市场。VLCC苏伊士型阿芙拉型总体0000000Clarksons研究部 增速%0%0%EE资料来源：Clarksons(含全球原油周转量增速预测)，中信证券研究.00Clarksons研究部2249%5年以内.6-10年29.9%20年以上Clarksons研究部预计2023年油轮新船市场将迎来较强复苏行情。油运市场持续景气、运力供需紧张关系逐步显现以及船龄结构老化有望共同刺激船东购船意愿。其中阿芙拉型油轮和苏伊士型油轮将更多受益于俄乌冲突所带来全球原油贸易路线的重构，VLCC/ULCC将更多受益于中国经济的复苏。请务必阅读正文之后的免责条款和声明23-01-09-077-05-01-09-077-05-03-01-09-07-05-03-01▍集装箱船：运力过剩导致新船市场前景悲观美国是全球第一大消费国，集装箱运输与美国经济高度相关。基于对美国经济衰退担GDP1.0%、1.2%，相较于2021年将明显放缓。由于全球供应链的逐步修复，但下游需求疲软逐步显现，2022年美国批发商和零售商库存迅速上升，目前去库存压力较大。整体来看，经济衰退的担忧以及渠道去库存压力或将导致2023年集运贸易需求低迷，Clarksons预测，2022-2023年全球集运贸易量增速分别为-3.2%、0.6%。美国GDP同比增速全球集运贸易量同比增速-10%测)，中信证券研究部美国批发商库存(百万美元)美国零售商库存(百万美元)环比增速0000.0%0000Wind券研究部新接订单和在手订单创历史新高，预计未来三年集中交付期将导致运力大幅增长。2020-2022年集运超级周期为船东带来丰厚盈利，从而直接拉动了船东购新船更新运力需IMO脱碳目标要求船东将运力更新为LNG、甲醇等清洁燃料动力船舶，2021-2022年，集装箱船新接订单量创历史新高。根据Clarksons数据，2021-2022年全球集装箱船新接订单量总计达6,928,021TEU，相当于2015-2020年新接订单总和。目前，造船厂集装箱船在手订单达7,403,279TEU，已超过上一轮周期(2005-2008年)高点，在手订单占现有运力比例接近30%。2021-2022年全球新接订单将在2023-2025年集中交付，运力供给将大幅增长。请务必阅读正文之后的免责条款和声明24Jan3JulJan3Jul8Jan4Jul9Jan5Jul0Jan8Jul1pJan5Jul18Jan2在手订单(TEU)在手订单占现有运力比例00000,000000,000,0000000,0000JanJan6Apr2002Jun6Jul8Aug-2010Jan1.0%.0%.0%.0%.0%.0%0%Clarksons研究部000,500,000,000,0000000000,0000,0000Clarksons研究部即期收益持续下跌、船队老龄化以及IMO脱碳环保政策有望推动旧船拆解迎来高峰。集装箱船船龄持续老化，根据Clarksons数据，截至2022年12月平均船龄为14.2年，并不断创历史新高，而过去两年集运市场的火热行情延缓了老旧船舶的退出，2021-22年几乎无集装箱船拆解。截至2022年12月，集装箱船即期收益已从高点回落接近66%，并且下跌趋势并无放缓，同时IMO引入的现有船能效指数(EEXI)和碳排放强度指数(CII)环保公约，于2023年1月1日正式生效。我们认为即期收益持续下跌、船队老龄化以及IMO环保政策实施有望共同推动2023年老旧船舶拆解量大幅提升。.00Clarksons研究部图52：拆解数(千TEU)和即期收益(美元/天)拆解量(千TEU)即期收益(美元/天),000000.000Clarksons研究部2023年集运市场将由巅峰走向平淡。2020-2022年疫情导致供应链紊乱叠加货币宽松政策导致欧美消费需求大幅增长促成了此次集运超级周期，随着供应链逐步恢复、欧美衰退预期导致需求前景黯淡、新船的大量交付，集装箱船运力增长将明显快于需求增速，8.0%，意味着未来两年集运市场将进入运力过剩，供给将大幅高于需求。请务必阅读正文之后的免责条款和声明25Jan8Apr2009Jul0JanJan8Apr2009Jul0Jan3Apr2014Jul5Jan8Apr2019Jul0A