中国资本外逃的成因及模型检验

中国资本外逃的成因分析及模型检验通过第二章中大量而细致的估算工作，我们已经大致掌握了从1982年至1999年期间中国各年的资本外逃规模以及总的发展态势，为了进一步制定出切实有效的政策和措施来防止国内资本外逃的继续发展，我们有必要对刺激中国资本外逃发生的因素作一个全面和深入的讨论和研究。从理论分析和国际经验来看，刺激资本外逃发生的因素通常涉及一国政治、经济的很多方面第一章的第四节中已经对此作过一般性的阐释。，相比较而言，中国资本外逃的成因既具有一般性，也具有一定的特殊性:第一章的第四节中已经对此作过一般性的阐释。首先，从国内的推动（push）力量来看，它既包括一些经济基本面的因素，如汇率高估、通货膨胀和财政赤字等，还包括一些制度性的因素，如金融压制、对内外资的差别待遇和公共产权等；其次，从国外的拉动（pull）力量来看，同样也包括经济基本面（如较高的利率）和制度（如私人产权受较好的保护等）两方面的因素；最后，对中国的资本外逃同时起着推动性和限制性作用的一个因素，即国内的资本管制和外汇管制因素也应当引起我们足够的重视。为此，本章的前三节分别对推动或拉动中国资本外逃的经济基本面因素、制度性因素以及资本管制因素进行了深入的分析，并在第四节当中对中国资本外逃的成因及一些影响因素作了进一步的实证分析和讨论。第一节经济基本面因素的分析一般来讲，我们把刺激中国资本外逃发生的一些宏观经济基本情况称之为经济基本面因素，如：财政赤字和通货膨胀等，这些因素的共同特点是通常都可以用一些相应的统计指标来反映其程度。除这些经济基本面因素之外，还有相当一部分的资本外逃是由国内的一些政策性因素——如：金融压制、对内外资的差别待遇和公共产权等所推动的，而相对来讲通常很难找到非常合适的指标来反映这些因素的严重程度，我们把它们统称为制度性因素。值得注意的是，经济基本面因素与制度性因素并不是能够截然区分开的两类因素，因为经济基本面因素事实上也是由制度性因素所导致的，比如说：经济基本面因素中的财政赤字和通货膨胀是政府财政政策和货币政策的直接结果由此看来，政府的宏观经济政策出现失误或偏差是导致资本外逃发生最根本的原因。由此看来，政府的宏观经济政策出现失误或偏差是导致资本外逃发生最根本的原因。改革开放以来，中国在经济领域取得了举世瞩目的伟大成绩，宏观经济运行情况基本良好，经济增长速度之高被西方人世惊呼为“中国的奇迹”。然而，在这些成绩的背后仍存在着一些令人担忧的问题，比如说：中国在很多年份的通货膨胀率居高不下，财政赤字也在逐年上升，而这些因素都会增强居民对国内的风险预期，进而促使居民产生向境外转移资本的强烈意愿。通货膨胀改革开放以来，中国经济得到了快速的发展，然而与此同时国内也出现了一个比较显著的问题，即通货膨胀问题。从图3.1中我们可以看到，除少数年份之外，中国的通货膨胀率始终保持着比较高的水平，特别是在1985(11.5%)、1988(18.8%)、1989(18%)以及1993—1995(14.7%、24.1%和17.1%)这这6年里，中国的通胀率分别都达到了两位数（如括号内所示）；直至1993图3.1：中美通货膨胀率(%)对比资料来源：由《中国统计年鉴，1999》、（刘国光等，2000）和《InternationalFinacilaStatisticsYearbook，IMF》有关数据计算得来；主至1996也年成功地实流现了经济谦“签软着陆丸”攀之后，中国依的通胀率才眠逐渐降了下案来，199小6年和19纱97年分别莲为8.3%求和2.8%时；1998费和1999瞧年则相继出据现了负的通优货膨胀、即霞通货紧缩现槐象。与中国阁这种长期较档高的通胀率即相对应的，湾同时期内美帆国绝大多数醋年份的通胀饥率都是远远赖低于中国的抬，并基本维确持在低于5权%的水平上棕（如图3.刷1所示）。挪从我国的具撇体情况来看魄，由于正处喜在经济体制趴转轨的特殊洁时期，所以葡导致国内通暮货膨胀形成筋的因素既有宿与其它一般掠国家相同的番经济因素，堆也有自身所庭特有的一些嫩制度因素，脑具体来看：钥第一、通货猛膨胀首先是扬一种货币现执象，因此，胃国内货币供属应量的过快牧增长是推动愚中国通货膨抱胀形成最主塑要的因素之面一。悔中国经济的怎高速增长是埋靠货币的超淘量供应支撑链的，从19俗78年至1躬994年，优M许2俱的增长率相惧对于GNP姿的增长率平铁均超前了1逼6%，而从绿国际经验来睡讲，这一比攻例如果超过箭10%，即随会产生巨大孝的通货膨胀谋压力（史薇哈，1998系）。货币发础行过多又可渠以归结为社已会总需求的神膨胀，其中强主要分为信调用膨胀、投厉资膨胀和消按费膨胀三大围类，而改革莲开放以来，垫我国经济当勒中的这三类详膨胀表现非环常明显：首仍先，从信用屡方面来看：货1980年无国家银行的毛各项贷款合溜计为241漏4.3亿元益，1985趣年达643交0.87亿增元，爸1988柿年升至10毫551.3树3亿元，到锐1993年碑则已增至2梳6461亿轰元；其次，截从全社会固舅定投资来看确：1980烟年为910跨.85亿元拳，1985收年达254白3.19亿柔元，198庙8年达44牵96.54厨亿元，19痕93年则增吓至1245若7.88亿聪元转引自（江春泽等，1997）。建；最后，从艳职工的工资只总额来看：革1980年粪为772.江4亿元，1胃985年达洒1382.袜8亿元，1详988年增矩至2316碍.2亿元，自1993年大则升至49凉16.2亿爪元取自《中国统计年鉴，1999》。杜，职工工资居的这种快速班增长与国内羞投资渠道的骤缺乏共同导彻致了国内消转引自（江春泽等，1997）。取自《中国统计年鉴，1999》。津第二，经济紫体制转轨过宽程当中的一么些政策性因绝素导致了隐汽性通货膨胀呜的显性化。闲在传统的计葡划经济体制并下，社会总巧供求由国家芬统一调节，怖社会总需求逮往往要大于温总供给，因机此这一时期酸的物价本应嗽上涨，也就锣是说，经济储当中产生了暗通货膨胀的握压力，但是踪，国家通过梦采取一些行拣政手段，如拾国家定价、念凭证供应等却维持着名义叶上的物价稳怠定，从而使蔬通货膨胀难迅以公开化（遮即处于隐性盾状态），然猴而通货膨胀惑的压力却始叉终存在着。灌在计划经济技体制向市场凶经济体制的壳转轨过程中脉，国家逐步锦放松了对物羡价的行政控俩制，价格逐孔渐成为调节愉社会供求的誉重要杠杆，悟在这种情况括下，经济当就中潜在的通稠货膨胀压力俱逐渐地释放铺出来，反映弟在价格上，衫即表现为各案种短缺商品订的价格不断羽上升，并拉伙动物价总水卷平的上涨。沫第三，外国高资本的大规训模流入（如鄙图4.2所帽示）以及人剪民币汇率的京多次大幅度疯贬值（如表驶3.1所示帜）也会造成肝国内的通货旗膨胀压力。弦比如拿人民愚币汇率的贬森值来说，它顾会减少国内遣商品的供应水量，抬高国买内商品的价醉格，进而拉昆动全面的物青价上涨。习最后，财政丽赤字也会推券动物价上涨越，导致通货烧膨胀。自改螺革开放以来栋，中国的财撑政赤字呈现他出逐年增加衣的态势（如旦图3.2所悟示），我们孕知道，在很秒多情况下，历不能靠债务截收入弥补的践赤字往往会落向银行透支搭，即由银行机财政性的货悬币发行来弥仙补，而这些世没有物资保震证的货币供腾应量会成为甲推动物价上完涨的直接力后量。记如上所述，荣由于中国国碍内存在着较孝高的通货膨丙胀率，因此温一方面，居孩民为了避免扫其所持有的织本币资产价陈值下跌而倾患向于通过购柱买国外资产穿等手段把国膜内资产转换赏成国外债权吓；另一方面拿，资本外逃滩的存在可能矩促使政府通音过出售债券素或从国外借牲款的方式来众弥补国内的初资金缺口，会而居民又会萄预期在将来美某个时候，舞政府进一步曲通过发行更执多纸币或征容收更多税收字的方式来偿摧付这种增加烦了的债务，剥从而激发新纺一轮资本外身逃的发生换句话讲，这类资本外逃具有自我实现（self-fulfilling）的功能。钞换句话讲，这类资本外逃具有自我实现（self-fulfilling）的功能。财政赤字疫1982年式以来，中国蒸的财政帐户纠除了在19婆85年有少锡量盈余之外好，其余年份休均存在有一焦定数量的赤伤字（如图3敬.2所示）郑，而且规模涨也基本呈现竹出逐渐增加狱的态势，具镰体来看，我道们可以将其寒大致地分为三以下四个阶帆段：墙第一阶段为鞭1982纹—迈1985年促，财政肢“傍分灶吃饭摄”呢体制和两步劲利改税的实塘施使得财政当减税让利过直多，财政收鸭入的增长速究度远远低于醒经济增长速供度，财政收之入占国民收椅入的比重不教断下降，如破：1980袖年这一比重峰为29.4常%，到19册84年则下宜降到了26睬.6%转引自（丛树海，1998）。遮。值得注意裁的是，在国德家打破财政省统收的同时键，财政统支罚的局面却并芽未得到改变父，财政补贴印仍在不断增呼加，如：1棚982年国惹家财政负担主的各种补贴馆高达540普亿元，占当棋年财政支出熟总额的41森.8%同上。矩。在这种情改况下，国家眨的财政负担忠日益严重，退1982年反的财政赤字垂17.65端亿元，19婆83年增至典42.57瞎亿元，19叹84年则达剧到了58.舞16亿元本节中1982-1998的财政赤字额取自《中国统计年鉴，1999》，1999的财政赤字额取自（刘国光等，2000）。迎。针对这种钞经济过热的退现象，国家域在1985师年采取了一狂系列的措施病来解决投资桨、消费、信桨贷和进口增丙长过快等问涝题，随着宏亲观调控政策宜的逐步落实斧，经济过热第现象逐步得练到扼制，当蔬年的贷款规俯模控制在国菜家计划之内侄，货币投放井比上年减少菌转引自（丛树海，1998）。同上。本节中1982-1998的财政赤字额取自《中国统计年鉴，1999》，1999的财政赤字额取自（刘国光等，2000）。勾图3.2：低中国的财政压赤字圣鸣目饱资料来源：毁《中国统计晌年鉴，19姑99》和（葛刘国光等，申2000）煌；池第二阶段为舞1986象—商1990年功，财政收入煮占国民收入称的比重持续围下降，财政撞赤字继续扩惹大，如：1惯986年只按有8.28霸亿元，19感87年已增导至62.8宋3亿元，到母1988和馅1989年届则分别达到栏了133.弹96亿元和秘158.8狐7亿元。在蝴1989年酿国家治理整贴顿各项措施边的有力推动裳和紧缩性财恩政政策的共伙同作用下，支1990年刺的财政赤字韵略有降低，挤由1989铸年的158股.87亿元怖降至146绵.51亿元担，但降低的分幅度并不大否。赤第三阶段为吹1991夏—按1993年拼，随着改革慢的逐步推进论，中央政府托的职能也发羞生着重大转逗变，其收入舱能力出现了葱较大幅度的咐下降，然而婆在支出方面勒却缺少可以帮压缩的余地潜，因此导致发了财政赤字纽的继续扩大蒜，如：19蚁91年为2廊37.17五亿元，19裳93年则增励至293.砍36亿元。尝第四阶段为子1994仿—饮1999年潜，除了在1绝996年有朋小幅的回落塌以外，这几纲年的财政赤伶字仍然在继稠续扩大，其托中1994柔年比199扑3年增加了抽约281.护16亿元，巡1995年厨为581.桶49亿元，燕1998年费则升至92考2.23亿亮元，199散9年更高达苦1790亿悲元。除了政也府在增加收吵入和压缩开麻支方面仍然贿存在着很大他的困难以外虽，已发行的同大量国债每渡年所带来的鼠还本付息负好担也是导致四国家财政赤责字持续增加虽的一个主要签因素。值得险注意的是，枕中央政府最筑近几年发行贪国债获得的眼收入中有很追大一部分是坊用来偿还以灾前的债务的妹，从而形成轻一种克“充借新债、还视旧债码”忍的恶性循环明。亩如上所述，惩中国自19锣82年以来碍的财政政策记从总体上讲械是兴“桂松裂”菜的，但这种碗“膀松旬”练并不是财政系的自主选择齐，而是由财庸政收入的过舱慢增长和财付政支出的刚慢性两方面的阵因素所共同眨决定的：总首先，从收耀入方面来看练：财政收入鹅的增长始终崇慢于经济增片长。我们知制道，自19表84年10丝月实行第二钻步利改税以艇来，税收已拣成为财政收搞入最主要的择组成部分，兵占到了其中矿的90%以朵上。然而近尽二十年来，消大多数年份灰的税收增长君都要慢于G后DP的增长卵，税收总额侦占GDP的链比重呈不断末下降的趋势倘，如：19京85、19影90和19蔬93年分别芒为22.8紫8%、15至.2%和1钩2.3%，真到1994副又降至11隆.4%转引自《江春泽等，1996》。握。税收制度旧不尽完善是浙造成这一局皇面的主要原秧因，比如：斗征税的覆盖鲁范围要远远标小于GDP禁统计的覆盖罩范围，而且识税收的征管港方面还存在柴着很多漏洞艺转引自《江春泽等，1996》。愈其次，从支费出方面来看叮：财政支出户的刚性很强傲，比如：政继府经办的文型化、教育、剖科研和卫生卡事业的开支回、以及一些区福利性的开粗支等都很难质压缩。浙因此，在财艇政收入增长虚缓慢而财政印支出又具有反较强刚性的徐情况下，中底国的财政赤嗽字呈现出逐疾年上升的趋亩势，从而进骡一步增强了壤居民对未来尚通货膨胀预耻期，这两种犬风险因素互疲相推动，共曾同促使人们姿采取种种手薪段将其资产脾向境外转移皱（即资本外针逃），而大垮规模资本外宝逃的形成返哨过来又会对辞国内的财政灌赤字和通货败膨胀产生较青大的压力。低制度性因素什的分析金融压制蚕“蚂金融压制冲”岭这一概念最偏早由麦金农貌（Mcki殖nnon，送1973）洋和肖（Sh五aw，19病73）提出蚊，它是指一砌些发展中国材家的政府过络分干预金融逐活动、对利唤率和汇率等倡实行行政管犁制而使其失食去本应具有慨的杠杆作用侨，并且使得懂资金分配条京件向有利于呜一部分筹资角者的方向倾轨斜。具体来允看，这些政研府部门通常包会压低国内泳的存贷款利才率、进行信围贷配给和外胶汇配给、并尺以通货膨胀遭和高的存款渔准备金为财迎政融资等，怠而由此导致己的结果是：麦国内储蓄不善足、投资效币益低下、汇士率高估、国亏民经济结构劳失调以及经认济发展严重盖受阻等。霞为了加深对太金融压制概茄念的理解，寿我们有必要男对它以及容剪易与它混淆巩的其它两个扎概念，即金菊融管制和金椒融限制进行途区别性的阐生释。这三个洋概念事实上零分别位于三镰个不同的层匹次上：首先射，金融管制捧是指一组金逢融政策，如呼对存贷款利义率加以一定六的控制、对进来自资本市己场的竞争加浸以适当的限弦制等，它们毯旨在提高金缸融市场的效抓率；对于一像国来讲，金险融管制通常坛是必要的，犹它突出了政漆府在金融发珠展中的积极贪作用、有助图于而不是有羞碍于金融深全化。然而值馋得注意的是昌，当这种金肉融管制过度屑，即存在有演效率和福利张成本时，就虚变成了金融臂限制，具体谁表现有：利少率上限的规铁定、政府对辩信贷的控制棚等等。最后晌，当这种限妈制金融部门恭的管制同时费伴随有高的波通货膨胀时爽，就成为我魂们所说的金怪融压制。汽中国作为一父个发展中国素家，经济发幕展过程当中袄也存在有一兔定程度的金白融压制现象材，具体来看昏，主要表现鲜在以下几个竞方面：俱一、利率压猛制寻首先，利率耀的形成机制成非市场化。齐我国的利率收水平和结构塑不是由市场厘机制决定的链，而是由政混府部门统一旱决定的，这沉是传统国有准产权制度的嚷必然产物。米1983年绩以前，借贷诱或信用活动芒的范围仅仅催限于人民银右行向国有企六业提供超定或额的流动资仇金贷款，而燕且这有限的个借贷或信用挥活动也是由唐国家统一决洪定的。19按83年我国时开始实行组“使拨改贷即将国有企业所需的基本建设投资资金（或固定资产投资资金）和定额流动资金由国家财政的无偿拨款改为由国有银行发放贷款来提供。功”决，从而使借推贷或信用活荐动的范围得冰到了相当程扔度的扩大，钓但除了少部设分的民间借异贷以外，其插余绝大多数校的借贷活动灯仍然主要是券在国有企业救之间或国有狗企业与国有柜银行之间进夫行目前，我国国有专业银行80%以上的资金都贷给了国有企业，在股票市场上市筹资的企业中也有很多是由国有企业改制而成的公司，此外，企业债券的发行者一般也是国有企业。即将国有企业所需的基本建设投资资金（或固定资产投资资金）和定额流动资金由国家财政的无偿拨款改为由国有银行发放贷款来提供。目前，我国国有专业银行80%以上的资金都贷给了国有企业，在股票市场上市筹资的企业中也有很多是由国有企业改制而成的公司，此外，企业债券的发行者一般也是国有企业。捉然而值得注聋意的是，国僚有企业与国球有银行之间州的借贷并不蚊能算作真正找意义上的借狮贷，因为作救为借方的国肆有企业和作点为贷方的国能有银行并不财真正拥有财蒜产权，它们认的全部资本饺金或财产同罩属于国家所高有，也就是搂说，国有企下业和国有银酸行实际上是茂同一个产权融主体，他们岔之间的借贷寨实质上是腿“搅自己同自己淡”结之间虚拟的蚊一种借贷活剩动，这种借蚊贷的价格萍——改利率仍然是营由国家来决偶定的。因此毙，一方面，络在这种国有吉产权制度框施架下，不可律能对利率形章成的机制作拼出根本性的晋改变；另一均方面，在这邻种国有产权挺制度框架下高，中国的利藏率也不能完挂全放开，这探是因为，国协有企业和国落有银行都不祖是真正拥有培独立财产的彻产权主体，诚它们事实上帝都没有真正来承担经营亏努损的最终经执济责任，在做这种情况下呀，国家如果尖完全放开利细率，让利率掘由这些并不慧承担亏损责梯任、因而没选有内在自我片约束机制的醉资金借贷双素方来决定，越必然会出现孩“既一放就乱唉”柴的局面（江周春，199辈9）。孩其次，利率槐的管理体制还僵化、缺乏罪弹性、利率叼结构不合理顶、利率水平亦过低以及实塌际利率为负念等。氏经过长时期殿的改革，在靠中央银行统在一确定及调卫整利率水平仓和结构的前慌提下，我国宰的金融机构申拥有了一定排限度和范围骨内的利率浮悼动权，但就信利率管理体傍制而言，仍圣然是高度集缺中的管理体横制，具体表取现有：=1\*GB2间⑴易中央银行管柜得过多过死钱，利率缺乏扔弹性（如表隔3.2所示菌）；从存款野利率来看：尊1982衣—罗1984年父连续三年为愤5.4%；析1986、章1987年见均为7.2粥%；198躁8、198盛9年均为8搏.46%；银1994、菠1995年恶则均为11时.61%。疫从贷款利率垄来看也存在堂有同样的问颤题：198储2席—量1984年玩连续三年为顿7.2%；岂1985洽—婚1987年条又连续三年码为7.92佣%；198啦8、198朵9年则均为洗9%。=2\*GB2畅⑵势存贷款利差做偏小，从表秩3.1中可剧以看到，中妻国的存贷款裤利差要远远属小于发达国挣家，而这种像过小的利差危不利于国有舌银行的商业非化进程。上表3.1：押存贷款利差舒对比摊陈奴锄透橡屋武阴天医保近单位：%苏1985哑1989索1990主1991波1992横中国惧1.62爽0.54惠1.17屋0.9狭0.9灶美国燃1.88爽1.83田1.85暗2.62缘2.57逗日本抢3.55膨3.06盖2.87央4.28尊3.44硬德国伐5.09剧4.44击4.52班4.84剩5.58泻块资料来源：嫁表3.2和聚（史薇，1况998）；=3\*GB2星⑶子利率水平过腐低、很多年芳份实际利率直为负（如表隐3.2所示妖）；我国的纠名义利率（帆包括存款利违率和贷款利机率）水平过爪低，不能真外正反映国内乔资金或资本蚂的供求状况健，另外再加柳上通货膨胀增的影响，我包国很多年份程的实际利率辅都非常低，饲甚至表现为怎负值，如：恰以一年期定凑期存款利率唐衡量的实际删利率，在1抖985、1圆987冈—兄1988、枝1993处—议1995年赔均表现为负窜值，其中1供988、1签989和1显994年分蒜别达到了-粉10.34织%、-9.向54%和-燥12.49新%，这种低讽水平的实际育利率压制了讯对金融资产首的需求，压戚抑了金融的罗发展。垃表3.2：腰中国的名义短利率和实际链利率游毫搁俭昆歪绪愤妖瓜单披位：%居年份吊存款利率址贷款利率崇通货膨胀率引真实存款利虏率宝1982简5.4俩7.2田2章3.4咽1983瓶5.4巩7.2筹2沃3.4拥1984肺5.4灾7.2焦2.7逐2.7除1985西6.3教7.92详11.5喊-5.2团1986阅7.2蜓7.92嫩6粒1.2筹1987关7.2愈7.92帜7.3炒-0.1社1988都8.46脂9资18.8燥-10.3调4尚1989剑8.46咬9顺18令-9.54箱1990趟10.17信11.34惰3.1沙7.07搂1991惜8.1折9鉴3.4已4.7剃1992完7.47架8.37境6.4援1.07叫1993怒9.17矿9.54摄14.7识-5.53屠1994续11.61响9.99覆24.1随-12.4悼9浩1995屿11.61啊10.53阴17.1拿-5.49戏1996赚9.22常10.08汗8.3爽0.92层1997汉8.32胡8.64辽2.8珍5.52弱1998种3.78肿6.39塔-0.8间4.58石1999猪2.25慈5.85谨-1.5遗3.75榨1、钩资料来源：舅各年的《中跪国统计年鉴驰》、《In斗terna久tiona烘lFin咏ancia惨lSta限tisti类cs，IM弹F》映2、钱存款利率为盾一年期的定劲期存款利率将；徒3、抚贷款利率为土流动资金贷塑款利率；酸述4、抽真实存款利负率=存款利炼率－通货膨协胀率；=4\*GB2童⑷浸我国的利率闭也没有真正幅加上违约风锋险贴水和流亏动性贴水，省也就是说，肺我国的利率欣不能真正地崖反映风险的揉大小和期限桐的长短。=5\*GB2缩⑸俊利率的调节辣作用受到限间制、市场信别号反映弱，冶利率的运用托不够灵活、俗特别是短期战利率的运用黎不够灵活；食一般认为，群中长期利率枯对投资和经病济发展的影既响较大，而美短期利率则培对货币市场扎和金融业的舱影响较大。毁因此，灵活灌运用短期利棚率是实行金赚融宏观调控勒的重要手段名之一，短期首利率应当时员常根据经济立环境的变化仪而变动，既街可以低于中承长期利率、虚也可以高于信中长期利率蚀。按利率理拼论，一国的半长期利率应胖该是短期利后率的某种平驶均，也就是是说，如果我陵国的长期利拨率为10%汤，则短期利护率可以低于社10%，也誉可以高于1祝0%。但是湿事实上，无愤论就存款、摆还是就贷款艺而言，我国惧的短期利率镇却始终是低荡于中长期利拍率的，这与昏我国缺少操贼作短期利率赵的金融工具甚品种有很大授的关系（姜谋波克，19最99）。每二、信贷市震场分割和信锐贷规模控制柜由于政府针伞对不同的所击有制企业实宵行不同的贷溪款利率，结壮果造成信贷玻市场上的双火轨制，而这筋一双轨制带维来的巨额租蚂金又进一步盛诱使金融机垂构大规模寻辣租活动的产许生。此外，遍由于国家专建业银行的垄屠断和信贷规触模控制，对饭经济增长贡遵献很大的非糖国有部门和原部分国有企肯业很难直接耐获得其发展迅所亟需的资柴金，它们从丑银行得到的毯贷款往往只姨占全国贷款藏总额很小的咽比重，其余油大部分的所嫂需资金则主厦要依靠自我取积累和外资炕流入来弥补层，这也是造钳成我国一方猜面存在着巨习额存差、另桥一方面又存庸在有大量外绸资流入的主巡要原因之一拉。蕉三、间接融蔬资占据主体赌地位，直接强融资的比例奏很小情中国的金融环机构（主要兄指银行）在民社会资金循惕环体系中的盐地位非常重计要，其中工提、农、中、漆建四大国有芝银行占有8所0%的信贷运供给量，这脖说明国内金喘融资源的8达0%仍然是踢计划配置。响因为国有银切行的信用分盾配在很大程植度上是由政氏府代为作出或的，银行信菠贷资金持续型增长，而且队其中有很大夏一部分发放徐给低效率甚寒至无效率的附经济部门。壶这种国有银挡行提供绝大啄多数流动性盼的局面决定锈了我国间接付融资（银行练贷款）的主浊体地位，而羞直接融资（肃有价证券）弟只占到很小链的比重。根补据布特和泰该克（Boo臭t&Tha谜kor，1粘997）的志最新实证结亏果表明，一蛇国的经济越品发达，其金鼓融深化程度成越高，间接绝融资的比重罪越低。然而肆我国金融深慌化的程度和混间接融资的值比重同时高逮于其它的发肌展中国家，塘这种融资体献制的严重扭幻曲与我国的畅金融压制政惧策有非常密页切的关系。油四、准备金爪率过高近我国银行的惊存款准备金尸主要包括三棚个部分：一圣是库存现金身；二是按照毫存款总额的螺一定比例缴感存中央银行支的存款，即景法定准备金蝶；三是商业凤银行在中央匠银行的存款烟中超出法定旱准备金的部缸分，即备付费金。库存现熟金、法定准馆备金率和备敞付金率共同拉构成我国的另总准备金率疼，中央银行脊对其中的法命定准备金率烂和备付金率吓都规定了严艘格的比率。树我国的准备乡金率（这里胞指法定准备蕉金率和备付岸金率的总和殖）水平一直切居高不下，闻在准备金制摊度建立之初防曾达到20幻—剃40%；1丛988年以刷来，我国存谷款机构的准辜备金率仍然纪高达18枪—烤24%（其侧中法定准备与金率为13套%，备付金爬率一般为5肾—蕉11%）；窝如果再加上六库存现金，棵我国的总准津备金率会更资高转引自（巴劲松，1997）。武。无论从国幸际范围内发你达国家的金叶融发展历程没和发展中国证家的实践、壶还是从金融华体制改革或胁宏观金融调椅控的角度来元看，我国的呀准备金率都甲是明显偏高鲜的，而这种拔过高的准备堵金率会影响皱到资金配置征的效率，从输而抑制了金争融市场的发冻展和进一步梯的金融深化塘转引自（巴劲松，1997）。强露五、汇率压蚂制许首先，人民寺币汇率的形凑成机制非市奉场化。在规办范的外汇市析场上，汇率徒决定应由市填场供求双方返自由决定，返而我国现行性的外汇市场雕是一个不完顿全竞争的、蹲供求关系扭崇曲的市场，镰市场主体的驳竞价受到很涂大的干预。贪由于实行强辛制性的银行垂结售汇制，烛贸易和非贸犯易项下的外蛙汇收入必须忌卖给银行即使有些时侯的创汇成本大大高于现实汇价也必须卖。处，因此，在妄这种强制性师交易下形成振的供求关系踏必然是扭曲幼的，而以这芦种供求关系仆为基础的竞厌价机制也不固即使有些时侯的创汇成本大大高于现实汇价也必须卖。蛙其次，人民包币汇率的调品节机制僵化灾。目前我国普的中央银行帆是最后的市计场敞口头寸峰平仓者，汇址率操作被动座；汇率调节艘机制主要是叮靠对外汇供凡求的控制和查调节来实现雕。如：通过扔强制性结汇燥和限制性售气汇来控制企隔业的外汇供疮求；通过核做定外汇指定萌银行的结售摸汇头寸来控牌制银行的外刊汇买卖；通津过入市托盘贩来稳定汇率存、平衡外汇千供求。由此企可见，我国租目前的外汇知调节机制没康有一个蓄水诚池和缓冲器鸦，当天的外后汇交易头寸瘦都由央行被掏动吞吐；调越节手段也主屡要是依靠直浪接的行政手肥段，而适应乐市场汇率的也经济手段、详如利率等则妇不能有效运畅用。辣第三，人民锐币汇率具有尝很强的的政呼策导向。人趣民币汇率长许期是以调节脑进出口贸易鞭、特别是为奋了配合进口粥贸易为政策夏取向目标的遣，因此汇率胳根本不能反冶映真正的市腿场供求状况寄，长期处于析高估的状态搜，特别是在累1994年抄实行汇率并帅轨以前。另炕外，强制性踢的结售汇制赞从很大程度炊上压抑了居浩民的贸易用沾汇需求，并勺且宇“碍虚假梳”象地提高了外魔汇的供给水达平，而人民剧币目前沾“似稳中趋升罢”灰的态势正是惩在对外汇需痛求严格管制螺的基础上形盒成的，因此当，由进出口某严格管制所劈维持的汇率腰也必然是高奏估的。究第四，在人尺民币汇率的白形成过程中莫，由于行政甲色彩和人为刃干涉因素过号多，从而使扎得汇率不能涨随着基本经幼济情况的变纷化而及时调饰整。尽管从财短期来看，闪人民币汇率窜似乎保持着偏某种旨“铁稳定刊”优的态势，但省汇率风险却吃在不断积聚须，以至于汇仅率调整只能略通过官方一抄次次的大幅径度贬值值得注意的是，官方汇率的主动贬值只能在短期内降低人民币汇率的高估程度，只要汇率机制依然扭曲，对人民币的贬值预期就不会真正减少。收来实现。表姿3.3所示魂即为改革开列放以来中国考政府对人民胜币汇率进行昏的几次大幅奖度调整情况怕，可以看到妥：在198钓5民—租1994年碧9年间，中拐国官方主动守对人民币汇哄率进行了5顽次大幅度的医调整，在这历5次汇率调裂整当中，人境民币的贬值笑幅度最低为紧10.9%市，最高则达则到了50%值得注意的是，官方汇率的主动贬值只能在短期内降低人民币汇率的高估程度，只要汇率机制依然扭曲，对人民币的贬值预期就不会真正减少。匹表3.3：泽人民币官方冠汇率贬值仰贬值日期她贬值后的汇述率（人民币她/1狼美元）失贬值幅度（勉%砍）兔1985弱年秘1眠月扛1炮日垂2.802择7塌41.5粗1986遥年带7厨月石5脖日央3.712蒸9坐16.3帐1989锻年授12残月却16乐日闸4.733盛9砌27.2辈1990更年霜11败月船17盐日卫5.235稳10.9舒1994引年1月愧1镰日壤8.7挂50移资用料来源：（渗胡剑平，1膝998）；段最后，通过那对汇率双轨叉制中官方汇税率与第二种圣汇率的比较达也可以从侧怜面证实人民都币汇率高估说现象的存在讽，这里所说待的第二种汇垦率尽管这两种汇率并不是完全由市场决定的，而且同样会受到政府部门的某种干预（从正文中的讨论中可以很清楚地知道这一点），但与官方汇率相比，它们的“市场味”显然更浓，因此它们与官方汇率的差距能从一定程度上反映官方汇率的扭曲程度。惕分别是指缘“化内部结算价潮尽管这两种汇率并不是完全由市场决定的，而且同样会受到政府部门的某种干预（从正文中的讨论中可以很清楚地知道这一点），但与官方汇率相比，它们的“市场味”显然更浓，因此它们与官方汇率的差距能从一定程度上反映官方汇率的扭曲程度。朽1、页“呢内部结算价孕”挪“蜻内部结算价超”蒸于1981饼年初开始被土引入，按照锹规定，官方污汇率主要用亲于非贸易项捏下的交易，券而捧“仓内部结算价晓”晓则用于贸易姥项下的交易撒。均“识内部结算价油”置要高于官方炭汇率，它是语在官方汇率胀上加上一个壶平均值形成削的，如：1直981年底争，官方汇率笔买卖价分别岁为1美元兑确换约1.7楼411元人垮民币和1美菠元兑换约1场.7499途元人民币，陕而当时的旅“少内部结算价梁”僚则为1美元搞兑换约2.挥8元人民币引自（OP/96/141，IMF）。醉引自（OP/96/141，IMF）。柔1985年腾初，椒“拖内部结算价荷”督被停止使用专，从而实现帐了人民币汇副率的第一次假并轨。沿2、调剂中清心汇率考人民币调剂休中心汇率最堡早形成于1疗986年的器11月，当轧时根据国务导院颁布的《斤关于鼓励外崭商投资的规乓定》，允许水一部分中国躬企业以及设候在汕头、深敏圳、厦门和踩珠海4个经苦济特区内的吼外商投资企始业按照买卖胳双方协议的赤汇率在外汇研调剂中心买续卖外汇。刚羞开始时，这前些所谓的调支剂中心或交愚易中心的交爽易量非常小傲，而且这种茧交易汇率相疯对于官方汇膨率有一定程德度的贬值。圣1988年脱，为了配合欲对外贸易承娇包制的推行私，国家外汇敬管理局根据絮国务院颁发抛的《关于外左汇调剂的规六定》，在各帽省、自治区效、直辖市、钟计划单列城崭市、经济特渗区和沿海主滤要城市都设徒立了外汇调候剂中心，到油1988年智10月，全御国已建立了魄80家外汇惑调剂中心。老所有经批准窗可保留外汇旗收入的国内荡单位均可以世在上述调剂刚中心进行交步易，调剂汇锐率由买卖双悲方根据外汇漆供求情况公北同协定，从嗽而形成了有数管理的外汇粮调剂市场。华值得注意的盛是，这种调除剂中心汇率沫相对于官方违汇率仍然继怠续贬值（如伙图3.3所宽示）。游图3.3：服中国的官方财汇率与调剂斯中心汇率（申年平均数）吐桌昏资料来源：胶（OP/9欣6/141津，IMF）序；志岭单位：人民运币/1美元腊；等从1988巴年到199废2年为止，汽外汇调剂中继心的交易量通平均每年增护长30膏—合40%左右祸，值得注意糟的是，在整词个这段时期唇内，调剂中抚心汇率仍然吃始终是高于耀官方汇率的恼（如图3.目3所示）。冰1994年恋1月1日，呜中国的官方道汇率和调剂挡市场汇率实难现了并轨，近因此199典3年是调剂身汇率存在的轰最后一年，恢这一年的调卡剂市场上发雁生了很多的杜变化，大致舌可以分为以少下三个发展盖阶段：暂第一阶段是嫩指1993架年的上半年宣。1993恒年的1、2向月份，扩张仆性经济政策劈和经济的快鹅速发展导致近投资和进口其的进一步膨旅胀，从而使基得外汇需求交急剧增加。舰这一期间的畅调剂汇率表扬现出了非常凯强劲的上升偶势头，在从悦1993年陡1月初的1灯美元兑换约吉7.0元人紧民币上升至腹2月份第三怠周的约8.男4元人民币叠之后，国家蚂外汇管理局谈对调剂中心肠汇率强制采鬼取了行政性仆“融限价市”脚，将调剂汇归率鸽“寨限价幸”概在1美元兑牺换约8.2弊元人民币的惯水平上，缎“翼限价绞”涝一直到5月储末才被取消押，这种作法迈与调剂市场颤的规定之间袄显然存在着著矛盾。在繁“腿限价课”桨期间，绝大佛部分的卖方贵离开了调剂选市场，从而殿导致199莫3年的市场猪交易量大幅己度下降。蝇第二阶段从闪6月1日取盘消调剂市场晒上的换“铁限价纪”队开始。当时鹿的调剂汇率胶随之急剧贬吹值到1美元包兑换约10与.0元人民炕币，并在随誓后的整个6窜月期间基本尝保持在1美悉元兑换约1斤0.5元人烤民币的水平己上。毫第三阶段从雷7月初宣布富实施紧缩性渴金融政策开熊始。中国人躺民银行于7柔月5日起对愤调剂市场进嘉行干预，从龙而对汇率产衰生了强有力归的影响，在客一周之内，推人民币汇率散即由1美元甜兑换约10亭.7元人民流币升值为1唐美元兑换约通8.5元人及民币。在人济们对政策将夜进一步变化次的预期作用币下，调剂中非心市场出现叉了平稳性的田过渡，中国碑政府最终在狭1994年蒙的1月1日上实现了官方危汇率与调剂盲中心汇率的判并轨。庸与此相类似并的，考尔（睛Khor，赏1994）票的实证研究标结果表明：谁中国官方汇汗率与市场汇斤率事实上，Khor把这种调剂中心的汇率叫作市场汇率并不十分恰当，因为这种调剂中心汇率并不完全是由市场上买卖双方的力量所决定的，它同样受到政府一定程度的调控和管制，1993年初政府对调剂中心汇率的强制性“限价”就是对此的一个很好例子，因此，调剂中心汇率事实上应该被称作“半官方汇率”，它是介于官方汇率和真正市场汇率之间的一种汇率。蜻的关系可以黑分为如下三绵个阶段：第黑一阶段为1总987卧—违1988年油，官方汇率心高估达80叛%；第二阶友段是在19鸭89逼—侍1990年丛汇率贬值以摇后，高估程晕度为11%团左右；第三周阶段是19巡92撕—熄1993年腐，这一期间那美元大幅升姜水，官方汇或率仍然处于草高估Khor没有指出这一阶段的汇率高估程度究竟为多少。进的状态，中惨央政府最终瞧于1994拍年实现了汇从率并轨，由事实上，Khor把这种调剂中心的汇率叫作市场汇率并不十分恰当，因为这种调剂中心汇率并不完全是由市场上买卖双方的力量所决定的，它同样受到政府一定程度的调控和管制，1993年初政府对调剂中心汇率的强制性“限价”就是对此的一个很好例子，因此，调剂中心汇率事实上应该被称作“半官方汇率”，它是介于官方汇率和真正市场汇率之间的一种汇率。Khor没有指出这一阶段的汇率高估程度究竟为多少。灌如上所述，码无论从人民膊币汇率的形喇成机制、调已节机制、政凑策导向、官然方对汇率进顷行贬值调整董的历史资料京，还是从汇协率双轨制下得官方汇率与带第二种汇率颂的相互关系魔来看，人民厅币汇率高估航的存在是一部个不争的事肢实。芬人民币汇率车高估使得居猪民产生对人铁民币汇率贬犯值的预期，丸然而对于中俩国国内的企扶业和金融机扇构来说，国蝇内同时又缺布乏可以自由愚出入的即期革和远期外汇揭市场，所以家它们无法通酒过在外汇市药场进行套期孝保值等活动逝来抵补现实支存在的汇率物风险；而此陵外，可供国锅内企业和金腥融机构用作框投资工具和泻套期保值的巨外币金融工溪具也少得可股怜。因此，扯为了避免这乌种客观存在忙的汇率风险志，居民会产幻生货币替代谨或者向国外菜转移资本的得强烈愿望；乡另有不少企滚业和机构则之利用跨国经机营之便，将织其在国外获假得的外汇收等入直接留存司在了境外。权综上所述，皮中国的金融齿压制现象应称该说还是比匠较严重的，屯而我们知道本，金融压制班会加大居民掉对国内风险城的预期水平半，如人民币示贬值预期和氏通货膨胀预上期；而且金坟融压制所导房致的低利率端使居民对本漠币金融资产塑的需求下降胸，对外币金度融资产的需握求上升，由伐此引发货币娇替代和资本苗外逃。庄差别待遇政屋策埋改革开放初饲期，为了吸团引国外资本债的积极流入歌，政府制定鼓了一系列关枯于外商直接将投资的优惠睡政策，换句替话说，外商天投资在我国滴能享受到很垫多优惠的待宝遇，即所谓盼的见“垫超国民待遇惹”价，由此即造默成了对内外纺资的差别待习遇问题，主炉要表现有：悦一仇、在企业设宗立程序方面木外狼资企业享有太先设立后出唉资的优惠，克而中资企业孔则必须在认赵缴注册资本射金、经审查罪合格以后才适可以获得营荒业执照，这懂就使得外资羞企业在资金从筹措和实际红运作方面都悠较中资企业斥具有更多的蠢灵活性。仓二翁、在税收方辰面纪外狂商投资企业壤可按其所属界行业和所在悔地区享受不玻同程度的税涨收优惠，如帜在特区、沿累海城市和其吼它地区的企荡业所得税率盈分别为15勉%、24%领和30%；织对于外商的骂利润再投资建，还可以退中还其再投资织部分已缴纳棕所得税的4纯0%；经营候期在10年普以上的生产凑性企业，从乘获利年度起怪，两年免征亦所得税，后误三年减半征绵收所得税（刑即丸“据两免三减量”门）；而中资廉企业的所得镰税率直到1犹993年才捎由55%降劈到了33%从1993年起，我国内、外资的所得税税率已基本一致，即内资企业33%、外资企业30%的所得税再加3%的地方所得税。喂。除此之外秆，外商投资妥企业还依法坦享有很多免肾税优惠，如葛：外商投资盾进口的机器瘦设备、原材煤料、零部件按和办公用品凡等免交进口牙关税现已取消。辣和进口环节拒的增值税等伶，而这些优煎惠条件也是处中资企业所身无法享受的从1993年起，我国内、外资的所得税税率已基本一致，即内资企业33%、外资企业30%的所得税再加3%的地方所得税。现已取消。送三轻、在进出口键经营权方面怪外柔商投资企业章享有充分的百经营自主权屠（报关权和清进出口权）腹，它可以直放接出口自己沸生产的产品续，也可以直求接进口其生否产所需的原很材料和机器会设备等；然绘而，在现行紫的外贸体制岁下，除少数精大中型企业刮被准许拥有格自营进出口稿权之外，大盛多数中资企差业都无法直今接从事进出酱口业务，它疯们必须委托偶有进出口经滚营权的外贸员公司代理其摘进出口业务蜻。嫁四担、外汇管理限方面释外厘商投资企业返可以开立外派汇帐户，保弟留一定数量毅的经常项目纵收入，而中颈资企业不能绿保留外汇帐衡户，除少数凡经特殊批准魂的外汇收入鬼以外，其余伤的经常项目宏收入都必须芳结售给外汇欣指定银行；牛而且外资企圈业可以自由级选择在外汇披指定银行买盒卖外汇，因功此又较中资丙企业多了一炊条外汇调剂川的渠道；此猜外，外国投沾资者的投资诸利润在缴纳骤所得税后，巾可以从企业洒的外汇帐户杜中自由汇出脉，并且免交召汇出税。绕五站、其它方面鸽国家对外商绵投资企业不乐实行国有化殿和没收政策芬，如在特殊车情况下需要亲征收的，会命依照有关法山律程序进行震，并给予相笑应的补偿；仙此外，外资氏企业的费用迫成本列支范隔围总体上要浇比内资企业锄稍宽一些；互最后，娱外奥资企业壤还在一些单“互隐蔽的阔”逝地方受到政饺府部门的某任种特殊关照尤等等。尿自改革开放注以来，中国蝶政府制定的痰上述这些优湾惠政策在吸晌引外资、促杨进我国经济次发展等方面猜的确做出了录很大的贡献蓬。然而另一减方面值得注鞠意的是，外挨资企业享有梁的这些优惠负政策同时又殃可以转化为六其在竞争中瓦的巨大优势隆，也就是说胶，念政府部门对傅内外资的这竞种差别待遇拢政策会造成醋中资企业与修外资企业面象临非对称的择投资风险，前从而使得中静资企业事实腔上处于不公肉平的竞争环玻境当中。因州此，国内一俘些企业或个伙人就想方设催法将资本转刑移到国外，臣再改头换面甘以广“芒外资继”肚的身份流回减到国内（这谊就是所说的汽“臣过渡性资本脉外逃刘”恋），以享受输对外资的优登惠待遇而这是它本来所无法享受到的。色。从理论上贱来讲，只要碧内资从国内寺流出再返回落所花费的成瞒本低于其以馅“陆外商农”摇身份在国内务投资所能得机到的收益，砌那么，浴“概过渡性资本蛾外逃堆”瓶就是投资者探的一种滩“圆理性锄”输而这是它本来所无法享受到的。产权制度详国有资产的茫大量流失（铅其中很大一窑部分流向了臂国外）是我详国资本外逃巧的一个重要册表现，而国纸有产权没有采得到很好的淋界定和实施榆是导致这一脆结果的主要学因素之一；偿此外，国内雄私人产权缺炒乏相应的保产护则是造成消国内居民将领其私有财产今向国外大量梳转移的一个盖主要因素。掠承一、国有产母权不明淅所煤带来的委托科代理人问题吗是导致我国遗国有资产流钞失的一个根膛本性原因。堤委托代理人盾问题是现代蜘企业制度当景中普遍存在瞧的一个问题绒，即使西方杆的企业也不抹能完全避免返这一问题，殖然而，国有奋产权的特殊警性质决定了筋中国国有企拨业当中的委穗托代理人问书题尤其严重触，主要原因央有以下三点泪：京首先，国有捎产权一个最虎大的问题在筛于膜“廊所有者的缺汁位江”循，也就是说沿，到底由谁躁来代表国家钱作为国有资着产的真正所尼有者行使国员有资产的所选有权一直没悦有得以真正柄的明确（张缩维迎，19骤99）。长晌期以来，国酱有企业中的璃所有者职能屯通常是由政摆府部门代为歼行使的，然电而我们知道饮，政府部门汽的行为与真菊正的所有者涨行为是不完遵全一致的，眨具体来看：拼一方面，政葛府部门在代音行企业所有锻者职能，使醒国有企业保中值、增值的粉同时，还承递担着大量的纪社会职能，砖而这两个目鼠标之间往往返存在着一定啦的冲突，比报如：有时政毛府为了解决吧社会就业问促题，就不得述不牺牲掉国堵有企业的一片部分效率等纸。正因为如斩此，国家无杂法单纯从效包率的角度出鄙发对国有企吵业进行绩效薪考核，因为碰当企业的经友营效益不好饱、出现亏损娱的时侯，国妨家无法准确坡地判别出这半种亏损究竟沟是由于经营招者考虑了就袖业等社会问塑题所致，还帮是由于经营僵者根本没有稼好好经营所丘致。因此，辟很多国有企厦业的经营者圆常常钻此漏饰洞，以解决惨社会问题为偿借口，大量醉侵吞国家资非产。红另一方面更虹为严重的是震，作为国有敲企业所有者贷代表的政府政部门根本没桨有能力、也娇没有动力去骨监督企业经滩营者的行为夜。这是因为莲，政府部门鞋管理着大量言的企业，它熔通常根据由抗下（即企业径内部）至上汤收集来的信坏息进行分析该判断和决策允管理，而作郊为代理人的书企业经营者沈为了实现个怪人的利益最净大化，常常犯会隐藏或扭忘曲很多信息弊。由此可见葡，政府部门怠赖以决策的笑信息当中包叙含着很多虚亲假的成分，追因此，它无情法准确地掌另握企业真实拐的经营情况亏，从而也就煌不可能对企今业实施非常骨有效的监督馋。航其次，产权抢的有效性取汇决于剩余控鸣制权和剩余荷索取权的相鹰互匹配。然颂而对于具体标行使所有者负权力的政府膨部门来讲，袍它通常有剩生余控制权，骤但却没有相推应的剩余索屠取权。换句山话说，政府权部门有权作引为国有企业庭的所有者代嫁表对企业的眨经营管理进隶行监督，然券而，它既不并能真正获得段行使国有资胞产所有权所举创造的收益败，也不必真气正承担行使青国有资产所寻有权所造成校的损失。因析此，在这种哪情况下，政滨府部门的行烫为就不可避烛免地会出现购一定程度的究扭曲，比如浪说：政府部投门会失去对僚国有企业经捉营者的行为芽实施有效监等督的动力，碍这时，它的察剩余控制权答就会变成一培种廉价的投拿票权引自（张维迎，1999）。孤（意即决策姓不慎重），贪从而很容易卸被企业的经写营者所收买迷，进而跨“宿帮助领”鄙企业经营者烦实施或掩盖嫂其侵吞国有命资产的不法淡引自（张维迎，1999）。膜如上所述，误目前还没有旋一个人格化桥的产权主体贞能象真正的赤财产所有者愿那样，既有串巨大的内在种压力、同时孝又有巨大的滚内在动力来站关心国有资两产的所有者杨权益，也就列是说，我国玩国有产权尚胡未得到很好回的界定，而然由此所导致脆的严重的委季托代理人问织题是造成国迎有资产流失拍的根本原因速所在，同时尼它也为国有求资产流失创蛙造了一个宽年松的外部环徒境。锡最后，国有群企业经营者再的名义收入沾水平通常并拔不高，但他厚同时又拥有扫很大的决策垄自主权，所塘以他的效用环当中有绝大干部分是通过元在职消费来网实现的，而牛这些在职消袋费直接导致绑了国有资产沿的大量流失奏；此外，侵该吞国有资产习另一种常见鲁的手段是开您办所谓独立谋的三产公司编，然后通过景高买低卖的闯方式将利润目转移到私人匠帐户上。猜桥二、私人产下权没有得到劈很好的保护飞。描私人产权的肆含义是：财宜产主体为私欠人，一切与锄财产有关的富社会性权利骗都掌握在私偶人手里；此兔外，如果有碑多人对同一倚财产拥有权久力，这许多桂个个人的权菜利应当相互屈不重合。由档此可见，对幼于其它任何示的产权主体锦来说，私人洒产权都是一旗种排他性的程产权安排。殃因此，在私坑人产权关系折明晰的情况沸下，未经产衬权主体许可骄或向其支付圆必要的费用尚，其它任何竞个人或集体退均不得使用束或消费其财很产。肃从中国的情摄况来看，目暴前国内的投灌资渠道还比侄较缺乏，银孙行存款、投桌资办厂、购摸买股票、国呈债和企业债缠券是居民最歉主要的几种封投资方式，谎然而国内保府障这几类私恳人财产的法独律及相应的拜制度安排还哈都不健全，为具体来讲：催首先，金融僻压制所带来葬的低利率以膏及负的实际把利率等会降蜡低居民银行午存款的收益任和价值。姥其次，屡禁备不止的乱收氏费、乱摊派锡、乱罚款和再带有强制性笑的乱集资等销对个体户和全私营企业主圆的资产是一耽种比较严重崭的侵害。义第三，从中佩国的股票市兰场来看，如兼下两方面的帐问题会损害谊到私人投资池者的实际利挥益：恼1、中国的颠股市上市公士司的行为很夺不规范，存鹊在有大量的蓝内部交易指上市公司的经理人员利用信息优势来操作市场，以谋取私利。如和关联交易指控股股东之间的交易，这是控股股东侵害小股东利益的一个重要渠道。续，如：=1\*GB2量⑴茶一些上市公杨司没有明确肉的投资方向寿，而且对投抬资项目也缺董乏科学、充漏分的可行性帖研究，因此表募股资金的饱效益往往得爹不到保证；=2\*GB2验⑵粒在完善的市御场经济条件湾下，上市公紫司的资金投渗向须严格遵钩循招股说明稳书的规定，稍法律禁止公额司不经股东密同意任意改旋变经营性质求或投资方向败的行为。然兆而，中国的绿一些上市公盈司不但随意托改变投资方饭向，而且还棕将募股资金牲用于与主营求业务完全无炎关的业务或闹极具投机性钳的业务，甚抱至用股东的表钱在二级市残场上炒股，丽与大股东联玻手操纵本公断司的股票，茂从而极大地蒸损害了小股仅东的利益；=3\*GB2勉⑶略某些机构投康资者挪用客垒户的资金进兵行炒股，有在的甚至任意旁篡改股票交菌易记录，在瓣股票交易过阴户时提高买摸价、降低卖窗价，从中侵胃吞股民的资阀金等转引自（江春，1997）。最。指上市公司的经理人员利用信息优势来操作市场，以谋取私利。指控股股东之间的交易，这是控股股东侵害小股东利益的一个重要渠道。转引自（江春，1997）。靠2、中国目饰前的会计制感度还很不健怠全，上市公诸司经营业绩恶的信息披露搂缺乏必要的洗真实性、完捕整性和及时雕性，从而影纹响了投资者爱的判断和选搁择，并进一耻步损害了私执人投资者（鹅小股东）的吓财产利益。各最后，从中张国的债券市盾场来看，国号债方面的问伍题不是很大窜，然而企业霞债券市场却倾存在着较多绪的问题：壶我们知道，党发达国家中言的企业如果候要从外部筹脱集资金，它繁的首选通常聋是发行债券螺，其次才是贫发行股票；货但是中国的源企业刚好相牵反，发行股杯票是它的第红一选择，发协行债券屈居鉴第二，这也研正是导致发倡达国家的企疾业债券市场些比较发达，殃而中国的企纺业债券市场唇却发展较慢着的主要原因肝之一。值得焦注意的是，测私人产权受妈法律保护的缎程度对于企湿业筹资时优浸先选用股票腹还是债券有脑很大的影响彩，具体来看欠：矿对于发达国沟家来讲，其交国内私人产谅权受保护的死程度较高，施企业如果选清择发行股票黎，那么当它下的经营业绩错糟到一定程鹿度的时侯，镰往往就会被厘其它公司所浙接管，所以仙它必须得想祖方设法来改俊善经营情况想、提高经营挪业绩；而当冷它的经营业蹦绩很好的时向候，它也必兔须规矩地以隔某种方式向仅股东支付较细高的收益。化然而，企业厚如果选择发姿行债券，由缸于债券的利疫息率是固定妖的，企业也爷就不需要根抗据经营绩效老的提高而提乏高债券利息扎支出。因此厘，对于发达痕国家的企业察来说，股票蜂市场上的筹球资成本通常顷要高于债券根市场。毒然而对于中倒国来讲，由厉于私人产权就没有很好的归界定和实施灾，企业在股店票市场上的秆实际筹资成龙本并不高，玩这是因为一禽方面，中国半的上市公司课不论经营状凭况如何糟糕证，都不存在姿有被接管的得威胁，所以给中国上市公罚司的经营压离力要远远小盐于发达国家亦的上市公司隐；另一方面眨，中国的上蝴市公司在经蚂营状况良好稿、出现很大睡盈利的时侯秒，它也有较紧大的空间作据一些手脚，闭从而侵吞掉孙私人投资者凑的一部分应怒得收益。正强因为如此，耻中国的企业皂更愿意到股鸦票市场上筹扶资，从而使鸦企业债券市且场没有得到驰充足的发展继。请综上所述，踩中国国内私顽人投资者的剪利益没有得毕到很好的保闸护，其所拥协有的财产经闹常被其它的谁产权主体所胃任意巩“差挪用侄”呼，从而严重瓜打击了私人示投资者的投产资信心。因眉此，为了能引够有效地保穿护其个人财嫌产不会遭到彩这种童“脉挪用犬”裳，有条件的睛居民都愿意茂将其私有财雪产转移至境唱外，特别是余对于那些持友有大量非法当收入当然，私人拥有的非法收入事实上不应受到法律的保护。角的居民，这禽种愿望会变授得更加强烈下当然，私人拥有的非法收入事实上不应受到法律的保护。挥正是由于私坦人投资者受姻保护的程度逃与企业从外梯部值得注意的是，这里的“外部”不是从企业的角度来说的，即并不是通常所说的、与企业内部资金积累相对应的外部筹资渠道，如：股票、债券等，而是从投资者的角度来说的，即将那些真正参与管理的大股东称作“内部”，而将并不真正参与管理的小股东称作“外部”。酸得到的资金绪有着非常密秘切的关系，哗即：私人投捆资者受保护谁的程度越高舱，则企业从励外部得到的桃资金数额就蝶会越高，拉胁波塔等人（妈LaPo图rta..爱，1997峡）在对49布个国家和地肺区的资本市絮场和法律制芳度之间的关务系进行分析璃时，设计了位一系列反映贵投资者（包糖括股东和债泡权人）权益者受保护程度册的指标，其饼中一个非常差重要的指标匪就是熟“倘外部股票价双值/GNP睬”熊。结果发现沃：这一指标辜与私人投资削者受保护的如程度的确存尿在着正的相化关关系，如雅：对投资者嫁权益保护最倦好的是实行滔英国法体系砖的国家，其夏外部股票价赛值/GNP私比值平均为扑60%，其之中英国为1判00%、美危国为58%捞；而对投资捞者权益保护献最差的是实凶行法国法体变系的国家，醋其外部股票搁值得注意的是，这里的“外部”不是从企业的角度来说的，即并不是通常所说的、与企业内部资金积累相对应的外部筹资渠道，如：股票、债券等，而是从投资者的角度来说的，即将那些真正参与管理的大股东称作“内部”，而将并不真正参与管理的小股东称作“外部”。岔第三节谢中国的资添本管制与外客汇管制尿资本管制是姑指对资本帐姻户实行数量耳管制或汇兑音管制，外汇怕管制则是指摸对经常帐户每和资本帐户面下的外汇兑纷换实行限制垃性的措施，拳这两个概念安之间存在着唤一定的交叉墨，但并不完缝全相同。具府体来讲，资投本管制和外柴汇管制都包堆括对资本帐畅户的汇兑管察制，但资本筛管制还包括点对资本帐户吃的数量管制句，而外汇管棉制还包括对淋经常帐户的洁汇兑管制。演本文之所以炼要对娱“顾中国的资本批管制和外汇奇管制做”钓一并进行讨貌论是因为，惭资本外逃的艰出现不仅与腹资本帐户下沙的数量管制戴和汇兑管制乞有关，而且克也与经常帐禁户下的汇兑逃管制有关，现事实上资本帽外逃正是由啄于逃避这些叫管制中国居民逃避资本管制和外汇管制的具体方式在第二章第二节有详细讨论。贤而形成的。丙换句话说，熊如果不存在锤任何的资本阅管制和外汇当管制，资本弊外逃也就无火中国居民逃避资本管制和外汇管制的具体方式在第二章第二节有详细讨论。资本管制著实行资本管凉制的理论依肢据主要有四暮个：=1\*GB2井⑴挽有助于克服佳短期资本流腾动的剧烈变删化所可能引冒起的汇率波抓动或国际收到支危机；=2\*GB2蕉⑵无保证国内储清蓄用于国内颈投资，限制柱外国人拥有浇国内生产要炸素；=3\*GB2渴⑶形维护当局对疑本国金融活仍动、金融收导入和金融财绳富的课税能梨力；=4\*GB2泻⑷浇防止资本流办动对国内经冲济稳定和结吊构改革方案然产生不利的废影响（IM轮F，199调5）。膏中国国内资棒本管制的主可要特点是严源格的审批和凑登记制度以串及严格的汇夜兑管制措施防，举例来说林：拨一录、孕关于境外直耕接投资叙境你内机构在进采行投资之前炒必须要得到躲行业主管部锋门和外经贸乖部的批准，纹经批准之后幕，再持相关撒材料向外汇搜管理部门办四理登记和外习汇资金汇出妨手续外汇资金的汇出应在缴存汇回利润的保证金后办理。第；外汇管理来部门则负责撞审查该项投嘉资的外汇风猎险和外汇来善源，未经外换汇局批准，确境内机构对回外直接投资旗不得使用除斤自有外汇和田贷款之外的悠其他外汇资街金，如使用妹国际商业贷株款，还须经悲国家计委批足准。外商投趣资企业境外文投资资金的闪汇出，也需厨持国家主管也部门的批准吴文件、投资恳合同向外汇禁局申请，凭象外汇局的核间准件办理。存居民个人在高境外的直接歇投资用汇则旱只能按照规炒定从其外汇剩帐户中支付絮，未经外汇萍局批准，不滑得用人民币伤购汇汇出或企携出。最后塞，对外直接陪投资的所有铁收益都须在仓一个财政年育度结束后的瓶六个月内调垒回国内，在冤境外持有的印经营所需外顿汇必须事先镰得到外汇管荷理部门的批羞外汇资金的汇出应在缴存汇回利润的保证金后办理。墨二、关于境倦外证券投资闲除经批准允微许经营境外除借款业务的剖金融机构和尽企业外，其摧他居民均不草能购买国外孕的国库券、彩大额可转让隙存单以及商胃业票据等。墓银行和非银止行金融机构喊买卖或代理节买卖此类证葡券须按季报识SAFE续及其分局备压案，同时受滔资产负债比蛇例管理规定垄的限制，根罚据规定，外寨币有价证券阳占款不得超抽过银行外汇白总资产的1区0%；对于役非银行金融吹机构而言，季这一比例为蜘25%。龄三、关于国瞎际商业贷款唱银行发放境农外外汇贷款圆须报外汇局写及其分局审芝批，并遵守难《中华人民点共和国商业唉银行法》及怨其有关规定要，非银行金焰融机构办理腥境外外汇贷盛款也须报外址汇局及其分基局批准，并器且两者都受桶资产负债比觉例管理规定锈的限制。务四、关于国速际金融借贷桶银行办理外撞汇同业拆借济业务须报外功汇局及其分束局审批，非壁银行金融机狠构办理境外拒外汇同业拆胀借可通过授拳信额度进行额，拆借利率茅依据国际金桂融市场利率斧水平而定，铸两者都受资鸭产负债比例坟管理规定的拦限制。根据友规定，银行谋净存放、拆刊放境外一家桌金融机构的肥外汇资金不贺得超过银行扫自有外汇资决金的20%耻，对于非银回行金融机构送而言，这一养比例为30拼%。垂五、关于境都外存款胀银行在境外看开立外汇帐溪户不须经外政汇局批准王,心而是由银行趟总行统一管致理效,纽并报外汇局死备案。非银喉行金融机构协在境外开立针外汇帐户共,程应持开户申喘请书向外汇盆局申请缝,肯经批准后方项可开立。境瑞内中资机构革在境外开立概外汇帐户，拴除开户申请茅书外，还应捡当持营业执止照和有关规尼定资料向外腔汇局申请。肌居民个人一已般不允许在鸣境外开立外揪汇帐户。外汇管制由于资本项目下的汇兑管制在“资本管制”中已有讨论，因此，这里的“外汇管制”只包括经常项目下的汇兑管制。弯实行外汇管米制的理论依墓据通常是平罪衡经常项目结收支、限制效资本流动以召及维护国内按政策的独立鼠自主性等。曲我国经常项区下外汇管制件的范围包括简贸易项和非窃贸易项下的窄一切外汇收斑支，其中非阁贸易外汇收戏支包括的范高围很广，如婶运输、保险既、旅游、利免息、利润、澡手续费、专驾利费、许可纤证费、劳务熟费和侨汇等伸。文1994年磨以前，中国屋对经常项目笔下的外汇收鸭支实行完全俩的直接管理复，具体来看耻：贸易项和恨非贸易项下艇的外汇收入帅要全部或部睁分售给政府肺指定银行，次外汇支出则砍通常须在事稻前经过审批德，或者超过土一定的限额奉之后须经过庭外汇管理部失门的审批。予1994年按1月1日，虹中国实现了浮以银行结售旨汇为核心的课人民币在经劈常项目下有币条件的可兑挎换，这意味络着，外汇管黄理部门对经辜常项目下的液外汇收支由忆原先的直接券管理变成为名以间接管理钉为主的管理矛方式，这种椒转变使居民云在经常项目胞下的用汇条征件变得相对糖宽松起来虽然这种转变从一定程度上降低了居民对国内的风险预期水平，即减少了外汇管制因素对资本外逃的推动作用，但另一方面，这种转变也为外逃资本“创造了”更多的可以利用的渠道，即它同时也减少了外汇管制因素对资本外逃的限制作用。绕。所谓讲“歌有条件的可横兑换蛇”拖是指：尽管臭有关部门弱太化了对居民厘在经常项下弄用汇的直接纳审批制度，皂然而，居民稻在某些经常劣项下的外汇倡支出还必须督持有效凭证轰，如外经贸拦部签发的许樱可证、进口相配额证明和俘外汇管理部岭门签发的售阶汇通知单等铺，才可以到绕外汇指定银防行购汇汇出顶；此外，居旱民的小额贸歪易、非贸易弹外汇支付还遇受到一些直盐接的限制，拦如：居民个河人携带出境倍的外汇仍有删一定的数量币限制超出这一限额时需申领《携带外汇出境许可证》。义、贸易进口补项下的预付虽然这种转变从一定程度上降低了居民对国内的风险预期水平，即减少了外汇管制因素对资本外逃的推动作用，但另一方面，这种转变也为外逃资本“创造了”更多的可以利用的渠道，即它同时也减少了外汇管制因素对资本外逃的限制作用。超出这一限额时需申领《携带外汇出境许可证》。填1996年遥年底，中国脉实现了人民怀币经常项目详下的可兑换半，进一步取冤消了对经常晃性国际交易呢支付和转移片的汇兑限制简。值得注意搅的是，这并蓝不意味着居垫民在经常项嘉下可以完全旨不受约束地高自由用汇，推因为事实上缸，如上所述贯的一些间接足管理方式仍拢然存在，如洞：居民个人电携带出境的浑外汇仍有一渐定的数量限忘制，只是限着额得到了进床一步的提高闭；此外，本殃国移民的外搅汇存款，可妹凭其真实身艳份证明汇出远，但其人民绑币存款不得额购汇汇出或购携出境外，窑其变卖境内泰的房屋、股改票、债券等挡资产所得人且民币款项，姿也需持其真铺实身份证明巾、境外定居像证明和出售造凭证向外汇牲局申请，然干后再凭外汇倡局的核准件经到银行兑换启外汇汇出或辱携出境外等低。吗如上所述，堆定性地讲，介中国政府制债定的资本管突制和外汇管饿制措施是非勉常严格的，蹦特别是在1失994和1旱996年分梨别实现人民结币在经常项肯目下有条件太的和完全的喉可兑换之前沫。然而值得晓注意的是，六严格的资本仿管制和外汇忌管制一方面移可能作为一纠种风险因素休推动资本外带逃的发生，阶另一方面也笛能对资本外潮逃起到限制狂性的作用，既因为逃避资牵本管制和外畜汇管制是有损成本的，如男交易、通讯拘甚至行贿和交惩罚等。而本资本管制和继外汇管制越番严格，规避陕管制的成本躲就越高，当浮这种成本足晚够高的时侯替，资本外逃烦就变得无利晶可图了。有馅实证研究结节果表明：当东资本管制与碗外汇管制并异行使用的时维候，限制性赢作用更为显盘著，然而经尝常帐户可兑当换的实行却择为资本外逃窑提供了很多斜可兹利用的毒渠道，从而潮从一定程度音上缩小了这仿种限制性的票作用。蹦因此，为了烤深入分析中怎国资本管制态和外汇管制洞措施对资本味外逃的影响训与作用，我毙们首先必须兼对中国资本诉管制和外汇奇管制措施的屿严格程度或扭有效性进行艇定量分析。版资本管制和彩外汇管制的虎有效性框事实上，资旨本管制和外杯汇措施的严绸格程度或有怠效性很难用质一个指标来炊准确地衡量蒙，然而现实基生活中外汇嘴黑市的存在肉为我们提供邻了一个很好卵的研究角度抖。汤我们知道，大在严格的外姑汇管理体制圆下：一方面柔，强制性结熔售汇制的实浩施以及官方适外汇市场上容定量配给的雕存在，使得村居民的正常玉用汇需求无亭法得到充分磁的满足；此读外，经常项圈目和资本项条目下一些非外法交易的存理在也促成了弓一部分对外察汇的橡“妄非法搅”温需求，而这代种愿“嫩非法怀”济需求更加难登以从官方外躁汇市场上得怕到满足。另援一方面，官享方汇率的长企期高估使得缠居民对将其乓外汇收入按露官方汇率折政算成人民币惨产生强烈的乖排斥心理，厅因此有相当壤一部分的外需汇收入没有巡积极地流向隆官方外汇市陆场；此外，累一些非法交义易的存在也归使得居民手韵中积累了一额定数量的非畏法外汇收入法。苍如上所述，洞一部分居民戴手中的怀“跌隐性外汇收歇入指官方外汇市场以外的外汇收入。鉴”替和一部分居肯民未被满足乱的外汇需求畏作为供给方叙和需求方共阵同推动了外筹汇黑市的发粱展。只要外绸汇管理体制盗还存在着不姓完善的地方卡、官方汇率答还存在着一同定程度的扭侄曲，黑市外调汇的供给和贪需求都会源超源不绝，而欲这正是黑市客赖以生存、今并且屡禁不融止外汇黑市是一种典型的地下经济活动，因此很难对其交易量作出非常准确的统计和衡量，但我们可以从有关部门已经缴获的黑市外汇金额当中瞥见外汇黑市的猖獗程度，如：1993年2月1日，北京市警方在对外汇黑市的一次突袭过程中就查获价值人民币约160万元的黑市外汇资金，其中包括1万美元、70万日元以及不同数额的马克和港币等（Fun，1994）。双的根本原因指官方外汇市场以外的外汇收入。外汇黑市是一种典型的地下经济活动，因此很难对其交易量作出非常准确的统计和衡量，但我们可以从有关部门已经缴获的黑市外汇金额当中瞥见外汇黑市的猖獗程度，如：1993年2月1日，北京市警方在对外汇黑市的一次突袭过程中就查获价值人民币约160万元的黑市外汇资金，其中包括1万美元、70万日元以及不同数额的马克和港币等（Fun，1994）。康具体来看，沟黑市上所流距通的外汇主球要来源于这宴样几个方面沾：=1\*GB2谱⑴铃国内企业手扶中持有的外丢汇，它们所缘提供的外汇计占黑市外汇椅供给量相当托大的比重，纽值得注意的脊是，国内企喉业手中的这吓些外汇既可夸能来源于政郑府部门，如虾以前的外汇鼻额度留成制剥度下企业没壮有用完的一形部分外汇等铜；也可能来彼源于一些非铲法活动所得俭，如：走私苏收入、低报假出口所截留浸的外汇收入负等；=2\*GB2遭⑵刊海外侨民汇样款；=3\*GB2伙⑶另各种因公、萌因私来华的缓外国人，如染国际游客、煌外企的外方螺职员以及外馅国专家技术凤人员等所携距带的外汇；=4\*GB2瞒⑷妨境外工作人琴员回国所携庆带的外汇等欧。京居民对黑市对上外汇的需械求则主要来锈自这样几个宇方面：=1\*GB2回⑴乎未满足的因赠私用汇需求勇，如：居民宣出国留学的导前期准备费低用（TOF镇EL、GR控E等考试的疼费用）和自何费留学的后原期费用、居它民移居国外讽前的换汇需爸求、出国人览员的用汇需烂求以及居民匀为了存款保餐值的换汇需援求等；=2\*GB2触⑵乡企业用汇需匪求，如：当锄企业急需外幼汇以进口某匠些原材料和嫩设备时，它删们往往为了前节省时间因为通过官方渠道获得所需的外汇还需要经过一系列的申请程序。灿和一些额外扁的成本而转甜向黑市来获而取所需的外诞汇；=3\*GB2队⑶以由非法交易跪所产生的用俭汇需求，如呈：走私交易鼻、毒品交易乌、非法移民球以及居民从孕事其它一些胆地下经济活跟动所需支付剩的成本费用例等。因为通过官方渠道获得所需的外汇还需要经过一系列的申请程序。央外汇黑市上却的汇率通常残被称作黑市歼汇率，黑市过汇率的波动旁一般比较大凶，因为它不寸仅要受到经租济因素，如晶通货膨胀、扶利率等的影来响，而且还佛会受到很多跳非经济因素闷的影响，如宝政策因素和捞政治因素等索。一般情况非下，黑市汇旱率都是高于懒官方汇率的朵，也就是说破，黑市汇率聋通常包含有兴一个溢价，溪我们称之为雾黑市溢价P闸BM。黑市垂溢价受到这怀样几方面因夸素的影响：=1\*GB2精⑴应资本管制和膛外汇管制的匙严格程度和龄有效性；=2\*GB2冒⑵湖人民币汇率骆高估的程度本章第三节的实证研究结果表明：尽管“人民币汇率高估”对黑市汇率溢价存在有一定的影响，但起决定性作用是“外汇管制的严格程度和有效性”。较；