2021年乳制品市场分析报告

2021年乳制品市场分析报告2021年5月

一、产业链下的利益格局进口依赖与供需季节性差异是引发原奶价格周期的根源。近年来随着消费升级的加速，国内生鲜乳更多地被用于高端牛奶、低温鲜奶等不可用复原乳加工的产品。大包粉进口数量持续上升，代替国产大包粉成为制作复原乳的主要原料。这种结构变化弱化了进口大包粉对国内生鲜乳价格的调节作用。从产业链环节看，上游行55%式加强奶源获取、保证原奶供给，优质牧场资源基本都被伊利、蒙牛等龙头企业掌握，2019年两个龙头收奶量占全国生鲜奶的57%。在原奶价格上行时期，控制上游资源的乳企具有更强的成本控制与市场竞争力。1.原奶周期性根源：进口扰动与季节性乳制品产业链可分为上游奶牛养殖、中游乳制品加工及下游分销三个环节。上游主要指奶农通过购买饲料来养殖奶牛，待奶牛达到泌乳期后获得原奶并出售给中游乳制品加工企业。中游指乳制品加工企业将从上游收购到的奶畜原奶（即生鲜乳）以及大包粉还原后获得的复原乳加工成主要的乳制品原料和可食用消费品。下游则指通过经销商、分销商使乳制品进入超市、便利店、商场等销售渠道，最终达到消费者手中。由于生鲜乳不易储藏，需要及时加工、运输，因此乳制品产业各环节之间联系紧密。图表1：乳制品产业链资料来源：市场研究部从产成品看，根据中国奶业协会的分类，乳制品加工后的产成品可以分为液态奶和干乳制品。液态奶包括奶酪和炼乳，其中奶粉指全脂和脱脂大包粉，是用于再加工的原料乳品，并不包含婴幼儿奶粉。1处理的奶畜原奶。大包粉是生鲜乳经消毒、脱水、喷雾干燥制成，使用时可按重量比1：8142.2-3.3℃的情况下只能保存7-101）国内牧场在原奶供过于求的时期2）从海外进口大包粉补充国内需求。夏天随气温的升高，奶牛产奶量升高，但乳蛋白、干物质、微量元素呈下降趋势，消费者对乳制品的需求也下降。冬季随气温下降，产奶量下降，但乳脂率、乳蛋白、干物质、微量元素含量上升，消费者需求也上升。这种周期性的供需失衡会造成生鲜乳价格随季节变化呈现明显的周期性变动，也会导致生鲜乳短暂得产量过剩。当供应超过需求时，乳制品加工企业将多余牛奶转化为奶粉。除了季节性供需不平衡，我国生鲜乳产量总体不足，需要依靠进口大包粉弥补。20193.8%2019年中国乳制品消费量占全球总消费量的12.5%，远高于原奶产量占比。可见，国内原奶产量难以满足国内乳制品需求，供给缺口需要依靠进口大包粉补足。图表：我国生鲜乳产量占全球3.8%图表：我国乳制品消费量占全球资料来源：中国奶业统计资料，市场研究部资料来源：，市场研究部1120%如疫情期间，由于乳品运输、加工遇到很大困难，乳企不得不选择将原奶喷粉储藏，2020年2月日喷粉量高达1.62015-2019年，国内大包粉产量整体呈现下降趋势，相反大包粉进口数量持续上升。进口大包粉占国内大包粉总供给比例从201027%上升到201948%。进口大包粉代替国产大包粉成为制作复原乳的主要原料，而国内生鲜乳从喷粉中释放，用于直接生产高端牛奶、低温鲜奶等不可用复原乳加工的产品。2图表：进口大包粉占国内生鲜乳总供给的20%图表：国内喷粉和进口大包粉数量之比接近：1资料来源：国家统计局，USDA，市场研究部资料来源：USDA，市场研究部2.上游：行业集中度、规模化程度较低2019年上游奶牛养殖环节CR2/CR4/CR254%/6%/16%。按照牛奶产量口径，CR2/CR4/CR25也仅为之下，中游奶制品加工环节集中度远高于上游，CR2/CR4/CR25分别为48%/55%/79%。图表：上游奶源养殖环节集中度远低于中游奶制品加工资料来源：中国奶业统计资料，Euromonitor，市场研究部2008年三聚氰胺事件后，国内奶牛养殖也正向规模化养殖转型升级。三聚氰胺事件发生前，国内奶牛牧场数不断增加，而平均规模仅在5头左右。生鲜乳生产高度分散，这使奶源质量和食品安全的管控颇具挑战。三聚氰胺事件发生后，乳制品行业受到剧烈冲击，销售急转直下。受需求萎缩影响，乳制品加工企业收奶量大幅下降，上游牧场开始倒奶、杀牛，一批小型牧场破产退出。此后十年，小型奶牛牧场数量持续减少。2016年对畜禽养殖污染等具体问题做出相关部署。20172016-2018年牧场数量骤减，降低了近50%201866万个，仅为2007年顶峰时期的四分之一。3图表：三聚氰胺事件后国内牧场数持续减少、平均规模提升资料来源：中国奶业统计资料，市场研究部在牧场数量减少的同时，奶牛养殖平均规模稳步增加。牧场平均养殖规模从20005头增加到201813100头以上的规模牧场奶牛存栏比重从200820%201964%1000头以上的牧场奶牛比重从20085.5%201840%度分散。以规模化养殖技术见长的新西兰、澳大利亚、美国2019年牧场平均规模为435/276/273，以家庭式饲养为主的欧洲国家如荷兰、爱尔兰、德国，牧场平均规模也达到98/90/67。图表：全国奶牛规模养殖比重不断上升图表：牧场平均规模和其他国家仍有很大差距资料来源：中国奶业统计摘要，优然牧业招股书，市场研究部资料来源：中国奶业统计资料，市场研究部3.中游：加工乳企集中度高，龙头布局优质奶源尽管国内上游生鲜乳生产高度分散，但是中游乳制品加工行业市场集中度高。中国乳制品加工行业集中化2008年中国规模以上乳制品加工企业有8151431亿元，而到了20193947176%，规模以上乳制品加工企业则减2505654图表：乳制品行业销售金额持续上升图表：2008年后规模以上乳企不断减少资料来源：wind，市场研究部资料来源：wind，市场研究部从终端零售额来看，根据欧睿数据2010年伊利、蒙牛这两家最大的乳制品加工企业零售额占总零售额的34%202048%，加上光明、君乐宝55%，CR2579%。另一方面奶牛养殖环节高度分散、乳制品加工企业集中度高导致大部分奶源被少数几家乳制品加工企业收2019年伊利收奶量620万吨，蒙牛乳业收奶量550万吨，两个龙头收奶量占全国生鲜奶的57%。图表：2020年中游乳企达到图表：伊利、蒙牛收奶量占全国57%资料来源：，市场研究部资料来源：中国奶业统计资料，市场研究部中游乳企正在通过上游一体化的方式加强奶源控制、保证原奶供给。从乳制品加工工艺来看，无论是液态奶还是干乳制品，都必须通过采购原奶来实现产品的批量上产，原奶是中游加工企业的源头，乳制品加工企业依赖上游牧场的原奶供应。近年来，国内下游乳制品加工企业积极入股上游牧场，以保证自身的奶源供给。目前排名靠前的牧场都陆续被下游乳企参控股，如：伊利实际控制优然牧业、间接持股中地乳业并于2020年10月3日收购恒天然中国牧场全部股权。其20安徽等地。蒙牛控股奶牛存栏、生鲜乳产量规模排名第二的现代牧业、间接持股中国圣牧、富源牧业，并与原生态牧业达成战略合作，其牧场主要位于内蒙、河北、山东、黑龙江、安徽。5光明则通过设立子公司光明牧业、竞标辉山乳业（江苏）公司、与原生态牧业的战略合作来完善自己的奶源布局，其牧场主要位于上海、江苏、浙江、天津、河南等地，服务于华东市场。图表：下游乳企加速控制上游牧场2020H12019原奶原奶流向占乳企牧业参控股时间控制方式牧场数量（个）存栏原奶收入（万头）比（）优然牧业（已递交招股书）间接持股40%，优然牧业于2020年1月8日收购赛科星58%的股权2015年完成自伊利6528.76012992.9股份的拆分伊利通过优然牧业收购恒天然中国牧场全部股权恒天然中国牧场2020/10/32020/9/27685.56.627471492）通过子公司间接持股32%9790.983.5）2013年开始控股目前持股58%2623.6100139全资子公司Start1432）2020/7/31HoldingLimited行使认购股权证，成最大股东持股21%3410.810010064蒙牛原生态牧业（1431）富源牧业光明牧业战略合作76.63528.22012年成立2003年成立子公司，目前持股43%子公司，目前持股100%中标江苏辉山乳业和江苏辉山牧业相关资产15286940422019/12/24170.46.6光明原生态乳业战略合作10035（1431）资料来源：公司公告，市场研究部较高的市场集中度以及向上游一体化使得乳制品加工企业对原奶收购价格有非常强的定价能力。国内原奶价格制定主要有行业协会牵头和乳企主导两种方式，前者由行业协会牵头，召集奶农代表和乳企代表展开研讨会协商奶价，上海等省份采取此种方式；后者则由乳企根据成本、供需、利润、供奶规模、奶源质量等因素决定原奶收购价格，大部分省份采取此种模式。由于原奶无法长期保存且销售半径小，因此奶农只能被动接受原奶价格，话语权较低。6图表：原奶收购价格运行机制资料来源：市场研究部二、国内原奶价格进入新一轮上涨周期国内主产区生鲜乳价格已经突破2014疫情恢复节奏差异放大了供需矛盾。饲料成本占奶牛养殖总成本的60%2020材料如玉米、麸皮等价格出现急涨，至今已超过历史最高位。在新西兰新奶季增产不明显情况下，中国市场需求恢复强劲加之美元疲软导致近期GDT全脂奶粉拍卖价格上涨。在供需缺口没有明显放大的情况下，需求结构变化与库存在本轮价格上行中发挥了重要作用。乳制品产量中高端产品和鲜奶业务占比上升，这部分产品由生鲜乳直接制成，供需缺口不可由进口大包粉替代，因此导致实际生鲜乳供需情况比表面测算结果更紧张，进而拉动了原奶价格增长。大包粉一般有2年左右的保质期，其库存对原奶价格有缓冲垫的作用，当前国内库存处于较低水平，对奶价波动的缓解能力弱。1.原奶历史价格复盘与供需平衡表回测自200812008-2012年，奶价受“三聚氰胺事件”影22013-20153）2015-20184）2019年至今，奶价新一轮上涨周期阶段。截至2021年3月3日，国内主产区生鲜乳平均价格已经突破2014年2月4.27的历史高点，上涨到4.29/kg。7图表：2008年以来国内主产区生鲜乳价格平均走势资料来源：wind，市场研究部原奶价格波动的本质离不开供需关系。乳制品产业上下游联动性强，上游供给量决定下游生产量，原料基本没有可替代性。我们对国内原奶的供需情况进行测算，以探讨供需关系对国内奶价的影响。我们的测算逻辑主要基于以下几点：1）原奶供给=国内生鲜乳产量。历史数据来自于国家统计局，增速取决于奶牛存栏数及牛单产的变化。2）原奶需求=+干乳制品产量。干乳制品产量按比例还原成原奶需求量。乳制品成品的产量数据由多家单位公布，缺少统一口径，我们采用《中国奶业统计资料》口径对原奶需求情况进行测算。图表：供需测算表供给需求缺口库存国内原奶需求量（测算）万吨奶牛存栏同比单产同比原奶产量液态奶产量同比干乳制品产量还原同比供需缺口期初奶粉库还原万头1069121312311221%千克%6万吨29452947299530393175万吨1244144115251642184620612147%万吨1724277222832348251026143189%万吨-24万吨-2006200720082009201020123903296813414016661-1834213-1266-797-145753808-99496886440-14760-1-35400131212474356-1317-1564-2161446740550022253368201320142015201620172018201920202021E1099103710801038103710631073-55500550000979655330013160318030643039307532013440357923362400252127372692250625382599275593289620142092204819471452145414481462-9-304523244144613478646393958399240474217-2232-1254-1433-1722-1600-88348104240280120800-36000-6640059-2-5-25047000-2-71-47400021780083008549-7904020-6074061-63980资料来源：中国奶业统计资料，USDA，市场研究部我们的测算结果表明，原奶价格下降阶段基本出现于国内原奶供给缺口较小的情况，而上升阶段基本呈现国内原奶需求远大于供给：12008年受三聚氰胺事件影响，干乳制品产量同比下降18%，原奶需求骤降，供需缺口降低至近年来最低水平，奶价随之大跌。2009年起，乳制品消费信心逐渐恢复，国内乳制品产量重新开始增长，与此同时，08年的奶价大跌导致大量散户退出奶牛养殖市场，奶牛存栏数连续三年下降，原奶供给增速放缓叠加需求稳步09-12年奶价逐渐从谷底回升。22013A型口蹄疫及夏季罕见高温影响，奶牛存栏数出现负增长，生鲜乳产量严重下滑，在需求2014-2015接需求，大包粉库存进入高位，国内干乳制品出现明显减产，需求疲软带动奶价从高位下跌。32015-2018年，受环保政策影响，国内奶牛存栏数持续下滑，但随着规模化养殖比例提高，奶牛单产有所提升，原奶总体产量基本维持稳定，与此同时乳制品消费进入饱和阶段，16-18年乳制品产量均出现下滑，13-142.疫情后供需结构加速调整2020年一季度起乳制品下游需求减弱，同时乳制品加工、运输受阻，导致大量生鲜乳被迫喷粉，主产区生鲜乳价格从疫情发生前的3.87/公斤跌至53.56/公斤，此后，随着疫情得到控制，下半年生鲜乳价格进入明显的上升通道，价格从73.59/公斤上涨并创历史新高。2.1需求：结构生变，疫情后液态奶需求增加疫情催化乳制品消费，产品需求得结构性改善。受新冠疫情影响，乳制品呈现出V字形发展走势，即疫情期间销售大幅下降，但疫情过后消费者重新开始购买产品，销量迅速恢复，甚至取得了比前几年更快的增长。以伊利为例，2020年伊利前三季度营业收入735亿元，同比+7.3%，其中Q1同比Q2同比+22.5%Q3V字形走势。9图表：2020年伊利营收呈现V字形走势营业收入（亿元）同比505%0%-5%-10%-15%02019Q42020Q12020Q22020Q3资料来源：公司公告，市场研究部乳制品需求包括液态奶需求和干乳制品需求。新冠疫情使得消费者对免疫力的关注度提升，推动液态奶消2020年2月8通型或康复期患者每天摄入3002月26日，全国卫生产业企业管理协会、中国营养学会、300克液体奶或相当于300克液态奶蛋白质含量的其他奶制品。此外，张文宏、钟南山等抗疫专家也多次提到牛奶对提高自身免疫力的帮助，进一步推动了乳制品等健康品类消费的快速提升。2020年全国液态奶产量2599.43万吨，同比增加3.28%。图表：2020年全国液态奶总产量同比增长3.28%资料来源：公司公告，市场研究部高端业务和鲜奶业务（即巴氏杀菌奶）为业绩提升做出重要贡献。高端白奶伊利金典前三季度+15%特仑苏上半年增长19%，二季度甚至超过30%，两者均高于企业平均增速。以每日鲜语、现代牧场等品牌为代表的鲜奶业务销售额则较去年同期增长100%此外，超巴奶的出现加大对原奶的需求。按照2020年1月15日签署的《中美第一阶段经贸协议》要求，10ExtendedShelfMilk,ESL售，若中国开展制定延长货架期乳新标准，向世界贸易组织通报标准草案。从活性物质来说，传统巴氏奶能巩90%7-1570%到45准的放开，国内乳企此后也可生产超巴奶并标作巴氏奶销售，也就是说国内超巴奶的生产许可已经打开。目前超巴奶尚未制定国家标准，国标制定后超巴奶的市场空间将进一步扩大，因此主要乳企如君乐宝、伊利、光明2020在液态乳奶产量提升的同时，干乳制品产量持续减少。2020180.953.09%12020年全国奶粉产量101.239.43%2率持续下降可能导致婴幼儿奶粉市场空间受限。自中国开放二胎政策以后，每年新生人口经历短暂的飙升后继续长期下降，2020年新生儿仅1003万人，同比下降15%。新生儿数量下降限制了婴幼儿奶粉的发展空间，可能带动干乳制品产量下降。图表：2020年干乳制品总产量同比下降图表：2020年奶粉总产量同比下降资料来源：中国奶业经济月报，市场研究部资料来源：中国奶业经济月报，市场研究部2.2供给：存栏数下降，原奶供给趋于紧张奶牛存栏增加生鲜乳供应增加-奶价下跌-奶牛存栏减少生鲜乳供应减少存在着滞后性，而由于奶牛生长周期较长，因此奶牛存栏变动和生鲜乳供应之间也存在着滞后性。奶牛从出生到泌乳一般需要2年时间。初生牛犊经过14个月后进行人工授精，孕期约为9.5个月，产犊后10个月后进入28胎左右，过了最佳产奶期的奶牛将被逐步淘汰。通常情况下，规模化自繁自养的奶牛场合理结构为成年母牛55%-80%胎的母牛占成母牛群总数的40%胎的母牛占40%620%20%-25%30%结构不完善，或需要扩大牛群总量时，需要及时补栏。奶牛补栏一般表现为外购或进口年轻小牛，因此原奶供给不会在短时间内发生明显变化。11图表：自繁自养的奶牛场合理结构2008USDA2020年成乳牛存栏数仅为61508导致乳制品需求萎缩，上游牧场开始倒奶、杀牛，小型牧场破产退出，以及16-18年国内对于环保的要求越来越高，养殖业作为高污染行业受到严厉规制，环保监管之下，多处牧场关停，小养殖户清退。随着散户退出，规模化牧场占比提升，奶牛存栏和原奶供给情况趋于稳定。USDA预计2021年国内成乳牛存栏数为620万头，1%。图表：国内奶牛存栏处于下降趋势图表：成乳牛存栏先增后减资料来源：中国奶业统计资料，市场研究部资料来源：中国奶业统计资料，市场研究部我国奶牛单产水平自2015年后一直处于上升趋势。2015年后我国奶牛养殖规模化程度快速提升，规模化也意味着现代化，2019奶牛奶牛规模养殖综合机械化率达到82.4%100%20064000千克水平增加到2019780012图表：我国奶牛单产水平持续上升单产（千克）同比90008000700060005000400030002000100008%6%4%2%0%-2%资料来源：中国奶业统计资料，市场研究部2.3供需缺口：小幅收缩，生鲜乳依赖度增强2019年我国原奶产量为3201万吨，根据《中国奶业协会统计资料》的数据，当年液体奶产量2538干乳制品总产量1821118测算，可得乳制品总产量39922019年大包粉期初库存40万吨，可得当年供需缺口达到75020/212020年中国奶牛单产提升至8.33440+7%2599+2%1448-0.4%，20年原奶供需缺口缩小至60721211%21年同比增加3%8.5吨每年。需求端来看，疫情加剧了人们对于液态奶的需求，超巴奶的出现有利于提升液态奶产量，21年液态奶产量增速6%，干乳制品产量增速1%。库存来看，USDA20/2140/80从测算结果可以看出，20/21年原奶供需缺口甚至小于19年，也就是说表面上的原奶供需关系不是导致奶价变动的主要原因。我们认为原奶价格变动实际是源于下游需求的结构变化。乳制品产量中高端产品和鲜奶业务占比上升，这部分产品由生鲜乳直接制成，供需缺口不可由进口大包粉替代，因此导致实际生鲜乳供需情况比表面测算结果更紧张，进而拉动了原奶价格增长。13图表：20/21年供需缺口小幅收缩供给（万吨）需求（万吨）供需缺口（万吨）6000500040003000200010000-1000-2000-3000资料来源：中国奶业统计资料，USDA，市场研究部2.4库存：库存低位，奶价易涨难跌大包粉一般有2年左右的保质期，因此其库存会对原奶价格产生影响。当库存过高时，乳企可以通过先消化库存减少对生鲜乳的需求，从而缓解奶价的波动，相反，当库存过低时，乳企对于生鲜乳的需求丧失了缓冲空间，将会直接作用于生鲜乳价格，导致原奶价格对需求波动敏感、变化剧烈。我们通过对历史奶价的增幅和库存情况的回归也发现，两者的相关系数为-0.56，具有负相关关系，说明库存低位时奶价易涨难跌，库存高位时奶价易跌难涨。2009-2020年，大包粉库存平均在103万吨，高位主要集中于14-16年，主要由于13年“奶荒”大量进口大包粉所导致。根据USDA预测，21年大包粉库存为80万吨，处于历史较低水平，对奶价波动的缓解能力弱。图表：库存低位奶价易涨难跌，库存高位奶价易跌难涨期初库存（万吨）奶价变动（%）505%0%-5%-10%-15%-20%0资料来源：wind，USDA，市场研究部（相关系数达-0.56）3.饲料成本维持高位14国内原奶成本主要是奶牛的养殖成本，包括物质与服务费用、人工成本和土地成本，其中，物质与服务费用占比最高，内容包括饲料费、饲料加工费、水费、燃料动力费、医疗防疫费、死亡损失费、技术服务费、工具材料费、修理维护费等直接费用和固定资产折旧、管理费、保险费、财务费、销售费等间接费用。图表：原奶成本构成（2018年）资料来源：全国农产品成本收益资料汇编，市场研究部规模化奶牛养殖目前虽然没有明显的成本优势，但有利于提高原奶质量国内养殖模式从散养向规模养殖转2009-20182012年成本差距最大达到0.35/公斤，而到了2018年差距缩小为0.08/公斤。总成本虽然没有优势，但是规模化养殖对原奶质量的提升有显著意义。规模化养殖的成本上升主要是由于现代化水平提高导致的饲料费用和折旧上行。规模牧场采用科学化的养殖方法，提高了饲料质量与放牧环境，在提升原奶品质的同时也造成原料成本的大幅增加，此外，机械化提高了牧场的生产效率，降低人工成本，但同时也带来折旧上升。图表：规模化奶牛养殖目前并没有明显成本优势图表：规模化养殖所需的饲料费用更高（元头）资料来源：，市场研究部资料来源：，市场研究部饲料成本占奶牛养殖总成本的60%类，201845%/18%油料作物的子实及其副产品，如玉米、麸皮、豆粕、菜粕、棉粕等。青粗饲料是指非谷类植物中可用于放牧采15食、收获饲喂的可食用部分，包含苜蓿、牧草、甘草、青贮、嫩枝叶类、玉米秸秆等。20202021年2棉粕价格同比增长51%/53%/38%/15%/11%。而青粗饲料目前价格基本平稳，2020年我国进口干草169.4+6%，均价358.26/吨，同比+0.48%12月进口干草15.79+1.96%350.4/+0.32%。图表：玉米现货价格大幅上涨图表：豆粕现货价格大幅上涨资料来源：，市场研究部资料来源：，市场研究部国内玉米、大豆价格预计将维持高位。玉米、大豆近期价格高涨一是因为20年12月底雨雪等灾害天气叠加河北、黑龙江等地新冠疫情零星散发，部分路段关闭高速路口，粮食物流不畅；二是下游用粮企业担忧后期疫情发展，积极备货、抢购粮源；三是生猪生产恢复超出预期、禽类养殖存栏仍在高位，带动饲用需求回升；四是期货市场资本做多，加剧市场看涨情绪，因此预计短期玉米、大豆价格依旧处于高位。图表：玉米期货结算价格处于高位图表：豆粕期货价格结算价格处于高位资料来源：，市场研究部资料来源：，市场研究部4.国际原奶价格加速上行4.1全脂奶粉拍卖价格是奶价重要风向标国际牧场联盟（）牛奶价格综合指数是基于3个世界牛奶价格指数加权而成，分别是脱脂奶粉和黄油（32%51%17%行调整。恒天然拍卖价是指新西兰恒天然旗下公司GlobalDairyGDT）通过线上拍卖全脂奶粉、脱脂奶16粉、黄油、无水奶油、切达奶酪、酪蛋白、乳糖等乳企加工原料所得价格。IFCN牛奶价格综合指数、GDT拍卖均价并不等于原奶价格，但与新西兰生鲜乳收购价格存在高度相关。图表：IFCN价格指数与GDT拍卖均价高相关图表：GDT拍卖均价与新西兰生鲜乳价格高相关资料来源：IFCN，GDT，市场研究部资料来源：GDT，wind，市场研究部国内主要关注全脂奶粉拍卖价格。如前所述，国内乳制品价格所需原料主要为国内生鲜乳和进口大2019年进口大包粉101.5吨，还原后占中国原奶供应的20%。大包粉中又以全脂奶粉为主，占大包粉进66%201975.5占我国奶粉总进口的74.4%。1）新西兰奶牛的饲养方式是天然放牧，奶源品质较高、质量比较稳定，相2）新西兰位于大洋洲，距离较近，相对于欧盟国家有地理3）中国与新西兰签有自由贸易协定，中国进口新西兰奶粉享20092019年原料奶粉协定关税降至02021粉进口量超过17913710%214.2%23452GDT全脂奶粉拍卖价格，该价格直接影响国内乳制品加工企业的原材料成本。图表：2019年全脂奶粉占比66%图表：2019年进口大包粉中新西兰占比74%资料来源：IFCN，GDT，市场研究部资料来源：GDT，wind，市场研究部4.2新西兰奶季增产不明显，中国市场需求恢复强劲1720/21USDA19-21495/482/480-0.94%/-2.65%/-0.31%8月开20/218-12月新西兰原奶产量130819/201299万吨的产量上涨0.7%20/21年新西兰原奶供给基本维持原有水平。图表：近年来新西兰成乳牛存栏数持续下降图表：新奶季原奶供给增产不明显资料来源：IFCN，GDT，市场研究部资料来源：GDT，wind，市场研究部全脂奶粉拍卖价格上涨。2020年12月7GDT上涨的关键因素。”由于对新西兰乳制品的需求强劲，恒天然宣布上调原奶收购价格，将价格从每公斤乳固体6.3-7.36.7-7.3GDT全脂奶粉拍卖价格也随之高涨，2021年34364/吨，同比+48%+20.7%，2017年以来的最高值。GDT3月2日全脂奶粉拍卖价格21年月交货的平均价。21年月全脂奶粉交货平均价分别为4368/4338/4389/4417/4360/9月未公布。需求增加叠加市场恐慌情绪导致GDT拍卖价格快速上升。图表：2020下半年以来GDT拍卖价格快速上升全脂奶粉价格-美元/吨同比6,0005,0004,0003,0002,0001,000-120%100%0%-20%-40%-60%-80%资料来源：GDT，市场研究部18三、国内原奶价格将走向何方？10年原奶价格与原奶成本之间的平均差价为0.69元，根据我们测算，在21年原奶成本达到3.25/公斤的情况下，原奶价格至少在3.59-4.49/公斤内波动。进口方面，受市场情绪影响GDT全脂奶粉拍卖价推4364/吨，对应还原生鲜乳价格约4.5/kg，高于3月3日国内主产区生鲜乳平均价4.29包粉价格优势消失。考虑20年进口活牛数量与泌乳期，最早将于21年底释放原奶产能，在一定程度上缓解国内生鲜乳紧张的局面。21奶能缓解国内原奶供给不足问题，预计20212022年原奶价格维持高位，上涨增速或有所缓解。1.成本对目前奶价形成有力支撑目前，饲料成本占比较高，玉米价格创新高，短期内难以下降。原料成本上涨推动奶价上涨。根据原料价49%15%麸皮、10%10%棉粕、5%2018年每头牛所需精饲料费占总成本的45%原料（不含预混料）组成的价格占精料价格的71%。+1%20/21年奶牛单产达到8000/8240/20/212.66/3.25/2011-2020年的实际情况，原奶价格与原奶成本之间的平均差价为0.690.341.2421年原奶成本达到3.25/3.59-4.49元/公斤内波动，波动情况则取决于原奶实际供需情况。图表：原奶成本测算原料价格元/公斤2.08精料价格占比精饲料量同比精饲料费元/头7323占总成本比重总成本元/头奶牛单产公斤54005500550055006000650070007400780080008240原奶测算成本元/公斤2.67元/公斤2.592.772.902.962.852.752.762.832.763.103.85公斤/头28252936296030152983298030073038306930993130201220132014201520162017201820192020202180%83%86%83%74%71%69%71%71%71%71%51%50%49%47%46%44%44%45%45%45%45%14426162421749018967184461854418651192031879421319267862.314%1%2%-1%0%1%1%1%1%1%81352.952.4885783.182.4589313.452.1084933.071.9582052.851.9082892.662.0185972.591.9684572.412.2095932.662.73120543.25资料来源：，市场研究部19图表：原奶价格与原奶成本之差在0.34-1.24元差价（元/公斤）原奶成本（元/公斤）原奶价格（元/公斤）5.004.003.002.001.000.0020112012201320142015201620172018201920202021资料来源：iFinD，市场研究部2.进口有效缓解国内奶价波动2.1进口大包粉价格优势消失，与国内原奶价格联动关系趋弱我们测算了新西兰全脂奶粉进口到国内后的实际价格。根据物流公司报价，目前新西兰到国内的拼箱运输132/1.11452019年原料奶粉协定关税降至02021年奶粉进口量超过179137税恢复至最惠国待遇10%2023年。179137吨占2019年我国奶粉总进口量的18%。在我们的测算中，我们将关税均设定为10%。即使考虑关税配合影响，假设2021年18%的进口奶粉关税为0，82%10%，最终测算出每千克奶价差距在0.1假设此后美元兑人民币平均汇率在6.4，清关仓储等费用在0.1/千克。测算结果表明，只有当GDT4000/2021年2月2日奶粉拍卖价3458/286633.6/kg2021年2月3日主产区生鲜乳平均价4.28/千克，进口大包粉有较大的价格优势。且2020年底，新西兰生鲜乳收购价格为0.31/千克，约人民币2.4/千克，新西兰原奶成本长期优势明显。2021年3月2日，受市场情GDT全脂奶粉拍卖价推高到4364/4.5/kg3月3日国内主产区生鲜乳平均价4.29元，进口大包粉已丧失价格优势。图表：进口大包粉价格与生鲜乳敏感性测算拍卖成交价格（美元吨）国际运输成本（美元）到岸价（人民币/吨）关税2000145300014534581454000145450014550001451372810%13%1002012810%13%10023059.210%2652810%13%1002972810%13%1003292810%13%100增值税13%清关仓储费（元/吨）到手价格（元吨）100171642876333074370524103020拍卖成交价格（美元吨）换算成生鲜乳实际价格（元/kg）资料来源：市场研究部2000300034584000450050002.13.13.64.14.65.1如果大包粉价格和国内原奶价格存在联动关系，那么当大包粉价格远低于国内原奶价格时，国内乳企会倾向于进口大包粉，弱化对原奶的收购需求，从而对原奶价格产生压制作用，然而202097万3%1月、月、26%/6%/4%/15%/14%/9%。大包粉进口减少的一方面是因为受疫情影响，国内喷粉量被迫增多，国内大包粉库存压力大，另一方面大包粉主要应用于中低端产品，只有低端酸奶、部分基础白奶可以用复原乳来制作，同时《国务院办公厅关于加强液态奶生产经营管理的通知》要求：在巴氏杀菌乳生产中不允许添加复原乳，大力提倡和鼓励在灭菌乳中全部使2005年10月15有价格优势，对于国内原奶也只能起到补充作用，不能完全替代。图表：大包粉年度进口量同比减少图表：月大包粉进口量同比减少资料来源：Wind，市场研究部资料来源：Wind，市场研究部2.2进口活牛预计于21年下半年逐步供给原奶直接进口成乳牛有利于缩短育种周期，尽快投入生产。从历史数据看，2014年受天气、口蹄疫疫情、原料成本上涨等因素影响，国内原奶产量下降，但彼时需求高速增长，供需不平衡使得生鲜乳价格达到历史峰值，同期进口活牛数量也达到历史峰值，以缓解国内奶牛存栏不足。2014201818/19/20年活牛进口数量同比增加39%/25%/10%17/21/232019年来自澳大利亚的活牛进口占比超过80%。21图表：20年活牛进口数量达到万头活牛进口数量（万头）同比25160%140%120%100%0%-20%-40%-60%20151050资料来源：iFinD，市场研究部假设进口活牛中有60%20年进口成乳牛13.82%进入成乳牛需要1.5个月隔离期和9.5个月孕期，受疫情影响20年主要从下半年开始进口活牛，那么该部分活牛预计于21年下半年开始陆续进入泌乳期。按照成乳牛单产达到8/年计算，2021年新增原奶将达到万3%生鲜乳供给不足。2.3终端进口牛奶加大，有利于缓解国内奶价销售终端牛奶产品进口量猛增，有效缓解国内需求紧张。根据欧睿数据，牛奶需求占到我国乳制品总需求的63%2020年中国共进口牛奶103.98+16.8%13.09+18.9%61.2358.9%，+26.1%30.9229.7%+8.9%10.319.9%比-0.1%。除受疫情较严重影响的上半年外，2020年6-1212月同比增速上升至57%20194%21缓解国内奶价增速。图表：2020年鲜奶进口量同比+16.8%图表：2020年下半年进口鲜奶量持续增加资料来源：Wind，市场研究部资料来源：Wind，市场研究部22四、成本承压下乳企如何应对？原奶是乳制品加工企业不可或缺的原材料。一般认为原奶价格下跌将降低乳企生产成本，导致乳企利润率上行，而原价价格上升会提高乳企生产成本。但是，乳企的利润不仅受生产成本影响，同时受终端需求、产品乳企会通过提升零售价、降低销售费用率等方式稳定利润率。1.提升终端零售价，稳定毛利率应对原奶涨价乳企通常会通过提价来稳定毛利率。2013-2014年“奶荒”阶段，牛奶零售价总9.67/10.57/+9.28%，是近年来增幅最大的一年。图表：成本承压时牛奶终端零售价提升资料来源：wind，市场研究部近期受原奶价格提升影响，乳制品终端零售价格也出现不同程度的上升。包装牛奶以生鲜乳为主要原料，受原奶成本影响最大，但牛奶整体零售价涨幅不高，仅龙头企业掌握提价能力。2021年11.3%2020年123%-5%拥有较高的消费者忠诚度，有能力提升零售价，而众多中小品牌则面临生存问题，不敢贸然提价。酸奶对生鲜乳的依赖度较低，零售价提升幅度也低。一方面酸奶中的低端产品基本采用复原乳制作，另一方面部分高端酸奶也可以提炼乳清粉来进行调节，因此对生鲜乳依赖度不高。2021年1月酸奶零售价同比仅增加1.6%。2021年1月国产婴幼儿奶粉价格同比提升超6%。婴幼儿作为乳制品中的高附加值产品，生产成本只占到总成本的1/5-1/4，对终端零售价格影响很小，因此本轮婴幼儿奶粉提价并非由成本驱动，更多是为了提高渠道商利润，鼓励渠道商积极营销推广。23图表：1月牛奶酸奶零售价同比+1.3%/1.6%图表：1月国产婴幼儿奶粉零售价同比+6%资料来源：Wind，市场研究部资料来源：Wind，市场研究部2.降低销售费用率，提升企业盈利水平根据前文我们对08年以来国内奶价的复盘可以发现，与本次原奶价格上涨有较强对比意义的是2013-2014年的上涨周期。2013-2014201420.58%2010-20186.83%2011-20132017-2018反而有所增强。图表：原奶价格上升反而导致行业整体盈利能力有所增强毛利率（%）净利率（%）原奶价格（元/公斤）4.505%4.003.503.002.502.001.501.000.500.000%201020112012201320142015201620172018资料来源：wind，市场研究部乳企会通过降低费用率特别是销售费用率来提升企业的盈利能力。年乳制品行业平均销售费用率为10.64%1.5通过对2010-2018年原奶价格和行业销售费用率做相关关系也发现，两者呈负相关，相关系数达-0.44。因此，当成本承压时，行业促销趋缓，销售费用降低，反而为企业留出利润空间。24图表：乳企通过降低销售费用率提升企业盈利能力资料来源：wind，市场研究部