对冲基金及其交易策略

对冲基金及其交易策略第1页，共24页，2023年，2月20日，星期一一、对冲基金

1、何为对冲基金对冲基金（hedgefund），也称避险基金或套利基金，是指由金融期货（financialfutures）和金融期权（financialoption）等金融衍生工具（financialderivatives）与金融组织结合后以高风险投机为手段并以盈利为目的的金融基金。它是投资基金的一种形式，属于免责市场(exemptmarket)产品。意为“风险对冲过的基金”，对冲基金名为基金，实际与互惠基金安全、收益、增值的投资理念有本质区别。第2页，共24页，2023年，2月20日，星期一2、对冲基金新概念经过几十年的演变，对冲基金已失去其初始的风险对冲的内涵，HedgeFund的称谓亦徒有虚名。对冲基金已成为一种新的投资模式的代名词，即基于最新的投资理论和极其复杂的金融市场操作技巧，充分利用各种金融衍生产品的杠杆效用，承担高风险，追求高收益的投资模式。第3页，共24页，2023年，2月20日，星期一3、对冲基金发展史A发展轨迹人物地位业绩旗下基金及经理20世纪40-70年代阿尔弗雷德.温斯洛.琼斯鼻祖1949年创立第一只对冲基金，1968年累计回报率5000%开创了多经理人竞争结构70-90年代迈克尔.斯坦哈特三巨头之短线杀手1967年至1995年公司获利361%，这个业绩是同时期纽交所的36倍，亏损3次！8万2千分之一的概率斯坦哈特-范-博考维奇基金弗兰克.席鲁夫(货币分析模型的创立者）70-90年代乔治.索罗斯三巨头之金融大鳄1969年创立双鹰基金，78年改名量子基金。狙击英镑赚了10亿美金；而泰铢狙击战则引发了亚洲金融危机。量子基金斯坦利.德鲁肯米勒70-90年代朱利安.罗伯逊三巨头之选股高手挑战学术界关于选股者不能战胜市场的论断老虎基金约翰.格里芬第4页，共24页，2023年，2月20日，星期一对冲基金发展史B发展轨迹人物地位业绩旗下基金及经理70-90年代海默.威玛宏观商品流派开创者从超越经济计量转为趋势分析第一人。1980年，赚了4200万美金，发给员工1300万美元，世界500强58名！迈克尔.马库斯、布鲁斯.科夫勒80-90年代布鲁斯.科夫勒宏观商品流派三新秀之一开创“货币套利”的交易模式，1977-1987年期间年平均收益80%卡克斯顿对冲基金80-90年代保罗.都铎.琼斯宏观商品流派三新秀之一擅长交易心理学，成功预测1987年华尔街崩盘。都铎投资公司80-90年代路易士.培根宏观商品流派三新秀之一运用商品公司的交易方式进行宏观投资，1987年同样大赚一笔，成功预测伊拉克战争后的市场走势。摩尔资本管理公司第5页，共24页，2023年，2月20日，星期一对冲基金发展史C发展轨迹人物地位业绩旗下基金及经理20世纪90年代约翰.梅利韦瑟债券基金第一只将风险进行数理量化，1996年回报率40.8%；但是1997年债券危机中，他的风险管理模型失效了，主要原因是其对风险的准确衡量度要求太高。长期资本管理公司埃里克.罗森菲尔德20世纪90年代大卫.斯文森捐赠基金最先见大学捐赠基金投资于对冲基金，其他大学之后纷纷效仿，2005年耶鲁基金140亿规模，其中78亿来自于他的投资。耶鲁捐赠基金20世纪90年代汤姆.斯泰尔事件驱动型对冲基金开创事件驱动型对冲基金，从导致现有市场价格错误的事件中获益，02年80亿规模4年后翻了一番，160亿！法拉龙资本管理公司20世纪90年代詹姆斯.西蒙斯量型对冲基金数学家、密码破译家、翻译专家加盟，大奖章基金是迄今为止最成功的的一只对冲基金。08年金融危机，该基金上涨160%，西蒙斯本人年收入超过10亿美元。文艺复兴科技公司旗舰产品-大奖章基金彼得.布朗、罗伯特.默瑟第6页，共24页，2023年，2月20日，星期一对冲基金发展史D发展轨迹人物地位业绩旗下基金及经理20世纪90年代戴维.肖量型对冲基金数学家科学家加入公司团队，数学家是建模高手，用机器算股票价格。1995年每日成交额占纽交所5%以上。肖氏对冲基金21世纪初阿尔法工厂时代肯尼斯.格里芬多策略基金06-07年大量收购倒闭基金，07年用7年时间资产规模从20亿剧增至130亿，个人收入仅次于西蒙斯排第二。08年濒临破产，没有用纳税人一分钱度过难关！大本营投资集团21世纪初阿尔法工厂时代尼克.马奥尼斯多策略基金阿尔法值工厂的榜样，多策略混合投资分散风险，近期侧重能源行业投资。不凋花基金公司布莱恩.亨特危机之后信贷对冲基金约翰.保尔森对冲基金之王宏观对冲基金时代已经过去，信贷对冲基金鼎盛时期已经到来，新时代的索罗斯！05年对金融危机泡沫下注，07年底上涨700%，150亿的利润，本人收入30-40亿。保尔森公司第7页，共24页，2023年，2月20日，星期一在国内设立机构的海外对冲基金基金名称设立时间地点规模（美元）公司负责人公司经营策略桥水联合基金BridgewaterAssociates2012年上海1300亿雷·达里奥(RayDalio)善于创造不同的利润流，鉴别β源，市场驱动型回报英仕曼集团ManGroupQFII、QDII680亿中国区主席李亦非AHL(管理期货基金CTA)、GLG(由30多个策略的基金组成的多策略基金)以及刚收购的FRM(对冲基金的基金)保尔森公司PaulsonCo北京金融街上海陆家嘴360亿约翰·保尔森孤松资本LonePineCapital香港、北京150亿斯蒂芬·曼德尔(SteveMandel)重点放在企业的基本面问题上。曼德尔通过破译业务进行深入的公司基本面分析，了解其做法，运营和未来的增长。成功增持花旗银行。德劭基金DEShaw上海陆家嘴数学家大卫·肖大部分投资基于复杂的数学模型，旨在找出隐藏的市场趋势或定价异常。汇德亚洲HoyderAsia上海投资于全球外汇,商品期货以及股票方面,乃亚太地区最优秀的资产管理服务商之一高瓴资本HillhouseCapital上海、北京张磊文艺复兴科技RenaissanceTechnologies2013.1上海、北京詹姆斯·西蒙斯(JamesSimons)奇尔顿公司ChiltonInvestment北京、成都65亿理查德·L·奇尔顿(RichardL.Chilton)巩固了长期投资的理念，其纪律严格的文化是一个标志城堡投资CitadelInvestmentGroup130亿第8页，共24页，2023年，2月20日，星期一4、对冲基金特征可以规避监管，从而采用灵活多变的投资策略，获取超额收益；使投资者和管理者共当风险共享利润；对冲是为了获得较确定的收益；杠杆可以根据风险承受能力调整。第9页，共24页，2023年，2月20日，星期一对冲基金与一般投资基金的比较项目\类型对冲基金传统投资基金投资者资格个人名义参加，最近两年内个人年收入至少在20万美元以上；家庭名义参加，夫妇最近两年的收入至少在30万美元以上；机构名义参加，净资产至少在100万美元以上。1996年新的规定：参与者由100人扩大到了500人，参与者的条件是个人必须拥有价值500万美元以上的投资证券无特别限制操作合伙人和管理者可以自由、灵活运用各种投资技术，包括卖空、衍生工具的交易和杠杆受证券法制约，基金管理者须严格按证券法投资以保证投资者利益监管一般不受政府监管监管严格第10页，共24页，2023年，2月20日，星期一筹资方式私募发起，禁止广告推广，可通过四种方式参与：根据在上流社会获得投资消息；直接认识对冲基金的管理者；通过别的基金转入；由投资银行、证券中介公司或投资咨询公司的特别介绍监管严格设立地点可以离岸设置，享受税收优惠、规避政府管制不能离岸设立信息披露信息不公开，不用披露财务及资产状况信息需要即时地公开披露经理人员报酬固定管理费（1%）加上年度利润奖励（20%）大多领取固定工资经理能否参股可以参股一般不参股投资者抽资要求股东抽资必须提前通知一般不作限制可否贷款交易可以自有资产抵押进行贷款交易不可以贷款交易第11页，共24页，2023年，2月20日，星期一5、对冲基金分类第12页，共24页，2023年，2月20日，星期一对冲基金的种类

对冲基金投资风格方式宏观基金全球基金买空基金卖空基金市场中性基金行业对冲基金重组驱动基金基金中基金第13页，共24页，2023年，2月20日，星期一6、收益概念再认识相对收益——传统基金与市场相关的收益----β相对收益比较容易取得比较便宜指数基金、ETF管理费低廉绝对收益——对冲基金与市场无关的收益----α所有投资人和管理者的追求目标管理费昂贵成熟市场资产管理就是α与β的分离过程收益在对冲模式下是确定的第14页，共24页，2023年，2月20日，星期一二、对冲基金投资策略股票多空策略（Long-short）兼并套利策略（MergerArbitrage)可转换套利(ConvertibleArbitrage)统计套利（StatisticArbitrage)第15页，共24页，2023年，2月20日，星期一1、股票多空策略—国内最容易实现的策略给两个投资者每人10万人民币投资者A用8万元买入他认为好的股票；2万元买无风险的债券；投资者B借款10万元，然后用13万买了好股票，卖空7万元不好的股票。假设股市平均上涨20%，选的股票都比市场好10%，选的好股票上涨30%；选的做空的股票上涨10%；假设股市平均下跌20%，选的股票都比市场好10%，选的好股票下跌10%；选的做空的股票下跌30%。投资者A投资者B股市上涨2400032000股市下跌-80008000总收益1600040000第16页，共24页，2023年，2月20日，星期一2、兼并套利策略（MergerArbitrage)

并购套利策略关注的是那些涉及公开收购、恶意收购、杠杆收购、合并、换股、清算、代理权争夺或者重组等事件的证券。在这些事件下，证券的现有价格与预期价格之间往往存在偏差。最常见的是当一个公司宣布收购另一家公司时，所给出的收购报价通常高于目标公司的现有股价，并购套利者寻求的就是如何锁定两者之间的价差，获得套利机会。并购套利策略也被称为风险套利策略，之所以称为风险套利是因为该策略的结果单纯的依赖与交易结果相关的风险。并购套利策略是最重要的事件驱动型策略。第17页，共24页，2023年，2月20日，星期一（1）现金收购下的套利操作通常的现金收购套利交易包括在收购宣布后购买目标公司的股票，持有到收购成交时，由于目标公司股票将获得收购报价的现金，套利者获得并购价差。否则，套利者卖出股票，承担交易损失。套利交易者在现金收购交易中的主要风险来自持有股票所产生的市场风险。如果市场在并购过程中下滑，买入头寸将很快贬值，同时由于并购活动在市场下跌时往往会受到影响，取消或者延期的可能性增大。因此，现金并购中，为了对冲风险，套利交易者通常会卖空股指期货。当然，这种对冲只能对可能的资产损失提供部分的保护，而且由于目标公司的股票表现可能与整个市场的走势出现偏差，采用股指期货对冲反而可能会造成进一步的损失。第18页，共24页，2023年，2月20日，星期一（2）股票收购下的套利操作由于股票收购中的价差是相对价差，因此像现金收购中那样仅仅购买目标公司的股票并持有到交易成交时不但不能锁定收益，而且会面临很大的风险。因为收购方的股票价格可能会大幅下滑，因此在收购完成时转换股票可能并不想开始购买时那么有利可图。因此必须根据两只股票的相对变化，建立套利头寸。在收购交易完成时，收购方的股票与目标公司股票的相对价差会缩小。一般的，收购方的股价相对目标公司的股价会下降，目标公司的股价会相对上升。套利者的策略是卖空两者之间的价差。通常组合头寸为购买目标方的股票，卖空收购方的股票。这样构造的组合头寸将市场风险分离出去，本质上是一种市场中立的买入卖空策略。通过组合头寸，套利者可以锁定股票并购中的相对价差。第19页，共24页，2023年，2月20日，星期一3、可转换套利(ConvertibleArbitrage)可转债，即在一定条件下可转换为普通股的债券，其内含价值包括两部分，一部分是其债券价值，一部分是其可转换为普通股的买入期权价值。当一张可转债发行时，其票面值、票面利率、债券到期期限、转换率都已确定，影响可转债价值的不确定因素只有其可转换股票的股价、股价波动率及无风险利率这三个因素，而其中对可转债价值影响最大的是其可转换股票的股价。

第20页，共24页，2023年，2月20日，星期一当可转债价格被市场低估时，由于影响其价值最大的因素是其可转换股票的股价，对冲基金采用“买多可转债/卖空其对应股票”的策略可获得风险很低的与股价变动无关的稳定回报。该策略的关键是找出可转债与股票二者价格的相关系数，该系数Delta可表示为“可转债价格变动/（股价变动*转换率）”，即股价每变动1元，可转债价格相应变动。例如，如果Delta为0.8，转换率为10，则股价每增加或减少1元，则每张可转债的价格将随之增加或减少8元。此时，一个“买多1张可转债/卖空8股股票”的对冲组合的价值将保持一个恒定数，不因股价变化而变化。

第21页，共24页，2023年，2月20日，星期一这样的对冲组合将提供以下收益：（1）低估的可转债到期时，其价值必然回归到其理论价值，为投资组合带来升值；（2）可转债作为债券，在到期前有稳定的债券利息支付；（3）卖空股票所带来的现金头寸也有稳定的利息收入。此外，股价的大幅波动还会为对冲组合带来额外的收入。由于债券的凸性，Delta在股价升高时会变大，而在股价降低时会变小，因此当股价大幅升高时，可转债的价值会升得更快，而当股价大幅下跌时，可转债的价值却会跌得更慢，从而使投资组合的整体价值最后得到了提升。当然，这样的对冲组合并非零风险，因为它没有对冲掉利率风险、债券的信用风险、提前偿还风险、突发事件风险等。第22页，共24页，2023年，2月20日，星期一4、统计套利-国际对冲基金主流策略

统计套利基金又称数量化套利基金、相对价