公司并购的财务问题

公司并购的财务问题并购作为一种市场经济条件下的企业行为，在西方国家已经有100多年的发展史，并有着深刻的政治、经济等诸多方面的原因。企业并购的浪潮正向全球化推进，对我国经济造成巨大的冲击和影响。公司并购现象近年来在中国频繁出现，也给公司带来了较大的影响，在给并购公司带来实现规模经济、扩大份额等作用的同时，也不可避免地发生一些财务问题，表现在公司价值评估、资产流动性、融资、会计方法的选择等各个方面，本文将在了解并购的含义、动因和现状的基础上，研究公司并购中存在的财务问题，并提出相应的对策。一、公司并购的含义及动因（一）公司并购的概念公司并购，即公司之间的合并与收购行为。公司合并是指两家或更多的独立公司合并组成一家公司，常由一家占有优势的公司吸收一家或更多的公司。中国《公司法》规定：公司合并可采取吸收合并和新设合并两种形式。一个公司吸收其他公司，被吸收的公司解散，称为吸收合并。两个以上的公司合并设立一个新的公司，合并各方解散，称为新设合并。收购是公司通过现金或股权方式收购其他公司产权的交易行为。合并与收购两者密不可分，它们分别从不同的角度界定了公司的产权交易行为。合并以导致一方或双方丧失法人资格为特征。收购以用产权交易行为的方式（现金或股权收购）取得对目标公司的控制权力为特征。由于在运作中他们的联系远远超过其区别，所以兼并、合并与收购常作为同义词一起使用，统称为“购并”或“并购”，泛指在市场机制作用下公司为了获得其他公司的控制权而进行的产权交易活动。公司并购的直接目的是并购方为了获取被并购公司一定数量的产权和主要控制权或全部产权和全部控制权。公司并购是市场竞争的结果，是公司资本运营的重要方式，是实现公司资源的优化、产业结构的调整和升级的重要途径。（二）公司并购的模式根据公司并购所涉及的行业与并购后的市场表现，公司并购主要有三种模式：横向并购。横向并购是指在同一地区的同一市场上，处于同一行业、同一生产阶段、生产同质产品的公司间的并购行为。横向并购一般是商业对手间的合作，其结果是资本在同一生产、销售领域或部门集中，优势公司吞并劣势公司以达到新技术条件下的最佳经济规模。纵向并购。纵向并购是指公司与其供应商或客户之间的并购，即有时公司将与其生产紧密相关，处于其生产、营销阶段的公司并购过来，从而形成纵向一体化的降级行为。其实质是生产同一产品、处于不同生产阶段的公司之间的并购。混合并购。混合并购是指既非商业对手又非现实或潜在的客户、供应商的公司间的并购，即并购双方公司在产品与市场方面没有直接联系且处于不同的行业。混合并购包括产品扩张型、市场扩张型、纯粹兼并型三种具体形式。（三）公司并购的动因公司并购的动因多种多样，从不同的层面进行分析，主要有四种：降低代理成本。代理问题的产生是由于公司管理层与公司所有者利益的不一致。当公司所有权与经营权相分离时，作为公司委托人的所有者需要设计一种机制使得作为代理人的经营者有足够的激励去经营，该机制的设计与运作需要付出代理成本。代理成本包括：（1）所有者与代理人的签约成本；（2）监督与控制代理人的成本；（3）限定代理人执行最佳决策的成本或执行次佳决策所需的额外成本；（4）剩余利润损失。公司的代理问题有内外两种解决途径，一是通过内部机制的设计来控制，即决策方案的拟定、执行权赋予代理人，而与之相分离的决策方案的控制权由所有者把握，第二种途径则是通过并购这个外部机制，当目标公司存在代理问题时，并购或代理权的竞争可以有效地降低其代理成本。提高管理效率，实现规模经济，降低经营风险。当某公司拥有剩余管理资源时，具有较高管理效率的公司并购效率较低，该公司则会因提高目标公司的管理效率而获得效益。对目标公司而言，其管理的非效率可经由外部经理人的介入和管理资源的投入的增加而获得改善。公司并购的益处在于：（1）公司并购活动的发生有利于改进管理层的经营业绩；（2）公司并购将导致某种形式的经营协同效应。经营协同效应主要指并购所带来的公司审查经营效率的变化以及因效率的提高所产生的效益。公司并购最明显的效益之一是规模经济的产生，规模经济体现在工厂规模经济和公司规模经济两方面。公司并购的工厂规模经济包括：（1）并购对工厂资产的补充和调整，以及达到规模经济的要求而保持的尽可能低的生产成本；（2）并购可以使公司在保持整体产品结构的情况下在各个工厂中实现产品单一化生产；（3）并购尤其是纵向并购，可以有效地解决由于专业化生产所带来的诸如生产流程分散、生产环节间隔、操作及运输成本较高等问题。并购的公司规模经济有：（1）单位产品的管理费用因产品的规模化生产而大大降低；（2）多厂公司的不同产品和服务可以利用同一销售渠道推销，利用相同的技术分散生产，能更好地满足不同顾客与市场的不同需求；（3）并购可以集中足够的经费用于研究、发展、设计和生产的相对扩大，公司的直接筹资和借贷相对容易，公司可以有足够的财力采用新发明、新技术和新设备以适应经营环境的变化；（4）并购可使公司实现多元化经营，降低经营风险。提高公司的市场份额。市场份额体现着公司对市场的控制能力，公司市场份额的不断扩大，可以使公司实现某种形式的垄断，这种垄断既能给公司带来垄断利润又能使公司保持一定的竞争优势。公司并购对公司市场控制力的影响因并购模式的不同而有所差异。横向并购通过行业集中使公司的市场权力得到扩大，其对行业结构有三方面的影响：（1）减少竞争者数量，改善行业结构，有效降低竞争的激烈程度并使公司保持较高的利润率；（2）解决了行业整体生产能力扩大速度与市场扩大速度不一致的矛盾；（3）降低了行业退出壁垒。纵向并购则是将关键性的投入-产出关系纳入公司的控制范围，以行政手段控制其销售渠道和用户并因此实现公司对市场控制能力的提高。纵向并购降低了供应商和买主对公司的制约，特别是当纵向并购同行业集中趋势结合时，可极大地提高公司的讨价还价能力。公司通过混合并购进入的往往是与其原有产品相关的经营领域，相关经营领域的扩大可加强公司原有供应商和销售渠道的控制并因此提高其对主要产品市场的控制。公司亦可通过混合并购增加其绝对规模，从而有能力采用价格战迫使其竞争者退出某一领域，达到独占或垄断的目的。税负考虑。税法的相关规定对公司并购行为有三方面的刺激作用：（1）公司可利用税法中的亏损递延税款合理避税；（2）公司不使用现金而使用股票转换方式进行的并购，可在不纳税的情况下实现资产的流动和转移及其追加投资和资产多样性的目的。（3）公司使用可转换债券实现的并购可享受税法规定的债券利息税前扣除和资本收益延迟支付带来的资本收益税的少付。二、公司并购的现状及存在的财务问题（一）并购的现状近年来，并购事件接连出现，时至今日已成为一股不可遏制的浪潮，并购已成为中国经济生活中的一种时尚。并购是公司实现产业更替和升级的重要途径，通过并购可以发挥公司的协同效应，迅速进入市场，提高经营规模，挖掘公司管理经营方面的潜力，近年来，并购已成为中国国有公司改革、增强国际竞争力的重要手段之一。但是，由于并购在中国起步较晚，理论、实践以及相关政策、市场环境等均不成熟，在公司并购中存在着一系列的问题：在并购动机上，过分追求规模扩大和多元化经营，缺乏真正的强强联合。公司规模的扩大并不能完全等同于公司实力的增长，也就是我们经常提到的，做大与做强的关系。公司实现了多元化，也不能轻松达到降低经营风险的目的。与此同时，中国公司并购又缺少真正意义上的强强联合，鲜有强势公司与其他有竞争力公司之间的并购，从而获得国内支配性竞争优势的案例。在并购上市公司过程中，多采用协议转让，透明度低，道德风险大。中国并购多采用协议转让方式，这种一对一、不透明的谈判方式带来了一系列的负面影响。在转让过程中，出让方通过历次发行股票的溢价和壳资源的稀缺性获得了高额利润；受让方为了早日回收并购成本，在入主上市公司后迅速通过包装进行增发或配股，实现“圈钱”之后又通过关联交易从上市公司“抽血”，这些行为损害了公司本身的发展，也构成对小股东利益的侵害。并购主体错位，地方政府或政府部门在并购中起着重要的作用。在中国公司制度仍存在政企不分、产权不明晰、资产交易不透明等情况下，政府同时扮演着资产所有者和宏观调控者的双重角色，使得政府对并购行为介入过深，甚至以其有形之手促成非等价交易的完成。在公司并购过程中，还存在并购深度不够，公司的资产质量不高、真实性偏低，与并购相关的法律法规不完善，资本市场不发达，交易手段陈旧等问题。（二）公司并购存在的财务问题信息不对称导致公司价值评估难于做到非常准确。在确定目标公司后，并购双方最关心的问题莫过于以持续经营的观点合理估算目标公司的价值并作为成交的底价，这是并购成功的基础。目标公司的估价取决于并购公司对其未来自由现金流量和时间的预测。对目标公司的价值评估可能因预测不当而不够准确，价值评估取决于并购公司所用信息的质量，而信息的质量又取决于下列因素：目标公司是上市公司还是非上市公司；并购公司是善意并购还是恶意并购；准备并购的时间；目标公司审计距离并购的时间长短等。也就是说，目标公司价值的评估风险根本上取决于信息不对称程度的大小。由于中国会计师事务所所提交的审计报告水分较多，上市公司信息披露不充分，严重的信息不对称使得并购公司对目标公司资产价值和盈利能力的判断难于做到非常准确，在定价中可能接受高于目标公司价值的收购价格，导致并购公司支付更多的资金或更多的股权进行交易。并购公司可能由此造成资产负债率过高以及目标公司不能带来预期盈利而陷入财务困境。公司并购占用公司大量的流动性资源，将导致公司资产的流动性降低。公司并购后可能由于债务负担过重，缺乏短期融资，导致出现支付困难。当公司采取现金收购时，公司首先考虑的是资产的流动性，流动资产和速动资产的质量越高，变现能力越强，公司越能顺利、迅速地获取收购资金。这同时也说明并购活动占用了公司大量的流动性资源，从而降低了公司对外部环境的变化的快速反应和调节能力，增加了公司的经营风险。如果自由资金不多，公司必然采取举债的方式，通常目标公司的资产负债率过高，使得并购后的公司负债比率和长期负债都有大幅度上升，资产的安全性降低，若并购方的融资能力较差，现金流量安排不当，则流动比率也会大幅度下降，影响其短期偿债能力，使并购方资产流动性减弱。公司并购需要筹集大量资金，将给公司带来融资困难。在公司并购过程中，公司需要按时足额地筹集资金，保证并购的顺利进行，并购对资金的需要决定了公司必须综合考虑各种融资渠道。如果公司并购只是暂时持有，待适当改造后重新出售，这就需要投入相当数量的短期资金才能达到目的。这时可以选择资本成本较低的短期借款方式，但还本付息的负担较重，公司若届时安排不当，就会陷入财务危机。如果买方是为了长期持有目标公司，就需要支付大量的资金，来收购目标公司以及维持目标公司的运作，这过程中，短期融资、长期负债以及股东权益都可能用来筹集购买该公司所需要的资金投入，在此过程中，由于大量的长期负债、大量的流动资金的付出，可能会大大改变公司的原来的资本结构，并且由于长期负债的存在，而使公司由于借款存在的一系列限制性条款，限制了公司正常运作与开展，甚至使公司的资金运作受到较大的限制，使资金周转不灵。公司并购将涉及选择何种会计方法作账的问题。公司的并购必然会带来并购双方财务数据的处理问题，在这一点，将涉及运用购买法和权益结合法作账的问题。购买法建立在一个公司收购另一个公司的基础上，而权益结合法的基础是两个公司的平等联合，那么吸收合并或控股合并，即主并公司兼并或控制被并公司，就应该采用购买法；而创立合并，即两家公司联合，则应该采用权益结合法。但是，如果我们考虑到吸收合并和创立合并都是通过解散清算程序，都需要对并购获得的资产和负债进行重新估值或对合并前的资产和负债进行重新估值，都可能要有确定商誉的问题。因此，似乎它们又都采用购买法，即创立合并也应采用购买法。由于控股合并后两公司仍均为独立的法人，各自原有的会计记录仍然保留，而母公司在编制合并会计报表时只需将两公司的数据分科目加总即可，因此，似乎又应采用权益结合发，而不是购买法。因此就存在不同方式的并购应采用什么样的会计处理方式的问题。其他。根据公司并购行为的特点和成本习性，公司并购的成本可分为交易成本、后续成本和或有成本三种类型。涉及交易成本时，由于双方信息不对称目标公司可能按有利于公司自身的利益进行“包装处理”，这就会影响并购价格的合理性。再者，评估机构在有限的时间内，不可能对目标公司的进行彻底的清查，往往只能采取抽样的方法，另外，有时并购是在政府的干预下进行，带有一定的行政色彩。这些都会加大公司的交易成本。并购完成后，并购公司需要支付大量的现金来偿还债务，这相当于目标公司失去原有的供应商提供的无息长期贷款，即使债权人豁免部分债务，并购方也未从中受益。由于兼并公司原先的贷款大部分尚未偿还，要增加新的流动资金贷款就必须付出较高的资金成本，并购后由于规模扩大，需要提高公司的管理手段和能力，这将会使公司的管理成本增加。并购也将承担原公司的在岗、下岗及退休人员工资、医疗保险等费用，也增加了公司的并购成本。这些将影响公司的交易成本。影响公司或有成本的则是由于公司隐性的或有负债。未声明的对外担保可能会在并购后要求公司承担连带责任。这些无法预计的支出有时会对公司的经营活动产生巨大的负面影响。三、公司并购的财务支付方式现金方式并购。一旦目标公司股东收到对其拥有股份的现金支付，就失去了对原公司的任何权益。现金方式并购是最简单迅速的一种支付方式。对目标公司而言，不必承担证券风险，交割简单明了。缺点是目标公司股东无法推迟资本利得的确认从而不能享受税收上的优惠，而且也不能拥有新公司的股东权益，对于并购公司而言，现金支付是一项沉重的即时现金负担，要求并购方有足够的现金头寸和筹资能力，交易规模也常常受到获利能力的制约。随着资本市场的不断完善和各种金融创新的出现，纯粹的现金方式并购已越来越少了。换股并购。即并购公司将目标的股权按一定比例换成本公司的股权，目标公司被终止，或成为并购公司的子公司，视具体情况可分为增资换股、库存股换股、母子公司交叉换股等。换股并购对于目标公司股东而言，可以推迟收益时间，达到合理避税或延迟交税的目标，亦可分享并购公司价值增值的好处。对并购方而言，即使其负于即付现金的压力，也不会挤占营运资金，比现金支付成本要小许多。但换股并购也存在着不少缺陷，譬如“淡化”了原有股东的权益，每股盈余可能发生不利变化，改变了公司的资本结构，稀释了原有股东对公司的控制权等。综合证券并购方式。即并购公司的出资不仅有现金、股票，还有认股权证、可转换债券和公司债券等多种混合形式。采用综合证券并购方式可将多种支付工具组合在一起，如果搭配得当，选择好各种融资工具的种类结构、期限结构以及价格结构，可以避免上述两种方式的缺点，即可使并购方避免支出更多现金，以造成公司财务结构恶化，亦可防止并购方公司原有股东的股权稀释，从而控制股权转移。杠杆收购方式。即并购方以目标公司的资产和将来的现金收入作为抵押，向金融机构贷款，再用贷款资金买下目标公司的收购方式，杠杆收购有以下几个特点：（1）主要靠负债来完成，收购方以目标公司作为负债的担保；（2）由于目标公司未来收入的不确定性和高风险性，使得投资者需要相应的高收益作为回报；（3）具有杠杆效应，即当公司资产收益大于其借进资本的平均成本时，财务杠杆发挥正效应，可大幅度提高公司净收益和普通股收益，反之，杠杆的负效应会使公司净收益和普通股收益剧减。很明显，这种方式好处在于，并购方只需出极少部分自有资金即可买下目标公司，从而部分解决了巨额融资问题。其次，并购双方可以合法避税，减轻税负。再次，股权回报率高，充分发挥了融资杠杆效应。缺点是资本结构中债务比重很大，贷款利率也较高，并购方公司偿债压力沉重，若经营不善，极有可能被债务压垮。四、解决公司并购财务问题的相应对策（一）改善信息不对称状况，采用恰当的收购估价模型，合理确定目标公司的价值由于并购双方信息不对称状况是产生目标公司的评估风险的根本原因，因此并购应该尽量避免恶意收购，在并购前对目标公司进行详细的审查和评价。并购方可聘请投资银行根据公司的发展战略进行全面考量，审定目标公司并对目标公司的产业环境、财务状况和经营能力进行全面分析，从而对目标公司的未来自由现金流量做出合理的预测。在此基础上的估价较接近目标公司的真实价值。另外，采用不同的价值评估方法对同一目标公司进行评估，可能会得到不同的并购价格。公司可根据并购动机、并购后目标公司是否继续存在以及掌握的资料的信息充分与否来决定目标公司的合理评估方法，合理评估公司价值。（二）合理安排资金支付方式、时间和数量，降低融资成本并购公司在确定了并购资金的需要量以后，就应着手筹措资金。资金的筹措方式及数量的大小与并购方采用的支付方式有关，而并购支付方式有现金支付、股票支付和混合支付三种，其中现金支付方式资金的筹措压力最大。并购公司可以结合自身能获得的流动性资源、每股收益摊薄、股价的不稳定性、股权结构的变动、目标公司的税收筹措情况，对并购支付方式进行结构设计，将支付方式安排成现金、债务与股权方式的各种组合，以满足收购双方的需要来取其长短。比如公开收购中两层支付方式，第一层出价时，向股东允诺以现金支付，第二层出价时则标明以等价混合证券为支付方式。采用这种支付方式，一方面由于交易规模大、买方支付现金能力有限的考虑，维持较合理的资本结构，减轻收购后的巨大还贷压力，另一方面是诱使目标公司股东尽快承诺出售，从而使并购方在第一层出价时，就达到获取目标公司控制权的目的。（三）创建流动性资产组合，加强营运资金的管理公司并购过程中，流动资金的大量支出，必然会降低公司的资产流动性，加强公司的营运资金的管理显的至关重要。这就需要建立流动资产组合，在短期负债与长期负债的比例中进行权衡，使流动性与收益性同时兼顾，满足并购公司流动性资金需要的同时也相对降低公司流动性的下落幅度。（四）公司可以根据自身的特点选择会计方法，一般地说，并购后采取权益法处理会计报表有助于改善公司的业绩数据权益结合法有其运用的空间。一是当并购采用换股方式时就应采用该法。因为，此时新公司是原有各公司的继续，保持原有的账面价值并将其作为合并后公司账目计算的基础是顺理成章的事。二是该法符合成本会计和持续经营的概念，并有易于操作的的好处。在运用购买法时，需要判断并购所得的资产和负债的公允价格，而这往往是十分困难的，因为任何资产评估方法事实上都存在局限性。三是运用权益结合法可以确保主并公司和被并公司的财务数据一致，有很好的可比性。而运用购买法，由于主并公司采用的是原有的财务数据，而被并公司采用的是经评估的数据，因此，可能造成新形成的财务数据可比性差，不够准确的问题。当一个公司取得另一个公司资产的控制权时应采用购买法，但在另一个公司与另一个公司平等地联合时，则应该采用权益结合法。（五）其他为有效控制并购成本，公司并购时还应做到以下几点：1.充分了解目标公司的行业