宋城演艺(300144)疫后复苏态势良好期待长期成长空间-广发证券洪涛,嵇文欣,包晗-20230330

区发现价值发现价值1/40宋宋城演艺(300144.SZ)疫后复苏态势良好，期待长期成长空间核心观点：艺市场潜在的增长空间较大。比，提升客单价，疫情前散客贡献的营收占比已超过60%。(2)截至3个民风民俗相结合的创作模式，可复制性强。群，从而进一步提升留客时间和客单价。利不及预期的风险，国内消费信心恢复低于预期。2020A903-65.4 444-230.8-0.672022E4772020A903-65.4 444-230.8-0.672022E477-59.7 448 -96.70.003,983.870.191.542023E2,253 372.0 10621.1 0.43 37.1624.392024E3,030 34.52,0461,508 34.8 0.5827.57营业收入(百万元营业收入(百万元)增长率(%)31.3594315增长率(增长率(%)EPS(元/股)市盈率EPS(元/股)市盈率(x)EV/EBITDA(x)--23.6-.824.161.04数据来源：公司财务报表，广发证券发展研究中心理价值告日期基本数据3-03-30总股本/流通股本(千万股)262/229总市值/流通市值(千万元)4157/3637一年内最高/最低(元)16.56/10.8530日日均成交量/成交额(百万)21/339相对市场表现26%9%0%03/2205/2207/2209/2211/2201/2303/23-9% 宋城演艺沪深300SFCCENoBNV87003654com欣jiwenxin@03651comcn请注意，嵇文欣,包晗并非香港证券及期货事务监察委员会的注册持牌人，不可在香港从事受监管活动。23-01-25宋城演艺(300144.SZ)23-01-2522Q4业绩受全面闭园拖累，期待春节期间表现司深度研究价值价值2/40前言近年来，我国加快推动文化和旅游融合发展，正成为文化产业与旅游产业转变创新共同驱动高质量发展，满足人民群众对美好生活的现实需要。文化和旅游部发文化和旅游融合发展。同时，要充分发挥旅游业在传播中国文化、展示现代化建设要作用。在文旅融合繁荣发展的大背景下，旅游演艺已从几台戏演变为带动旅游业和文式为广大游客呈现出当地特色文化、红色文化和时尚文化等多元文化体验，成为文转型势和转型思路有助于了解我国旅游演艺行业的现状和发展特点，为进一步发展文旅司深度研究价值价值3/40 4 36 6 价值价值4/40表索引 图25：2008-2010年杭州宋城团、散客人数(万人次) 19 图27：重资产项目收入(亿元) 21 图29：首轮异地扩张项目收益(亿元) 22 价值价值5/40 图42：法国狂人国游客人数情况(万人次) 29 图45：疫情反复扰动经营业绩(亿元) 33图46：2016-2022年归母净利情况(亿元) 33 表17：公司分业务、分项目营收拆分预测表(单位：万元) 35 司深度研究价值价值6/40一、演艺行业渗透率低，转型升级打开增量空间旅游演艺作为演出行业的细分领域，依托整个演出、文娱市场的发展，与旅游提高以及对精神文化、娱乐的追求，多形式业态萌现并逐步成长，共同推动了演出行等户外运动成为人们喜爱的周末休闲方式。随着国内疫情全面放开，演艺行业复苏势头迅猛，文旅融合大背景下旅游演艺行业有望迎来高质量发展。(一)需求侧：消费升级成为驱动行业发展的先决条件，对美好生活的追求日益增加文化游转变，人们不仅希望领略当地的山川湖泊、名胜古迹，更希望深度体验当地的历史文化和民风民俗，感受当地人的生活，为重创新、精制作的文旅情景类演艺游演艺产品可以作为当地文化的载体为游客提供视觉震撼、内涵丰富的体验。有升。随着我国城乡居民可支配收入水平逐年提升和居民消费结构的变化，人们越行业的发展方向。图1：居民可支配收入水平逐年上升图2：近十年中国居民消费结构变化情况,0000000%司深度研究价值价值7/4022.36%19.88%群，根据腾讯《2019Z世代消费力白皮Z要会相应提高旅游中餐饮和住宿消费水平。22.36%19.88%).34%.34%.00%.00%0%0%4次及以上2-3次1次不固定出游发展研究中心汉、成都、重庆、西安、杭州等。买演艺门票的主要为年轻群体16-25岁16-25岁26-35岁46-55岁56岁以上2.40%0.20%司深度研究价值价值8/400%%0%%方面疫情限制了居民旅游，另一方面也影响了人们的主观出游意愿，具体表现在人们13.9/10.7/7.6公里，呈现双收缩趋势。图6：2021年旅游收入仅恢复至2019年的51%图7：主要节日出游半径及游憩半径均呈收缩趋势,000000国内旅游收入(亿元)YOY.0%%%%%%平均出游距离(公里)目的地平均游憩半径(公里)0流动的政策下，跨省出行的不便使得人们逐渐偏好选择城市周边游，2021年大火的热度较去年同期上升258%，同时衍生的“小众超酷”玩法也符合主要消费群体Z世%2月3月4月5月6月7月司深度研究价值价值9/4020年清明20年五一20年端午20年国庆21年春节21年清明21年五一21年端午21年中秋21年国庆22年春节22年清明22年五一22年端午22年中秋22年国庆23年元旦23年春节20年清明20年五一20年端午20年国庆21年春节21年清明21年五一21年端午21年中秋21年国庆22年春节22年清明22年五一22年端午22年中秋22年国庆23年元旦23年春节占比36.9%，中长线旅游呈现出复苏迹象。预订量超过2019年春节，旅游市场火热。疫后主要节假日旅游人次及旅游收入较2019年同期恢复情况120.0%100.0%80.0%60.0%40.0%20.0%0.0%(二)供给侧：优质内容的输出是行业发展核心动因旅游演艺分为三种形式：实景旅游演艺、主题公园旅游演艺和独立剧场旅游演次跨越：(1)探索时期(1997-2003年)：1997年杭州宋城景区推出《宋城千古情》，司深度研究价值价值10/40(3)转型时代(2015年-至今)：近年来，中国旅游演艺始终呈向上的发展态的表1：旅游演艺行业分类依托主题公园+演艺剧场的形式，以表现主题公园的主题为内容。游客既可以观看剧场演出，了解依托山水景色打造室外舞台，代表节目有山水盛典系列和印象系列。实景类旅游演艺节目由于需融入周边多为当地政府参与投资的名片性产品，在旅游目的地的剧场、餐厅、茶馆内演出，以戏剧、歌舞、曲艺、游演艺旅游城市如《又见平遥》、《云南印象》等：头豹研究院，文旅部，广发证券发展研究中心1.行业现状：受疫情影响，扰动发展曲线疫情前旅游演出市场持续走高，演出剧目台数由2015年的225场增长到2019年的图11：2014-2018年演出剧目台数变化图12：主题公园票房增幅高于总体演艺票房增幅中国旅游演艺剧目台数(个)YOY总体剧目票房(亿元)主题公园演艺票房(亿元)00201420152016201720182019%YOY主题公园演艺YOY00201420152016201720180%出7000余场的《云南映象》因疫情原因被迫停演，舞蹈团队面临解散。根据中国演但以五一假期为分水岭，下半年受极端天气及多地疫情爆发影响，三四季度演出情旅游演艺作为疫情强相关的行业，其发展受到防疫局势演变的直接影响。司深度研究价值价值11/40 旅游演艺市场转化率(右轴)数210.7 旅游演艺市场转化率(右轴)体规模仅恢复至2019年的总体经济规模(亿元)演出票房收入(亿元)总体规模YOY演出票房YOY000-100%度受疫情影响演出票房受抑票房收入(亿元)演出场次(万场，右轴)504594083573062552043251021Q121Q20 21Q321Q42.空间测算：渗透率低，行业发展大有可为根据道略文旅，我国2013-2019年旅游演艺市场渗透率仅由0.9%上升至1.6%，渗透率不高且增幅较缓。桂林、张家界、杭州等旅游城市的旅游演艺市场观众转化%，我国旅游演艺市场潜在的增长空间较大。演艺行业渗透率仅1.6%00旅游演艺观众(亿人次)中国旅游演艺观众(亿人次)201720182019司深度研究价值价值12/40们的消费需求，预计客单价将缓慢增长；(4)测算公式：旅游演艺总收入(规模)=量×价=国内旅游人数×转化率×客单价。表2：旅游演艺行业市场规模测算22017181920212223E24E25E26E2027E剧目票房水平(亿元).50YOY%%%中国国内旅游人数(亿人次)00.50YOY%%旅游演艺观众(亿人次)旅游演艺市场转化率客单价(元).竞争格局：优质供给不足，同质化竞争明显2013年16.5%上升到2021年的32%，印象系列从25%下降到13%，山水游演艺行业市场份额列列心景区标志性宣传语司深度研究价值价值13/40表3：宋城演艺重资产项目投资金额投资额 亿元)股比例杭州千古情-9-25情.93-215-01情7-27桂林千古情56-2866-2274-29大舞台72023年暑期(暂定)佛山千古情7珠海演艺谷编创和项目运营于一体进行全产业链运作；华夏系演出门票单独售卖，周边商业或表4：国内演艺龙头派系情况艺派系演/创作团队作品“千古情”系列效结合“印象”系列“山水”系列梅帅元府合作投资运营项目“华夏”系列旅游项目的托管运营“长隆”系列-演主要为马戏团、杂技等，司深度研究价值价值14/4090.0%80.0%70.0%60.0%50.0%40.0%30.0%20.0%10.0%0.0%吸引各家旅企为瓜分市场竞争激烈，这就导致优质且同质化的演艺项目游客转化率低、项目盈利水平不高。以丽江为例，现存的演艺项目均属精品，既有以《印象丽场水平仍能维持在70-80%。90.0%80.0%70.0%60.0%50.0%40.0%30.0%20.0%10.0%0.0%收入(亿元)：丽江千古情收入(亿元)：印象丽江 %0%201320142015201620172018201920202021201320142015201620172018201920202021(三)政策与科技双因素为行业发展赋能1.政策为旅游行业保驾护航旅部印发了《关于促进旅游演艺发展的指导意见》，作为首个促进旅游演艺发展的出到2025年将形成一批运营规范、信誉度高、竞争力强的经营主体，推动旅游演艺印景区、演出场馆等，南京市政府通过促销竞赛、演出机构及剧目扶持等推动文旅消生活力，亦释放文旅消费潜力。司深度研究价值价值15/40期间，建设30个左右文化禀赋和旅游资源丰富、产业链深度融合和协同互补、发展机制健全的国家文化产业和旅游产业融合发展示范区。随之各地两会密集召开，全A家5A级旅游景区实行免票。表5：疫情以来国家及各省市区出台的部分纾困、创新政策门策《关于促进旅游演艺发展的指导意见》部委《关于促进服务业领域困难行业恢复发展的若干政策》《关于促进消费扩容提质加快形成强大国内市场的实施意见》合发展示范区建设工作的通知》《关于推动文旅消费提质扩容促进文旅市场加快全面复苏的若干政策措施》《云南省关于支持文旅行业的纾困帮扶措施》《广东省促进服务业领域困难行业恢复发展的若干措施》府22年度上海市促进文化创意产业发展财政扶持资金项目申报指南》《关于助力稳住经济大盘提振文旅市场的若干政策措施》.5.11票+酒店”业务，江西成为“五一”小长假后第一个恢复.5.18的》相关要求，即日起，恢复旅行社及在线旅游企业经营跨省团队旅游及“机票+酒店”业务。.5.19甘肃省政府.5.25成为重点产品。首批恢复上架的跨省游线路价格同.5.26福建省政府行动。.5.27府2.数字科技塑造旅游行业第二增长曲线以数字科技为核心的时代将催生旅游行业无限的想象力，随着大数据与人工智能的深度渗透旅游产业，也改变了旅游景点的呈现方式、旅游消费方式和旅游商业VR、AR等技术与演艺结合，打开旅游演艺体验新模式。科技的进步带来了MRD家界的地壳运动，大大提升游客的观影体验，对门市价、复游率等方面提高均有积司深度研究价值价值16/40极作用。旅的融合方式众多，小到馆藏物品、大到景区建筑，均能够二次创作成数字藏品供P热度不减。发布方金器址博物馆青铜方尊、西汉错金银云纹青铜屡尊等青铜器复刻“利”青铜簋铭文图玉壶春瓶魏晋壁画砖(耕种魏晋壁画砖(耕种图、牧畜图、烤肉煮肉图、双验图、宴居图、采桑数字版山西古建筑手稿(佛光寺、飞虹塔、永乐宫、晋祠、平遥古城)大美河山系列(长城、顾和园、泰山、黄山、福建土楼、泉州)大美河山系列之福建省(福建土楼•花开福见、福建土楼•龙腾裕昌、古泉鸡公山、冈仁波齐、鉴湖山水景观世界遗产甘肃省博物馆台台路博物馆《戏古潮新》戏曲选段(京剧《贵妃醉酒》等)《新民乐国风夜》四款国风音频(《渔舟唱晚-民乐吟诵纯享版》等)“货通万国”“沉船打捞”情景插图司深度研究价值价值17/40山故居纪念馆林文化传媒鹤禧觉色廖冰兄的“十二生肖书画作品”中山手迹"博爰〃横幅颐和园乐寿堂原慈禧居所粵绣屏风“百鸟朝凤”公园+演艺”的共生模式(一)全产业链优势筑高竞争壁垒：通过后期运营、渠道营销等手段触达至消费者。1.上游：总导演黄巧灵团队的编创能力构筑公司发展基石司发展前期的创作班子主要从演员中挑选、培养，同时宋城也会外聘专家团队，带来更多的思维碰撞。而依赖外聘专业导演的实景演出模式，不仅会抬高演艺成本，年不改剧目，宋城的演出剧目会不断根据市场上观众的喜好、高科技融入创作等方司深度研究价值价值18/40开始走上输出品牌和管理的轻资产模式，由当地政府及相关机构负责前期开发建设以制作、托管运营等服务。就地取游：多维度营销推广发展线上渠道号推送软文、视频直播互动等多元化方式积极进行内容营销，并提供定制化的服务方式将市场目标群划分为华东线市场、省内组团市场以及专题市场(如银发市场、大学ZA司深度研究价值价值19/4000图25：2008-2010年杭州宋城团、散客人数(万人次)0杭州乐园杭州乐园散客其他景区散客比例对比0%司深度研究价值价值20/40(二)轻重资产结合的运营模式，盈利能力强1.轻资产项目轻资产项目有炭河千古情、明月千古情和黄帝千古情，另陕西的延安千古情、湖北的三峡千古情还在规划当中。由于轻资产项目大多为当地政府主动与公司接洽，建设运营期间几乎不存在固定成本，公司只需输出品牌和创作，并在运营阶段划拨人员进行管理；同时定位二三线城市的轻资产项目也帮助公司规避了选址带来的经营旅游投资公司，不仅资金上投入稳健，且合作方具备一定旅游项目开发经验，降低增长25.11%、31.71%。表7：宋城轻资产项目盈利模式内容协助建设等运营期委派人员驻场管理合同-03千古情设开发有限公司-28公司2020-09-19古情景区开发有限公司、新郑市人民政府安千古情-01(暂定)情人民政府从而收回成本并实现盈利。相较轻资产，重资产项目的业绩弹性更大，成熟后对公司深度研究价值价值21/40炭河千古情和明月千古情，公司运营轻资产收取的管理费图27：重资产项目收入(亿元)5015201620172018201920202021速0%201320142015201620172018201920202021表9：截至目前宋城演艺建设的重资产项目情况投资额(亿元)持股比例杭州千古情-始项目-----石林千古情泰山千古情福建南平--目目目目目-----25情.9-21-01情-27桂林千古情5-286-227-29大舞台7项目2023年暑期(暂定)佛山千古情7规划中项目规划中项目珠海演艺谷规划中项目首次异地扩张发展稳健，三亚、丽江项目偏刚性，九寨受地震影响收益。公司首轮异地扩张的项目基本实现成功，这也得益于首轮扩张的选址基本为一线旅游城市，三亚丽江和九寨沟的旅游客流丰富，能够满足旅游演艺项目对高客流转化的需求。首轮项目中，三亚千古情和丽江千古情前五年营收表现稳定，年CAGR达司深度研究价值价值22/40图29：首轮异地扩张项目收益(亿元)图30：九寨沟地震前后对比古情丽江千古情九寨千古情0000次轮扩张时，宋城已积累一定知名度，选址上有更多的自主权，分别选取了桂功案例，“千古情”品牌也有了一定的市场基础，因此本轮扩张选取的目的地为桂(三)卡位一线资源，可复制性强地如三亚、丽江和九寨沟进行布局，利用高客流逐步打造自身项目对游客的吸引力实现营收。根据各地文旅数据，三亚市/丽江市/九寨县2013年全年旅游人次达对游客较强的吸引力能够确保持项目初期有稳定丰富的客流量，成为了初探异地复司深度研究价值价值23/40轻重资产项目卡位一线旅游资源入情况旅游收入(亿元)游客人数(万人次，右轴)0寨沟0表10：2012-2013年国内热门旅游地榜单名年春节黄金周人气榜年国内旅游热门排行123州45林6哈尔滨78林9究中心司深度研究价值价值24/40区风格较为统一，又不失当地特色(四)股权结构稳定企业(有限合伙)。(2)组织架构稳定，管理层深耕行业数十年。黄巧灵先生从事演经验；其余主要管理层均已扎根公司及行业数十载。司深度研究价值价值25/40表11：主要管理层均扎根公司十余载名任期起始日期任期终止日期/6/6/8/8经济师，中国国籍。黄巧灵先生先后任杭州宋城旅游发展有限公司董事62岁，大专学历，经济师，中国国籍。黄巧龙先生2003年3月至2009年11月历任/6/6/8/848岁，硕士研究生学历，全国宣传文化系统文化名家暨“四个一批”人才。曾任宋城集长、总/6/6/8/847岁，本科学历，中国国籍。曾任宋城控股董秘、杭州世界休闲博览园有限公司总经裁董事、执/8/12/8/8总裁/3/20/8/8演/4/26/8/8三、他山之石：借鉴海外成熟演艺集群优势艺——百老汇，和演艺谷——法国狂人国的经营、盈利模式，为公司的发展提供可学(一)百老汇——上海城市演艺之鉴众，其中包含一个可容纳2900人的大型剧院。上海项目一定程度上有意“效仿”百院，更是一种体系迎来鼎盛时期，涌现大批优秀歌舞剧。百老汇凭借着自身的发展也成为了美国文化部分。fOffBroadway司深度研究价值价值26/40布形成层层包围的格局回报，内容为王三大剧院管理集团之间形成良性竞争，每年推陈出新。百老汇的41家剧院分属Organization)拥有9家，朱詹馨(JujamcynTheatres)拥有5家，其余10家分属其他公司。各家公司相互竞争，不断通过剧目优化创新和剧院之间的资源配置达到吸引客源与投资的双重目的。表12：百老汇三大剧院管理集团情况ertOrganization舒伯特rganization倪德伦jamcynTheatres间旗下剧院数95表剧目《猫》、《歌剧魅影》《狮子王》、《美女与野兽》《金牌制作人》司深度研究价值价值27/40图36：百老汇演出次数前五的剧目总票房及客单价图37：百老汇部分经典剧目86420票房收入(亿美元)客单价(美元/人)歌剧魅影芝加哥狮子王猫魔法坏女巫000座的演出剧院一票难求。表13：《Hamilton》首演以来票房约23亿美元登陆百老汇，现在票房超过7亿美金(已公布)。启动北美第一巡演团队，迄今为止票房收入约4亿美金(估算)。登陆伦敦西区：到现在为止票房收入约3亿美金(估算)。启动北美第二巡演团队，迄今为止票房收入约3亿美金(估算)。启动北美第三巡演团队，迄今为止票房收入约0.5亿美金(估算)。年洛杉矶驻演8个月，票房收入约0.7亿美金(估算)。年今为止票房约0.8亿美金(估算)。(二)法国狂人国——珠海演艺王国模式之鉴国际艺术活动，成为世界级演艺度假目的地。珠海演艺谷项目与法国狂人国模式相法国狂人国是集演出、文化主题村落、餐饮食宿等多内容元素为一体的“演艺国狂人国最初的城堡——Puydufou城堡，自1977年被人发现到现在的巨 司深度研究价值价值28/402012年以来狂人国多次获得全球最受欢迎的主题公园奖项，经常登上各类“全球最主题公园”榜单。得世界级奖项文化主题村和酒店等多元素汇集公司的盈利主要来源于每年的投资额：2013年后公司年投资额均稳定在千万欧元级界主题司深度研究价值价值29/40年法国狂人国资本投入情况000投资额(万欧元)净利率(投资额/营业收入)图42：法国狂人国游客人数情况(万人次)2005001975198019851990199520002005201020152020部分超过2.5小时车程2.人才为内容输出注入新鲜血液式培育人才。1998年，公司创建了内部培训中名青年就读于AcadémieJunior的30所学校之一：服装、戏剧、舞蹈、绘画、灯光、艺术家和技术人员。uyduFoue司深度研究价值价值30/40势凸显表14：法国狂人国门票价性价比高(截至2023年2月28日最新票价)(欧元)u2-------9--%--人票童票--(三)海外经验总结1.产业链条完善，重视内容打磨衍生产品设计，位于下游的渠道营销，都实现市场化生产，由各类专业公司分工负产业链模式值得学习——剧院、制作公司、创作团队、演员可以相互选择合适的合作伙伴，激发出更多的创作灵感，提高作品质量，同时高度的市场化也使得整个演以演出为核心，精益求精、不断投入狂人国的每个表演都须经过3-5年的精心制作才能问世，夜间大秀LaCinéscénie从1977年至今，故事脉络从未改变，但是通过不断进行迭代升级，让游客每次观看都有新体验。为了不断雕琢打磨产品，狂人国每年都将所获利润全部投入升级改造，持续输送新生演艺力量。司深度研究价值价值31/40内功，平台化模式或带来增量空间和探索新的发展方向。公司以上海项目和珠海项目切入城市演艺和演艺谷模式，和(一)上海宋城项目：宋城的城市演艺实践上海宋城落位于上海的繁华地段，面临上海众多文艺作品的激烈竞争，所以上海宋城要想在众多竞争者中脱颖而出，不仅要内容经典，还要不断创新，持续输出优质区运营提出了更高的要求。了其可行性和盈利能力，千古情模式是能够实现较好的异地复制的，尤其在宋城如今成为行业龙头的情况下，拿地拿项目将会更加具有竞争力。宋城走城市演艺的实践之路，并不是扭转公司的经营战略为城市演艺，而是以上海为试点尝试城市演艺在从产业链、架构上调整，也是为了容纳更多业内的玩家。表15：上海宋城采用多套餐票价体系价格(元)演出时长(分钟)古情》High秀《颜色》成人票(不含千古情)带餐秀《热情桑巴》成人票(不含千古情)丽影秀《S》秀成人票(不含千古情)观众席+High秀《颜色》众席+丽影秀《S》秀古情》观众席+带餐秀《热情桑巴》贵宾席+High秀《颜色》宾席+丽影秀《S》秀古情》贵宾席+带餐秀《热情桑巴》(二)珠海宋城演艺度假区：打造演艺集群平台宋城的格局不仅仅是做旅游演艺、城市演艺，更是希望能够打造演艺汇集的平龄阶段、兴趣偏好的客群，从而进一步提升留客时间和客单价。的地位，几乎卡位所有的一线资源；同时，其资源整合能力和效率在行业竞争中形淘汰末端企业的情况下，只有依附强者生存才有可能在时代的浪潮中留存下来。而司深度研究价值价值32/40P目可以向游客提供连续数日的出游和观演体验。北京师范大学艺术与传媒学院院长肖向五、盈利预测与投资建议(一)受疫情扰动，千古情景区间歇性闭园年的近3倍，可比口径下恢复接近2019年的90%。“千古情”演出累计上演133场，情接待游客区复开园。0002月3月4月5月7月自疫情爆发以来，多地区受到疫情影响，多处千古情景区反复间歇性闭园，对经营同期元(-82.5%)。司深度研究价值价值33/4080.0%70.0%60.0%50.0%40.0%30.0%20.0%10.0%0.0%90.0%70.0%50.0%30.0%10.0%-80.0%70.0%60.0%50.0%40.0%30.0%20.0%10.0%0.0%90.0%70.0%50.0%30.0%10.0%-10.0%50.0%%%%%%50-10-15归母净利润YOY50.0%0.0%-50.0%-200.0%-250.0%司实现毛利率58.5%，同比下降0.5pcts；销售费用和研发费用分别为1534万元和.5%，同比下降0.5pcts用率上升至80.0%(二)灵活调整经营战略，静待复园司深度研究价值价值34/40的节日，出游意愿强。宋城抓住暑期及淡季主要节假日的机会，推出受年轻及亲子客单价。表16：公司主要项目盈利情况杭州千古情151617181920212022H1营业收入(亿元).86营业成本(亿元).45%古情营业收入(亿元)营业成本(亿元).27营业收入(亿元)营业成本(亿元)：公司财报，广发证券发展研究中心(三)盈利预测全年业绩承压。疫情期间，公司作为行业龙头不断降本增效，对存量项目进行扩容我们将公司业务拆分为杭州宋城、上海、三亚、丽江等核心项目，以及其他存疫情、12月闭园影响，经营业绩受到较大冲击。预计杭州宋城项目，22年全%。(2)上海千古情景区：闭园期间，公司对上海千古情项目的剧目进行了重点升级闭园期间整改优化各地千古情景区，预计三亚项目23-24年收入分别恢复至19年%/103%；丽江项目23-24年收入恢复至19年的80%/112%。预计九寨项目22-4年收入增速为-60.0%/210.0%/25.0%；桂林项目22-24年收入增速为-0%/240.0%/25.0%；张家界项目22-24年收入增速为-50.0%/430.0%/30.0%。司深度研究价值价值35/40表17：公司分业务、分项目营收拆分预测表(单位：万元)171819202122E23E24E杭州宋城景区88,586%%情景区,672,392%%%249635%%%.0%情景区-7548%%0%%桂林千古情景区2665576%%%0%%%%0.0%情景区9%0%计0----%0%电子商务等其他业务7371,379%%%6%%公司营业收入总额75,73114%%%0%、5.5%、6.0%，。持“买入”评级。司深度研究价值价值36/40图49：2019-2023年宋城演艺历史P/E(TTM)估值宋城演艺P/E(TTM)400000表18：宋城演艺可比公司估值表(截至2023年3月29日)公司名称公司代码 (亿元)20A归母净利润(百万元)202021A2022E2023E202024E2020A21A22E23E24E天目湖603136.SH29.0654.1421黄山旅游600054.SH13.7082.58