有色与新材料2023年二季度策略报告（镍）：增量视角供强于需正悄然演绎关注镍价反弹布空机会-20230324-中信期货

2023-03-24中2023-03-24 投资咨询业务资格：669号投资咨询业务资格：669号 00要点2022/82022/112023/2色与新材料研究团队明80401745nzhaomingciticsfcom-82723054eifanciticsfcom题或有缓解。价格整体偏弱运行，预计23年二季度伦镍价格大体运行在体价格偏弱运行。镍产业链整体过剩延续，同时结构性过剩有望进一步转向全面过策以及镍豆交割等潜在事件扰动带来的价格剧烈波动风险。外主要发达经济体通胀压力虽有回落但相对居高，然近期硅谷银行事件爆货有色与新材料2023年二季度策略报告(镍)球原生镍平衡表现为过剩7.0万吨(其中电解镍过剩0.9万吨)，中国表现为过剩钢比值机会。 4 图表12：菲律宾镍矿价格(CIF) 12 /31 VS右)国内电解镍下游需求占比 26 31 货有色与新材料2023年二季度策略报告(镍)伦镍电3沪镍连三产释放征伦镍电3沪镍连三产释放征担忧数据提振加息预期银行金避险一、2023年一季度镍市场回顾：旬投资者对中国经济复苏预期保持乐观，同时美元指数保持相对弱势，支撑量镍现货，市场复又开始形成对镍供应链担忧，价格再次大涨；此美国相继公布的1月就业数据及通胀数据相对支持美联储表现鹰派，快速宣布破产倒闭，市场恐慌情绪蔓延，担心引发更为严重金融危机，加之紧随其后签名银行倒闭、瑞士信贷爆出危机，市场更是出现大面积资金避险需求，黄金价格不断推涨，镍价维持弱势运行，由于前期价格快速下行打破第一支撑位(详述于本报告第七部分)，近期短时价格如虽相对弱势但并未出现大幅下跌势头。230000220000210000200000190000180000170000160000强势，美联派，美320003000028000260002400022000200002023-01-012023-01-152023-01-292023-02-122023-02-262023-03-1240-60万手之间，在有色板块表现较为活跃，成交持仓在大宗商品整体均名列前茅。但自事件爆发之后，交易所采取各种限制措施，其中影响最大的莫过于大幅上调交易保证金，在此背景下，盘面持仓量几近减货有色与新材料2023年二季度策略报告(镍)市场成交持仓虽小有恢复，但实际量仍是震荡运行在相对低位水年末海外多头资金集中度短时提高，挤仓情况再现，伦镍价格大外比值回落，进口亏损明显加剧，进口窗口保持相对关闭；而后随着我国产量未现明显增量，市场升水相对走高，进口需求上抬，加之我国经济表现相对海外有韧性，进口亏损逐步修复，进口窗口基本保持打情虽然过去，但需求并未快速出现修复，市场资源逐步增加，升水不断走格相对弱势，进口窗口逐步转为关闭状态。 期货成交量:镍期货持仓量:镍4030200020502023-01-012023-01-162023-01-312023-02-152023-03-022023-03-17镍15点现货进口盈亏平衡比值(右轴)1000050000-5000-200002023-01-012023-02-012023-01-012023-02-018.308.208.108.007.907.807.70二、2023年二季度镍市场观点和核心逻辑整体价格偏弱运行。镍产业链整体过剩延续，同时结构性过剩有望进一步转向全面过剩，关注可交割品库存变化，镍价高弹性属性预计短时难改，此外需警惕印尼、菲律宾政策以及镍豆交割等潜在事件扰动带来的价格剧宏观面，国内疫情防控优化，疫情感染峰值过去，后续疫情或将不再是扰动经济的主调。海外主要发达经济体通胀压力虽有回落但相对居高，件爆发复又加剧市场流动性恐慌，经济面不确定性因素较多，后续美联储政策预期或存反复，年内全球经济增长放缓压力难改，金属价格整体承压但阶段性或有一定切换。货有色与新材料2023年二季度策略报告(镍)关注纯镍环节的过剩。二季度供应将继续大幅增长，镍矿趋于松动，镍铁过剩难改，短时或有减产行为，电解镍产量上移进口继续恢复，但对电解镍需求拉动相对有限。下游来看，虽不动一定量电解镍需求；硫酸镍产量继续上行，然对电解镍需求难有体现；合金、电镀终端订单逐步表现复苏，但合金环节基数限制增量有限。我们衡方面，近一月LME库存已几无去化，海外需求表现疲板库存有限，且产业链新增产能存在进一步放量预期，预计海外库存有逐现货升水下跌，预计库存同样存进一步上累空间。同时，据我们了解，目前市场存在一定量隐形库存，这部分资源或在价格下行过程中被进一步释7.0万吨(其中电解镍过剩0.9万吨)，中国表现为过剩4.7万吨(其中电解镍过剩1.6万吨)。确，后续美联储政策预期或存反复，年内全球经济增长放菲律宾政策以及镍豆交割等仍需密切关注。供需层面，二季度仍将继续演绎增量视角下的供强需弱局面，电镍产量逐步上抬而需求增长恢复不及。角度，关注海内外库存转累节奏，可交割品低库存问题或有缓解。价控优化，疫情感染峰值过去，后续疫情或将不然近期硅谷银行事件爆发复又加剧市场流动性恐慌，经济面不确定性因素较多，后续美联储政策预期或存反复，年内全球经济增长放缓压力难改，价格整体承压但阶段性或有一定切换。货有色与新材料2023年二季度策略报告(镍)/313.1感染峰值过去防控政策优化，疫情不再是扰动经济的主调苗接种中国，目前全人接种新冠疫苗人数已达167剂次，欧美等主要发达经济体接种比处于领先地位，欧洲主要国家英国、德国和法国均在220人剂次以国也近200剂次。海外“躺平式”疫情管控措施使其更早进入疫情影响常态化状态，国内此前较长时间内防疫政策严格，对经济造成了一定地各部门要不折不扣把各项优化措施落实到位，防疫政策优化渐现苗头；发初期的感染，此时已然经历疫苗接种及病毒变异毒性下降，感染者几乎图表4：海外主要经济体每百人疫苗接种量单位：剂次图表5：海外主要经济体新增确诊病例单位：人每百人新冠疫苗接种量:全球 每百人新冠疫苗接种量:德国每百人新冠疫苗接种量:英国 每百人新冠疫苗接种量:法国每百人新冠疫苗接种量:美国2502001501005002020-12-012021-06-012021-12-012022-06-012022-12-01 全球:死亡病例:新冠肺炎:当日新增000002022-01-012022-05-012022-09-012023-01-0116,00014,00012,00010,0008,0006,0004,0002,0000通胀方面来看，除中国国内通胀控制相对较好，海外主要经济体过去CPI均出现大幅上行，去年年中以来，美国、加拿大通胀自高位开始出现一定回落，年末欧元区、英国也开始表现回落，而日本仍在上行，主期硅谷银行事件爆发复又加剧市场流动性恐慌，加息预期有所降温，经济定性因素较多，后续美联储政策预期或存反复。高油价，以及全球供应链还未从疫情中完全恢复的背景下，欧美经济体依货有色与新材料2023年二季度策略报告(镍)旧面临高通胀压力，为控制通胀欧美央行普遍采取持续快节奏的货币紧缩而新兴经济体也受到欧美持续加息的负面影响。各国经济增长多有疫情防控快速放开对世界经济的贡献上调了包括中国在内的部分经济体经预测数据，然货币政策全面转向仍需时间，年内全球经济增长放缓2086420-2 欧元区 英国 欧元区 英国2018-09-012019-10-012020-11-012021-12-012023-01-01美国:密歇根大学:通胀预期变化65432102000-02-292005-02-282010-02-282015-02-282020-02-29四、供应：产业链结构性过剩逐步转向全面过剩镍铁过剩难改，短时或有减产行为，电解镍产量上移进口货有色与新材料2023年二季度策略报告(镍)4.1雨季结束镍矿有望趋于松动，镍铁产能充裕整体过剩难改4.1.1菲律宾雨季即将过去，镍矿发运渐趋正常化提高，对镍矿需求短时抬升所致，由于正值菲律宾雨季时期，其出口相对受限，我国进口到量不足，年初多处于港口库存消耗期，镍矿价格相对坚相对高点后持续向下消耗，整体库存水平大体贴近去年同期，镍矿并无明显趋紧，矿价确也无实质性上抬走高，后续口库存量有望随着菲律宾到货增加逐步震荡筑底后开始上行累积。不锈钢产业链负反馈不断加深，钢厂亏损逐步向上传导，铁厂利润打压至步向矿端施压，矿价较往年同期出现提前下跌，随着雨季即将图表9：我国镍矿进口量单位：万吨图表10：我国进口自菲律宾镍矿量单位：万吨70060050040030020010002020202120222023 1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月600500400300200100020202021202220231月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月货有色与新材料2023年二季度策略报告(镍)图表11：我国主要港口镍矿库存单位：万吨图表12：菲律宾镍矿价格(CIF)单位：美元/湿吨16001400120010008006004002000202020212022202301/0103/0105/0107/0109/0111/01120100806040200菲律宾1.5%镍矿价格菲律宾0.9%镍矿价格2020-01-01202020-01-012021-05-014.1.2海外印尼资源保持高速放量，国内镍铁或减产在即不，而新增不锈钢产能约350吨，上下游产能依然将形成明显错配，大量低成本且镍点高的印尼镍铁在较好经济性的背景下加速回流国内，进一步挤占国内本已产能过剩的镍铁市场，后续国内部分高成本镍铁产能或面临退出。设备数量1产能(万镍金属吨)M3E8M2、6、7、10E83M3、4、5、9E4M5、6、10、12E23M1、4E23M2、5E48.6货有色与新材料2023年二季度策略报告(镍)图表14：印尼镍铁产量单位：万金属吨图表15：印尼不锈钢产量单位：万吨208642020202021202220231月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月50454035302520505020202021202220231月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月国镍铁进口量保持明显增长，而长，主因国内节前对节后市场消费预期乐观，钢厂磨刀霍霍，意图提高生产供给市场需求，故而阶段性对原料出现需求上抬，这也引致镍铁市场主流价格小幅走高且持续运行在阶段性高位，镍铁社会库存出现快速累积。随后进入三月，不锈钢产业链负反馈强势向上传导，钢厂铁厂上下博弈，且某大型一体化钢厂原料库存压力较大，原料抛出也加速镍铁价格下行，期底部或仍未至。图表16：我国镍铁产量单位：万金属吨图表17：我国镍铁进口量单位：万金属吨54321020202021202220231月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月08642020202021202220231月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月货有色与新材料2023年二季度策略报告(镍)图表18：我国自印尼进口镍铁量单位：万吨图表19：我国自其它国家进口镍铁量单位：万吨70605040302002019镍铁进口量：印度尼西亚-11-012020-09-012021-07-012022-05-01镍铁进口量：其他98765432102020-09-012021-07-012020-09-012021-07-012022-05-01图表20：国内主要地区镍铁库存单位：金属吨图表21：我国高镍铁主流价格单位：元/镍点500004500040000350003000025000200001500010000500002022国内主要地区镍铁库存-03-152022-07-152022-11-152023-03-158-12%高镍生铁平均价格1800170016001500140013001200110010002022-01-112022-04-112022-07-112022-10-112023-01-114.2电解镍新增产能释放节奏存加速预期，进口量或继续保持相对低位，1、2月电解镍产量依然保持高位上行状态，加速了市场此前对年二季度中后期将有更多产能集中释放，届时将进一步提升国内产量水平。产量未现明显增量，市，升水不断走跌，进口资源在市场相对承压，进口需求预计随着国内产能释放产量上移，进口依旧保持相对低位状态。货有色与新材料2023年二季度策略报告(镍)产进度二期(扩建)23232159.25未来合计投产(国内+印尼)图表23：我国电解镍产量单位：万吨图表24：我国电解镍进口量单位：万吨.8.7.6.5.4.3.2.1.020202021202220231月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月4.03.53.02.52.01.51.00.50.020202021202220231月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月4.3中间品供应持续释放，硫酸镍原料偏紧改善驱动产量进一步抬升货有色与新材料2023年二季度策略报告(镍)产能(万镍金属吨)hropetoQ4NickelKalgoorlieect.0ArrowMetalsQ1Q1M6华越(一期、二期)M8M9E4.3M12E4.0图表26：印尼湿法中间品产量单位：万金属吨图表27：我国湿法中间品进口量单位：万吨1.00.80.60.40.20.0202120222023202120221月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月208642020202021202220231月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月货有色与新材料2023年二季度策略报告(镍)图表28：我国自印尼进口湿法中间品量单位：万吨图表29：我国自其他国家进口湿法中间品量单位：万吨湿法中间品进口量:印尼765432102021-01-012021-07-012022-01-012022-07-012023-01-01湿法中间品进口量:其他765432102021-01-012021-07-012022-01-012022-07-012023-01-014.3.2高冰镍主要情况分析就进口结构来看，我国自其它国家进口量极低，印尼资源占比多在产能(万镍金属吨产能(万镍金属吨)ako年底4.5M52022Q34.0Q4镍项目2023Q1EM3E旭日(SM)PT.SunnyMetalIndustry4.82023年E货有色与新材料2023年二季度策略报告(镍)3.02.52.01.51.00.50.0202120222023202120221月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月3.53.02.52.0.5.00.50.020202021202220231月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月图表33：我国自印尼进口高冰镍量单位：万吨M其他国家进口高冰镍量单位：万吨35000300002500020000150001000050000高冰镍进口数量：印尼25002000150010005000高冰镍进口数量：其他2022-01-012022-04-012022-07-012022-10-012023-01-012022-01-012022-04-012022-07-012022-10-012023-01-014.3.3国内硫酸镍产线产能主要情况分析未来随着中间品的供应快速释放，经济性优势将使得电解镍需求持续去年下半年至今年年初硫酸镍阶段性出现价格大幅上行主要在于以下中间品生产硫酸镍产能阶段性不足；其二，中间品两大因素正逐步被解决，尤其是年初硫酸镍产量需求季节性回落更是给出了更多缓释时间，年内中间品新增产能较多产量进一上爬，同时硫酸镍对中间品原料转化产线不断投产，年内新增产能三点主因短时电解镍平衡转换仍在过渡阶段，产业链套利加速阶段性过渡货有色与新材料2023年二季度策略报告(镍)能源车终端仍表现为较好需求增速，硫酸镍西料有州9.1技科技限4.04.04.5料股4.5.0钴技有货有色与新材料2023年二季度策略报告(镍)用西源科4.5万华化学集团山东4.5常压浸出2023年一季度新材司4.54.54.03.53.02.52.0.5.00.50.020202021202220231月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月五、需求：不锈钢演绎负反馈，合金增量有限，合金、电镀刚需采购，未现增库存变化方面，近一月LME库存已几无去化，海外需求表现疲弱，链新增产能存在进一步放量预期，预计海外库存有逐步转累可能；国内随着产能不断释放，近月产量上行，整体市场资源充裕，现货升水下跌，预计库存同样存进一步上累空间。同时，据我们了解，目前货有色与新材料2023年二季度策略报告(镍)5.1产业链库存高位，不锈钢尚处负反馈演绎进程年国内经济复苏保有乐观预期，多认可节后需求将面临一定释放，带动基本面出现改善，彼时超幅累积的库存多被归因于疫情放开致使下游提前放假，加之过年时间早于往年，需求出现客观性滞后；节后市场寻求消费复苏，下游开工终端订单释放，然实际表现不及预期，现实库存进一步高累，且不仅体现在社会库存层面，交易所仓单库存及钢厂库存同样出现明显累积，现实压力不断凸显。近期来看，由于钢厂负反馈终至铁厂，镍铁利润迅速压缩，边际成本线大幅被动压低，价格复又打开下方空间，支撑节节弱化，同时关注到镍矿端已提前受到挤压出现明显价格下行让利，当前时点或难言负反馈进程已然结束，考虑到需求恢复尚需时间，后续或更应进一步观察供给是否能出现实质性缩量带动产业链库存主动去化进而重虑到一季度产量季节性低位，二季度产量仍有回升空产能(万吨)M6青山(福安)0M70Q1力勤(印尼)Q350货有色与新材料2023年二季度策略报告(镍)图表38：我国不锈钢产量单位：万吨图表39：我国300系不锈钢产量单位：万吨33030027024021018015020202021202220231月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月1801601401201008020202021202220231月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月2020202120222023130120110100908070605040301/12/13/14/15/16/17/18/19/110/111/112/1 一体化25%20%25%20%15%10%5%0%-5%0%5%-20%-25%-30%-35%2020-01-012021-01-02020-01-01 利润率：废不锈钢2022-01-012023-01-01镍铁对电解镍的负价差便迅速走阔，并持续运行于历史极高位置，当前最这主要是在于不锈钢生产中对电解镍需求已然逐年下滑至极低位置，尤其部分特种合金钢保持刚需使用，或极少数生产需要补充镍点时稍有使用，直接耗量增量相对有限。货有色与新材料2023年二季度策略报告(镍)镍铁与电解镍价差200000-20000-40000-60000-800001000002019-07-292020-07-292021-07-292022-07-298070605040302000 NPI占比废料占比 NPI占比废料占比 Feni占比2019-03-012020-01-012020-11-012021-09-012022-07-015.2地补接力加之车企竞争式降价提振新能源车需求，原料中间品放量带动硫酸镍生产上移5.2.1地补接力国补，车企竞争式降价提振新能源车需求市场德国，同样经历了补贴的退坡(BEV补贴减少，PHEV补贴，同比下降三成以上。由于往年过年在2月期间，而今年在1预期(25%以上)。且以碳酸锂为代表的电池原料价格大幅下行，电池及整车成本压力缓释，带头开启竞争式降价氛围，价格下行后消费者也将更为实在地享受利益，也将一定程度提振新能源车需求，预计后续销量仍将保持一速度。货有色与新材料2023年二季度策略报告(镍)图表44：全球新能源汽车销量单位：万辆图表45：我国新能源汽车销量单位：万辆14012010080604020020202021202220231月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月90807060504030200020202021202220231月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月5.2.2三元占比下移压力有待缓释，中间品放量带动硫酸镍产量上移新能源车动力电池市场分化较为明显，高端车多以三元电池为主，而低端酸铁锂电池为主，中端车二者则各有竞争。整体而言，就主要金格来看，前期锂、镍价格大幅走高，短时三元电池明显受抑于成，，求。GWh：我国三元电池装车量单位：GWh4035302520505020202021202220231月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月4208642020202021202220231月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月80-90%集中在中国，新能源车用电池对国内硫酸镍货有色与新材料2023年二季度策略报告(镍)于能源金属价格预期下行带来的三元电池占比回升及电池高镍化进程，在此背景下硫酸镍需求进一步明显提高是市场普遍预期，加之转化产线产能未来随着中间品的供应快速释放，经济性优势将使得电解镍需求持续去年一季度硫酸镍生产中纯镍占比尚在30-50%左右水平，二季化产线产能空置较多，且工艺简单，预计未来硫酸镍生产整体或将呈现中间品和废料为主，镍豆补充的局面，后续MHP和高冰镍资源的快速放量将明显缓解前期阶段性原料略偏紧局面，驱动硫上移。/金属吨4.54.03.53.02.52.01.51.00.50.020202021202220231月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月3200002800002400002000001600001200002021镍豆均价硫酸镍对镍豆溢价-08-012022-01-012022-06-012022-11-0160000300000-30000-60000-90000%纯镍占比中间品占比废料占比1009080706050403020002020-01-012020-09-012021-05-012022-01-012022-09-0140302000-20-30-40镍豆生产硫酸镍-利润率MHP生产硫酸镍-利润率 高冰镍生产硫酸镍-利润率2021-06-212021-12-212022-06-22021-06-212021-12-212022-06-21货有色与新材料2023年二季度策略报告(镍)5.3关注合金、电镀对电镍直接消耗，预期增长但增量或有限高代。但增量贡献或偏低；电池对电解镍需求或主要体现在硫酸镍原料缺口时加所带来的需求，随着中间品及配套产能的逐步释放，年内提供电解镍需求增量有限；而合金和电镀，尤其是合金或将渐成电解镍主要消耗行金领域用镍增量将直接体现在对电解镍的需求增量上，电解镍绝对对该领域现货市场成交表现影响较大，后市也可借此判断当前市场价格是否已然处于相对高位。由于市场无可持续跟踪及回溯数据，据我们走访调研所知，去年合金领域尤其是应用于高温军事领域的镍基合金企业订单情况相对较好，仍能保持一定增速，今年普遍预期行业仍能享有VS22年(右)国内电解镍下游需求占比5.4伦沪镍库存几无进一步下降，后续有逐步转累可能需要较好的镍板库存有限，且产业链新增产能存在进一步放量预期，预计后续库存有逐步转累可能，但当前仍需警惕可交割品低库存下的产业链结。内，目前最新库存水平上行为主，进口保持相对低位状态，整体市场资源充裕，卖盘较多，现货货有色与新材料2023年二季度策略报告(镍)以来节节下跌。预计后续库存同样存进一步上累空间，同时，据我们了解，目前市场存在一定量隐形库存，这部分资源或在价格下行过程，加快演变节奏。450000400000350000300000250000200000150000100000500000LME库存分型态：镍豆LME库存分型态：镍板202020212022202360000500004000030000200001000001月1日3月1日5月1日7月1日9月1日11月1日2016-09-072018-09-072020-09-072022-09-078006004002000-200-4002022LME镍升贴水(0-3) -01-012022-04-012022-07-012022-10-012023-01-01俄镍升贴水金川镍升贴水镍豆升贴水23000180001300080003000-20002021-10-262022-03-22021-10-262022-03-262022-08-26六、供需平衡表镍过剩将会延续，但结构性过剩有望逐步转向全面过剩，尤其关注电解镍过剩，当然各环节实际过剩量有赖于产业链各环节产品供需阶段性态及掌握全产业链各环节产能的部分头部企业生产战略。货有色与新材料2023年二季度策略报告(镍)吨产量23Q2/22Q24.0%23Q2/23Q1023E22Q2Q1Q2Q420Q321中国NPI产量51.143.341.110.839.110.29.99.49.6-8.3%-2.8%.29.3%FENI产量39.039.838.310.141.410.210.210.510.51.0%0.0%量.8.6.7.527.1%其他镍原料产量9.78.17.41.87.21.81.81.81.80.0%0.0%镍总供应量3.71.6.2.9.3.194.997.6%%中国+印尼不锈钢耗136.9157.6163.740.8167.439.042.741.744.04.8%9.7%镍量其其他国家不锈钢耗37.044.042.611.042.010.510.510.510.5-4.5%0.0%镍量电池材料耗镍量16.529.641.58.552.49.812.714.615.448.9%29.8%量0.1.92.40%电镀耗镍量10.812.011.42.612.03.03.03.03.015.4%0.0%.4%原生镍总需求量244.9294.5310.275.5327.074.982.183.386.78.7%9.6%0.99.41.70.93.43.4镍总需求量镍供需平衡142.6159.5镍总需求量镍供需平衡142.6159.5178.941.3201.545.650.651.154.122.5%11.1%吨产量23Q2/22Q2%23Q2/23Q13%23EQ4Q2.3Q1.1Q2.4Q3.8202122镍生铁产量51.143.341.110.839.110.29.99.49.6-8.2%-2.8%量.7.9%硫酸镍耗纯镍量3.013.05.91.21.00.10.30.30.3-75.6%200.0%硫硫酸镍耗非原生3.65.15.71.46.61.51.61.71.8