《并购财务基础理论》

Thejourneybegins1精选ppt《企业并购财务》

2精选ppt一、概述3精选ppt

并购的内涵：指企业的兼并和收购（Merger&AcquisitionM&A)企业并购作为一种资源的分配和再分配过程，也是企业成长的一种重要方式。兼并：A+B=A

也叫吸收合并，是指一家占优势的企业吸收合并另一家企业的产权，使被兼并方丧失法人资格。合并：A+B=C

又称新设合并，是指两家或两家以上的公司通过重组后成立一家新公司，而原来的公司均不复存在。收购：A+B=A+B

A公司出资购买B公司的部分或全部股权，来获得对该公司的实际控制权，B公司保留法人资格。

《企业会计准则第20号——企业合并》4精选ppt并购的类型：善意并购敌意并购承担债务式股份交易式现金购买式跨国并购国内并购横向并购纵向并购混合并购1、3、2、4、5精选ppt

1985年以来，美国企业从股票市场上直接融资比例很小，只占到企业整个融资的0.8%，可它每年要完成数以千亿美元的资产交易。6精选ppt

纵观美国著名的大企业，几乎没有哪一家不是以某种方式、在某种程度上应用了兼并、收购手段而发展起来的。

——诺奖获得者乔治·J·斯蒂格勒7精选ppt企业为什么并购？8精选ppt（2）纵向一体化战略技术经济原因：冶炼厂并购加工厂可省去运输和再加热成本；管理效率原因：减少中间库存，节约资金占用；竞争需要：争夺原材料市场或产品市场；减少中间交易成本：搜寻价格、签订合同、收取贷款、广告等。需投入大量资本，降低了未来转换为其他产业的弹性。（1）横向集中战略能获取目标公司现成的生产技术、工艺设备、营销渠道、熟练员工和市场信息，对于迅速扩大市场非常有利；能实现管理能力、技术能力、营销能力的互补，实现协同效应和获取规模经济；能提高获得垄断利润的可能性；需投入大量资本，不利于转向。1、并购的动因：并购战略服从于企业的发展战略9精选ppt（3）相关多元化战略围绕企业某一可转移到其他行业中去的核心能力（技术、管理、品牌、文化）进行扩张：分散风险，促进企业长远发展；能够使获取核心能力的支出分摊到更多的经营活动中去，以获得规模经济效应，降低成本。（4）不相关多元化战略跨行业、跨产业发展，形成多个核心事业；并购对象是那些成长快、前景看好的产业；多角化会增大管理难度。10精选ppt并购有效地降低了进入新行业的壁垒。没有给行业增添新的生产能力，不改变原有竞争架构，引起现有企业报复的可能性大大减少。并购大幅度地降低了企业发展的风险和成本。可利用目标企业的原料来源、销售渠道和已占有的市场，从而减少不确定性。并购可以取得经验曲线效应。对那些劳动力素质要求较高的行业较有利，对混合并购有利。并购有利于取得企业战略的顺利转型。PhilipMorris公司在1960制定了新战略：“在20世纪末将公司转变为一个拥有大量利润的有香烟分部的食品公司。”2、并购的优势：11精选ppt二、关于并购的理论12精选ppt只要在企业间存在着与生产经营和资本增值相关的一切要素上的效率差异，无论这种差异在哪一方面，企业都存在着并购的可能。1、差别效率论若A公司的管理层比B公司的管理层更有效率，在A公司收购了B公司之后，B公司的效率便可以提高到A公司的水平。从事相似经济活动的企业最有可能成为潜在的收购者。2、无效率的管理者论“自负假说”（1）效率论13精选ppt（2）代理理论管理者与所有者的利益取向可能会不一致，管理者有可能会为了满足自己的利益而损害股东的利益。代理理论从两个方面解释并购：—内部治理不足以控制代理问题时，外部的并购将起作用；—并购行为往往是由董事会或者经理策划完成的。14精选ppt（3）其他相关理论市场势力论交易费用论规模经济论多元化经营论财务协同效应论价值低估论财富再分配论15精选ppt三、关于并购的发展16精选ppt第一次企业并购浪潮(1897-1904)背景：许多州放宽了公司法的规定（融资、控股、经营范围）。铁路的发展使市场潜力不再受市场界限约束。重复投资、规模经济理论盛行。特征：横向并购为主，“大鱼吃小鱼”，产生了许多大的垄断商，消除了过剩的生产能力。以国内并购为主，地方性企业转变为全国性企业。证券市场和投资银行发挥重要的作用。并购的非规范性，接管冲突较多。推动企业组织形式变革，促进管理向专业化发展。17精选ppt典型案例：摩根时代：J.P.摩根收购了785家钢铁公司，合并成美国钢铁公司，它的产量曾经占美国钢铁行业总产量的75%。美国烟草享有当时90%的市场份额；洛克菲勒合并40多家石油公司，形成的标准石油公司占85%的市场份额。结束：1904年股市崩溃，随后许多银行破产使融资变得困难。美国谢尔曼反托拉斯法（1890）在罗斯福总统执政期间（1901-1909）开始加大执行力度。1914年出台克莱顿法案规定：如果收购其他公司股票导致行业竞争明显下降，则此收购违法。18精选ppt第二次企业并购浪潮(1916-1929)背景：一战时，联邦政府鼓励企业合作以提高国家生产力。一战后，经济持续发展，资本容易获得。铁路和公路运输的进一步发展。广播的普及推动了广告推销时代的来临。特征：以纵向并购为主：资源开发—生产—销售。出现了产业资本和银行资本互相渗透的并购。大量运用债务融资进行收购。进一步推动了资本集中与产业集中，汽车工业、化学工业、化纤工业等资本密集性产业得到了很大的发展。19精选ppt典型案例：杜兰特并购200多家汽车相关企业形成通用汽车IBM结束：终结于1929年的股市危机在大衰退期间，投资资金及消费者支出大幅萎缩，美国公司已无力再进行扩张成立了美国证监会(SEC)颁布了极其严格的证券交易法20精选ppt第三次企业并购浪潮(1965-1969)背景：1950年通过的塞勒-凯弗维尔法使联邦政府更严厉地反托拉斯，横向和纵向并购都被强烈谴责。前几次的经济危机也推动了多元化思想的流行计算机等现代管理技术在企业的运用许多大学都成立商学院，MBA开始受重视，管理科学发展成为一种促进组织管理的方法论。特征：混合并购占80%以上，出现了“大鱼吃大鱼”的强强并购股市飞涨为推动了股权融资，发行可转债换取目标公司股权被用于提升业绩，换股交易还具有免税效应。企业的组织结构和业务结构发生了新的变化行业集中度和市场集中度没有明显地变化21精选ppt典型案例：ITT在60年代收购了华国汽车租赁公司、喜来登酒店、大陆银行、家庭建筑公司、机场停车场等成为综合性公司许多中小企业也跟着纷纷进军主营业务之外的领域GeneralMills公司CEO(JamesMcFarland)开创了积极多元化时代：TheAll-WeatherGrowthCompany结束：1968年司法部宣布准备制裁综合性的公司，认为它们对市场竞争有负面影响。国会也举行听证会讨论综合性企业的负面影响1969年的税制改革方案禁止使用可转债为并购融资，并规定在计算每股收益时，可转债必须被视为普通股事实也证明，盛行于60年代的跨行业并购和多元化经营是一种“价值泡沫”，并不成功1969年股市下滑降低了公司PE值，抑制了并购的发展22精选ppt资料：对并购成败的研究通过并购而进入新的工业部门的50%以上的企业、进入全新经营领域的60%以上的企业，进入完全无关经营领域的74%以上的企业的并购，最终以失败告终。

——迈克尔·波特，《哈佛商业评论》，1987对537家年销售收入在1.25亿-20亿美元的公司调研显示，超过40%的公司认为其并购不成功或不怎么成功，并主要归因于目标公司管理层水平不如预期的高、并购前调查不充分或不准确、整合难度超过预想、关键人才流失等。

——《并购视野》（AcquisitionHorizons），19821971年发生的十大混合并购案例，都代表着母公司迈向一个新的业务，但对其十几年来的发展进行跟踪分析发现，混合并购没有意义。

——《财富》（Fortune)，198523精选ppt案例：Esmark公司的资产出售美国Esmark公司是一个拥有快餐、消费品生产和石油生产的集团公司。与所罗门兄弟公司一起研究发现公司的股票被市场低估。公司管理人员认为这种情况有可能导致公司被整体并购，决定将其有关石油生产的部门出售给美孚石油公司。旗下的斯威夫特鲜肉公司也被以IPO的方式出售（工会让步）。公司股票因此从19美元/股上涨到45美元/股。24精选ppt案例：AT&T的三次分拆19952000AT&TAT&T计算机公司朗讯技术公司AT&T商用公司AT&T客户服务公司AT&T宽带公司AT&T移动公司AT&T地方1地方2地方3地方4地方5地方6地方71984按业务性质一分为四一分为三迫于反垄断一分为八25精选ppt

第四次企业并购浪潮(1981—1989)背景新自由市场主义学派兴起（1974年的哈耶克、1976的弗里德曼）尼克松政府开始倡导比较自由的市场调节政策，并采用广义的国际市场定义混合并购形成了许多规模庞大而效益低下的企业，许多综合性大企业的市场价值远低于分拆后卖出的价值之和金融市场的创新：垃圾债券70年代的高通货膨胀使得资产的重置成本大大增加，而股市并未对此做出反应特征：敌意并购、投机性并购增多杠杆收购、“小鱼吃大鱼”、私有化交易的复杂性增加投资银行积极推动跨国并购增多26精选ppt典型案例：国际镍业公司收购ESB电池公司：大公司敌意并购的先例；摩根士丹利的参与；分成四块出售。联合技术公司收购奥的斯电梯公司：看中其60%的国际业务；对多余资金的成功投资；遭遇白衣骑士和诉讼等反并购策略。柯尔特产业公司收购格劳克产业公司：最激烈的并购战，运用了公共关系和诉讼等诸多反并购策略，反并购需求增强。结束：1990-1991经济下滑垃圾债券的崩溃反并购策略的运用全球公司治理的趋同27精选ppt案例：KKR公司的收购与出售KKR是美国从事杠杆收购业务最著名的公司，它在1985年通过杠杆收购的手段，出资62亿美元收购了Beatrice消费品集团公司。在这62亿美元的收购资金中，有25亿美元是通过发行“垃圾债券”筹集的，这些资金在两年内不需要偿还本金。其余37亿美金的收购资金主要来源于银行贷款。按照银行贷款协议的要求，KKR公司至少应在1987年中期以前出售Beatrice公司14.5亿美元的资产来还贷。KKR公司完成收购后很快就相继出售了Beatrice公司的化妆品生产线、牛奶制品生产线、冷藏仓库网络等业务，总共卖得了37.5亿美元的现金金，提前一年多就完成了靠出售资产来还贷的计划。28精选ppt第五次企业并购浪潮(1994-2000)背景：美国放松了对经济活动的管制国际竞争加剧特征：战略性的巨型并购，善意的强强联合集中在信息产业、金融保险、生物工程、航空航天、国防工业等领域全球化下的跨国并购，90年代跨国并购的平均增长速度是全球国际直接投资的平均增长速度的二倍政府积极支持换股交易29精选ppt典型案例：波音与麦道的合并美孚与埃克森的合并（采购环节不到两年就产生46亿美元的节约）全球最大的互联网提供商美国在线开出了1820亿美元的天价与具有77年历史的全球娱乐及传媒巨人时代华纳换股合并。德国戴姆勒公司与美国克莱斯勒公司一周内即达成共识，同意合并。结束：世界经济放缓、需求减退30精选ppt第六次企业并购浪潮(2002至今)背景：信息技术发展引致企业内外结构变迁顺应产业结构软化趋势特征：经济全球化贸易与投资自由化企业竞争白热化31精选ppt案例：2002年全球十大并购事件排名事件交易规模1美国辉瑞兼并珐马西亚5952美国Comcast并购AT&T宽带公司2923法国农业信贷银行收购里昂信贷银行2014英国汇丰集团并购美国家庭国际银行1535英国NTL电缆通信集团重组1066中国移动通信集团的资产收购1037英国GRID集团兼并LATTICE能源集团948美国诺思罗普格鲁曼并购TRW集团789德国RWEAG能源集团并购英国INNOGY控股公司7410德国沃达丰集团收购法国Cegetel电信集团67单位：亿美元32精选ppt西方六次并购浪潮的启示1、并购作为资本重组与集中的重要形式，是经济发展的必然要求，是产业整合的必然手段；2、要大力发展社会中介机构和投资银行，推进企业的股份制改造，完善企业并购机制；3、要积极鼓励强强联合，组建和发展一批具有国际竞争能力的大企业，培养超级蓝筹公司；4、积极推进市场经济的配套改革，完善社会保障机制。33精选ppt思考：中国对外资并购应该持什么态度？2005年，美国并购超过1.1万亿美元；欧洲1.2万亿美元；整个亚洲超过了1500亿美元，中国仍然是最大的。OECD最近发布报告，建议中国政府对外资并购持开放态度，以助国有企业改制的顺利推进。OECD专家认为，与FDI相比，跨境并购能吸收更高质量的外资。全球跨境并购占全球FDI的比重，在2000年达到80%，在2003年仍然占有53.1%左右的比重。中国2003年吸引的FDI达到535亿美元，占全球FDI总量的9.6%，但在中国发生的跨境并购金额，仅占全球总额的1.3%，跨境并购仅占其FDI比重的7.1%。34精选ppt中国企业并购的历史及发展状况阶段阶段特征背景原因起步阶段1984-1989由政府主导，属于“准并购”行为政府为了减少国企亏损粗放发展阶段1991-2000并购类型逐渐丰富；上市公司并购启动中国市场经济改革方向确立，资本市场发育及完善逐步成熟阶段2001-法律体系逐步完善；并购形式、支付方式、融资方式不断创新；跨国并购引人注目证券市场规范发展，法律框架基本成型35精选ppt四、并购的实施36精选ppt并购的一般程序：1．制定并购战略2.筛选并购目标3.尽职调查4．价值评估5．确定交易结构6．签约与交割7．并购后整合明确并购的目的，通过并购想得到什么？想并购谁？了解目标公司，分析并购风险评估目标公司企业价值(非价格）包括法律形式、会计方法、支付工具、融资方式、税收筹划等交易达成战略、组织、文化、业务、人事整合37精选ppt上市公司收购的一般程序：协议收购公告《收购报告书》摘要证监会审核被收购公司董事会报告书独立财务顾问意见独立董事发表意见公告《收购报告书》全文办理过户，完成收购38精选ppt上市公司收购的一般程序：要约收购公告《要约收购报告书》摘要证监会审核公告收购要约文件、要约被收购公司董事会报告书独立财务顾问意见要约期满完成收购39精选ppt1、审慎性调查财务陷阱民事及刑事诉讼核心员工的流失客户专利、技术、品牌、特许权等税收和政府干预其他40精选ppt2、对目标企业的价值评估账面价值法财产清算价值法市盈率法现金流量贴现法3、并购成本分析并购完成成本整合与营运成本并购退出成本并购机会成本41精选ppt4、并购的风险分析融资风险法律风险反收购风险信息风险整合风险经营风险政府行为风险42精选ppt支付方式的选择：1、现金收购发行新股或债券筹集资金金融机构贷款延期或分期支付2、股权置换新股由目标公司股东持有：置换目标公司股东持有的股权；新股由目标公司持有：置换目标公司的资产3、综合证券收购

减少付现的压力防止控股权的转移43精选ppt案例：绕开控制权之争的青啤定向可转债

2002年10月，双方签约，青啤将向安海斯-布希公司(A-B公司)一次性发行总金额为1.82亿美元(约合14.16亿港币)的定向可转换债券，该债券将在7年内分3次全部转换成股权。A-B公司在青岛啤酒的股权比例将从目前的4.5%增加到9.9%，再到20%，并最终达到27%，增持的所有股份均为在香港联交所上市的H股。此番运作，成功地避开了控股方的20%的出让底限，而上市公司却能在短时间内得到巨额现金。协议中，A-B公司承诺，其拥有青岛啤酒超出20%股权的表决权将通过表决权信托的方式授予青岛市国资办行使。

监管部门根据投资者持股比例的不同，采取不同的监管方式：对于持股介于5%到20%之间的，要求其简要披露信息，仅须报告；对于持股介于20%到30%之间的，要求详细披露,对成为公司第一大股东的，比照收购人的标准，要求其聘请财务顾问出具核查意见，监管部门对其实行事后监管，发现其不符合收购人要求的，通过并购委员会审议，监管部门可责令其停止收购，限制其表决权的行使；

44精选ppt五、并购后的整合45精选ppt为什么蒙古大帝国不能长久，并被当地民族所同化？整合中的“三个代表”拥有先进的生产力，是效率和效益的代表；拥有先进的企业文化，代表着社会和产业发展方向；能为并购双方的利益相关者（股东、员工、债权人、客户、地方政府、社区等）带来更好的利益。46精选ppt并购整合的四个层次1、获得目标企业的产权（股权、资产等）和被动获取收益的权利；2、获得目标企业的控制权和主动获取收益的权利；3、注重与目标企业在战略、经营和财务上的整合；4、实现管理和文化的整合。47精选ppt案例：青岛啤酒的并购战略青岛啤酒成立于1903年，中国啤酒行业的唯一国际品牌。1993年，在上交所发行A股，并在香港作为内地第一家公司发行H股，两地上市，募集了16亿元资金。1993、1994年，大批外资品牌涌进中国，占据了国内啤酒市场约30%的份额；同时，地方性的小啤酒厂家遍地开花，地方保护主义抬头、低价倾销涌现，市场秩序混乱。青啤的市场份额萎缩，痛失市场老大的宝座。啤酒行业固有的“最佳销售半径”决定了异地扩张成为提高规模的必然选择。48精选ppt彭作义的三大战略组建金字塔形产品结构，由高档市场向低档市场进军，解决了长期以来青啤曲高和寡、产量徘徊不前的难题.实施新鲜度管理，为青啤打通省外市场创造了有利条件.掀起了大规模的购并风暴.49精选ppt主要的购并活动：1996年前，收购了西安和扬州两家啤酒厂，但转产都不是很顺利。1997年，兼并了日照、平度两家小型啤酒企业。1998年，又收购了山东和黑龙江3家小型啤酒企业。1999年，投入4亿元，收购兼并山东、安徽、湖北和广东等地的15家啤酒企业，总生产规模超过150万吨。2000年，投入6亿元，收购兼并了北京、上海、重庆和浙江等地了的16家啤酒企业，总规模约120万吨。2001年，投入2.6亿元，收购了广西等地的7家啤酒企业，总规模约60万吨。50精选ppt行业集中度有所提高01002003004005006007001994199932136595192562368474655资料来源：《我国啤酒市场概况》，《北京燕京啤酒股份有限公司研究报告》17%10-20万T/年21%5-10万T/年27%<5万T/年35%>20万T/年1999年产量分布厂家数51精选ppt并购使生产能力和产销量急剧增长05010015020025030035040019941995199619971998199920002001生产能力产销量万吨资料来源：田炜华《青啤还是那个青啤吗》，《IT经理世界》2002年第15期国内市场份额由2%增长至11%52精选ppt附属公司亏损严重金志国承认，截止2001年，青岛啤酒所购的40多个项目中盈、亏、持平大约是各占1/3的比例据NomuraInternational的一份报告显示，2001年，青岛啤酒收购的45家啤酒厂中有一多半在亏损万元数据来源：1999，2000和2001年报摘自：《青啤还是那个青啤吗》，载《IT经理世界》2002年第15期53精选ppt净利润不断下降亿元资料来源：《青啤还是那个青啤吗》54精选ppt净利润与EVA的严重背离952010289-7843-9694-15000-10000-500005000100001500020002001（排第975位）（排第1011位）资料来源：《财经》网站净利润净利润万元EVA

EVA55精选ppt金志国的全面整合放缓兼并步伐，重点在经济较发达地区及市场空白的大城市进行购并，扩张的主要方式变更为寻求以少量的资金和股本占有来运作更多资产。按照“国内市场一体化”的原则，对总部销售、事业部销售、子公司销售网络的条块共存营销网络架构重新整合。组建8个事业部，把事业部建成“区域市场管理中心和利润中心”。与Oracle合作，引入ERP系统，进行业务流程再造。建立以EVA为中心的目标管理体系和激励约束机制。拟与世界最大啤酒生产商Anheuser-Busch结成战略联盟。以青岛啤酒主品牌和几个区域性品牌为主体，整合现有的100多个品牌。56精选ppt案例讨论：苏泊尔:“一口锅不涉及国家安全”57精选ppt评析

1、此项并购未涉及行业垄断

其一:尚未生效的《关于外国投资者并购境内企业的规定》对苏泊尔并购行为没有约束力;

其二：苏泊尔相关数据存在争议。2、此项并购未违反股权分置改革承诺

根据《上市公司股权分置管理办法》规定，非流通股股东未完全履行承诺之前，不得转让其所持有的股份，但受让人同意并有能力代替履行承诺的情况除外。而且，8月31日股东大会高票通过收购方案，意味着股东并不担忧“有违股改承诺”一说。SEB国际可以代为行使股改承诺。3、观点：无须反对苏增福父子卖苏泊尔

（1）一朵鲜花凋零并意味着整个春天的离去（2）“狼吃羊”或“鲇鱼效应”，可由政府法律规范外资并购行为（3）从情感角度看，苏泊尔的换主易帜是人们不愿看到的。对市场主体行为最具约束力的不是情理，而是法理。

58精选ppt风雨过后见彩虹守得云开见月明

——SEB、苏泊尔一波三折，喜结良缘案例讨论（续1）：59精选ppt1、组织内部成本：（1）正式组织构建成本；（2）内部组织管理机制的运行成本。2、外部交易成本：（1）搜寻成本；（2）谈判成本；（3）履约成本。3、机会成本：

管理者的机会成本不是指管理者从事某项工作必须放弃另一项工作的损失，而是指管理机构和人员之间的摩擦和协调时间过长，从而导致组织资源的利息成本支出的损失以及由于延缓