2023城投区域研究之河南篇

有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。⚫长期以来，谈及河南省，首先会被想到的是总量大、人口多、人均弱，近几年陆续发生的永煤事件、郑州烂尾楼、村镇银行事件等又进一步打击了市场看待河南的信心，也导致河南区域城投一直处于相对认可度不足、融资成本偏高的状态。站在当前，负面影响正在逐渐消化消除中，我们又将如果看待河南城投的性价比呢？本篇、城投融资、利差演绎等方面进行分析，以供参考。位不够突出，农业机械化水平低、重污染高能耗工业占比高、服务业不发达等问题制约河南经济发展。债务方面，河南并非城投融资大省，宽窄口径债务率均属全国中等偏下水平，郑州楼市和土地出让方面，去年郑州出现大量楼盘烂尾现象，河南积极推动复工建设但郑州大幅下滑42%。金融资源方面，河南银行资产总额位列全国第10低于GDP排年来还不断有新平台在债券市场亮相。发债城投集中分布在省会郑州及个别强地级市如洛阳、周口和驻马店。对比其他中部省份，河南城投数量及存续债绝对规模都，漯河、三门峡、驻马店和濮阳到期集中度偏高且规模⚫融资结构：期限结构方面，漯河、鹤壁和济源等弱资质区域短债占比较高；类型结比在50%及以上，债务偿付整体偏刚性，开封、焦作和濮阳非标融资占比在20%以上；非标风险方面，河南城投定融产品发行数量居全国前列，其中洛阳占比过半，涉及7家区县级平台，其中4家位于平顶山；商票逾期方面，河南发债城投商票逾期主体7家，零星分布于河南各市。近期省级及各地市层面化债表态较为常规，平顶山、安阳和濮阳表示“打破政煤超预期违约后河南城投利差大幅走阔且修复速度偏慢、波动偏大，，且于8月起显露出走阔迹象，今年以来估值修复幅度也并未超出其他省份，特别是园区城投估值修复力度不足。具体看各档城市利差表现，郑州为第一档区域利差最低，第二档洛阳和南阳稍高20bp，第三档bp稳定，第五档中三门峡利差收窄较多。重点梳理利差在100~200bp之间的河南城投债分布情况，受制于偏弱、平发集团和焦作投资有一定存续规模。担保地市级平台为主，中债增涉及较多区县级业务，而中豫融担则以区县级为主。从担保效果看中债增和中证融担担保效力强、市场认可度高但利差空间有限，中豫融担主体偏下沉、经担保后的利差仍然较厚，考虑到其本身资本实力较强、担保放，实质违约风险可控，票息价值值得挖掘。2023年03月25日qishengorientseccomwangshike@降准后的央行操作与利率走势一文看遍机械设备行业转债：转债行业梳理系列报告之五存单量价受哪些监管指标影响？：存单系列报告之六2023-03-202023-03-192023-03-16政策变化超预期；信用风险暴露超预期；数据资料统计可能存在遗误；数据统计测算可差专题报告——2023城投区域研究之河南篇2 ...12融担和中豫融担为担保主力，票息价值可挖掘...18风险提示......................................................................................................20有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。3 图18：2020年以来河南省首次发债城投及当前存续债规模(亿元) 11图19：河南各地市2023-2024年逐月城投债到期规模测算(除省级，单位：亿元) 11 图21：河南城投有息债务总额及期限结构(2021年末) 12图22：河南城投有息债务结构(2021年末) 12 3 P 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。4 图36：各期限中利差在100~200bp之间的河南城投债规模分布(单位：亿元) 18 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。专题报告——2023城投区域研究之河南篇有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。5天津北京重庆贵州云南江苏陕西湖南四川浙江广西山东甘肃湖北安徽福建江西河南新疆河北吉林内蒙古宁夏辽宁黑龙江广东青海山西天津北京重庆贵州云南江苏陕西湖南四川浙江广西山东甘肃湖北安徽福建江西河南新疆河北吉林内蒙古宁夏辽宁黑龙江广东青海山西上海海南西藏2023城投区域研究之河南篇长期以来，谈及河南省，首先会被想到的是总量大、人口多、人均弱，近几年陆续发生的永煤事件、郑州烂尾楼、村镇银行事件等又进一步打击了市场看待河南的信心，也导致河南区域城投一正在逐渐消化消除中，我们报告将走进河南，从区域近况、城投融资、利差演绎等体债务率不高P，但作为中原经济中心及发改委支持建设的国家中心城市，郑州还是具备较强的人口虹吸效应，近年来人口规模保持净增长但增速有所放缓，的问题也有现实的因素，经济发展有亮点也有痛点。经济结构粮产、稳固民生的战略性历史重任，河南长期以来工业基础薄弱、城镇化水平偏低、产业结构也有待优化。当前河南支柱产业包括农产品及其加工、煤业结构由“二三一”向“三二一”的转变，问题依然亟待解决。郑州近年来大力发展电子信息、汽车、新材料、生物医药等行业并实现了产打造了全国领先的航空港区电子信息产业集群，根据航空港实验区官网预计到“十四五”末全区企业经营收入将突破万亿大关，有望成为中原经济区重。(亿元)140000120000100000800006000040000200000(%)GDP(左轴)GDP增速(右轴)6543210-2-3广东江苏山东浙江河南四川湖北福建湖南安徽上海河北北京陕西江西重庆辽宁云南广西内蒙古贵州新疆黑龙江吉林甘肃宁夏青海西藏数据来源：各地政府网站，DM，Wind，东方证券研究所(%)政府债务率城投有息债务/综合财力(%)6005004003002001000数据来源：各地政府网站，DM，Wind，东方证券研究所；注：政府债务率=地方政府债务余额/综合财力，广义债务率=(地方政府债务余额+城投有息债务规模)/综合财力6专题报告——2023城投区域研究之河南篇去很长一段时间内并非城投融资大省，尽管近年来加杠杆速度有所加快，但放眼全国河南债务率经济财政体量居省内第二档，其中洛阳经济总量稍大但去年增速不高，发债城投数量较多、债务负担相对偏重，而南阳城投数量较少、债券体量低；%以上。地方政府债务余财政自给政府负债额/(一般公共预地方政府债务余财政自给政府负债额/(一般公共预2021年广义债务城投债余额城投数量GDP(亿元)区域郑州市洛阳市南阳市许昌GDP(亿元)区域郑州市洛阳市南阳市许昌市周口市新乡市商丘市驻马店市信阳市平顶山市开封市安阳市焦作市濮阳市漯河市三门峡市鹤壁市济源市GDP增速预算收入同比变化税因素后同金收入同比变化 (亿元)比变化(亿元)金收入)1.0%11301.0%1130-3.7%—521-42%78%23%178%325%2034353.0%395-0.6%3.0%156-41%63%14%141%199%6281356754.8%4.8%25714.3%—169-30%33%24%237%142%9961.8%2047.8%—82-31%59%18%253%274%19182.9%17711.9%—106-34%26%22%276%139%27555.3%2279.0%—112-25%48%19%193%132%15545.1%2026.0%9.0%119-44%39%25%206%195%2928204—14.1%159-2%37%23%146%149%20053.2%1371.2%3.3%107-34%21%26%191%107%68222410.1%—95-25%56%22%254%202%13672098.8%—220-27%59%23%207%184%24711222——60—52%25%225%—6943.3%1705.5%—60-37%59%21%178%160%12544.9%1178.7%—65-49%36%29%220%151%7925.2%12710.9%—45-25%52%21%345%253%10354.6%1390.2%—44-36%50%19%299%205%10944.3%752.3%5.3%47-29%39%33%302%133%4213747361734643263325731962839265725122280890813676107806 67—2797%79%16%137%237%612806数据来源：各地政府网站，DM，Wind，东方证券研究所；注：1、除广义债务率外，其余指标数据期均为2022年；2、2022年安阳市一般公共预算收入和政府性基金收入数据为1-11月合计数据；3)广义债务率=(地方政府债务余额+城投有息债务规模)/(一般公共预算收入+政府性基金收入+上级补助收入)显走弱，2021年施行集中供地政策后成交依然清淡。2022年，房企融资端受阻导致债务违约、项目停摆，全国多地出现楼盘烂尾现象，郑州也出现较大规模商品房停工烂尾引发购房者普遍不过设立房地产纾困基金、争取国家政策性银行专项借款等方式支持住宅项目交付，取得一定成效收入不足百亿元。有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。专题报告——2023城投区域研究之河南篇7东苏江建北宁北东苏江建北宁北南西西龙江疆(万平方米)(万平方米)350300250200002015/012015/062015/112016/042016/092017/022017/072017/122018/052018/102019/032019/082020/012020/062020/112021/042021/092022/022022/072022/12数据来源：Wind，东方证券研究所二手房出售挂牌量指数二手房出售挂牌价指数250200002012015/012015/062015/112016/042016/092017/022017/072017/12数据来源：Wind，东方证券研究所2018/052018/102019/032019/082020/012020/062020/112021/042021/092022/022022/072022/12河南金融资源相对匮乏，银行体系对城投的支持能力偏弱。河南银行金融资源从总量上看排名全国第10，低于GDP排名，结构上国股行占比54%位列第18，相比于经济总量银行实力整体偏弱。当前河南有中原银行和郑州银行2家城商行、百余家农商行和河南资产管理、中原资产管理和郑州银行不良率分别为1.82%和1.76%，不良贷款拨备覆盖率分别为154%和155%，不良率均水平。)000000产总额国有行股份行城商行小型农村金融机构数据来源：中国人民银行，Wind，东方证券研究所主体集中度高2019年河南省城投债迎来高速扩容期，净融资额持续正增长。河南是唯一实现2019-2022年城额升至880亿元位列全国第五。分层级看，河南城投规模高速增长主要源于地市级和园区平台发有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。811%；2022年园区平台新发622亿元大幅超越区县级平台；2020年有较多区县级但绝对体量都偏小。元)0发行发行到期净融资(右轴)00数据来源：Wind，东方证券研究所；注：数据截至2023年3月13日。)省级地市级区县级园区)0数据来源：Wind，东方证券研究所；注：数据截至2023年3月13日。对比其他中部省份，河南城投数量及存续债绝对规模都较小，但区县及园区占比偏高。中部六省中，由于山西发债城投数量不多，因此我们重点将河南与湖南、湖北、安徽和江西四省做对比。从总量看，当前河南发债城投平台数量和存续债规模在五省中均为最小，相比湖南有明显差距；从行政层级看，河南区县级和园区平台数量不多但存续规模占比偏大，地市级占比相应偏低，横向对比层级分布与安徽接近；从主体评级看，河南城投主体评级AA及以下存续债占比仅27%，但AA+占比偏高；从券种看，河南城投私募品种(私募债+PPN)总存续规模合计约3000亿元，当前河南共存续城投债4917亿元，规模位列全国第十，其中省级占比7%、市级占比53%、区县量比较省级省级地市级区县级园区区县及园区占比(右轴)2000080%70%60%50%40%30%20%0%湖南省湖北省安徽省江西省河南省数据来源：Wind，东方证券研究所；注：数据截至2023年3月13日。省级省级地市级区县级园区区县及园区占比(右轴)90008000700060005000400030002000060%50%40%30%20%0%湖南省湖北省江西省安徽省河南省数据来源：Wind，东方证券研究所；注：数据截至2023年3月13日。有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。9AAAAA+AAAAAAA+AAAA以下无评级AA及以下占比(右轴)40000000045%40%%%%安徽省湖南省湖北省江西省河南省数据来源：Wind，东方证券研究所；注：数据截至2023年3月13日。70%60%50%40%30%20%%(亿元)300025002000000定向工具定向工具一般公司债短融(含超短融)私募债私募品种占比(右轴)河南省湖南省安徽省江西省湖北省数据来源：Wind，东方证券研究所；注：数据截至2023年3月13日。计债券余额341亿元、地市级9家存续383亿元、区县级10家存续416亿元(以新郑市为主)、续894亿元；洛阳市2家AA+地市级平台洛阳城发和洛阳城建存续规模都在250亿元左右，其余一些区县平台存续零星债券；周口市有5家地市级发债平台，其中周口城建和市投资86486420000000省省级地市级区县级园区平台数量(右轴)-省级-市本级航空港区新郑市郑东新区经开区巩义市市本级航空港区新郑市郑东新区经开区巩义市高新区荥阳市上街区新新密市七区登封登封市郑州市市本级涧西区伊川县新安县孟津区洛龙区栾市本级涧西区伊川县新安县孟津区洛龙区栾川县高新区偃偃师区老老城区西工区西工区洛阳市市本级周口市市本级市本级遂平市本级遂平县西平县驻马店市东城区长葛市襄东城区长葛市襄城县市本级魏都区许昌市市本级梁园区一体化示范区市本级梁园区一体化示范区宁陵县宁陵县商丘市市本级一体化示范区兰考县杞县市本级一体化示范区兰考县杞县开封市市本级市本级区灵宝市门峡市市本级一体化示范区长垣市市本级一体化示范区长垣市辉县市新乡市市本级孟州市市本级孟州市作市市本级市本级经开区漯河市市本级邓市本级邓州市西峡县高新区南阳市市本级林州经开区林市本级林州经开区林州市安阳市市本级鹤壁市市本级市本级宝丰县汝市本级宝丰县汝州市郏县平顶山市市本级濮市本级濮阳县濮阳市市本级信阳市市本级济济源市-数据来源：Wind，东方证券研究所；注：数据截至2023年3月13日。，同年河南新增3家园区平台数量也偏多；2022年，随行受阻，河南和江西新增区县级发债平台数量继家地市级发债平台，数量明显高于其他省份。有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。(家)(家)湖南省江西省8642020182019202020212022数据来源：Wind，东方证券研究所台数量2520020182019202020212022数据来源：Wind，东方证券研究所发债平台数量增多自然带来有息债务特别是债券规模的扩容。债券方面，2018-2022年河南城投存量规模年复合增速达24%，与江西齐头并进，特别是2022年同比增速高达23%大幅领先其他券占比相对偏低。201820182019202020212022复合增速(右轴)90008000700060005000400030002000030%25%20%%%江西省河南省湖北省安徽省湖南省数据来源：Wind，东方证券研究所(亿元)300002500020000000500002018201920202021复合增速(右轴)25%20%5%0%江西省河南省湖北省安徽省湖南省数据来源：DM，东方证券研究所AA地级市平台中AA+和AA级皆有；首发债券类型主体有募投项目获批发行企业债，仅郑州供水和开封交建新发品种为中票和短融。截至当前，新也部分转向公开品种融资，其余存续规模较大的主体还有商丘铁投、商丘古城、许昌建投和济源有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。专题报告——2023城投区域研究之河南篇图18：2020年以来河南省首次发债城投及当前存续债规模(亿元)数据来源：Wind，东方证券研究所；注：数据截至2023年3月13日。图19：河南各地市2023-2024年逐月城投债到期规模测算(除省级，单位：亿元)2024年2023年市郑州市洛阳市商丘市开封市周口市驻马店市许昌市8月6537573369222024年2023年市郑州市洛阳市商丘市开封市周口市驻马店市许昌市8月6537573369221月533656253336553月44415567395511月27826月498979月48885780393910月4735月65634352月3654397月453752453134月221573未来一年期集12月中度69603740115763737464602530164526151610696037401157637374646025301645261516101323114127924820101031133441093715699541051596121110143910911810347831071031410283418411123643105604106555552212481621154571349%658%49%658%241%830%50%324%338%28%554%60%27%36421563138漯河市焦作市新乡市濮阳市平顶山市南阳市济源市(省管县)信阳市安阳市鹤壁市212平顶山市南阳市济源市(省管县)信阳市安阳市鹤壁市46115901564633905518655531364184313841数据来源：Wind，东方证券研究所；注：到期测算涵盖到期、提前还本、赎回和回售，其中回售规模按照债券余额的50%测算，未来一年即2023年4月至2024年3月。亿元左右，即期偿债压力值得关注，未来一年到期集中度50%，属偏高水平；洛阳城投和洛阳城建分别于2024年6月和2023年3月集中到期，其余月份到期规模偏阳投资集团、濮阳投资集团、度在50%以上，商丘发投、驻马店城投和周口城建等到有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。专题报告——2023城投区域研究之河南篇2222城市主体空港投资1月2月3月2023年9月10月11月12月71月2月3月4月5月2024年8月9月10月11月12月未来一年到期集中度50%4月5月6月7月8月6月77月市投资投城建地产建投资55885555993551155335553355655333338333市城投城建86433934455655575528337 19%市建资集团3334225544554568558644市市市投资集团资集团城投投资552233655555333359939951177229423333398553595495434781685574444458337655443633991186225331南阳投资集团56945信阳市济源市信阳华信投资济源投资集团60955114644333355%新乡市鹤壁市焦作市投资投资集团焦作投资11993373385583315554435555443684462233355%%市资5655366354%团投996724803355261179481183%3%数据来源：Wind，东方证券研究所；注：到期测算涵盖到期、提前还本、赎回和回售，其中回售规模按照债券余额的50%测算，未来一年即2023年4月至2024年3月。资状态有待改善面，郑州短债占比偏低仅为18%，漯河、鹤壁和济源等弱资质区域短债占比较高，在债务规模偏大的省份中洛阳、开封也接近40%，期限结构有待优等地占比也过半；洛阳、漯河两地债券融资占比在50%及以上，超过银行借款为第一大融资来源，债务偿付整体偏刚性；开封、焦作和濮阳非标融资占比在20%以上，许昌、商丘和平顶山等地占(亿元)000080006000400020000河南城投有息债务总额及期限结构(2021年末)有息债务合计郑州洛阳商丘许昌开封南阳平顶山周口驻马店漯河三门峡新乡濮阳焦作安阳济源信阳鹤壁数据来源：Wind，公司公告，东方证券研究所；注：由于剔除了部分已无存续债券而数据缺失的主体，最终纳入统计的平台共118家，并在此基础上基于合并报表关系进一步剔除了部分子公司。周口郑州三门峡南阳平顶山新乡许昌商丘驻马店鹤壁济源濮阳开封信阳安阳洛阳漯河焦作周口郑州三门峡南阳平顶山新乡许昌商丘驻马店鹤壁济源濮阳开封信阳安阳洛阳漯河焦作银行借款票据债券非标短期占比%80%60%40%20%0%数据来源：Wind，公司公告，东方证券研究所；注：由于剔除了部分因仅发行过私募产品而缺失财务附注数据的主体，最终纳入统计的平台共73家，并在此基础上基于合并报表关系进一步剔除了部分子公司。有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。永煤事件后，河南城投融资环境恶化发债受阻，导致弱资质平台寻求非标资金补充，定融产品发行频率偏高，累计发行数量居全国前列。2022年以来共统计到河南城投新发定融产品35只，洛阳占比过半，其中老城区平台发行活跃，其余地市中安阳、许昌也发行较多。产品主要增信措施台实际融资成本将更高，融资状态有待改善。城市融资主体预期收益率是否发债定融产品数量城市融资主体预期收益率是否发债定融产品数量洛阳老城区涧西区高新区汝阳县新安县偃师区平台A平台B平台C平台D平台E平台F平台G平台H平台J平台K平台L9.0%9.6%9.3%9.6%9.6%9.0%9.0%9.2%9.0%8.6%(9个月)9.6%否是否否否是是否否是是否121313111211阳林州市汤阴县殷都区平台M平台N平台O9.5%9.3%6%(6个月)是否否311昌东城区建安区襄城县平台P平台Q平台R8.0%9.0%9.2%是否是211封经开区平台S92%否1河平台T8.8%是2门峡湖滨区平台U9.5%否1新乡牧野区平台V8.0%否2驻马店遂平县平台W95%是1—源平台X9.0%否1数据来源：定融产品销售网站，东方证券研究所；注：1、统计期限为2022年以来；2、数据为手工搜集整理可能存在遗漏；3、融资成本为以100万元投资1年为例，少数短于1年的已做标注，若有多个定融产品则以其中1个为参考。共14起，总数仅次于贵州，涉及7家主体，均为区县级平台。其中，平顶山市有汝此外，家城投主体非标违约。(起)贵州河南内蒙古(起)贵州河南内蒙古云南湖南陕西天津甘肃吉林河北青海广东广西上海辽宁江苏湖北江西安徽作为融资方作为担保人0040200数据来源：DM，企业预警通，东方证券研究所；注：统计期限为2018年以来涉及产涉及产品数量平台角色融资主体产品类型城市信托、定融信托、定融定融、私募基金信托、定融信托、定融定融、私募基金信托担保人融资方、融资方担保人5221平顶山平台B平台C平台D焦作平台E1融资租赁担保人郑州平台F2定融、融资租赁融资方许昌平台G1融资租赁担保人数据来源：DM，企业预警通，东方证券研究所；注：统计期限为2018年以来发贵州和江苏之后。这7家主体包括周口地市级平台，郑州、洛阳、漯河和平顶山区县级平台，以区平台，有3家平台在当月披露时累计逾期发生额在3000万元以上，截至2023年2月末仍有2家平台尚未清偿逾期商票。综合梳理定融发行、非标违约和商票逾期事件涉及主体及区域，洛阳和平顶山市城投有较多重叠。有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。贵州江苏河南湖南广西浙江贵州江苏河南湖南广西浙江云南陕西安徽天津吉林新疆辽宁青海重庆(次)各省份城投商票逾期主体数量(左轴)各省份城投商票逾期累计次数(右轴)000(家)0255020400102050数据来源：上海票交所，东方证券研究所；注：数据截至2023年2月末承兑人名称最后一次披露时间城市区县行政等级当月披露时累计逾期发生额(万元)最新逾期余额(万元)平台A平台B平台C平台D平台E平台F平台G据来源：2021/12/31平顶山市宝丰县区县级区县级地市级区县级00035000000平原城乡2022/8/31新乡市一体化示范区2022/9/30郑州市中牟县2022/12/31洛阳市老城区2022/12/31洛阳市孟津区2023/1/31周口市-2023/2/28漯河市临颍县上海票交所，东方证券研究所；注：数据截至2023年2月末来看，隐“抓实防范化解地方政府隐性债务风险工作，加强高风险地区风险监测预警，督促地方积极稳妥化解存量隐性债务，分类推进融资平台公司市场化转型，阻断新增隐性债务路径，完善问责闭环管理和集中公开机制，严肃查处变相举债、虚假化债行为，保持高压态势，形成震慑效应”，各地市也普遍仍重申强调了遏制增量、化解存量的整体原则，“631”债务偿还机制将继续推动落实，另外，平顶山、安阳和濮阳还明确表示了“打破政府兜其他金融风险方面，河南省提出“抓好4家村镇银行后续风险处置，分类推进其他村镇银行改革重组”，预期全年省内金融机构整顿力度不减。2022年11月河南农信社改革方案获批，将通过组建河南农商联合银行自上而下理顺股权结构，推进全省农信系统改革化险。洛阳、许昌、开封、继续推进银行业监管和改革。展望未来，河南地方金融改革持续推进在提升金融系统稳定性的同时，也一定程度上有利于扩大银行参与城投债务化解的未来改革效果值得关注。有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。专题报告——2023城投区域研究之河南篇2022年预算执行报告相关表态2023年政府工作报告相关表态行后续风险处置，分类推进其他村镇银行改革重组。行后续风险处置，分类推进其他村镇银行改革重组。积极化解地方政府债务风险，守住不发生系统性风险的底线。河南省量隐性债务，分类推进融资平台公司市场化转型，阻断新增隐性债务路径，完善问责闭环管理和集中公开机制，严肃查处变相举债、虚假化债行为，保持高压态势，形成震慑效应。郑州市强化政府债务管理，规范开展存量债务化解，坚决遏制新增隐性债务，守牢财政运行风险底线。防范化解经济金融领域风险。稳妥化解红档金融机构风险，完善债券风险监测预警。加强政府、国有企业及平台公司债务管理，严格落实“631”债务偿还机制，坚决遏制新增政府隐性债务。洛阳市开前门、堵后门，坚持加强地方政府法定债务管理和防范化解隐性债务风险“两手抓”。保持高压监管态势，坚决遏制新增隐性债务，严禁违规变相举债上项目、铺摊子。统筹资金、资产、资源和各类支持性政策措施稳妥化解存量隐性债务，逐步降低风险水平。险工作，妥善化解非法集资和企业债务存量问好的金融生态。许昌市加强偿债资金池管理，及时偿还到期债务，坚决守住不发生区域性系统性债务风险的底线。进一步规范地方政府举债融资机制，坚决遏制隐性债务增量，稳妥化解隐性债务存量，坚决查处违法违规举债行为。加强实地调研，对财政运行中的薄弱环节和风险苗头做到早发现、早介入、早处置，切实增强风险防范化解的前瞻动性。开展非法集资陈案化解攻坚，推动银行业机构加快不良资产处置，严厉打击恶意逃废债行为，持续优化金融生态。兜牢政府债务风险底线，禁止各种变相举债行为，严禁新增政府隐性债务，切实保障“三保”支出。南阳市加强政府债务管理，坚持“开前门、堵后门”，加快债券资金使用进度，切实做好专项债券还本付息付费工作，严禁借道融资平台公司或以政府投资基金、PPP项目、政府购买服务等名义违法违规或变相举债，坚决遏制隐性债务增量，稳妥有序化解隐性债务存量，对违法违规举债融资行为依法依规进行严肃处理。—周口市强化债券资金使用事中、事后监督，持续提高债券资金使用效益。做好地方政府债务还本付息和信息公开操作，妥善化解债务存量，坚决遏制债务增量，确保牢牢守住不发生系统性风险的底线。—新乡市妥善处置和化解地方政府隐性债务存量，坚决遏制隐性债务增量，积极稳妥化解地方政府隐性债务风险，牢牢守住不发生系统性风险底线。防范化解政府债务风险。完善政府债务常态化风险预警机制，增强政府债务风险意识，加强部门间信息共享和协同监管，守牢政府债务风险底线。稳妥化解隐性债务存量，坚决遏制隐性债务增量，严禁违规变相举债、虚假化债，严禁新增隐性债务上新项目、铺新摊子。焦作市做好新增债券风险隔离与防范。坚持“谁举债、谁负责，谁使用、谁偿还”的原则，着力加强风险源头管控，做好项目收入收益管理，坚决遏制新增地方政府债券隐性债务，严堵违法违规举债“后门”。—开封市严格规范政府债务预算管理和政府举债行为，加强重大政策、重大投资项目等财政承受能力评估，坚持政府债务风险监测预警，坚决遏制隐性债务增量，稳步化解隐性债务存量，坚决守住不发生区域性系统性风险的底线。坚决守牢国企发展底线。坚持多层次国企债务风险监测预警体系和重大债务风险报告机制，减少存量债务，合理控制增量，降低融资成本，完善企业投资、担保等表内表外风控机制，健全政府性融资担保体系和大风控体系。革，加大地方法人金融机构风险处置力度，确保全市金融机构不良贷款率保持在5%以下，坚决守住不发生区域性系统性金融风险的底线。平顶山市筑牢财政风险防控底线。坚持防范化解政府债务风险，加大违法违规举债查处力度，完善问责闭环管理和集“三保”底线。强化基层财政运行监测预警，对风险隐患早发现早处置。—商丘市完善常态化债务监控机制，严禁新增政府隐性债务，防范地方政府债务风险，坚决守住政府债务风险底线。防范化解财政金融风险。加大力度防范化解政府债务风险，积极消除存量、坚决遏制增量，确保全市政府债务风险总体可控，坚决守牢不发生区域性系统性金融风险的底线。驻马店市务风险，强化常态化监管，不允许通过新增隐性债务上新项目、铺新摊子，严禁以企业债务形式增加隐性债务，严禁通过金融机构违规融资或变相举债，严格落实政府举债终身问责制和债务问题倒查机制。因企施策化解重点企业债务风险，引导金融机构积极缓解中小企业短期还债压力。推进社会信用体系建设，漯河市强化地方政府债务管理。积极争取上级债券新增额度，加强地方政府专项债券项目储备和前期工作，强化债券资金使用事中、事后监管，持续提高债券资金使用效益。妥善处置和化解地方政府隐性债务存量，坚决遏制隐性债务增量，积极稳妥防范化解隐性债务风险。完善部门协同监管机制，坚决查处违法违规举债行为，任追究。加强政府性债务风险防范化解，坚决遏制增量、化解存量；防范化解金融风险，落实好存量金融风险三年出三门峡市加强地方政府债务管理。坚持“开前门、堵后门”，加强地方政府法定债务管理，防范化解隐性债务风险。持续加强专项债券借、用、管、还全流程管理，充分发挥专项债券稳投资、扩内需、补短板作用。规范高效使用新增债券，严禁无序举债搞建设，严禁超越发展阶段铺摊子、上项目，严禁以任何方式新增政府隐性债务。完善债务风险常态化监控，对风险早识别、早预警、早发现、早处置。完善政府隐性债务化解机制，统筹资金、资产、资源和各类支持性政策措施，稳妥化解存量隐性债务，逐步降低风险水平。稳妥防范化解经济金融风险。健全地方金融监管、风险防范和处置机制，妥善化解企业债务风险，坚决兜牢“三保”支出底线，坚决守住不发生系统性区域性金融风险底线。安阳市统筹发展与安全，兼顾当前和长远，把财政可持续摆在更加突出位置。防范化解政府债务风险，坚持高压监管，坚决遏制隐性债务增量，督促各县(市、区)完成隐性债务化解任务。按照全省分阶段清理消化财政暂付款目标任务，努力推进各县(市、区)暂付款清理消化。高度关注市投资集团历史债务风险化解和务风险。防范化解金融、政府债务等风险，坚决守住不发生系统性风险的底线。信阳市加强地方政府债务管理,切实防范财政运行风险,促进经济社会持续健康发展。健全金融风险预警防控机制和政府债务管理体系，守住不发生系统性金融风险底线。濮阳市防范化解政府性债务风险。坚持高压监管，坚决遏制隐性债务增量，妥善化解存量，逐步实现地方政府债务按统一规则合并监管。加大违法违规举债查处力度，完善问责闭环管理和集中公开机制，加强地方政府融资平台公司治理，打破政府兜底预期。—鹤壁市妥善处置和化解地方政府隐性债务存量，坚决遏制隐性债务增量，积极稳妥防范化解隐性债务风险。有效防范化解政府债务风险，持续推进不良贷款化解，严厉打击恶意逃废债行为，力争不良率控制在6%以下，坚决守住不发生系统性区域性金融风险底线。济源市严格落实政府债务限额管理要求，最大限度争取上级债券资金支持。进一步规范政府举债融资行为，扎实做好隐性债务化解工作，对债券资金实行穿透式、全过程跟踪监控，牢牢守住不发生系统性风险底线。—数据来源：各地政府网站，东方证券研究所分主平台具备空间西和安徽走势颇为接近，永煤超预期违约差才重新收窄至同一水平。之后河南利差的走势也并不稳定，在2022年的资产荒行情中压缩幅度偏小，且于8月起显露出走阔迹象，并在11月理财赎回潮中利差大幅走阔，今年以来估值修水平看稍低于湖南，相比于湖北、江西和安徽三省仍有有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。专题报告——2023城投区域研究之河南篇2019/062019/072019/082019/092019/102019/112019/122020/022020/032020/042020/052020/062020/072020/082020/092020/102020/112020/122021/012021/022021/032021/042021/052021/062021/072021/082019/062019/072019/082019/092019/102019/112019/122020/022020/032020/042020/052020/062020/072020/082020/092020/102020/112020/122021/012021/022021/032021/042021/052021/062021/072021/082021/092021/112021/122022/012022/022022/032022/042022/052022/062022/072022/082022/092022/102022/112022/122023/022023/032016/012016/052016/092017/012017/052017/092018/012018/052018/092019/012019/052019/092020/012020/052020/092021/012021/052021/092021/122022/052022/092023/012016/012016/052016/092017/012017/052017/092018/012018/052018/092019/012019/052019/092020/012020/052020/092021/012021/052021/092021/122022/052022/092023/01(bp)35030025020050安徽河南湖北湖南江西DM，东方证券研究所质主体利差开始先行走阔，河南区县级公募非担保债受高估值主体影响利差一路走高，而省级、地市级和园区城投利差在短暂走阔后逐渐收窄，永煤违约对区县级和园区城投利差冲击较大，省省级和地市级利差表现与市场整体趋势较为一致，园区和区p(bp)省级地市级区县级园区 500 4003002000数据来源：Wind，东方证券研究所(bp)省级地市级区县级园区 400000数据来源：Wind，东方证券研究所根据GDP规模对地市分档来看，第一、二档区域的郑州、洛阳和南阳利差走势趋势接近，郑州窄利差大幅压缩，今年以来利差修复也最为明显；第四档区域bp中低水平。有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。2016/012016/052016/082016/122017/042017/082017/122018/032018/072018/112019/032019/062019/102020/022020/062020/092016/012016/052016/082016/122017/042017/082017/122018/032018/072018/112019/032019/062019/102020/022020/062020/092021/012021/052021/082021/122022/042022/082022/122016/012016/052016/092017/022017/062017/102018/022018/062018/112019/032019/072019/112020/042020/082020/122021/042021/082021/122022/052022/092023/022016/012016/052016/082016/122017/042017/082017/122018/032018/072018/112019/032019/062019/102020/022020/062020/092021/012021/052021/082021/122022/042022/082022/122016/012016/052016/082016/122017/042017/082017/122018/032018/072018/112019/032019/062019/102020/022020/062020/092021/012021/052021/082021/122022/042022/082022/12PP(bp)500(bp)(bp)50035030040025030020030020010050000数据来源：Wind，东方证券研究所数数据来源：Wind，东方证券研究所P(bpP(bp)60050040050040030020040030020000数据来源：Wind，东方证券研究所数数据来源：Wind，东方证券研究所得益于今年以来理财、基金负债端趋稳、配置力量增强，信用债表现优异，特别是中高等级短久定结构性资产荒现象，机构信用下沉或拉久期增强收益的意愿逐渐升温。对此，我们重点梳理了利差在100~200bp之间的河南城投债分布情况，受星资、郑新建投、三门峡投资、平发集团和焦作投资有一定存续规模，私募品种择券范围明显扩大，郑州地产、洛阳城投和洛阳城建剩余期限在1~2年间有较、东龙控股、周口城建、周口投资集团和新乡投资等均有一定存量债。有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。专题报告——2023城投区域研究之河南篇洛阳市新乡市安阳市漯河市许昌市开封市郑州市濮阳市驻马店市中豫融担洛阳市郑州市驻马店市安阳市新乡市许昌市济源市商丘市信阳市驻马店市焦作市平顶山市安阳市商丘市漯河市濮阳市鹤壁市濮阳市开封市商丘市郑州市开封市漯河市许昌市郑州市开封市焦作市南阳市平顶山市平顶山市开封市南阳市平顶山市商丘市中债增濮阳市开封市漯河市中证融担洛阳市平顶山市驻马店市中原再担保中豫信增湖北融担中合重庆进出口重庆三峡重庆洛阳市新乡市安阳市漯河市许昌市开封市郑州市濮阳市驻马店市中豫融担洛阳市郑州市驻马店市安阳市新乡市许昌市济源市商丘市信阳市驻马店市焦作市平顶山市安阳市商丘市漯河市濮阳市鹤壁市濮阳市开封市商丘市郑州市开封市漯河市许昌市郑州市开封市焦作市南阳市平顶山市平顶山市开封市南阳市平顶山市商丘市中债增濮阳市开封市漯河市中证融担洛阳市平顶山市驻马店市中原再担保中豫信增湖北融担中合重庆进出口重庆三峡重庆兴农安徽兴泰图36：各期限中利差在100~200bp之间的河南城投债规模分布(单位：亿元)公募1-2公募1-29私募1-2公募1-2公募1-29私募1-25市市周口行政级别省级主体名称主体评级河南铁建投资AAA河南资源集团AA+行政级别地市级主体名称周口城建周口投资集团主体评级AA+AA+2-30.5-12-30.5-12-30.5-12-30.5-11-20.5-10.5-12-330郑州地产郑州公共住宅新郑投资巩义国资中原发投集团郑州高新投控东龙控股郑州经开投发郑新建投郑州物流港郑汴开发建设洛阳城投洛阳城建南阳投资集团信阳建投信阳华信平发集团三门峡投资驻马店城投许昌建投新乡投资商丘发投商丘日月新城6130郑州地产郑州公共住宅新郑投资巩义国资中原发投集团郑州高新投控东龙控股郑州经开投发郑新建投郑州物流港郑汴开发建设洛阳城投洛阳城建南阳投资集团信阳建投信阳华信平发集团三门峡投资驻马店城投许昌建投新乡投资商丘发投商丘日月新城6183558426AAAAA+AA+AAAA+AA+AA+AA+AA+AAAA+AA+AA+AA+5地市级区县级地市级地市级地市级地市级地市级地市级地市级园区地市级地市级地市级园区地市级地市级信阳平顶山三门峡驻马店许昌新乡商丘濮阳漯河开封焦作安阳356305307222郑州32557455园区5AA+AAAA+AA+AA+AAAA+AA+AAAAAAAA+AAAA+AA486556洛阳南阳地市级地市级35755漯河城投开封发投开封城投焦作投资安阳投资集团数据来源：Wind，东方证券研究所；注：数据截至2023年3月13日。由于河南发债城投评级相对下沉，加之永煤事件带来的负面影响仍在消化中，河南城投多见加担业担保公司担保的河南城投债，相比于关联方担保等方式，专业公司担保不仅可提供有效保护，而且在风险可控基础上仍具备一定票息优势，收益当前专业担保公司担保河南城投债余额470亿元，约占全部债券存续余额10%，中豫融担、中债增和中证融担为其中主要的担保公司。本土担保公司方面，伴随2022年河南中豫信增成立，加上中原再担保，河南当前共有3家本土担保公司，目前展业规模仍以中豫融担为主。从区域分布和层级看，中证融担以担保地市级平台为主，中债增涉及较多区县级业务，而中豫融担则以区县级为主，主体信用品质依次下沉；从担保品种看，中债增仅担保少数私募品种，中证融担担保债券中近四成为私募债，中豫融担担保私募债和PPN规模合计占比高达2/3；从担保债剩余期限 (行权)看，中证融担担保债距离到期普遍剩余1~2年，中债增和中豫融担期限分布相对均匀，中豫融担有一定体量的长久期担保债。(亿元04000)地市级区县级园区)数据来源：Wind，东方证券研究所；注：数据截至2023年3月13日。有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。专题报告——2023城投区域研究之河南篇定向工具私募债一般公司债定向工具私募债一般公司债一般企业债一般中期票据25020000中豫融担中证融担中债增中原再担保中豫信增数据来源：Wind，东方证券研究所；注：数据截至2023年3月13日。(亿元)<0.50.5-11-22-3>325020000中豫融担中证融担中债增中原再担保中豫信增数据来源：Wind，东方证券研究所；注：数据截至2023年3月13日。担保债当前的行权利差以及相同发行人、相同发行方式(公募/私募)、相应剩余期限区间可比非专业担保公司担保债利差，从而得到担保利差压缩保债。不难发现，经专业担保公司担保后河南城投债压缩幅度普遍在100bp以上，典型如“20禹州投总债01”经中债增担依次降低，经中豫融担担保后的债券信用利差仍集中在300bp左右，一定程度上受被担保平台相。观察区县级平台禹州投资3只被担保企业债利差，中豫融担担保的“20禹州投总债02”和“20债01”利差低至97bp，因此横向对比来看中债增担保效果强出240bp左右。再观察地市级平台经中豫融担担保的“22安阳投资PPN001”和“22安阳投资PPN03”利差仅压-274募债募债募债一般企业债一般企业债定向工具募债定向工具定向工具新安发达建投洛阳西苑国投考城投新乡平原投资新乡平原投资安阳投资集团安阳投资集团20新安0420西苑01S20兰考120禹州投总债02-274募债募债募债一般企业债一般企业债定向工具募债定向工具定向工具新安发达建投洛阳西苑国投考城投新乡平原投资新乡平原投资安阳投资集团安阳投资集团20新安042