对深圳上市公司股得政策的据据探讨(林国华)

PAGEPAGE1对深圳上市公司股利政策的探讨专业：会计(本科)姓名：林国华学号：20071430080162内容提要：深圳上市公司股利政策中，股利的发放来源于公司的自由现金流量，因而股利支付水平与公司收益之间必然有一种紧密的联系。但这种联系会随着公司收益水平的波动发生相应的变化，反映出不同收益水平的公司在决定股利政策时对各种因素所做的不同考虑，包括对投资资本的权衡、对吸引投资者的权衡等。关键词：上市公司；股利分配；股利政策；所谓股利政策是指股份制公司对股利分配有关事项所做的方针与政策，其实质就是解决留存和分红的比例关系。我国进行股份制改造虽已有很长时间，但深圳上市公司普遍竞争力不强、获利能力较差，因此，在利润有限的情况下，股利政策已成为处理短期利益与长期利益、企业与股东等之间关系的关键，对深圳上市公司的生存和发展都具有极其深远的意义。但由于我国证券市场起步较晚、各项法律法规还不够完善，企业自身的财务管理观念比较淡薄，广大投资者对股票

一、深圳上市公司股利政策存在的问题（一）股利政策的制定和实施具有很强的盲目性和短期性股利政策的决策中，股利支付率和支付的稳定性是两个重要的内容。但由于深圳上市公司中未流通的国有股和法人股处于绝对控股地位，使深圳上市公司的股利分配较多地倾向于满足大股东的意愿，而没有把中小股东的利益放在应有的位置上，因而在股利政策的制定和实施上，没有把股利政策放在公司长远发展战略的高度进行决策，没有明确的股利政策目标，股利分配随意性强、短期性重，进而导致股票价格经常波动。这实际上不仅对公司信誉造成了直接影响，而且由于股票价格代表了深圳上市公司的价值，也因此阻碍了公司最佳财务管理目标（企业价值或股东财富最大化）的实现。

（二）既派又配现象普遍“风险与收益对等”，因此，作为公司风险的最大承担者——股东理应获得较高的投资回报、有权利要求公司在有盈利的前提下分配利润。然而，从1995年到1999年，不分配利润的深圳上市公司数在逐年上升，究其原因，一是由于深圳上市公司中相当一部分仅仅只是微利，而同时现金流动性较差，如要派现，将严重影响其正常的生产经营；二是有些深圳上市公司虽业绩尚可，但总股本和流通股规模已相当大，使得这些公司的股本扩张能力减弱，送股也不可能。但自2000年以来，派现送股的深圳上市公司数却有所上升，出现这种现象的原因并不是大部分深圳上市公司已扭亏为盈或者是公司已开始为广大中小股东的利益考虑，而是深圳上市公司通过派现可以达到配股融资的目的，因为证监会就公司配股资格有如下规定：公司净资产收益率必须连续三年超过10%，一些公司就采取了发放现金股利以降低净资产额、提高净资产收益率的作法。（三）股利分配行为极不规范这主要表现在两个方面，一是有些公司的董事会经常修改股利分配方案，使得股利政策缺乏连续性、严肃性和权威性，也造成了股票二级市场的异常波动；二是一家深圳上市公司却多种分配方案并存，这是因为深圳上市公司往往同时拥有国家股、法人股和社会公众股等多种股票，为满足这些不同投资主体对股利分配不同的喜好，不少公司就会同时制定多个分配方案，尽管这些方案可能会使不同投资主体的利益相互损害。

二、深圳上市公司如何制定股利政策股利政策作为企业的核心财务问题之一，一直受到各方的关注。因为股利的发放既关系到公司股东和债权人的利益，又关系到公司的未来发展。如果支付较高的股利，一方面可使股东获得可观的投资收益，另一方面还会引起公司股票市价上升。但是过高的股利，将使公司留存利润减少，或者影响公司未来发展，或者因举债、增发新股而增加资本成本，最终影响公司未来收益。而较低的股利，虽然使公司有较多的发展资金，但与公司股东的愿望相违背，致使股票价格下降，公司形象受损。因此，如何制定股利政策，使股利的发放与公司的未来持续发展相适应，并使公司股票价格稳中有升，便成了公司管理层的终极目标。深圳上市公司管理当局在制定股利政策时，要遵循一定的原则，并充分考虑影响股利政策的一些因素，这样才能保护股东、公司本身和债权人的利益，使公司的收益分配规范化。（一）股利分配的一般原则1、纳税优先的原则企业必须在依法缴纳各种税收以后，才能向股东分配股利。2、弥补亏损的原则企业每年的经营业绩不尽相同。如果往年出现亏损，则企业必须在弥补了以前年度亏损以后才能分配股利。3、提取法定公积金原则企业当年税后利润在弥补以前年度亏损后，如有剩余，应从中提取一定比例作为法定公积金。我国《公司法》规定，法定公积金的提取比例为当年税后利润的10%，法定公积金累计额达到注册资本的50%以上时，可以不再提取。4、同股同利、股东平等原则公司税后盈利在弥补亏损和提取法定公积金、法定公益金后，如果有剩余，就可在股东间进行分配。股利分配应按同股同利、股东平等的原则进行分配，即企业在分配股利时，必须平等地对待各股东，在分配日期、分配比率和分配方式上，各股东不得有差异。（二）影响股利政策的因素1、法律法规限制我国的法律法规对公司股利政策的影响有如下三种情况：第一，《公司法》规定。《公司法》第130条规定股份的发行必须同股同权，同股同利。第177条规定了股利分配的顺序，即公司分配当年税后利润时，应当先提取法定公积金、法定公益金（提取法定公积金和法定公益金之前应当先利用当年利润弥补亏损），然后才可按股东持有的股份比例分配。第179条规定股份有限公司经股东大会决议将法定公积金转为资本时，所留存的该项公积金不得少于注册资本的百分之二十五。第二，《个人所得税法》的规定。按照《个人所得税法》和国家税务总局《关于征收个人所得税若干问题的通知》，个人拥有的股权取得的股息、红利和股票股利应征收20%的所得税。第三，《关于规范上市公司若干问题的通知》的规定。(1)上市公司确实必须进行中期分红派息的，其分配方案必须在中期财务报告经过具有从事证券业务资格的会计师事务所审计后制定；公布中期分配方案的日期不得先于上市公司中期报告的公布日期；中期分配方案经股东大会批准后，公司董事会应当在股东大会召开两个月内完成股利（或股份）的派发事项。(2)制定公平的分配方案，不得向一部分股东派发现金股利，而向其他股东派发股票股利；(3)上市公司制定配股方案同时制定分红方案的，不得以配股作为分红的先决条件。(4)上市公司的送股方案必须将以利润送红股和以公积金转为股本明确区分，并在股东大会上分别作出决议，分项披露，不得将二者均表述为送红股。2、国家宏观经济环境一国经济的发展具有周期性。当一国经济处在不同的发展周期时，对该国企业股利政策的制定也有不同的影响。相应地，深圳上市公司在制定股利政策时同样受到宏观经济环境的影响。当前，在形式上表现为由前几年的大比例送配股，到近年来现金股利的逐年增加。3、通货膨胀当发生通货膨胀时，折旧储备的资金往往不能满足重置资产的需要。公司为了维持其原有生产能力，需要从留存利润中予以补足，这时管理当局可能调整其股利政策，导致股利支付水平下降。4、企业的融资环境当客观上存在一个较为宽松的融资环境时，企业可以发放债务融资性的股利和权益融资性的股利，亦即公司借新债或发新股来为股利融资。一般说来，企业规模越大，实力越雄厚，其在资本市场融资的能力就越强，财务灵活性也越大，当然其支付股利的能力也就越强。对于许多小公司或新成立的公司而言，难以采取融资性的股利政策。5、市场的成熟程度衡量市场的成熟程度，通常可划分为三种形式：弱式有效市场、半强式有效市场和强式有效市场。市场越有效，其成熟度也就越高。实证研究结果显示，在比较成熟的资本市场（半强式有效市场）中，现金股利是最重要的一种股利形式，股票股利则呈下降趋势。我国因尚系新兴的资本市场，和成熟的市场相比，在中国，股票股利仍属一种重要的股利形式。6、企业所在的行业据表明，行业的平均股利支付率同该行业的投资机会呈负相关关系。7、企业资产的流动性所谓资产的流动性是指企业资产转化为现金的难易程度。企业的现金流量与资产整体流动性越好，其支付现金股利的能力就强。而成长中的、盈利性较好的企业，如其大部分资金投在固定资产和永久性营运资金上，则他们通常不愿意支付现金股利而危及企业的安全。8、企业的生命周期我们通常把企业的生命周期划分为成长阶段、发展阶段和成熟阶司开始能以较大的股利支付比率把收益转移给股东；至成熟阶段，由于投入产出相对稳定，股利支付率和股票收益率都将几乎保持不变。9、企业的投资机会股利政策在很大程度上受投资机会所左右。如果公司有较多的有利可图的投资机会，往往采用低股利、高留存利润的政策；反之，如果投资机会较少，就可能采用高股利政策。当然，在采用低股利政策时，公司管理层必须向股东充分披露以留存利润投资于盈利高的项目，以取得股东的信任和支持。三、现今流行的股利政策的比较公司管理当局在制定本公司的股利政策时，通常是在综合考虑了上述各种因素的基础上，对各种不同的股利政策进行比较，最终选择符合本公司特点与需要的股利政策。（一）稳定的股利政策稳定的股利政策是指在一段时间内公司保证每股股利金额的相对稳定。这里所说的稳定性是指企业的股利支付呈线性趋势，尤其是呈向上的趋势。这一政策的特点是：不论经济状况如何，也不论企业经营业绩好坏，应将每期的股利固定在某一水平上保持不变，只有当管理层认为未来盈利将显著地、不可逆转地增长时，才会提高股利的支付水平。稳定的股利政策可以增强投资者的信心，并能满足他们取得收入的愿望。当盈利下降而企业并未减少股利时，市场就对该股票充满信心；如果企业降低了股利，那么市场信心也将随之减弱。稳定的股利可以表达公司管理当局对企业未来的预期，向投资者传递他们拥有优势的信息，即企业的未来状况要比下降的盈利所反映的状况要好。但如果公司的盈利连续呈下降趋势，稳定的股利也不能永远给投资者一种未来欣欣向荣的印象；另外，如果企业处于不稳定的行业，盈利变动很大，那么就是支付稳定的股利也无法给市场一种潜在稳定的感觉。一般说来，想要取得收入的投资者也更喜欢能支付稳定股利的企业，而不喜欢支付不稳定股利的企业。总之，稳定股利政策对有收入意识的投资者会产生正的效用。另外一些机构投资者，包括证券投资基金、养老基金、保险公司及其他一些机构，也比较欣赏能够支付稳定股利的公司。一般说来，成熟的、盈利比较好的公司通常采用稳定的股利政策。（二）固定股利加额外股利政策所谓固定股利(REGULARDIVIDEND)是指企业在正常情况下向股东支付的期望股利。额外股利(EXTRADIVIDEND)是指在固定股利之外向股东支付的一种不经常有的股利，它只有在特殊情况下才会被支付。这种政策的含义是：在公司经营业绩非常好的条件下，除了按期支付给股东固定股利外，再加付额外股利给股东。通过支付额外股利，企业管理当局主要向投资者表明这并不是原有股利支付率的提高。额外股利的运用，既可以使企业保持固定股利的稳定记录，又可以使股东分享企业繁荣的好处。值得注意的是，如果企业经常连续支付额外股利，那它就失去了原有的目的，额外股利变成了一种期望回报。但是，如果企业以适当的方式表明这是额外股利的话，额外股利仍然能向市场传递有关企业目前与未来经营业绩的积极信息。固定股利加额外股利的政策尤其适合于盈利经常波动的企业。（三）剩余股利政策当公司采用剩余股利政策时，管理当局通常按下列步骤来决定股利的支付水平：(1)确定投资项目；(2)确定投资项目所需筹集的资金数额；(3)尽可能地用留存利润为投资项目融资；(4)只有当投资项目所需资金得到完全满足以后，所剩余的留存利润才能用来支付股利。剩余股利政策的特点是把企业的股利分配政策完全作为一个筹资决策来考虑，只要公司有了其预期投资收益率超过资本成本率的投资方案，公司就会用留存利润来为这一方案融资。剩余股利政策比较适合于新成立的或处于高速成长的企业。（四）固定比率股利政策这种政策的含义是企业每期股利的支付率保持不变，每股股利是每股盈利的函数，每股股利随每股盈利的增减而变动。采用固定支付比率的股利政策，使得企业的股利支付极不稳定，容易造成企业的信用地位下降、股票价格下跌与股东信心动摇的局面。因而，国外采用固定比率股利政策的公司较少。但是，对中国不少上市公司而言，似乎实行固定比率的股利政策比较适合。因为在中国，有不少推行内部员工持股计划的公司。如果采用固定比率的股利政策，可将员工个人的利益与公司的利益捆在一起，使员工意识到他们的切身利益与公司的兴旺发达是息息相关的，从而充分调动广大员工的积极性，进一步提高公司经营业绩。以上四种股利政策中，稳定的股利政策应用最为普遍。根据国外(LINTNER，1956)研究，公司管理当局不愿意因为利润的短期波动而改变每年的股利支付水平。又如，“股利政策增长假设”理论(SMITH，1991)认为，稳定的股利现金流可以减少公司其他方面波动对股票价格的影响，因此，管理层应尽量避免削减股利，而努力在未来相当长的时期内保持一个稳定而持续增长的股利支付水平；当减少股利不可避免时，公司应该采取足够大的削减幅度以防止未来再次削减。在美国、英国、加拿大等比较成熟的资本市场中，公司通常倾向于支付稳定而持续增长的股利。美国《1992年联邦储备公报》的资料表明：从1960年到1990年的31年期间，尽管美国公司税后利润每年都在波动，但是其股利支付水平却是比较稳定并且总体趋势是上升的。在实际生活中，影响深圳上市公司管理当局制定股利政策的因素很多。公司管理当局在综合考虑了各种相关因素后，对各种不同的股利政策进行比较，最终选择一种符合本公司特点与需要的股利政策。在实务中，稳定的股利政策趋于主流。因为公司经理相信稳定的股利政策可以向市场传递企业正常发展的信息，可以消除投资者关于未来股利的不确定感，从而增强投资者对公司的信心；并且稳定的股利政策也广泛地受到投资者的欢迎。四、完善深圳上市公司股利政策的措施（一）从国家方面来看，主要应作好两个方面的工作一是加快国有股减持、法人股流通的步伐以进一步优化深圳上市公司的股权结构。我国股票市场规模在不断扩大、居民储蓄存款也在逐年增加，资本市场已有能力消化法人股，因此，证券监管部门应积极探索和研究促进法人股流通的切实可行的方案。二是进一步完善有关深圳上市公司股利分配方面的法律法规，具体讲，可增加对深圳上市公司派发现金股利的限制和不分配股利的限制。对深圳上市公司派发现金股利的限制可通过制定一个下限和一个上限来实现：对分配股利的深圳上市公司规定一个最低限，而对那些抱有配股融资目的公司应规定一个最高限。制定下限是因为深圳上市公司发放现金股利有利于投资者对股票市场持有正确的心态、改变我国股票市场过度投机的现状、进而促进证券市场的健康发展；制定上限是为了限制有些公司为获得配股资格而大发股利。对深圳上市公司不分配股利的限制是指证券监管部门可借鉴西方国家这方面的作法，明确规定深圳上市公司的分红时间、规定公司保留盈余达到一定水平时必须分派现金股利，否则，公司将被加增额外税款甚至终止上市资格，以限制公司超额累积利润；另外，在审查深圳上市公司配股资格时，除考核公司的财务状况和经营情况外，还应把公司近几年的分红情况考虑进去，这样既能促使深圳上市公司尽可能利用好募股资金、提高股利分配意识，又能保障广大投资者合理的投资回报。一是要加强财务管理意识，充分认识股利政策对自身的重要影响，减少股利政策制定的盲目性，提高股利政策的决策水平。深圳上市公司应充分认识到：股利政策的决策受到法律约束因素、公司自身因素、投资者因素等多方面的影响，如资本保全约束、资本充实原则约束；公司自身债务、未来投资机会、筹资成本、资产的流动性等方面的考虑；不同投资者对公司控制权的稀释的不同关注程度和不同的投资目的等，公司在制定股利政策时，必须充分考虑以上各因素，权衡利弊，才能作出正确决策。二是尽量避免既派又配，积极采用多种筹资方式。如前所述，当前，深圳上市公司既派又配现象很普遍，但实际上这两种作法效果相反，很不经济，这是因为现金股利需征税，般配股资金总量的一定比例提取，显然，派现和配股同时进行会大大收直接投资、银行贷款、发行债券尤其是可转换债券、融资租赁等，不一定非通过配股这样一种权益资本筹资方式才能筹措到资金，而且利用负债筹资还可充分发挥财务杠杆作用、提高权益资本利润率、促进股东财富最大化财务管理目标的实现。三是深圳上市公司应根据本企业的成长生命周期，适时调整股利政策。企业的发展一般要经过一个较长的生命周期，而且每一个阶段也将持续一个较长的时间。因此，深圳上市公司应将自身的股利政策与生命周期的各个阶段结合起来，针对各阶段的特点，定性分析，在剩余股利政策、固定股利政策、固定股利支付率政策、稳定增长股利政策和低正常股利加额外股利政策的众多股利政策种类中恰当选择，以充分发挥各种股利政策的优势，同时也可以在较长时间内保持股利政策的稳定性、避免短