吉祥航空 -双品牌运行协同精细化管控绩优

请务必阅读正文之后的重要声明部分吉祥航空(603885.SH)/交运评级：买入(首次)ngztscomcnyztscomcn基本基本状况42,21442,214 股股价与行业-市场走势对比吉祥航空吉祥航空沪深300相关报相关报告公司盈利预测及估值020A021A2E3E4E营业收入(百万元)10,102净利润(百万元)-47463-148%%%每股收益(元)-0.21每股现金流量0.28P/B3.61报告摘报告摘要1吉祥凤凰，梦旅生花。上海吉祥航空股份有限公司总部位于上海，为中国四大上市民营航空公司之一。公司于2015年首次登陆A股上市，合作关系遍布全球，并于2019年实现与中国东航“股权+业务”的战略合作。公司为中国首家运营787宽体机的民营航司，旗下有全服务航空吉祥航空以及低成本航空九元航空。公司坚持独具特色的差异化竞争策略，通过吉祥航空与九元航空的共同发展，运用双品牌及双枢纽运营的发展战略，成功实现高、中、低端旅客市场全覆盖。1双品牌运营，发挥协同效应。1)时刻资源增长，基地优势明显。与2018年比，2022年夏秋、冬春航季公司国内时刻资源累计涨幅分别达48.56%、33.80%。2018-2022年公司时刻总量占全行业比重维持在3%以上。2022年冬春航季，吉祥航空在主基地上海虹桥、浦东时刻占比分别为9.80%、12.98%，居民营航司第一；在辅助基地南京禄口机场时刻占比10.86%，仅次于三大航；在九元航空主基地广州白云机场时刻占比3.82%，高于春秋航空。2)国内航线网络：九元吉祥相互补充。吉祥航空本部航线主要以上海始发至国内省会城市和主要交通枢纽城市为主，九元航空航线多涉及新一线、二线城市机场，两者相互补充。吉祥航空在一线城市时刻占比30.80%、新一线城市时24.96%；九元航空在新一线城市时刻占比23.09%、二线城市时刻占比33.26%。3)国际/地区航线：主要集中在亚太地区。2019年公司发力国际(含港澳台地区)，运力占比18.38%，同比增速54.47%，远高于公司整体运力增速。国际航线主要集中在亚太地区，2019年冬春航季，公司国际(地区)通航点19个，并加密多条从上海、贵阳、无锡、南京等地出发的前往日本、泰国的航线。1十七年茁壮发展，精细化管控绩优。1)营收增速行业领先。2015-2019年，公司营业收入五年复合增速20.30%，位列行业第一，远高于行业的9.00%；2015-2019年平均ROE16.72%。从收入结构看，2019年97.18%的收入来自客运业务；从收入来源地看，80.36%的收入来自国内航线。2)机队规模持续增长，飞机日利用率高。公司机队规为中国上市航司中较为年轻的机队，且近年来飞机日利用率始终高于行业平均1-2个小时。3)精细化管控绩优。表现一：公司客公里收入高于春秋航空，单位ASK扣油成本远低于三大航平均。2015-2022年中期，吉祥、三大航平均、春秋的客公里收入分别在0.40-0.47元、0.48-0.54元、0.31-0.37元之间波动。2015-2021年，吉祥、春秋、三大航平均的平均单位ASK扣油营业成本分别为0.23元、0.20元、0.31元。表现二：单位ASK燃油、维修、职工薪酬成本略高于春秋航空。2015-2021年吉祥、春秋、三大航平均的平均单位ASK燃油成本分别为0.091元、0.082元、0.114元；平ASK维修成本分别为0.015元、0.015元、0.027元；平均单位ASK薪酬成本分别为0.07元、0.05元、0.08元。，实复较快的国内市场运力占比较高，预计2023-2024年将迎来业绩弹性释放，给予一定的估值溢价,首次覆盖予以“买入”评级。1风险提示：宏观经济下行风险、市场需求恢复不及预期风险、假设有效性风险、汇率风险、油价风险、研报使用信息数据更新不及时风险。-2-请务必阅读正文之后的重要声明部分公司深度报告投资主题报告亮点本篇报告分析了吉祥航空国内、国际(含地区)航线网络以及其经营情况，具备以下两1)立足公司双品牌战略，深度挖掘吉祥航空、九元航空的航线网络，明确其协同互补；2)立足于精细化管理战略，对日常运营及成本管控等指标进行详细分析，明确其优势。投资逻辑核心竞争优势主要体现在以下两方面：1)吉祥航空国内航网结构完善，通过吉祥和九元的双品牌差异化发展，有效覆盖高、中、低端旅客市场。公司80%左右的运力投放于国内市场，在后疫情时代国内市场恢复快于国际的情况下，公司有望快速受益。2)公司通过精细化管控，客公里收入高于春秋航空，单位ASK营业成本比肩春秋航空，飞机日利用率始终高于行业平均1-2个小时，随着2023-2024年票价弹性逐步释放，公司业绩弹性将得以凸显。测客运业务：预计公司2022-2024年旅客周转量同比增速分别为-42.53%、100.40%、22.22%；可用座公里同比增速分别为-35.88%、71.42%、12.84%；客座率分别为66.23%、78.69%、85.23%；客公里收入分别为0.43元、0.45元、0.47元。货运业务：预计公司2022-2024年收入货运吨公里同比增速分别为-18.76%、29.07%、24.51%。预计公司2022-2024年货运吨公里收入分别为3.00元、2.45元、1.36元。基于以上假设，预计公司2022-2024年实现营业收入分别为72.39、147.44、186.02亿元人民币，同比增速分别为-38.48%、103.68%、26.17%，实现归母净利润分别为-38.63、5.94、18.39亿元-3-请务必阅读正文之后的重要声明部分公司深度报告 -4-请务必阅读正文之后的重要声明部分公司深度报告 - --5-请务必阅读正文之后的重要声明部分公司深度报告史沿革及股权结构1上海吉祥航空股份有限公司(以下简称“吉祥航空”或“公司”)总部位于上海，为中国四大上市民营航空公司之一。公司成立于2006年，前司也与中国东航、芬兰航空等伙伴建立了卓有成效的合作。2018-2019二大股东；均瑶集团(吉祥航空母公司)及其一致行动人持有中国东航22年12月13日降至8.56%)，成为中国东航的第二大基直飞航班，是中国民航历史上首家使用宽体机执行洲际航线的民营航空企业。东部新区管理委员会签订吉祥航空天府国际机场基地项目。公司计划拟投资50亿元，注册设立四川分公司，打造天府机场基地，负责包括航天府国际机场打造西部航线网络中心，增加成都至国内重点干线航班、港澳台航线，开通成都始发至东南亚、东北亚或欧洲地区的国际航线。-6-请务必阅读正文之后的重要声明部分公司深度报告的一致行动人，因此公司实际控制人为董事长王均金先生。均瑶集团旗下0327.SH)、均瑶健康(乳业，605388.SH)。1吉祥航空旗下有九家全资(控股)子公司，其中九元航空从事航空运输-7-请务必阅读正文之后的重要声明部分公司深度报告奉行差异化竞争策略际化阐释，在中国航空界和国际航空界塑造一个为客户提供舒心优质服牌传播。化竞争策略。通过吉祥航空与九元航空的共同发展，运用双品牌及双枢纽运营的发展战略，公司成功实现航空产业高、中、低端旅客市场全覆吉祥航空(代码HO)以“领先服务品质、最优成本结构”为经营价注合理布局虹浦两场的航线分布，从而赢得了大量身处上海市中心区域的中高端公务、商务客户。-8-请务必阅读正文之后的重要声明部分公司深度报告AQ本结构”为经营理念。九元航空经济、便捷的航空运输服务。将基本航空运输服务和其他服务进行双品牌运营，发挥协同效应明显公司国内时刻资源总量较2018年有所增加，时刻总量占行业比重维持冬春航季吉祥航空(含九元航空)国内时刻总量分别为5086班/周、5390时刻总量占行业的比重在2021年相对较高，冬春、夏秋航季分别为3.35%、3.30%，2022年冬春、夏秋航季时刻总量占行业的比重均为3.16%。长情况-9-请务必阅读正文之后的重要声明部分公司深度报告方航空，高于同以上海为主基地的春秋航空。公司在南京禄口机场时刻比刻占比-10-请务必阅读正文之后的重要声明部分公司深度报告占比刻占比为主，开辟部分支线航线，已逐步形成较为完善的国内航线网络系统，，场为大湾区低成本航空市场。计划来看：吉祥航空时刻占比主要集中在一线至二线城市，九元航空时刻占比吉祥航空的时刻主要集中在一线至二线城市，其中一线城市占比-11-请务必阅读正文之后的重要声明部分公司深度报告24.60%；九元吉祥航空本部前十大航线主要涉及其上海主基地、南京辅助基地及门目的地，均为国内省会城市和主要交通枢纽。秋名航线航线1哈尔滨太平-上海浦东桥-广州白云2桥-广州白云-上海浦东3上海浦东4浦东哈尔滨太平-上海浦东5-上海虹桥浦东6桥-三亚凤凰府-上海虹桥7桥-深圳宝安桥-深圳宝安8上海浦东-西安咸阳浦东92上海虹桥-西安咸阳9龙洞堡-上海虹桥2成都天府-南京禄口4龙洞堡-南京禄口2浦东2上海虹桥-西安咸阳22东-南宁吴墟2五大航线分别为贵阳龙洞堡-郑州新郑、贵阳龙洞堡-温州龙湾、苏-12-请务必阅读正文之后的重要声明部分公司深度报告名航线航线1贵阳龙洞堡-郑州新郑34海口美兰-长沙黄花2822洞堡-温州龙湾洞堡-苏南硕放3苏南硕放-广州白云22贵阳龙洞堡-南京禄口2244合肥新桥-广州白云凰-广州白云5龙洞堡-海口美兰云较小。2019市公司积极拓展东南亚航线网络，新增了新加坡、柬埔寨、缅甸、菲律宾缅甸、越南、菲律宾、柬埔寨、俄罗斯、老挝、日本、印尼、马来西亚)。-13-请务必阅读正文之后的重要声明部分公司深度报告公司国际航线始发地主要集中在上海浦东机场、南京禄口机场，目的地南京等地出发的前往日本、泰国的航线。公司深度报告-14-请务必阅读正文之后的重要声明部分1818夏秋19夏秋18冬春19冬春排名航线频率航线频率航线频率航线频率1上海浦东-普吉岛56上海浦东-曼谷42上海浦东-普吉岛58上海浦东-大阪5622上海浦东-曼谷2上海浦东-大阪2上海浦东-大阪23上海浦东-大阪42南京禄口-大阪28南京禄口-大阪42上海浦东-普吉岛2844-清迈-济州岛上海浦东-曼谷-名古屋5上海浦东-甲米14上海浦东-普吉岛15上海浦东-济州岛20上海浦东-札幌2866上海浦东-冲绳青岛胶东-大阪-清迈-济州岛7上海浦东-名古屋14上海浦东-新加坡14上海浦东-冲绳14上海浦东-曼谷1588-札幌-清迈-名古屋哈尔滨太平-普吉岛9南京禄口-普吉岛14上海浦东-冲绳14上海浦东-札幌14哈尔滨太平-大阪14-名古屋贵阳龙洞堡-曼德勒-札幌龙洞堡-普吉岛东-赫尔辛基贵阳龙洞堡-曼谷沙黄花-大阪1010上海浦东-新加坡1410上海浦东-清迈141010上海浦东-冲绳14上海浦东-东京成田14南京禄口-普吉岛14南京禄口-名古屋141010武汉天河-大阪1410桂林两江-普吉岛141010长沙黄花-大阪1410广州白云-曼谷14张家界荷花-普吉岛1410北海福城-普吉岛14十七年茁壮发展，精细化管控绩优 航-15-请务必阅读正文之后的重要声明部分公司深度报告-16-请务必阅读正文之后的重要声明部分公司深度报告业收入来自于港澳台航线。疫情期间，国内、国际、港澳台航线收入占图表25：2019年公司收入来源(按地区)图表26：2022年上半年公司收入来源(按地区)业(前三季度)。-17-请务必阅读正文之后的重要声明部分公司深度报告30.32%、18.90%、15.57%。4.37%、-4.95%。-18-请务必阅读正文之后的重要声明部分公司深度报告吉祥航空ROE行业领先机队规模持续增长2。-19-请务必阅读正文之后的重要声明部分公司深度报告合计A3201524428133B737212023合计合计国东航。公司深度报告-20-请务必阅读正文之后的重要声明部分精细化管控卓有成效元，为近年来巅峰。整体来看，七年间公司客公里收入低于三大航平均公司单位ASK扣油营业成本低于三大航平均水平(三大航平均单位ASK-21-请务必阅读正文之后的重要声明部分秋航空业成本低于三大航系列飞机组成。相对统一的机型避免了由于配备多种机型的昂贵航材备件而大量积压资金所带来的财务成本；同时大幅削减了飞行员更换飞机型号产生的培训费用以及维修工程人员针对不同机型的专培训费用。高水平出勤率，大幅提升机队运公司深度报告-22-请务必阅读正文之后的重要声明部分技有-23-请务必阅读正文之后的重要声明部分公司深度报告敏感性分析格不断攀升，航空煤油出厂价也仍处于高位，公司航油成本显著提高。表43：航空煤油出厂价变化(单位：元/吨)图表44：布伦特原油价格变化(单位：美元/桶)油价、消耗量与航油成本敏感性分析(亿元)4.26-24-请务必阅读正文之后的重要声明部分公司深度报告年1月国际会计准则理事会发布“IFRS16”(《国际财务报告，占带息负债的比例为15%。2022年中期，公司美元债务为20.62美元兑人民币升值或贬值1%，其他因素不变，对利润总额的影响元债务陡增Wind中泰证券研究所需他变量保持不变的情况下，若-25-请务必阅读正文之后的重要声明部分公司深度报告客座率公里777333611111-1116661110-111215476盈利预测及投资建议预测预计公司2022-2024年旅客周转量同比增速分别为-42.53%、预计公司2022-2024年可用座公里同比增速分别为-35.88%、2.84%；2024年实现营业收入分别为72.39、147.44、186.02亿元人民币，同比增速分别为-38.48%、103.68%、、18.39亿元。公司深度报告9A0A1AEEE空客运空货运2收入00000业务收入合计油成本5855成本租赁折旧理费用2起降服务成本0食及供应品管费组费用正常航班费用他成本0务支出成本合计估值与投资建议2023年可比公司南方航空、中国国航、中国东航、春秋航空的P/E为公司3/2/22P/BA股收益 23E 21A 23E9.SH//1.SH3.57//.165.SH//1.SH62.484.11/3.33/5.SH17.773.95//-26-请务必阅读正文之后的重要声明部分-27-请务必阅读正文之后的重要声明部分公司深度报告险提示11将持续。1假设有效性风险。本文对于公司2023-2024年的旅客周转量、可用座公里以及客座率等指标的情况进行了假设，但实际情况可能会与假设不符。1汇率风险。公司有较多外币负债且多以美元负债为主，近期人民币兑美元汇率波动较大，可能会使公司产生较大金额汇兑损益，从而影响当期利润。11公司深度报告盈利预测表资产负债表单位:百万元利润表单位:百万元会计年度20212022E2023E2024E会计年度20212022E2023E2024E货币资金1,1461,1251,4361,812营业收入11,7677,23914,74418,602应收票据0000营业成本11,78010,27212,69314,826应收账款582300494567税金及附加648预付账款319278343401销售费用453278595751存货207180223260管理费用512315642810合同资产0000研发费用794999125其他流动资产1,4049041,7322,159财务费用5402,102688644流动资产合计3,6582,7874,2285,199信用减值损失-12-12-12-12其他长期投资2126资产减值损失0000长期股权投资公允价值变动收益5555固定资产9,3389,81310,25910,165投资收益-40-40-40-40在建工程7,4256,6405,8555,755其他收益813657657657无形资产847765691624营业利润-793-5,1276732,090其他非流动资产22,56122,38322,24122,127营业外收入141555非流动资产合计40,20139,62439,07938,710营业外支出8333资产合计43,85942,41143,30743,909利润总额-660-5,1256752,092短期借款8,16210,37310,2658,878所得税-162-1,25881251应付票据152132163191净利润-498-3,8675941,841应付账款9628391,0361,211少数股东损益-1-412预收款项0000归属母公司净利润-497-3,8635931,839合同负债497306622785NOPLATEPS(按最新股本摊薄)-91-0.22-2,281-1.741,1990.272,4080.83其他应付款319319319319一年内到期的非流动负4,2764,2764,2764,276其他流动负债399295466556主要财务比率流动负债合计14,76616,53917,14816,216会计年度2021E2022E2023E2024E长期借款4,5134,2063,9003,593成长能力应付债券0000营业收入增长率16.5%-38.5%103.7%26.2%其他非流动负债14,48014,48014,48014,480EBIT增长率-55.7%2418.9%-145.1%100.8%非流动负债合计18,99318,68618,37918,072归母公司净利润增长率5.0%676.3%-115.4%209.8%负债合计33,75935,22635,52834,288获利能力归属母公司所有者权益10,0567,1467,7399,578毛利率-0.