方正证券(601901)行到水穷处坐看云起时

公司研究公司研究证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可(2009)1210号未经许可，禁止转载行到水穷处，坐看云起时历史沿革：重大风险落地，步入上升期。2014年以来股东稳定性及治理结构持续对公司经营造成拖累：(1)方正集团破产重整，2022年底重整落地，股权划转新方正集团；(2)2014年合并民族证券时股权结构发生变化，治理结构处于相对混乱阶段，2022年股权划转社保基金，结构开始优化；(3)2017年因未披露方正集团关联关系等原因，监管评级降级至C级。2018年回升至A。负债端出现改善，ROE有望迎来上升期。2014年以来因一系列股东、合规风险事件，尤其是2019年方正集团重整，使得公司长期债券融资募集受阻，对公司产生了较强流动性压力，流动性覆盖率、净稳定资金率长期在预警线附近无法改善。因此导致公司自营投资能力、投资范围，泛经纪业务、投行业务、杠杆均受到明显限制，使得ROE提升受阻。目前公司股东风险落地，长期债券融资通道打开，监管指标明显宽裕，各项业务恢复常态，ROE有望实现回升，带动各项业务修复。平安集团成为实控人，业务整合可期，有望带来收入增量。平安证券与方正证券存在同业竞争问题，监管要求一年内上报整合方案，五年内完成整改。复盘双方业务能力：(1)方正证券营业部数量位居行业第二，线下服务能力较强，财富管理转型相对领先，在浙江、湖南等优势区域具备较好的客户口碑。2022年伴随负债端改善，两融业务出现拐点。(2)平安证券注重打造线上服务能力，注重信息技术投入，打造科技型券商。线下营业部较少，获客主要通过线上获客。但缺乏线下触手使得公司财富管理转型进展相对偏慢。(3)展望双方整合，若整合有望落地，双方经纪业务APP月活有望突破千万；线上+线下的业务优势互补，提升拓客能力与客户服务质量。(4)方正富邦基金与平安基金亦有同业竞争问题。目前双方均在固收类基金上有一定侧重。其他业务线：风控良好，无重大风险。(1)自营业务：2016~2020年受负债端影响，自营业务规模有所下滑。2021年各项业务风险略有落地，债券质押回购通道开启，自营业务规模实现回升。固收类自营占比逐步提升，自营收益率趋于稳健。(2)股质业务规模快速压降，目前股质业务规模原值9.4亿元，其中已计提5亿元减值准备。(3)投行业务合规风控稳健，近年无重大监管风险。IPO市占率边际改善，债承市占率保持平稳。(4)券商资管业务规模有所下滑。私募基金业务收入规模增长明显，持续创造利润贡献。投资建议：参考净资产相近的券商及其他中型券商，公司PB估值高于财富管确定性的是公司重大风险基本落地，负债端持续修复，有望带来各项业务与杠杆、ROE回升，带来业务成长空间。(2)亦可展望中国平安成为实控人后，平安证券与方正证券的业务整合的可能性。但整合尚未落地，估值空间伴随整合确定性提升而扩大。考虑到公司较具确定性的业务成长空间，以及公司战略定位仍存在一定不确定性，我们给予2022/2023/2024年EPS预期为0.24/0.33/0.41元，BPS分别为5.28/5.60/5.99元，对应PB分别为1.30/1.23/1.15ROE53%/5.87%/6.80%。基于ROE-PB估值、基于ROE-PB估值、同业比较净资产相近的券商当前PB(LF)，展望公司全年表现及困境反转，我“推荐”评级。风险提示：股东变动风险、经济下行压力加大、北上资金减持等。推荐推荐(首次)究所证券分析师：徐康业编号：S0360518060005券分析师：洪锦屏S60516110002公司基本数据每股净资产(元)市场表现对比图(近12个月)2022-02-22~2023-02-212%-6%-15%22/0222/0522/0722/0922/1223/02-23%沪深300 9方正证券(601901)深度研究报告证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可(2009)1210号2标21A22E23E24E万)705.9%每股盈利(元).75.94资料来源：公司公告，华创证券预测注：股价为2023年2月21日收盘价证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可(2009)1210号未经许可，禁止转载投资主题报告亮点复盘发展历程，挖掘业务反弹空间及原因。投资逻辑估值居于行业估值中位。对比广发、兴业、东证及光大证券，公司当前PB估值1.33X与光大证券(1.32X)相近，高于广发(1.17X)、兴业(1.08X)、东方证券(1.22X)。公司估值低于行业平均PB(1.4X)。但是公司成长性机会可(1)确定性：重大风险落地，负债端修复。2015年以来，股东风险、合规风险等对公司产生长期、持续性影响。尤其是方正集团重整使得公司负债端受损明显。2022年以来，负债端开始修复，杠杆、监管指标有望明显改善，带动泛经纪业务与自营业务能力、规模提升，从而有望为公司带来持续性业务增量(2)有一定不确定性的整合预期。中国平安成为公司实控人。若平安证券与方正证券强强联合，双方泛经纪业务有望实现明显增长，带来显著业务增量。但目前双方正处于整合初期，战略定位、整合方向等尚不确定。因整合预期带来的估值空间或将伴随整合确定性提升而逐渐扩大。考虑到公司股东风险有所释放，困境有所逆转，债券融资有所放松，假设公司交易性金融资产实现回升，2022~2024年交易性金融资产由372亿元增长至630亿元，融出资金由281亿元增长至512亿元。应付债券由143亿元增长至302亿元，卖出回购金融资产款由449亿元增长至700亿元。两融业务实现回升，经纪业务能力实现提升，估算公司经纪业务交易量市占率后市存在不确定性，但预计市场景气度高于2022年，因此保守估计公司年自营收益率2%。瑞信方正股权出售有望年内落地，预计带来2.9亿元投资净收考虑到公司较具确定性的业务成长空间，以及公司战略定位仍存在一定不确定性，我们给予2022/2023/2024年EPS预期为0.24/0.33/0.41元，BPS分别为4.53%/5.87%/6.80%。基于ROE-PB估值、基于ROE-PB估值、同业比较净资产相近的券商当前PB(LF)，展望公司全年表现及困境反转，我们给予公司2023年业绩1.5倍PB估值，对应目标价8.4元。证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可(2009)1210号4一、历史沿革：重大风险基本落地，步入上升期 7 题：长期债券募资受阻 9 14 平安基金：优势均侧重固收类基金 24四、其他业务线梳理：业务风险总体可控 25边际改善 25风险或已不高 27 务：私募业务发力 30 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可(2009)1210号5 图表5方正证券筹资活动现金流情况一览(单位：亿元) 10图表6方正证券流动性覆盖率、净稳定资金率情况一览(%) 11 图表142019年以来方正证券发债情况一览(2019/1/1~2023/2/14) 15图表152018Q3~2022Q3方正证券授信额度使用情况一览(单位：亿元) 15 图表172022上半年LCR分子项(优质流动性资产)规模估算(亿元) 16 图表21平安证券+方正证券营业部数量一览(单位：家) 18 图表33方正富邦基金净利润一览(亿元) 24证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可(2009)1210号6 图表462018年以来方正证券权益融资业务收入(单位：亿元) 29管AUM一览(单位：亿元) 30 券商板块估值一览(截至2023/2/17) 32 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可(2009)1210号7方正证券历经多次重大资产重组与控股股东变更。目前重大风险基本落地，迎来新的发展期。梳理成立以来发展沿革：业务违规。2001年末证监会开出5.0亿元罚单，取消自营业结正期货。未进行其他股权融资。子公司。2013年方正证券宣布与民族证行中，，大股东风险基本落地。2020年为新方正集团，平安人寿(中国平安)持股66.5%、华发集团(珠海国资委)持股28.5%，证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可(2009)1210号8以来重大股权变更年份梳理2/12/231/12/313/12/31股比例股比例持股比例集团7%8%.2%金理事会股投集团投集团.3%投集团4%2%9/12/317/12/31股比例股比例4%投集团.5%22年方正证券监管评级一览20102011201220132014AAAAAA20152016201720182019ACCAA202020212022AAA支机构从业人员违规处罚，违规程度偏轻。以来方正证券监管处罚一览备注2/8/22泉控股监管警示21/11/9证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可(2009)1210号91/10/27分有关1/9/27在借用他人账户买卖股票的规检查0/12/31期间兼任其他企业法人0/7/1潜在投资风险进行提示0/1/3分析师发布未经合规审查的研究报告(一)过往公司核心问题：长期债券募资受阻股东风险>长期债券募集无法开展>监管指标接近极限而无法缓解>业务规模被迫收缩；以及杠杆无法提升>ROE增长受限来公司未进行权益募资，净资产规模增长主要依赖净利润增长。2014~2021年，公司净CAGR使得公司净资产排名持续下滑，由第8名降至第16名。此外，由于公司ROE总体偏低，上ROE总体偏低，使得公司净利润增长慢于行业，2014~2021年公司净利润排名由14务排名一览45678901848证券经纪业务收入代理买卖证券业务净收入(含席位租赁)代理销售金融产品净收入投行业务投资银行业务净收入20证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可(2009)1210号1000100-194承销与保荐业务收入6920入质押业务利息收入08证券投资收入ROEC司债券融资长期受到较大影响。448亿元。2020年中公司发行收益凭证获得现金流入85亿元，缓方正证券筹资活动现金流情况一览(单位：亿元)010011311 2017201720182022Q32022Q3 发行债券吸收投资筹资活动现金流量净额合计(右)偿还债务取得借款分配股利其他注：其他筹资活动现金流主要是短期公司债及收益凭证。2022H1扣除客户资金存款后剩余货币资金监管要求，流动性覆盖率(LCR)>120%；净稳定资金率>120%；收益凭证占净资本的CR券投资咨询业务资格批文号：证监许可(2009)1210号116方正证券流动性覆盖率、净稳定资金率情况一览(%)0201720182019202020212022H1LCR——优质流动资产(分子项)国债、中央银行票据、国开债100%政策性金融债、政府支持机构债券99%地方政府债券95%同业存单95%信用评级AAA级的信用债券96%信用评级AAA级以下，AA+级(含)以上的信用债券90%货币基金90%上海180指数、深圳100指数、沪深300指数成分股及宽基指数类ETF40%风险的自营资产投资，会显著耗用监管指标。监管指标耗用明显。NSFR分母项的折算比例越高。对于较高对NSFR关分母情况一览折算率支持AAA以下的信用债券支持10%证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可(2009)1210号12AAA以下的信用债券0~50%30~100%(一般股票50%)0%衍生金融资产%证券投资基金%基金优先级基金现金管理类产品0%×对应折算率占用LCR及NSFR的分母项。而公司因 LCR——未来30日现金流入(分母项)项目名义本金折算率利率互换、外汇衍生品权益互换0.20%国债期货、债券远期及卖出信用衍生品%大宗商品衍生品(不含期权)股指期货、卖出期权%NSFR——所需稳定资金(分母项)利率互换、外汇衍生品0.50%权益互换国债期货、债券远期及卖出信用衍生品大宗商品衍生品(不含期权)股指期货、卖出期权自营投资策略受限，限制自营收益率。债券类自营投资重要策略之一是卖出回购长期债券，借入短期资金，获取短期利率成本换取长期利率收益，实现久期错配，获限制下，公司难以开展对较低信用登记的债券质押回购，限制杠杆提升获取息差收率。(2)信用业务受限：限制业务规模扩张，甚至可能导致强制业务收缩风险。2015~2021制。对LCR：两融规模扩张总体不对分母项产生显著影响，但是分子项优质流动资产中证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可(2009)1210号13R对NSFR：两融资金流出不影响分子项变化(净资产不变)；但是会对分母项，会以RNSFR分母项算比例金质押式回购融出资金1.5%1.5%1.5%1.5%%2013201420152016201720182019202020212022Q3(3)投行业务：包销受限。LCR分母项中，再融资包销承诺折算15%；IPO包销折算业务收入占比合计长期在85%~90%。若将两融、客户资金及货币资金务%。而上文梳理来看，LCR、NSFR对公司的最大业务限制在自营业务及信用业务。而往年监管指标限制下，公司自营投资范围、投资策略、对冲能力均明显受限，对公司证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可(2009)1210号14100%80%60%100%80%60%40%20%0%收入结构一览经纪业务重资本业务投行业务资管业务泛经纪业务1%2%2%2%2%4%8%5%6%注1：重资本业务=利息净收入+投资净收益+公允价值变动损益－联营及合营企业投资收益。自营业务收入两融业务收入股质业务收入货币资金、结算备付金收入36%34%%36%34%%21%37%39%%%2%41%2013201420152016201720182019202020212022H1注：自营业务收入＝投资收益+公允价值变动+其他债权投资利息收入－联营合营企业投资收益。(二)负债端已出现边际改善一致利率有所下行。虽为续作，但提升了NSFR分子项(剩余存续期大于一年的长期借款)。证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可(2009)1210号15司LCR分子项(货币资金)及NSFR分子项(剩余存续期大于一年的长期借款)均有显著改善。图表142019年以来方正证券发债情况一览(2019/1/1~2023/2/14)简称发行日期发行规模(亿元)类别备注3/2/135/2/15公司债2/12/214/12/2343公司债22/11/124/11/375公司债22/11/125/11/34公司债2/9/155/9/195公司债2/5/254/5/276公司债2/4/253/4/288公司债2/4/254/4/277公司债2/4/14/4/7公司债9/4/231/4/248公司次级债9/3/202/3/21665公司债9/2/262/2/2771公司债地，LCR分子端(货币资金)及NSFR分子端(剩余存续期大于一年的次级债)均有望2018Q3~2022Q3方正证券授信额度使用情况一览(单位：亿元)0NSFR分子项2.9亿元净资产规模提升。证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可(2009)1210号16SFRR2H123ENSFR(净稳定资金率)NSFR可用稳定资金)NSFR分母项(所需稳定资金)LCR(流动性覆盖率)76%LCR项(优质流动性资产)LCR分母项(未来30日现金流出)注：假设业务规模未伴随分子项提升而扩大。图表172022上半年LCR分子项(优质流动性资产)规模估算(亿元)规模(亿元)算比例算结果备付金分.2.3分.9信用评级AAA级的信用债券分(含)以上的信用债券.0.3分0%优质流动性资产合计假设：1、基金全部为非货币性基金；2、“信用评级AAA级以下，BBB级(含)以上的信用债券”全部为AA+级(含)以上。新方正控股成为方正证券股东。同时督促实控人中国平安解决同时控制方正证券与平安证券、方正富邦基金与平安基金等问题，一年内上报方案，明确时间表和路线图；五年证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可(2009)1210号17综合方正证券与平安证券基本面以及收购事项，我们预计方正证券与平安证券实现业务35%25%15% 5%35%29%28%28%%27%24%35%29%28%28%%27%24%营业收入2014投行业务60%40%30%20%10%47%47%46%47%42%58%47%47%46%47%42%营业收入2014投行业务(3)此次交易上，并购重组可能比出售股权更具性价比。B平均PB1.44倍存在一定溢价。且方正证券为上市中上游券商，经纪业务具备优势，但落后于行业。2021年发行永续债可能部分显示公司在净资本端有所不足。永续债能够部分缓解公司在流动性覆盖率及净稳定资金率的压力，但是随着年数增加会加剧两项名，有助于提升公司行业竞争力，补齐平安集团券商板块的业务短板，更好实现中国平安大金融集团的业务协同。(一)泛经纪业务：夯实零售客户基础，线上+线下提升服务质量证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可(2009)1210号18佣金率价格战难再开启。望位居证券交易量APP行业第二。在一人三户及线上获客成本提升的背景下，当前市场获客难度较大，双方行业领先的零售客户及方正证券交易量市占率估算.1%.1%4.9%4.5%4.5%2.2%%2015201620172018201920202021平安证券方正证券(3)线上+线下优势互补。平安证券线上获客能力较强，但营业部数量偏少，服务触手不足，导致财富管理转型总体进度慢于行业。方正证券营业部数据位居行业第二，但线以及对客户服务能力。量券公司容易形成更强口碑、自然传播优势，有助于更快的扩大双方业务基础。平安证券+方正证券营业部数量一览(单位：家)127127106106 00 978097 104593759372521191820 00192330 00192330湖南省浙江省广东省湖南省浙江省广东省河南省江苏省山东省北京市上海市其他证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可(2009)1210号19资金收入主要来自客户存款利息收入，我们将经纪业务+两融业务+货币资金利息收入作为公滑。主要或因为自营业务规模扩大，收入占比提升。(1)代理买卖证券业务(含席位租赁)收入13.9亿元(同比-12.4%)。上半年市场股基成交量114.2万亿元(同比+6.5%)。市场交易量提升但公司收入下滑可能因为公司零售性更强。行等影响，基金代销收入下滑明显。证券泛经纪业务收入占比拆分估算14%3%9%9%8%3%1%2013201420152016201720182019202020212022H1代理买卖证券(含席位租赁)代理销售金融产品业务两融业务净收入货币资金、结算备付金收入注：货币资金及结算备付金中包含较大规模客户资金利息收入，因此计入泛经纪业务中。8.0%，略高于行业在发达程度略低的湖南省，2021年财富管理转型时期总体体现出了公司经纪业务证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可(2009)1210号2000806040010497 022900806040010497 022962335944372券经纪业务收入结构一览代理买卖证券(含席位租赁)代理销售金融产品业务94%94%88%1%99% 98%97%97%1%99% 98%97%97%91%99%100%20132014201520162017201820192020 家)。主要受益于2010~2015年。期间公司营业部数量由87家二是期间行业整体加速经纪业务发展，扩大营业部线下布局。 湖南省浙江省广东省河南省江苏省山东省北京市上海市其他2023/2/1720152010优势区域或体现出更强获客能力与客户口碑。考虑到沪交所与深交所板块属性、交易量浙江省、北京市部均交易量市占率远高于公司平均0.26%，部分原因是浙江省私募客户交易量较大，总部获取机构客户及量化私募席位集中在北京市营业部内，推升两地营业均交易量。公司在湖南省内具备一定口碑效应，营业部获客能力较强。证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可(2009)1210号210.40%0.30%0.20%0.10%2.46%2.31%1.99%1.87%0.40%0.30%0.20%0.10%2.46%2.31%1.99%1.87%30.0%20.0%15.0%10.0% 5.0%%30.4%6.8%5.8%4.5%4.5%22.2%湖南浙江广东北京河南上海其他交易量占比0.44%00.44%0.42%0.35%0.34%0.30%0.29%0.29%浙江北京辽宁上海四川湖南河北。续2.67%2.272.27%1.73%1.48%1.46%2.50%1.50%1.00%0.50%0.00%2013201420152016201720182019202020212022Q3证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可(2009)1210号22一览经纪业务重资本业务投行业务资管业务3%0%24%38%24%38%30%%%7%7%6%2%%%%%47%45%45%名(2019~2021年为信息技术投入占营收的比重)，2021年信息技术投入占营收比重为(15名)。业务排名一览45678901272554技术投入考核值11225证券业务净收入(含席位租赁)金融产品净收入资金余额经纪业务收入6644335投资咨询业务收入1123325投行业务保荐业务收入投资银行业务净收入证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可(2009)1210号230息收入投资收入5公司省市交易量市占率与行业平均结构相近。据此推测公司获客偏向线上全国性获客，业务净收入，2021年该指标位居行业第五。21年平安证券及行业平均省市交易量分布一览30.0%25.0%20.0%15.0%10.0%5.0%0.0%广东浙江上海北京江苏福建安徽四川广西河南其他平安证券行业平均业务收入转型略慢于行业。可能是因为公司营业部数量较少，触手较少，较难及时为客服务所致。平安证券与行业平均代理买卖证券业务收入占比一览代理销售金融产品净收入 行业代理买卖证券收入占比平均代理买卖证券业务净收入(含席位租赁)1%1%1%3%4%5%5%6%6%97%96%95%95%94%94%100%99%95%90%85%80%20142015201620172018201920202021证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可(2009)1210号242.78%2.96%1.03%0.76%3.50% 3.00% 0.50%2.78%2.96%1.03%0.76%2013201420152016201720182019202020212022H1(二)方正富邦基金、平安基金：优势均侧重固收类基金方正富邦基金：规模总体不大。方正证券持股66.7%，台湾富邦证券持股33.3%。原因是方正富邦基金进行战略转型，大幅压缩私募资管业务规模，收入相应减少；为发富邦基金净利润一览(亿元)0.20.1 -0.2-0.3-0.4-0.5-20.052014 20132018201920202022014 201320182019202020212022H1-0.03 -0.17 -0.17 -0.2-0.3 -0.46 -0.46 净利润证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可(2009)1210号251.0%0.6%0.2%0.0%201120122013201420152016201720182019202020212022股混型基金债券型基金货币型基金12.0%10.0%8.0%6.0%4.0%2.0%0.0%201120122013201420152016201720182019202020212022股混型基金债券型基金货币型基金(一)自营业务：业务规模、收益率边际改善证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可(2009)1210号2600935.5731.652013201420152016201720182019202020212022H1自营业务收入(亿元)注：自营业务收入=投资收益+公允价值变动+其他债权投资利息收入(1)自营资产规模下滑。2018~2020年公司自营资产规模由750亿元下滑至403亿元。2019~2020年公司偿还债务支出242亿元；过往以自营债券为抵押的卖出回购金融资产营资产规模增长的主要增量。览8007006004003000007712750745403427624862013201420152016201720182019202020212022H1自营资产规模(亿元)自营收益率(右)16.0%14.0%12.0%8.0%6.0%.0%2.0%0.0%。(2)自营收益率下滑。权益类自营资产占比下滑，2015年以来公司权益类自营资产规。证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可(2009)1210号2783.0103.59.443.2283.0103.59.443.223.510.9100%80%60%40%20%0%16%84%2011664%36%8181%19%8585%15%权益类固收类8484%16%776%24%992%8%89%11%89%11%777%23%83%83%17%777%23%8888%12%20122013201420152016201720182019202020212022H1(二)股质业务：快速压降，存量风险或已不高57.357.3100.060.040.020.00.02016201720182019202020212022H1股票质押式回购债券质押式回购值准备对公司业务影响或将持续降低。证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可(2009)1210号28准备/原值一览53.0%50.0%40.9%40.9%36.4%30.0%20.0%16.2%10.0%0.0%0.0%0.0%00.0%0.0%0.0%2016201720182019202020212022H1减值准备占比(三)投行业务：市占率边际改善20正证券投行业务收入一览(单位：亿元)证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可(2009)1210号29年以来再融资承销规模及市占率来债承规模及市占率年以来公司债+企业债承销规模及市占率图表462018年以来方正证券权益融资业务收入(单位：亿元)90.0080.0070.0050.0040.0030.0020.000.0020182019202020212022安徽湖南陕西甘肃福建四川北京广东江苏山东上海浙江证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可(2009)1210号3020182019 202020212020182019 202020212022H1000.002500.002000.000.0000(四)券商资管及私募基金业务：私募业务发力M；新发ABS产品规模37.01亿元。图表47券商资管AUM一览(单位：亿元)20212022H10.80%0.70%0.60%0.50%0.40%0.30%0.20%0.00%2020 定向资管20182019图表48券商资管业务收入一览(单位：亿元)2018 2019 20212022H14.0050002.502.0050002020证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可(2009)1210号31(一)业绩关键假设与盈利预测考虑到公司股东风险有所释放，困境有所逆转，债券融资有所放松，假设公司交易性金后市存在不确定性，但预计市场景气度高于2022年，因此保守估计公司年自营收益率计年度0A1A2E3E4E9043624.6%6%元)059%每股收益(元)(二)估值分析与投资建议定性：重大风险落地，负债端修复。2015年以来，股东风险、合规风险等对公(2)有一定不确定性的整合预期。中国平安成为公司实控人。若平安证券与方正证券强强联合，双方泛经纪业务有望实现明显增长，带来显著业务增量。但目前双方正处于差间或将伴随整合确定性提升而逐渐扩大，但业务上的实质联动和协同效应的提升才是市溢价的核心。证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可(2009)1210号32份控份控券2020202120222023H图表52券商板块估值一览(截至2023/2/17)2020202120222023考虑到公司较具确定性的业务成长空间