商品价格回归寻找最佳配置――2009年商品期货市场投资策略报告

商品价格回归寻找最正确配置

——2021年商品期货市场投资策略报告中证期货研究部王晓黎2021-2-28

1暴跌终结8年牛市商品价格支撑因素三去其二商品价格与经济同步波动流动性充裕但重流商品并不易工业品投资策略黄金：乱世中方显真英雄本色原油：牛市终结油价进入过渡期根本金属：寻底仍还漫长阶段看政策脸色最正确配置2暴跌终结8年牛市离2001年起点仅一步之遥18.7%3

商品价格支撑因素三去其二供给瓶颈

需求崛起流动性过剩长期因素(资源，农产品一分为二〕中期因素，已经失去！经济增长与商品价格同波动！行情波动幅度大小的决定因素4商品价格支撑因素三去其二需求难乐观5商品价格支撑因素三去其二〔1〕、同样的利率环境，与2000年的经济环境已经截然不同；〔2〕、去杠杆化，不会是短期的过程；〔3〕、美国的态度〔原油举例〕〔4〕、历史的比照〔与30年代比照〕流动性充裕但重流商品并不易6

商品价格支撑因素三去其二总结：商品三大支撑因素，仅剩下供给，但目前相关行业的实体企业还看不到大量的兼并倒闭该因素的作用并不明显。但需求因素来自经济的增长，已经失去动力；同时流动性要真正宽余也还为时尚早！商品价格运行的总体环境并不乐观！7暴跌终结8年牛市商品价格支撑因素三去其二商品价格与经济同步波动流动性充裕但重流商品并不易工业品投资策略黄金：乱世中方显真英雄本色原油：牛市终结油价进入过渡期根本金属：寻底仍还漫长阶段看政策脸色最正确配置8工业品投资策略黄金：乱世中方显真英雄本色宏观经济不确定性＋各路资金涌入9我们对宏观经济的看法经济运行轨迹的推测：1、不排除还在U型左侧1的位置2～3季度再度触底；2、即使在右侧2的位置，也需要非常严格的条件：各国经济政策发挥充分的作用。路途仍还漫长！黄金：乱世中方显真英雄本色10各路资金加速介入黄金：乱世中方显真英雄本色蓝色的为基金净多持仓11结论：在经济忧虑及资金涌入的支持下，黄金价格仍将维持上升通道；短期1000美元/盎司附近有整固需求；高点2～3季度间仍有时机出现！黄金：乱世中方显真英雄本色12油价牛市终结进入过渡期大环境不好的前提下，仍从美国战略石油储藏看油价13大环境不好的前提下，仍从美国战略石油储藏看油价14短期板块轮动可能关注，3月走势成为关键油价牛市终结进入过渡期回忆本轮从最低点反弹情况：2021年10月24，贵金属〔伦敦黄金〕、白糖〔NYBOT市场〕低点上升；2021年11月12～11月中旬，国内石化类品种率先反弹〔塑料、PTA、燃料油等〕，走势相对独立于其他品种；2021年11月20～12月初，豆类、玉米、小麦等相继出现低点后开始走高；2021年12月10～2021年1月初，根本金属幅度不等也维持一个多月的区间振荡格局。但是，能源市场依然没有出现预期中“垫底〞的反弹行情，尤其是原油市场。3月走势较为关键。15总结：能源类为唯一没有反弹过的板块，其短期轮动效应来看3月能否反弹成为关键；后期关注重点因素：各国市场储藏的增减变化情况〔或者舆论导向〕；美国政策仍然是主导：油价2021年将处于波动市中；可能运行的主导区间为30～60美元/桶。油价牛市终结进入过渡期16根本金属寻底仍还漫长阶段行情看政策最无法回避需求因素的板块统计意义上的回忆？？17根本金属寻底仍还漫长阶段行情看政策现在的需求情况 先看中国4万亿的拉动

4万亿中的相关行业预计投资额金属消费结构铜铝锌

电力(%)43.2%5%4%电力行业：城乡电网建设两项合计1.8万亿

交通运输（%)10.7%20.0%10.0%交通运输业：铁路、公路、机场建设建筑(%)7.6%33.0%40.0%建筑：保障性安居工程2800亿以上三大行业合计（%）61.6%53.0%54.0%

家电(%)18.6%5.0%5.0%

电子(%)7.9%15.0%15.0%

包装行业（%）

6.0%

机械行业

13.0%

通讯

4.0%

五金制造

13.0%

其他(%)12.0%3.0%9.0%

各行业合计消费（%)100.0%100.0%100.0%

所以：总体上来说，对于4万亿的投资拉动，铜是受益最大的；铝和锌相当18根本金属寻底仍还漫长阶段行情看政策现在的需求情况 先看中国4万亿的拉动考虑4万亿投资后，金属在2009年各领域消费变动情况估计同比增长（％）铜铝锌电力(%)15.0%2%2%建筑(%)3.0%3.5%10.0%家电(%)持平持平持平电子(%)下降下降下降包装行业（%）

下降

机械行业

下降

通讯

持平五金制造

下降其他(%)下降下降下降消费合计增幅(%)4.4%4.0%8.4%说明：交通运输行业，考虑到金属统计的交通运输消费主要是汽车消费，三种金属的在该领域的消费是下降的。所以集中的增长拉动主要是电力和建筑两个行业。19

铜铝锌中国占世界消费比例（%)28.0%34.1%35.9%全球消费增幅（％）0.1%1.9%2.7%全球供需平衡(供应－需求,单位：万吨）27.7196.614.4根本金属寻底仍还漫长阶段行情看政策但中国毕竟只占全球消费量的30％左右，全球范围内，仍然呈现供过于求的格局20有色金属产业振兴规划为主导〔1〕、税费政策〔2〕、恢复局部产品加工贸易〔5〕、收储方案根本金属寻底仍还漫长阶段行情看政策除内需拉动外，有色板块直接的政策：〔3〕、控制总量淘汰落后产能在未来三年内淘汰30万吨的小型铜冶炼产能、80万吨的小型预培槽电解铝产能，，以及40万吨铅锌产能〔4〕、大型企业以多种方式进行重组，力争形成3至5个具有实力的综合性有色金属企业集团21政策评论：

税费政策可能再度发挥的空间不多；

加工贸易的恢复短期效应不大，中期完全取决于外围市场恢复程度；后期直接对市场影响的可能就是收储计划根本金属寻底仍还漫长阶段行情看政策22根本金属寻底仍还漫长阶段行情看政策收储方案在量确定的时候，更多关注收储的价格。但是要谨防政策的递减效用23政策因素下，内强外弱格局明显国内金属活泼程度更高；但总体仍偏空头气氛根本金属寻底仍还漫长阶段行情看政策24基金净空头寸占总头寸比例一直维持在30％根本金属寻底仍还漫长阶段行情看政策25库存不断走高仍是制约因素根本金属寻底仍还漫长阶段行情看政策26后期，不确定因素。收储方案，尤其是收储价格大幅提高造成的短期冲击；中国内需拉动方案的远远超出预期根本金属寻底仍还漫长阶段行情看政策27结论：在需求低迷＋库存增加的情况下，根本金属还有再次探底的可能；探底时间可能在2～3季度之间；根本金属寻底仍还漫长阶段行情看政策28分品种看铜价：振荡下跌还是主基调。回到2001年的相对起点2000美元/吨不是没有可能。考虑到该品种自身的供需脆弱性及中国需求的刚性，目前仍给了3500美元/吨的年平均预测值；17000元/吨～29000元/吨铝价：收储价与本钱价之间的波动。维持在8500～13300元/吨之间；锌价：收储价与本钱价之间波动。维持在9500～12000元/吨之间〔不过考虑到远离本钱的情况，不排除和其他金属一起再次探底〕；根本金属寻底仍还漫长阶段行情看政策29钢材：4万亿建筑钢受益最大但中期涨势仍难看到30新品种上市迎来交易性时机31新品种上市迎来交易性时机32暴跌终结8年牛市商品价格支撑因素三去其二商品价格与经济同步波动流动性充裕但重流商品并不易工业品投资策略黄金：乱世中方显真英雄本色原油：牛市终结油价进入过渡期根本金属：寻底仍还漫长阶段看政策脸色钢材：4万亿建筑钢受益最大但中期涨势仍难看到最正确配置332021年总体商品的看法：运行大环境不乐观更贴近商品自身根本面变化黄金偏多原油橡胶振荡根本金属振荡偏空豆类振荡偏空玉米振荡偏多白糖振荡偏空小麦振荡寻找最正确配置34寻找最正确配置1、黄金与其他商品的对冲交易买黄金卖其他商品2、大幅下跌之后品种区间振荡时机增加。错开季节性规律，品种强弱性规律。“买强抛弱〞也将是阶段性操作的较好策略。我们的实战：35案例一：36案例一：37案例二：3839寻找最