国际金融 汇率的变动 考试要点

12/12国际金融汇率的变动考试要点第三章汇率的变动

第一节影响汇率变动的主要因素

一、汇率变动的衡量：

汇率变动是指货币对外价值的上下波动，包括货币贬值和货币升值。固定汇率制度下：

法定升值——revaluation

法定贬值——devaluation

浮动汇率制度下：

市场汇率上浮——appreciation

市场汇率下浮——depreciation

货币升值或贬值幅度的计算：

货币升值或贬值幅度=

N——新汇率O——旧汇率

注意

计算时请将汇率表示为“每单位目标货币相当于多少单位参照货币”。

思考题

假设一年前美元$和墨西哥Ps之间的汇率为$1=Ps100，现在二者的汇率为$1=Ps200，请计算：

（1）$的升值或贬值幅度；

（2）Ps的升值或贬值幅度。

二、纸币制度下影响汇率变动的主要经济因素：

（一）国际收支：

多影响汇率的长期走势

本国国际收支顺差导致本币升值，本国国际收支逆差导致本币贬值。

实例

20世纪80年代的日元升值

人民币升值

%100?-OON

（二）通货膨胀率：

一国通货膨胀率上升——该国货币的购买力下降——该国货币对内贬值——该国货币必然对外贬值，即本币汇率会下跌

货币从内部贬值转移到外部贬值可能的途径：

1、经常项目：

高通货膨胀——本国出口可能减少，进口可能增加——贸易收支恶化—

—本币汇率下跌

2、资本项目：

高通货膨胀——实际利率下降——资本外流——本币汇率下跌

或：

高通货膨胀——人们预期本币汇率将下跌——进行货币替换——资本外

流，本币汇率真正下跌

（三）经济增长：

1、短期影响：

G提高——Y增加——Yd增加——进口需求增加——外币需求增加——外币升值，本币贬值

2、长期影响：

（1）g提高——劳动生产率提高——单位成本下降——本国商品的国际市场竞争力提高——出口增加——外币供给增加——外币贬值、本币升

值

（2）g提高——投资机会增加——外商投资增加——资本流入增加——外币供给增加，本币需求增加——本币升值，外币贬值

由此可见：一国的高经济增长在短期内不利于本币在外汇市场上的行情，但从长期来看，却有力地支持着本国的货币币值。

（四）国际资本流动：

短期内对汇率影响最大的因素，尤其是“国际游资”的流动。

国际资本流入导致本币升值

国际资本流出导致本币贬值

（五）利率水平：

多影响汇率的短期走势

利率与汇率是紧密联系的，二者的关系主要体现在以下两方面：

1、一国提高利率——金融资产收益率提高——资本流入增加——外汇供给增

加、本币需求增加——本币升值

一国降低利率——本币贬值

2、在考察利率变动的影响时，要注意利率变动对国内经济的影响以及国内的

通货膨胀率情况。

一国提高利率——本国经济紧缩——资本流出——本币贬值

一国降低利率，则相反

3、利率对汇率的另一个重要作用是导致远期汇率的变化。

外汇市场上远期汇率升水、贴水的主要原因在于货币之间的利率差异，利率与远期汇率之间的这种关系可以用“利率平价定理”来说明。

这一定理将在“汇率决定理论”中进行详细介绍。

（六）经济政策——财政政策、货币政策：

1、短期影响：

扩张性的财政政策——财政赤字

货币政策——通货膨胀

这会使本币对外贬值

紧缩性的财政政策——财政盈余

货币政策——稳定通货

这会使本币对外升值

2、长期影响：

若政策最终使本国的经济实力增强、使国际收支顺差，则本币对外升值；反之，则本币对外贬值。

（七）政府的市场干预：

多影响汇率的短期走势

“公开市场业务”

第二节汇率变动对经济的影响

一、汇率变动对贸易收支的影响：

1、汇率变动对进出口的影响：

本币贬值有利于本国的出口，不利于本国的进口；本币升值，情况则相反。

具体分析

以本币贬值为例

本币贬值后，对出口会产生两种结果：

当本币价格不变时，出口商品以外币标价时价格降低，使出口商品在

国际市场上的竞争力增强，进口商的需求增加，出口会扩大；

当外币价格不变时，国内出口商以本币表示的出口利润增加，出口商

的意愿供给增加，出口数量增加。

本币贬值后，对进口也会产生两种结果：

当进口商品的外币价格不变时，它以本币标价时价格提高，使进口商

的需求减少，进口缩小；

若要求进口商品的本币价格保持不变，则需要出口商压低商品的外币

价格，这使出口商的意愿供给减少，进口减少。

本币升值对进出口的影响与上述情况相反。

2、马歇尔-勒纳条件：

B——贸易差额e——汇率（直接标价法）

X——出口数量M——进口数量

P——出口商品的本币价格

P*——进口商品的外币价格

为简化分析，假定P=1，P*=1；假定本币贬值前贸易收支处于均衡

状态，即X=eM，则：

ex——出口的需求汇率弹性

em——进口的需求汇率弹性

)1()1(-+=-?-?=--?=--=--=-=-=*

mxeeMdedBMededMdedXXeMdedBMdeedMdedXXeMdedBMdeedMdedXdedBMdeedMdXdBeMXMeXPBP

从上述表达式可以看出：本币贬值（e）能够使贸易收支得以改善（dB>0）

的条件是：

一般表示为：

结论

当进出口的供给弹性都趋于无穷大时，只要一国的进出口需求汇率弹

性的绝对值之和大于1，本币贬值就会改善贸易收支状况。

?关于马歇尔-勒纳条件推导的说明

课堂上：简化推导

教材：推导见72-73页（仍是一个简化推导）

更一般的推导：见课程资料

3、外汇倾销（ExchangeDumping）：

在发生通货膨胀的国家中，货币当局通过促使本币对外贬值，且货币

对外贬值的幅度要大于对内贬值的幅度，这样才能达到扩大出口、改善贸易差额的目的。

本币对内贬值幅度=1-货币购买力=1-100/物价指数

本币对外贬值幅度=

4、J曲线效应：

现实中，本币贬值导致贸易差额的最终改善需要一个“收效期”。图示：

J曲线效应出现的原因：

?

马吉S.P.Magee?货币合同阶段：

本币贬值的最初一段时期，进出口合同是在贬值以前签订的，进出口数量1

1>+>+mxmxeeee%100?-OON

和价格不会因为贬值而立即发生变化。这时，以本币表示的贸易差额取决于进出口合同中规定的计价货币。

?传导阶段：

开始执行贬值后新签订的合同。新合同中商品的价格进行调整，但数量保持不变，出现J曲线效应；若进口商预测汇率会进一步贬值，会加速商品进口，造成短期内进口需求扩大.

?数量调整阶段：

贬值对贸易收支的正常效应开始发挥作用。

中国的情况：反向J曲线效应

二、汇率变动对资本流动的影响：

1、人们对汇率变动的预期变化对资本流动的影响：

预期本币将贬值，资本外流；

预期本币将升值，资本内流。

2、汇率真实变化后对资本流动的影响：

本币对外真正贬值后，且人们预期本币将不再贬值，1单位外币可折合更多的本币，使资本流入增加；

本币对外真正升值后，资本流入减少。

三、汇率变动对国内价格水平的影响：

本币贬值后，国内价格水平将上升。

主要原因有：1、成本推动

2、需求拉动

成本推动

（1）进口消费品P提高，直接引起国内物价水平某种程度的提高；另外，可能会引起本国工资水平的提高，间接引起商品生产成本的增加；

（2）进口半制成品的P提高，直接引起以此为中间投入品的商品生产成本的提

高；

（3）进口原材料的P提高，直接引起以此为中间投入品的商品生产成本的提高。

需求拉动

（1）本币贬值后，出口商品以外币表示的价格下降，国外需求会增加；若出口商的商品供给量在短期内不能相应增加，则可能通过减少国内供给来满足增加的国外需求，该商品在国内出现供不应求的情况，从而使国内价格上涨；

（2）本币贬值后，由于进口商品价格上涨，引起人们对进口替代品的需求增加，从而使进口替代品的价格上涨。

结论

现实中，一国发生通货膨胀会导致本币对外贬值，而本币贬值又会产生国内物价水平上涨的压力，若政府不能有效地加以控制，则会陷入“贬值——通货膨胀——贬值…”的恶性循环中。

中国的情况

?人民币升值——国内价格水平应下降

?链接：用人民币升值来抗击通胀

四、汇率变动对外汇储备的影响：

两方面的影响：

1、数量影响：

汇率变动——进出口贸易额和资本转移的增减——影响本国的外汇储备数量。

2、价值影响：

汇率变动影响外汇储备的实际价值。

思考

我国的外汇储备是否收到了严重损失？

五、汇率变动对微观经济活动的影响：

固定汇率制下，对微观经济的影响不明显；

浮动汇率制下，微观经济主体对外汇风险的预测和防范非常重要。

对进口商来说，计价货币升值对其不利；对出口商来说，计价货币贬值对其不利。所以，进口商应力争使用“软货币”，出口商应力争使用“硬货币”。

软货币——汇率有下跌趋势的货币

硬货币——汇率有上涨趋势的货币

六、汇率变动对国内产业结构和资源配置的影响：

一国的产业结构可以从多种角度进行划分，与汇率变动密切相关的划分方法是把产业结构分为两大部门：国际贸易品部门和非国际贸易品部门。

本币贬值后，出口扩大，贸易部门的利润率可能会高于非贸易部门，由此引起资源从非贸易部门向贸易部门转移。贸易部门在整个经济体系中的比重增大，提高了本国的对外开放程度。

本币升值的情况与此相反。

注意

在发展中国家，本币贬值往往有助于资源配置效率的提高。这表现在：?有利于进口替代行业效率的提高；

?发展中国家的主要出口部门——农业部门获得正常发展。

七、汇率变动对国民收入和就业的影响：

本币贬值后，一国的贸易收支往往得以改善。若此时一国资源仍有闲置，则贸易收支的改善会通过“乘数效应”扩大总需求，从而增加国民收入和实现充分就业；但若该国已处于充分就业状态，则本币贬值只会带来国内物价的上升，而不会有产量的扩大和国民收入的提高。

第三节人民币汇率问题

一、人民币汇率概述：

（一）人民币汇率采用直接标价法；

（二）人民币对美元的汇率为基础汇率；

（三）人民币汇率每天通过中国经营外汇业务的银行挂牌公布；

（四）人民币汇率主要是指人民币与西方国家货币之间的汇价。

二、建国以来人民币汇率制度的历史演变和名义汇率走势：

八个阶段：

1、1949年1月——1950年3月；

2、1950年3月——1952年12月；

3、1953年1月——1973年3月；

4、1973年3月——1980年12月31日；

5、1981年1月1日——1984年12月31日；

6、1985年1月1日——1993年12月31日；

7、1994年1月1日——2005年7月21日；

8、2005年7月21日至今

?第五阶段：1981、1、1—1984、12、31

实行“公布牌价”和“贸易内部结算价”，“公布牌价”用于非贸易外汇，“贸易内部结算价”用于贸易外汇。

当时公布牌价为：$1=RMB1.5

贸易内部结算价为：$1=RMB2.8

之所以这样做，是为了鼓励出口、限制进口，故贸易内部结算价被视为调节进出口贸易的一项经济措施。

?第六阶段：1985、1、1—1993、12、31

1984年底，公布牌价与贸易内部结算价趋于一致，即$1=RMB2.8，贸易内部结算价取消，只实行公布牌价。

人民币汇率：

1985年1月：$1=RMB2.8

1993年12月31日：$1=RMB5.8

从1987年开始，外汇调剂市场迅速发展，“外汇调剂汇率”与“官方汇率”并存，且前者一直高于后者。

?第七阶段：1994年——2005年7月21日

外汇管理体制改革，内容：

1、汇率并轨；

2、实现银行结汇、售汇制；见教材206页

3、建立银行间外汇交易市场；

4、实行有管理的浮动汇率制度；

5、1996年12月，实现人民币经常项目下的完全可兑换。

表：改革开放-2005年以来人民币名义汇率的情况

数据来源：1978-1993年数据源自张晓朴，《人民币均衡汇率研究》，中国金融出版社，2001年1月第1版，第79页（注意：本表中的名义汇率指官方汇率的年平均价格）；1994-2003年的名义汇率（当年累计平均值）数据来自“国家外汇管理局”网站：http://./doc/bb985bb7c77da26925c5b062.html

2001-2004人民币产生升值压力的主要原因

1、国际舆论

（1）美国方面的舆论

2000年以来，美国经济出现衰退；“9.11”恐怖事件和美国公司财务造假案的不断发生影响了人们对经济复苏的信心；另外，美国在1995-2002年实施的强势美元政策，使美国遭受了巨额贸易赤字，并影响到美国经济的进一步发展。据美国密执根大学的研究显示：美国1998-2000年的贸易逆差分别为1700亿、2650亿和4000亿美元，2001年和2002年国际收支逆差分别为4300亿美元和5300亿美元。1在这种情况下，布什政府开始改变强势美元政策，美元开始贬值，截止2003年6月，经过贸易比重加权的美元累积贬值10%-20%，但是这还不足以将美国的经常项目赤字调整到可维持的水平，美国国际经济研究所（NBER）认为：美元的贸易加权汇率还需贬值10%-15%，才能将“经常项目赤字/GDP”的比率调整到可持续的水平上。然而如何使美元贬值呢？2美国不愿意单方面承担美元贬值的代价，希望通过主要贸易国的货币升值来完成美元的相对贬值，而对美元币值影响程度最大的主要贸易伙伴国的货币依此为：加拿大元，欧元，日元，墨西哥比索和人民币。从2002年初至今，美元对欧元下跌了约30%，对日元下跌了约10%。欧元、日元的升值空间已很小；关于加拿大元，由于加拿大和美国经济周期高度同步，并且是美国工业原料的重要进口地，吸收美元的可能性不大；关于墨西哥比索，近十年来的比索危机及与之相关的金融动荡已经使美国心存余

1钟伟、张庆：“美元危机和人民币面临的挑战”，《国际金融研究》，2003年第4期，第10页。

2张斌、何帆：“人民币升值的策略选择”，《国际经济评论》，2003年第9-10期，第12页。

悸，故它也不可能作为美元贬值的吸收体；3所以NBER认为人民币升值吸收美元贬值的压力最为可行。另外，美国一些人认为，美中两国之间存在着巨大的贸易逆差，中国廉价的劳动力抢走了美国人的饭碗，造成了美国严重的制造业失业问题。

（2）日本方面的舆论

日本政府是呼吁人民币升值的急先锋，2002年12月2日，日本副财相黑田东彦及其副手河合正弘在英国《金融时报》上发表署名文章《全球性通货再膨胀正当其时》；2002年2月22日，日本财务大臣盐川正十郎在OECD七国集团会议上向其他六国提交通过提案，要求逼迫人民币升值；2003年3月2日，《日本经济新闻》发表文章称“中国向亚洲国家输出了通货紧缩”。

日本要求人民币升值的主要理由是由于中国出口的急剧增长、国内的价格紧缩以及钉住美元的汇率制度，中国正在向全世界输出“通货紧缩”。在应对全球性通货紧缩方面，美国、欧洲、日本分别采取了各种形式的通货再膨胀政策，中国作为最大的新兴市场国家，有责任为稳定世界经济做出贡献。如果中国政府不能严格限制出口，那么为了扭转国内通货紧缩局势，应该采取扩张性的货币政策，或者是让人民币升值。4

2、我国经济的外部状况——国际收支的双顺差和外汇储备的迅速增加

从内部压力来看，主要是近年来，我国经济仍保持快速增长，出口不断扩大，外资大量流入，经常项目和资本项目保持双顺差，导致外汇储备迅速增加，市场对人民币形成了较强的升值预期。

表：改革开放以来我国的经常项目和资本项目差额情况

3钟伟、张庆：“美元危机和人民币面临的挑战”，《国际金融研究》，2003年第4期，第11页。

4余永定，何帆：《人民币悬念：人民币汇率的当前处境和未来改革》，中国青年出版社，2004年1月第1版，第8页。

数据来源：外汇储备1978-2002年的数据来自2003《中国统计年鉴》，中华人民共和国国家统计局编，中国统计出版社；外汇储备2003年的数据、经常项目和资本项目余额来自“国际外汇管

理局”网站http://./doc/bb985bb7c77da26925c5b062.html

3、1994-2005年人民币汇率制度安排的缺陷

（1）汇率的形成机制缺失

在现行汇率制度下，人民币汇率形成的基础是“市场供求关系”，但这里所指的“市场”并非真实意义的市场，因为这个市场仅指外汇银行间同业市场，并不包括所有的外汇供求者。

由于我们采取强制结汇售汇制，出口企业必须将外汇所得出售给外汇指定银行（除外汇账户限额）、银行和私人机构不得自由持有外汇敞口头寸，只能按周转金限额留存；而当企业、机构需要外汇时，须凭有效证明银行方可有限售汇。因此，在强制实行结汇售汇制度下，形成了无条件的外汇供给和有条件的外汇需求，外汇市场上供求信号失真，由此形成的人民币汇率是扭曲的。

（2）汇率缺乏灵活性和弹性

（3）影响货币政策的有效性

第八阶段：2005年7月21日以后至今的人民币汇率制度和名义汇率走势中国在21日晚7时宣布：自2005年7月21日起，开始实行以市场供求为基础、参考一篮子货币进行调节、有管理的浮动汇率制度。这是1994年中国进行汇率改革以来的重大变化。

一是参照系的变化

原来：美元

现在：一篮子货币

二是“参考”一篮子货币，而非“钉住”一篮子货币

三、人民币升值对中国经济的影响

1、人民币升值对进出口的影响；

2、人民币升值对资本流动的影响；

热钱；FDI

3、人民币升值对国内通货膨胀的影响；

4、人民币升值对股市、楼市的影响；

5、人民币升值对外汇储备的影响。

重点推荐:

人民币内贬外升反映两种“不对称”

2007-10-3107:54：程实（金融学博士）

见新京报

在冲破7.49元关口两个交易日之后，人民币又马不停蹄地将7.48元关口也抛到身后。周一，人民币汇率中间价报于7.4718元，比上周五上涨了92个基点，又一次改写汇改以来的新高纪录，而这一上冲也使其连续走高时间拉长到8个交易日，创下连续升值最长时间新纪录。（《上海证券报》）。

结合9月份6.2%的CPI数据，人民币在小幅加速升值过程中“内贬外升”的汇率结构愈发凸显。分析最新经济形势变化，用国际视角对这一汇率矛盾进行再审视，不难发现这种汇率结构并非中国转轨经济的特色性结果，而是世界经济周期变化和国际金融市场波动的阶段性产物。两种“不对称”因素通过市场传导机制带来了人民币汇率内贬外升结构的“不对称”。

首先，内贬外升结构反映了经济金融汇率决定力的不对称。在经济学领域，均衡汇率决定理论可谓百花齐放、日新月异；在国际外汇市场，市场汇率波动也经常出人意表、无迹可循。这充分表明了汇率决定因素的多样化和复杂性，经济基本面对比、增长预期差异、购买力平价、利率平价和资产组合选择等诸多层面都在不同时序阶段给不同货币带来了程度不同的影响。而相比汇率，通货膨胀的决定力结构稍显简单，正如弗里德曼所言：“通货膨胀无论何时都是一种货币现象”。来自流动性过剩和信贷增长过快的压力带来了中国通胀抬头的货币现象，这种货币因素通过“购买力平价”给人民币汇率形成了贬值动力。但复杂的人民币汇率不仅是“货币现象”，更是“经济现象”，在欧美经济增长受制于次债风波，

中国经济前三季度依旧增长11.5％的经济基本面对比下，在国际投资资本和投机资本不断抛售美元资产的市场潮流中，在中国利率走向与欧美日发生方向错位的国际政策搭配下，人民币升值和美元走弱共同构成了国际货币体系结构变化的主旋律。在世界经济周期变化凸现“中国价值”的当下，人民币汇率决定中经济要素重于货币要素，这也是人民币实际有效汇率增速大于名义汇率的原因，根据BIS的最新数据，9月份人民币实际有效汇率指数从年初的94.17上升到9月的100，升值幅度达6.19%，超过同期人民币对美元中间价3.96%的升值幅度。

其次，内贬外升结构反映了全球过剩流动性流入中国对内对外影响的不对称。据初步估算，全球流动性水平自1996年以来上升了60%，受次债“危机救助”流动性注入、美联储大幅降息、全球金融创新杠杆效应加大、新兴投资势力崛起和国际套利活动趋热等多重因素影响，近来全球流动性过剩进一步加剧。在美元资产减持的国际背景下，过剩流动性愈发亲睐中国的增长红利、房市火爆、股市繁荣和汇率回报，通过多种途径“直线”或“曲线”靠近世界经济活力中心。从外汇储备增加值减去贸易顺差增加额和FDI增加额的结果看，前三季度流入中国的国际资金约为1340亿美元，是上年全年69.81亿美元总额的19.2倍。全球过剩流动性流入中国的对外影响是增强了国际市场上人民币的市场需求，并增加了人民币进一步升值的市场预期，两种力量引致了人民币的加速升值。与此同时，全球过剩流动性流入中国的对内影响却是推高资产市场价格、加重冲销压力、恶化内部流动性泛滥，进而带来了中国通货膨胀抬头的内部失衡结果。更深入分析，这种不对称影响带来的国际利益分配也是不对称的，海外资本的投资收益与人民币升值和中国资产价格高企都是正相关的，但分担内部通胀成本的却只有中国经济本身，在这种结构下，全球过剩流动性进一步流入中国并敦促人民币大幅升值的动机持续存在，这将不利于人民币汇率结构的快速改善。

实际上，货币升值压力和通胀压力的并存很大程度上是中国经济与世界经济周期错配的必然产物，也是全球利益博弈过程中中国谋求内部均衡和外部均衡同时实现的现实困难，如此背景下，中国货币当局在审慎收紧银根过程中保持人民币升值的稳健有序是在长期中实现人民币汇率结构优化的有效选择。

外升内贬现实下，更优选择是什么

张明（经济学博士，副研究员，中国社会科学院世界经济与政治研究所国际金融研究室副主任，中国社会科学院国际金融研究中心秘书长），发表于2008-6-414:36:00

如果刻意降低人民币名义汇率的升值幅度，实际汇率升值将通过更高的通货膨胀表现出来。因此，政府在当前形势下，必须在更快的人民币名义汇率升值与

更高的通货膨胀率之间选择。考虑到通货膨胀具有明显的“劫贫济富”色彩、物价全面上涨将会损害价格信号配置资源的功能、严重通货膨胀更将影响社会稳定等，更快的人民币名义汇率升值似乎是更好的选择。

由于国内通货膨胀形势比较严峻，人民币虽然对外升值，对内实际上在贬值。所以近来有一种反对人民币升值的观点认为，鉴于人民币在国内的购买力因受到通胀压力的侵蚀而不断缩水，说明存在贬值压力，因此不该再继续对外升值。

笔者认为，这种观点表面上看起来有理，实际上似是而非。因为持有这种观点的人并没有真正理解购买力平价（PurchasingPowerParity，PPP）理论以及实际汇率（RealExchangeRate）的概念。

根据购买力平价理论，名义汇率无非是两个国家某种商品或一篮子商品的相对价格。以英国《金融时报》著名的“巨无霸平价”（BigMacParity）为例，假设一个麦当劳的巨无霸汉堡在美国卖2美元，而在中国卖12元人民币。在假定不存在贸易壁垒和交易成本的前提下，同一种商品在全球范围内的价格应该相同，即所谓“一价定律”是成立的，那么，美元与人民币之间的名义汇率就应该是1比6。如果美国物价稳定而中国发生了通货膨胀，即现在一个巨无霸汉堡在中国卖14元人民币，则美元与人民币之间的名义汇率就变为1比7。

换句话说，当一国相对于另一国发生通货膨胀时，前者的货币相对于后者将有所贬值。这一结论与中国当前的现象是矛盾的。因为当前中国的通货膨胀率高于美国，如果按照购买力平价理论，则人民币相对于美元应该贬值，即人民币应该对内和对外同时贬值才对。要解释这一矛盾，就必须引入实际汇率的概念。

所谓实际汇率的定义是，扣除了汇率因素之后的两国某种商品或一篮子商品的相对价格。实际汇率的计算公式是：本国价格乘以汇率，再除以外国价格的比率。仍以上述巨无霸汉堡为例，巨无霸在中国的价格为12元人民币，汇率为1人民币对六分之一美元，而巨无霸在美国的价格为2美元，经过计算后