第八章 风险投资业务

第八章风险投资业务

第一节风险投资概述第二节风险投资流程第三节投资银行在风险投资中的作用

第一节风险投资概述

一、风险投资的定义

风险投资，又常常被称为创业投资。目前学术界对风险投资还没有一个被大家广泛接受的具有权威的定义。

根据美国风险投资协会的定义，风险投资（venturecapital，简称VC）是指投资人将风险资本投资于新兴的、具有高速成长潜力的、蕴藏着巨大收益的、未上市的高科技风险企业，并通过退出机制获得收益的一种投资行为。

风险投资根据其组织化的程度，可以分为三种形式：

一是“天使投资”，指具有一定财富的个人对具有巨大发展潜力的初创企业进行早期的直接投资，这是一种自发而又分散的民间投资方式；

二是非专业管理的机构性风险投资，一些控股公司或保险公司等非专业从事风险投资的机构以自己的部分自有资金直接投资于风险企业；

三是投资基金，这是专业化和机构化的风险投资，是风险投资的高级形态。二、风险投资的特点1、是一种有风险的投资；2、投资对象主要是非上市的中小企业，并且是高新技术企业；3、通常是中长期投资，一般是3—7年；4、是一种权益性投资；5、一般是组合投资，即投资于一个项目群；6、是一种专业投资，它要涉及到对投资项目的管理；7、通过投资结束时的股权转让获得高额投资回报。美国硅谷的大拇指定律如果风险资本一年投资10家高科技创业公司,在5年左右的发展过程中,会有3家公司垮掉;另有3家停滞不前;有3家能够上市,并有不错的业绩;只有1家能够脱颖而出,迅速发展,成为一颗耀眼的明星,给投资者以巨额回报,即“大拇指”。据统计,美国风险投资基金的投资项目中有50%左右是完全失败的,40%是不赚不赔或有微利,只有10%是大获成功。三、风险投资与银行贷款的区别

1、银行贷款讲安全性，回避风险；而风险投资却偏好高风险项目，追逐高风险后隐藏的高收益，意在管理风险、驾驭风险。

2、银行贷款以流动性为本；而风险投资却以不流动性为特点，在相对不流动中寻求增长。

3、银行贷款关注企业的现状、企业目前的资金周转和偿还能力；而风险投资放眼企业未来的收益和高成长性。

4、银行贷款考核的是实物指标；而风险投资考核的是被投资企业的管理队伍是否具有管理水平和创业精神，考核的是高科技的未来市场。

5、银行贷款需要抵押、担保，它一般投向成长和成熟阶段的企业；而风险投资不要抵押、不要担保，它投资于新兴的、有高速成长性的企业和项目。四、风险投资的组成要素

（一）风险资本风险资本的来源因时因国而异：美国，1978年风险资本中个人和家庭资金占32%；其次是国外资金，占18%；再次是保险公司资金、年金和大产业公司资金，分别占16%、15%和10%，到了1988年，年金比重迅速上升，占了全部风险资本的46%，其次是国外资金、捐赠和公共基金以及大公司产业资金，分别占14%、12%和11%，个人和家庭资金占的比重大幅下降，只占到了8%。

欧洲国家的风险资本主要来源于银行、保险公司和年金，分别占全部风险资本的31%、14%和13%，而个人和家庭资金只占到2%。在日本，风险资本主要来源于金融机构和大公司资金，分别占36%和37%。其次是国外资金和证券公司资金，各占10%，而个人与家庭资金也只到7%。（二）风险投资人1、风险投资合伙公司：最为普遍，一般被理解为狭义的风险投资人。风险投资合伙公司也叫有限合伙制。其合伙人分为两大类：有限合伙人和普通合伙人。有限合伙人是风险投资的真正投资人，他们提供了风险投资公司的基本投资来源，一般占风险投资资金总额的99％，承担有限责任。有限合伙人包括：富有家庭和个人、养老金、捐赠基金、银行持股公司、投资银行，其他非金融公司等等。风险投资家则是普通合伙人，普通合伙人出资仅占1％，但承担无限责任。他们投入的主要是科技知识、管理经验、金融专长。普通合伙人是资金的经理人员，他们运筹帷幄，掌握着风险投资的命脉，决定着风险投资的成败。他们筹集资金，筛选并决定投资对象，参加投资对象公司的经营管理，负责将所得利润在合伙人之间分配。

普通合伙人注资1％的原因1、使得普通合伙人的利益与他们的责任紧密结合。普通合伙人要管理上百万乃至上亿万美元的资本，如果没有个人资本的注入，他们很难得到有限合伙人的信任，很难使个人的利益与风险投资公司的利益相结合，很难真正代表有限合伙人的利益。

2、风险投资是风险极高的投资。没有1％资本注入率的要求，就不可能对普通合伙人无由的、轻率的冒险行为进行钳制。

风险投资家的报酬包括两个内容:管理费（佣金）和附带权益。附带权益是资本增值中按照合同分配给风险投资家，即普通合伙人的部分，占资本增值的15—25%,有限合伙人占75％—85％。佣金则在1～3％不等，通常在2％到2.5％左右。佣金是每年支付，其比例一旦确定，就将保持下去，直到合伙制的终结。

有限合伙制的优势1、实现人力资本与货币资本的有机统一。2、独特的多重约束机制：一是普通合伙人承担无限责任；二是合伙期一般只是一个投资期，对于需要不断筹集新资金的风险投资家来讲声誉可谓至关重要，努力保持和提高自己的业绩成了一种外在的激励和约束；三是有效的监督制度。由投资者组成的顾问委员会实施监督，限制普通合伙人损害投资者的利益。3、灵活的运作机制。以协议为基础，很多方面可以由合伙人协议决定。此外，信息披露义务远比公司宽松，这种保密性对出资人更具有吸引力。4、优惠的税收政策。有限合伙制无需缴纳公司税，只缴纳个人所得税，避免了公司制下双重纳税的弊端，有效降低了经营成本。5、便捷的退出机制。有限合伙人转让其合伙份额不会影响有限合伙的继续存在。2、产业附属投资公司：这类投资公司往往是一些非金融性实业公司下属的独立风险投资机构，他们代表母公司的利益进行投资。这类投资人通常主要将资金投向一些特定的行业。3、天使投资人：通常投资于非常年轻的公司以帮助这些公司迅速启动。在风险投资领域，“天使投资人”这个词指的是企业家的第一批投资人，这些投资人在公司产品和业务成型之前就把资金投入进来。天使投资人通常是创业家的朋友、亲戚或伙伴，他们对该创业家的能力深信不疑，因而愿意在业务远未开展之前就投入大笔资金。近几年来，天使投资市场迅猛扩展。2004年，天使投资和机构投资已经平分美国风险投资的天下。大约22万个天使投资者将大约225亿美元投资到4.8万个启动项目上；而同年，机构投资者仅仅将大约34亿美元投资在171个启动项目上，将205亿美元投资到2876个后期项目上。到目前为止，在美国大约有300万人有过天使投资经历，其中大约有40万人为持续的天使投资人。在美国，天使投资人一般以团体的形式集合在一起。每个投资团体大约平均有85位投资人会员，每年的投资回报率大约为35％。天使投资人对大约三分之一向其寻求投资的创业公司进行投资。每个团队每年的投资大约为200万美元至500万美元。

天使投资案例风险投资家马克库拉看中电脑的发展将主宰人类未来生活，便毅然投资9.1万美元帮助SteveJobs创建了苹果公司。短短5年，苹果公司就成了美国500家大企业之一，公司上市后，马克库拉的股份价值1.54亿美元。硅谷电脑系统公司创始人康威先生1993年以来进行了30多次天使投资，5～15万美元，最快的收益在60天内翻4倍。金柏林向西埃纳公司1993年投资160万美元，1997年西埃纳上市后，回收1.5亿美元。天使投资皇后：麦瑟琳1997年，投资AVIDIA公司250万种子资金，10个月后，AVIDIA被兼并，获得2500万的回报。1990年，2万美元投资哈斯汀斯软件公司，到1995年，共投资24.5万，获得500万的回报。1998年8月投资10万美元建立美国健康保健交易系统，1999年初，外筹130万美元，赢得了350亿美元的市场份额。1994到1999年共投资六家新公司120万美元，其中两家上市，三家并购，一家失败，回报2000万美元。4、准政府投资机构：如小企业投资公司（SBICs）。（三）风险投资对象：主要是高新技术产业。以美国为例，1992年对电脑和软件业的占27%；其次是医疗保健产业，占17%；再次是通信产业，占14%；生物科技产业占10%。（四）风险投资期限：中长期，一般3-7年。

（五）风险投资目的：风险投资的目的不是为了获得企业的所有权，不是为了控股，更不是为了经营企业，而是通过投资和提供增殖服务把投资企业作大，然后通过公开上市（IPO）、兼并收购或其它方式退出，在产权流动中实现投资回报。

（六）风险投资方式：股权投资、提供贷款或贷款担保、两者结合。五、风险投资起源

风险投资的起源可以追溯到19世纪末期，当时美国一些私人银行通过对钢铁、石油和铁路等新兴行业进行投资，从而获得了高回报。

1946年，在美国哈佛大学教授乔治·多威特的支持下，当时的美国国会议员、波士顿联邦储备银行行长拉佛·佛朗德斯和一批新英格兰地区的企业家成立了第一家具有现代意义的风险投资公司——美国研究发展公司（AR&D），标志着风险投资的诞生。1958年，美国出台了旨在促进高科技企业发展的《小企业投资法》，使得风险投资业迅速发展起来。在该计划中，允许一些私营投资公司可以向美国政府的“小企业管理署”贷到相当于自身资产3倍的款项，并享受低息及课税的优惠，进行风险投资。该计划颁布后5年内，共有692家小型企业投资公司成立，资本总规模达到4.64亿美元。此外，同年颁布的《国内所得税法》、《银行持股公司法》也促进了风险投资业的发展。60年代--第一次高潮：微电子技术、生物技术和材料技术。1969年美国国会把资本收益税从28%增加到49%，使得风险投资大幅下降，从而使得美国的科技发展放慢了，而同一时期日本却快速地赶上来。1973年，随着大量小型合伙制风险公司的出现，全美风险投资协会宣告成立，标志着风险投资在美国国民经济中正式成为一个新兴的行业。1978年美国又将税率从49%调回28%，1981年进一步下调到20%，造成风险投资资本净值大增，由于美国这一时期的经济开始走出低谷，证券市场开始繁荣起来，因而促使风险投资迅猛地发展起来。80年代--第二次高潮：苹果公司、微软、LOTUS等高科技公司。20世纪80年代以后，美国政府为促进高技术风险投资，降低了风险投资税率，风险投资额的60%免除征税，其余40%减半征税。90年代--第三次高潮：网络公司、电子商务。

总之，美国的风险投资经历了50年代的成型、60年代的兴起，70年代的衰退，80年代的复兴，80年代末、90年代初的低潮和90年代的蓬勃发展这样一些阶段。美国风险投资的发展，很大程度上得益于它在立法方面采取的措施。自1958年的《小企业投资法》以来，美国颁布的相关法律有1978年的《收入法》，为股权投资提供资本收益税的激励；1979年的《ERISA的“谨慎人”的规定》，对养老基金的投资领域放宽了要求，至此，养老基金可以进入更具有风险的投资领域；1980年的《小企业投资促进法》，放宽了对风险投资公司的一些限制；1981年的《ERISA的“安全港”法规》，规定当养老金进入风险基金时，风险基金经历可以不作为养老金的担保人，这样就降低了其吸收养老金时的风险；1981年的《经济恢复税法》，将资本收益

税从28%降到20%，使当年的资本投入成倍增加；1981年的《股票期权促进法》，允许将股票期权作为风险投资的报酬，将纳税推迟到出售股票时；1992年的《小企业股权投资促进法》，对过去的相关法规做了一定的修订，并规定政府为进行股权投资的小企业投资公司公开发行债券融资时提供担保；1993年的《信贷担保法》，规定银行向风险企业贷款可占项目总投资的90%，如企业破产，由政府负责偿还90%，这为银行资金进入风险投资领域提供了依据。美国通过颁布一系列的法律和法规，不仅加强了对高科技小企业的风险投资管理和监督，也为高科技小企业的成长创造了一个良好的、宽松的法律环境。六、风险投资在中国的发展我国的风险投资起源于20世纪80年代中期。1984年，国家科委（1998年后更名为科技部）科技促进发展研究中心，组织了“新的技术革命与我国的对策”的研究，提出了建立创业投资机制促进高新技术发展的建议。1985年3月，中共中央发布了《关于科学技术体制改革的决定》的文件，其中说：“对于变化迅速，风险较大的高技术开发工作，可以设立创业投资给以支持。”这是中央的正式文件中第一次提出了创业投资的概念，给风险投资的发展提供了政策上的依据和保障。此后，北京、江苏、广州等地先后成立了投资公司，业务主要为投资、贷款、租赁、担保、咨询等，资金规模合计约为30亿元人民币。1986年开始实施的“863”计划和1988年实施的“火炬计划”，可以看做是政府风险投资规划。通过“火炬计划“的实施，我国又创立了96家创业中心、近30家大学科技园和海外留学人员科技园，它们都为我国的风险投资事业作出了巨大贡献。

1991年3月，国务院在《国家高新技术产业开发区若干政策的暂行规定》中指出：“有关部门可以在高新技术产业开发区建立风险投资基金，用于风险较大的高新技术产品开发。条件成熟的高新技术开发区可创办风险投资公司。”至1994年年底，我国22个省、市已创立了各类科技风险投资公司、科技信托投资公司和信用社等80多家，具备35亿元的投资能力。在此阶段，国际的风险投资机构也开始涉足参与中国高科技项目的风险投资。1996年5月15日，我国正式通过并颁布《中华人民共和国促进科技成果转化法》，并于同年10月1日起实施。这是我国首次将风险投资（创业投资）的概念纳入法律条款。1998年1月，国家科委领导小组第四次会议决定由国家科委组织有关部门研究、提出建立面向高新技术企业的风险投资机制的总体方案，进行试点。

1998年，全国政协第九届一次会议召开，民建中央提交了《关于尽快发展我国风险投资事业的提案》，引起了社会各界广泛的关注。

1999年8月，中共中央、国务院又专门召开了全国技术创新大会，作出了《关于加强技术创新，发展高科技，实现产业化的决定》，指出”培育有利于高新技术产业发展的资本市场，逐步建立风险投资机制”。2000年10月14日，我国第一部地方性创业投资规章《深圳市创业资本投资高新技术产业暂行规定》在深圳市正式颁布并实施。2001年1月1日《中关村科技园区条例》正式开始施行。2001年3月2日，北京市人民政府第69号令颁布了《有限合伙管理办法》，旨在促进和规范中关村科技园区有限合伙制风险投资机构的发展。

一系列政策和法规的推出，极大地促进了我国风险投资业的发展。截至2006年底，我国风险资本总量超过583．85亿元，同比增长了32．31％；风险投资总额达143．64亿元，增长22．17％。当前，我国风险投资行业的发展有一个显著特征——“外热内冷”，即外资风险投资机构越来越多的进入到中国，而内资机构相对萎缩。中国风险投资研究院2007年初完成的《2006年度中国风险投资调研报告》显示，2006年中国新募集的风险资本中，有68.7%的资本为海外资本，中国内地资本仅占31.3%。七、风险投资的功能（一）推动技术创新与进步，是推动高新技术产业化的发动机（二）促进国家经济发展，增强国家竞争力（三）深化金融制度的变革

第二节风险投资流程

整个风险投资的运作过程包括风险资本提供者（投资者）、风险投资机构（风险投资家）和风险企业（创业家）三个主体的融资与投资两个过程。投资者风险投资公司风险企业资金决策筛选资金增值资金回流收益回馈一、募集资金

风险投资基金运作的第一步是创立风险投资基金，即风险投资家凭借自身的声誉和能力从资金盈余者哪里募集资金。其中，银行、保险公司、养老基金、富有的个人和家庭等都是风险投资家的融资对象。在欧美国家，风险投资的主要来源是养老基金和保险公司。而在中国，政府出资和国有独资投资机构出资则占了很大部分。二、项目筛选（一）投资规模（二）投资产业（三）企业所处的发展阶段

种子期：在这一阶段，风险投资者多根据创业者所拥有的技术上的新发明、新设想以及对未来企业所勾画的“蓝图”来提供种子资金。由于仅有产品构想，未见产品原型，多以很难确定产品在技术上、商业上的可行性，企业的前景始终笼罩在巨大的风险之中。传统上这一阶段比较少有风险投资进入，但是随着经济形式的变化，它已经越来越收到风险投资者的重视。

种子资本的来源主要有：个人积蓄、家庭财产、朋友借款、申请自然科学基金，如果还不够，则会寻找专门的风险投资家和风险投资机构。此阶段的风险投资多为天使投资人提供。这个时期面临三大风险：一是高新技术的技术风险，二是高新技术产品的市场风险，三是高新技术企业的管理风险。风险投资家在种子期的投资在其全部风险投资额的比例是很少的，一般不超过10%，但却承担着很大的风险，因此也就需要有更高的回报。

发展期：这是企业已掌握了新产品的生产工艺，但还需要在更多方面进行改进。这一阶段的投资主要用于形成生产能力和开拓市场。由于需要的资金较大，而且风险企业没有以往的经营记录，投资风险仍然比较大，因此，风险企业从稳健经营的银行哪里取得贷款的可能性很小，更不可能从资本市场上直接融资。而这正是国外风险投资大量涌入的阶段。

扩张期:经受了发展期的考验后，风险企业在生产、销售、服务方面基本上有了成功的把握。企业在扩张期需要扩大生产能力，组