高载能高功率场景开启金属新时代

一金属大宗品商品供需矛盾进一步缓和中下游制造盈有望修复黄金：联储加息行至尾声，衰退与降息为203年黄金交易主线黄金作为贵金属具天的金融货币属性定过程是与信用货币的弈黄为贵金在人历史有跨越化的遍接，随着类交体系展形成其天然的币金属性现代金市场易中同样作商品信用定价，其内在的币属则决定价的层逻：黄信用货的相价格。当信货币的相价值央行币宽松紧缩策出跌或上时，价于货币的对价值会应现涨下跌。图表1：界黄需求要以制造与资为主位：吨 图表2：金价与信货币价值负关资料来：世黄金会， 资料来：美元结算体系下以长实际利率作为判断价动趋势的基本指美债实际利率与金价负相关用实际率一公际利义率-货胀其名义利率反映币的与宽松通胀反映的价值动，者共成金价动的动框。基于目的世经济，美国债可被看世界的风险息资黄金作世界通货被看是无产，则长债息可作是投黄金机会，美长实际利率涨时投资的机会本下，金升，逻上印实际与金价相关。同时，长债际利反映出济总的内长率，内生长率表明经处于低迷态或险期金基于避险性的需求上，利金价辑上印美长债际率金负关。图表3：价与长债际收间存在相关系美国年期IP收益率（左轴）COMECOME黄金（美元/盎司，右轴）

503 0025010001 002 0607707807907007107207307407507607707807907007107207，金价复盘：地缘险过后，美联储加为222年金价主旋律从长期盘来，黄价的基逻辑析框然有效金价美元走出负关关系（伊争发金价与元数出相关系其要因于极战争情况黄的险价过美流性价金在美走背下上）图表4：价长复盘证了与信用币的弈关系轴：元/盎司轴13三为00，0222金价维持震荡联储加息边际放缓期金价年底出现修年3月始的美联在通压下启加周，到2月MC息议已计5次息75P元动减弱美元用币值现续走金相价上涨金价在加周中压入1月市开交加边际缓期价修复推荐标的：赤峰黄金、银泰黄金、山东黄金、招金矿业。图表5：年3份以来价在联储加周期承压进入4场开始易联加息缓预期，图表6：息周金银下行价下跌金比荡上行00

金银比 铜金

.9.8.7.6.5.4.3.2.14207207208208208209209210210211211212，黄金当下投资逻经济衰退风险下胀步缓解黄金完成底美国通胀水平见顶落非农数据展示经济劲态，核心PI仍坚挺。国自7月CI比.58月PI同比.%后续持胀水下通控奏较，但总或处见回阶段10月PI当比8的据现次强了场对于美储息度际弱的期2公的0月心PCE数据0.%（低预期值03）确出总通胀行多据撑联储缩慢辑次确认。图表7美PI呈现行趋势 图表8美PE数同步行（） 0 美国：CPI同比 美国：核心CPI同比9876543210003007011103107111203207211， ，同时美国1月农业人口6.1万人并两月幅出0人期值显示出美国济短内仍强劲，动力场供张格局平均薪环行通过通胀水的响接金起到撑用。图表9：就业场维供需衡，失率同处于行通道，美国经济处于回落道经济出现萎缩信号。7以来端债率明走低美国自22年3份始经息5，计息5点在频的次数，美国经呈一的滑势根公数显制造方美国PI在5月后下滑明加造新单分短两已由5月的5.1至1月的表目前制业求为弱行业增单足。图表1：美造业I呈下势，制业萎较明显 图表1：新订单同下滑， ，长短期美债收益率挂衰退预期增强。息期下实利不跟上，短期利率现倒，从价值来析，期利于长期率预未来风险，内在逻辑于市对未期经济势的期不转而对期刺做出，投资济内生性长的会成于长期债的济增益与通溢价长期低于短利率。图表1：长期美债益率挂映市场长期济增持较观度位：%，通胀趋势下行叠加济退压力推动联储加放决议。据交所dah工披露数据3年2美储在前4-P邦基利范内续息P概率为.%继加息BP概为.%3年内概停加最于03年1月始息。图表1：h工具测美储最早03年1月开降息会议时间 035 540 045 540 045 550 055 5502//1.0%.0%.0%.0%.%.%.0%.0%2//2.0%.0%.0%.0%.%.%.%.0%2//3.0%.0%.0%.0%.%.%.%.1%2//4.0%.0%.0%.5%.%.%.%.0%2//6.0%.0%.1%.6%.%.%.%.2%2//0.0%.0%.8%%.%%.%.0%2/1/1.0%.1%.2%.%.%.%.3%.8%2/1/13.9%.8%.%.%.%.%.1%.2%E，同时阵反美储员对加决的2美储将持派加策略但幅放并概在23年止息最在23年或04开息周与新一货宽政。图表1：美储最在3年或04年开降息期与一货币宽政策E，从投资角度上看，022末及02Q1黄金投资的主要矛盾仍在于联货币政策向在真正降周期来前市场交易黄金或以“预期为底层逻基于金格的本析货其美将续充黄资“锚定总结来看金的资超益来自货币通胀、货币策宽预期较于可资产的敏性溢以及重大外事件如战地缘政冲突贸易事件等）时的险价。价格上来看目前黄金于筑底完成后市场息缓预期的兑现阶段但联储加息对值上行压制金价辑在；03年美联储实降息决议出台前金或加息放慢与加息停止影响而震上但边际变动趋缓，03年底到24年美联储际降息决议后预计黄金迎来货宽松利好金价逻辑支撑上。铜：宏观风险出尽，静待需求复苏2铜价格复盘需预向下供应担向铜价上有顶下有02年随铜矿放以需增下基面局重心ME价初81美元吨至45元吨跌幅3.%ME均自1年48元吨至76美元吨跌幅。因21内给放及铜存体处极水平铜价跌有。2年内价格先涨，驱动在于需求预变。2年1易增，需预期向022易济行和求期价底安垫极这一方面自对端铜应的担，但直接更在于前铜货市应的持紧张，括年季性库期依维去趋。3年政策风险底已等待需求底的确立2年季着情控解联储加息缓、地产三支箭发出三大贝塔风同步底，预期向修复现价的持强扩大价涨性03年是证策向求传导关键之年而02底-221是求证真，宏预改后撑价反窗口期03铜价面较大确性需续踪实需面善况。未来两年铜矿维持增释放电解铜或步入累期05年后供需格局望反。2年中冶产约，游精库回，中电铜续库我们计，-024年精供继续炼能放有效铜矿为游解应，供应增高于求，矿库存下游解铜转换，费或新成炼厂开水平的约素我计-024年为球供应产年2年全球P跌至0荣线下实需求善存较不定性5年远全铜精供需矛盾次凸，铜格局有再次转。关注积走出且具期成长性的国化业业推标的：紫金矿业、阳业、中国有色矿业金信。图表1：02铜价复盘需预期向，供担忧上，价有顶下底E铜（元） ME铜（吨右） ME铜五均（吨右2022.12022.1-5月低+稳长消期铜上地需担限上间；2022.-7 2022.-月月 超修复现供紧疫需求 张撑格慢行修预期 需担限反高落空联储强加铜流畅下跌2022.11-12月疫地加大风底价上行98877

300100,06 ,065112 201 202 203 204 205 206

208 209 210 211

,0，基本面强现实弱预期价高位震荡仍将持续价的盾来于实低库伴的现价持位高，市对货应担提升价枢02年电铜现货升水体持位反映货场基面现实同时全球MI面跌至0荣枯线下，引期格远期观需预期价在预与现的博难以走顺畅行。全球:摩大通球制业I世界银行商品铜（元吨）图表1：全制造业PI回引悲观求预期 图表1全球:摩大通球制业I世界银行商品铜（元吨）1001电解铜升贴水（元1电解铜升贴水（元吨）00 02 04 06 08 00

100000000000000000

806040200-00-002/22/72/22/52/02/32/8， ，2年全球累计去库4万吨至.8万吨全球用电解铜库存天数至36天截至2月初全铜降至.8万，年滑4万吨其中市场库存2.4万年下滑05万ME库存7吨年增加.2万COMX铜存37吨较下滑7万以两个论量球可电解降历绝低旦求好价供给缺现强格性年海需强国E库率先至0吨下接去可的02年中国求力撑球需求长03年需需或步压。070008010902图表1：中铜库存全球存下滑最明显万吨） 图表1：02年全铜库070008010902ME铜库存 MEX铜库存4020000

中国铜库存 总库存

40200007-6 09-6 01-6 1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月Ml，， M，，铜矿供应增加冶炼产瓶颈短期制约电解供释放成为22年全球库主。在铜传供需析框，铜矿稀缺决定精矿原通常为供核心变，而冶炼一方扩建自然条约束同时周期相铜精更短此几乎会成为供的际颈2年是常殊年。18年-221年三年精矿极紧事及情确定担限冶厂建项规2年端实投放产能低叠双背下冶厂检率粗铜原的张致02年集释放的铜精并未限转实际电铜供，由生上游精矿料累中游电铜去库现，精现货C从年初3美吨至年尾0/吨上平炼厂利回。图表2：0122年铜矿港库存呈加趋势铜精矿港口库存（万吨铜精矿铜精矿港口库存（万吨铜精矿口库（万）00003 006 009 012 103 106 109 112 203 206 209F，图表2：0122年中电解产量增大幅缓 图表2：02年铜矿加费C涨至0美/高位00

电解铜量（吨） 同比（）

0%5%0%5%

00T（美元T（美元/吨（美吨）701710807904001010107204

0801809905001009105201209M， M，铜矿品位下滑及全球政治风险上升制约铜长期供应增长，成本增加提升铜价中枢水平。在产铜平均位下高品位开采山愈缺。南传统区老山同时临品位移及上地矿过中来成上问题Rchdcode010报告数据示全铜开品从190的%至200年1.0%Bobg收的9家海主矿铜采品位从0年的07%滑至1年.4。同，杂质过多会增环保成本。源、工成加同步高铜金成升。铜金成本要能成括电燃等营本劳力料本组根据彭统的球3矿现成数矿平均金本从000的038美/上至201的1.37美/。外智和秘等统矿集国家源民族义高源应险。铜矿平均品位铜矿平均成本（美元/磅铜矿平均位（）铜矿平均本（元磅）图表2：球9矿企矿开平均品下至044% 图表2：球3矿企矿开铜矿平均品位铜矿平均成本（美元/磅铜矿平均位（）铜矿平均本（元磅）.9.8.7.6.5.4.3.2.1.0

00 05 00 05 00

.8.6.4.2.0.8.6.4.2.0

00 07 04 01Bb， Bb，2年国内铜需表尚可202年-0月铜材产量累计同比长。国家计数统02年0中铜为25吨比长.增高于01的.，尚可下年建速动铜费速转。图表2：02年10铜材产累计同增长6%单：万吨0070809000102200080604020，

00

1 2 3 4 5 6 7 8 9 0 1 地产依然决定明年的际消费及消费信心题铜的端费产条比较价与产发资近0年均持长合价地产资额在201到高尽管有能等他兴行需但202地产发投资额降后铜价有所下，地在铜价中依处于心定中国铜费全球比5，国主导球需变。图表2：铜与地产发投在00之前持一正相性沪铜指数元吨） 房地产开投资比（）F，

0000000000000000000000000

98000204060800020406080002

0%5%0%5%0%5%0%5%1%1%铝板块：需求面主导交易情绪，铝成本线仍具备强支撑电解铝：22年冲高回落，03年继续跟踪地产链需求变化2年铝价伴随国内供给端减复产冲高落。）-3：球缘危机发，能源格涨海电铝厂大模产激价一冲至,01吨；）-8月：高润推国内铝迅速产，联储通胀压开启息周同时，内疫情点发需端压价入行道最低至140元吨-2国内四、云等地高温限、水资源等因素续减，供过剩预被打破，价获较强；同时地产关利振市场心，需求仍偏弱铝价进震上区。3年铝价走势依赖需求面的好转。面美国息策向期有短增配窗口，情绪市场交易通忧虑向交胀后周加息来的下行压；供给广四云等地内接过限产压测进步空间限；当前西四缓复中，南望在3年5月丰期迎集产，解铝总产将来波涨中国解当运产较00万产红有较复产空间，不足构成短缺限；需面政策优、稳产方确等利频出，情面迎善，仍在筑过程。总，供给经历内外减产压后产势为确内外求待测铝于03较走趋上行，需重关国外给扰动中地用需变化推荐标的：神火份、明泰铝业、南山铝业、银股。图表2：02年铝高位荡，E最高至21/吨E铝（） ME铝（吨右）500400300200100000900800700600201202203204205206207208209210211212

,0,0,0,0,0,0，图表2：铝库处于年最位单位：吨） 图表2：铝大交易库存于08来低位80604020000

09 00 01 0214703692581470369

50MEMEX铝库存万吨）E铝库存（万）ME铝库存（吨）50000801 810 907 004 101 110 207百盈， ，2上半年，高利润化电解铝产量进入中放期。国电铝盈上极度盈利果，节国电解产快攀。7月电铝量8万超过控前月产峰。外，产能应相不足解铝业工持续，6中国电解铝企业开工率最高至81%，电解铝开工率从1月的.8%上升至1月的5.1%总呈升。下半年高温限电与旱引发电解铝事实减产8月渝区续温旱保居民用业电致地电铝炼几全停产当影产约6万月四运产恢至3万工仅4%9云地水受候气等因素影发电减少保居民电需，云解铝迎集体产，运行产约0吨减范到%受影8月9全国解产分为4万、7吨较7均显下。1月南区行产能4万，工仅，至今未产。图表3：国电解铝业6工率至86% 图表3：02年3以来国电解铝量同均为增长8070706060505040403030

产能（吨） 开工率（）112 202 204 206 208 210

0%8%6%4%2%0%8%

6050403020100090807060

电解铝量（吨） 同比112 202 204 206 208 210

0%2%4%6%资料来：百盈孚 资料来：百盈孚能源问题引发海外铝停产风险。球胀乌地政等素发球原、天然气等源品格大涨，对外高本电企业生造成干扰期存在停产风，撑外价现较内势。世界银行欧洲然气格（元百万热单）世界银行欧洲天然气价格（美元/百万英热单位世界银行欧洲然气格（元百万热单）世界银行欧洲天然气价格（美元/百万英热单位50701706711804809902907912005010103108201206资料来：，铝加工：地产疲拖累铝材需求，3预期转暖铝棒开工率低，行业承加剧。与价位荡反，棒场直于为低的状态，体现弱02年铝产较初约6吨开率体于%，处于过状态尤其度以来尽管棒加一路下，仍刺激消费意。一方面需求迷致游生产拿货愿不往年北市场春节个开退市大，方场晚-5，年方场加快脚。一面现货价表现亮眼随之来的上移、金周压力一步抑了本低迷货意愿向前看国颁关地、汽等观策振济，体求表有跟踪察。图表3：02年铝产能年增加约46万吨开工整体迷 图表3：铝加工费位震荡70606050504040

企业有产能万吨） 开工率112 202 204 206 208 210

0%0%0%0%0%0%

6063系铝合金圆铸棒120m6063系铝合金圆铸棒120m加工费全国日均(/吨)00000000000

60636063系铝金圆棒1m加工全国均元吨)112 202 204 206 208 210 212百盈浮， 百盈孚，铝板整体平稳，出端现亮眼。百盈统，2年1月产能36万，较年初少8吨总体稳工有上涨8出端现眼2口板.2万，比长.，动工至595/，随的小回升有下，从5月保持对稳。9月，随美储欧央为应通胀开启息期海需受到定制。图表3：铝产能较初少8吨，工率幅上涨 图表3：铝产量比稳定70606050504040303020

企业有产能万吨） 开工率112 202 204 206 208 210

0%5%0%5%0%5%0%5%0%

000

产量（吨）112 202 204 206 208 210百盈， 百盈孚，图表3：5月起板加费相稳 图表3：18月板出同比较多9起略下滑铝板带箔1060/O态2铝板带箔1060/O态26*100200mm铝板加工费加工费全国日均(元/吨)铝板带6/态2*0*铝板工费加工费国日(元吨)0000000000000

112 202 204 206 208 210 212

出口量万吨） 出口同）50112 202 204 206 208

0%0%0%0%0%0%0%1%百盈， 百盈孚，地产承压明显关政策好3年地产发展终端费筑铝比%，为第大铝22年房产交面三产压明企业拿意降且金承压新工积幅回调同竣面也得近5位期金融6条保交款持划政组拳动房企资恢复。随政策速落将有助稳定场信预期，地产场有步趋稳好铝工游求。图表3：国电解铝求占比 图表4：地数据承明显其他,13%机械,12%消费,12%电力,13%

建筑地产26%交通运输,25%

2%0%0%0%0%0%2%4%6%

商品房面比（）新开工面同比竣工面积比（）102 105 108 111 202 205 208百盈， ，二能源金属电动车储能长期需求景气支撑锂镍供给压力逐步缓解今年底国内厂商为量促销加码叠加政策期需求支撑仍强疫多频发响，0电车量7.4辆同比+8.%+0渗率2.%在能源补和地方照策近期终端扣强激，会带年提购对1和月车形有支。1月电车量7.6万同比7.%+1.，渗率33.%策冲情已回迹象-1计量67辆同长13，渗率2%预计022年电车年量90辆，97。202Q1国内电动车销或迎阶段性承压全年量预计22225年三年复合增速3因202年底前支0231分购需时春影响一季度销或阶性压但政导向产驱动双驱下我国内能源汽车量不观对国内V场我中预计022-025年球动车量复合速3%。SUV市场入003-2103年V念开导越型V开始市但型市容量至200渗率96成20-年经历7市教V借动和能逐受消者可随着上汽利纷涉该分市出主牌V合品也新代年V渗率破位至1.2后入渗透直至017年率达到47后场长放缓-207销量6年合速达3%。国内电动车市场：内V市的展律4电动开推场，同样近7年市育，着a和内主品比迪蔚理推出多款爆款型，动车用车成低和能化点已受消费认可“政策导产驱式国内能车201年进加渗期目渗透率2%随国充础设完电不快充更比迭动车的里程焦问题得到，同时比亚为首个主机也纷宣布车转电车们为前动综合场代件于V参考UV渗率达到2%+后20-207三复增速6，性计20-5年内动来3年销量合约3%。图表4：内1电动销量增7至786辆 图表4：内1电动渗率338%， ，海外政策加码，全电车将共同迎来高增，来三年复合增速。随着洲严格减法案逼车动化，国纷加码投入和车补；美登政府台后也度视动产，202年8中颁IA法，公了电动最多可得750元抵免策202.1.1效开实，年美场有迎来电动销爆，计23海电车量。们计02-025年全球电车量合速%。图表4：计0225年全电动车量复增速34%3,0002,5002,0001,5001,0005000，Vs，

2019 2020 2021 2022E 2023E 2024E

180%国内电动车销量国内电动车销量万辆) 国内Y（）海外电动车销量万辆)海外Y（）15431078675228324120%100%60%40%20%0%2年池持续大产累量-1累约23G根据CIA数据，0月电车售奏响，内力池/量62./3.G，比2.，到历史高平产环6%1国动电/量6.43.G比1，产量比1-1力电累/量48.258.G库约23Gh累库影，2全主芯厂产有减。图表4：1国内力电产环增1至634Gh 图表4：1国内力电产比18，到历较高平 ， ，锂：供需紧张预期边际缓解催化锂价中枢下移，高成本支撑锂价韧性供需紧平衡状态持续到203年，4年或迎来供需格局转25年锂需求复合增速电动车和能电池将主导未来需高速增长。总量结构：根据我们测算预计02年电动车和储能电池合计占全球锂需求总量%5年提至%02电车需占比1%随全汽电动能化的速及预计05年占将至%-205动需复速%。2年能需求比%在碳电石背国能政策续加码和业式渐通化学能迎高增预计5年比提至%，-025储需复增速3%（增量结构根据们算-025年近%的锂求量自动和储电。2205年锂供给复合增速海外锂辉南美盐湖国内湖和内锂云母将主导未来锂供给速长总量结构我们计0-25年外锂南盐锂应量合占近盐湖锂母源应量合占比近%（）增量结构：根据们算计02和205海锂石南美湖锂供增合比要中澳利非洲阿内和锂母资源供增合比要中青和江推荐标的西矿业天铁股份、永兴材料、湖份、天齐锂业、赣锂、中矿资源。图表4：计05年电车和能合计全球需求量超0%车 能 池 具 车 101080604020022A 22A 22E 22E 22E 22E，Vs，图表4：计0225年全近5的需求量来电动储能增量结构（万吨/LCE）增量2022E占比增量2023E占比增量2024E占比2025E增量 占比电动车23.18621.08028.38027.774储能2.183.2124.8147.420消费电池0.520.620.620.62电动工具0.310.410.410.51两轮车0.210.210.310.41其他0.830.830.920.92合计26.910026.110035.310037.4100，Vs，图表4：计05年海锂辉和南美湖锂应合占近5%南美盐湖 海外锂辉石 国内盐湖 国内锂云母 国内锂辉石 国外黏土101080604020022A 22A 22E 22E 22E 22E公公告，增量结构2022E2023E2024E202图表4：计05年海锂辉和南美湖锂应增合计比7增量结构2022E2023E2024E202（万吨/LCE）增量占比增量占比增量占合计公公告，短期：供需紧张期边际缓解催化锂中下移，高成本支撑价性虽然电池累库渐显和03QV需求预期转淡锂价中枢下移但1供给端放量有限叠加5万吨（含税）左右的高成支，锂价难出现尖峰下。南美盐湖：预计023年南美增量为.2万吨C，同比增长。主的增量来源（taaa:M和AB有权M部分权021年计能万吨2年扩至8万，203增主来自增能产4年中建成1万碳其中4万加成氢化)与CRO订议年合配额22.6吨平均年额约0吨C（）Caar-a：由赣和洲业同股赣在划一期4万吨022年至203上半年逐渐产024达产期至成2吨222年底工预计025年产。larDear由AllmC和JME共同计增能.5万吨于022年投，期8月。海外锂辉石：计203年海外锂辉石增为8万吨C，同比长。主要的量源（）Grb:由齐、GO和雅持22年1新增28吨精023爬产来量（Mtario赣和ML股预计2年新增0万锂精产，223爬带来量（）Nga：由Piba持，222年3增-0万锂矿产，223年产增。i由和RL持02年7月增0万锂预计23中新增5万精矿能（）萨比星：由盛锂持，计22年底建年产0万(折合0万锂采产，3年产来（）ik：中资持22年5月增0吨选产；计2年底新增0吨矿能023年2新增00吨产能届产合计6吨C。（）GraoCil：由ma持，计03年4月增7吨精矿产能，224年产至7吨锂矿能。国内盐湖：预计023年国内盐湖增量为.4万，同比增长2。的增量来源（）大柴旦盐湖由亿锂参，子司金业222年0新增1万吨CE产能金材料022年新增.6吨CE产203爬带来增量（巴伦马海湖锦泰业2年9月增04吨CE产023年爬带增（扎布耶错盐湖藏业股预计203年9月增096万吨池碳锂0.4万吨业碳锂能后续1万氢化和1万吨碳酸锂计025年投麻米错盐湖：矿业股计203下半年新增1.3万锂盐LCl5355折合5.3吨C（）捌仟错盐由金圆股持，222年8新增.2吨CE能本计203年6月增04万吨CE能-8新增.4万吨CE能目前疫原推，跟踪进展。国内锂云母：预计023年国内云母增量为5万吨，同比增长。要的增量来（）白市化山石矿：由兴料股已规产0万锂石技改扩项223扩带来量（狮子岭矿含锂瓷石矿江电股，现有能10吨矿折合-7吨C计203扩至40万吨原矿能合2-.4吨C，223扩来增。国内锂辉石：预计03年川西锂矿增加1万吨C，同比增加。02-4年给增主：李家沟：川动雅化团股200到疫情影和地电引的生环问，目体复时延，计223年初投。外斯威雅江拉3号需踪进。lara拍卖再创历高，长协定价滞后支撑3年锂价中枢下行限。Piba1月8日锂矿卖碳酸含成推升至7万元吨考物和产周期3个应内盐到03一对1价成成支预外锂精长定与季的锂均挂价滞后决了3年1下行间有据川孚222锂矿价50美/CI中国对应税成本撑4万/，对3年1锂形强支。图表5：baa锂矿拍持抬升锂生产本公公告，长期：绿地项目确定性和全球开采本枢上移，锂价难回5万历史低位绿地项目存在不确实际开发节奏更应切踪4后乎是地项受资源国策限、南非洲等基建套薄投扩产确定较高拿矿不的背景下矿商金流，开始用资优势游冶炼伸整提升能力，不是急扩开进资抛售高下方益冲突大或成产放量；锂资源高集度更形成供协同四重加持下们认相比告目标实际开和量奏应密切踪。锂资源被国外更多家为战略资源，成本线侧抬高，锂价难回5万的历史低位盐湖资智利玻利、墨西等多国家资源和油一列为战略资，对锂源开控越越严利要国有业司并张高矿税负和特权用此，当地民议，尔亚政也于022年1决定销力拓集开贾（Jd矿许国锂源开阻加2年1月3日加拿大布要中矿、盛新能、格矿家中国司从国锂业撤资海外资源发不定性，国内源确性价显。远看国低品母、非高成本矿将步高侧成曲，价难到经5的史位。镍板块：电车长续航元年支撑高镍三元需求，中间品原料渐宽缓解供压力镍基本需求面仍不锈钢为基础，但价辑已逐步向电动车化从总体需求趋势上看锈钢对于镍元素需趋稳定主要需求增量仍来源于新能源方向。锈生产镍生铁纯的替逻，同时能领域镍素需求冲击叠加锈钢身需宏观经高度联下景气，锈钢格走显弱于解镍与材镍未来镍的定价逻辑将进步联新能源三元动力池市场景气度推荐标的：华友钴、伟股份、盛屯矿业。图表5：不钢价格势弱镍，反映求边趋弱 图表5：不钢价格势弱镍镍定价不锈市场联减弱，百盈孚 ，百盈孚图表5：00年起价高拟新能源业景度，全球范围看不锈钢供结构变动主要集中亚地区欧美受制造业景度下行拖累不锈钢需求承压022初疫刺政下高动性加乌突大商品需紧张价上，外胀企。国1末启周期抑通，美区经衰退压力增强，欧元区制造业与服务业PI指数202一季度后双双步入下行通道并在0222跌破0枯整体经萎明国长期债益持倒挂样提示经增放风Makit制业服业I数在储续5P步伐景气走弱海外锈钢受宏观济面响扩滞。整看，内不供需预成为主变。图表5：美经济在息周中压 图表5：欧经济衰风险强不锈钢求承压， ，20222国内不锈钢需回暖地产端受利好策需求提振明显防控海外紧缩策响内同承压三度制业非制业PI破0枯线地产端商房售积比续5个维负长新开面同连续8个月增；8月保楼政陆续台来锈内回2月企来方面策性利好修地景度期“稳地产政策加码予不锈钢内需向好期镍价或一定支撑。图表5：受于年终保交”列政策台，内不钢三度尾开始需格逐渐善资料来：百盈孚图表5：国宏观面行，需缩 图表5：房产景气处于位下半年地产工迎修复 ， ，长续航车型带动镍三元需求增长，尼项目放量缓解高镍压力基于“碳发划电车2全维张趋VPV销绝对模持续增，同驱动电池产规模持高，其中元电同步于全行高景气。图表5：电产量反行业景度位：辆 图表6：三电池产持续长， ，三元材料迭代的重在镍钴锰三种元素在料中的配比镍化成三元电池展趋势。优看，三元电在量密方对比镍量的动电具有优，对比磷铁锂池能度优势更为显；来发展势上看动池的发基本路线向“能量且低成”的向演具体到元电则会向“高低钴”向展。现阶段元电主要包括镍锰酸与镍酸锂，着电中镍含量提，单GH正材消逐步低同电的品率计会步升就发趋势而言具本势。镍盐生产企业聚焦尼源新产能逐投放下需错配压力由需求转供给端电车需在00后发增，力池关原如酸、酸等供释放远远后新源求造成材端供错，锂镍价高。图表6：锂价格车需上行 图表6：镍价格随车需上行， ，0222电车需求受区性疫情爆发与宏观紧影响增速略缓内外策利叠加电车产品本身竞争势持整体强劲需求。，进入4后内能车企启年末折季冲全销指标同伴电国坡及PV新源政策紧，预计为末电需求有利支。长来看内以“碳”标为的环境策保障电内需稳步；欧洲排法与美车抵税策相落地全球电需求进步长间。01年镍盐供错配下高利润吸引量中间品新产能规划计-年进入产能集中释期供需错配或反转镍资开主集于尼红镍，位于电车产业链中的产品主要以高冰镍和湿法中间品（MHP、P）为主从供需平衡角度看目前中间划产能步进集中期，供端压趋于，供需衡压力价逐从求转移供端。图表6：镍利润空逐渐压，镍铁硫镍转壁垒通关原材料给进步扩容位：元，多家企业布局印尼中品产能长期看供过于求镍价预计进入回落道冰镍年后增在产主包括科目.5万能、青源6吨目、山集团.5吨目中间（含MP与0年新或建能主包括力资三项共15万华两项共6万华项目2、友青山目2万等三池需刺下中品能快建材供过剩局下镍价压整看于顶回阶，计润新向池与机转。图表6：镍间品产集中放原料端需格反转预计价下来处见顶落阶段企业产品工艺新能/规划产能万吨投产时间友山镍业高冰镍镍铁硫化吹炼42/09华科（华友）高冰镍镍铁硫化吹炼2H2中青新能源高冰镍富氧侧吹623中伟股份高冰镍富氧侧吹2-盛迈高冰镍富氧侧吹4-力勤一期MPAL2/05力勤二期MPAL2/07力勤三期MPAL-华越一期MPAL32/12华越二期MPAL32/03华飞（华友）MPAL223华山（华友青山）MPAL2-华友&淡水河谷MPAL6-资料来：各司公，三电气金属需求侧高载能高功率持续推进原材料降盈利有望修复3.1稀土永磁：需求侧E、Robt多点开花，龙头“价稳量增”业绩迎来拐点配额放开叠加需求振季度稀土价格大幅落展望03年需求复苏提供价格底支撑给22年3月信因土居高下谈点土业土价格始落8月第批土额放宏观济温影响稀土格继续承压行。求端动车、电等求维势，但统领包括产业链受芯片短干扰空调受地产下行累，疫情频叠加储加求预期体下行镨氧物由3初高点0万吨落至9月份点9/，达，重稀镝价因额持收状，体幅小。展望03年供给集中度提升叠加需求逐复稀土磁材板块有望在4迎来盈利拐点022年额升度较但中进步升给端语提好稀价格趋稳。求侧随联息节奏步放，国疫趋松地产增长，汽车家电等传统需求有望逐步复苏，电动车、风电等高景气赛道对需求形成有力支撑。预计-025全高钕铁磁需将由01万吨长至6.0万CGR达16.%土格9月来触反03价预计行更平土磁板块利润有在022-2031来复推荐标金力永磁中三环韵升、正海磁材。图表6：高能稀土磁需测表高性能钕铁硼下游需求单位2019202020212022E2023E2024E2025E22-25CAGR 35 9 2 3 8 8 8 0 10 5 6 5 3 高性能钕铁硼需求合计万吨 5.67.0 8.710.111.813.816.016.6YOY26.023.816.217.516.615.7资料来：国汽车造会I，中汽，全风能事会国家电，产在线，金属镝（元吨） 金属铽（元吨，轴）图表6：02年三以来土格承压行 图表6金属镝（元吨） 金属铽（元吨，轴）镨钕金属万元吨）604020000003 008 101 106 111 204 209

50005000500050000003 008 101 106 111 204

,0,0,0,0000， ，供给端：资源加端集中度提升，稀价企稳利好磁材板块利暖2年配额提升幅度大但集中度进一步升给端话语权提升利稀价格趋稳。2年配分布看伴随国土团立国内给集度一提升中国稀土稀（子型开配额达%稀方面方土由201年的%提至%两委土行龙对给话权进步升稀价有望别平价时。图表6：02年轻土（矿）开采标达91万吨同比长8%单位吨2020年 2021年 2022年 2022年同比（）南方稀中国稀土五矿稀集团中国稀土北方稀广东稀厦门钨合计岩矿型离子型岩矿型离子型岩矿型离子型岩矿型离子型32750850033950850020102010492001301010145502500145502500735501003501416504127002700270003440344034400120850191501488501915019085019150280同比 23 0 28 0工部，然资部，图表6：02年北稀土稀开采配占比升7pct至4%料来源工信，自资源，短期盈利受稀土价波影响，203年龙头企“价稳量增”业绩有撑。受土价格速落响磁价格3以边回磁材块业体利水平际下滑，一-三度行业均利率水为.%1./1.9%伴随稀价格步企稳回升，业利力有际好。00下年来的源-工快共向上期热度有回仍好磁龙卡核客带来产与单模速提价稳量”为3年主旋。图表7：02年3以来土材价格始回落钕铁硼8（元吨） 钕铁硼8（万/吨）0 0 0 0 0 0 50 0003 006 009 012103106 109 112203206 209，图表7：02年二季度材业毛利边际行（）5%

金力永磁 中科三环 宁波韵升 正海磁材英洛华大地熊行业平均英洛华大地熊行业平均5%0%5%0%01 02 03 04 11 12 13 14 21 22 23，头部玩家加速产能张新能源汽车领域成各必争之地国生高钕铁磁的多上公1磁材坯能达5吨左各利上司融便利纷纷启能张预计3年达1.9吨行业中进步升梳理内公司产品构，动成为行玩家争之金力永在电领收入占为%（02年前三度中科三环应用于传统新能源汽车电机的材产品占比为（20年正材汽市占成中节与能汽占超过%（0221。图表7：国磁材厂扩产划下游应用下游应用A 烧结钕铁硼毛坯产（）公司金力永磁 0

电车3%变空调%风电3%中科三环 0 0 0中科三环 0 0 0 传统电车5%（02）宁波韵升 0

电车1%消电子%工电及其他3%(22）英洛华 0

风力电节电、动车为-1%汽车近0汽车近0，中车4%+（2022)正海磁材工业机1（中车）汽工业%消子1%他2%（02）大地熊合计 0 各司公，理注：大熊计02年底能达80010吨23有效取平值00吨需求端：传统领虽有降温，新兴领仍长期成长人型机器人：新纪开，人型机器人催生求蓝海特斯拉Otms人形机器人原型机面世，望生稀土永磁需求新海。2年月1日午特拉22AI日办活中斯人形器擎柱pims原机正式相初原机mbleC场示行挥手功，播了版本器人在公浇、工搬运子零件视，展了本能现承重力。各项物理指标全披露线传动指关节指标惊艳pimus全有0个执器。分别身上8个构行器手部2执器）体行包肩部6个、肘部2个部6个部2、部6个部2个、部4。）线动髋和膝部测用800N传动案视展其以将台琴到空）手指关节有6个行1个自度。图表7：a人机器目前世三个本 图表7：aps基础（芯片电池电机况）特拉发， 特拉发会，根据测算节电机整达占比机器人实轻盈化重要环节。pimus用2种型旋转达推马）磁同电，含6格，程师在设中分虑来器临各运场需求旋马扭达-180m，重量.5-.2k；杆达推力-00N重量0.362.k，据节型图推测，8电重可到，机人质的%。旋转马达小型中型大型图表7：as旋转马达小型中型大型扭(Nm）重（g）668肩6台腰2、部台推杆马达小型中型大型推（）重（g）242肘2（臂）踝4（腿）膝2（腿）a发会，注：电数量据图推测与际可能在差异风电：平价时代来，机大型化带动永磁机求逐步提升风电后补贴时代需求生驱动市场良性发展上风机装机高速增长据全风理事GC，1全球增电机量9.G同下滑1。国内上风电1年贴坡上电机来抢装1年风电增装机同长28至21.G国受上机20年贴坡，201电新装容量7G同比滑%，2年-0新装机G同比长%随年集并期到，年计维高景GC计206全风电新装达12.G，-206年AR为.%，内增机超0G，主要量来海风装机。图表7：全风新增机容量 图表7：国风电新装机量1010806040200

陆上装机（G） 海上装机（G）Y（）216 217 218 219 220 2Y（）

806040200-0

中国风电新增装机（W）007 09 01

5%0%5%0%0%5%GE， W，图表7：GC测6年全风电新装机达18GW 图表7：GC测6年中风电新装机超6GW188194121881941241579.6106872.53.41.51.52.19.9 8.99.29.9 9.47.5101010806040200221 22E 22E 22E 22E 22EGE， E，软磁材料：E/绿色能源提质扩容，软磁材料迎来快速迭代放量软磁材料广泛用于种气电路，发挥着导、磁能量转换与传输作。伴随V、绿色能提质容，电路中功率输、处理、管理使命日新月的快速张迭演依托内大金资供应系以全最力的V、绿色能终端场，磁为代的电金属迎来快的迭升级求放量推荐标的：铂科新材横东磁、云路股份、磁技、东睦股份。金属磁粉芯：新源赛道新宠，未来确性快速增长金属磁粉芯兼具金软材料和软磁铁氧体优具有电阻率高磁导高的优良特性。金软粉主用于率感主服务D/CA/C电换的节。功率电能够电网频电能终转成不质、不用途电能适应各用电装置需要对应应用领来看可广用于逆器、载充、充电、变频调PS等域。供给端：国内厂商略局产能投建，电动车伏在需求空间巨大受益当电伏业蓬发内铂新材东科为的家204年分别划5万4产能均现倍增；同，横东、通股、云路股等磁料商前处均随势战布局关能设未来电动光伏的在大增空，将动磁芯求速增。图表8：铂新材、睦科国遥遥领，其厂商于跟态势现有产能公司规划总产能备注（吨）（吨）铂科新材300+500+222年预总产能30+吨东睦科达100400规划04扩产至4横店东磁500100规划02底形成1天通股份100预计04前逐投产云路股份150950225年前步投，要生产性粉末龙磁科技400-资料来：各司公，需求端：预计未来年粉芯复合增速高，动、光伏相关链条增空大。V高压快充配套充电桩铺设“续航焦虑”解决之道软磁粉芯不可或缺“续航虑”，纯过高池容边效递，大功快技为表的V高压平台可决电车续、充电的需痛时，充桩等套基施的铺，也将效解续焦，尤以功直充桩为表解方。8V压充电平和电基铺，长看将磁芯求提的要机。图表8：高压0V平台渐入主流场盖汽车究院，光伏储能需求快速增，软磁粉芯助力绿能提质增。光伏发具有色高特点，展以伏为的可再能源成为共识。全球伏场持高增长根中光行协会PA201全球伏新增装预或到17比3%创史1-021年AR为%。CIA预，乐情05全光新机有达30G，25年CGR约为；守况下5年全光增装有达7G2-205年AR为，发电成全增速最快可生源种。图表8：近年全球伏新装增速稳上行G） 图表8：中光伏新装机量集中式（G）分布式（G）国内光伏新增装机（G）55.05.04.24.33.11.41.52.0422.0 2.91.02.93.63.72.31.92.050403020100PI，

216 217 218 219 220 221尤其在202年俄乌冲突催化能源结构转欧光伏市场迎来爆发乌冲的发，使传统源价续攀升海外高电进能源构转加速国纷纷高光伏机标其，盟委会出RowrU划提欧到205年和030年光的机分到320W和60G，200年可生源目从4%高至。展伏电表的色源，动以属磁芯代的电金属材料求。图表8：EwEU新能部情况维度 主要内容对俄能源依赖度对俄能源依赖度 计划在2030年摆脱对俄能依赖2030年可再生能源装机量目标 由此前的1067GW提升至122030年可再生能源装机量目标 由此前的1067GW提升至126GW光伏 2025年光伏装机量达320G，到2030年为600GW到到2027年，需提供2100亿元资金支持以减少对俄罗斯能源进口依赖度资金需求EwE，

资金支

成员国可以使用RRF贷款（250亿欧元）和新的RF排放配额资助（200亿欧元）磁粉芯主要应用于串逆变器中t升压电和大功率交流逆变感伏电片产生低直电经ost压感行压后通大率流变感将流电压转成50z波交电网输电时，须用要大率交逆变电感。分布式光伏占比提有促进组串式逆变器透提升进一步拉磁粉需求行业进平价代，适应复地形更加的分布光伏站进速发展。近年新装，式占始于3%，01达到。着集式光伏电站组串逆变用占比高以分布伏电站快速展，主流产原先集式变转为目的串逆器近年占稳在上。图表8：01年我分布光装机占达53% 图表8：00年国组串逆器占达7%分布式) 分布式53%47%53%47%41%37%32%12%421221551942092935006 07 08 09 00 01

0%0%0%0%0%0%

10806040200

组串式 集中式 集散式55758435322963556060673238216 217 218 219 220PI， 华产业究院，可再生能源大规模广储能产业的发展成大所趋能统为源大模发展和并提供力支储能变器和能电其能量理系是电储能系的核心分。图表8：新储能总向多化展 图表8：02年前季度化储能应领域比传股份信公号， EA，未来五年随分布式伏分散式风等分布能源的大规模推电学储能行将面临更广阔的市机201年5国能IE对发《00年零排放全能行路图据IEA的满全球中条未来0年全可再生源均度增机规至要到70G约是019年增机量的4倍；全球伏风在发量中占将目的%升至0年的0；此锂电池本续降推下电学能机模直保高增的IA计，5年球化学能增装达37，0-5年CGR达1.。图表8：01年全电化储新增装约1G，比12% 图表9：01年中电化储新增机22G，比436%20000000000000

全球电化储能增装()

5%0%5%0%0%

.52.51.5

中国电化储能增装规模

YY（YY（）4667%2241438%91%436%59%0%0%0%0%220%10220%10028112%63%-22%07 08 09 00

5%

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1%E， E，图表9：00年中美、占球电化新增机的86% 图表9：计05年全电化储能新装机达30GW全球全球电化储能增装预测G）全球电化学储能新增装机预测全球电化学储能新增装机预测3072161521077650前产业究院，

01E 02E 03E 04E 05E图表9：0021年全储能场累计机占比 图表9：0021年全储能场新增机占比熔融盐储热熔融盐储热160