漫谈六互换“双赢”

12023/2/5国际金融漫谈主讲教师：都红雯2漫谈六、互换“双赢”2023/2/532023/2/5是指交易双方互相交换不同币种、相同期限、等值资金债务或资产的货币及利率的一种预约业务。具体流程如图6-1。一、货币互换（CurrencySwap）42023/2/5xx

期初本金互换：

期中利息互换：

期末本金互换：

A公司

银行中介

B公司

x货币本金

y货币本金

x货币本金

y货币本金

A公司

银行中介

B公司

y货币利息

x货币利息

y货币利息

x货币利息

A公司

银行中介

B公司

y货币本金

货币本金y货币本金

货币本金图6-1货币互换流程图52023/2/5

[例6-1]：若A公司在1998年3月底筹措到一笔110亿JPY资金，每年末付息、到期还本，期限5年，固定利率5%，投资于某一项目，项目建成后将创汇美元，当时汇率为1USD=120JPY，汇率今后的升降将影响日元债务成本。若JPY升值，则A公司将亏，故在1999年初出现略升现象时（1USD=115JPY），A（预期今后4年汇率走势分别为110、100、90、80）马上与银行商量做互换交换，按1:110交换到B公司利息为6％的USD债务1亿，问双方能否成交？62023/2/5本金110亿JPY（4%的折现系数）A公司不互换的本息（以USD计）互换后本息(以USD计)12000.3(110×5%)÷110×1=0.05

1×6%×1

0.9622001.3(110×5%)÷100×0.962＝0.0529

1×6%×0.962

0.9252002.3(110×5%)÷90×0.925＝0.05650

1×6%×0.925

0.8892003.3110×(1+5%)÷80×0.889＝1.2835

1×(1+6%)×0.889

合计1.4429亿USD>1.1155亿USD表6-1

[解]：A公司根据其对今后汇率走势的预期，分析互换前后的盈亏，如表6-1：72023/2/5

B公司对汇率走势的预期若为110，105，95，85，则其对互换前后的盈亏分析如表6-2：

B公司不互换的本息

互换后的本息（预期收益）

（以USD计）（以USD计）

2000.31×6%×1=0.06110×5%÷110×1=0.052001.31×6%×0.962=0.0577110×5%÷105×0.962=0.050392002.31×6%×0.925=0.0555110×5%÷95×0.925=0.053552003.31×(1+6%)×0.889=0.9423110×(1+5%)÷85×0.889=1.208

合计1.1155亿USD<1.36194亿USD表6-282023/2/5根据以上分析，若A希望能与B实行货币互换，则必须支付给B的补偿额≥(1.36194－1.1155)，以满足B的预期收益。但此时A仍将有(1.4429-1.36194)的风险规避，因此双方可以成交。92023/2/5二、利率互换（InterestRateSwap）指交易双方在债务币种相同或不同的情况下，互相交换不同形式或不同水平利率的一种预约业务。102023/2/51、典型的利率互换最典型的利率互换就是浮动利率与固定利率之间的互换，交易双方互相利用对方的各自相对优势，使各自的筹资利率水平下降，以谋取双赢。112023/2/5

[例6-2]：有甲、乙两家公司，其具体状况如表4-3：甲公司乙公司利差资信等级AABBB

固定利率筹资成本8.5%10％1.5％浮动利率筹资成本LIBOR+0.25%LIBOR+0.75%0.5％表6-3互换后的筹资成本LIBOR-0.25%9.5%122023/2/5可见，当甲公司替乙公司偿还(LIBOR＋0.75%)的浮动利率利息时，乙公司将把为甲公司偿还8.5%固定利率债务所得的1.5％利差分一部分(1%)付给甲公司，从而使甲实际成本降低为(LIBOR+0.75%)-1%=LIBOR-0.25%，而乙公司从中也有10%-0.5%＝9.5%的较低实际成本。详见互换图6-2。当甲公司对将来利率走势的研判发生变化时，可在资金借贷期内继续寻找互换交易对手，进行第二次互换、第三次互换···。如图6-3、图6-4。132023/2/58.5%LIBOR+0.75%甲公司乙公司1%LIBOR-0.25%9.5%借借互换补偿图6-2甲公司第一次利率互换流程图实际筹资成本142023/2/5甲公司丙公司LIBOR+0.75%9.15%0.10%借借互换补偿8.25%LIBOR+0.65%图6-3甲公司第二次利率互换流程图实际筹资成本资信等级：A固定成本：9.15%浮动成本：LIBOR+0.70%152023/2/5甲公司丁公司9.15%LIBOR-0.15%0.75%借借互换补偿LIBOR-0.30%8.40%图6-4甲公司第三次利率互换流程图实际筹资成本资信等级：AAA固定成本：8.45%浮动成本：LIBOR-0.15%162023/2/5

2、固定利率互换（1）概念不交换本金，只在不同币种中的固定利率间进行交换（类似于货币互换）。其目的是利用不同货币间的利差和汇差，通过互换以降低筹资成本或提高资金运用收益率。（2）举例分析2023/2/517

[例6-3]：A公司从B银行借入20亿日元资金，期限为3年，利率4%，该公司预测将来日元对美元的汇率走势是日元疲软，估计为1:90；1:100；1:110。为利用这个可能出现的机会，尽可能降低筹资成本，A公司委托C银行做一笔日元同美元的固定利率互换交易，此时的汇率为1美元＝80日元。C向A介绍D、Ｅ两家公司进行上述互换交易，金额均为2500万美元，互换期限3年，D公司美元债务利率为4.5%，对未来3年的汇率预期为1:90；1:95；1:100；E公司美元债务利率为4.2%，对未来3年的汇率预期为1:95；1:98；1:108。请计算分析A能否与D、E做成上述互换交易?为什么?（机会成本5%）182023/2/5

[解]：从利息成本角度进行比较，如表6-4、表6-5：

A公司不互换的利息成本

互换后的利息成本（以亿USD计）（以亿USD计）

(5%）与D互换与E互换

120×4%÷90×10.25×4.5%×10.25×4.2%×10.95220×4%÷100×0.9520.25×4.5%×0.9520.25×4.2%×0.9520.90720×4%÷110×0.9070.25×4.5%×0.9070.25×4.2%×0.9070.02311亿USD0.03216亿USD0.03000亿USD

合计（231.1万USD）（321.6万USD）（300万USD）表6-4192023/2/5

D公司E公司

不互换利息为0.03216亿USD不互换利息为0.03000亿USD

互换后利息估计互换后利息估计（以亿USD计）（以亿USD计）

20×4%÷90×120×4%÷95×120×4%÷95×0.95220×4%÷98×0.95220×4%÷100×0.90720×4%÷108×0.907

0.02417亿USD0.02291亿USD

（241.7万USD）

（229.1万USD）表6-5202023/2/5

A与D无法进行互换，因为D公司互换后所减少的利息支出79.9万USD不足以弥补A公司互换后所增加的利息支出90.5万USD。

A与E可以进行互换，因为E公司互换后所减少的利息支出70.9万USD，足以弥补A公司因互换而增加的利息支出68.9万USD，其差额2万USD（70.9-68.9）可以被双方分享。212023/2/5（1）概念在不同币种之间以LIBOR进行互相交换，其将来收付的利息额不但受利率影响，还要受汇率影响。3、浮动利率互换（LIBOR互换）222023/2/5（2）举例分析

[例6-4]：A公司从B银行借入10亿日元资金，期限为3年，利率为LIBOR+0.5%,为利用不同货币间的利率和汇率变化差别来降低筹资成本，委托C银行做一笔LIBOR互换业务。C向A推荐D、E两家公司，互换比价均为1:100，即互换到1000万USD的债务，利率均为LIBOR-0.5%。若A、D、E三家公司对今后3年的汇率与利率走势的预期各不相同，表6-6：232023/2/5汇率利率

第1年第2年第3年第1年第2年第3年

1:901:951:100JPY2.5%2.8%2.8%AUSD2.5%2.9%2.7%

D1:901:1001:110JPY2.5%3.0%2.5%USD2.5%2.8%2.3%E1:931:951:98JPY2.5%3.0%2.5%USD2.5%2.8%3.1%表6-6请计算分析A能否与D、E做成上述互换交易？为什么？242023/2/5

[解]：从各方互换前后所须支付利息成本的多少这一角度进行分析，如表6-7、表6-8、表6-9：252023/2/5

3%互换前利息

互换后利息（以亿USD计）（以亿USD计）

110×(2.5%+0.5%)÷90×10.1×(2.5%-0.5%)×10.97110×(2.8%+0.5%)÷95×0.9710.1×(2.9%-0.5%)×0.9710.94310×(2.8%+0.5%)÷100×0.9430.1×(2.7%-0.5%)×0.9430.0982亿USD=98.2万USD0.00641亿USD=64.1万USD表6-7A公司互换前后的利息成本262023/2/5互换前利息

互换后利息（以亿USD计）（以亿USD计）

0.1×(2.5%-0.5%)×110×(2.5%+0.5%)÷90×10.1×(2.8%-0.5%)×0.97110×(3.0%+0.5%)÷100×0.9710.1×(2.3%-0.5%)×0.94310×(2.5%+0.5%)÷110×0.9430.00593亿USD=59.3万USD0.0093亿USD=93.0万USD表6-8D公司互换前后利息成本

272023/2/5互换前利息

互换后利息（以亿USD计）（以亿USD计）

0.1×(2.5%-0.5%)×110×(2.5%+0.5%)÷93×10.1×(2.8%-0.5%)×0.97110×(3.0%+0.5%)÷95×0.9710.1×(3.1%-0.5%)×0.94310×(2.5%+0.5%)÷98×0.943

0.0067亿USD=67万USD0.0097亿USD=97万USD表6-9E公司互换前后利息成本282023/2/5从计算结果可以看出：

A若互换，将减少利息支出98.2-64.1=34（万USD）；

D则将增加利息支出93.0-59.3=33.7（万USD）；

E增加利息支出97-67=30（万USD）。可见，A与D存在0.4万USD的盈利空间，可互换，也可不互换。而A与E之间可以考虑互换，其节省的34.1-30.0=4.1万USD利息由双方分享。若平均分享，则应由A弥补E多支付的30万USD之外再额外支付2万USD给E以作互换补偿。292023/2/5

若今后3年的实际汇率与利率分别如表6-10：

汇率利率

第1年