第七讲 投资银行的资产管理业务

第七讲投资银行的资产管理业务目的与要求1.资产管理业务的类型；2.投资基金的运营及业绩评估一、资产管理业务资产管理的本质：“受人之托，代人理财”资产管理业务发展的背景一方面，由于传统业务收入下降，投资银行需要不断进行业务创新，寻找新的利润增长点；另一方面，普通投资者缺乏投资专业知识，希望委托专业机构来管理资产。

资产管理业务在国际投资银行的发展中越来越受到重视，已被放到战略高度。1995-2000年，美国投资银行美林、摩根斯坦利、雷曼兄弟的资产管理业务收入占总收入的1/5，年均增长超过了20%.

3.资产管理业务的特点·委托代理关系的体现；·委托管理的资产具有多样性；·采用个性化管理；·对其监管的困难性。

4.我国资产管理业务的主要类型（1）现金管理（2）代客理财（3）新股申购（4）基金资产管理·担当基金的发起人（Sponsor）

·担当基金的管理人（Manager）

二、证券投资基金的运作与管理

ManagedInvestmentCompanies(MutualFunds)1.Open-endfunds2.Closed-endfunds

StructureofaMutualFundSponsorInvestmentCompanyBoardofDirectorsPortfolioManagerSubadviserHiresCustodianBank•CreatethefundandregisteritwiththeSEC•FilesrequiredreportswiththeSEC•Maybeadivisionofthesponsororanoutsidefirm•

Advisesanddirectsinvestmentactivities•

Hasexpertiseinothertypesofinvestments(e.g.,foreignsecurities)orhasadifferentstyle.•Mayadviseanddirectinvestmentactivities.SponsorPortfolioManager(FundManager)Subadvisor•Overseesthefund’smanagement•Actsaswatchdogforshareholderinterests•Approvesannualcontractforinvestmentadviser•Safeguardsthefund’sassets(includingstocks,bondsandcash)•Actsasapayingagentand/ortransferagent•Calculatesthefund’sNAVdaily.CustodianBankBoardofDirectors(一)证券投资基金的发起

证券投资基金由发起人发起设立，投资银行是最主要的发起人。

(二)投资基金的发行与成立

1.基金份额（shares）的发行方式·公募与私募·直接销售与间接销售2.投资基金的成立在规定的期限内认购到足额的资金后，投资基金方可成立。以我国为例，封闭式基金自批准之日起3个月内，募集到的资金要超过批准规模的80%；开放式基金自批准之日起3个月内净销售额不得少于2亿元，最底认购户数达到100人。

(三)基金运作管理中应坚持的原则与约束

“三性”原则：·收益性（profitability）

·安全性(safety)

·流动性(liquidity

4.基金管理人的投资限制

（1）遵循投资目标

基金的目标在招股说明书（prospectus）中清楚载明。

(2)基金投资组合的限制（以我国为例）·一只基金持有一家上市公司的股票，不得超过该基金资产净值的10%；·同一基金管理公司管理的全部基金持有一家公司发行的证券，不得超过该证券的10%；·一只基金投资于国债的比例，不得低于该基金资产净值的20%.

(四)投资基金的收益及其分配1）主要收益来源

·利息收入·股息和红利收入·资本利得收入2）基金收益的分配

我国规定，基金收益分配应当采用现金形式，分配比例不得低于基金净收益的90%，每年至少分配一次。

(五)开放式基金的费用

1.基金投资人直接负担的费用（1）申购佣金(salesloads)·前收费(front-endloads):(3%~6%)·后收费(back-endloads),又称为“或有延迟的销售费用”(contingentdeferredsalescharges)Itmaybeginat5%forredemptionsduringthefirstyear,anddeclinebyonepercentagepointeachyearthereafteruntilitphasesoutentirely.

我国<试点办法>规定,开放式基金可收取申购费,申购费不得高于申购金额的5%.

（2）赎回费(redemptionfee)

基金管理公司在投资者赎回时向投资者收取的略带惩罚性的费用。在国外，赎回费一般并不常见。若收取赎回费，一般不超过基金单位净值的1%.

目前我国开放式基金可收取不超过赎回金额3%赎回费。

2.基金运营费用系指基金在运作过程中发生的费用，这些费用直接从基金资产中扣除。（1）行政费（administrativecosts）(2)基金管理费（managementfee）

（该费用占年平均基金资产净值的比率通常为0.4%~1%）

（3）持续性12b-1费用（ongoing12b-1fees）

指美国证监会1980年10月28日核准的12b-1规则，准许基金每年从基金资产中扣除经销费（distributioncosts）,包括commissions,advertising,andmarketing.(六)投资基金的投资方案1.DeterminationofPortfolioPolicies

ObjectivesConstraintsPoliciesReturnrequirementsLiquidityAssetallocationRisktoleranceHorizonDiversificationRegulationsRiskpositioningTaxesTaxpositioningUniqueneedsIncomegeneration2.TheProcessofAssetsAllocation（1）Specifyassetclassestobeincludedintheportfolio.Themajorclasses:

a.Moneymarketinstruments(usuallycalledcash)b.Fixed-incomesecurities(usuallycalledbonds)c.Stocksd.realestatee.Preciousmetalsf.other

Institutionalinvestorswillrarelyinvestinmorethanthefirstfourcategories.（2）Specifycapitalmarketexpectations.（3）Derivetheefficientportfoliofrontier.（4）Findtheoptimalassetmix.(七)投资基金的业绩评估1.基金资产净值（1）基金资产净值=基金资产总值—基金总负债

2.单位基金资产净值单位基金资产净值=基金资产净值÷发行在外的基金份额总数

3.国际上常用的三种基金综合业绩评价指标

•夏普指数•特雷诺指数•詹森指数M0CML资本市场线（又叫资本配置线CAL）

资本市场线图证券市场线MSML证券市场线图夏普指数：特雷诺指数：詹森指数：三、PrivateEquityFundPrivateequity(PE)referstoequityinvestmentinacompanyinwhichtheequitydoesnottradeonapublicstockmarket.Privateequityincludesventurecapitalandbuyouts.Venturecapitalfundingprovidesgrowingcompaniesearlystage(seed,expansion,etc.)fundingBuyouts(收购基金)areaimedatimprovingcorporateperformanceandfinancialstatustoenhancevalue,andthentakeprofit.私募股权投资基金，是以有限合伙制为主要组织形式，以非公开方式向合格投资者募集资金，以少数有巨大发展潜力的未上市公司的股权为投资标的，通过提升企业价值从而获取超额收益的一种投融资制度安排。PrivateEquity（PE）–在中国通常称为私募股权投资，从投资方式角度看，是指通过私募形式对公司权益，特别是非上市企业股权进行的投资，在交易实施过程中附带考虑了将来的退出机制，即通过上市、并购或管理层回购等方式，出售持有的权益获利我国私募股权投资基金的公共政策与法律环境•1985年国家科委成立第一家创投公司-中国科技创业投资公司，已破产。•1998年，全国政协九届一次会议一号提案《加快发展我国风险投资事业》催生了一批政府主导的VC机构及创业投资协会，意在推动高科技产业化，科技部为归口管理部门•2006年国家发改委等10部委颁布《创业投资企业管理办法》及一系列相关规定，明确规定国家发改委金融司归口管理创业投资及私募股权投资基金、产业投资基金（IndustrialInvestmentFund）。2006年先后成立北京产权交易所、天津产权交易所、上海产权交易所三大全国性产权交易所。•2006年12月30日国务院特批天津滨海新区渤海产业投资基金成立。•2007年全国各地方政府相继出台有关创业投资及私募股权投资基金相关扶持政策。2007年3月国务院特批天津滨海新区为金融试点区并启动建立OTC市场。•2007年9月国家主权财富基金之中国投资有限公司成立。•2007年全国首家天津股投资基金协会（TianjinPrivateEquityAssociation）成立•2008年7月北京股权投资基金协会（BeijingPrivateEquityAssociation）成立。亚洲创投研究机构AVCJ报告显示，2010年以来，中国私募股权基金（下简称PE）十分火爆，1-8月，内地已有超过35只人民币PE成立，累计集资达58.8亿美元（约395亿人民币），较去年同期上升186%，而人民币基金投资额亦达到55.3亿美元，较离岸美元投资额的86.1亿美元已相差不远。由PE做后盾的中国IPO集资额，则同比剧增700%。

在风险投资较为发达的国家和地区,风险投资基金较普遍的形式为合伙制(Partnershipform)。该基金不是独立法人，其合伙人又分为有限合伙人（limitedpartners,LP）和普通合伙人(generalpartners,GP)两种：有限合伙人对企业负有限责任，是真正的投资者，出资比例约占99%；普通合伙人（又称Venturecapitalist）对企业承担无限责任，主要以人力资本为投入，通常占1%。普通合伙人的年管理费用通常以基金所有承诺资金的百分比计算，全球行业标准为2%,按季度或半年计算;作为对管理的回报，他们还能得到资本增值20%左右的附带权益。

U.S.leveragedbuyoutfirmsThebest-knownbuyoutfirmsareKohlbergKravisRoberts&Co.(KKR公司)，theCarlyleGroup(凯雷集团)和Blackstone(黑石集团)NewBridgeisalsoactiveinAsia.

Privateequityvaluationmethods:1)thecomparablesapproach2)thediscountedcashflows(DCF)method3)Therealoptionsanalysismethod四、RealOptionsAnalysis1.实物期权定义2.实物期权分类3.实物期权定价4.实物期权分析法应用举例实物期权是指那些符合金融期权特性，但不在金融市场上进行交易的投资机会。实物期权包括推迟、增长、收缩、转换、放弃等期权。实物期权的定价方法可以应用金融期权的定价方法。Case1:In2002,

MurphySystemsisconsideringaprojectforanewtypeofhand-helddevicethatprovideswirelessInternetconnections.Thecostoftheprojectis$50million,butthefuturecashflowsdependonthedemandforwirelessInternetconnections,whichisuncertain.High0.25$33millionAverage0.50$25millionLow0.25$5millionExpectedannualcashflow$22millionProject’scostofcapital14%LifeofProject3yearsRequiredinvestment,orcostofproject$50millionDemandProbabilityAnnualCashFlowMurphycouldaccepttheprojectandimplementitimmediately,butsincethecompanyhasapatentonthedevice’scoremodules,itcanalsochoosetodelaythedecisionuntilnextyear,whenmoreinformationaboutdemandfortheproductwillbeavailable.

Thecostwillstillbe$50millionifMurphywaits,andtheprojectwillstillbeexpectedtogeneratetheindicatedcashflows,buteachflowwillbepushedbackoneyear.However,ifMurphywaits,itwillknowwhichofthedemandconditions,hencewhichsetofcashflows,willexist.Ifitwaits,MurphywillofcoursemaketheinvestmentonlyifdemandissufficienttoprovideapositiveNPV.案例2摘自《财务成本管理》，中国注册会计师协会编，2011：258-259DEF公司拟投产一个新产品，预计投资需要1000万元，每年现金流量的期望值为105万元（税后、可持续），项目的资本成本为10%，无风险利率为5%。假设一年后可以判断出市场对产品的需求，如果新产品受顾客欢迎，预计每年现金流量为131.25万元；如果不受欢迎，预计每年现金流量为84万元。Case3:Until1996,Boeing’slargestpassengeraircraftwasits400-seat747.So,inJanuary1996,Boeingmanagersdecidethattheyshouldinitiatepreliminarydesignofanew800-seatsuper-jumbojet,withtheideaofpresentingthenewproducttoairlinesinfiveyears(i.e.,inJanuary2001.)

Airlinescouldnotcommittobuyingsuchanewplanewithoutadetailedunderstandingofpayloadcapabilities,maximumrange,operatingcostperseatmile,and(mostimportant)priceperplane;andBoeingcouldnotprovidethesedatatotheairlineswithoutathoroughpreliminarydesign.

ItwasestimatedthatBoeing’soriginalassessmentwasthatpreliminaryR&Dofthesuper-jumbojetwouldcost$500million.Afterextensiveanalysis,Boeingmanagementestimatedthatthecostofrollingthefirstsuper-jumbojetoutofthehangarwouldbe$20billioninadditiontothecostofpreliminarydesign.Expected2001PresentvalueofBoeing’sincrementalfreecashflowfromsellingsuper-jumbo-jetaircraftinfours