第四章证券发行与承销

第四章证券发行与承销第一节概述第二节股票的发行与承销第三节债券的发行与承销证券发行与承销是一项程序性很强的业务而每一次证券发行与承销，都是投资银行家智慧和个性的展现证券发行与承销2第一节概述一、证券发行是伴随生产社会化和企业股份化而产生的，同时也是信用制度高度发展的结果。证券发行：政府、公司或其他组织为募集资金，依据法律规定的条件和程序，向投资人出售代表一定权利的有价证券。既是向社会投资者筹集资金的形式，更是实现社会资本优化配置的方式；有严格的法律法规限制；实质是投资者出让资金使用权，以获取以收益权为核心的相关权利的过程。证券发行与承销3发行种类：债券股票政府债券公司债券可转换公司债金融债券发行方式：按发行对象的不同：

私募发行公募发行按有无发行中介：

直接发行

间接发行

由证券公司承销证券发行与承销4二、证券的承销（一）证券承销的概念：

证券发行过程中，证券公司接受发行人的委托，签定承销协议，代理发行人将证券销售给投资者。发行人（承接）承销商（销售）投资者

融入资金收取佣金投资获利

是投资银行最本源、最基础的业务活动证券发行与承销5

(二)证券承销方式

一般有代销和包销两种形式《证券法》第二十八条发行人向不特定对象公开发行的证券，法律、行政法规规定应当由证券公司承销的，发行人应当同证券公司签订承销协议。证券承销业务采取代销或者包销方式。证券代销，是指证券公司代发行人发售证券，在承销期结束时，将未售出的证券全部退还给发行人的承销方式。证券包销，是指证券公司将发行人的证券按照协议全部购入或者在承销期结束时将售后剩余证券全部自行购入的承销方式。证券发行与承销6

1.代销承销商不承担售完证券的担保责任，只是作为发行公司的代理机构尽可能地推销证券。——尽力推销方式证券发行失败的风险完全由发行人自行承担。——如果在承销期满时，承销商未能全部出售代销的证券，就退还发行公司，而无须自行认购。

《证券法》第三十五条股票发行采用代销方式，代销期限届满，向投资者出售的股票数量未达到拟公开发行股票数量百分之七十的，为发行失败。发行人应当按照发行价并加算银行同期存款利息返还股票认购人。证券发行与承销7

2.包销承销商先与发行人签订包销协议，然后按协议约定的承销期在证券市场上公开销售，并按协议规定的交款期将承销款划付给发行人。发行风险完全转移到承销商一方。有两种具体方式：包销方式余额包销全额包销承销商角色承销期结束时将售后剩余证券全部自行购入。主要是中介按照协议先自行全部购入再向投资者销售。先买方、后卖方资金来源主要是投资者的认购款承销商先垫付资金定价倾向偏高的价格适销的价格对承销商的要求营销能力强

更强的资金实力和定价、营销等方面的专业水平承销收入中等相对较高证券发行与承销8（一）证券发行的核准制度——政府主导型（二）证券发行的登记注册制度——市场主导型（三）我国证券发行监管制度的历史沿革行政审批制：1999年之前我国股票发行监管制度。政府主管部门对发行规模和发行企业数量实行双重控制，每年下达公开发行股票的总规模，在此限额内，由各部委和地方切分额度并确定预选企业，上报中国证监会批准。核准制：1999年7月1日实施的《证券法》，明确将股票发行由行政审批制转为核准制，即政府不再规定发行额度，发行人的发行申请由主承销商推荐，发行审核委员会审核，证监会核准。

2001年3月，我国股票发行监管从审批制过渡到核准制，由政府选择企业改为由证券机构推荐企业发行上市，在市场化上走出了意义深远的一步。“通道制”：×

《证券发行上市保荐制度暂行办法》

2004年2月1日起施行保荐制度：由保荐人负责发行人的上市推荐和辅导，核实公司发行与上市文件中所载资料的真实、准确和完整，协助发行人建立严格的信息披露制度，并承担风险防范责任；在公司上市后的规定时间内，承担持续督导责任。该制度还要求保荐机构必须指定保荐代表人具体负责保荐工作。三、证券发行监管制度证券发行与承销9

2006年1月1日实施的经修订的《证券法》，①在发行监管方面明确了公开发行与非公开发行的界限；②规定了证券发行前的信息公开披露制度，强化社会公众监督；③肯定了证券发行上市的保荐制度，进一步发挥中介机构的市场服务职能；④将证券上市批准权赋予了证券交易所，强化了证券交易所的监管职能。

《证券法》第十一条发行人申请公开发行股票、可转换为股票的公司债券，依法采取承销方式的，或者公开发行法律、行政法规规定实行保荐制度的其他证券的，应当聘请具有保荐资格的机构担任保荐人。保荐人应当遵守业务规则和行业规范，诚实守信，勤勉尽责，对发行人的申请文件和信息披露资料进行审慎核查，督导发行人规范运作。保荐人的资格及其管理办法由国务院证券监督管理机构规定。《证券发行上市保荐业务管理办法》

2008年12月1日起施行证券发行与承销10证券发行与承销的当事人证券监管机构证券发行人

证券投资者证券承销商其他证券市场中介机构(包括具有从事证券相关业务资格的会计和审计机构、律师事务所、资产评估机构、证券信用评级机构、财务顾问公司，等等)11第二节股票的发行与承销股票的发行方式公司发行股票并上市的基本条件承销商资格股票发行与承销、上市的程序股票发行与承销的实施12（一）首次公开发行IPO

（InitialPublicOffering）

已设立的股份公司首次公开发行股票；以募集方式设立股份有限公司时公开募集股份。（二）已上市公司的二次发行

A.发行新股：配股——向原股东配售增发——向社会公众发售或者定向募集

B.发行可转换债券注：股票的发行方式和条件不同，发行上市地不同，发行与承销的具体程序也有差别。以下主要以人民币A股的首次公开发行为例，说明相关事宜。一、股票的发行方式13二、公司发行股票并上市的基本条件《证券法》第十二条设立股份有限公司公开发行股票，应当符合《中华人民共和国公司法》规定的条件和经国务院批准的国务院证券监督管理机构规定的其他条件，......

《首次公开发行股票并上市管理办法》

2006年5月18日起施行

第二章

发行条件

主体资格

独立性规范运行财务与会计募集资金运用

《首次公开发行股票并在创业板上市管理暂行办法》

2009年5月1日起施行14三、承销商资格的取得和维持主承销商＋上市推荐人（保荐人）副主承销商分销商

15证券发行与承销15

准备阶段：申请阶段：实施阶段：上市后阶段：

股份制改制、上市前辅导尽职调查送交申请文件，进入核准程序

推销及路演发行定价发行与承销实施上市推荐持续督导编制募股文件稳定市价四、股票发行与承销、上市的程序以A股的IPO为例，说明这一程序。《证券发行上市保荐业务管理办法》

第三章保荐职责上市前的尽职推荐阶段：对发行人进行股份制改制和上市前辅导尽职调查准备募股文件申请发行及上市推荐

…实施发行与承销…上市后的持续督导阶段：持续督导职责及期限以上内容的含义和具体要求？

16《招股说明书》股份有限公司发行股票时,就发行中的有关事项向公众做出披露，并向非特定投资人提出购买或销售其股票的要约邀请性文件。招股说明书必须对法律、法规、规章、上市规则要求的各项内容进行披露，主要内容包括：发行概况，风险揭示，发行人基本情况，业务与技术情况，同业竞争与关联交易情况，重要人员(董事、监事、高级管理人员与核心技术人员)情况，公司治理结构，业务发展前景，经审计的财务报告，资产、盈利预测报告，募股资金运用计划，股利分配政策，其他重要事项等。招股说明书由发行人在主承销商及其他中介机构的辅助下完成，由发行人公司董事会表决通过。对社会公众投资者而言，招股说明书是发行人信息公开的最主要形式。在公司提出发行申请时，证监会在其官网上把招股说明书（申报稿）进行预先披露，以加强社会公众的监督。1718（一）公开招股的推销

——致力于与投资者的信息沟通，展示发行人良好的公司形象和上市后良好的预期业绩表现。前提：对各类投资者群体进行分析，通过市场细分，寻找和确立本次公开招股所面向的重点投资者群体。目的：①创造对新股的认购需求，同时也是一个价格逐步发现过程；②使新股在发售上市后表现良好；③树立良好的公司形象，形成投资者长期的投资信心。主要方式:国际市场路演（RoadShow）→→国内网上路演中国证券网路演中心/全景网中国网上路演中心/rsc/index.html

五、股票发行与承销的实施阶段19《公司法》第一百二十八条股票发行价格可以按票面金额，也可以超过票面金额，但不得低于票面金额。《公司法》第一百二十七条股份的发行，实行公平、公正的原则，同种类的每一股份应当具有同等权利。同次发行的同种类股票，每股的发行条件和价格应当相同。任何单位或者个人所认购的股份，每股应当支付相同价额。

《证券法》第三十四条股票发行采取溢价发行的，其发行价格由发行人与承销的证券公司协商确定。

（二）股票IPO的定价20

确定IPO股票的发行价格是重要而又复杂的过程国际证券市场上，主要有以下几种定价方式：

1.固定价格方式——

新兴市场

2.累计订单方式——英国、美国

3.累计订单与固定价格相结合的方式——香港

4.竞价(拍卖)方式——日本、台湾

2005年1月1日起，我国的A股发行，改变了以往按预测的15～20倍市盈率固定定价的做法，采用了与国际惯例接轨的询价定价制度。

21《证券发行与承销管理办法》

第二章询价与定价

发行申请经中国证监会核准后，发行人应公告招股意向书，开始进行推介和询价。询价分为初步询价和累计投标询价两个阶段。发行人及其主承销商应通过初步询价确定发行价格区间，通过累计投标询价确定发行价格。

主承销商应当在询价时向询价对象提供投资价值研究报告。

发行人及其保荐机构应向不少于20家(公开发行股数在4亿股及4亿股以上的，参与初步询价的询价对象应不少于50家)询价对象进行初步询价，并根据询价对象的报价结果确定发行价格区间及相应的市盈率区间。

举例:工商银行（601398）的询价公告

初步询价结束后，公开发行股票数量在4亿股以下，提供有效报价的询价对象不足20家的，或者公开发行股票数量在4亿股以上，提供有效报价的询价对象不足50家的，发行人及其主承销商不得确定发行价格，并应当中止发行。H股：发行规模407亿股发行价3.07港元/股A股：发行规模149.5亿股发行价3.12元/股中国工商银行:06年全球最大的IPO，首家A+H发行22（三）股票发行与承销的实施通过公开招股的推销努力后，投资者申购意向？

投资者申购数量＜拟发售新股数量

则按承销协议，余额由承销商包销；投资者申购数量＞拟发售新股数量按一定条件，配售给申购的投资者

网下发行时的配售方式：？网上发行时，配售的具体方式：由交易所系统按每1000（或500）股为一个单位，对有效申购量＃连续配号，然后由主承销商组织摇号，中签者得以配售。

23现行的询价与资金申购相结合的发行承销流程：24日期网下累计投标询价及配售网上资金申购定价发行T－11

左右刊登《招股意向书》、《初步询价及推介公告》T－10～6路演推介，初步询价（中小企业可适当缩短初步询价时间T－6询价对象提交报价单截至日，确定发行价格区间T－5初步询价结果向证监会报备T－4刊登《初步询价结果及发行价格区间公告》、《网下累计投标询价发行公告》，开始网下申购T－3网下申购截至、确定发行价格T－2累计投标询价结果向证监会报备刊登《网上路演公告》T－1刊登《定价公告及网下配售结果公告》，网下申购资金解冻刊登《网上路演公告》T投资者申购、缴款T＋1冻结申购资金T＋2对有效申购进行配号T＋3刊登《网上申购中签率公告》T＋4主承销商将网上网下募集资金扣除发行费用后，划入发行人账户刊登《网上申购中签结果公告》，网上申购资金解冻25（四）稳定市价

超额配售选择权：亦称绿鞋期权，是发行人给予主承销商在承销过程中的一项超额发行权，目的是在新股票刚上市的一段时间内，主承销商通过选择行使该权利，在不动用自有资金的情况下，平衡市场对该股票的供求关系、稳定市价。

按现行规定，A股市场首次公开发行股票数量在4亿股以上的，发行人及其主承销商可以在发行方案中采用超额配售选择权。

具体运作：

首先，获此授权的主承销商可以根据市场认购情况，按同一发行价格，超额发售一定比例（≤15%）的股份，即主承销商可按不超过包销数额115%的股份向投资者发售，而发行人在发行期只取得按包销数额发售所募集的资金。26

然后，主承销商在本次包销的股票上市之日起的30日内（即行权期），根据其二级市场的股价走势情况，来行使其选择权：如果股票的市价高于发行价，主承销商可根据授权，要求发行人增发股票，分配给对超额发售部分提出认购申请的机构投资者，同时发行人获得增发股票所募集的资金。如果股票的市价低于发行价，主承销商有权用超额发售股票获得的资金，按不高于发行价的价格，从集中竞价交易市场购回股票，分配给对超额发售部分提出认购申请的机构投资者。

实例：中国工商银行股份有限公司行使超额配售选择权

——这里的关键，是要有特定的机构投资者预先付款，并同意推迟相应的股份交收。他们为什么愿意呢？证券发行与承销27第三节债券的发行与承销公司债券国债证券发行与承销28一、公司债券的发行与承销（一）公司债券的发行人

《证券法》第十六条

《公司债券发行试点办法》第七条（二）发行方式与承销商的选择

非公开发行较少让投资银行全面参与，大多是充当发行的财务顾问，帮助发行人设计最佳发行方案。公开发行则较为复杂，一般发行规模较大，程序繁杂，发行要求也较高，需要投资银行全面地参与发行的全过程，承销费用也较高。公开发行时，往往需要组建一个承销团——拥有众多分销网络的承销团，以有效分散承销风险。其中主承销商承销的比例最高，体现主承销商凭借其规模及历史承销业绩而形成的实力和信誉。证券发行与承销29（三）公司债券公开发行的一般程序：申请与审批聘请评级机构对本次债券进行信用评级发布发行公告债券发行记账式债券的债权登记托管

证券评级机构通过信用评级，将发行公司的信誉和偿债的可靠程度公诸于众，为投资者提供有关债券风险性的实质信息，使之在认购时避免因信息不对称而作出错误的投资决策，以保护投资者的利益。（四）发行定价：

1.确定票面利率：一般是以发行当时、同期限的国债利率为基础，并上浮一定的利差；？

2.

确定发行价格：大多是面值发行，？

证券发行与承销3031证券发行与承销32二、国债的发行与承销（一）国债承销团成员的资格：《国债承销团成员资格审批办法》

第五条国债承销团按照国债品种组建，包括凭证式国债承销团、记账式国债承销团和其他国债承销团。

记账式国债承销团成员分为甲类成员和乙类成员。第六条中国境内商业银行等存款类金融机构可以申请成为凭证式国债承销团成员。

中国境内商业银行等存款类金融机构以及证券公司、保险公司、信托投资公司等非存款类金融机构，可以申请成为记账式国债承销团成员。（二）凭证式国债的发行与承销——承购包销方式凭证式国债券是一种不可上市流通的储蓄型债券。

证券发行与承销33（三）记账式国债的发行与承销

1.记账式国债的发行——公开招标