企业并购与重组

1公司并购重组讲义主讲人韩复龄教授21.企业兼并与收购概述 （5－20）2.企业并购的动因 （21－36）3.企业并购的实质 （37－39）4.企业并购的程序及操作 （40－73）5.企业并购交易的支付方式 （74－97）6.并购重组中的审计与审查（98－110）7.企业并购中的风险 （111－115）8.企业并购的模式 （116－138）9.反兼并与反并购策略（139－166）10.案例－惠普康柏合并分析（167－238）11.并购重组战略（239－261）讲课提要3

兼并收购(M@A)

MergersandAcquisitions4诺贝尔经济奖获得者、美国经济学家史蒂格勒曾说过：“纵观世界上著名的大企业、大公司，没有一家不同在某个时候以某种方式通过资本经营发展起来的，也没有哪一家是单纯依靠企业自身利润的积累发展起来的。”有效的资本经营模式，应抓住有利时机，实现了低成本的资本扩张。5

资本运营资本运营金融资本运营产权资本运营无形资本运营战略层面操作层面兼并与收购参股与控股MBO收购员工持股计划租赁与信托公司上市实体资本运营6技术革新兼并收购公开上市增资扩股加强管理成本控制企业交易战略企业管理战略规模/效益时间核心能力资本运营首先是一种战略！7企业发展扩张方式1内部管理型扩张策略2.外部交易型扩张策略如上市、购并、联合、托管、品牌输出、管理输出等8

企业融资方式选择

公司发展融资渠道自有资本银行贷款股市融资债券金融工具创新买壳借壳上市开发贷款个人贷款结算资金IPO上市资本运营层面资金融通层面产业投资基金住房贷款证券化内部积累吸收权益性投资项目债券企业债券工程垫款预售房款9并购别人证明你有实力被别人并购证明你有价值101企业兼并与收购概述11

公司的兼并收购（M&A或T&M）是对公司的兼并和收购的总称，简称公司并购。

公司的兼并（MergerofCompany）

公司兼并(又称合并)是指在市场机制的作用下，兼并方以现金将对方--目标企业的资产或股份全部买下，并承担其全部债务，或对方用资产或股份以入股或换股的方式并入同一企业的经济行为，并由此造成目标企业的法人地位消失。合并包括“吸收合并”和“新设合并”。1.1并购定义12企业合并的会计涵义国际会计准则委员会（IASC）颁布的《国际会计准则22——企业合并》企业合并，是指一个企业与另一个企业联合，或取得对另一个企业的净资产的控制权和经营权，从而将各单独的企业组成一个经济主体。美国会计原则委员会第16号意见书（APBopinionNo.16）企业合并指一家公司与另一家或几家公司或非公司组织的企业合并成一个会计主体，这个单一的会计主体将继续从事原先彼此分离、相互独立的企业的经营活动。我国企业会计准则《企业合并》（征求意见稿）的定义与IASC相似一个企业与另一个企业实行股权联合或获得另一个企业净资产的控制权和经营权，而将各独立的企业组成一个经济实体。13公司合并的特征①公司合并是一种协议行为，要订合并协议。②公司合并必须依法定程序进行。③公司合并产生总括合并的效果。公司合并的效果，是被合并的公司解散，其法人资格消灭；其财产和债权债务为合并公司总括承受；被合并公司的股东成为合并公司的股东。④公司合并中的公司类型通常受到限制。141.1.1吸收合并

吸收合并，是指以主并企业法人地位存续为前提，将目标公司的产权折合为股份，连同相应的资产与负债整合到主并企业之中。合并的目标以现金、股票或其他方式取得目标公司的产权及相应的资产与负债。合并的结果是主并企业的法人地位存续，目标公司的法人地位不复存在。

15吸收合并定义：一个企业通过发行股票、支付现金或发行债券等的方式取得其它企业。特点：吸收合并完成后，只有合并方仍保持原来的法律地位。表达式：A公司+B公司A公司吸收合并16TCL集团吸收合并TCL通讯TCL集团吸收合并TCL通讯，与TCL集团的首次公开发行互为前提，同时进行。

TCL通讯流通股股东所持股票按一定换股比例折换成上市后的集团的流通股票。换股完成后，TCL通讯退市，注销法人资格，其所有权益、债务由TCL集团承担，而TCL集团IPO整体上市。17吸并TCL通讯方案概要合并方式TCL集团在首次公开发行的同时，按折股比例向TCL通讯流通股股东换股发行TCL集团流通股，TCL通讯的全部资产、负债并入TCL集团，TCL通讯退市、注销吸并前，TCL集团持有56.7%TCL通讯股票，吸并完成后TCL集团将持有100%TCL通讯股票折股比例折股比例=TCL通讯流通股的折股价格21.15元除以TCL集团首次公开发行价格4.26元每股TCL通讯流通股股票可以取得4.96478873股TCL集团流通股股票换股发行数量404,395,944股：TCL通讯流通股81,452,800股乘以折股比例时间表换股股权登记日：2004年1月6日换股完成日：2004年1月13日TCL通讯退市日： 2004年1月15日181.1.2新设合并（创立合并）

新设合并是指两个或两个以上公司合并组成一个新的统一的法人公司，被合并的各公司原有的法人地位均不复存在。

如：国泰＋君安＝国泰君安证券公司19

创立合并定义：两个或两个以上的企业联合成立一个新的企业。特点：创立合并结束后，原来的各企业均失去法人资格，由新成立的企业从事生产经营活动。表达式：A公司+B公司+C公司D公司201.2公司收购（Acuisition

或Takeover）

一般指一个公司经由收买股票或股份、资产等方式，取得另一公司的控制权或管理权，另一公司仍然存续而不消失。作为收购关系中的当事人双方，通常称购买或吸收其他公司的一方为收购方，把被购买或吸收的对象称为目标公司，或被收购方。（1）收购方、收购公司（acquiringcompany）（2）目标公司、被收购公司（acquiredcompany）案例：三联集团对郑百文的收购，联想对IBM的PC业务的收购21收购目标

收购包括控制权性收购（取得目标公司第一大股东地位）与非控制权性收购（即参股性收购）。221.3兼并与收购的异同（1）同：

·

都是通过公司产权流通实现公司的重组

·

都可以省去公司的解散程序，实现公司财产关系和股东关系的转移（2）异：

·

兼并是公司之间的行为，收购是公司与另一公司股东之间的交易

·

兼并一般为双方合意，收购则不一定(敌意收购)

·

兼并是全部资产或股权的转让，收购则有部分收购和全部收购之分

·

被兼并方消灭，被收购方则继续存续

231.4企业兼并与收购的类型按行业关联度:横向并购、纵向并购、混合并购按并购动机:善意收购（友好收购）、敌意收购（恶意收购）按并购主体的态度：主动型并购重组、被动型并购重组241.4.1横向并购

横向并购是指两个或多个企业结合到一起，而这些并购属于同一行业，并处于生产周期的同一层次。

HorizontalMerger横向收购 合并的两个公司在产品种类或者市场中有直接的竞争。251.4.2纵向并购

纵向并购是对生产工艺或经营方式上有前后关联的企业进行的并购，是生产、销售的连续性过程中互为购买方和销售方（即生产经营上互为上下游关系）的企业之间的并购。

VerticalMerger纵向收购 一家公司向上或者向下收购。比如：一家制造商购买一家承销网络（向下收购）26

垂直一体化

只有在垂直一体化能显著加强公司竞争地位的情况下，垂直一体化战略才有吸引力。

前向并购：下游购并上游；下游的公司可因而掌握上游的原料，获得稳定而便宜的供货来源。

*降低采购成本*加强对生产过程的控制，以塑造差别化优势。

后向并购：上游购并下游；上游公司的产品可因此而取得固定的销售管道，降低营销风险。*在行业价值链中，离最终销费者越近，越易取得产品的差别化。*降低销售成本271.4.3混合并购混合并购是指并购的企业处于完全不同的行业领域。混合并购的公司之间没有相似经营内容28混合合并①产品扩张型（AProductExtension）如某钢铁公司取得食品公司，产生了多种经营的公司。这种合并的目的在于分散经营风险，提高企业的生存能力②市场扩张型（AGeographicExtension）即一方利用另一方的环境条件，进一步拓宽市场③纯粹的混合合并，是指产品与市场都没有任何关系的企业间合并，其目的是为了向多种经营方向发展。

29多角化的条件

这个企业所在的行业是否已经没有增长潜力了这个企业是否在所在的行业占据了相当稳固和有利的地位这个企业是否积累了足够的人才和资金新进入的行业是否能带动原来的主业或受原来主业的带动CASE：多角化（巨人），不多角化（长虹）并购五次浪潮30并购发展史

横向并购同业并购

取得规模经营的效应纵向并购与企业的供应商或客户之间的并购稳定供货、降低销售成本混合并购多元并购分散风险、战略转移并购发展史融资收购

金融操作以获利31合并的动机

①善意收购(FriendlyMerger)，是指被合并公司同意合并公司提出的合并条件并承诺给予协助，故双方高层通过协商来决定合并的具体安排，如合并方式（以现金、股票、债券或其混合等）、合并价位、人事安排、资产处置等。由于合并当事双方均有合并意图，而且对彼此之间情况较为熟悉，故此类合并成功率较高。这种方式的合并是以协议为基础的，故又称为“协议合并”。

②恶意收购(HostileMerger)，也称敌意合并或强迫接管合并，是指合并企业在被合并企业管理层对其合并意图尚不知晓或持反对态度的情况下，对被合并企业强行进行合并的行为。案例：宝延风波32企业并购的手段协议收购：协议收购是指并购企业不通过证券交易所，直接与目标企业取得联系，通过谈判、协商达成共同协议，据以实现目标企业股权转移的收购方式。协议收购容易取得目标企业的理解与合作，有利于降低收购活动的风险与成本，但谈判过程中的契约成本较高，协议收购一般属于善意收购。实例：中国联通九省收购，中国联通采用了分步上市的方式。在海外上市时，其上市公司中的资产为母公司的优质资产。之后逐步将母公司的资产注入上市公司，或称为上市公司收购母公司的资产。此类注资通常采用协议收购的形式。

33协议收购的概念与特征

1、协议收购的主体具有特定性。2、协议收购具有场外交易的部分属性。3、协议收购大多为上市公司非流通股。4、协议收购交易便捷、成本低。34协议收购的程序（一）谈判并拟定收购协议草案（二）经协议双方或各方有关机构批准（三）签订收购协议（四）报告与公告（五）委托中介机构保存股票与存放资金（七）收购结束报告与公告35协议收购的法律后果（一）适用特殊程序（二）适用要约收购36企业并购的手段要约收购：也称公开收购，是指一家公司绕过目标公司董事会，以高于市场的报价直接向目标公司股东招标的收购行为。收购方直接在市场上收集股权，事先并不需要征求对方同意，因而也被认为是敌意并购。此外，当一家公司的控股权改变，或在一个并购项目中控股权转移至收购方超过规定比例时（我国公司法规定30％），监管机构规定新的控股方有进行要约收购的义务。

进行要约收购时，要约应首先提交给被收购方的董事会或其顾问。被收购方的董事会在收到要约后，通知证交所对其股票停牌。

实例：SAB/AB收购哈啤

2003年7月3日，哈啤以每股2.29港元的价格以6.75亿港元将29.41%的股权出售给SAB，同时还建立了战略合作关系。另外，SAB还拥有中国第二大啤酒商华润啤酒49%的股权。为了防止SAB将哈啤和华润啤酒合并，2004年5月2日，AB以10.8亿港元(每股3.70港元)的价格收购了哈啤29.07%的股权。同日，哈啤与SAB终止了战略合作关系。而SAB立即做出强烈反击，宣布以每股4.30港元的价格全面要约收购哈啤，旨在成为哈啤的绝对控股股东，最终把竞争对手AB逐出场外。在哈啤争夺战中，AB于2004年5月31日从哈啤其他股东手中以每股5.58港元的价格进一步收购了哈啤6.9%的股权，至此AB持有36%的股权而成为哈啤的第一大股东。按监管条例，AB公司必须进行要约收购。2004年6月2日，AB出价7.2亿美元全面收购哈啤，而SAB退出竞价。37要约收购的程序（一）制备并报送上市公司收购报告书（二）公告收购要约（三）预受与收购（四）收购结束报告与公告38要约收购适用条件要约收购的适用条件主要有两个：一是持股比例，二是继续收购。1、持股比例。2、续进行收购。39要约的效力与要约收购的后果（一）要约的效力（二）要约收购的法律后果402

企业并购的动因·效率的动因·多角经营的动因·减少代理成本动因·节省费用的动因·其他412.1效率的动因效率理论认为并购活动能提高企业经营绩效，途径有规模经济和范围经济规模经济：通过并购可以扩大经营规模可以降低平均成本，从而提高利润范围经济：通过并购可以扩大经营范围，提高市场占有率42协同效应合并还可带来“协同效益”，即所谓的“1+1>2”效益。这种合并使合并后企业所增强的效率超过了其各个组成部分增加效率的总和。协同效益可从互补性活动的联合中产生。如一家拥有雄厚的资金实力的企业和一家拥有一批优秀管理人员的企业合并，就会产生协同效益。43协同效应主要来源于管理有的经济学家认为企业间管理效率的高低成为并购的主要动力。当A公司的管理效率优于B公司时，A、B两公司合并能提高B公司效率。这一命题隐含的前提是并购公司确能改善目标公司的效率，即并购公司有多余的资源和能力，投入到对目标公司的管理中。此理论有两个前提条件：⑴并购公司有剩余管理资源；⑵目标公司的非效率管理可由外部管理人介入而得以改善。442.2多角经营的动因一个企业处在某一行业的时间越长，其承受的风险压力越大。因为由于同业间竞争越发激烈，产品的存在周期越发缩短。替代产品的不断出现，企业必须关注新行业或相关行业的发展，机会成熟时，果断进行多角化经营。实施多角化经营可以采取以下两种途径：一是通过新建项目来进行多角化经营；二是通过并购的途径进入其他行业和市场。斯达康小灵通45通过并购实现多角经营的好处

通过新建项目可以使企业更好地掌握与产品和服务相关的技术，但投入产出的时间效应以及产品和服务的快速更新换代往往使这一方式代价较大，因此，众多企业多是通过并购途径来达到多角化经营的目的。

462.3减少代理成本代理问题是詹森和梅克林在1976年提出的，认为在代理过程中由于存在道德风险、逆向选择、不确定性等因素的作用而产生代理成本。成本有：所有者与代理人订立契约成本，对代理人监督与控制成本，限定代理人执行最佳或次佳决策所需的额外成本，剥夺求偿损失。47并购可以降低代理成本

在公司所有权与经营权分离的情况下，决策的拟定与执行是经营者的职权，而决策的评估和控制有所有者管理，这种互相分离的内部机制设计可解决代理问题，而并购则提供了解决代理问题的一个外部机制。482.4节省交易费用交易费用理论又称内部化理论，这一理论不再以传统的消费者和厂家作为经济分析基本单位，而是把交易作为经济分析的细胞，并在有限理性、机会主义动机，不确定性和市场不完全等几个假设的基础上展开，认为市场运作的复杂性会导致交易的完成要付出高昂的交易费用。为节约交易费用，可以用新的交易形式——企业内部化来代替市场交易。通过企业兼并重组和内部化来节约交易费用。49科斯理论科斯认为，企业和市场是两种可以互相替代的资源配置机制，企业的重要特征是通过企业家而不是市场机制来配置资源和组织经济。人的因素与不确定性等环境因素相互作用导致市场机制失灵，遂用内部组织机制代替市场协调，即通过并购重组解决市场失灵问题。

50中国难题在我国目前仍处于工业经济欠发达的阶段，物耗性生产经营企业仍占主要地位。一方面，行业纵向规模扩大协作化生产要求上、中、下游相关企业尽可能实施并购；另一方面，并购后企业规模扩大，管理幅度和层次增加，企业创新能力受阻，导致了部分企业并购的效应难以发挥。并有可能使成本更高。所以，如何有效地利用并购，增强企业的创新能力和对市场的反应能力，应当引起高度重视。512.5价值低估的动因价值低估理论认为并购活动的发生主要是因为目标公司的价值被低估。当一家公司对另一公司的估价比后者对自己的估价更高时，前者有可能投标买下后者。52目标公司的价值被低估一般有下列几种情况：经营管理能力并未发挥应有的潜力。并购公司拥有外部市场所没有的目标公司价值的内部信息。由于通货膨胀等原因造成资产的市场价值与重置成本的差异，使公司价值有被低估的可能。当技术、销售市场和股票市场价格变动迅速时，过去的信息和经验对未来收益的估计没有什么用处，结果是价值低估的情况屡见不鲜，从而可以成为解释金融业并购活动频繁的一个动因532.6增强市场势力的动因

市场势力理论认为，金融业并购活动的主要动因，经常是因为可以藉并购活动来减少竞争对手，增强对企业经营环境的控制，提高市场占有率，并增加企业长期的获利机会。54下列三种情况可能增强市场势力⑴在需求下降，服务供给过剩的削价竞争的情况下，几家企业合并，以取得实现本产业合理化的比较有利的地位。⑵在国际竞争使国内市场遭受外资企业的强烈渗透和冲击的情况下，企业间通过大规模联合，对抗外来竞争。⑶由于法律变得更为严格，使企业间包括合谋等在内的多种联系成为非法。在这种情况下，通过合并可以使一些非法的做法“内部化”，达到继续控制市场的目的。552.7财富分配的动因并购只是财富的重新分配。当并购消息宣布后，由于各投资人掌握的信息不完全或对信息的看法不一致，会导致股东对股票价值有不同的判断，引起并购公司和目标公司的股价波动。这种价格波动不是源于公司经营状况的好坏，而是财富转移的结果。并购公司和目标公司间的财富转移使目标公司的市盈率变动，投资人往往以并购公司的市盈率重估目标公司的价值，引起目标公司的股价上涨。同理，并购公司的股票价格也因此上涨；反之亦然。56企业为什么选择并购内延式发展和并购是企业发展有两种途径，两者对于公司长期的成功都是至关重要的，并购使公司能迅速实现目标，内延式发展是一个长期的过程。标准实现目标的时间实现目标的准确性有利市场和产业形象主要风险资本耗费竞争情况管理层努力并购可以在一夜之内发生资产交易：高

公司交易：低高，尤其对于公司交易商业、财务方面从低到中不定可能会很激烈短期内压力较大内延式发展需要花费较长时间通常较低非常低技术、经营等方面取决于经营能力为获经营许可时存在长期努力573并购的实质（一）并购是资本运营的核心（二）并购是企业产权交易的高级形式（三）并购是实现企业资产优化配置的制度安排583.1并购是资本运营的核心1企业经营的两种战略内部管理型战略：产品扩张战略，现有资本结构的调整；外部交易型战略：资本扩张战略、产权交易2企业的发展根本就是其核心能力的发展，内部管理战略培育和巩固核心能力，外部交易战略吸收和发展新的核心能力。3资本运营就是这两种战略的结合运用。4企业核心能力的发展是一个不断调整的、螺旋式的前进过程：放弃、回归及新生。593.2并购是企业产权交易的最高级形式产权：所有权，包括（1）财产的占有、支配和收益分配权；（2）与所有权相分离的部分或全部经营权。产权的上述两种含义体现出产权的转让两种意义：所有权转让、经营权转让。3企业投资，主要内容就是通过购买企业的全部或部分产权来实现控制企业的资产或经营权。603.3并购是实现企业资产优化配置的制度安排实现企业资产优化配置的方式演化法（以现有优势为基础转化）孵化法（从零培育）收购法（从外部获得）614企业并购重组应重点考虑的四个问题一、并购重组的工作程序二、并购重组中的具体策划三、并购重组中的尽职调查四、并购重组后的整合62并购操作的步骤尽职审核制定并购协议交易达成可行性分析与论证策划并购方案谈判交易架构谅解备忘录项目推介编制推介文件甄选目标企业63并购的程序12345678并购战略形成与实现方式的选择市场搜寻与机会分析：目标公司企业评价：评估与定价税务与法律评价并购结构设计收购建议书谈判9签约成交融资10整合并购调查并购实施并购整合644.1并购重组的工作程序并购重组：包括主动式并购重组，被动式重组对于主动式并购重组：（一）并购前的准备（二）筛选候选者（三）评估候选者并确定谈判对象（四）谈判并确定并购的对象（五）完成并购重组的法律程序（六）并购后的管理一体化65（一）并购前的准备1公司战略梳理（明确并购的目的）

2自我评估（本公司目前的实际状况）

3内部保密（专门工作小组）

4行业调查（本行业，或进入行业）

5政府态度调查（所有者的态度？行政管理者的态度？）66（二）筛选候选者1选择范围（上市公司？非上市公司）

2选择标准（根据公司战略要求确定）

3选择次序（除标准之外，有无优先考虑？）

4咨询机构（是否选择咨询机构、投资银行帮助筛选候选者？）

5筛选出候选者67（三）草拟并购方案框架并确定谈判对象1根据公司战略和候选者状况，草拟并购方案框架；2对候选者的实际情况进行评价；（具体包括：生产、财务、技术、产品、员工、管理层…）3根据上述评价，在筛选出的候选者中，进一步收缩，确定谈判对象。68（四）谈判并确定并购的对象1与确定的谈判对象展开谈判；同时对谈判对象展开深入的调查，以便较快地寻找到共同点；3根据谈判的情况，不断地充实和调整方案，以使方案更加可行；4确定并购对象。69（五）完成并购重组的法律程序1工作小组撰写并购文件2专业律师审阅其有效性3签约4公司重新登记5资产过户登记70（六）并购后的管理一体化1确定管理一体化的目标模式2确定管理一体化的操作步骤3操作中，步骤的调整和模式的创新714.2并购重组中的具体策划（一）并购手段及组织架构的选择（二）资金需求与调度（三）资产、负债、产品等安排（四）管理层的安排（五）员工的安排（六）历史遗留问题的处理72（一）并购手段及组织架构的选择1并购手段的选择：收购股权？兼并？合并？方案选择受制于：

a.公司发展中的业务组合选择；

b.公司资金调度能力；

c.公司其它的动员能力；

d.公司持有的其它筹码；…73（一）并购手段及组织架构的选择2并购后的组织架构安排具体包括：

a.股权结构安排（母公司，控股子公司）；

b.董事会结构、权力安排（母、子公司）；

c.公司行政组织结构框架（母、子公司）。74（二）资金需求与调度1股权购买与债务重组的资金需求量2公司内部资金调度闲置资金量、时间？可挤压量、时间？3外部资金筹措货币市场？资本市场？其它？协议落实？4制定资金安排计划根据并购的支付要求，制定资金安排计划，并附有保障方案。75（三）资产、负债、产品等安排1资产重组具体涉及：a.哪些资产剔除？（清理并售卖）

b.资产在母子公司之间如何安排？（与业务安排一致）

c.资产在公司内部如何安排？（与内部的管理结构有关）76（三）资产、负债、产品等安排2债务重组具体涉及：

a.并购对象的债务是否重新安排？

b.债务总量是否安排自有资金冲减？

c.是否有“债转股”的机会？是否利用？77（三）资产、负债、产品等安排3产品与技术重组

a.产品重组决定于资产、业务的重组方案

b.技术系统重组要考虑的：一是与现行产品的生产、销售相匹配；二是与公司发展战略相匹配。4市场营销体系重组母子公司营销体系的合理配置。78（四）管理层的安排1岗位设置与原管理团队的安排

a.岗位设置主要取决于经营管理的需要；

b.原管理团队的安排要考虑的是：个人能力、道德品质、公司平稳过渡，等等。2重组后企业管理团队的经济待遇

a.工资水平？参考市场价格（现价、期价）；

b.持股计划？与经营业绩挂钩；

c.其它（福利、在职消费、…）79（五）员工的安排

并购重组中，注意处理好与员工的关系是非常重要的！首要的有两点：

1是否有减员计划？合适的减员计划涉及：人数、时间、支付、过渡安排，等等；

2是否对员工欠资？欠资包括：拖欠工资、退休金、医疗费、社保基金，等等。如果存在，则是必须安排支付的。80（六）历史遗留问题的处理1经济关系清理被并购企业以往的合同，对潜在风险的保护措施。2劳动关系主要是指国有企业职工与原企业资产的依赖关系，解除这种关系，必须付费。814.3并购重组中的尽职调查尽职调查的目的就在于实现以下几点：发现那些可能会成为打断企业运营的因素或者“导致交易破裂的因素”等问题。发现并调查可能影响交易价格的重要问题或者谈判的关键点。揭示并且充分理解那些会对整合交易决策产生影响的数据和信息。82并购决策在公司兼并收购交易中，各项重要决策包括：战略性的和操作性的——实际上都是基于尽职调查而制定。并购调查中需要处理一系列“人”的问题，其涵盖的内容包括：福利和薪酬计划的整合、劳动力重建、劳动合同/协议及其管理，以及领导能力、组织文化和雇佣惯例等诸多问题的管理。然而，按照通常的做法，在公司进入兼并或者收购程序之前，人力资源专员没有畅通的渠道获取与这一系列“人”的问题相关的重要信息。而且，在讨论、决策和尽职调查的初期阶段，通常负责综合审视整个交易形势的人力资源代表不能与那些来自财务、营运和其它职能部门的同事一同参与商讨。83尽职调查要贯穿并购始终

下面我们将深入分析在并购前后四个阶段中，应该进行哪些改变以取得更好的交易结果。84第一阶段提交意向

兼并收购的第一阶段通常称为提交意向。其目的是达成一项非正式协议，以使交易过程向更为正式的和严格的交易阶段推进。85·提交意向阶段通常是提出整个交易谈判中可能会导致交易停止的定性问题（如：是否各方领导人能够一同谈判协商），提出可能会对交易价格产生实质性影响的主要财务问题。这一阶段，一些人力资源信息的获得主要是基于公众渠道，或者基于交易各方当事人的良好信誉，限于各方领导人握手层面的某些非正式信息披露而得以实现。86第二阶段交易前阶段

第二阶段是指交易前阶段。在这一阶段，通常应达成某些公开声明和正式承诺文书，有时被称为备忘录或者意向函。87在交易前阶段过程中，交易通常是具有高度机密性的，其中，交易的卖方创设并占据一个具有有限信息的数据空间。从时间和内容的角度来讲，获取信息的渠道和手段是非常有限的，因此，交易谈判将特别集中于财务问题。如果交易不能顺利达成，双方当事人的角色则有可能再度转换为竞争者，并尽可能不泄露任何相关信息。尽职调查在这一阶段的目的，就是极尽可能地深入那些可能会影响交易程序是否能够顺利进入下一阶段的问题。在某些情况下，如果交易谈判中的气氛非常友好，能够很容易地获得那些对整合计划具有推动作用的更为全面的信息。88第三阶段达成交易阶段第三阶段是最关键的一个阶段，通常称为“达成交易”阶段。这一阶段以有意进行兼并、收购、剥离等公告为起点，以交易的正式完成为终点。之所以称这一阶段为关键阶段的原因有三点：

1）双方当事人仍然可以抽身退出

2）双方当事人仍然能够对交易价格产生影响；

3）双方当事人仍然有能力对交易整合进行重新计划，并从最初时间框架中的交易安排中获取最大价值。89这一阶段的整个过程中，大量尽职调查工作付诸实施的目的，就是尽可能地揭示所有与交易相关的信息。在进入这一阶段进行交易构建和整合计划之前，公司必须明白可能对交易整合决策产生影响的所有问题。此类须获得的信息可能是关于合规性、计划管理、福利价值、薪酬计划、保险计划、组织结构和人力资源职能方面的。90对于在友好合作的气氛下达成的交易，在交易完成之前，甚至在谈判过程中，需要进一步深入分析的工作就已经完成了。但是，在信息充分条件下制定决策所需要的信息，有时要等整个交易完成后才能获得。在这种情况下，有必要对决策做出特定条件假设，并基于这些假设制定决策。一旦不能直接获取相关信息，交易买方就会采取非常谨慎的态度审视基于这些假设条件而获取的新信息，并且适当地修改基于这些已经被证明是不正确的假设而做出的决策。这一阶段的工作看来是完全符合逻辑的，但常常不被实施。91第四阶段交易后阶段

交易达成标志着第四阶段的开始，即交易后阶段。交易达成通常以类似于买卖协议或确定的兼并收购协议的正式文书为标志。924.4并购后的整合并购整合是指当一方获得另一方的资产所有权、股权或经营控制权之后进行的资产、人员等企业要素的安排

93并购目的决定整合水平

获取财物协同效应获取资源协同效应获取运营协同效应低层面程序整合中层面实体整合高层面管理和文化整合并购目的整合水平94权力与利益相关者企业主要利益相关者企业利益相关者利益追求利益相关者利益矛盾与均衡利益相关者的权力来源

95企业主要利益相关者内部利益相关者

投资者经理员工外部利益相关者

政府贷款人供应者与购买者社会公众

96企业利益相关者利益追求

投资者——企业利润最大化经理——企业销售额最大化员工——工资收入最大化，稳定工作政府——税收最大化

97利益相关者的权力来源

·

对关键资源的控制

·

在管理层次中的地位

·

个人素质与影响

·

参与或影响决策的能力

·

联合程度

98如何通过整合创造价值994.4.1整合的类型

1吸收型整合在吸收型并购中，整合意味着双方公司以往的运作、组织和文化等方面的完全合并；2保守型并购在保守型并购中，对独立自主的要求强烈，收购方对目标公司的资源只能是谨慎而有限度的干预，比如财务控制方面，而且允许目标公司开发和利用这些资源和能力；1004.4.1整合的类型3共存型并购在共存型并购中，两家公司起初彼此共存，但此后逐渐变得相互依赖，以共存型为基础的并购，要求双方同时保护和渗透双方之间的边界。

101整合方式的选择收购方管理者必须选择合适的整合方式，来开发利用两家公司的资源与能力，为之获得持久的竞争优势。在吸收型并购中，运营资源必须集中统一起来，以减少重复浪费，为了缩减夕阳产业的生产能力，一般采取吸收型并购方式。在保守型并购中，只有整体管理技术可以转让，联合大企业式的并购一般采取这种方式。

102整合方式的选择在共存型整合中，没有发生运营资源的统一使用，但职能技术会逐渐转让。一家电信公司为了生产多种多样的产品，兼并了一家计算机公司，它们在各自界限内保留自己的公司，但也允许它们越过界限相互发生联系。比方说，1991年，计算机公司NCR被并购后，电信巨头AT&T允许NCR负责与计算机有关的许多活动，并在“计算机通讯产品”开发上进行合作。103整合的原则1相互学习。战略能力的转让包括两公司间不同层次的多种多样的相互作用，而且要求这两者之间在管理方面和人员方面上相互影响、相互作用。这种相互作用的过程，也是公司双方将并购蓝图变为现实的过程中，相互学习、相互适应的过程。2制造适合的气氛。仅仅对公司双方的能力和资源进行合并是远远不够的，而且还要创造一种有利于转让的气氛。由于并购前决策存在某些问题，或者没有营造出必要的气氛，或者公司间相互关系处理不当等原因，公司的资源和能力得不到恰当的合并，整合过程中就会产生价值损失而不是价值增值。

104并购中的文化整合文化差异收购的文化整合，并用它来衡量和评判收购双方公司文化上的水火不容或者说文化上的距离，这种文化上的差异会妨碍两公司的有效整合。因此，在对并购方案进行可行性评估时，除了考虑战略方面的问题外，还要考虑到文化风险。一般而言，两个公司之间在文化上是有距离的，通常表现为组织文化和专业文化（譬如说科学家与会计师之间）上的差异。

105

中国与美、英、德、法、日本民族文化差异比较国家权力化程度不确定性规避个人主义男性主义长期取向中国89443954100美国30211007435英国2112968427法国73788235-德国2147748448日本328955100-106影响文化整合的因素是否发生操作整合。不同类型的协同作用意味着不同程度的风险，操作整合增加了这种风险。整合的部门。同一公司内部存在着亚文化，比方说，使命导向型的研发部与作用导向型的服务部，在文化上就体现出一定的差异性。收购方采取的整合模式。

1075企业并购交易的支付方式现金收购股票收购承担债务108并购的交易形式比较

形式对比点兼并目标公司资产收购股权收购并购方风险承担目标公司的债务包括未列债务、或有债务不承担目标公司的债务对目标公司原有债务不负连带责任，仅以购股出资的股金为限度承担目标公司的风险责任谈判对象只同一个卖主谈判简单只同一个卖主谈判简单同一批股东谈判或与代表股东的一个班子谈判复杂109并购的交易形式比较

形式对比点兼并目标公司资产收购股权收购成交和约复杂需订一个内容详细具体的合同简单合同内容只订明资产名称权利状况交付方式时间等即可复杂要制作发出一份内容复杂的收购要约职工负担接受职工承担养老金计划义务不接受职工不承担养相关老金计划义务与目标公司共同负担养老金计划义务110并购的交易形式比较

形式对比点兼并目标公司资产收购股权收购交接复杂逐项验收办理各项权利变更登记，处理一切原有合同关系简单照单验收简单改组目标公司董事会经营班子税收无须纳税无须纳税需纳税无税收减免1115.1现金支付应用最广泛，最受欢迎的交换媒介现金的形式：银行汇票、支票、电汇、或现金付款证书不能避免发行股份或债券时所涉及的复杂问题。比如说：融资收购方能够借到的款项数额、以及借多长时间，将取决于其财务状况、其现有的借款数量和偿还期、其可以提供的担保、以及其目前股份和债券资本的关系。112

现金收购的优点在于迅速和清楚；不必承担证券交换所带来的风险。它的缺点也是显而易见的，即：买方面临一项重大的即时现金负担，很可能需要承担高息债务，对卖方而言，当期的所得税税负也大增。由于整个并购过程涉及很大一笔现金，所以这种方式在国外很少被采用。就我国的情况而言，由于缺少必要的配套机制，我国企业并购较多的采用了这种支付方式。1135.2股票收购股票收购方式是一种最为常用国际上的大型并购通常都是以这种方式进行的。但以互换股权完成收购，在中国证券市场却出现得也较少，清华同方收购山东鲁颖电子就采用了这种方式，引起了业界的广泛讨论。其中清华同方是上市公司，而鲁颖电子是山东省企业产权交易所挂牌的内部股份公司。1998年10月28日两公司宣布清华同方向鲁颖电子在册股东定向发行1517万股，其中国家股560万股，个人股957万股（三年后可上市流通），以1：1.8的换股率换取其手上鲁颖电子的股份，从而达到吸收兼并鲁颖电子的目的。

114清华同方吸收合并鲁颖电子背景清华同方（600100），全称清华同方股份有限公司。主要经营范围：计算机及信息技术，人工环境控制设备的生产、销售及工程安装，仪器仪表，光机电一体化设备等高科技项目。公司于1997年6月12日向社会公众公开发行4200万股，其中上网定价发行3780万股，另外420万股配售给公司职工（职工股从上市之日起半年后上市），发行价8.28元，发行市盈率15.99倍，发行后总股本1070万股，每股净资产4.01元。公司1997年6月21日召开首届股东大会。1997年6月27日公司3780万可流通股在上海证券交易所上市。截止1999年12月，公司总股本为25934万股，流通Ａ股10362万股．115清华同方吸收合并鲁颖电子上市以来，清华同方按照“以技术含量高、附加值高的高新技术产业为主导产业，以电子信息与计算机技术应用领域为主营业务”的发展方向，在电子信息产业、环境工程、核技术、精细化工与制药领域等高科技行业开展工作，其中在电子信息产业的计算机硬件和软件开发、网络与通信技术应用、光盘产品生产等方面已初步形成规模。随着第三代移动通信系统、数字电视、DVD、GPS及高速数字电路等领域的蓬勃发展，为我国信息功能陶瓷元器件及其相关材料的发展提供了宝贵的机遇，清华同方致力于信息功能陶瓷材料的产业化工作，并通过合并、参股等资本运作方式进一步扩大公司在该产业领域的经营规模，达到超常规发展的目的。116清华同方吸收合并鲁颖电子鲁颖电子，全称山东鲁颖电子股份有限公司。是经山东省政府规范确认的股份有限公司。1997年4月9日，经省体改委企字（1997）42号文批准，其个人股在山东省企业产权交易所挂牌转让，并于1998年8月27日停止交易并摘牌。总股本2731.0192万股，其中法人股1008.8万股，占总股本37%，社会个人股17722.2192万股，占63%。鲁颖电子主要生产中高压瓷介电容器、中高压交流瓷介电容器及其他电子产品，是国内最大的中高压陶瓷电容器生产基地，综合效益指标连续六年居全国同类生产企业之首。其主要产品的国内市场占有率在40%以上，拥有“长虹”、“康佳”、“海信”、“TCL“等用户。117清华同方吸收合并鲁颖电子合并方式、生效日、合并基准日、折股比例及发行数量合并方清华同方采取吸收合并的方式，合并被合并方鲁颖电子的资产、负债及相关的权益，注销鲁颖电子现有的法人地位，鲁颖电子股东所持有的鲁颖电子全部股份，按照一定比例，换取清华同方定向发行的人民币普通股的合并行为。合并自中国证券监督管理委员会批准日正式生效。鲁颖电子将根据有关法定程序予以注销。以1998年6月30日作为合并基准日，并以合并基准日当天双方经审计的财务报表为准，确定折股比例，履行财产转移手续。折股比例为1.8:1，即每1.8股鲁颖电子股份可换取清华同方人民币普通股1股。按照折股比例，清华同方定向发行人民币普通股15,172,328股，其中：因合并增加的国家股5,604,444股，个人股为9,567,884股。双方分别于1998年11月30日召开临时股东大会，同意该合并方案。之后，鲁颖电子的一切经营性资产和权益全部归清华同方所有及享有，鲁颖电子的一切债务和责任亦由清华同方承担。118以股票换股票/资产何时用？收购方现金支付困难；融资借贷会超出公司章程的借款界限；债券信托契约的规定；巨额借贷会超过收购方承受能力；119我国股票收购的障碍

有些政策法规中的限制，如《证券法》将新股发行方式限定为公募和向老股东配售，不允许向新股东定向配售，这使得上市公司间不能通过股票收购来实现并购。同时股票收购要求有规范的股票市场，信息披露制度等，但目前我国证券市场不太完善的情况下，进行股票收购还存在一定难度。如根据我国有关法规规定:持有一上市公司股份超过５%时,应向社会公告,以后每增加２%时也需公告。而在１９９３年９月宝安收购延中案中,宝安上海公司就没有按章公告,而是当其拥有延中１８.０１%股份时才第一次公告,并在股价上涨时抛售部分股票获利。在上海发生的较早的几起收购案中,每次都是收购的消息正式公布前股价早就涨够,说明有人利用内幕消息操纵股市。而管理层对此却未采取任何严厉举措。这对收购公司来说,增大了收购成本和收购难度120股票收购的关键一项对上市公司的调查结果显示，上市公司对互换股权的收购方式有较明显的偏好，有高达52.92%的上市公司选择了股票收购的模式，在其他各种并购重组模式中居首位的收购方式。在股票购买中，双方对收购者的股票价值是否有一致的估价是非常关键的问题。在估算中，卖方应考虑收购者如发行新股则必然会因稀释每股收益而使股价下跌。所以，换股率的确定要使得新股的发行数量使双方都得利。1215.3承担债权债务发生在公司兼并活动中，特别是一优势公司兼并一劣势公司时用；优势公司往往承担劣势公司的全部债权债务，但不另外支付任何对价；支付价格不明确，而是目标公司的债务和整体产权之比。1225.4LBO在80年代，美国投资银行业最引入瞩目的成就便是发展了“杠杆收购”（LeveragedBuyout），它的出现直接引发了80年代中后期的第四次并购浪潮。杠杆收购的本质是举债收购，即以债务资本作为主要融资工具。123垃圾债券LBO中，债务资本多以被收购公司资产为担保而得以筹集。如果在并购中买方向金融机构大量融资取得现金，然后再支付款项，那么与现金收购方式一样。LBO的特色在于资金主要来自于以目标公司的资产做抵押，由目标公司向金融机构贷款；目标公司还可以通过发行高风险高利率的垃圾债券来筹资，而买方只需支付少数现金。应用债务杠杆收购公司，其资本结构有点像倒置过来的金字塔。在这个金字塔的顶层是对公司资产有最高级清偿权的一级银行贷款，约占收购资金的40-80％；塔的中间是被统称为垃圾债券（JunkBond）的夹层债券(MezzanineLayer)，约占收购资金的10-40％；塔基则是收购方自己投入的股权资本，约占收购资金的5-20％。收购企业可以在最快时间内通过少量资金，收购大型公司，可以发挥“四两拨千金”的良好效应。124特点买方在收购中引起的负债主要由被收购公司的资产或现金流量来支持和偿还。充分利用发达资本市场之便利。杠杆收购的显著特点就是通过巨额债务融资进行并购交易,在西方,发达的资本市场为债务融资提供了极为便利的条件,从而使得杠杆收购在操作上具有比较切实的可行性。

125好处

收购方、被收购方和债权人三方共享利益。就收购方而言,其只需投入少量自有资金,就可收购一个具有相当规模的企业,并且可以充分享受高额负债所带来的杠杆作用;对目标公司的卖方来说,通过杠杆收购卖出与其经营发展战略不相符的子公司的股权,可以及时有效地调整企业产业或产品结构,同时也保全其员工利益,避免劳资冲突;对于债权人,其贷款往往有目标公司的资产作抵押,从而增强安全性。如果是公司管理人员发起的杠杆收购,则这些业务精通、责任感强的管理人员将是债权人利益的又一保障。126我国进行LBO的障碍

资本市场不发达。杠杆收购得以正常运作的一个主要原因是收购公司能及时地从其发达的资本市场上进行债务融资,筹措收购资金。而我国发育不全的资本市场恰恰难以满足这一点。目前国家对资金的来源和去向都有严格的限制法规体系不健全。在企业并购不断出现的新情况下,现有的法规存有不少空白或漏洞。1275.5MBOMBO是指管理层收购，可以将它看做是杠杆收购的一种特殊形式，它限定收购主体是目标公司内部管理人员，具体方式是通过借债融资获取股份。MBO这种方式对于收购主体即目标公司的管理者有很高的要求，他们不但要有很强的经营管理能力，而且还要有很强的融资能力，总之要求目标公司内存在所谓“潜在的经理效率空间”，也即大规模的节约代理成本的可能性。

128作用MBO一方面具有LBO收购方式的种种优点，例如可以通过财务杠杆控制大规模企业等，另一方面MBO收购方式对企业制度的创新有积极的意义。MBO收购方式的成功实行会更好的实现公司所有权与经营权的统一，可以更有效对经理阶层起到激励作用。129我国实行MBO收购方式还存在许多障碍首先，国家对内部职工股的限定制约了MBO的推行，自从1998年证券管理部门停止了上市公司职工股的发行，这些政策法规使得MBO目前在我国难以推行；其次，MBO相当于由经理层获得了公司的所有权，所以MBO常被认为是一种私有化的方式，所以在我国的推行难度很大。1305.6卖方融资收购卖方融资收购，sellerfinancing，在我国也被称作分期付款。指卖方根据未来收益而让买方分期偿还付款。这种付款方式对收购方有利，常应用于卖方因公司获利不佳而急欲脱手的情况。分期付款的优点在于卖方享受税负递延的好处；也可以使买方在刚收购后继续保持原公司的正常运作，降低收购后因经营效益不佳而带来的风险。如买方可以要求卖方采用分期付款的方式，支付价格按照未来业绩的某一比率支付。如卖方未达到预定业绩，则卖方只能以更低价出售。

1316并购重组中的审计与审查1326.1专门的财务审计和资产评估

尽管基于财务数据的评价与基于公司战略的评价可能差距很大，但对购并对象的审计和资产评估依然是我们工作的基础。1336.1.1专门的审计和资产评估

任何购并重组方案，都应专门安排职业的会计师事务所进行审计和资产评估，不管其是否上市公司，是否有过资本市场例行的评估与审计。

6.1.2审计应重点关注的问题

a.销售额是否真实？连续性如何？

b.利润是否真实？连续性如何？

c.主营销售额、利润如何？

d.现金流量如何？

e.资产变现能力如何？

f.成本控制？营销费用？1346.1.3资产评估应重点关注的问题a.库存的质量（高估或低估？减值记提？）；

b.应收帐款的质量（期限结构？独立调查结果？坏账准备金提取情况？）；

c.无形资产的评估（注意：商誉、专利、专有技术、特许权等，有不同的特点）。1356.2全面的商业审查

除了上述的财务审计和资产评估以外，购并重组还应作更加全面的商业审查工作，这里包括：

1哪些内容？

2如何展开？

3特别注意的问题1366.2.1哪些内容？a公司背景与现状；

b行业与市场状况；

c财务与资产状况（已讨论）；

d税收及法律状况；

e人力资源及劳资关系；

f其它（研发、环保、安全…）。137a公司背景与现状公司总体性质、历史，等等股东、董事、经理团队，顾问机构，等等公司主要设施、产品，等等最新发展、未来计划，等等138

b行业与市场状况行业内竞争—市场分散度、市场占有率；行业外竞争—与客户、供应商的关系；行业与公司的销售额、利润率变化趋势；专利、商标、版权、特许经营权对行业内公司的重要性，公司占用情况；行业壁垒及政府的态度。139

d税收及法律状况纳税义务检查是否有应缴未缴？可能出现的收购调整？书面合同的检查买卖、借贷、代理、租赁、技术授权、…法律纠纷的检查梳理已有的，调查可能的（与：供应商、客户、员工、等等）。140

e.人力资源及劳资关系管理团队工商经历、工作能力、道德品质、工资水平、个人擅长，…；技术团队技术能力、合作精神、工资水平，…；劳资关系状况员工心态及组织、历史表现、工资水平，…。141

f.其它（研发、环保、安全…）研究与开发状况环境保护要求安全生产要求国际影响因素（如果有国际贸易业务）1426.2.2全面商业审查的展开a.资料来源报刊、杂志、网络信息等公开资料；政府、行业、专门机构等研究报告；

b.现场调查现场实物考察（运转、固定资产…）；内部人员访谈（管理者、普通员工）。1436.2.3特别注意事项

包括财务与资产状况的审查在内的全面商业审查，操作中应特别注意：

a.调查的隐蔽性；

b.可能出现的反购并措施；

c.资产不实、权属缺损；

e.或有负债、或有税负、…1447企业并购中的风险

风险的传导机制（以企业为例）企业股东债权人政府社会145资料来源： 文献查询；麦肯锡合并案之百分比经验表明，并非每次合并都是成功的150个金额大于5百万美元的合并案对股东造成巨大损失对股东造成一些损失产生少量回报产生巨大回报146总结失败大多数是由于不成功的合并后管理

造成的导致失败的最常见的原因管理层对新公司没有清晰的前景展望目标模糊，且没有有效的落实领导层权力划分尚未解决没有有效的组织结构缺乏沟通合并后管理问题战略失误不现实的成本协同过高的收购价格竞争者反击行为147资本运营中的风险1.控股权风险——股权结构的设计2.违约风险——信用和信誉调查3.经营风险——市场及营销管理4.财务风险——资本结构和财务结构设计5.价格风险——资产评估和产权交易定价设计6.多角化风险——注意行业的关联性7.投资和再投资风险——投资决策的可行性研究8整合风险——并购后的文化、人事决策9.法律风险——政策法规研究10.文化风险1482001年以来崩盘的庄股名单中科创业，股价从33,95元跌至5元，跌幅达85％。莱钢股份，岁宝热电，鲁银投资中西药业，大连国际，金健米业，江苏索普中科三环，牡丹江，秦岭水泥，金荔科技四川双马，东方电子，清华紫光，麦科特三九药业，银广厦，天津磁卡，灯塔油漆南开戈德，天山纺织，凤凰光学，数码测绘世纪中天，正虹科技，徐工科技，湘火炬新疆屯河，合金投资市值蒸发2,000余亿元149

并购失败的原因过分相信对目标企业的收购一定会成功过分强调业务发展的整合，而忽视了企业文化的整合遭遇反收购行动

整合过于消极征服者综合症目标公司的抵制过高的报价对市场潜力的评价过于乐观对合作意愿的过高估计150导致企业整合失败的因素通常包括缺乏一个联合企业如何创造协同效应价值和企业控制价值的详细计划收购双方的企业文化存在较大差异收购双方管理风格迥然不同，收购后管理层内部出现权力斗争由于内外部条件限制，管理层无法对联合企业进行改革151跨國購併失敗的原因購併失敗購併的事前規劃不當併購後的整合及發展不當併購案的執行不當購併策略及目標規劃不當購併標的選擇不當購併資源運用不當購併審查評鑑不當購併協商談判不當購併後整合不當購併後發展不當人力資源管理不當1522005：中国企业的国际收购出师不利中国企业经历了25年的高速成长之后，兴起了国际化的热潮。在2005年，中国企业承继2004年海外收购的热情，又在国际舞台上演了一幕幕吸引世界眼球的活剧。然而，企业的国际化却不是铺满鲜花的美妙世界。中国企业的海外收购总体出师不利：TCL继收购施耐德电器之后，又连续收购汤姆逊彩电和阿尔卡特手机，却持续巨亏。中海油收购美国尤尼科石油未果。海尔被迫退出竞购美国家电巨头美泰。联想完成对IBM个人电脑业务的收购后，在过去的三个季度中，净利率一直不足2%。杨元庆称“也许还要3年”。153海尔退出竞购家电巨头美泰成立于1893年的Maytag是一家有100多年历史、身价高达47亿美元的美国老牌家电企业，是美国家电市场位居惠而浦和力诺国际之后的第三。今年5月19日，经营状况每况愈下的美泰和美国的投资集团Ripplewood以每股14美元的价格达成收购协议。6月20日，海尔同Blackstone等其他的投资机构联合递交了收购要约，出价每股16美元。比收购方Ripplewood公司的报价每股高出2美元，加上美泰近10亿美元的债务，总价超过22亿美元。7月14日美泰宣布，美国联邦贸易委员会（FTC）批准了由Ripplewood公司率领的投资集团对美泰的收购要约，并计划在8月19日召开股东大会。7月17日美国家电巨头惠而浦决定以初步报价13.3亿美元加入对美泰的竞购“战团”。其每股17美元的叫价不仅使最早的竞购者Ripplewood牵头的私人资本财团望尘莫及，也高于海尔之前每股16美元的出价。这些是海尔所始料未及的。7月19日海尔退出了对美泰的竞购角逐。海尔此次竞购美泰是在同行对手高价参与竞争的情况下，又恰逢中海油收购尤尼科，美国内政治环境对我极不利的时候。154中海油收购尤尼科未果2005年中海油公司试图收购美国石油公司尤尼科，在美国引起轩然大波。6月30日，美国众议院以333比92票的压倒优势，要求美国政府中止这一收购计划，并以398比15的更大优势，要求美国政府对收购本身进行调查。这一事件，不仅是一笔生意的得失，而且反映了中国企业的能源战略行动和国家“和平崛起”的国际政治战略的脱节。美国会将企业交易政治化，违背了国际贸易的基本规则。但是，世界上从来没有与政治无关的经济。从美国国会投票的结果看，以“中国威胁论”为背景的立场显然占了主流和上风。目前中美贸易问题在美国内沸沸扬扬。中海油收购尤尼科，正赶上伊拉克战争僵持不下、世界油价飞涨、美国举国上下讨论能源安全问题的时刻。中国企业在这个时候出手，正好触动了美国最敏感的一根神经。即使收购成功，也会刺激“中国威胁论”增长，恶化中国和平崛起的国际环境。最近，中国石油企业收购哈萨克石油和厄瓜多尔、罗马尼亚油田等取得一连串的成功，同沙特、利比里亚的能源合作获得突破，让我们从另一方面看到，在一个较为良好的环境氛围下，“中国和平崛起”才能实现。155油价背后的政治博弈

商品价格的涨跌与供求关系息息相关，石油也不例外。经济发展导致的石油需求增长是油价高企的最直接原因。但从深层次来看，复杂微妙的国际政治博弈同样影响甚巨。首先是中东。作为世界最大的“油壶”，中东打个喷嚏，世界石油市场就得发高烧。而今放眼海湾绝非太平之象。伊拉克、伊朗再看俄罗斯，它正以复兴强国地位为要务。作为世界上最大的石油输出国之一，俄罗斯要通过不断上涨的油价为自己获得更多资金，为经济复苏提供活力。另一方面，石油等能源成了俄罗斯在国际政治博弈中折冲樽俎的筹码。远东石油管道之争、俄乌关系、俄印关系等。美国是世界头号石油消费大国，油价上涨对其有害无利。但事情远非如此单纯。据统计，美国的几家大石油公司控制着世界近70%的石油资源，油价上涨显然使它们获利不菲。再看美国国内政治。出身石油富家的布什背后有许多国际石油炒家。两者一唱一和堪称默契。一个有力的例子就是，虽然油价一再创纪录，布什却坚决拒绝动用美国的战略石油储备平抑油价，反而不断增加储备数量，加剧短缺。不同的利益、政治与经济、世界是国家博弈的舞台。1568企业并购的模式1578.1扩张型资本扩张是指在现有的资本机构下，通过内部积累、追加投资、吸纳外部资源即兼并和收购等方式，使企业实现资本规模的扩大。依据产权流动不同途径将资本扩张分为三种类型。158

指交易双方属于同一个产业或部门，产品相同或相似，为了实现规模运营而进行的产权交易。它不仅减少了竞争者的数量，增强了企业的市场支配能力，而且改善了行业的结构，解决了市场有限性与行业整体生产能力不但扩大的矛盾。（1）横向型扩张159青啤集团以品牌资本，斥资6.6亿元，收购资产12.3亿元，兼并收购省内外48家企业。扩大了市场规模，提高了市场占有率，而且带动了一批国企脱困。2003年青啤产销量480万吨，跻身世界啤酒十强，利税总额上升到全国行业首位。160

处于生产运营不同阶段的企业或者不同行业部门之间，有直接投入产出关系的企业之间的交易。它将关键性的投入产出关系纳入自身控制范围，通过对原料和销售渠道以及对用户的控制来提高企业对市场的控制力。（2）纵向型扩张161顾雏军格林柯尔集团是全球第三大无氟制冷剂供应商，处于制冷行业上游。01至03年，先后收购科龙、美菱、容声、康拜恩四个品牌冰箱企业，使其拥有900万台的冰箱产能。构筑了纵向产业链，提高了自身竞争力和抗风险能力。162

两个或两个以上相互之间没有直接投入产出关系和技术经济联系的企业之间进行的产权交易。适应了现代企业集团多元化经营战略的要求，有利于分散风险，提高企业经营环境适应能力。（3）混合型扩张163

美的集团创建于1968年。1980年，正式进入家电业。1981年，开始使用美的品牌。1993年，集团下辖的广东美的集团股份有限公司在深交所上市，成为全国第一家由乡镇企业改制而成的上市公司。2001年，美的转制为民营企业。2003年实现销售收入175亿元，集团总资产105亿元，员工3.5万人，7大生产基地，中国白色家电企业第二，小家电业务第一，2003年收购云南、湖南的客车企业和安徽化工业。164指企业把自己拥有的一部分资产、子公司、内部某一部门或分支机构转移到公司之外，从而缩小公司规模。它是对公司总规模或主营业务范围而进行的重组，其根本目的是为了追求企业价值最大以及提高企业的运行效率。主要表现形式有：8.2收缩型运营模式165

把企业所属一部分不适合企业发展战略目标的资产出售给第三方。不良资产存在，恶化公司财务状况

03年8月，中国人寿保险公司一分为三：中国人寿保险(集团)公司中国人寿保险股份有限公司中国人寿资产管理公司（1）资产剥离166

指公司将其拥有的某一子公司的全部股份按比例分配给母公司的股东，从而在法律和组织上将子公司的运营从母公司的运营中分去。2000年，联想集团对核心业务分拆联想集团神州数码2001.6.1香港上市股权结构分配结构(激励机制)（2）公司分立167

指一个母公司通过将其子公司中所拥有的股份，按比例分配给现有母公司的股东，从而在法律上和组织上将子公司的运营从母公司的运营中分离出去。（3）分拆上市168

指股份有限公司通过一定途径购买本公司发行在外的股份，适时、合理地进行股份收缩的内部资产重组行为。

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99年申能股份有限公司以协议回购方式向国有法人股股东申能（集团）有限公司回并购注销股份10亿股国有股，占总股本的37.98%，共计动用资金25.1亿元。国有法人股股东控股比例由原来的80.25%下降到68.16%公司的法人治理结构和决策机制得到进一步完善。（4）股份回购1698.3资本运营创新模式探索第一种海尔模式，围绕产业以