第九章财务型风险应对技术

第九章财务型风险应对技术第一节运用衍生工具对冲风险2目标：

1.什么是衍生工具

2.到底为什么要使用衍生工具

3.谁来使用衍生工具

4.衍生工具是如何交易和使用的

5.我国衍生品市场的发展潜力3例19月初，你决定购买一辆新汽车。在选定想要的车型后你去找当地的交易商。在交易商的展示大厅里，你确定了所要买的车的具体颜色、引擎规格、轮胎配置等等—更重要的是议定价格。交易商告诉你，如果你今天就签下订单并支付一笔押金，你就可以在3个月之内取货。如果在3个月内交易商对所有的新车打折10%，或者你所选的车型价格上涨，都不会对你们的交易产生影响。车子交货时的价格已经由你和交易商议定，不再改变。这时你所订立的就是一份远期合约，你拥有在3个月之内购买这辆车的权利和义务。1什么是衍生工具4例2假设你去了展示厅，看到你想要买的车，其标价为20000英镑，但你必须在今天就买下这辆车。你手里没有足够的现金，获得贷款需要1星期的时间。这时，你可以向交易商支付一笔押金，订立一份为期1星期的远期合约。

现在你提出，如果交易商将这辆车保留1星期并保持价格不变，你将支付100英镑押金。到这个周末，这100英镑归他所有，不管你是否买下这辆车。如果，交易商接受了你的出价，这时你所订立的就是一份期权合约——在本例中称为买入期权。这意味着你拥有在1周内购买这辆车的权利而不是义务。Result1发现另一家交易商以19500元出售，不履约，19500+100=19600。Result2没找到更便宜的，履约，总支出：20000+100=20100Result3不买了。支出100元。5例3

你购买了买入期权的那种汽车，其市场需求量很大，价格猛涨到22000英镑。你的一个朋友也想买这辆车，他听说你拥有在1周时间内以20000英镑购买这辆车的期权。在与银行谈过之后，你认为自己买不起这辆车，于是你以200英镑的价格将手里的买入期权卖给你的朋友。这样一来，汽车交易商仍能进行交易，你的朋友买到了他想要的车，而你则通过卖出期权赚到了100英镑。即对你的合约进行投机并获得了100%的利润。

6定义

衍生工具(derivativeinstruments)又称衍生产品(derivativeproducts)，它是由买卖双方达成的一种金融契约或商业合同，其价值由基础资产(underlyingassets)的未来价值衍生而来。最初的衍生工具以某种实物商品（主要是农产品、畜产品和矿产品等）为基础产品。金融衍生工具从广义上讲就是一般衍生工具的含义。狭义是指原生资产为金融资产的衍生工具。

例43月份，某投机者认为丙公司股价在未来3个月内可能下跌。此时，丙公司股价为每股30美元；而3个月期限的看跌期权行权价为，23美元，目前售价为每份2美元。如果该投机者3月份投入30000美元购买看跌期权，6月份丙公司股价下跌至20美元，那么其损益是（）。

A.损失30000美元

B.损失5000美元

C.没有任何损益

D.获利15000美元『答案解析』投资者投入30000美元购买看跌期权，可以购买30000/2＝15000份。由于股价下跌执行价格一下，看跌期权价值＝15000×（23－20）＝45000（美元），所以损益＝45000－30000＝15000。

例5中国国际贸易进出口总公司是一家总部位于北京的专门从事国际贸易的公司。2010年5月28日该公司向美国Gold公司出口一批高级纺织品产品，发票金额为USD1,000,000.00。采用承兑信用证结算，具体结算方式为发票日后三个月付款。

中国银行官方外汇牌价如下：

2010年5月28日USD100＝CNY700

后中国政府对外宣布进一步推进人民币汇率改革，人民币升值预期加强。因此，该公司打算采取相关措施，以避免因汇率变化给本公司有可能造成的损失。

公司财务部就此进行了讨论，共有两种意见，一是与中国银行签订远期外汇买卖协议，中国银行对三个月的远期外汇的美元报价为USD100＝CNY680;二是在国际市场使用外汇期权，三个月期权报价为USD100＝CNY670。

若2010年8月28日中国银行官方外汇牌价为USD100＝CNY650,则据此点评上述两种汇率风险的套期策略。

相关数据列示如表：若采用远期外汇买卖协议锁定汇率风险：

2010年8月28日美元结汇1000000×6.8＝CNY6800000

若不采用外汇买卖协议，随行就市，则结汇1000000×6.9＝CNY6900000则少结汇人民币CNY100000。

若采用外汇期权对汇率风险进行管理，则：

2010年8月28日官方即期汇率高于行权价，则该公司放弃期权，直接按当时即期外汇牌价结汇即可，即USD1000000×6.9＝CNY6900000

因此，若人民币升值预期比较明显但无法确定其升值幅度时，采用外汇期权管理风险，企业更能从中获益。

2010年5月28日官方外汇牌价（即期汇率）USD100＝CNY7002010年5月28日远期外汇买卖协议USD100＝CNY6802010年5月28日外汇期权USD100＝CNY6702010年8月28日官方外汇牌价（即期汇率）USD100＝CNY690101.1部分衍生工具的定义远期合约：是买者和卖者就未来某一日期交付一定质量和数量的某种资产（通常为商品）所达成一致意见的一种交易，其价格可事先约定或在交付时议定。期货合约：是买者和卖者就未来某一固定日期对某种资产达成的一种正式合约性协议。合约价格随市场行情而变，但交易达成，其价格便固定下来。这种合约有一定的标准格式，所以交易双方都明确地知道交易的是什么。期权合约：是一种赋予交易双方在未来某一日期之前，即到期日之前或到期日当天，以一定的价格——履约价或执行价——买入或卖出一定的相关工具或资产的权利，而不是义务的合约。期权合约的买入者为拥有这种权利而向卖出者支付的价格称为期权费互换协议：指同时买入和卖出资本量相当的类似资产或债务，这种财务安排上的交换可以使交易双方获得比他们没有这笔互换交易所预期的更为有利的条件。112为什么使用衍生工具远期合约风险交易商不能按时交货未来这辆车价格下跌收益未来这辆车价格上涨期权合约风险交易商不保留这辆车你找不到一辆价位更低的车收益你找到一辆价位更低的车衍生工具的最初功能：衍生工具可以对风险进行分解，并对其进行更加恰如其分的控制，这样的特性使衍生工具成为风险管理中的重要金融工具。衍生工具可以用来转移风险，从而成为保险的一种形式。3谁来使用衍生工具对冲者（种植业主、生产商、交易商等）利用衍生工具进行对冲交易来降低风险、稳定产品成本、保住盈利。投机者，通过买卖衍生工具，从价格的变动中获得差价。套利者（Arbitrage，套戥），他们是利用相关资产在不同的衍生工具市场的价格差，或衍生工具与现货的价格差获取利益。3衍生工具使用者的新趋势

九十年代以来，互换协议和场外交易期权越来越多地被政府、跨国公司、大型机构和金融投资者所采用。这些群体使用衍生工具为了实现以下目标：降低国际融资成本。在国际市场上获得更有利的汇率。对冲价格风险多样化筹资和风险管理4衍生工具是如何进行交易的4.1交易员（红马甲），是指在金融和商品市场上买入和卖出衍生工具合约的市场参与者。交易主要可通过下列三种方式进行：场外交易（OTC）以公开叫价的形式在交易大厅内进行利用电子自动配对系统进行在某些市场上，经纪人作为交易员和客户的中间人出现。经纪人通常不用自有资金进行交易，而是收取客户的交易佣金。4.2公开叫价交易所最基本的职能是为交易提供一个安全的环境。交易所有经批准的会员，以一定的交易规章对交易行为进行管理，对争端加以解决。公开叫价即交易员或经纪人在交易大厅内通过彼此叫喊并运用手势来达成交易4.3场外交易

场外交易市场特点：无固定的场所、较少的交易约束规则，以及在某种程度上更为国际化。交易由交易者和委托人通过电话和电脑网络直接进行，而不是在规则繁多的交易大厅中进行。4.4自动配对系统自动配对系统的运作遵循与交易大厅相同的交易规则。其优点是交易以匿名进行，因而有时也被称为电子经纪人。主要特征有：使用者将他们的叫买价和交卖价输入电脑系统。电子系统将收到的叫买价和交卖价及数量等资料传送给所有其它的市场参与者。系统以价格、规格、信用和与市场有关的其他规则确认可能的交易。场内交易场外交易可用的衍生工具：期货、期权可用的衍生工具：远期、期权、套购衍生工具交易在充满竞争的交易大厅内以公开叫价和电子化的方式进行衍生工具交易在个人基础上以单独协商的方式进行有标准化的并公开发行的合约规格没有标准的规格市场参与者相互不知晓市场参与者相互必须知晓价格透明且易于获得价格透明度较差交易时间公开，交易必须按交易所规则进行流动性较差，且按顾客要求进行的一次性交易只能在当地的交易时间进行头寸可以很容易地轧平头寸不易轧平或转移几乎没有合约以实物交割的形式终结绝大多数合约以到期日或实物交付的形式终结4.5场内交易与场外交易的区别：综合题A公司是一家位于伦敦的贸易公司，现向美国的一家公司出口一批儿童玩具，以美元计价，对方三个月后支付。Winston公司的财务总监是一位非常谨慎和保守的老人，其既担心汇率风险给公司带来的损失，但又不愿意使用他认为是“金融巫术”的金融衍生产品。

假定你是他的助手，请给这位老人设计一套汇率风险管理方案，既可以管理汇率风险，又可以避免使用金融衍生工具。同时告诉这位老人其他的可能管理汇率风险的方法。参考答案

3个月后从进口商那里收到美元，会产生汇率风险，因此，该公司可以：

①借入适当金额的外币（美元）

②立即将其兑换成本国货币（英镑）

③将英镑存入银行

④3个月后收到进口商支付的美元后，用其归还①所借的外币款项，同时将英镑从银行取出

其他的外汇管理方法有：

①选择有利的计价货币

②匹配收入和支出

③提前和滞后付款

④净额结算/多边净额结算

⑤匹配长期资产和负债

本章结束你明白其中的差别吗？打赌哪一匹马会跑第一，是赌博；打赌你可以拿到3张黑桃，是娱乐；打赌棉花将上涨3点，是做生意。第二节财务重组

——长期债券融资

国际上：根据偿还期限的不同，债券分为长期债券、短期债券和中期债券。一般来说，偿还期限在10年以上的为长期债券，在一年以下的为短期债券，一年或一年以上十年以下（包括十年）的为中期债券。

国内状况：我国企业债券期限划分与国际上的标准相同，但是期限有所不同，偿还期限在一年以内的为短期债券，一年以上五年以下的为中期债券，五年以上的为长期债券。长期债券的发行者主要是政府、金融机构和企业。发行中长期债券的目的是为了获得长期稳定的资金。我国政府发行的债券主要是中期债券，集中在3~5年这段期限。1996年，我国政府开始发行期限为10年的长期债券。小词典：什么是长期债券？债券:

是一种契约，规定当规定的某些事件或日期到来时，其发行者须给予持有人或受益人一定的报偿。债券的特征：有价性（债券是一种有价债券凭证）收益性（债券利率，追偿权）期限性⊙分为短期债券，中期债券，长期债券风险性（利率风险，再投资风险等）可交易性（二级市场上进行交易）债券的基本分类：按发行主体分类按发行期限分类：短期债券、中期债券、长期债券按有无抵押担保分类按是否记名分类政府性质债券公司债券信用债券担保债权记名债券不记名债券公司债券和企业债券的比较

企业债券由中央政府部门所属机构、国有独资企业或国有控股企业发行的债券公司债券由股份有限公司或有限责任公司发行的债券公司债券的发行根据不同的标准，债券发行方式分为三类。

根据发行对象的范围不同，分为公募发行和私募发行。根据是否有证券发行中介机构参与，分为直接发行和间接发行。根据发行条件及其投资者决定方式不同，分为招标发行和非招标发行。

公司债券的清偿清偿的主要方式包括：①如果发行的债券是可赎回的，发行人可以将债券赎回

②如果发行的是可转换债券，可以将其强制转为普通股。③通过直接谈判或在公开市场上将债券回购。④使用偿债基金赎回。发行人希望提前清偿债券的原因包括：市场利率持续走低，使得维持旧债的成本偏高；发行人不再需要资金，计划用多余的资金减轻债务负担；降低发行人的资产负债率，在经营状况不理想的情况下避免财务杠杆的负面作用。

优点：1、这种直接融资方式，不借助于银行，大大缩短了储蓄到投资的转化过程，提高了资金的运转效率。2、增加了资本市场的投资品种，为公司拓宽了融资道。3、优先获利和要求清偿的权利：债券持有人以利息的形式最先在税前获得公司收益，无论公司是否盈利，债券持有人都有权按照约定的利息率获得收益。在破产清算时，优先获得债务清偿。4、风险小：债券具有一定的期限，到期还本付息，不仅可以优先获利和优先清偿，还可以在二级市场上流通转让。5、稳定的长期收益率：能有效规避价格波动的风险，可以稳定地获得收益。6、就发行公司而言：资本成本较低,公司债券的利息费用，属于正常的经营费用，允许在所得税前支付，公司可享受税收上的利益，实际负担的债券成本一般低于股票成本，债券的固定利息同时可以起到财务杠杆的作用。

优点：7、就发行公司而言：公司债券利息是固定金额，持有者除获取利息以外，不能参与公司超额盈余的分配，由此使股东得到更多的股利。8、就发行公司而言:长期债券的发行成本和资本成本都低于其他长期筹资方式。公司债券的持有人也没有投票权和控制权。9、债券融资的规模较大，且融资期限一般大于一年。10、融资成本：与银行贷款相比，公司债券发行和销售主要由投资银行承担，投资银行专门从事这方面工作，同时，投资银行进行金融创新的动机比商业银行更为强烈，这都有力与降低发行和控制的成本，提高市场的有效性。11、国债：长期国债在减轻国家的还本付息负担方面比短期债券具有明显的优越性。

缺点：1、就债权人而言，无权参与或干涉企业经营管理。2、就发行公司而言：长期债券没有短期债券灵活。而且长期债券往往附有各种限制性条款，可能对企业财务的灵活性形成不良影响。3、长期债券有固定的到期日和固定的利息费用，当企业经营状况较差时，易使企业陷入财务困境。4、由于期限长，其违约的概率也较高。

巨灾风险证券化

CatastrophicRiskSecuritization

一、巨灾风险的内涵巨灾风险：一般指“洪水、地震、飓风等自然灾害造成的一定地域范围内大量的保险标的物同时受损，引发巨额保险索赔而对保险企业业务经营稳定带来巨大影响的风险”。二、巨灾证券种类（1）巨灾保险期货是由美国芝加哥交易所在1992年最先推出的，为保险风险转移至资本市场开启了实践先例。但由于金融期货产品设计缺陷和金融期货市场尚未成熟因素，上市后不久即中止交易。失败原因：(1)美国保险服务办公室巨灾信息公开程度不足，期货市场上频繁出现信息不对称现象；(2)期货市场上避险者多于投机者；(3)保险业对巨灾保险期货产品的操作程序不熟悉，缺乏相应的金融知识；(4)对投机者来说，损失幅度过于巨大，风险过于集中。（2）巨灾保险期权保险公司在期权市场上通过缴纳期权费购买期权合同，等于购买了在未来一段时间内的一种价格选择权，即保险公司可以选择是按照市场价格进行交易，还是按照期权合同约定的执行价格进行交易。（3）风险交换虽然金融“互换(Swap)”有许多种形式，但保险业互换概念的一个实例是最近出现的风险交换。纽约巨灾风险交易所是一种基于计算机交易的风险交换系统，允许用户交换他们的巨灾风险暴露。因此，用户能调整他们的风险分布形态。用来交易的有效风险可以在电子系统上“公告”，交易也能在电子系统中商议和完成。另外一个是百慕达交易所，它是与百慕达股票交换所合资的。（4）巨灾股票看跌期权巨灾股票看跌期权是一种或有融资的形式。保险公司签署协议后，一旦巨灾发生，保险公司有权按照事先约定的价格向投资者卖出股票(通常是优先股)。这允许保险公司在巨灾之后通过转换股票来支撑它的资产负债表。（5）巨灾债券最常见的巨灾证券化的形式。以债券发行的方式，将债券本金与利息的偿还与否，与巨灾风险的发生与否相连接，即市场所称的巨灾债券。巨灾债券并非标准化合同，商品的内容与交易条件并不相同，且交易的进行通常为双方私下买卖。（6）巨灾债券巨灾债券的一个核心概念是触发条件，即发生怎样的巨灾风险或风险程度如何时，投资者的收益将发生变化。根据债券发行时约定的条款，投资者可能会损失全部或者部分在剩余时间内应得的利息，还可能会损失部分本金。致损条件一般可以分为两大类，一类是一定级别的灾难，如一定强度的地震；另一类是一定的灾后赔付额。灾后赔付额又分两种，一种是直接以发行债券的保险公司的赔付额为基础；另一种是以特定区域的行业赔付额为基础。巨灾风险证券化的避险工具巨灾期权巨灾债券保单条款与互相制巨灾权益卖权巨灾风险证券化的运作方式保费保障投保人保险人spv投资人投保人保险人spv投资人投保人保险人spv投资人退还本金利息本金再保险费保障保障赔款再保险费赔款第三节资产负债管理1期限缺口分析2、利率敏感性与商业银行收益——指银行资产和负债期限不匹配而导致的利率风险(即利息收入与利息支出的差额)。1缺口的定义银行的资金缺口（GAP）

——利率敏感性资产（RSA）与利率敏感性负债（RSL）之间的差额。即：

GAP=RSA-RSL（绝对缺口）

GAP=RSA/RSL（相对缺口）正缺口的分析资产负债缺口金额利率金额利率金额盈利10008%5005%50055万100011%5008%50070万10006%5003%50045万负缺口的分析负债资产缺口金额利率金额利率金额盈利10006%5008%-500-2010008%50010%-500-3010004%5006%-500-10负缺口利率敏感性资产利率敏感性负债固定利率资产固定利率负债当市场利率上升时银行的净收益会下降当市场利率下降时银行的净收益会增加利率预测净利差=净利息收入生息资产数额利率变化对收益的影响持续期资产负债收益金额利率1利率2金额利率1利率2121天51.3%1.2%401.0%0.8%-0.335-0.2630天101.6%1.5%301.2%1.0%-0.20-0.1560天152.4%2.0%201.8%1.200.0690天203.6%3.0%102.4%1.5%0.480.45180天254.2%3.5%103.2%2.0%0.730.675365天305.1%4.5%54.2%3.0%1.321.21年以上957.2%6.0%705.2%4.0%3.202.9合计2001855.1954.875资产负债结构变化对收益的影响持续期资产负债收益利率金额1金额2利率金额1金额2121天1.2%550.8%4020-0.26-0.1030天1.5%1051.0%3015-0.15-0.07560天2.0%15101.220150.060.0290天3.0%20151.5%10250.450.075180天3.5%25202.0%10350.6750365天4.5%30303.0%5401.20.151年以上6.0%951154.0%70352.95.50合计2002001851854.8755.552、利率敏感性与商业银行收益案例：项目

规模

利率（%）

构成

利率敏感性资产

固定利率资产

非收益资产总和

利率敏感性负债

固定利率负债无利息负债权益资本总和

60030010010007001201008010001114010.8890157.880.60.30.11.00.70.120.10.081.0净利息收入=0.11×600+0.14×300-0.08×700-0.09×120=66+42-56-10.8=41.2净利差=41.2/900=4.58%缺口:GAP=RSA-RSL=600-700=-100最初业绩指标：

假定发生在贷款损失、费用、证券交易损失、税等方面的支出，共计为31.2净收入为：41.2-31.2=10ROE=净收入/权益资本

=10/80=12.5%利率敏感性资产和负债的利息率都增加了2个百分点，资产负债表没有调整.假定环境发生变化:净利息收入=0.13×600+0.14×300-0.1×700-0.09×120=78+42-70-10.8=39.2净利差=39.2/900=4.36%净收入=39.2-31.2=8ROE=8/80=10%新的业绩指标:RSA增加到700,非收益资产降低到50,固定利率资产下降到250.新缺口=700-700=0如果调整资产组合在缺口调整后的银行业绩:净利息收入=0.13×700+0.14×250-0.1×700-0.09×120=91+35-70-10.8=45.2净利差=45.2/950=4.76%净收入=45.2-31.2=14ROE=14/80=17.5%市场力量使得RSL上升到770,而无息负债下降到50,固定利率负债下降到100GAP=700-770=-70市场的平衡力量净利息收入=0.13×700+0.14×250-0.1×770-0.09×100=91+35-77-9=40净利差=40/950=4.2%净收入=40-31.2=8.8ROE=8.8/80=11%案例总结业绩指标

初始状态

利率变动后

组合调整后

市场力量平衡

绝对缺口净利息收入净利差净收入权益资本收益率资产收益率权益倍数-10041.24.581012.5112.5-10039.24.368100.812.5045.24.761417.51.412.5-70404.28.8110.8812.5这一案例给予我们几个非常重要的结论：第一，当市场利率上升时，负的利率敏感性缺口对商业银行的收益会产生不利的影响；第二、如果利率变化已经被预期，如果资产负债表是高度弹