企业并购重组市场

第7章企业并购市场企业并购

没有一个美国大公司不是通过某种程度、某种形式的兼并收购而成长起来的，几乎没有一家大公司主要是靠内部扩张成长起来。----------------------美国著名经济学家施蒂格勒1第7章企业并购市场专题：企业并购一、企业并购的定义企业并购是一家企业以现金、证券或其他形式购买取得其他企业的部分或全部资产或股权，以取得对该企业的控制权的一种经济行为。

2第7章企业并购市场企业并购1、在激烈的市场竞争中，企业只有不断地发展壮大，才能在竞争中求得自身的生存。2、企业发展壮大的途径一般有两条：一是靠企业内部资本的积累，实现渐进式的成长；二是通过企业并购，迅速扩展资本规模，实现跳跃式发展。3、从企业成长的角度来看，与企业内部资本积累相比较，企业并购可以给企业带来多重绩效：

3第7章企业并购市场企业并购二、企业并购的基本动因第一、并购能给企业带来规模经济效应。这主要体现在两个方面：1、是企业的生产规模经济效应。企业可以通过并购对企业的资产进行补充和调整，达到最佳经济规模，降低企业的生产成本；并购也使企业有条件在保持整体产品结构的前提下，集中在一个工厂中进行单一品种生产，达到专业化水平；并购还能解决专业化生产带来的一系列问题，使各生产过程之间有机地配合，以产生规模经济效益。2、是企业的经营规模效应。企业通过并购可以针对不同的顾客或市场进行专门的生产和服务，满足不同消费者的需求；可能集中足够的经费用于研究、设计、开发和生产工艺改进等方面，迅速推出新产品，采用新技术；企业规模的扩大使得企业的融资相对容易等。

4第7章企业并购市场企业并购

二、企业并购的基本动因第二、并购能给企业带来市场权力效应。1、企业的纵向并购可以通过对大量关键原材料和销售渠道的控制，有力地控制竞争对手的活动，提高企业所在领域的进入壁垒和企业的差异化优势2、企业通过横向并购活动，可以提高市场占有率，凭藉竞争对手的减少来增加对市场的控制力。通常在下列三种情况下，会导致企业以增强市场势力为目的的并购活动（1）在需求下降、生产能力过剩的情况下，企业通过并购，以取得实现本产业合理化的比较有利的地位（2）在国际竞争使得国内市场遭受外国企业的强烈渗透和冲击的情况下，企业间可能过并购以对抗外来竞争（3）由于法律变得更加严格，使企业间包括合谋在内的多种联系成为非法，企业通过并购可以使一些非法的做法“内部化”，达到继续控制市场的目的。

5第7章企业并购市场企业并购二、企业并购的基本动因第三、并购能给企业带来交易费用的节约。企业通过并购可以从以下几方面节约交易费用：1、企业通过研究和开发的投入获得知识。在信息不对称和外部性的情况下，知识的市场价值难以实现，即使得以实现，也需要付出高昂的谈判成本。此时，如果通过并购使知识在同一企业内使用，就达到节约交易费用的目的2、企业的商标、商誉作为无形资产，其运用也会遇到外部性的问题。因为某一商标使用者降低其产品质量，可以获得成本下降的大部分好处，而商誉损失则由所有商标使用者共同承担。解决这一问题的途径一是增加监督，但会使监督成本大大增加；二是通过并购将商标使用者变为企业内部成员。作为内部成员，降低质量只会承受损失而不得利益，消除了机会主义动机3、有些企业的生产需要大量的中间产品投入，而中间产品的市场存在供给的不确定性、质量难以控制和机会主义行为等问题。企业通过并购将合作者变为内部机构，就可以消除上述问题4、企业通过并购形成规模庞大的组织，使组织内部的职能相分离，形成一个以管理为基础的内部市场体系。一般而言，用企业内的行政指令来协调内部组织活动所需的管理成本较市场运作的交易成本要低。

6第7章企业并购市场企业并购二、企业并购的基本动因第四、企业外部环境的变化也是企业并购的重要动因。随着冷战的结束，世界格局逐步由两极走向多极，国际竞争已全面地从政治斗争、军事对抗为主转向了经济竞争。同时，经济全球化进程的加快，使得更多企业有机会进入国际市场。正是为了对日益增强的全球市场竞争压力作出反应，发达国家和发展中国家的跨国经营企业都越来越追求通过国外直接投资和非股权投资来进一步发展全球化经营，以便开发新市场或者利用生产要素优势来建立国际生产网，而并购是其最有效的途径。

7第7章企业并购市场企业并购三、企业并购的基本类型（一）按并购的出资方式划分，可分为现金并购、股票并购和混合并购1、现金并购包括出资购买资产和出资购买股票2、股票并购包括以股票换取资产和以股票换取股票。

8第7章企业并购市场企业并购三、企业并购的基本类型（二）按行业相互关系划分，可分为横向并购、纵向并购及混合并购1、横向并购（即水平并购）指并购双方处于相同或横向相关行业，生产经营相同或相关的产品的企业之间的并购。2、纵向并购（即垂直并购）指生产和销售过程处于产业链的上下游、相互衔接、紧密联系的企业之间的并购。3、混合并购指即非竞争对手又非现实的或潜在的客户或供应商的企业之间的并购。

9第7章企业并购市场企业并购三、企业并购的基本类型（三）按并购是否通过中介机构进行划分，可以划分为直接并购和间接并购。1、直接并购又称协议收购，指并购企业直接向目标企业提出并购要求，双方通过一定程序进行磋商，共同商定并购的各项条件，然后根据协议的条件达到并购目的。2、间接并购又称要约收购，指并购企业不直接向目标企业提出并购要求，而是通过证券市场以高于目标企业股票市价的价格收购目标企业的股票，从而达到控制目标企业的目的。

10第7章企企业并购市场场企业并购三、企业并购购的基本类型型（四）按并购购是否取得目目标公司的同同意与合作划划分，可分为为友好并购和和恶意并购。。1、善意并购购（即友好并并购）指目标标企业接受并并购企业的并并购条件并承承诺给与协助助。2、恶意并购购（即敌意并并购）指并购购企业在目标标企业管理层层对其并购意意图不清楚或或对其并购行行为持反对态态度的情况下下，对目标企企业强行进行行的并购。11第7章企企业并购市场场企业并购三、企业并购购的基本类型型（五）按并购购公司并购目目标公司股份份是否受到法法律规范的强强制划分，可可分为强制并并购和自由并并购。1、强制并购购指并购企业业持有目标企企业股份达到到一定比例，，可能操纵后后者的董事会会并对股东的的权益造成影影响时，根据据《证券法》》的规定，并并购企业负有有对目标企业业所有股东发发出收购要约约，并以特定定价格收购股股东手中持有有的目标企业业股份的强制制性义务而进进行的并购。。2、自由并购购指并购方可可以自由决定定收购被并购购方任一比例例股权的并购购。12第7章企企业并购市场场企业并购三、企业并购购的基本类型型（六）按是否否利用目标公公司本身资产产来支付并购购资金来划分分，可分为杠杠杆并购和非非杠杆并购。。1、杠杆收购购指并购企业业通过信贷所所融资本获得得目标企业的的产权，并以以目标企业未未来的利润和和现金流偿还还负债的并购购方式。2、非杠杆收收购指并购企企业不用目标标企业的自有有资金及营运运所得来支付付或担保支付付并购价金的的并购方式。。13第7章企企业并购购市场企业并购三、企业并并购的基本本类型（七）按并并购双方在在并购完成成后的法律律地位可以以划分为新新设合并、、吸收合并并、控股并并购。1、新设型型并购指并并购双方都都解散，成成立一个新新的法人的的并购2、吸收型型并购指目目标企业解解散而为并并购企业所所吸收的并并购3、控股型型并购指并并购双方都都不解散，，但对被并并购企业所所控股的并并购。14第7章企企业并购购市场企业并购三、企业并并购的基本本类型（八）按并并购公司与与目标公司司是否同属属于一国划划分为跨国国并购和国国内并购。。15第7章企企业并购购市场企业并购四、企业并并购历史回回顾（一）美国国并购历史史回顾美美国的并购购历史是西西方并购历历史的集中中反映和代代表。从1898年年起，美美国企业已已经掀起了了五次并购购浪潮。16第7章企企业并购购市场企业并购四、企业并并购历史回回顾1．第一次次并购浪潮潮

这次并并购浪潮发发生在1898年到到1903年之间。。它以横向向并购为特特征，使资资本主义迅迅速从自由由竞争向垄垄断过渡，，形成了一一大批垄断断企业。这这五年期间间，美国的的工业结构构发生了重重要的变化化，100家最大的的公司规模模增长了400％，，并控制了了全国工业业资本的40％。这这次浪潮终终止的原因因有二：第第一，美国国在1903年出现现经济衰退退，股市低低迷，股价价大跌，并并购资金来来源不足；；第二，以以《谢尔曼曼法》的制制定为标志志，美国国国内掀起了了反垄断运运动的高潮潮，政府开开始抑制导导致垄断的的并购行为为。17第7章企企业并购购市场企业并购四、企业并并购历史回回顾2．第二次次并购浪潮潮

这次并并购浪潮发发生在20世纪20年代，以以1929年为高潮潮。第二次次并购浪潮潮的最大特特点是相当当规模的纵纵向并购的的出现。虽虽然横向并并购仍为主主流，但是是纵向并购购风行一时时。这次并并购主要发发生在汽车车制造业、、石油工业业、冶金工工业及食品品加工业，，它加强了了第一次并并购浪潮的的集中，也也加强了企企业之间的的竞争程度度。1929年爆发发的美国经经济危机导导致该次并并购浪潮的的终结。18第7章企企业并购购市场企业并购四、企业并并购历史回回顾3．第三次次并购浪潮潮

这次并并购浪潮发发生在“二二战”以后后的整个20世纪50至60年代。它它以混合并并购为最大大的特点。。通过这次次跨部门和和跨行业的的混合并购购，美国国出现了一一批多元化化经营的大大型企业。。这次并购购浪潮终结结于70年年代的石油油危机。19第7章企企业并购购市场企业并购四、企业并并购历史回回顾4．第四次次并购浪潮潮

这次并并购浪潮从从20世纪纪70年代代中期持续续到80年年代末，以以1985年为高潮潮。它有以以下几个特特点：（1）高风险险、高收益益的“垃圾圾债券”这这种新型的的融资工具具的出现，，为杠杆收收购（LBO）与经经营者收购购（MBO）创造了了条件。杠杠杆收购（（LBO））与经营者者收购（MBO）的的结合创造造出一批全全新的“积积极投资者者”。他们们集投资者者（委托人人）和经营营者（代理理人）于一一身，有更更大的动力力去追求股股东利益最最大化，从从而降低了了企业的代代理人成本本；（2））分解式交交易为许多多综合型大大公司采用用。通过分分解式交易易，母公司司将其子公公司作为一一个独立的的实体分离离出去，或或者把它出出售给别的的企业。据据估计，此此类交易占占总交易量量的1/3左右。通通过这类交交易，企业业经营者甩甩掉了包袱袱，把主要要精力放在在最有效率率的业务上上，由此提提高了企业业的经营效效率；（3）敌意收收购的比例例较高。美美国从1990年年起开始陷陷入经济衰衰退，轰轰轰烈烈的第第四次并购购浪潮也进进入暂时的的低潮。20第7章企企业并购购市场企业并购四、企业并并购历史回回顾5．第五次次并购浪潮潮

这次并并购浪潮从从20世纪纪90年代代中期开始始持续至今今，以2000年至至2001年高新技技术领域的的并购为高高潮。它有有如下特点点：（1））跨国并购购风起云涌涌。比如美美国得克萨萨斯公用事事业收购英英国能源集集团，美国国环球影城城公司收购购荷兰的波波利格来姆姆公司，德德国的戴姆姆勒收购了了美国的克克莱斯勒，，英国石油油收购美国国阿莫科石石油；（2）强强联联手引人注注目。如：：美国花旗旗银行和美美国保险巨巨子旅行者者集团的合合并金额高高达725亿美元，，成为全球球业务范围围涵盖最广广的国际金金融集团；；艾克森以以近790亿美元的的价格收购购了美国的的美孚公司司，缔造了了全球最大大的石油公公司；美国国在线公司司和时代华华纳公司组组建美国在在线－时代代华纳公司司，交易案案金额高达达1400多亿亿美元，打打造了全球球最大的网网络传媒集集团；（3）大多数数企业逐渐渐放弃了杠杠杆收购，，财务性收收购让位于于战略性收收购，企业业开始更多多地从自身身发展的战战略角度来来考虑并购购问题。21第7章企企业并购购市场企业并购四、企业并并购历史回回顾（二）我国国并购历史史回顾并并购在我国国是改革开开放之后才才出现的事事物，从1984年年至今短短短20多年年的时间，，并购逐渐渐为人们所所熟悉和接接受。我国国的并购历历史可以分分为以下几几个阶段。。22第7章企企业并购购市场企业并购四、企业并并购历史回回顾1．探索阶阶段（1984—1987））

1984年7月月，保定纺纺织机械厂厂和保定市市锅炉厂以以承担全部部债务的形形式分别兼兼并了保定定市针织器器材厂和保保定市鼓风风机厂，拉拉开了中国国企业并购购重组的序序幕。随后后，并购开开始在中国国的各大城城市展开。。这一时期期的并购有有以下特点点：（1））并购数量量少，规模模小，都在在同一地区区、同一行行业进行；；（2）政政府以所有有者身份主主导并购，，其目的是是为了消灭灭亏损，减减少财政包包袱；（3）并购方方式主要是是承担债务务和出资购购买。23第7章企企业并购购市场企业并购四、企业并并购历史回回顾2．第一次次并购浪潮潮（1987—1989）1987年以后，，政府出台台了一系列列鼓励企业业并购重组组的政策，，促成了第第一次并购购高潮。据据有关部门门统计，80年代全全国25个个省、市、、自治区和和13个计计划单列市市共有6226个企企业兼并了了6966个企业，，共转移资资产82.25亿元元，减少亏亏损企业4095户户，减少亏亏损金额5.22亿亿元。这段段时间企业业并购的特特点如下：：（1）出出现了跨地地区、跨行行业并购；；（2）出出现了控股股等新的并并购方式；；（3）并并购动因由由单纯消灭灭亏损向提提高企业经经营活力、、优化经济济结构发展展；（4））局部产权权交易市场场开始出现现。24第7章企企业并购购市场企业并购四、企业并并购历史回回顾3．第二次次并购浪潮潮（1992—2001）1992年小平同同志的南巡巡讲话确立立了市场经经济的改革革方向，促促进了我国国企业并购购重组的进进程。随着着产权交易易市场和股股票市场的的发育，上上市公司出出现，外资资并购国企企和中国企企业的跨国国并购不断断涌现。这这段时间的的企业并购购特点如下下：（1））企业并并购的规模模进一步扩扩大；（2）产权交交易市场普普遍兴起，，在企业并并购重组中中发挥了重重要作用；；（3）上上市公司股股权收购成成为企业并并购的重要要方式；（（4）以资资本为纽带带的混合式式并购有所所发展，涌涌现了一批批优秀的企企业集团；；（5）民民营企业和和外资企业业纷纷参与与并购，并并购的主体体不再局限限于国有企企业。25第7章企企业并购购市场企业并购四、企业并并购历史回回顾4．第三次次并购浪潮潮（2002至今））

2002年中国国正式加入入WTO，，既反映了了经济全球球化的趋势势进一步加加强，又促促进了中国国与世界经经济的接轨轨。中国政政府先后制制定了一系系列并购法法规，如《《指导外商商投资方向向规定》、、《外商投投资产业指指导目录》》、《利用用外资改组组国有企业业暂行规定定》、《上上市公司收收购管理办办法》、《《上市公司司股东持股股变动信息息披露管理理办法》、、《关于向向外商转让让上市公司司国有股和和法人股有有关问题的的通知》和和《外国投投资者并购购境内企业业暂行规定定》等。这这些法规的的制定必将将引发新一一轮的并购购高潮的涌涌现。26第7章章企企业业并并购购市市场场企业业并并购购四、、企企业业并并购购历历史史回回顾顾例：：海海外外并并购购成成为为中中国国企企业业实实施施国国际际化化经经营营的的重重要要手手段段，，中中国国石石油油集集团团、、中中国国石石化化集集团团、、中中海海油油、、联联想想集集团团、、海海尔尔、、TCL等等许许多多企企业业纷纷纷纷走走出出国国门门，，实实施施海海外外并并购购。。继继TCL并并购购法法规规阿阿尔尔卡卡特特和和汤汤姆姆逊逊公公司司后后，，2004年年12月月联联想想集集团团斥斥资资17.5亿亿美美元元收收购购IBM个个人人电电脑脑事事业业部部，，一一举举跻跻身身世世界界三三大大PC厂厂商商，，2005年年中中石石油油出出巨巨资资收收购购哈哈萨萨克克斯斯坦坦石石油油公公司司，，中中海海油油更更是是以以185亿亿美美元元的的天天价价收收购购美美国国第第九九大大石石油油公公司司优优尼尼科科公公司司（（后后中中海海油油退退出出）），，将将中中国国企企业业海海外外并并购购推推向向一一个个高高潮潮。。27第7章章企企业业并并购购市市场场企业业并并购购五、、企企业业并并购购趋趋势势1．．主主要要集集中中于于主主导导行行业业。。未未来来跨跨国国公公司司并并购购的的目目标标及及范范围围，，将将集集中中于于包包括括金金融融、、商商品品流流通通行行业业在在内内的的，，对对全全球球各各地地区区经经济济起起主主导导作作用用的的行行业业。。28第7章章企企业业并并购购市市场场企业业并并购购五、、企企业业并并购购趋趋势势2．．以以形形成成完完整整的的全全球球网网络络为为目目标标。。未未来来跨跨国国公公司司将将会会通通过过大大规规模模并并购购的的方方式式，，在在最最短短时时间间内内，，以以最最快快的的速速度度，，将将其其资资本本与与机机构构在在全全世世界界布布网网，，以以控控制制和和实实践践资资源源的的全全球球性性调调配配，，从从而而降降低低自自身身经经营营成成本本，，同同时时加加强强抗抗击击风风险险的的能能力力。。29第7章企企业并购市场场企业并购五、企业并购购趋势3．并购将以以合并为主要要方式。未来来跨国公司的的并购活动将将会以合并为为主要方式，，以通过大公公司之间的善善意合并，减减少并购成本本，降低并购购风险，提高高并购效率。。同时，也避避免收购战中中两败俱伤的的情况出现。。实际上，近近年来发生的的世界级跨国国公司间的并并购，已无一一例是一方收收购另一方，，而几乎全部部是合并。这这完全是因为为这些世界级级规模的跨国国公司，各方方资本均早已已实现了高度度社会化，合合并的障碍已已不存在，有有损于股东利利益的恶意收收购已难以获获得股东支持持。而对经营营者而言，股股东是谁并非非最重要的事事情，成本与与利润才是最最值得关心的的事，合并是是最好的扩张张方式。30第7章企企业并购市场场企业并购六、2008年五五大并购趋势势1、央企重组组加速过去三年，在在李荣融主持持下，国资委委主导了73家企业参与与的38次重重组，央企数数量从196家减少至153家。2007年，，国资委更是是加快了央企企与资本市场场接轨的步伐伐，支持具备备条件的企业业加快整体上上市或主营业业务整体上市市。而到2010年，中中央企业将调调整和重组至至80~100家，企业业竞争能力将将进一步加强强。31第7章企企业并购市场场企业并购六、2008年五五大并购趋势势2、海外并购购时代到来一一直是外资资在中国并购购市场上兴风风作浪的状况况在2007年有所改观观，随着中国国经济的发展展和中国企业业竞争力的提提高，中国企企业海外并购购也风起云涌涌。中国企业业正在加快““走出去”的的步伐，西方方发达国家并并购中国企业业为主的格局局开始转为双双向互动式的的并购浪潮。。32第7章企企业并购市场场企业并购六、2008年五五大并购趋势势3、金融业主主导并购金金融业成为支支撑中国企业业海外并购的的脊梁。中国国工商银行以以高达409.5亿人民民币的对价收收购南非标准准银行20%的股权，成成为该行第一一大股东，摘摘取2007年榜上最高高交易额之冠冠；中国平安安保险以195.5亿人人民币收购欧欧洲富通集团团股权，成就就了中国境内内保险业对外外投资的最大大一单；中信信证券以75亿人民币从从贝尔斯登手手中获得40年期可转换换优先证券，，相当于贝尔尔斯登公司总总股本的6%，成为了中中国内地第一一家实现对海海外投行进行行并购的券商商。33第7章企企业并购市场场企业并购六、2008年五五大并购趋势势4、中资狙击击外资并购从从2006年年开始，外资资财团在中国国并购市场的的工作已经不不是那么顺畅畅，从三一重重工狙击凯雷雷并购徐工到到爱仕达等搅搅局SEB并并购苏伯尔，，中资狙击外外资并购的案案例在各大行行业都开始初初现端倪。在在2007年年，国航反对对新加坡航空空和淡马锡收收购东航、达达能-娃哈哈哈控制权之争争两大事件将将中资狙击外外资并购推向向高潮。两个个案件虽然不不属于一个领领域，也不是是一个量级，，但其对外资资并购中国企企业的影响都都是非常深远远的，也由此此引发了人们们对“国有资资本贱卖”、、“民族产业业安全”、““民族品牌保保护”更深层层次的思考和和讨论。34第7章企企业并购市场场企业并购六、2008年五五大并购趋势势5、民企并购购潮涌虽虽然不不像外资企业业那样拥有雄雄厚资本和丰丰富的操作经经验，也没有有国有企业那那样的优秀背背景和行政资资源，但是，，作为中国经经济建设不可可或缺力量的的民营企业，，在中国并购购市场上也日日益成为重要要角色。2007年，国国美电器继成成功整合永乐乐电器之后，，又与苏宁电电器展开对大大中电器的争争夺，并最终终获胜，为其其巩固家电零零售市场老大大地位迈出了了坚实的一步步。35第7章企企业并购市场场第1节扩张性并购一、扩张性并购的的定义扩张性并购是是指能导致企企业规模及经经营范围扩大大的并购行为为。主要包括括兼并、合并并、收购及合合营企业等。。企业并购是兼兼并与收购的的统称。在实实际运作中，，兼并、合并并、收购统称称“购并”或或“并购”，，泛指为获取取其他企业的的控制权而进进行的产权交交易活动。兼并与收购有有许多相似之之处，它们都都达到使两个个企业合二为为一的效果，，而且二者在在操作上有许许多一致的地地方，所以，，实践上人们们通常把它们们统称为企业业并购。36第7章企企业并购市场场第1节扩张性并购一、扩张性并购的的定义1、兼并是与与一家企业以以现金、证券券或其他形式式（如承担债债务、利润返返还等）购买买取得其他企企业的产权，，使其他企业业丧失法人资资格或改变法法人实体，并并取得这些企企业的控制权权的经济行为为。37第7章企企业并购市场场第1节扩张性并购一、扩张性并购的的定义国有企业的兼兼并分两种情情况：一是企企业通过购买买取得其他企企业的产权，，使其失去法法人资格或虽虽然保留法人人资格但投资资主体被变更更；二是在被被兼并企业资资产与债务基基本等价的情情况下，兼并并方企业承担担被兼并方企企业的债务的的，经批准，，兼并方企业业可以采取划划转方式取得得被兼并方的的资产。被兼兼并企业的产产权转让底价价，应以资产产评估净值为为依据，并考考虑被兼并企企业职工、资资产及债权债债务状况等因因素合理确定定。兼并企业业承担被兼并并企业的全部部债务。38第7章企企业并购市场场第1节扩张性并购一、扩张性并并购的定定义2、收购是指指一家企企业以现现金、债债券或股股票购买买取得其其他企业业（又称称目标公公司）的的部分或或全部资资产或股股权，以以取得这这些企业业的控制制权的经经济行为为。39第7章企企业业并购市市场第1节扩张性并并购一、扩张性并并购的定定义收购的对对象一般般有两种种：股权权和资产产。其中中要差别别是：收收购股权权是购买买一家企企业的股股份，收收购方将将成为被被收购方方的股东东，因此此要承担担该企业业的债权权和债务务；而收收购资产产则仅仅仅是一般般资产的的买卖的的行为，，由于在在收购目目标公司司资产时时并未收收购其股股份，受受让方无无需承担担该企业业的债务务。40第7章企企业业并购市市场第1节扩张性并并购一、扩张性并并购的定定义3、兼并并与收购购的区别别在兼并中中，被兼兼并的企企业法人人实体不不复存在在，是资资产、债债权、债债务的同同时转换换，被兼兼并的企企业多发发生财务务状况不不佳的情情况。在收购方方式中，，被收购购企业仍仍可以法法人实体体存在，，且处于于正常稳稳定的经经营状态态，收购购企业是是被收购购企业的的新股东东，以收收购出资资的股本本为限承承担被收收购企业业的风险险，即只只承担有有限责任任。41第7章企企业业并购市市场第1节扩张性并并购一、扩张性并并购的定定义4、吸收收合并与与新设合合并根据《公公司法》》规定，，吸收合合并是指指一个公公司被另另一个公公司所吸吸收，后后者保留留其名称称及独立立性并获获取前者者的财产产、责任任、特权权和其他他权利，，而前者者将不再再保留法法人地位位。新设合并并是指两两个或两两个以上上的公司司依照法法律程序序，以一一定的方方式重新新组合，，重组后后原来的的公司都都不再继继续保持持各自的的法人地地位，而而是重新新组成一一个新的的公司。。例如，，甲公司司与乙公公司合并并成为丙丙公司，，甲、乙乙两公司司都失去去各自的的法人地地位，而而成为丙丙公司的的一部分分。42第7章企企业业并购市市场第1节扩张性并并购一、扩张性并并购的定定义5、合营营企业定义一：：合营企企业按合合同约定定对某项项经济活活动所共共有的控控制，是是指由两两个或多多个企业业或个人人共同投投资建立立的企业业，该被被投资企企业的财财务和经经营政策策必须由由投资双双方或若若干方共共同决定定。定义二：：是指相相关公司司之间的的小部分分业务进进行交叉叉合并的的行为，，通常是是有限的的10-15年年或更短短。合营营企业通通常是一一个单独独的实体体，合营营各方以以现金或或其他方方式进行行投资。。43第7章企企业业并购市市场第1节扩张性并并购二、扩张性并并购的操操作流程程1、聘请请中介机机构投资银行行44第7章企企业业并购市市场第1节扩张性并并购二、扩张性并并购的操操作流程程2、确定定并购方方的类型型（确定定自己属属于那一一类买主主）只看看不不买买市场场份份额额/产产品品系系列列扩扩展展者者池底底渔渔夫夫战略略性性买买主主杠杆杆收收购购者者45第7章章企企业业并并购购市市场场第1节节扩张张性性并并购购二、、扩张张性性并并购购的的操操作作流流程程3、、评评估估企企业业并并购购的的风风险险经营营风风险险：：被被兼兼并并企企业业在在兼兼并并收收购购后后业业绩绩并并没没有有像像预预期期那那样样好好多付付风风险险：：收收购购价价格格过过高高使使买买主主无无法法获获得得一一个个满满意意的的回回报报财务务风风险险：：通通过过借借债债为为收收购购融融资资，，制制约约了了买买主主为为经经营营融融资资并并同同时时偿偿债债的的能能力力46第7章章企企业业并并购购市市场场第1节节扩张张性性并并购购二、、扩张张性性并并购购的的操操作作流流程程4、、选选择择合合适适的的交交易易规规模模三个个指指标标：：企业业的的支支付付能能力力；；管理理层层经经验验；；企业业风风险险承承受受意意愿愿47第7章企企业并购市场场第1节扩张性并购二、扩张性并购的的操作流程5、筛选候选选企业（寻找找并购的目标标企业）选择目标企业业并没有固定定的模式和要要求，并购方方可以根据自自己企业的状状况和自身的的实力去选择择。一般需要要考虑收购目目标是否和本本企业的经济济实力相匹配配，对于所收收购的业务是是否具有管理理能力，被收收购的目标在在收购后整合合潜力有多大大等等。48第7章企企业并购市场场第1节扩张性并购二、扩张性并购的的操作流程6、首次报价价对目标企业进进行评估和定定价，形成一一个大致的价价格区间所用方法：现现金流量折现现法、可比公公司分析法、、可比交易分分析、账面价价值、清算价价值等方法49第7章企企业并购市场场第1节扩张性并购二、扩张性并购的的操作流程7、与目标公公司进行接触触根据收购方提提出的收购建建议的内容、、基调和方式式，兼并收购购通常可以分分为善意收购购、敌意收购购和狗熊拥抱抱，不同的兼兼并收购行为为决定了不同同的接触方式式。50第7章企企业并购市场场第1节扩张性并购二、扩张性并购的的操作流程7、与目标公公司进行接触触（1）善意收收购：是指兼兼并收购双方方经过共同协协商达成协议议，同意兼并并收购行为。。（2）恶意收收购：是指收收购方未与目目标公司协商商的情况下，，直接向市场场公开收购要要约，有时甚甚至在目标公公司反对而采采取反收购措措施的情况下下强行收购。。（3）狗熊拥拥抱：介于善意收购和恶恶意收购之间间51第7章企企业并购市场场第1节扩张性并购二、扩张性并购的的操作流程8、签署意向向书9、尽职调查查由中介机构在在企业的配合合下，对企业业的历史数据据和文档、管管理人员的背背景、市场风风险、管理风风险、技术风风险和资金风风险做全面深深入的审核，，多发生在企企业公开发行行股票上市和和企业收购中中。尽职调查的目目的是使买方方尽可能地发发现有关他们们要购买的股股份或资产的的全部情况。。从买方的角角度来说，尽尽职调查也就就是风险管理理。对买方和和他们的融资资者来说，购购并本身存在在着各种各样样的风险，诸诸如，目标公公司过去财务务帐册的准确确性；购并以以后目标公司司的主要员工工、供应商和和顾客是否会会继续留下来来；是否存在在任何可能导导致目标公司司运营或财务务运作分崩离离析的任何义义务。因而，，买方有必要要通过实施尽尽职调查来补补救买卖双方方在信息获知知上的不平衡衡。一旦通过过尽职调查明明确了存在哪哪些风险和法法律问题，买买卖双方便可可以就相关风风险和义务应应由哪方承担担进行谈判，，同时买方可可以决定在何何种条件下继继续进行收购购活动。52第7章章企企业业并并购购市市场场第1节节扩张张性性并并购购二、、扩张张性性并并购购的的操操作作流流程程10、、融融资资：：现现金金方方式式、、普普通通股股方方式式、、优优先先股股方方式式、、可可转转换换债债券券方方式式、、综综合合方方式式11、、法法律律文文书书的的签签署署12、、兼兼并并收收购购后后的的整整合合53第7章章企企业业并并购购市市场场第1节节扩张张性性并并购购三、、合营营企企业业1、、合合营营企企业业的的定定义义2、、合合营营企企业业的的特特点点第一一：：合合营营企企业业的的双双方方不不发发生生相相互互之之间间的的所所有有权权买买卖卖和和接接管管，，而而兼兼并并、、合合并并和和收收购购则则是是所所有有权权买买卖卖和和接接管管行行为为。。第二二：：合合营营企企业业的的目目标标往往往往侧侧重重于于业业务务体体系系中中某某些些部部分分，，而而兼兼并并、、合合并并和和收收购购多多半半涉涉及及一一个个公公司司的的整整个个业业务务体体系系，，具具有有整整体体加加入入的的性性质质。。第三三：：合合营营企企业业经经常常会会规规定定一一个个合合营营期期限限，，到到期期解解散散，，而而兼兼并并、、合合并并和和收收购购不不存存在在合合作作期期限限问问题题。。54第7章章企企业业并并购购市市场场第1节节扩张张性性并并购购三、、合营营企企业业3、、成成立立合合营营企企业业的的动动因因第一一：：分分担担风风险险第二二：：获获得得学学习习经经验验第三三：：减减少少投投资资开开支支、、分分散散风风险险第四四：：反反托托拉拉斯斯当当局局（（限限制制垄垄断断、、保保护护竞竞争争））的的倾倾向向影影响响第五五：：税税收收优优惠惠第六六：：降降低低进进入入国国际际环环境境的的风风险险55第7章章企企业业并并购购市市场场第1节节扩张张性性并并购购三、、合营营企企业业4、、合合营营企企业业可可能能失失败败的的原原因因第一一：：预预期期的的技技术术没没有有开开发发出出来来第二二：：合合营营前前的的计计划划不不够够充充分分第三三：：无无法法就就合合营营企企业业的的其其他他使使命命达达成成一一致致第四：拒拒绝与合合伙者分分享技术术第五：母母公司之之间在分分享控制制权或其其他困难难问题上上无法达达成一致致，导致致合营企企业在管管理问题题上出现现问题。。56第7章企企业业并购市市场第2节收缩性并并购一、收缩性并并购的定定义收缩性并并购又称称出售，，是指企企业规模模及经营营范围缩缩小的各各种行为为。可分分为分立立和剥离离两种形形式57第7章企企业业并购市市场第2节收缩性并并购一、收缩性并并购的定定义（一）分分立分立是指指母公司司将其资资产和负负债独立立出去，，成为一一家或数数家独立立公司，，新公司司的股份份按比例例分配给给母公司司的股东东。分立立可以分分为两种种形式：：子股换换母股和和完全析析产分股股58第7章企企业业并购市市场第2节收缩性并并购股东公司A资产B股东公司A公司B子股换母母股59第7章企企业业并购市市场第2节收缩性并并购股东公司资产B股东A公司A公司B完全析产产分股资产A股东B60第7章企企业业并购市市场第2节收缩性并并购一、收缩性并并购的定定义（一）剥剥离是指企业业的一部部分出售售给外部部的第三三方，进进行剥离离的企业业将收到到现金或或与之相相当的报报酬。分分立是进进行股权权的转移移或交换换，剥离离是资产产的出卖卖，会有有现金收收入。61第7章企企业业并购市市场第2节收缩性并并购股东A公司A资产B股东A公司A公司B剥离股东B现金62第7章企企业业并购市市场第2节收缩性并并购二、收缩性并并购的一一般操作作流程（一）聘聘请中介介机构三原则：：经验；；交易的的专门知知识；相应的承承诺（二）预预备工作作1、实施施考察2、检查查相关设设施3、与管管理层会会谈63第7章企企业并购市场场第2节收缩性并购二、收缩性并购的的一般操作流流程（三）准备买买主清单（四）与买主主接触（五）评价收收到的报价（六）尽职调调查与相关法法律文书的准准备64第7章企企业并购市场场第2节收缩性并购三、收缩性并购的的动因（一）经济因因素1、不是好业业务2、无法实现现经营目标3、税收考虑虑4、资本使用用的优化选择择5、利润考虑虑65第7章企企业并购市场场第2节收缩性并购三、收缩性并购的的动因（二）心里因因素出售亏损部门门可以消除企企业所有者和和管理者的心心里影响（三）经营因因素1、劳动力考考虑2、竞争性理理由3、管理层缺缺陷（四）战略因因素1、风险投资资的退出2、公司目标标的变化3、改变公司司形象4、市场饱和和66第7章企企业并购市场场第3节管理层收购一、杠杆收购1、定义：杠杆收购（LeveragedBuyout，LBO）是指收购者者用自己很少少的本钱为基基础，然后以以目标公司的的资产为抵押押，通过投资资银行或其他他金融机构等等进行债务性性融资进行收收购活动，收收购后公司的的收入（包括括拍卖资产的的营业利益））刚好支付因因收购而产生生的高比例负负债，这样能能达到以很少少的资金赚取取高额利润的的目的。67第7章企企业并购市场场第3节管理层收购一、杠杆收购2、特点：（1）目标公公司的资本结结构发生急剧剧变化，负债债比例大大提提高（2）目标公公司性质会发发生变化（3）提高收收购公司的股股权回报率（4）能够减减少收购公司司的祱赋68第7章企企业并购市场场第3节管理层收购一、杠杆收购2、杠杆收购购程序第一阶段：杠杠杆收购的设设计准备阶段段，主要是由由发起人制定定收购方案，，与被收购方方进行谈判，，进行并购的的融资安排，，必要时以自自有资金参股股目标企业，，发起人通常常就是企业的的收购者。第二阶段：集集资阶段，并并购方先通过过企业管理层层组成的集团团筹集收购价价10%的资资金，然后以以准备收购的的公司的资产产为抵押，向向银行借入过过渡性贷款，，相当于整个个收购价格的的50-70%的资金，，向投资者推推销约为收购购价20-40%的债券券。第三阶段：收收购者以筹集集到的资金购购入被收购公公司的期望份份额的股份。。第四阶段：对对并购的目标标企业进行整整改，以获得得并购时所形形成负债的现现金流量，降降低债务风险险。69第7章企企业并购市场场第3节管理层收购二、管理层收购1、管理层收购的的概念管管理层收购（（ManagementBuy-out,MBO）即即目标公司的的管理者或经经理层利用借借贷所融资本本购买本公司司的股份，从从而改变本公公司所有者结结构、控制权权结构和资产产结构，进而而达到重组本本公司目的并并获得预期收收益的一种收收购行为。70第7章企企业并购市场场第3节管理层收购二、管理层收购2、什么样的企业业或部门适合合管理层收购购第一，该企业业或部门应该该具备管理效效益的空间。。只有当企业业管理者的报报酬与他们所所创造的价值值之间有较大大的差异时，，实施MBO后，才能使使管理者的潜潜能最大限度度的发挥出来来，有利于企企业的发展。。管理者成为为所有者之后后，能够把这这部分潜力转转化为企业的的效益。第二，企业管管理层的素质质必须很高，，有事业心。。管理层必须须是一个团结结的团队，领领导者之间目目标一致，有有很好的合作作心态。第三，企业所所处行业倾向向于成熟产业业，且企业债债务负担不是是很重。第四，企业经经营管理层在在企业管理岗岗位上的工作作年限较长，，经验丰富，，各方对其管管理能力均表表认可，有利利于MBO活活动的开展。。第五，第一大大股东的股权权比例应该较较低，这样可可使收购的费费用不是特别别高，有利于于管理层控股股，也利于MBO的实现现。71第7章企企业并购市场场第3节管理层收购二、管理层收购3、具体收购过程程：1.由原分公公司管理层与与工会共同出出资设立一个个壳公司，以以法人的名义义与母公司就就管理层收购购的问题进行行初步洽谈；；2.向负责监监督母公司的的上级部门征征求关于管理理层收购的意意见，并获得得同意；3.引入风险险投资，并让让风险投资人人以协调人兼兼资金提供者者的身份协助助整个交易的的管理与推进进；4.壳公司向向银行申请抵抵押贷款作为为一部分收购购资金；5.对原分公公司资产进行行审计，确定定收购价格及及支付方式；；6.收购后，，对新公司进进行适当的改改组，制定相相应的经营计计划。72第7章企企业并购市场场第3节管理层收购二、管理层收购4、收购模式：（1）通过职职工持股或工工会造壳收购购上市公司操作要点：公公司工会和持持股会（一般般由管理层和和职工共同出出资设立）出出资设立公司司，然后由该该公司出面受受让上市公司司股权。这种模式一般般发生在集体体企业，该类类企业全体职职工积累了部部分公有财产产，所以参与与收购的人员员不仅是管理理层，还包括括全体职工，，参与人数较较多。（这种种方式现在已已经不再使用用）案例：课本198粤粤美的管理层层收购73第7章企企业并购市场场第3节管理层收购二、管理层收购4、收购模式：（2）管理层层自然人直接接出资设立主主体收购上市市公司操作要点：参参与收购的管管理层和其他他自然人直接接出资设立有有限公司，并并利用公司来来收购上市公公司股权。其其优点是收购购主体产权明明晰，利于融融资以及后续续运作和资金金偿还，不利利之处是有限限公司的对外外投资受到《《公司法》约约束，不能超超过公司净资资产的50％％，且有双重重纳税的问题题。案例：课本199--200洞洞庭水殖管理理层收购74第7章企企业并购市场场第3节管理层收购二、管理层收购4、收购模式：（3）设壳收收购大股东实实现间接收购购这种模式是典典型的间接收收购，即管理理层通过设立立的壳公司对对目标公司大大股东进行收收购，并进而而通过对大股股东的控制来来实现对目标标公司的控制制。优点：规避了了直接受让上上市公司股权权的部分繁杂杂程度，降低低了收购难度度缺点：对目标标公司控制的的链条加长，，弱化了对企企业的控制力力。案例：课本200--201宇宇通客车管理理层收购75第7章企企业并购市场场第3节管理层收购二、管理层收购4、收购模式：（4）对公司司优质资产或或子公司的局局部收购这种模式是对对整体收购而而言，即管理理层所收购的的标的不是目目标公司整体体，而是针对对目标公司中中部分具备MBO特点的的资产或子公公司。优点：操作性性强，对母体体庞大或整体体资产不良但但局部资产很很好的公司，，或者对收购购母体时很难难获得股份来来源时，管理理层可以考虑虑进行局部的的MBO。一一般有两种方方式：一是管管理层直接收收购目标公司司的某一块资资产；二是管管理层收购并并控股目标公公司下属子公公司。案例：课本201--202恒恒源祥管理层层收购76第7章企企业并购市场场第3节管理层收购二、管理层收购5、管理层收购的的信托模式：：（1）单纯提提供收购主体体模式

这种种模式操作的的要点是，参参与MBO的的管理层与信信托投资公司司签订资金信信托合同，将将收购资金委委托给投资公公司，用于目目标公司的收收购。然后信信托投资公司司出面收购目目标公司，成成为目标公司司股东。至于于管理层对于于目标公司的的控制权，可可以通过管理理层和信托公公司的资金信信托合同进行行约定。77第7章企企业并购市场场第3节管理层收购二、管理层收购5、管理层收购的的信托模式：：（1）单纯提提供收购主体体模式第二，避免了了公司转投资资限制以及持持续经营问题题。根据《公公司法》规定定，公司对外外投资的比例例不能超过公公司净资产的的50%。。这就意味着着，如果要收收购价值为一一个亿的股权权，就必须注注册一个两个个亿规模的公公司，增加收收购的融资额额，增加收购购的难度。《《公司法》另另规定，公司司成立后无正正当理由超过过六个月未开开业的，或者者开业后自行行停业连续六六个月以上的的，由公司登登记机关吊销销其公司营业业执照。这意意味着如果新新设立公司作作为收购主体体，将面临着着持续经营的的问题。以上上两个问题，，信托均可以以避免，无疑疑将大大节约约收购的成本本，降低收购购的难度。78第7章企企业并购市场场第3节管理层收购二、管理层收购5、管理层收购的的信托模式：：（1）单纯提提供收购主体体模式第三，解决了了双重纳税的的问题。以公公司作为收购购主体进行收收购，目标公公司的利润分分配至管理层层个人名下就就会出现收购购主体和管理理层双重纳税税的问题。但但是沿袭国外外信托实践，，受益人获取取信托收益是是无需纳税的的，可以解决决合理节税问问题。

79第7章企企业并购市场场第3节管理层收购二、管理层收购5、管理层收购的的信托模式：：（1）单纯提提供收购主体体模式

第四四、信托的屏蔽作作用还能降低低收购风险。。由于MBO均是管理层层比较私密的的行为，由原原来的经营者者变成所有者者，可能会引引起过多的关关注，另外实实施MBO可可能会改变企企业的所有制制形式，这样样在实施的过过程中存在诸诸多的各种政政策、道德风风险。信托关关系是私法领领域民事关系系，管理层与与信托投资公公司之间的信信托关系是保保密的，信托托的屏蔽性增增强了MBO的隐蔽性，，降低MBO的实施风险险。

案例：：课本205--206康辉旅行行社管理层收收购80第7章章企企业业并并购购市市场场第3节节管理理层层收收购购二、、管理理层层收收购购5、、管理理层层收收购购的的信信托托模模式式：：（2））单单纯纯提提供供融融资资模模式式这种种模模式式操操作作的的要要点点是是，，信信托托投投资资公公司司通通过过向向投投资资者者（（也也包包括括管管理理层层））发发行行资资金金信信托托计计划划募募集集资资金金，，然然后后将将所所募募集集资资金金通通过过贷贷款款的的方方式式给给管管理理层层，，用用于于收收购购目目标标公公司司的的股股份份。。由由此此，，管管理理层层直直接接持持有有目目标标公公司司股股份份，，成成为为目目标标公公司司的的股股东东。。在具具体体操操作作中中，，为为了了减减少少信信托托投投资资公公司司风风险险，，管管理理层层会会把把所所受受让让股股权权质质押押给给信信托托投投资资公公司司，，有有时时还还会会寻寻找找外外部部担担保保。。在银银行行贷贷款款和和发发行行高高收收益益债债券券都都不不可可行行的的现现实实条条件件下下，，这这种种模模式式无无疑疑为为中中国国的的MBO找找到到了了信信托托贷贷款款这这条条融融资资的的阳阳光光大大道道，，从从而而使使得得MBO的的杠杠杆杆融融资资成成为为可可能能。。案案例例：：课课本本207精精细细集集团团管管理理层层收收购购81第7章章企企业业并并购购市市场场第3节节管理理层层收收购购二、、管理理层层收收购购5、、管理理层层收收购购的的信信托托模模式式：：（2））单单纯纯提提供供融融资资模模式式这种种模模式式操操作作的的要要点点是是，，信信托托投投资资公公司司通通过过向向投投资资者者（（也也包包括括管管理理层层））发发行行资资金金信信托托计计划划募募集集资资金金，，然然后后将将所所募募集集资资金金通通过过贷贷款款的的方方式式给给管管理理层层，，用用于于收收购购目目标标公公司司的的股股份份。。由由此此，，管管理理层层直直接接持持有有目目标标公公司司股股份份，，成成为为目目标标公公司司的的股股东东。。在具体体操作作中，，为了了减少少信托托投资资公司司风险险，管管理层层会把把所受受让股股权质质押给给信托托投资资公司司，有有时还还会寻寻找外外部担担保。。在银行行贷款款和发发行高高收益益债券券都不不可行行的现现实条条件下下，这这种模模式无无疑为为中国国的MBO找到到了信信托贷贷款这这条融融资的的阳光光大道道，从从而使使得MBO的杠杠杆融融资成成为可可能。。案案例：：课本本207精精细集集团管管理层层收购购82第7章章企企业业并购购市场场第3节节管理层层收购购二、管理层层收购购5、管理层层收购购的信信托模模式：：（3））与战战略投投资者者合作作模式式战略投投资者者通过过与信信托投投资公公司签签订资资金信信托合合同，，提供供收购购资金金，信信托投投资公公司将将资金金以贷贷款的的方式式给管管理层层用于于收购购目标标公司司的股股份。。所以以，管管理层层直接接持有有目标标公司司股份份，成成为目目标公公司的的股东东。83第7章