MBO实务运作副本副本

MBO实务运作申银万国证券研究所财务顾问部夏晖我国MBO市场的历史性机遇国有股减持和国退民进的改革方向国有资产管理体制正在发生重大变化加入WTO之后，更多领域向外资和民营资本开放相关法律法规更加完善地方政府制定积极的改革措施我国企业出现MBO热潮的政策背景

2002年6月23日国务院暂停通过证券市场减持国有股，证监会对国有股向非国有企业转让开禁2002年10月8日，《上市公司收购管理办法》、《上市公司股东持股信息变动信息披露管理办法》出台2002年11月中共十六大提出国有资产分级管理和分配形式改革等新思路以兼并收购方式重组国有经济时，有经营能力的管理团队最了解行业市场和企业资源，是最合适的买家在“国退民进”的经济重组领域，MBO方式更好的解决了“退给谁”和“如何退”的问题MBO方式在收购价格、重组效率以及后期整合方面都具有无可比拟的优势MBO也是切入整个兼并、收购市场的最佳选择MBO方式重组国有经济的竞争力我国上市公司MBO实务运作

MBO的操作流程我国上市公司实施MBO中的重点问题与解决思路MBO案例MBO的概念和形式1、MBO的概念

管理层收购(ManagementBuyout，MBO)又称“经理层融资收购”，是杠杆收购(LeverageBuyout，LBO)的一种。所谓杠杆收购，即通过高负债融资购买目标公司的股份。当收购主体是目标公司内部管理人员时，LBO便演变为MBO，即管理层收购。1、MBO的概念（续1）收购主体管理层(Management)全体员工（Employee)管理层、员工(M&E)

员工持股计划（ESOP）

管理层收购（MBO）

MEBO2、MBO的主要收购方式收购资产适用于收购上市公司、大集团分离出来的子公司、部门或分支机构、收购股票管理层从目标公司股东那里直接购买股权。3、我国企业实施管理层收购的意义

降低代理成本，进行股权激励明晰产权、所有者回归产业结构调整，国有资本从一般竞争性行业退出反收购多元化集团收缩业务我国上市公司MBO实务运作MBO的概念和形式我国上市公司实施MBO中的重点问题与解决思路MBO案例MBO的操作流程管理层层收购购的的操作作流程程选聘中中介机机构评估定定价可行性性分析析谈判签签约设立收收购主主体Y收购后后的企企业整整合收购融融资安安排合同履履行MBO的操操作流流程（（续1）实施MBO应具具备那那些条条件：：是否符符合国国家产产业政政策有稳定定的市市场需需求的的企业业目标企企业是是否有有稳定定的现现金流流是否有有高价价值的的资产产经营管管理上上是否否存在在改进进的潜潜力目标企企业是是否有有较大大的重重组空空间收购存存在的的财务务、法法律障障碍和和解决决途径径员工及及养老老问题题我国上上市公公司MBO实务务运作作MBO的概概念和和形式式MBO的操操作流流程MBO案例例我国上上市公公司实实施MBO中的的重点点问题题与解解决思思路MBO重点问问题与与解决决方案案我国目目前政政策和和市场场环境境下上上市公公司实实施MBO需解解决的的重点点和难难点：收购主主体的的设立立收购价价格的的确定定收购资资金的的来源源还本付付息的的安排排1、收收购主主体的的设立立职工持持股会会收购公公司直接设设立MBO信托托自然人人持股股持股比比例、、股东东人数数限制制以及及权益益行使使、操操作困困难不符合合政策策规定定一般为为有限限责任任公司司，目目前国国内案案例基基本上上都是是这种种探索管管理层层直接接设立立MBO信信托的的模式式1、收收购主主体的的设立立（续续1））如果收收购主主体为为有限限责任任公司司，须须规避避《公司司法》》第12条条的规规定：：“公公司向向其他他有限限责任任公司司、股股份有有限公公司投投资的的，除除国务务院规规定的的投资资公司司和控控股公公司以以外，，所累累计投投资额额不超超过本本公司司净资资产的的50%。。”解决办办法：1、引引入过过渡性性战略略投资资者(比较较复杂杂)2、在在对目目标公公司形形成控控制的的情况况下，，母子公司司合并并会计计报表表3、收收购公公司委委托信信托收收购1、收收购主主体的的设立立（续续2））如果设设立有有限责责任公公司，，还受受到《《公司司法》》第20条条，关关于股股东人人数的的限制制：有限责责任公公司由由二个个以上上五十十个以以下股股东共共同出出资设设立解决思思路：由员员工与与员工工代表表之间间另外外签订订法律律合同同，明确相相互之之间的的信托托持股股关系系。探索直直接设设立MBO信托托在国内内，目目前已已有个个别信信托公公司探探索这这种模模式，，随着着《信信托法法》和和《信信托投投资公公司管管理办办法》》的出出台，，这将将成为为业界界未来来运用用较多多的一一种模模式。1、收收购主主体的的设立立（续续3））管理层层信托公公司MBO信托金融机机构目标企企业管理层层与信信托公公司设设立一个MBO信托托计划划用信托托计划划向金金融机机构或或其他投投资者者贷款款融资资管理层层与信信托公公司签签定信托合合同信托公公司以以自己己的名名义购购买目标公公司股股权贷款质押信托合合同1、收收购主主体的的设立立（续续4）直接设设立MBO信托托的好好处有利于于解决决收购购资金金问题题通过信信托公公司的的中介介作用用利用用股权权做贷贷款保保证税收好好处通过设设立公公司收收购，，将面面临双双重征征税的的问题题。如如果股股权变变现，则则应缴缴纳公公司所所得税税，而而分配配给个个人股股东时时，个个人应缴缴纳个个人所所得税税。主要评评估方方法：现金流流量折折现法法（DCF）可可比公公司法法价价格格收益益法（（P/E））帐帐面面价值值法资资产估估价法法其中国国有股股转让让价格格不得得低于于净资资产价价格2、收收购价价格的的确定定3、收收购资资金的的来源源国外LBO的融融资体体系60%债权人人一般般是银行、、财务务公司司、保险公公司等等金融机机构优先债债次级债债权益资资本10%管理人人员自自有资资金和借贷贷资金金30%过桥融融资、、从属属债券、、延期期支付付券零息债债券等等3、收收购资资金的的来源源（续续1））我国企企业MBO可能能的融融资方方式其他资资金（（如产产业投投资基基金、、私募募基金金等））管理层层出资资管理人人员自自有资资金和和借贷贷资金金，约约占收收购资资金的的10%负债融融资银行贷贷款，，信托托投资资公司司贷款款、委委托贷贷款战略投投资者者包括MBO基金金等。。如何何通过过设立立LBO（（MBO））基金金运作作LBO、、MBO已成成为业界研研究的一个个重要领域域4、还本付付息安排管理层持股股收益关联交易还款计划和和节奏投资收益管理层所持持股份带来来的分红与与增值收益益合理、合法法（资金往往来、重组组、购销））包括出售资资产、转让让股份等利用过桥贷贷款，巧妙妙的设计还还款计划和和节奏我国MBO运作的价价值增长空空间MBO收购价国家/法人股转让价流通股市场价经营改善后的整体价值转让增值流通增值战略增值我国上市公公司MBO实务运作作MBO的概概念和形式式MBO的操操作流程我国上市公公司实施MBO中的的重点问题题与解决思思路MBO案例例案例分析1、粤美的的（000526））2、鄂尔多多斯（600295）北窖镇经济济发展总公公司粤美的44.26%，4031万北窖镇经济济发展总公公司36.05%，9288万经送配美的控股有有限公司更名26.32%，12761万万美的控股有有限公司美托投资北窖投资发发展有限公公司开联实业无偿划拨28.07%转让8.49%管理层公司元老22.19%1、管理层层设立美美托投资（（注册资本1036.87万元元）2、美托投投资受让美美的控股所所持粤美的的22.19%股权权3、今年到到期后，信信用联社又又将贷款展展期至2005年7月15日日管理层美托投资粤美的信用社转让股权质押贷款收购价格为为3元/股股（净资产产4.31元）资金来源为为向顺德市市农村信用用联社进行质押贷贷款共贷款款3.2亿亿期限自2001年7月24日至2002年7月23日日粤美的案例例（续）案例点评：：1、转让目目的为明晰晰企业产权权，激励管管理层2、转让价价格低于每每股净资产产3、主要资资金来源为为农村信用用社提供的的过桥贷款款4、用两个个公司收购购超过30%的股权权，意在避避免向证监监会申请豁免5、按照《《上市公司司股东持股股变动信息息披露管理理办法》，，管理层设立立的两个收收购公司应应为一致行行动人，类似粤美的的的这种收收购行为将将在2002年10月8日办办法出台后履行行相关信息息披露义务务。2、鄂尔多斯案例9亿元买断32亿国有净资产产鄂尔多斯案例职工持股会会（注册资本本8000万元）1996年年1月1万多名员员工职工持股会会鄂尔多斯国国资局鄂尔多斯集集团2.82亿亿转让32.5％1999年年6月东民实业2001年年6月鄂尔多斯国国资局5.2亿转转让43%东民实业2002年年上半年鄂尔多斯案例每股净资产产逐年大幅幅上升鄂尔多斯案例收购主体的的构成：公司五位““出资人””为杨志远远等集团高高层五位名义出出资人都与与职工捆绑绑签署了委委托持股协协议员工的持股股比例“二二八”开，，大约20％的管理理层分享80％的股股权，而80％的普普通员工则则享有20％的股权权鄂尔多斯案例收购资金资资源第一次出资资2.82亿元90%为1983年年以来工资资节余等,10%为为职工自有有资金1.5亿的的增资额职工向集团团申请股票票抵押，集集团担保向向银行贷款款，职工的的欠款则主主要是由职职工对应的的集团股份份分红（包包括实股和和虚拟分红红权）偿付付。第三次出资资5.12元国资局欠职职工的补偿偿金直接对对冲了1.12亿国资局欠银银行4亿负负债，直接接将其债务务转移给了了东民公司司：2002年年10月东东民公司已已经用集团团的未分配配利润支付付了约3.75亿现现金给银行行余下的2500万现现金将主要要由职工申申请股票抵抵押，由集集团担保申申请银行贷贷款方式解解决鄂尔多斯案例1、鄂尔多斯实施的是管管理层员工工共同收购购（MEBO）2、鄂尔多斯MEBO是是一个渐进进的过程3、鄂尔多斯实实施的是股股权激励组组合虚拟股票分分红权股权转让MEBO谢谢9、静夜四四无邻，，荒居旧旧业贫。。。1月-231月-23Wednesday,January4,202310、雨中黄叶叶树，灯下下白头人。。。21:21:5221:21:5221:211/4/20239:21:52PM11、以我独沈久久，愧君相见见频。。1月-2321:21:5221:21Jan-2304-Jan-2312、故人江海别别，几度隔山山川。。21:21:5221:21:5221:21Wednesday,January4,202313、乍见翻翻疑梦，，相悲各各问年。。。1月-231月-2321:21:5221:21:52January4,202314、他乡生白白发，旧国国见青山。。。04一月月20239:21:52下下午21:21:521月-2315、比不不了得得就不不比，，得不不到的的就不不要。。。。。一月239:21下下午午1月-2321:21January4,202316、行行动动出出成成果果，，工工作作出出财财富富。。。。2023/1/421:21:5221:21:5204January202317、做前，，能够环环视四周周；做时时，你只只能或者者最好沿沿着以脚脚为起点点的射线线向前。。。9:21:52下午午9:21下午午21:21:521月-239、没有失败败，只有暂暂时停止成成功！。1月-231月-23Wednesday,January4,202310、很多事情情努力了未未必有结果果，但是不不努力却什什么改变也也没有。。。21:21:5221:21:5221:211/4/20239:21:52PM11、成功功就是是日复复一日日那一一点点点小小小努力力的积积累。。。1月-2321:21:5221:21Jan-2304-Jan-2312、世间间成事事，不不求其其绝对对圆满满，留留一份份不足足，可可得无无限完完美。。。21:21:5221:21:5221:21Wednesday,January4,202313、不知香香积寺，，数里入入云峰。。。1月-231月-2321:21:5221:21:52January4,202314、意意志志坚坚强强的的人人能能把把世世界界放放在在手手中中像像泥泥块块一一样样任任意意揉揉捏捏。。04一一月月20239:21:52下下午午21:21:521月月-2315、楚塞塞三湘湘接，，荆门门九派派通。。。。。一月239:21下下午午1月-2321:21January4,202316、少年十五五二十时，，步行夺得得胡马骑。。。2023/1/421:21:5321:21:5304January202317、空山新雨雨后，天气气晚来秋。。。9:21:53下下午9:21下下午21:21:531月-239、杨柳散散和风，，青山澹澹吾虑。。。1月-231月-23Wednesday,January4,202310、阅读一切好好书如同和过过去最杰出的的人谈话。21:21:5321:21:5321:211/4/2