第6章证券投资对象分析

第6章证券投资对象分析

第一节债券分析一、债券投资分析（一）中央政府债券和政府机构债券分析债券规模分析国债发行额1.国债依存度=×100%

财政支出

国债发行额2.国债负债率=×100%国民生产总值当年还本付息额

3.还债比率=×100%

财政支出未清偿债务

4.人均债务=

人口数当年财政赤字

5.赤字率=×100%

当年财政支出（二）地方政府债券特点：本金安全、收益稳定、税收优惠。信用和流通性不及中央政府债券。基本种类：一般责任债券:用于无盈利的公共项目收益担保债券:用于特定的公用事业项目地方政府债券分析1.地方经济发展水平和经济结构2.地方政府财政收支状况3.地方政府的偿债能力4.人口增长对地方政府还债能力的影响（三）公司债券分析1.公司债的还本能力：债务与净资产比率长期债务对固定资产比率2.公司债的付息能力：现金流量、利息保付率利息保付率：综合费用法累积折扣法3.公司盈利能力和信用状况：财务报表分析信用分析例：某公司本年度税前利润为2688万元，未清偿债券有以下三种：①不动产抵押债券，发行金额3000万元，年利率10％，应付利息300万元。②无抵押债券，发行金额2000万元，年利率11％，应付利息220万元。③次级无抵押债券，发行金额1000万元，年利率12％，应付利息120万元。应付利息总额640万元。用综合费用法计算：税前利润÷利息总额＝2688万元÷640万元＝4.２倍用累积折扣法计算：①不动产抵押债券的利息抵补比例:税前盈利÷不动产抵押债券利息＝2688万元÷300万元＝8.96倍②无抵押债券的利息抵补比例:税前盈利÷（不动产抵押债券利息＋无抵押债券利息）＝2688万元÷(300万元＋220万元)＝5.17倍③次级无抵押债券的利息抵补比例:税前盈利÷利息总额＝2688万元÷（300万元＋220万元＋120万元）＝4.2倍二、债券价格分析（一）债券价格决定1.预期现金流量2.必要到期收益率3.债券期限（二）债券的定价模型

1.息票债券定价模型

其中：P——债券价格V——债券面值

r——到期收益率n——债券期限

C——年付利息息票债券的价格模型（半年付息）

2.累息债券的定价模型3.零息债券定价模型（三）债券价格波动的特征1.债券价格与到期收益率的关系债券的市场价格与到期收益率呈反向变动关系，并呈凸性的曲线，称为凸性。给定收益率变动，当市场收益率水平较低时，债券价格变动幅度大；市场收益率水平较高时，债券价格变动幅度小。2.票面利率、到期收益率和债券价格（1）必要收益率变化条件下，债券票面利率和价格的关系当市场收益率变化时，针对变化了的必要收益率，债券价格是对投资者进行补偿的唯一可变的量。债券平价债券折价债券溢价（2）必要收益率变动条件下，债券价格变动的特征债券的凸性决定了在收益率变动幅度很小时债券价格变动的幅度是对称的；在收益率变化幅度较大时，债券价格的变动是非对称的。

在收益率等幅变动的条件下，债券价格上升幅度要超过价格下跌的幅度，这说明债券价格对市场利率下降的敏感度比利率上升更大。这一特点是由债券收益率曲线的凸性决定的，凸性越大，债券价格上升和下降间的差距越大。。在给定必要收益率变动幅度的条件下，债券的息票利率越高，由收益率变化引起的债券价格变动的幅度越小；债券的息票利率越低，其价格变动的幅度越大，即对市场利率变化越敏感。3.必要收益率不变的条件下，债券价格与期限的关系如果债券的收益率在整个有效期内不变，则折价或溢价的大小将随到期日的临近而逐渐减少，直至到期日时价格等于债券面额。债券价格的变化速度随着到期日的接近而逐渐减少，直至趋近于零。若两种债券的其他条件相同，当必要收益率变动时，则期限较长的债券折价或溢价较大，债券价格对市场利率变化较敏感。（四）影响债券价格的主要因素1.市场利率2.债券市场的供求关系3.社会经济发展状况4.财政收支状况5.货币政策6.国际间利差和汇率的影响（五）债券市场价格分析1.债券发行价格分析（1）市场利率不变（平价发行）例：债券面值为1000元，息票利率８％，期限为10年，市场利率为８％。其发行价为：（2）市场利率上升（折价发行）当市场利率为９％时，其发行价为：（3）市场利率下降（溢价发行）当市场利率为7％时，则发行价为：2.债券交易价格分析

与债券发行价格的区别在于n为债券剩余年限

（1）债券报价方式为交易方便，交易商报出的价格是面值的百分数。以面值出售的债券报价为100以折价出售的债券报价小于100以溢价出售的债券报价大于100

例：百分比报价为98，转化为小数形式为0.98，面值为1000元的债券，实际价格为980元。

（2）全价交易和净价交易全价交易：债券价格是含息价格。由于应计利息随时间推移不断变化使债券价格发生变动，无法反映市场利率变动对债券价格产生的影响。净价交易：债券价格不含应计利息。债券价格准确反映市场利率变动及其对债券价格的影响，有利于投资者的投资判断。

净价价格=全价价格-应计利息

（3）应计利息的计算债券的应计利息从上一利息支付日（含）开始到起息日（不含）内累加计算。以交割日计算应计利息应计利息=债券票面利息×前一个利息支付日至交割日的天数/两次付息间隔天数我国国债净价报价，以实际天数/365计算应付利息天数应计利息额=票面年利息/365×已计息天数净价+应计利息=全价例：某投资者在2005年10月13日以107.70元的价格买入696国债,票面利率11.83%。则:

应计利息=11.83/365×121=3.9217元全价=107.70+3.9217=111.622元（4）利息支付日之间交易价格的确定第一，计算应计天数实际天数/实际天数；实际天数/365；实际天数/360；30/360，其中，30/360是假定每月的天数为30天，一年为360天第二，计算期间的现金流现值在两次付息日之间交易，债券的定价公式修正如下：

①计算比例系数（W）：W=交割日到下一期付息日之间的天数/两次付息间隔天数②修正后附息债券的定价公式为：其中：Ｐ表示债券价格，Ｃ表示各期利息，Ｖ表示债券面值或到期价值，ｒ表示必要到期收益率，ｎ表示债券付息期数。

3.债券定价方法的应用基本方法：收入资本化定价方法（1）净现值法：估算内在价值，与市场价格比较（2）内部收益率法：估算实际到期收益率，与合理到期收益率比较

例：某附息债券票面金额为1000元，票面利率为6%，期限为3年。该债券的现行市场价格为900元，投资者认为它的必要收益率为9%。该债券是否值得以当前价格投资？方法一：计算债券内在价值、比较内在价值与市场价格净现值（NPV）=V-P=924.08-900=24.08元说明该债券价格低估。方法二:比较债券实际到期收益率和必要的合理到期收益率求解:

r=10.02%,如果分析表明,该债券必要收益率为9%,说明该债券市场价格低估。三、债券的信用评级（一）信用评级的意义1.定义债券信用评级是指按一定的指标体系对准备发行债券还本付息的可靠程度作出客观公正的评定。2.意义（1）对发行者（2）对投资者（3）对管理者（二）信用评级机构（三）债券的信用级别标准普尔公司穆迪公司

AAAAaa高安全性

AAAaA

A投资级

BBBBaaBBBa未达标准

BBCCCCaaCCCaCC投机级

D四、利率的期限结构（一）利率期限结构的意义利率期限结构是指不同期限债券利率之间的关系。收益率曲线是用以描述某一特定时点上同类债券的期限与到期收益率之间关系的曲线。（二）收益率曲线的类型1.正收益率曲线2.反收益率曲线3.平收益曲线4.拱型收益率曲线（三）利率曲线结构的理论解释1.期限结构预期理论2.流动性偏好理论3.市场分割理论（四）收益率曲线的应用1.选择收益率高的债券买入2.关注拱型曲线上处于拐点上的债券3.选择滚动投资或一次投资方式

第二节股票分析一、股票的理论价格（一）

证券价格的理论基础证券交易实际上是对一种资产的所有权或债权以及它们的收入证书的转让买卖，所以证券有价格。（二）股利贴现模型

NPV=V-P1.零增长模型其中:Ｐ表示股票现值，即理论价格，Ｄ表示每股股利，r表示贴现率，即市场利率，Ｆ表示股票出售时的价格，ｎ表示持有股票年限。

设：每年的股息不变，即Ｄ１＝Ｄ２＝…＝Ｄｎ，贴现率不变，即,,投资者持有期为永久，即ｎ→∞，则：因为，r＞０，所以，１＋r＞１，当ｎ→∞时，→０，Ｐ可视为各期股利现值之和。

2.不变增长模型设：股利永远按不变的增长率（g）增长则：Dt=Dt-1（1+g）=DO（1+g）t将上式置换入方程：

得出：

如果gr且0,当n→∞时多项式是发散的,即现值不存在当gr时,在等式两边同时乘以,则有:（２）－（１）得到:因为gr，当n→∞时，则→0即则：

或：其中，表示预期第１年的每股股利，g表示股利增长率3.多元增长模型第一部分是自ｔ＝０直到ｔ＝Ｔ的所有预期股利现值，用ＶＴ－表示：第二部分是ｔ＝Ｔ以后的所有股利在Ｔ时刻的现值，应用不变增长模型，用ＶＴ表示：为确定ｔ＝０时ＶＴ的现值，须将ＶＴ再次贴现，用ＶＴ＋表示：

加总这两部分现值，即为股票的内在价值。4.股利贴现模型的应用例：某公司2006年的每股收益为4.24元，其中50%的收益将用于派发股息，并且预计未来的股息将长期保持稳定。公司的β值是0.85，同期股价综合指数的溢价收益率为7%，国库券利率为3.5%。公司股票当前的市场价格为35元。

公司当年的每股股息=4.24元×50%=2.12元

必要收益率=3.5%+0.85×7%=9.45%

股票理论价值（V）=2.12元/9.45%=22.43元

净现值（NPV）=V–P=22.43元–35元=-12.57元公司股票的市场价格被高估。例：2005年某公司的每股收益是3.82元,其中65%的收益用于派发股息，近5年公司的利润和股息增长率均为6%，并且预计将保持这一速度长期增长。公司的β值是0.95，同期股价综合指数的溢价收益率为7%，国库券利率为3.5%。公司股票当前的市场价格为55元。

公司当年的每股股息=3.82元×65%=2.48元必要收益率=3.5%+0.95×7%=10.15%股票理论价值(V)=2.48元×(1+6%)/(10.15%-6%）

=63.34元净现值=V－P=63.34－55=8.58元公司股票的市场价格被低估。（三）相对价值度量1.市盈率法

市盈率是股票当前的价格和公司每股收益的比率。市盈率能作为度量公司相对价值指标的原因是公司的盈利能力是判断股票是否有投资价值的决定因素，而每股收益直接反映了公司的盈利能力。在投资分析中，经常使用两种市盈率:当前市盈率,预期市盈率。

假设公司将全部收益作为股利，则每股股利=每股收益（EPS），用零增长模型表达股票价值：P=EPS/r其中，P表示股票价格，EPS表示每股收益，r表示必要收益率。因此，市盈率=P/EPS=1/r该式说明，在收益全部作为股利支付且股利稳定的条件下，市盈率可以理解为是必要收益率的倒数。2.市净率法市净率是指股票当前的市场价格和每股账面净资产的比率。市净率=市场价格/每股净资产每股净资产=公司有形资产净值/发行在外的股票数量。较低的市净率是对公司股利政策和未来成长的认可。3.价格与每股现金流比率价格与每股现金流比率=股票市场价格/发行在外的普通股每股自由现金流量其中，股权自由现金流等于经营现金加上公司净借入资金减去固定资本投资。用现金流定价与用市盈率定价的本质是一样的，区别在于将现金流替代了盈利，强调的是现金流的增长而非盈利增长。4.价格与销售收入比率价格与销售收入比率=每股价格/每股销售收入公司某一部门的价值=价格与销售收入比率×该部门的销售收入加总公司各独立业务部门的价值可得到公司的总价值。较低的P/S指标意味着市场还没有认识到公司较高销售收入的价值，低估了公司的价值。（四）股票价值及价格的种类1.票面价值2.内在价值3.账面价值4.清算价值5.市场价格二、影响股票价格的因素（一）公司经营状况1.资产净值和净资产收益率2.盈利水平3.派息政策4.股票分割5.增资与减资6.销售收入7.原材料与产品价格变化8.主要经营者更替9.公司改组或合并10.灾害（二）宏观经济因素1.经济增长5.市场利率2.经济周期6.通货膨胀3.货币政策7.汇率变化4.财政政策8.国际收支状况（三）政治因素1.战争3.政策因素2.政治事件4.国际政治形势（四）心理因素（五）管理因素（六）投机因素三、股价平均数和股价指数（一）股价平均数和股价指数的编制步骤1.确定样本股2.选定基期，计算基期平均股价或市值3.计算计算期平均股价或市值并作必要修正4.指数化（二）股价平均数的计算

1.简单算术平均股价

其中：P-平均股价

Pi-各样本股收盘价

n-样本股票种类数2.加权平均股价其中：Wi——样本股发行量或成交量

以成交量为权数的加权平均股价

样本股成交总额=

同期样本股成交总量以发行量为权数的加权平均股价

样本股票市价总额=

同期样本股发行总量3.修正平均股价(1)调整股价法

P=1/n[P1+P2+…+(1+R)Pj’+…+Pn]Pj=(1+R)Pj’其中：Pj’—拆股后的股价R—拆股增加的股数Pj—拆股前的股价（2）修正除数法①新除数=拆股后的总价格拆股前的平均数②修正股价平均数=拆股后的总价格新除数例：P=（60+50+40）3=50元新除数=（15+50+40）50=2.1

P=（15+50+40）2.1=50元

P=（16+54+42）2.1=53.33元若不修正:

P=（15+50+40）3=35元

P=（16+54+42）3=37.33元（三）股价指数的计算

1.简单算术股价指数（1）相对法股价指数=固定乘数（2）总和法股价指数=固定乘数其中：—

基期样本股价格

—

计算期样本股价格

n—

样本股票数2.加权股价指数（1）基期加权股权指数-拉氏式（2）计算期加权股价指数-派许式（3）几何平均股价指数四、股票价格的修正—除息与除权（一）除息1.定义除息是指除去交易中股票领取股息的权利。2.与除息有关的日期—宣布日、股权登记日、除息日、派息日。3.除息报价除息报价=除息日前一天收盘-现金股息填息与贴息（二）除权1.定义除权是指除去交易中股票配送股的权利。2.与除权有关的几个日期—宣布日、股权登记日、除权日、股权发放日3.取得股权的途径和方式

股票股息

送股（1）途径

资本公积金转增（2）方式

增资配股

增资配股

送配股

连权带息

4.除权报价（1）无偿送股方式除权日前一天收盘价除权报价=1+送股率例：除权报价=14.10/(1+0.1)=12.82(元)（2）有偿增资配股方式

除权日前一天收盘价+新股配股价配股率除权报价=

1+配股率例：

27.90+100.4除权报价==22.79(元)1+0.4（3）有偿无偿搭配方式

除权日前一天收盘价+配股价配股率

除权报价=

1+配股率+送股率例：

37.60+100.6除权报价=

=21.37(元)

1+0.6+0.3

（4）连息带权搭配方式

除息除权报价=除权日前一天收盘价-现金股息+新股配股价配股率

1+配股率+送股率例:

12.00-1.00+4.500.2除息除权报价==8.50(元)

1+0.2+0.25.权值其杠杆作用权值=除权日前一天收盘价—除权报价五、几种著名的股价指数（一）道·琼斯股票价格平均数（二）标准普尔指数（三）纽约证券交易所综合股价指数（四）美国证券交易所市场价格指数（五）全美证券交易商协会自动报价指数（六）《金融日报》指数（七）日经股价指数六、我国主要的股价指数（一）中证300指数、中证100指数、中证规模指数体系（二）上证综合指数、上证180指数、上证50指数、上证红利指数（三）深证综合指数、深圳成分股指数、中小企业板指数（四）恒生指数、国企指数和红筹股指数

上证综指、上证180指数、上证50指数、深圳综指、深圳成指以派许式加权综合价格指数公式计算。综合指数以发行量为权数计算总市值；成分指数以流通量为权数计算流通市值。计算公式：本日股价指数=本日指数股总市值（或流通市值）基期基期指数股总市值（或流通市值）指数当上市股票增减或上市公司增资扩股时股价指数的修正新基期市价总值=

修正前市价总值+市价总值变动额修正前基期市价总值

修正前市价总值

本日样本股市价总值修正后本日股价指数=固定乘数

新基期市价总值例：1.股价指数=（11600亿元/800亿元）100=1450点2.样本股中A公司有偿增资10亿元

11600亿元+10亿元新基期市价总值=800亿元

=800.6897亿

11600亿元

11600亿元+10亿元股价指数=100=1450点

800.6897亿元

上证180指数、上证50指数、上证红利指数、沪深300指数的计算指数以调整股本为权重，采取派许加权综合价格指数公式进行计算。报告期成份股的调整市值

报告期指数=×基期指数

基期成份股的调整市值其中，调整市值=∑（市价×调整股本数）

调整股本数采用分级靠档的方法对成份股本进行调整。分级靠档方法：流通比例(%)≤10(10,20](20,30](30,40](40,50](50,60](60,70](70,80]＞80加权比例(%)流通比例20304050607080100

第三节其他投资工具分析一、优先认股权（一）优先认权的意义优先认股权是普通股股东的优惠权。优先认股权实际上是一种短期的看涨期权。（二）优先认股权的价值1.附权优先认股权的价值其中：R1-股票附权时一个优先认股权的价值

P0-附权股票的市场价格

S-新股认购价格

N-买一股新股所需股权数例：2.除权优先认股权的价值

其中：R2——股票除权后一个优先认股权的价值

P1——除权股票的市场价格

上例中：P1=P0-R1

（13.60-0.60)-10

则:R2=

=0.60元

5

3.优先认股权的杠杆作用（1）当P<S时，R=0投资者会放弃权利（2）当P>S时，R>0投资者行权，R随P提高而相应上升例：股价上涨：R1=（14.80-10.00)/（5+1）=080元股价涨幅：[（14.80-13.60）/13.60]×100%=8.82%优先认股权涨幅：[（0.80-0.60）/0.60]

×100%=33.33%股价下跌：R1=（11.20-10.00）/（5+1）=0.20元股价跌幅：[（11.20-13.60）/13.60]

100%=17.65%优先认股权跌幅：[（0.20-0.60）/0.60]

100%=-66.67%

二、权证（一）权证的定义权证是允许持有人有权在未来某一特定时间以约定的价格购买或出售一定数量标的金融资产的特定合约。

(二)权证要素

1.标的金融资产股票、债券、外币、指数、商品、其他金融工具

2.基本类型

认购权证、认售权证

3.行权价格权证持有人认购或认售标的金融资产的约定价格4.行权比例每一单位权证可以认购或认售标的金融资产的数量5.行权时间美式、欧式、修正美式（百慕大式）6.行权方式实物给付、现金结算7.最后交易日、行权期、到期日权证在二级市场交易的最后一日权证行权的时间权证持有人行权的最后一个交易日8.权利金权证的价格，权证购买者为获得相应权利而付出的代价(三)权证分类

1.按持有人的权利分类认购权证认售权证2.按标的资产分类股权类权证债权类权证其他权证

3.按标的发行人分类股本权证备兑权证4.按行权时间分类欧式权证美式权证百慕大权证

5.按权证内在价值分类平价权证价内权证价外权证

6.按结算方式分类证券给付结算权证现金结算权证（四）权证的价值和影响因素

权证的价值内在价值、时间价值认购权证的内在价值=标的金融资产价格-行权价格认售权证的内在价值=行权价格-标的金融资产价格

影响权证价格的因素1.标的资产价格2.行权价格3.标的资产价格波动程度4.剩余期限

5.标的资产股息或利息6.无风险利率（五）权证的杠杆作用

（六）权证的风险

1.价格波动风险

2.价格误判风险

3.时效性风险

4.行权风险三、可转换证券（一）可转换证券的意义和特点1.可转换证券的意义可转换证券的持有者可以在一定时期内按一定比例或价格将其持有的可转换证券转换成一定数量的另一种证券。

2.可转换证券的特点（1）既具有债券和优先股的特点，又有普通股特点。（2）证券形式和持有者身份随证券的转换而相应转换。（3）可转换证券实际上是一种普通股票的