实物期权案例 -以自然资源项目投资为例

实物期权案例——以自然资源项目投资为例本文研究的实物期权是指跨国公司的石油勘探的投资当今越来越多的石油产于海上油井，北海和墨西哥湾已经采用这种方式。随着海上石油勘探和石油提炼技术的进步，人们正在探索利用更多的海底石油资源一些国家政府通常将本国海上油田租给外国石油公司，期限一般为十到十五年。从期权的角度看，这相当于实物期权至到期日的期限。油田的租期到期日就是实物期权的到期日深海石油的勘探和提炼需要耗费大量的初始投资，一个给定的项目价值取决于开发该海上石油项目随后几年中石油价格走势的预期。石油的特点是它可以在油田里储存很久。石油价格一方面受石油非预期需求冲击的影响，如北半球冬季的气温偏低时对石油的需求会增加，另一方面，石油价格受石油非预期供应冲击的影响，如伊拉克战争和伊朗革命等政治事件以及OPEC国家的垄断行为等因素对石油价格也产生影响如果存在不确定因素，只有当石油勘探的预期回报大大高于要求回报时，人们才进行投资。如果投资项目的净现值只是稍微大于项目的初始投资，则一般认为该项目不值得投资。由此可见，正的净现值并非投资者在投资决策中考虑的唯一因素。案例一实物投资期权与市场进入案例背景：英国石油公司（BP）打算对墨西哥湾一处进行海上石油勘探，并从事该地区深海石油开采。其中存在不确定的因素。OPEC成员国家目前正就石油生产和价格展开激烈的争论，如果成员国达成一致协议，则会限量生产，石油油价维持在30美元/桶，BP预计这个可能性是50%，如果意见不一，则产量增加，油价维持在10美元/桶，BP预计此可能性也为50%。有关投资的数据如下：初始投资：I0=$2000万,每年增加10%贴现率：i=10%一年后的实际价格：ｐ＝$10/桶或者p=$30美元/桶，概率均为50%预期油价：E(P)=$20/桶目前的油价为20美元/桶可变生产成本8美元/桶不存在其他固定生产成本，税率为0预期产量：20万桶/年所有现金流在年底发生BP面临的选择如果今天投资，则净现值计算公式为：如果等待一年再决定是否投资，则净现值计算公式为：这相当于到期期限为一年的投资期权降低未来石油价格的不确定性，从而做出更明智的决策。实物投资期权的价值：如果立即投资或者永不投资，那么项目的净现值计算最简单，对于此类项目，没有机会等待更多的信息。项目的价值就是预期未来现金流在扣除了初始投资后的贴现值。企业也可以选择推迟投资决策以便得到更多的信息。如果企业选择推迟投资，则该项目不仅必须与其他项目竞争，而且在未来每一开始之日也要应对项目自身变化带来的挑战。换言之，今天决定投资的决策必须与未来某一天投资于类似或相同项目的决策进行比较。投资于一项实物资产等于行使一个投资期权。其结果是，敲定价的一部分就是今天投资的机会成本，当放弃的未来投资价值小于现在立即投资的价值时，该时间就是可选择的投资时间投资期权的内在价值一个期权的内在价值只取决于基础资产的价值和期权的敲定价一个增值期权是指如果今天行使具有价值的资产一个增值看涨期权的内在价值=基础资产的价值-敲定价对于一个实物期权，基础资产是项目收益的现值，敲定价是投资成本BP公司的期权是一个美式看涨期权影响期权价值的因素与BP公司投资期权价值：期权价值决定因素BP公司的看涨期权基础资产的价值油井价值2400万美元期权的敲定价2000万美元无风险利率10%基础资产的价格变动情况363万美元和4000万美元发生的概率相同至期权到期日的时间1年如果今天投资，则若石油价格上涨，当BP公司推迟一年投资时，石油价格上升为30美元/桶，则项目的净现值为：若石油价格下跌，则BP公司推迟一年投资时，石油价格下降为10美元/桶，则项目的净现值为：BP公司会选择放弃投资，此时项目的净现值相对而言为0。则投资期权的时间价值为：项目推迟一年投资的净现值为：由此可见，BP公司在决定投资前应该等待一年这个投资期权的时间价值是多少呢，我们从期权价值的角度分析，推迟一年投资（即BP公司放弃今天的投资机会）产生的额外价值为600万美元。如下：期权价值 =内在价值 +时间价值（等待一年）NPV=（今天投资的）NPV+等待一年产生的额外价值10000000美元=4000000美元 +6000000美元显然，如果不考虑期权的时间价值将失去使实物资产价值最大化的机会案例二实物期权与市场退出在投资过程中如果遇到突发事件，则投资者总可以考虑放弃项目。放弃项目本身意味着它将损失一笔事先成本(Up-frontCost)背景：1.在上面的案例中，BP石油公司投资于墨西哥湾的油井后突然油价下跌至10美元/桶，油井的产量仍为预期的20万桶2.石油质量下降，开采和提炼成本都上涨为12美元/桶3.英国政府要求BP放弃该项目，预计该项目的放弃成本为200万美元4.无风险利率为10%这其中不确定的因素有：如果油价10美元/桶和生产成本12美元/桶肯定在将来持续则BP公司为了避免400万（20万桶（-2美元）/0.1）美元的运营成本而必须支付200万美元的放弃成本，这就是放弃期权的内在价值。如果未来石油价格和成本不确定,则放弃该投资项目有机会成本.BP预计油价上升到15美元/桶或者油价下跌到5美元/桶概率分别为50％。BP可以选择今天放弃或者选择等待一段时间再考虑是否放弃。如果今天放弃，则净现值计算公式为如果等待一段时间再考虑是否放弃，则净现值计算公式为现在考虑未来油价上涨的情况，油价上涨到15美元/桶,则等待并观望策略的预期净现值为:这种情况下，BP公司不行使放弃期权，会在一年内继续运营该油井，等待并观望的策略的净现值为０如果未来油价下跌，未来油价下跌到5美元／桶，ＢＰ公司会在一年内放弃油井运营，避免每桶倒贴７美元，该策略的预期净现值为：这种情况下，BP公司会在一年内放弃油井运营因此，一年后再考虑是否放弃该项目决策的预期净现值为：一年后再决定是否放弃该项目的净现值比现在就放弃该项目的净现值高放弃期权的时间价值一般来说，退出投资和放弃投资的决策可被视为美式期权BP公司的放弃决策可被视为一个美式看涨期权，即BP公司有权利在项目产生负现金流时退出该项目。期权的敲定价为200万美元。如果今天行使期权，则放弃期权的内在价值为200万美元（400万美元-200万美元），当然，如果今天放弃该油井的运营则一旦该油价上涨其放弃的是正的现金流。期权的时间价值，即不行使放弃期权和推迟做出放弃决策的价值是3363636美元。放弃期权的总价值由两部分组成即：期权价值 =内在价值 +时间价值（等待一年）NPV=（今天放弃的）NPV+今天放弃项目的机会成本5363636美元=2000000美元 +3363636美元总而言之，投资期权的时间价值之所以产生，是因为它能够在