证券发行与承销(下)课件

投资银行学第四周第二章证券发行与承销（下）投资银行学第四周第二章证券发行与承销（下）1本章重点投行设计股票筹资方案时需要考虑的问题，我们在这一章节具体讲解。1、选择什么样的证券融资呢2、股票发行方式3、股票承销方式4、股票发行准备5、股票的定价方式6、如何选择恰当的股票发行时机等。本章重点投行设计股票筹资方案时需要考虑的问题，我们在这一章节2决定股票发行价格的主要因素P56决定股票发行价格的主要因素P563公司估值与IPO定价对公司估值需要收集相关的信息资料P58方法：可比公司定价法和现金流量折现法公司估值与IPO定价对公司估值需要收集相关的信息资料P584公司估值与IPO定价（一）可比公司定价法(pricingaccordingtocomparablecompanies)可比公司定价法是以二级市场上交易的同类公司股票市场价值作为参照物，将拟发行股票公司与之比较，从而估算出拟发行股票公司的市场价值，据以确定新股的发行价格或定价区间。公司估值与IPO定价（一）可比公司定价法(pricinga5公司估值与IPO定价（一）可比公司定价法(pricingaccordingtocomparablecompanies)募集时的税后利润是300万，计算出相似的上市公司的市盈率为15倍，总估值约为4500万，可以发行1000万股和每股4.5元的方案若考虑供求关系和发展趋势，可以低于或高于此价格出售。公司估值与IPO定价（一）可比公司定价法(pricinga6公司估值与IPO定价（二）现金流量折现法现金流量折现法（discountedcashflowmethod，DCF）是用公司未来一段时间内预测的自由现金流量的贴现值来估算公司市场价值的方法。国际上对新上市的公路、港口、桥梁等基建公司的估值和股票发行定价一般采用此方式因为采用市盈率法则会低估其真实价值公司估值与IPO定价（二）现金流量折现法7公司估值与IPO定价股票发行定价是在对发行公司价值评估的基础上进行的，但公司估值的结果不能直接作为新股发行价格必须考虑其他因素：P57公司估值与IPO定价股票发行定价是在对发行公司价值评估的基础8再次发行股票的定价上市公司再次公开发行（seasonedequityoffer,SEO）股票是公司增资扩股的一种基本方法。在具体操作上，一般根据承销协议正式签署日前一个交易日公司股票二级市场收盘价格或前20个交易日公司股票二级市场收盘价格的算术平均值，在折扣一定比例（如10%～30%）的区间内确定发行价格。再次发行股票的定价上市公司再次公开发行（seasonede9我国增发新股的实践方法P64部分向老股东配售，部分上网定价发行；定价采用市盈率定价法；采用上述的发行方式，但定价采用市价折扣法；发行对象面向所有新自然人和法人（机构投资者），不再向原股东配售，发行定价折扣不超过20%我国增发新股的实践方法P64部分向老股东配售，部分上网定价发10国际上股票发行定价方式固定价格公开定价方式：常用，优点多P65公开定价方式+固定价格竞价（拍卖）方式国际上股票发行定价方式固定价格11公开定价方式也称为评估定价方式或累计投标方式首先，承销商根据对拟发行股票的估值，先与发行人商定一个股票出售的价格区间，作为潜在的投资者申报认购数量和出价的依据；接着，再通过巡回推介，向投资者介绍发行人的基本情况及拟发行股票的投资价值，要求投资者在累计投标期和给出的价格区间内按照不同的价位申报认购数量（即征集订单）。公开定价方式也称为评估定价方式或累计投标方式首先，承销商根据12公开定价方式也称为评估定价方式或累计投标方式等累计投标期结束后，承销商汇总有投资意向的股票订单，了解各对应价位的投资需求量；最后由承销商和发行人按照总申购金额超过发行筹资额的一定倍数确定发行价格，按此价格向投资者配售股票。有助于避免投资者偏见（Bias），建立良好的关系。公开定价方式也称为评估定价方式或累计投标方式等累计投标期结束13青岛啤酒：投资者关系英国《IR杂志》奖项被誉为是国际投资者关系界卓越表现得最权威指标。青岛啤酒再次荣获“最佳投资者关系大奖”。据了解，青岛啤酒建立了以董事长为首、总裁、财务副总裁、董事会秘书、董秘室主任等人员全面参与的“投资者关系工作小组”。近年来，金志国董事长、孙明波总裁等主要领导亲自参加了公司年度业绩发布会、重要的分析师会议和路演、推介等活动，及时向投资者传递公司最新的权威信息。青岛啤酒：投资者关系英国《IR杂志》奖项被誉为是国际投资者关14青岛啤酒：投资者关系公司设立了投资者关系管理专职机构——股权部（董事会秘书室），并配备了专职英语翻译和投资者关系管理等专业人员，在预算费用方面给予了必要的支持，良好的资源配置为行之有效的开展投资者关系管理工作提供了必要的前提和基础。公司主要领导每年定期对股权部（董秘室）汇总提交的投资者关注的热点问题进行认真的讨论和分析，并提出回复意见和解决措施。公司还建立了投资者关系网页，利用互联网搭建快捷的交流平台。青岛啤酒：投资者关系公司设立了投资者关系管理专职机构——股权15我国的新股发行询价制度新股发行询价对象：P67初步询价：不少于20家；4亿股以上的不少于50家；保荐机构要向询价对象提供投资价值研究报告；我国的新股发行询价制度新股发行询价对象：P6716稳定价格的技巧：绿鞋期权A股超额配售后总配售规模约为255.71亿股，融资额最终达685.29亿元。H股方面，农行H股主承销商在7月29日全额行使了38.12亿股H股超额配售选择权，使得农行H股的融资额最终确定为921.15亿港元。农行IPO自此成为全球有史以来规模最大的IPO.

2010年，农业银行在A股和H股同时IPO上市，筹资额度高达220亿元，市场一直盛传农业银行很可能会“破发”，有什么做法能够避免这种情况的发生？稳定价格的技巧：绿鞋期权A股超额配售后总配售规模约为255.17稳定价格的技巧：绿鞋期权绿鞋期权也称为超额配售选择权（over-allotmentoption），是指新股发行时，发行人授予主承销商在本次既定的发行规模之外，按同一发行价格超额配售一定比例股份的权利。在股票发行及上市后的一个时期（期权行使有效期内），为了维持一个稳定的股票价格，根据承销协议，承销商在既定的股票发行规模基础上，可以视市场具体情况使用发行人授予的超额配售股票的权利。稳定价格的技巧：绿鞋期权绿鞋期权也称为超额配售选择权（ove18绿鞋期权绿鞋期权是一种稳定价格的机制。一般只是在出于稳定价格需要时，承销商才行使这一权利。通常为股票发行规模的5%-15%2001年9月，《超额配售选择权试点意见》绿鞋期权绿鞋期权是一种稳定价格的机制。一般只是在出于稳定价格19绿鞋期权—农行的股本结构绿鞋期权—农行的股本结构20绿鞋期权1.发行人确定初始发行规模为100亿股(假定发行价格为3元/股)，其中战略投资者认购了30亿股。发行人事先授予主承销商不超过15亿股的超额配售选择权。2

发行时，主承销商视情况决定是否进行超额配售。2.1

若不进行超额配售，则实际发行的100亿股全部分配至各认购与获配的投资者名下，同时300亿募集资金(假设不考虑发行费用)全部打入发行人募资专户。绿鞋期权1.发行人确定初始发行规模为100亿股(假定发行价21绿鞋期权

2.2

若进行超额配售，则先从战略投资者处借15亿股来进行配售。此时：①实际按115亿股的标准，募集了345亿元。②300亿募集资金直接交给发行人，45亿元先由主承销商保留30日。③战略投资者认购了30亿股，但其中的15亿股因被用于超额配售，而暂时延期交付。④发行人暂时实际只发行了100亿股。绿鞋期权2.2

若进行超额配售，则先从战略22绿鞋期权

3

发行后30日内，主承销商视情况决定是否动用超额配售资金来维护股价。3.1

若发行后30日内的市价有效跌破发行价，则主承销商有义务利用超额募集的45资金买入发行人股票，以稳定市价。此时，对主承销商的买入有两个限制：①买入价格不能高于发行价；②买入金额合计不能超过45亿元。3.2

若发行后30日内的市价稳定在发行价格以上，主承销商则无须动用超额配售资金维护股价。绿鞋期权3

发行后30日内，主承销商视情23绿鞋期权4

发行满30日后，视主承销商在30日内的行动股价维护情况来决定最后需要实际超额配售的股份数量。4.1

若主承销商未动用超额配售资金维护股价，则30日后，发行人再发行15亿股，延期支付给前期已经实际缴足90亿股款，却只实际获得15亿股的战略投资者。本次合计发行115亿股。绿鞋期权4

发行满30日后，视主承销商在324绿鞋期权4.2

若主承销商在30日内动用了超额配售资金维护股价，则主承销商应将由此买入的股份交付给战略投资者。

①由于主承销商的买入价格最高不能超过发行价，所以超额配售所募集的45亿资金至少能够买入15亿股。所以，主承销商理论上能够独立偿还先期向战略投资者借入用于超额配售的15亿股。

②如果主承销商仅动了部分超额配售资金维护股价，买入的股份数量不足15亿股，则主承销商应将已买入的股份交付给战略投资者，差额由发行人以再次发行方式补足。同时，主承销商应将剩余超额配售资金返还给发行人。绿鞋期权4.2

若主承销商在30日内动用了超25绿鞋期权惯例的做法是，发行人在与主承销商订立初步意向书(LetterofIntent)中明确，给予主承销商在股票发行后30天内，以发行价从发行人处购买额外的相当于原发行数量15%的股票的一项期权。其目的在于为该股票的交易提供买方支撑，同时又避免使主承销商面临过大的风险得到这项期权之后，主承销商可以(而且事实上总是)按原定发行量的115%销售股票。绿鞋期权惯例的做法是，发行人在与主承销商订立初步意向书(Le26绿鞋期权当股票十分抢手、发行后股价上扬时，主承销商即以发行价行使绿鞋期权，从发行人购得超额的15%股票以冲掉自己超额发售的空头，并收取超额发售的费用。此时实际发行数量为原定的115%。当股票受到冷落、发行后股价下跌时，主承销商将不行使该期权，而是从市场上购回超额发行的股票以支撑价格并对冲空头，此时实际发行数量与原定数量相等。由于此时市价低于发行价，主承销商这样做也不会受到损失绿鞋期权当股票十分抢手、发行后股价上扬时，主承销商即以发27绿鞋期权按照国际惯例，绿鞋期权的功能是稳定市场和扩大发行规模。按照港交所的规定，只有在股票跌破发行价格时，稳定市场商才能在二级市场上买入。按相关规定，港交所新上市公司只能选择一家稳定市场商，这次中国银行上市指定了高盛来扮演这一角色。绿鞋期权按照国际惯例，绿鞋期权的功能是稳定市场和扩大发行规模28投资银行学第四周第二章证券发行与承销（下）投资银行学第四周第二章证券发行与承销（下）29本章重点投行设计股票筹资方案时需要考虑的问题，我们在这一章节具体讲解。1、选择什么样的证券融资呢2、股票发行方式3、股票承销方式4、股票发行准备5、股票的定价方式6、如何选择恰当的股票发行时机等。本章重点投行设计股票筹资方案时需要考虑的问题，我们在这一章节30决定股票发行价格的主要因素P56决定股票发行价格的主要因素P5631公司估值与IPO定价对公司估值需要收集相关的信息资料P58方法：可比公司定价法和现金流量折现法公司估值与IPO定价对公司估值需要收集相关的信息资料P5832公司估值与IPO定价（一）可比公司定价法(pricingaccordingtocomparablecompanies)可比公司定价法是以二级市场上交易的同类公司股票市场价值作为参照物，将拟发行股票公司与之比较，从而估算出拟发行股票公司的市场价值，据以确定新股的发行价格或定价区间。公司估值与IPO定价（一）可比公司定价法(pricinga33公司估值与IPO定价（一）可比公司定价法(pricingaccordingtocomparablecompanies)募集时的税后利润是300万，计算出相似的上市公司的市盈率为15倍，总估值约为4500万，可以发行1000万股和每股4.5元的方案若考虑供求关系和发展趋势，可以低于或高于此价格出售。公司估值与IPO定价（一）可比公司定价法(pricinga34公司估值与IPO定价（二）现金流量折现法现金流量折现法（discountedcashflowmethod，DCF）是用公司未来一段时间内预测的自由现金流量的贴现值来估算公司市场价值的方法。国际上对新上市的公路、港口、桥梁等基建公司的估值和股票发行定价一般采用此方式因为采用市盈率法则会低估其真实价值公司估值与IPO定价（二）现金流量折现法35公司估值与IPO定价股票发行定价是在对发行公司价值评估的基础上进行的，但公司估值的结果不能直接作为新股发行价格必须考虑其他因素：P57公司估值与IPO定价股票发行定价是在对发行公司价值评估的基础36再次发行股票的定价上市公司再次公开发行（seasonedequityoffer,SEO）股票是公司增资扩股的一种基本方法。在具体操作上，一般根据承销协议正式签署日前一个交易日公司股票二级市场收盘价格或前20个交易日公司股票二级市场收盘价格的算术平均值，在折扣一定比例（如10%～30%）的区间内确定发行价格。再次发行股票的定价上市公司再次公开发行（seasonede37我国增发新股的实践方法P64部分向老股东配售，部分上网定价发行；定价采用市盈率定价法；采用上述的发行方式，但定价采用市价折扣法；发行对象面向所有新自然人和法人（机构投资者），不再向原股东配售，发行定价折扣不超过20%我国增发新股的实践方法P64部分向老股东配售，部分上网定价发38国际上股票发行定价方式固定价格公开定价方式：常用，优点多P65公开定价方式+固定价格竞价（拍卖）方式国际上股票发行定价方式固定价格39公开定价方式也称为评估定价方式或累计投标方式首先，承销商根据对拟发行股票的估值，先与发行人商定一个股票出售的价格区间，作为潜在的投资者申报认购数量和出价的依据；接着，再通过巡回推介，向投资者介绍发行人的基本情况及拟发行股票的投资价值，要求投资者在累计投标期和给出的价格区间内按照不同的价位申报认购数量（即征集订单）。公开定价方式也称为评估定价方式或累计投标方式首先，承销商根据40公开定价方式也称为评估定价方式或累计投标方式等累计投标期结束后，承销商汇总有投资意向的股票订单，了解各对应价位的投资需求量；最后由承销商和发行人按照总申购金额超过发行筹资额的一定倍数确定发行价格，按此价格向投资者配售股票。有助于避免投资者偏见（Bias），建立良好的关系。公开定价方式也称为评估定价方式或累计投标方式等累计投标期结束41青岛啤酒：投资者关系英国《IR杂志》奖项被誉为是国际投资者关系界卓越表现得最权威指标。青岛啤酒再次荣获“最佳投资者关系大奖”。据了解，青岛啤酒建立了以董事长为首、总裁、财务副总裁、董事会秘书、董秘室主任等人员全面参与的“投资者关系工作小组”。近年来，金志国董事长、孙明波总裁等主要领导亲自参加了公司年度业绩发布会、重要的分析师会议和路演、推介等活动，及时向投资者传递公司最新的权威信息。青岛啤酒：投资者关系英国《IR杂志》奖项被誉为是国际投资者关42青岛啤酒：投资者关系公司设立了投资者关系管理专职机构——股权部（董事会秘书室），并配备了专职英语翻译和投资者关系管理等专业人员，在预算费用方面给予了必要的支持，良好的资源配置为行之有效的开展投资者关系管理工作提供了必要的前提和基础。公司主要领导每年定期对股权部（董秘室）汇总提交的投资者关注的热点问题进行认真的讨论和分析，并提出回复意见和解决措施。公司还建立了投资者关系网页，利用互联网搭建快捷的交流平台。青岛啤酒：投资者关系公司设立了投资者关系管理专职机构——股权43我国的新股发行询价制度新股发行询价对象：P67初步询价：不少于20家；4亿股以上的不少于50家；保荐机构要向询价对象提供投资价值研究报告；我国的新股发行询价制度新股发行询价对象：P6744稳定价格的技巧：绿鞋期权A股超额配售后总配售规模约为255.71亿股，融资额最终达685.29亿元。H股方面，农行H股主承销商在7月29日全额行使了38.12亿股H股超额配售选择权，使得农行H股的融资额最终确定为921.15亿港元。农行IPO自此成为全球有史以来规模最大的IPO.

2010年，农业银行在A股和H股同时IPO上市，筹资额度高达220亿元，市场一直盛传农业银行很可能会“破发”，有什么做法能够避免这种情况的发生？稳定价格的技巧：绿鞋期权A股超额配售后总配售规模约为255.45稳定价格的技巧：绿鞋期权绿鞋期权也称为超额配售选择权（over-allotmentoption），是指新股发行时，发行人授予主承销商在本次既定的发行规模之外，按同一发行价格超额配售一定比例股份的权利。在股票发行及上市后的一个时期（期权行使有效期内），为了维持一个稳定的股票价格，根据承销协议，承销商在既定的股票发行规模基础上，可以视市场具体情况使用发行人授予的超额配售股票的权利。稳定价格的技巧：绿鞋期权绿鞋期权也称为超额配售选择权（ove46绿鞋期权绿鞋期权是一种稳定价格的机制。一般只是在出于稳定价格需要时，承销商才行使这一权利。通常为股票发行规模的5%-15%2001年9月，《超额配售选择权试点意见》绿鞋期权绿鞋期权是一种稳定价格的机制。一般只是在出于稳定价格47绿鞋期权—农行的股本结构绿鞋期权—农行的股本结构48绿鞋期权1.发行人确定初始发行规模为100亿股(假定发行价格为3元/股)，其中战略投资者认购了30亿股。发行人事先授予主承销商不超过15亿股的超额配售选择权。2

发行时，主承销商视情况决定是否进行超额配售。2.1

若不进行超额配售，则实际发行的100亿股全部分配至各认购与获配的投资者名下，同时300亿募集资金(假设不考虑发行费用)全部打入发行人募资专户。绿鞋期权1.发行人确定初始发行规模为100亿股(假定发行价49绿鞋期权

2.2

若进行超额配售，则先从战略投资者处借15亿股来进行配售。此时：①实际按115亿股的标准，募集了345亿元。②300亿募集资金直接交给发行人，45亿元先由主承销商保留30日。③战略投资者认购了30亿股，但其中的15亿股因被用于超额配售，而暂时延期交付。④发行人暂时实际只发行了100亿股。绿鞋期权2.2

若进行超额配售，则先从战略50绿鞋期权

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发行后30日内，主承销商视情况决定是否动用超额配售资金来维护股价。3.1

若发行后30日内的市价有效跌破发行价，则主承销商有义务利用超额募集的45资金买入发行人股票，以稳定市价。此时，对主承销商的买入有两个限制：①买入价格不能高于发行价；②买入金额合计不能超过45亿元。3.2

若发行后30日内的市价稳定在发行价格以上，主承销商则无须动用超额配售资金维护股价。绿鞋期权3

发行后30日内，主承销商视情51绿鞋期权4

发行满30日后，视主承销商在30日内的行动股价维护情况来决定最后需要实际超额配售的股份数量。4.1

若主承销商未动用超额配售资金维护股价，则30日后，发行人再发行15亿股，延期支付给前期已经实际缴足90亿股款，却只实际获得